Nghiên cứu cấu trúc sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và thanh khoản thị trường tại Việt Nam

Nghiên cứu cấu trúc sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và ảnh hưởng đến thanh khoản thị trường tại Việt Nam qua các bằng chứng thực nghiệm.

• Tác giả: Thái Hoàng Chương
• Người hướng dẫn: TS. Trần Thị Hải Lý
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP.HCM
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Cấu Trúc Sở Hữu Của Nhà Đầu Tư Nước Ngoài Và Thanh Khoản Của Thị Trường
• Loại tài liệu: Luận Văn Thạc Sĩ Kinh Tế
• Năm xuất bản: 2015
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 2. CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU VỀ THANH KHOẢN VÀ MỐI QUAN HỆ VỚI SỞ HỮU CỦA NHÀ ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI

Tóm tắt

I. Tổng quan về cấu trúc sở hữu nước ngoài và thanh khoản thị trường

Cấu trúc sở hữu nước ngoài và thanh khoản thị trường là hai yếu tố quan trọng trong nền kinh tế hiện đại. Sự gia tăng đầu tư từ nước ngoài đã tạo ra những thay đổi đáng kể trong cách thức hoạt động của thị trường chứng khoán. Nghiên cứu cho thấy rằng mức độ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài có thể ảnh hưởng đến tính thanh khoản của thị trường. Tuy nhiên, mối quan hệ này không phải lúc nào cũng rõ ràng và có thể thay đổi tùy thuộc vào nhiều yếu tố khác nhau.

1.1. Định nghĩa cấu trúc sở hữu nước ngoài

Cấu trúc sở hữu nước ngoài đề cập đến tỷ lệ cổ phần mà các nhà đầu tư nước ngoài nắm giữ trong các công ty niêm yết. Điều này có thể ảnh hưởng đến cách thức hoạt động của công ty và khả năng thu hút thêm vốn đầu tư.

1.2. Thanh khoản thị trường là gì

Thanh khoản thị trường là khả năng mua bán tài sản mà không làm giảm giá trị của chúng. Một thị trường có tính thanh khoản cao cho phép nhà đầu tư dễ dàng thực hiện giao dịch mà không gặp phải sự biến động lớn về giá.

II. Vấn đề và thách thức trong cấu trúc sở hữu nước ngoài

Mặc dù có nhiều lợi ích từ việc thu hút đầu tư nước ngoài, nhưng cũng tồn tại nhiều thách thức. Một trong những vấn đề chính là sự không đồng nhất trong cách thức mà các nhà đầu tư nước ngoài tác động đến thanh khoản thị trường. Nghiên cứu cho thấy rằng có những trường hợp sở hữu nước ngoài làm giảm thanh khoản, trong khi ở những trường hợp khác lại có tác động tích cực.

2.1. Tác động tiêu cực của sở hữu nước ngoài đến thanh khoản

Một số nghiên cứu chỉ ra rằng khi tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài quá cao, điều này có thể dẫn đến việc giảm số lượng cổ phiếu tự do giao dịch, từ đó làm giảm tính thanh khoản của thị trường.

2.2. Môi trường thông tin và sự tham gia của nhà đầu tư

Môi trường thông tin không minh bạch có thể hạn chế sự tham gia của các nhà đầu tư khác, dẫn đến việc giảm thanh khoản. Nhà đầu tư nước ngoài thường có thông tin tốt hơn, điều này có thể tạo ra sự chênh lệch trong khả năng giao dịch.

III. Phương pháp nghiên cứu tác động của sở hữu nước ngoài đến thanh khoản

Để hiểu rõ hơn về mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài và thanh khoản, nhiều phương pháp nghiên cứu đã được áp dụng. Các nghiên cứu thực nghiệm thường sử dụng dữ liệu từ các thị trường chứng khoán khác nhau để phân tích tác động của sở hữu nước ngoài đến thanh khoản.

3.1. Phân tích dữ liệu từ các thị trường chứng khoán

Nghiên cứu thường sử dụng dữ liệu từ các công ty niêm yết để phân tích mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài và thanh khoản. Các chỉ số như khối lượng giao dịch và giá trị giao dịch được xem xét kỹ lưỡng.

3.2. Các mô hình thống kê trong nghiên cứu

Các mô hình thống kê như hồi quy được sử dụng để xác định mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài và thanh khoản. Những mô hình này giúp làm rõ các yếu tố ảnh hưởng đến tính thanh khoản của thị trường.

IV. Ứng dụng thực tiễn của nghiên cứu về sở hữu nước ngoài và thanh khoản

Nghiên cứu về cấu trúc sở hữu nước ngoài và thanh khoản không chỉ có giá trị lý thuyết mà còn có ứng dụng thực tiễn trong việc xây dựng chính sách. Các nhà hoạch định chính sách có thể sử dụng những kết quả nghiên cứu để cải thiện môi trường đầu tư và tăng cường tính thanh khoản của thị trường.

4.1. Chính sách thu hút đầu tư nước ngoài

Các chính sách khuyến khích đầu tư nước ngoài có thể được thiết kế để tối ưu hóa lợi ích từ sở hữu nước ngoài, đồng thời giảm thiểu các tác động tiêu cực đến thanh khoản.

4.2. Cải thiện môi trường thông tin

Cải thiện môi trường thông tin sẽ giúp tăng cường sự tham gia của các nhà đầu tư khác, từ đó nâng cao tính thanh khoản của thị trường. Các biện pháp như công bố thông tin kịp thời và minh bạch sẽ rất quan trọng.

V. Kết luận và tương lai của nghiên cứu về sở hữu nước ngoài và thanh khoản

Nghiên cứu về cấu trúc sở hữu nước ngoài và thanh khoản thị trường vẫn còn nhiều điều cần khám phá. Mối quan hệ giữa hai yếu tố này có thể thay đổi theo thời gian và tùy thuộc vào bối cảnh kinh tế. Việc tiếp tục nghiên cứu sẽ giúp làm rõ hơn về tác động của sở hữu nước ngoài đến thanh khoản.

5.1. Hướng nghiên cứu trong tương lai

Các nghiên cứu trong tương lai có thể tập trung vào việc phân tích sâu hơn về các yếu tố ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa sở hữu nước ngoài và thanh khoản, cũng như các yếu tố bên ngoài như chính sách kinh tế.

5.2. Tác động của công nghệ đến thanh khoản

Công nghệ và sự phát triển của các nền tảng giao dịch trực tuyến có thể thay đổi cách thức mà nhà đầu tư tương tác với thị trường, từ đó ảnh hưởng đến tính thanh khoản. Nghiên cứu về tác động này sẽ rất cần thiết.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn hội nhập kinh tế quốc tế đã chứng kiến sự gia tăng mạnh mẽ của dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài. Nghiên cứu thực nghiệm được thực hiện trên mẫu dữ liệu gồm 164 mã cổ phiếu niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) xuyên suốt 48 chu kỳ tháng từ tháng 05/2010 đến tháng 05/2014. Tại thời điểm nghiên cứu, quy mô vốn hóa bình quân của các doanh nghiệp niêm yết trong mẫu đạt 2.430 tỷ đồng, phản ánh bức tranh toàn cảnh về cấu trúc vốn và giao dịch của thị trường cổ phiếu Việt Nam.

Vấn đề cốt lõi mà luận văn giải quyết là mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa cấu trúc sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và tính thanh khoản của thị trường cổ phiếu. Trước đó, các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới vẫn tồn tại nhiều tranh luận trái chiều: một số học giả cho rằng khối ngoại giúp tăng cường thông tin và kích thích giao dịch, trong khi luồng quan điểm khác chỉ ra rằng hành vi nắm giữ dài hạn của khối ngoại sẽ khóa chặt lượng cổ phiếu tự do chuyển nhượng, làm cạn kiệt thanh khoản.

Mục tiêu cụ thể của đề tài gồm hai nội dung trọng tâm: thứ nhất, kiểm định mức độ sở hữu nước ngoài có chịu sự chi phối bởi tính thanh khoản của cổ phiếu hay không; thứ hai, lượng hóa tác động thực sự của tỷ lệ sở hữu ngoại lên các khía cạnh đo lường thanh khoản thị trường. Kết quả nghiên cứu mang lại ý nghĩa học thuật và thực tiễn sâu sắc, cung cấp cơ sở dữ liệu định lượng chuẩn xác giúp các nhà hoạch định chính sách tại Việt Nam xây dựng lộ trình mở room ngoại hợp lý, đồng thời hỗ trợ các định chế tài chính tối ưu hóa danh mục đầu tư.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn vận dụng lý thuyết cấu trúc vi mô thị trường (Market Microstructure) kết hợp cùng lý thuyết bất cân xứng thông tin và lựa chọn bất lợi (Adverse Selection) của Subrahmanyam (1991) và Stulz (1999). Theo tiếp cận của Rico von Wyss (2004), tính thanh khoản của chứng khoán không thể quy nạp vào một biến số đơn lẻ mà được cấu thành từ 4 thuộc tính vi mô cốt lõi: thời gian giao dịch, độ chặt chẽ (Tightness), độ sâu (Depth), và độ đàn hồi (Resilience).

Ba khái niệm đo lường thanh khoản chính được cụ thể hóa trong mô hình bao gồm:

• Độ sâu thị trường (LIQ_D): Đo lường bằng tổng giá trị khối lượng dư mua và dư bán tại mức giá tốt nhất (tính bằng tỷ đồng). Giá trị LIQ_D càng lớn thể hiện khả năng hấp thụ khối lượng giao dịch lớn mà không làm biến động giá.
• Độ nhạy cảm của giá (LIQ_PS): Thể hiện mức độ co giãn và đàn hồi của cung cầu trước các tác động giá, phản ánh tính kém thanh khoản khi chỉ số này ở mức cao.
• Chênh lệch giá mua bán (LIQ_S): Đại diện cho tính chặt chẽ và chi phí giao dịch tức thời; tỷ lệ chênh lệch phần trăm giữa giá chào mua và giá chào bán tốt nhất càng hẹp chứng minh thanh khoản càng cao.

Mô hình nghiên cứu kế thừa khung phân tích thực nghiệm từ công trình của S. Ghon Rhee và Jianxin Wang (2009), kết hợp các biến kiểm soát vi mô như quy mô vốn hóa thị trường (MCAP), tỷ suất sinh lợi hàng tháng (r), độ lệch chuẩn giá cổ phiếu (DEV), và hệ số luân chuyển cổ phiếu (TOVER).

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng nguồn dữ liệu thứ cấp thu thập từ 164 mã cổ phiếu niêm yết trên sàn HOSE trong giai đoạn 4 năm (từ tháng 05/2010 đến tháng 05/2014), tạo thành bộ dữ liệu bảng cân bằng (Balanced Panel Data) với 7.872 quan sát theo tháng. Phương pháp chọn mẫu cân bằng giúp kiểm soát triệt để các sai số do biến động cấu trúc mẫu và đảm bảo tính nhất quán của chuỗi thời gian.

Quy trình phân tích kinh tế lượng được thiết lập chặt chẽ qua các bước:

• Kiểm định F-test (Redundant Fixed Effects) để lựa chọn giữa mô hình tác động cố định (FEM) và mô hình hồi quy gộp (Pooled OLS). Kết quả F-test bác bỏ giả thuyết H0 ở mức ý nghĩa 1%, khẳng định sự tồn tại của các đặc tính riêng biệt giữa các cổ phiếu.
• Kiểm định Hausman (Hausman Test) để so sánh mô hình tác động cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM). Giá trị kiểm định cho thấy giả thuyết H0 bị bác bỏ, xác nhận mô hình FEM là lựa chọn phù hợp nhất.
• Kiểm định Wald kiểm tra hiện tượng phương sai sai số thay đổi (Heteroskedasticity). Khi phát hiện mô hình FEM bị vi phạm giả định phương sai đồng nhất, phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS - Generalized Least Squares) được áp dụng nhằm loại bỏ hoàn toàn khuyết tật phương sai thay đổi, đảm bảo các ước lượng hệ số đạt tính không chệch và hiệu quả cao nhất.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Phân tích định lượng từ bộ dữ liệu 164 cổ phiếu trên sàn HOSE đã chỉ ra 4 phát hiện thực nghiệm nổi bật:

Thứ nhất, tỷ lệ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài tập trung áp đảo ở nhóm doanh nghiệp quy mô lớn. Tỷ lệ nắm giữ bình quân của khối ngoại tại nhóm 30 cổ phiếu có vốn hóa lớn nhất (TOP 30) đạt mức 27,08%, trong khi tỷ lệ này ở nhóm cổ phiếu có quy mô nhỏ nhất (Nhóm 5) chỉ đạt 6,15%. Sự chênh lệch hơn 4,4 lần này cho thấy dòng vốn ngoại có xu hướng ưu tiên khẩu vị an toàn và thương hiệu đầu ngành.

Thứ hai, thanh khoản thị trường đóng vai trò là yếu tố tiền đề thu hút tỷ lệ sở hữu nước ngoài. Ước lượng mô hình GLS cho thấy biến độ sâu logarit (LN_LIQ_D) có hệ số hồi quy dương (+0,0026) có ý nghĩa thống kê tại mức 1%, trong khi biến chênh lệch giá mua bán (LN_LIQ_S) tác động âm (-1,0093). Điều này chứng minh khối ngoại chủ động giải ngân nhiều hơn vào các mã cổ phiếu có chi phí giao dịch thấp và độ sâu thanh khoản dồi dào.

Thứ ba, sự hiện diện của khối ngoại tác động làm gia tăng tính thanh khoản thị trường thông qua việc thu hẹp chênh lệch giá mua bán. Tuy nhiên, khi kiểm tra tác động phi tuyến thông qua biến tương tác bình phương tỷ lệ sở hữu, hệ số thể hiện mối tương quan âm với độ sâu cổ phiếu. Khi tỷ lệ sở hữu nước ngoài vượt ngưỡng tập trung quá cao, thanh khoản cổ phiếu có dấu hiệu suy giảm do khối lượng cổ phiếu tự do lưu hành (free-float) bị thắt chặt.

Thứ tư, biến tương tác giữa tỷ lệ sở hữu ngoại và hệ số luân chuyển (FOREIGN × TOVER) mang dấu dương có ý nghĩa thống kê ở cả ba thước đo thanh khoản tại mức 1%, khẳng định khối ngoại thúc đẩy giao dịch thị trường bùng nổ mạnh mẽ hơn khi kết hợp cùng tốc độ quay vòng vốn cao của nhà đầu tư nội địa.

Thảo luận kết quả

Các kết quả thống kê mô tả phản ánh rõ sự phân hóa sâu sắc của thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam qua các giai đoạn biến động kinh tế. Năm 2010 ghi nhận thanh khoản toàn thị trường ở mức tốt nhất với độ sâu bình quân đạt 0,88 tỷ đồng và chênh lệch giá mua bán ở mức thấp 1,87%. Đến năm 2011, thị trường đối mặt với khó khăn khi chỉ số độ sâu sụt giảm mạnh 67,05% ở nhóm ngoài TOP 30, trong khi nhóm TOP 30 chỉ giảm 41,06% và phục hồi vượt bậc vào năm 2014.

Dữ liệu thực nghiệm có thể được tổng hợp trực quan qua biểu đồ đường xu hướng thể hiện sự nghịch biến giữa độ sâu thanh khoản (LIQ_D) và chênh lệch giá mua bán (LIQ_S), cũng như bảng phân phối 5 phân vị vốn hóa nhằm làm rõ mức độ phân hóa dòng vốn ngoại. Sự cải thiện thanh khoản từ dòng vốn ngoại tại Việt Nam hoàn toàn tương đồng với các phát hiện của Hao Jiang, Sheridan Titman và Takeshi Yamada (2012) tại thị trường Nhật Bản, đồng thời củng cố quan điểm của P. Agarwal (2007) tại thị trường Mỹ: sở hữu của các nhà đầu tư tổ chức làm tăng thanh khoản nhờ hiệu ứng thông tin, nhưng khi mức độ tập trung vượt quá ngưỡng 35% đến 40%, nguy cơ suy giảm độ sâu thị trường sẽ xuất hiện.

Đề xuất và khuyến nghị

Dựa trên các bằng chứng thực nghiệm, luận văn đưa ra 4 nhóm giải pháp mang tính hành động cao:

Thứ nhất, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và Bộ Tài chính cần đẩy nhanh tiến trình nới giới hạn sở hữu nước ngoài (room ngoại) từ mức 49% lên 100% đối với các ngành nghề kinh doanh không thuộc diện hạn chế an ninh quốc gia. Đồng thời, triển khai công cụ Chứng chỉ lưu ký không có quyền biểu quyết (NVDR) trong giai đoạn đến năm 2028 nhằm tháo gỡ rào cản cho dòng vốn ngoại, hướng tới mục tiêu gia tăng thanh khoản toàn thị trường từ 15% đến 20%.

Thứ hai, Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh cần chuẩn hóa việc áp dụng công bố thông tin bắt buộc bằng tiếng Anh đối với 100% doanh nghiệp thuộc rổ chỉ số VN30 và VN100. Việc minh bạch thông tin kịp thời sẽ rút ngắn chênh lệch giá mua bán bình quân toàn sàn xuống dưới mức 1,50%, giảm thiểu hiện tượng bất đối xứng thông tin giữa nhà đầu tư ngoại và nội.

Thứ ba, các doanh nghiệp niêm yết cần chủ động tái cấu trúc cơ cấu cổ đông, hạn chế tình trạng sở hữu quá cô đặc vượt mức 35% vào một nhóm tổ chức ngoại đơn lẻ nhằm duy trì tỷ lệ cổ phiếu tự do chuyển nhượng lành mạnh. Doanh nghiệp cần duy trì hệ số luân chuyển cổ phiếu (TOVER) tối thiểu trên 0,20%/tháng thông qua việc mở rộng hoạt động quan hệ nhà đầu tư (IR).

Thứ tư, các nhà đầu tư tổ chức và quỹ đầu tư nước ngoài nên phân bổ danh mục theo tỷ trọng linh hoạt giữa 30 cổ phiếu vốn hóa lớn và nhóm cổ phiếu vốn hóa trung bình có tiềm năng tăng trưởng, tránh tập trung cục bộ vào các cổ phiếu cạn room để tối ưu hóa chi phí tác động giá và quản trị rủi ro thanh khoản.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Luận văn là tài liệu tham khảo chuyên sâu phục vụ thiết thực cho 4 nhóm đối tượng chính:

• Cơ quan quản lý nhà nước (Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, Sở Giao dịch Chứng khoán): Sử dụng kết quả định lượng về mối quan hệ giữa room ngoại và các chỉ số vi mô (LIQ_D, LIQ_S) làm căn cứ xây dựng cơ chế giao dịch mới, rút ngắn chu kỳ thanh toán và nâng hạng thị trường từ cận biên lên mới nổi.
• Các quỹ đầu tư và công ty chứng khoán: Ứng dụng mô hình kinh tế lượng GLS và ma trận tương quan giữa các thước đo thanh khoản để xây dựng thuật toán giao dịch tự động, dự báo biến động spread và tối ưu hóa thời điểm giải ngân lệnh lớn.
• Ban điều hành doanh nghiệp niêm yết: Tham khảo các tiêu chuẩn về vốn hóa và thanh khoản nhằm xây dựng chiến lược thu hút vốn ngoại, đa dạng hóa cơ cấu cổ đông và nâng cao định giá doanh nghiệp trên sàn HOSE.
• Giảng viên, nghiên cứu viên và học viên cao học ngành Tài chính - Ngân hàng: Sử dụng luận văn như một tài liệu mẫu chuẩn mực về phương pháp nghiên cứu định lượng dữ liệu bảng cân bằng (Balanced Panel Data), quy trình xử lý khuyết tật phương sai thay đổi và cách thức đo lường vi mô thị trường.

Câu hỏi thường gặp

Tỷ lệ sở hữu nước ngoài tác động cùng chiều hay ngược chiều đến thanh khoản cổ phiếu?
Nghiên cứu chứng minh dòng vốn ngoại tác động cùng chiều làm tăng thanh khoản qua việc thu hẹp chênh lệch giá mua bán và tăng độ sâu giá. Tuy nhiên, nếu mức sở hữu ngoại quá tập trung tại một mã cổ phiếu, hiệu ứng tích trữ dài hạn sẽ làm giảm tỷ lệ cổ phiếu tự do giao dịch, dẫn đến suy giảm thanh khoản cục bộ.

Vì sao nhà đầu tư nước ngoài tại Việt Nam ưu tiên nắm giữ nhóm cổ phiếu TOP 30?
Dữ liệu giai đoạn 2010 - 2014 chỉ ra khối ngoại nắm giữ bình quân 27,08% tại nhóm TOP 30 nhờ quy mô vốn hóa lớn (trung bình 11.283 tỷ đồng), độ sâu giá dồi dào (LIQ_D đạt mức cao) và chênh lệch giá mua bán chỉ ở mức 0,96%, giúp giảm thiểu tối đa chi phí giao dịch và rủi ro trượt giá.

Tại sao luận văn sử dụng cùng lúc 3 thước đo thanh khoản thay vì chỉ dùng khối lượng giao dịch?
Khối lượng giao dịch đơn thuần không phản ánh hết bản chất vi mô của thị trường. Việc kết hợp độ sâu cổ phiếu (LIQ_D), độ nhạy cảm giá (LIQ_PS) và chênh lệch giá mua bán (LIQ_S) giúp đánh giá toàn diện 4 khía cạnh: độ sâu, độ chặt chẽ, thời gian và độ đàn hồi của tài sản tài chính theo chuẩn mực quốc tế.

Phương pháp ước lượng GLS giải quyết vấn đề gì trong mô hình dữ liệu bảng?
Khi tiến hành kiểm định Wald trên mô hình tác động cố định (FEM), kết quả cho thấy mô hình bị hiện tượng phương sai sai số thay đổi. Ước lượng bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) được sử dụng để hiệu chỉnh sai số, đảm bảo các kết quả ước lượng không bị chệch và có độ tin cậy thống kê chính xác ở các mức 1%, 5% và 10%.

Doanh nghiệp quy mô nhỏ cần làm gì để cải thiện thanh khoản và thu hút vốn ngoại?
Các doanh nghiệp ngoài nhóm TOP 30 cần cải thiện tính minh bạch thông tin, chủ động công bố báo cáo tài chính bằng tiếng Anh và duy trì tính thanh khoản thông qua việc phân tán cơ cấu sở hữu, giúp chỉ số chênh lệch giá mua bán giảm từ mức trung bình 2,39% về vùng an toàn dưới 1,50%.

Kết luận

• Luận văn xác lập bằng chứng thực nghiệm vững chắc về mối quan hệ tác động qua lại hai chiều giữa cấu trúc sở hữu nước ngoài và thanh khoản thị trường trên mẫu 164 cổ phiếu niêm yết tại sàn HOSE.
• Nhà đầu tư nước ngoài thể hiện xu hướng phân bổ vốn rõ nét vào các cổ phiếu có giá trị vốn hóa lớn, độ sâu giao dịch cao và chênh lệch giá mua bán hẹp với tỷ lệ sở hữu bình quân đạt 27,08% ở nhóm dẫn đầu.
• Dòng vốn ngoại đóng góp tích cực vào việc cải thiện thanh khoản thị trường tổng thể, song sự tập trung sở hữu vượt ngưỡng kiểm soát có thể tạo ra tác động tiêu cực đến khối lượng giao dịch tự do.
• Nghiên cứu đề xuất hệ thống 4 nhóm khuyến nghị toàn diện cho cơ quan quản lý và doanh nghiệp niêm yết nhằm hoàn thiện thể chế giao dịch, nới room ngoại hợp lý và nâng cao tính minh bạch thông tin.
• Quý độc giả, các nhà nghiên cứu và tổ chức đầu tư quan tâm có thể ứng dụng khung phân tích định lượng của luận văn để tiếp tục mở rộng quy mô nghiên cứu trên toàn bộ thị trường chứng khoán Việt Nam trong các giai đoạn phát triển tiếp theo.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Đặt vấn đề : Hiện nay, xu hướng thu hút các nguồn vốn đầu tư từ bên ngoài một quốc gia ngày càng trở nên bức thiết hơn. Việt Nam cũng không nằm ngoài xu hướng chung đó. Nền kinh tế ngày càng mở cửa hơn để đón nhận các dòng vốn từ bên ngoài. Từ khi nền kinh tế Việt Nam tiến hành các biện pháp mở nền kinh tế, tác động của dòng vốn đầu tư từ nước ngoài là rất đáng kể và hiện đang được các nhà hoạch định chính sách khuyến khích.

Vì vậy, việc tiến hành những nghiên cứu nhằm đánh giá về hiệu quả và tác động của việc gia tăng mức độ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài là rất quan trọng. Thông qua việc đầu tư vào các doanh nghiệp được niêm yết trên sàn giao dịch, các dòng vốn ngoại sẽ tác động đến nhiều mặt của thị trường. Một trong những tác động đáng kể nhất chính là tính thanh khoản của thị trường khi có sự tham gia của nhà đầu tư nước ngoài. Cho đến nay chưa có sự thống nhất về ảnh hưởng của sở hữu nhà đầu tư nước ngoài lên thanh khoản.

Theo nghiên cứu của S.Ghon Rhee, Jianxin Wang (2009) tại thị trường Indonesia và nghiên cứu của Diego A Agudelo (2010) cho thấy sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài có mối quan hệ ngược chiều với thanh khoản. Trong khi đó, Hao Jiang, Sheridan Titman, Takeshi Yamada (2012) nghiên cứu thị trường Nhật Bản và nghiên cứu của M.Karmani (2012) lại cho thấy kết quả ngược lại : sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài có mối quan hệ cùng chiều với thanh khoản. Còn theo nghiên cứu của Lilian Ng, Fei Wu, Jing Yu, Bohui Zhang (2012) cho thấy việc gia tăng sở hữu trực tiếp của nhà đầu tư nước ngoài làm giảm thanh khoản, trong khi đó, việc gia tăng sở hữu theo danh mục đầu tư lại làm tăng tính thanh khoản. Liệu có sự tác động của mức độ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài đến thanh khoản của thị trường hay không ? Nếu tồn tại sự tương quan giữa mức độ sở hữu của nhà đầu tư thì mối tương quan này như thế nào? Đây là một vấn đề rất thú vị và tôi đã lựa chọn để thực hiện bài nghiên cứu của mình.

Vì vậy, tôi chọn đề tài nghiên cứu cho bài luận văn là "Cấu trúc sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài và thanh khoản của thị trường. Bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam". TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 2 Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu này được thực hiện nhằm xem xét sự ảnh hướng của mức độ sở hữu nước ngoài lên tính thanh khoản của cổ phiếu các công ty niêm yết, và xem xét ảnh hưởng ngược lại của thanh khoản đối với tỷ lệ nắm giữ của nhà đầu tư nước ngoài. Ứng với hai mục tiêu này, luận văn giải quyết hai câu hỏi nghiên cứu sau : Mức độ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài có phụ thuộc vào tính thanh khoản của thị trường không ? Tính thanh khoản của thị trường có bị ảnh hưởng bởi mức độ sở hữu của nhà đầu tư nước ngoài không ? Từ khóa : Liquidity, Foreign ownership, Stock market.

TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 3 CHƯƠNG 2 : TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU VỀ THANH KHOẢN VÀ MỐI QUAN HỆ VỚI SỞ HỮU CỦA NHÀ ĐẦU TƯ NƯỚC NGOÀI.1 Thanh khoản của cổ phiếu : Theo định nghĩa về mặt tài chính, tính thanh khoản chính là khả năng một loại tài sản được mua bán trên thị trường mà không làm giảm đi giá trị của tài sản đó. Tính thanh khoản của chứng khoán là khả năng người nắm giữ chứng khoán đó có thể bán được nó tại mức giá thị trường hiện tại. Theo lý thuyết thì nhà đầu tư thường thích nắm giữ những loại chứng khoán có tính thanh khoản cao hơn, vì trong trường hợp cần tiền để thanh toán hay hiện thực hóa lợi nhuận cũng như cắt lỗ thì họ đều có thể chuyển đổi số chứng khoán mình sở hữu ra tiền mặt một cách dễ dàng với một mức giá chấp nhận được. Tính thanh khoản của cổ phiếu được định nghĩa là mức độ mà ở đó cổ phiếu có thể được mua hoặc bán tại cùng một mức giá.

Tính thanh khoản đặc trưng bởi hoạt động giao dịch ở mức độ cao. Cổ phiếu được mua hoặc bán dễ dàng được gọi là cổ phiếu có tính thanh khoản cao. Đầu tư vào một cổ phiếu có tính thanh khoản cao sẽ an toàn hơn là đầu tư vào những cổ phiếu có tính thanh khoản thấp, vì nhà đầu tư có thể dễ dàng chuyển đổi khoản đầu tư của mình thành tiền mặt. Trên thị trường chứng khoán, yếu tố được quan tâm nhiều nhất khi nói đến tính thanh khoản của một loại cổ phiếu và của cả thị trường chính là khối lượng giao dịch.

Khối lượng giao dịch là số lượng cổ phiếu, chứng khoán được mua và bán trong một phiên (tuần, tháng, …). Một cổ phiếu càng được nhiều người giao dịch đồng nghĩa với nguồn cung và cầu của cổ phiếu đó càng lớn, và việc gặp nhau của hai nguồn cung – cầu này cũng dễ dàng hơn. Bên cạnh đó, một yếu tố nữa cũng giúp xác định tính thanh khoản của chứng khoán, đó là giá trị giao dịch. Giá trị giao dịch là tổng số tiền nhà đầu tư đã bỏ ra để mua chứng khoán trong phiên.

Giá trị giao dịch giúp nhà đầu tư xác định rõ ràng hơn tính thanh khoản của chứng khoán bên cạnh yếu tố khối lượng. Thông thường một chứng khoán có khối lượng giao dịch lớn đi kèm với giá trị giao dịch cũng lớn tương TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 4 ứng thì đó là những chứng khoán có thanh khoản tốt. Tuy nhiên cũng có trường hợp một cổ phiếu được nhà đầu tư giao dịch nhiều nhưng giá trị giao dịch ở mức thấp, điều đó chứng tỏ bên bán đang áp đảo bên mua, nhiều người sẵn sàng bán với giá thấp hơn giá thị trường hiện tại của cổ phiếu với mục đích là nhanh chóng thu hồi vốn. Trong trường hợp này, cổ phiếu không được xem là có tính thanh khoản cao do người nắm giữ đã phải giảm giá trị hiện tại của nó mới có thể bán được.

Nói cách khác, khối lượng và giá trị giao dịch phải tương xứng với nhau mới chứng tỏ được một loại chứng khoán nào đó có tính thanh khoản hay không. Theo Rico von Wyss (2004) không có đại lượng cụ thể đo lường tính thanh khoản mà thường được tính bằng tỷ số. Theo Shen và Starr (2002), thanh khoản (theo khía cạnh thị trường tài chính) là khả năng hấp thụ một cách đều đặn các dòng lệnh mua và lệnh bán. Tuy nhiên, thanh khoản bao gồm nhiều khía cạnh khác nhau, nên một định nghĩa đơn giản về thanh khoản trong thị trường tài chính thường là không đầy đủ.

Các nghiên cứu trước đây chủ yếu chú trọng vào chênh lệch giá mua-bán mà bỏ qua nhiều yếu tố khác. Chẳng hạn, Lee, Mucklow & Ready (1993) đã nhấn mạnh sự cần thiết phải thêm đại lượng độ sâu của giá khi xem xét cùng với chênh lệch giá mua và giá bán. Theo nghiên cứu của Rico von Wyss (2004), tính thanh khoản gồm có bốn tiêu chí sau : Thời gian giao dịch (Trading time), độ chặt chẽ (Tightness), độ sâu (Depth), và độ đàn hồi (Resilience). *Thời gian giao dịch : Khả năng thực hiện một giao dịch ngay lập tức tại mức giá hiện hành.

Thời gian chờ giữa các giao dịch, số lượng giao dịch trên một đơn vị thời gian được xem như là phương pháp đo lường cho thời gian giao dịch. Các phương pháp đo lường thời gian giao dịch phổ biến là : + Thời gian chờ đợi giữa các giao dịch tiếp theo, + Số lượng giao dịch trên một đơn vị thời gian *Độ chặt chẽ : Khả năng mua và bán một tài sản ở mức giá bằng hoặc xấp xỉ tại cùng một thời điểm. Độ chặt chẽ cho thấy rõ nhất chi phí gắn liền với giao dịch hoặc chi phí để việc mua bán diễn ra nhanh chóng. Độ chặt chẽ được thể hiện thông qua các phiên bản khác nhau của chênh lệch giá mua bán.

TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 5 *Độ sâu : Khả năng mua hoặc bán một số lượng cổ phiếu nhất định mà không ảnh hưởng đến giá. Một dấu hiệu của tính thanh khoản kém là tác động thị trường đối nghịch đến nhà đầu tư khi giao dịch. Phương pháp đo lường độ sâu cổ phiếu : +Độ sâu của giá; +Tỷ số giao dịch; +Khối lượng giao dịch; +Tỷ số dòng tiền. *Độ đàn hồi : Khả năng mua hoặc bán một số lượng nhất định cổ phiếu mà có ảnh hưởng rất nhỏ lên giá đặt lệnh.

Trong khi khía cạnh độ sâu của giá chỉ liên quan đến khối lượng giao dịch tại mức giá đặt mua và bán tốt nhất, thì độ đàn hồi xem xét đến độ co dãn của cung và cầu cổ phiếu. Phương pháp đo lường độ đàn hồi là : +Tỷ suất sinh lợi trong ngày; +Tỷ lệ phương sai Độ sâu của cổ phiếu chỉ đại diện duy nhất cho khối lượng giao dịch tại giá mua tốt nhất và giá bán tốt nhất, độ đàn hồi thể hiện sự co giãn của cung và cầu.2 Một số nghiên cứu về thanh khoản và cấu trúc sở hữu Bài nghiên cứu của C Wei (2010) cho thấy các tổ chức nước ngoài làm cải thiện tính thanh khoản đặc biệt ở cả quốc gia phát triển và đang phát triển. Nguyên nhân một phần là do các tổ chức nước ngoài có được thông tin, và hành vi giao dịch của họ sẽ cạnh tranh với các chủ thể có thông tin khác vì lợi nhuận, làm cho giá phản ánh nhiều thông tin hơn. Lấy dữ liệu từ 90 công ty trên sàn giao dịch chứng khoán Bombay trong giai đoạn 2009-2010, bài nghiên cứu M Karmani (2012) tại Ấn Độ cũng củng cố quan điểm nhà đầu tư tổ chức nước ngoài và hoạt động đầu tư của họ làm tăng thêm tính thanh khoản cho các thị trường chứng khoán mới nổi như Ấn Độ.

TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 6 Theo Stulz (1999), công ty với sở hữu nước ngoài cao sẽ có cơ hội đầu tư rộng hơn các công ty cùng loại. Với giả định là nhà đầu tư nước ngoài sở hữu các khối chứng khoán, chỉ tập trung khai thác lợi nhuận từ giao dịch ngắn hạn, việc mở rộng đầu tư sẽ thúc đẩy cạnh tranh giữa những nhà cung cấp thanh khoản. Nhà đầu tư nước ngoài sở hữu các khối chứng khoán có thể cải thiện tính thanh khoản thông qua việc thúc đẩy việc quản trị doanh nghiệp và môi trường thông tin tốt hơn đặc biệt là ở các quốc gia đang phát triển.