Chương 1 CƠ SỞ KHOA HỌC VỀ CẦU TRÚC VỐN.1 Một số vấn đề về công ty cổ phần niêm yết. Trước khi tìm hiểu về công ty cổ phần niêm yết ta hãy tìm hiểu thế nào là công ty cổ phần: Công ty cổ phần là một tổ chức kinh doanh do nhiều cá nhân, đơn vị thuộc nhiều thành phần kinh tế tự nguyện góp vốn kinh doanh, lời ăn, lỗ chịu. Người mua cổ phiếu được gọi là cổ đông, nhận giấy chứng nhận cổ phần gọi là cổ phiếu. Vậy còn công ty cổ phần niêm yết? Theo nghị định số 14/2007/NĐ-CP do Thủ tướng chính phủ ký ngày 19/01/1997 – quy định chi tiết thi hành một số điều của luật chứng khoán thì công ty cổ phần được niêm yết là công ty cổ phần có một số đặc điểm sau: Có vốn điều lệ đã góp tại thời điểm đăng ký niêm yết từ 80 tỷ đồng trở lên tính theo giá trị ghi sổ kế toán.
Hoạt động kinh doanh hai năm liền trước năm đăng ký phải có lãi và không lỗ lũy kế tính đến năm đăng ký niêm yết. Không có các khoản nợ quá hạn chưa được dự phòng theo quy định của pháp luật, công khai mọi khoản nợ đối với công ty của thành viên hội đồng quản trị, ban kiểm soát, giám đốc hoặc tổng giám đốc, phó giám đốc hoặc phó tổng giám đốc, kế toán trưởng, cổ đông lớn và những người có liên quan. Tối thiểu 20% cổ phiếu có quyền biểu quyết của công ty do ít nhất 100 cổ đông nắm giữ. Cổ đông là thành viên hội đồng quản trị, ban kiểm soát, giám đốc hoặc tổng giám đốc, phó giám đốc hoặc phó tổng giám đốc, kế toán trưởng của công ty phải cam kết nắm giữ 100% số cổ phiếu do mình sở hữu trong thời gian sáu tháng kể từ ngày niêm yết và 50% số cổ phiếu này trong 6 tháng tiếp theo, không tính các cổ phiếu thuộc sở hữu Nhà nước do các cá nhân trên đại diện nắm giữ.
Có hồ sơ đăng ký niêm yết cổ phiếu hợp lệ theo quy định. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.2 Đại cương về cấu trúc vốn và cấu trúc vốn tối ưu trong DN 1.1 Cấu trúc vốn “Vốn” là vấn đề cơ bản để một DN có thể đi vào hoạt động sau khi được thành lập, tuy nhiên để “chế biến” được các thành phần của vốn có có rất nhiều lựa chọn, có thể huy động vốn từ nhiều nguồn khác nhau như có thể đi vay, huy động từ nguồn ngắn hạn, dài hạn hoặc tăng vốn chủ … Trên thực tế để lựa chọn nguồn này hay nguồn kia, cách này hay cách kia có nhiều tác động khác nhau, có thể do khách quan như: quy mô công ty, tình hình kinh tế, ngành nghề kinh doanh, … cũng có thể do nguyên nhân chủ quan như: phong cách lãnh đạo của nhà quản trị, tính mạo hiểm của nhà quản trị tài chính. Cấu trúc vốn của DN được định nghĩa như là sự kết hợp giữa nợ (debt) và vốn cổ phần (equity) trong tổng nguồn vốn dài hạn mà DN có thể huy động được để tài trợ cho các dự án đầu tư. Nợ ở đây được bao gồm nợ ngắn hạn, nợ trung và dài hạn.
1: Cơ cấu vốn trong các DN Nợ ngắnhạn Cổ phầnthường Nợ trung, dài hạn Cổ phầnưuđãi Cấu trúc vốn có mối liên hệ mật thiết với giá trị của DN, một DN có cấu trúc vốn hợp lý thì giá trị DN ít nhiều sẽ được tăng lên và ngược lại. Về cơ bản, quyết định về CTV gồm có quyết định CTV ngắn hạn và vốn dài hạn, tuy nhiên trong tài chính ta thường nghiên cứu quyết định về nguồn vốn dài hạn, thậm chí khi bàn về quyết định CTV nếu không nói thêm người ta sẽ hiểu đó là LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com Trang 5 quyết định vốn dài hạn. Nói như vậy không phải vì vốn ngắn hạn không có ý nghĩa gì trong toàn thể cấu trúc vốn mà là vốn ngắn hạn – được tài trợ bởi nợ ngắn hạn (nếu có) không ảnh hưởng nhiều đến sự chia sẻ quyền quản lý và giám sát hoạt động của DN, hơn nữa nó chỉ được sử dụng để đáp ứng nhu cầu bổ sung vốn lưu động của DN, chi phí sử dụng thấp, đôi khi bằng không.2 Cấu trúc vốn tối ưu 1.1 Sơ lược vế cấu trúc vốn Một CTV thâm dụng nợ có thể sẽ là một CTV hướng tới việc tối đa hóa giá trị của DN, nhưng lại là một cấu trúc chứa nhiều rủi ro. Trên thực tế sử dụng nợ không những đáp ứng cho nhu cầu hoạt động kinh doanh của DN mà đối với quản trị tài chính DN thì đây còn là một vấn đề mang tính “nghệ thuật” trong việc hoạch định CTV nhằm đạt tới mục tiêu tối đa hoá giá trị DN với những phân tích để hưởng lợi ích từ tấm chắn thuế.
Theo lý thuyết về cấu trúc vốn của MM, một DN nên gia tăng nợ cho đến khi giá trị từ hiện giá của tấm chắn thuế vừa đủ để được bù trừ bằng gia tăng trong hiện giá của các chi phí kiệt quệ tài chính. Đôi khi kiệt quệ tài chính có thể đưa đến tình trạng phá sản, nhưng đôi khi nó chỉ có nghĩa là công ty đang gặp khó khăn, rắc rối về tài chính tạm thời. CTV tối ưu là một cấu trúc mà trong đó có chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC) nhỏ nhất và giá trị của DN đạt lớn nhất. Mới nghe thì thật mâu thuẫn nhưng đó chính là bài toán kinh tế được đặt ra đối với bất kỳ nhà quản trị tài chính nào.
Vấn đề đặt ra là họ nên xây dựng cấu trúc của DN mình thế nào để vừa đạt giá trị tối đa lại vừa có chi phí sử dụng vốn tối thiểu? 1.2 Xác định chi phí sử dụng vốn Khi quyết định CTV, các nhà quản trị tài chính phải tính toán xem loại vốn nào có chi phí sử dụng rẻ nhất, việc tính toán này không chỉ dựa vào chi phí định lượng mà còn dựa vào các yếu tố định tính, cho dù sử dụng nợ, cổ phần ưu đãi (tăng vốn chủ) hay cổ phần thường cũng đều có những ưu, nhược điểm khác nhau. Tuy nhiên tùy theo từng thời kỳ phát triển, tùy hoàn cảnh cụ thể mà các nhà quản trị LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com Trang 6 tài chính lựa chọn CTV sao cho tận dụng được tối đa những ưu điểm và hạn chế tới mức tối thiểu các nhược điểm của từng loại nguồn vốn. Nói chung 3 nguồn vốn đề cập ở trên là 3 nguồn vốn dài hạn chính mà DN có thể lựa chọn để huy động cho các dự án và các hoạt động của mình, tuy nhiên mỗi nguồn đều có cách tính khác nhau và có chi phí khác nhau, sau đây tác giả xin trình bày vắn tắt về các cách tính các loại chi phí này.1 Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi (vốn chủ) Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi chính là chi phí mà DN phải trả cho việc huy động vốn từ việc phát hành cổ phiếu ưu đãi, do cổ tức trả cho cổ phiếu ưu đãi là cố định vĩnh viễn, dựa vào công thức định giá cổ phiếu ta có: P0 = Dp / Rp, trong đó P0 là giá bán cổ phiếu ưu đãi, Dp là cổ tức và Rp tỷ suất sinh lợi yêu cầu của nhà đầu tư. Tuy nhiên khi huy động vốn theo cách này DN phải tốn chi phí phát hành cổ phiếu (F) nào đó, như vậy thu nhập của DN lúc này không nguyên vẹn còn là thu nhập từ giá bán của cổ phiếu nữa mà sẽ là giá bán cổ phiếu P0 trừ đi (-) chi phí phát hành (F), thu nhập này ta tạm gọi là Pnet nào đó (Pnet = P0 – F).
Như vậy ta có chi phí sử dụng vốn cổ phầu ưu đãi được xác định theo công thức sau: Rp = Dp/Pnet Cổ tức ưu đãi có đặc điểm là không được khấu trừ thuế khi tính thu nhập chịu thuế. Vì vậy chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi không được điều chỉnh thuế. Điều này làm cho chi phí của khoản vốn này cao hơn việc sử dụng nợ. Ngoài ra, chi phí phát hành (F) còn làm giảm đi thu nhập ròng của DN khi bán cổ phiếu ưu đãi, do đó làm tăng chi phí huy động vốn cổ phần ưu đãi.2 Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường Cách xác định chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (bao gồm cả lợi nhuận giữ lại và cổ phần tăng thêm) khá phức tạp, thông thường để xác định người ta áp dụng một trong 3 cách: (1) Dùng mô hình Gordon, (2) mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) và (3) ước lượng dựa vào mức độ rủi ro và lãi suất phi rủi ro, nhìn chung cách (2) và (3) khá giống nhau vì vậy ở đây tác giả chỉ xin nêu cách (1) và (2).
LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com Trang 7 Mô hình Gordon – mô hình này còn được gọi là mô hình tăng trưởng cổ tức cố định, (mô hình do Myron J. Gordon phát triển từ nghiên cứu của John Williams) giả định DN có tỷ lệ tăng trưởng cố định (g), cổ tức năm vừa qua là D0 và tỷ suất sinh lời yêu cầu của nhà đầu tư là Re như vậy ta sẽ có giá của cổ phiếu được xác định như sau. P= D1/(Re-g) = D0(1+g)/(Re-g) Từ đó nếu biết giá cổ phiếu, cổ tức năm vừa qua và tốc độ tăng trưởng cổ tức ta có thể tính được tỷ suất sinh lợi (chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu) như sau: Re = (D1/P)+g = [D0(1+g)/P] + g Phương pháp thứ 2 chúng ta có thể sử dụng đó là mô hình CAPM để ước lượng chi phí huy động vốn cổ phần thường, mô hình này cho rằng tỷ suất sinh lời kỳ vọng của một khoản đầu tư phụ thuộc vào những yếu tố sau: • Lãi suất phi rủi ro, Rf • Lãi suất đền bù rủi ro thị trường, (RM – Rf) • Rủi ro hệ thống của tài sản đầu tư so với rủi ro bình quân của thị trường, được gọi là hệ số beta.