Các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam đóng vai trò quan trọng trong việc huy động vốn cho các… 76 trang · Trường Đại Học Kinh Tế Quốc Dân · 2020.

• Tác giả: Trần Thị Thu Hiền
• Người hướng dẫn: PGS.TS Đàm Văn Huệ
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Quốc Dân
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Các Yếu Tố Tác Động Tới Quy Mô Thị Trường Trái Phiếu Doanh Nghiệp Việt Nam
• Loại tài liệu: luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2020
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
• DANH MỤC BẢNG
• DANH MỤC HÌNH
• MỞ ĐẦU
• Lý do lựa chọn đề tài
• Mục tiêu nghiên cứu
• Đối tượng nghiên cứu
• Phạm vi nghiên cứu
• Phương pháp nghiên cứu
• Những đóng góp mới của luận án
• Kết cấu của luận án
• 1. CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
• 1.1. Cơ sở lý luận về các yếu tố tác động tới quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.1.1. Cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.1.2. Quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.1.3. Các yếu tố tác động tới quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.2. Tổng quan các công trình nghiên cứu về các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 1.2.1. Các công trình nghiên cứu nước ngoài
• 1.2.2. Các công trình nghiên cứu trong nước
• 1.2.3. Khoảng trống nghiên cứu
• 1.3. TÓM TẮT CHƯƠNG 1
• 2. CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
• 2.1. Khái quát môi trường kinh tế Việt Nam giai đoạn 2005 – 2017
• 2.2. Thực trạng thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam
• 2.2.1. Sự hình thành thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam
• 2.2.2. Môi trường pháp lý
• 2.2.3. Chủ thể tham gia thị trường
• 2.2.4. Cơ sở hạ tầng công nghệ
• 2.2.5. Cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam
• 2.2.5.1. Thị trường sơ cấp
• 2.2.5.2. Thị trường thứ cấp
• 2.3. Chính sách phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại một số quốc gia trên thế giới
• 2.3.1. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Hàn Quốc
• 2.3.2. Thị trường trái phiếu doanh nghiệp Thái Lan
• 2.4. TÓM TẮT CHƯƠNG 2
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Khung nghiên cứu và mô hình nghiên cứu
• 3.2. Phương pháp nghiên cứu
• 3.2.1. Phương pháp thống kê mô tả
• 3.2.2. Phương pháp phân tích hồi quy
• 3.3. Số liệu nghiên cứu
• 3.3.1. Số liệu nghiên cứu về các yếu tố tác động tới quy mô phát hành của trái phiếu doanh nghiệp
• 3.3.2. Số liệu nghiên cứu về các yếu tố tác động tới quy mô giao dịch của trái phiếu doanh nghiệp
• 3.4. Quy trình kiểm định các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 3.4.1. Đối với các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp sơ cấp
• 3.4.2. Đối với các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp thứ cấp
• 3.5. TÓM TẮT CHƯƠNG 3
• 4. CHƯƠNG 4: PHÂN TÍCH CÁC YẾU TỐ TÁC ĐỘNG TỚI QUY MÔ THỊ TRƯỜNG TRÁI PHIẾU DOANH NGHIỆP VIỆT NAM
• 4.1. Các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp sơ cấp
• 4.1.1. Biến số và thang đo
• 4.1.2. Thống kê mô tả các yếu tố tác động
• 4.1.3. Kiểm định các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp sơ cấp
• 4.2. Các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp thứ cấp
• 4.2.1. Biến số và thang đo
• 4.2.2. Thống kê mô tả các biến
• 4.2.3. Kiểm định mô hình các yếu tố tác động tới sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp thứ cấp
• 4.3. TÓM TẮT CHƯƠNG 4
• 5. CHƯƠNG 5: MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ TỪ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 5.1. Định hướng phát triển thị trường chứng khoán và thị trường trái phiếu doanh nghiệp thời gian tới
• 5.1.1. Quan điểm phát triển
• 5.2. Một số khuyến nghị từ kết quả nghiên cứu
• 5.2.1. Tăng trưởng kinh tế, ổn định tỷ giá và tăng quy mô dự trữ ngoại hối
• 5.2.2. Thúc đẩy sự phát triển của hệ thống ngân hàng trên phương diện nhà tạo lập thị trường
• 5.2.3. Thành lập tổ chức xếp hạng tín dụng chuyên nghiệp và thực hiện xếp hạng trái phiếu
• 5.2.4. Kiểm soát thị trường và công bố thông tin
• 5.2.5. Tăng cường quyền lợi của trái chủ
• 5.2.6. Chỉnh sửa và bổ sung hành lang pháp lý liên quan đến thị trường trái phiếu doanh nghiệp
• 5.2.7. Nâng cấp cơ sở hạ tầng kỹ thuật công nghệ phục vụ thị trường
• 5.3. TÓM TẮT CHƯƠNG 5
• DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU CỦA TÁC GIẢ LIÊN QUAN ĐẾN LUẬN ÁN
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Tổng Quan Thị Trường Trái Phiếu Doanh Nghiệp Việt Nam Hiện Nay

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp tại Việt Nam đóng vai trò quan trọng trong việc huy động vốn cho các doanh nghiệp, góp phần thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên, quy mô thị trường vẫn còn nhỏ so với các nước trong khu vực và trên thế giới. Theo số liệu thống kê, tỷ lệ trái phiếu doanh nghiệp trên GDP của Việt Nam còn thấp. Việc phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp là vô cùng cần thiết để có những giải pháp phát triển thị trường hiệu quả và bền vững. Thị trường trái phiếu sơ cấp và thứ cấp cần được quan tâm phát triển đồng bộ, đảm bảo tính thanh khoản và hấp dẫn cho nhà đầu tư. Việc hoàn thiện khung pháp lý và nâng cao năng lực quản lý, giám sát thị trường là yếu tố then chốt.

1.1. Khái niệm và vai trò của thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Thị trường trái phiếu doanh nghiệp là nơi diễn ra các hoạt động mua bán, trao đổi trái phiếu do doanh nghiệp phát hành. Thị trường này đóng vai trò quan trọng trong việc huy động vốn dài hạn cho doanh nghiệp, đa dạng hóa nguồn vốn và giảm sự phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng. Thị trường trái phiếu hiệu quả giúp doanh nghiệp tiếp cận nguồn vốn với chi phí hợp lý, từ đó thúc đẩy đầu tư và tăng trưởng. Trái phiếu doanh nghiệp cũng là một kênh đầu tư hấp dẫn cho các nhà đầu tư tổ chức và cá nhân, góp phần phân bổ rủi ro và tối ưu hóa lợi nhuận.

1.2. Thực trạng quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

Hiện nay, quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam còn khá nhỏ so với tiềm năng và so với các nước trong khu vực. Tỷ lệ trái phiếu doanh nghiệp trên GDP còn thấp, cho thấy dư địa phát triển còn rất lớn. Thị trường sơ cấp chưa thực sự sôi động, các đợt phát hành trái phiếu còn hạn chế về quy mô và tính đa dạng. Thị trường thứ cấp cũng chưa phát triển mạnh mẽ, tính thanh khoản còn thấp, ảnh hưởng đến sức hấp dẫn của trái phiếu đối với nhà đầu tư. Cần có những giải pháp đồng bộ để thúc đẩy tăng trưởng thị trường.

II. Cách Yếu Tố Kinh Tế Vĩ Mô Ảnh Hưởng Thị Trường Trái Phiếu

Các yếu tố kinh tế vĩ mô có tác động mạnh mẽ đến thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Lãi suất, lạm phát, tỷ giá hối đoái, chính sách tài khóa và tiền tệ đều ảnh hưởng đến chi phí vốn của doanh nghiệp, lợi suất trái phiếu và quyết định đầu tư của nhà đầu tư. Ví dụ, khi lãi suất tăng, chi phí phát hành trái phiếu của doanh nghiệp sẽ cao hơn, làm giảm nhu cầu phát hành. Lạm phát cao làm giảm giá trị thực của trái phiếu, khiến nhà đầu tư đòi hỏi lợi suất cao hơn. Chính sách tiền tệ thắt chặt cũng có thể làm giảm thanh khoản của thị trường và ảnh hưởng đến khả năng huy động vốn của doanh nghiệp. Do đó, việc phân tích và dự báo các yếu tố kinh tế vĩ mô là rất quan trọng để đánh giá triển vọng của thị trường trái phiếu.

2.1. Ảnh hưởng của lãi suất và lạm phát đến lợi suất trái phiếu

Lãi suất và lạm phát là hai yếu tố quan trọng nhất ảnh hưởng đến lợi suất trái phiếu. Khi lãi suất tăng, lợi suất trái phiếu mới phát hành cũng phải tăng để thu hút nhà đầu tư. Lạm phát làm giảm giá trị thực của các khoản thanh toán lãi và gốc trong tương lai, do đó nhà đầu tư đòi hỏi lợi suất cao hơn để bù đắp rủi ro lạm phát. Theo nghiên cứu, có mối tương quan chặt chẽ giữa lãi suất, lạm phát và lợi suất trái phiếu, việc dự báo chính xác các yếu tố này giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư hiệu quả.

2.2. Tác động của tỷ giá hối đoái và dự trữ ngoại hối

Tỷ giá hối đoái và dự trữ ngoại hối cũng có ảnh hưởng đến thị trường trái phiếu doanh nghiệp, đặc biệt là đối với các doanh nghiệp có hoạt động xuất nhập khẩu hoặc vay nợ bằng ngoại tệ. Biến động tỷ giá hối đoái có thể ảnh hưởng đến khả năng trả nợ của doanh nghiệp và làm tăng rủi ro tín dụng. Dự trữ ngoại hối ổn định giúp duy trì sự ổn định của tỷ giá hối đoái và tạo điều kiện thuận lợi cho các doanh nghiệp huy động vốn trên thị trường quốc tế.

III. Phương Pháp Tín Dụng Doanh Nghiệp Tác Động Tới Thị Trường

Khả năng tiếp cận tín dụng doanh nghiệp và chất lượng tín dụng doanh nghiệp là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Doanh nghiệp có khả năng tín dụng tốt thường dễ dàng phát hành trái phiếu với lãi suất thấp hơn. Ngược lại, doanh nghiệp có rủi ro tín dụng cao sẽ khó khăn hơn trong việc huy động vốn thông qua kênh trái phiếu hoặc phải chấp nhận lãi suất cao hơn. Việc xếp hạng tín nhiệm của các tổ chức xếp hạng tín nhiệm độc lập đóng vai trò quan trọng trong việc đánh giá rủi ro tín dụng và cung cấp thông tin cho nhà đầu tư. Sự phát triển của hệ thống đánh giá và quản lý rủi ro tín dụng sẽ góp phần tăng cường niềm tin của nhà đầu tư và thúc đẩy sự phát triển của thị trường trái phiếu.

3.1. Vai trò của xếp hạng tín nhiệm trong việc đánh giá rủi ro tín dụng

Xếp hạng tín nhiệm là một công cụ quan trọng để đánh giá rủi ro tín dụng của trái phiếu doanh nghiệp. Các tổ chức xếp hạng tín nhiệm độc lập đánh giá khả năng trả nợ của doanh nghiệp và đưa ra xếp hạng tín nhiệm tương ứng. Xếp hạng tín nhiệm cao cho thấy doanh nghiệp có khả năng trả nợ tốt, rủi ro thấp, và ngược lại. Thông tin về xếp hạng tín nhiệm giúp nhà đầu tư đánh giá rủi ro và đưa ra quyết định đầu tư phù hợp.

3.2. Ảnh hưởng của tín dụng doanh nghiệp đến chi phí vốn và quy mô phát hành

Khả năng tiếp cận tín dụng doanh nghiệp và mức độ rủi ro tín dụng ảnh hưởng trực tiếp đến chi phí vốn và quy mô phát hành trái phiếu. Doanh nghiệp có tín dụng tốt sẽ dễ dàng phát hành trái phiếu với lãi suất thấp hơn và quy mô lớn hơn. Ngược lại, doanh nghiệp có rủi ro tín dụng cao phải chấp nhận lãi suất cao hơn hoặc gặp khó khăn trong việc phát hành trái phiếu. Do đó, việc cải thiện khả năng tiếp cận tín dụng và nâng cao chất lượng tín dụng doanh nghiệp là rất quan trọng để thúc đẩy sự phát triển của thị trường trái phiếu.

IV. Bí Quyết Nhà Đầu Tư Trái Phiếu Ảnh Hưởng Tăng Trưởng Thị Trường

Cơ cấu nhà đầu tư trái phiếu và sự phát triển của các nhà đầu tư tổ chức đóng vai trò quan trọng trong việc thúc đẩy tăng trưởng thị trường trái phiếu doanh nghiệp. Sự tham gia của các nhà đầu tư tổ chức như quỹ đầu tư, công ty bảo hiểm, ngân hàng sẽ làm tăng tính chuyên nghiệp và ổn định của thị trường. Các nhà đầu tư này thường có nguồn vốn lớn, kinh nghiệm đầu tư chuyên sâu và khả năng phân tích rủi ro tốt hơn. Việc thu hút và phát triển các nhà đầu tư tổ chức sẽ giúp tăng cường cung cầu trái phiếu, cải thiện tính thanh khoản và giảm rủi ro thị trường.

4.1. Vai trò của nhà đầu tư tổ chức trong việc ổn định thị trường trái phiếu

Nhà đầu tư tổ chức đóng vai trò quan trọng trong việc ổn định thị trường trái phiếu. Họ thường có chiến lược đầu tư dài hạn và ít bị ảnh hưởng bởi các biến động ngắn hạn của thị trường. Sự tham gia của họ giúp giảm thiểu biến động giá trái phiếu và tạo ra một thị trường ổn định hơn. Theo các chuyên gia, việc khuyến khích sự tham gia của nhà đầu tư tổ chức là một yếu tố quan trọng để phát triển thị trường trái phiếu bền vững.

4.2. Ảnh hưởng của cung cầu trái phiếu và thanh khoản thị trường

Cung cầu trái phiếu và thanh khoản thị trường là hai yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến giá trái phiếu và quy mô giao dịch. Khi cầu vượt cung, giá trái phiếu sẽ tăng và ngược lại. Thanh khoản thị trường cao cho phép nhà đầu tư mua bán trái phiếu dễ dàng và nhanh chóng, làm tăng sức hấp dẫn của trái phiếu. Cần có các biện pháp để tăng cường cung cầu và cải thiện thanh khoản thị trường, như phát triển các sản phẩm trái phiếu mới, thu hút nhà đầu tư mới và cải thiện hệ thống giao dịch.

V. Phân Tích Quy Định Pháp Luật Về Trái Phiếu Doanh Nghiệp

Khung quy định pháp luật về trái phiếu doanh nghiệp có vai trò quan trọng trong việc bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư, đảm bảo tính minh bạch và công bằng của thị trường. Một khung pháp lý rõ ràng, minh bạch và hiệu quả sẽ tạo ra một môi trường đầu tư an toàn và hấp dẫn, thu hút nhiều nhà đầu tư tham gia vào thị trường trái phiếu. Việc hoàn thiện và bổ sung các quy định pháp luật liên quan đến phát hành, giao dịch và quản lý trái phiếu doanh nghiệp là rất cần thiết để thúc đẩy sự phát triển bền vững của thị trường.

5.1. Đánh giá hiệu quả của khung pháp lý thị trường trái phiếu hiện tại

Khung pháp lý thị trường trái phiếu hiện tại đã có những đóng góp nhất định vào sự phát triển của thị trường, tuy nhiên vẫn còn nhiều hạn chế cần khắc phục. Cần rà soát và sửa đổi các quy định chưa phù hợp, bổ sung các quy định mới để đáp ứng yêu cầu phát triển của thị trường. Đặc biệt, cần tăng cường tính minh bạch và công khai thông tin, bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư và nâng cao hiệu quả quản lý, giám sát thị trường.

5.2. Kiến nghị hoàn thiện khung pháp lý thị trường trái phiếu doanh nghiệp

Để hoàn thiện khung pháp lý thị trường trái phiếu doanh nghiệp, cần tập trung vào các vấn đề sau: (1) Đơn giản hóa quy trình phát hành trái phiếu, giảm chi phí tuân thủ cho doanh nghiệp. (2) Nâng cao yêu cầu về công khai thông tin, đảm bảo tính minh bạch của thị trường. (3) Tăng cường quản lý, giám sát hoạt động phát hành và giao dịch trái phiếu, xử lý nghiêm các hành vi vi phạm. (4) Bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư, tăng cường cơ chế giải quyết tranh chấp.

VI. Đánh Giá Và Triển Vọng Thị Trường Trái Phiếu Doanh Nghiệp

Việc đánh giá thị trường trái phiếu doanh nghiệp hiện tại giúp đưa ra các dự báo và triển vọng trong tương lai. Thị trường đang đối mặt với nhiều thách thức, nhưng cũng có nhiều cơ hội để phát triển. Triển vọng thị trường trái phiếu doanh nghiệp phụ thuộc vào nhiều yếu tố, bao gồm tình hình kinh tế vĩ mô, chính sách điều hành của nhà nước, sự phát triển của hệ thống tài chính và sự tham gia của các nhà đầu tư. Việc nắm bắt các cơ hội và vượt qua các thách thức sẽ giúp thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát triển mạnh mẽ và bền vững.

6.1. So sánh thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam với các nước khác

So sánh thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam với các nước trong khu vực và trên thế giới cho thấy Việt Nam vẫn còn nhiều tiềm năng để phát triển. Quy mô thị trường còn nhỏ, tính thanh khoản còn thấp và cơ cấu nhà đầu tư chưa đa dạng. Cần học hỏi kinh nghiệm của các nước phát triển để có những giải pháp phù hợp nhằm thúc đẩy tăng trưởng thị trường.

6.2. Triển vọng phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

Triển vọng phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam là rất lớn. Với sự tăng trưởng kinh tế ổn định, chính sách khuyến khích phát triển thị trường vốn và sự tham gia ngày càng nhiều của các nhà đầu tư, thị trường trái phiếu sẽ tiếp tục tăng trưởng trong những năm tới. Tuy nhiên, cần có những giải pháp đồng bộ để giải quyết các thách thức và tận dụng các cơ hội để đảm bảo sự phát triển bền vững của thị trường.

Nội dung chính

Tổng quan luận án

Đề tài "Các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam" do nghiên cứu sinh Trần Thị Thu Hiền thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS Đàm Văn Huệ, bảo vệ tại Trường Đại học Kinh tế Quốc dân năm 2020 (Chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng, Mã số: 9340201).

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Thị trường tài chính đóng vai trò kênh dẫn vốn trung và dài hạn cho nền kinh tế, bao gồm ba cấu phần chính: tín dụng ngân hàng, thị trường cổ phiếu và thị trường trái phiếu. Tại Việt Nam, thị trường trái phiếu bắt đầu hình thành từ năm 1990 và hoạt động chính thức từ năm 2000. Dù quy mô thị trường trái phiếu giai đoạn 2014 – 2016 đạt trên 40 tỷ USD (theo AsianBondsOnline), trái phiếu Chính phủ (TPCP) vẫn chiếm tỷ trọng áp đảo xấp xỉ 95%, trong khi trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) chỉ chiếm khoảng 5%. Các doanh nghiệp Việt Nam chủ yếu dựa vào nguồn vốn vay ngắn hạn từ các ngân hàng thương mại (NHTM), làm gia tăng rủi ro kỳ hạn và rủi ro thanh khoản cho hệ thống tài chính.

Mặc dù TPDN bắt đầu phát hành từ năm 2005, quy mô thị trường vẫn còn nhỏ bé, tần suất giao dịch thứ cấp thấp, các tổ chức định mức tín nhiệm và định giá trái phiếu chưa phát triển hoàn thiện. Phần lớn các nghiên cứu trước đây tại Việt Nam chỉ tập trung vào thị trường TPCP hoặc tiếp cận TPDN bằng phương pháp thống kê mô tả thuần túy. Khoảng trống nghiên cứu thực nghiệm định lượng về các yếu tố tác động đến quy mô thị trường TPDN trên cả phương diện sơ cấp (phát hành) và thứ cấp (giao dịch) là cơ sở để tác giả thực hiện luận án này.

Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

Mục tiêu nghiên cứu được xác định cụ thể:

1. Đánh giá thực trạng tác động của một số yếu tố tới quy mô thị trường TPDN Việt Nam.
2. Xác định và đo lường mức độ tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô và vi mô tới quy mô phát hành (sơ cấp) và quy mô giao dịch (thứ cấp) của TPDN.
3. Đề xuất một số khuyến nghị nhằm tăng quy mô thị trường TPDN Việt Nam.

Để đạt được các mục tiêu trên, luận án giải quyết 3 câu hỏi nghiên cứu:

1. Có những yếu tố nào tác động tới quy mô của thị trường TPDN nói chung và thị trường TPDN Việt Nam nói riêng?
2. Mức độ tác động của các yếu tố này tới quy mô của thị trường TPDN Việt Nam như thế nào?
3. Biện pháp tăng quy mô thị trường TPDN Việt Nam dựa trên các yếu tố này là gì?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

• Đối tượng nghiên cứu: Quy mô của thị trường TPDN Việt Nam và các yếu tố tác động tới quy mô của thị trường (bao gồm trái phiếu phát hành trên thị trường sơ cấp và trái phiếu niêm yết giao dịch trên thị trường thứ cấp).
• Phạm vi không gian và thời gian:
  • Thị trường sơ cấp: Nghiên cứu các yếu tố kinh tế vĩ mô tác động đến quy mô phát hành TPDN tại Việt Nam theo dữ liệu chuỗi thời gian hàng quý từ năm 2005 đến năm 2018 (55 quan sát).
  • Thị trường thứ cấp: Nghiên cứu các yếu tố tác động đến quy mô giao dịch của 28 mã TPDN niêm yết thuộc 10 doanh nghiệp trên các Sở Giao dịch Chứng khoán Việt Nam theo dữ liệu bảng hàng tháng giai đoạn 2012 – 2017 (72 tháng, tương ứng 2.016 quan sát).

---

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Các hướng nghiên cứu trước đây

Tác giả đã hệ thống hóa các công trình nghiên cứu trong và ngoài nước theo hai phân nhóm thị trường:

1. Các nghiên cứu về thị trường TPDN sơ cấp:

   • Hakansson (1999): Phân tích vai trò của thị trường TPDN trong việc nâng cao tính minh bạch của hệ thống kế toán – tài chính và giảm thiểu rủi ro khủng hoảng hệ thống.
   • Braun và Briones (2006): Đo lường quy mô thị trường sơ cấp thông qua tỷ lệ giá trị phát hành trên GDP.
   • Eichengreen và Luengnaruemitchai (2004), Bhattacharyay (2011, 2013): Đánh giá thị trường trái phiếu tại các quốc gia châu Á (Trung Quốc, Thái Lan, Hồng Kông, Singapore, Malaysia, Hàn Quốc), chỉ ra tác động tích cực của quy mô GDP, độ mở thương mại, quy mô hệ thống ngân hàng, và tác động tiêu cực của biến động tỷ giá hối đoái.
   • Djankov và cộng sự (2007), Kowalewski và Pisany (2017): Chứng minh vai trò của việc bảo vệ quyền chủ nợ đối với sự phát triển của thị trường công cụ nợ.
   • Maurya và Mishra (2016): Khẳng định quy mô dự trữ ngoại hối có tác động thuận chiều tới sự ổn định và quy mô phát hành TPDN.
   • Nguyễn Hòa Nhân và cộng sự (2014): Nghiên cứu thực trạng phát hành TPDN tại Việt Nam, ghi nhận hoạt động phát hành phần lớn mang tính chất vay nợ thay thế giữa các doanh nghiệp lớn và ngân hàng.

2. Các nghiên cứu về thị trường TPDN thứ cấp:

   • Alexander và cộng sự (2000): Xác định các yếu tố vi mô ảnh hưởng đến thanh khoản và quy mô giao dịch TPDN bao gồm tuổi của trái phiếu (Age), khối lượng phát hành (Issue size), và xếp hạng tín dụng (Credit rating).
   • Hotchkiss và Jostova (2007): Phân tích mối quan hệ giữa biến động giá giao dịch bình quân (VWAP), quy mô giao dịch cổ phiếu của tổ chức phát hành và tính thanh khoản của TPDN.
   • Trần Thị Thanh Tú (2007): Nhấn mạnh tầm quan trọng của xếp hạng tín nhiệm đối với quyết định đầu tư vào trái phiếu tại Việt Nam.
   • Hwang (2016): Phân tích hệ thống minh bạch thông tin hai tầng và cơ chế báo cáo giao dịch OTC trong vòng 15 phút tại Hàn Quốc.

Khoảng trống nghiên cứu luận án giải quyết

Luận án chỉ ra rằng các nghiên cứu trong nước trước đây chủ yếu dừng lại ở việc mô tả định tính hoặc phân tích chung thị trường TPCP. Chưa có công trình nào kết hợp kiểm định mô hình kinh tế lượng chuỗi thời gian cho quy mô phát hành mới theo quý (thay vì số dư tích lũy hiện hành) và mô hình dữ liệu bảng phân tích định lượng chi tiết các giao dịch TPDN niêm yết trên thị trường thứ cấp tại Việt Nam.

---

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết và khái niệm sử dụng

• Khái niệm TPDN: Chứng khoán do doanh nghiệp phát hành, xác nhận nghĩa vụ tài chính cam kết hoàn trả khoản nợ gốc vào ngày đáo hạn và thanh toán lãi định kỳ cho trái chủ (theo Collin, 2003; Ross và cs., 2002; Martellini và cs., 2003; Berk và DeMarzo, 2014; Luật Chứng khoán 2006).
• Phân loại TPDN:
  • Theo kỳ hạn: Ngắn hạn ($\le 3$ năm), Trung hạn (4 – 10 năm), Dài hạn ($> 10$ năm).
  • Theo mức độ rủi ro: Hạng đầu tư (Investment grade từ BAA/BBB trở lên) và phi đầu tư (Non-investment grade dưới hạng B).
  • Theo phương thức trả lãi: Lãi suất cố định (Fixed rate), Lãi suất thả nổi (Floating rate), Không trả lãi định kỳ (Zero-coupon), Trái phiếu chuyển đổi (Convertible).
  • Theo bảo đảm: Có bảo đảm bằng tài sản (Secured) và Không có bảo đảm (Unsecured).
• Mô hình các giai đoạn phát triển kinh tế của Rostow: Được sử dụng để luận giải mối quan hệ giữa mức thu nhập bình quân đầu người (PGDP), tích lũy vốn và nhu cầu phát triển thị trường vốn dài hạn.

Phương pháp nghiên cứu thực tế

Luận án áp dụng phương pháp nghiên cứu định lượng toàn diện:

1. Phương pháp thống kê mô tả: Phân tích thực trạng phát hành, cơ cấu kỳ hạn, tổ chức thị trường và các chỉ số kinh tế vĩ mô.
2. Kỹ thuật phân tích kinh tế lượng:
   • Mô hình thị trường sơ cấp (Mô hình 1): Hồi quy bình phương nhỏ nhất (OLS) trên dữ liệu chuỗi thời gian. Kiểm định tính dừng (Augmented Dickey-Fuller - ADF), kiểm định phân phối chuẩn (Jarque-Bera), tự tương quan (Breusch-Godfrey LM), phương sai sai số thay đổi (Breusch-Pagan-Godfrey), định dạng hàm (Ramsey RESET) và đa cộng tuyến qua hệ số phóng đại phương sai (VIF).
   • Mô hình thị trường thứ cấp (Mô hình 2): Phân tích hồi quy dữ liệu bảng (Panel Data). Kiểm định tính dừng dữ liệu bảng Levin-Lin-Chu (LLC). Sử dụng kiểm định Breusch-Pagan Lagrange Multiplier để chọn giữa Pooled OLS và Mô hình tác động ngẫu nhiên (REM), kiểm định Hausman để lựa chọn giữa Mô hình tác động cố định (FEM) và REM.

• Công cụ phần mềm: Eviews và Stata.

Nguồn tư liệu và dữ liệu

• Dữ liệu vĩ mô và phát hành: Tổng cục Thống kê, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN), Bộ Tài chính, Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), Ngân hàng Thế giới (World Bank - Doing Business), Vietstock, AsianBondsOnline.
• Dữ liệu giao dịch thứ cấp và doanh nghiệp: Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HSX), Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX), Trung tâm Thông tin Tín dụng Quốc gia Việt Nam (CIC), Công ty Chứng khoán Tân Việt (TVSI).

---

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Cơ sở lý luận và tổng quan nghiên cứu

Chương 1 hệ thống hóa các vấn đề lý luận về TPDN, cấu trúc thị trường (sơ cấp: tự phát hành, đại lý, bảo lãnh, chào bán công chúng, phát hành riêng lẻ; thứ cấp: tập trung và OTC) và các chủ thể tham gia (nhà phát hành, nhà đầu tư tổ chức/cá nhân, trung gian tài chính, tổ chức định mức tín nhiệm, cơ quan quản lý).

Chương này cũng tổng hợp các biến số tác động tới quy mô thị trường sơ cấp (GDP, độ mở thương mại, quy mô ngân hàng, lãi suất, tỷ giá, dự trữ ngoại hối, khung pháp lý bảo vệ chủ nợ) và thứ cấp (quy mô đợt phát hành, tuổi trái phiếu, xếp hạng tín dụng, biến động giá VWAP, tính thanh khoản cổ phiếu cơ sở), đồng thời thiết lập các giả thuyết nghiên cứu.

Chương 2: Thực trạng thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

Tác giả phân tích bối cảnh kinh tế vĩ mô Việt Nam giai đoạn 2005 – 2017: lạm phát biến động mạnh (đặc biệt giai đoạn 2007 – 2011 với lạm phát hai con số), tăng trưởng GDP duy trì từ 6% – 7%, tỷ giá USD/VND trải qua các đợt điều chỉnh lớn năm 2008, 2010 và 2011 trước khi ổn định hơn từ sau năm 2012.

Thực trạng thị trường TPDN Việt Nam bộc lộ các đặc điểm:

• Cấu trúc thị trường sơ cấp: Phần lớn TPDN phát hành dưới hình thức riêng lẻ cho các tổ chức tín dụng và công ty chứng khoán. Khối lượng phát hành tập trung vào nhóm ngân hàng thương mại và các tập đoàn bất động sản lớn.
• Cấu trúc thị trường thứ cấp: Thanh khoản trên thị trường tập trung rất thấp, nhiều mã trái phiếu niêm yết không phát sinh giao dịch trong suốt nhiều tháng liền.
• Bài học kinh nghiệm quốc tế: Luận án khảo sát kinh nghiệm phát triển thị trường TPDN của Hàn Quốc và Thái Lan, nhấn mạnh việc xây dựng hệ thống tổ chức xếp hạng tín nhiệm nội địa liên kết với các tổ chức quốc tế (Moody's, Fitch, S&P) và thiết lập cơ chế báo cáo thông tin minh bạch hai tầng.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 xây dựng khung phân tích và đặc tả các mô hình hồi quy.

1. Khung mô hình thị trường sơ cấp (Mô hình 1): $$\text{IVOL}_t = \beta_0 + \beta_1 \log(\text{GDP})_t + \beta_2 \text{D}(\text{EXPRT})_t + \beta_3 \log(\text{PGDP})_t + \beta_4 \text{CREDIT}_t + \beta_5 \text{DRATE}_t + \beta_6 \text{EXR}_t + \beta_7 \text{FER}_t + \beta_8 \text{RIGHTS}_t + u_t$$

Định nghĩa các biến trong Mô hình 1:

• $\text{IVOL}_t$: Giá trị TPDN phát hành mới trong quý $t$ (nghìn tỷ đồng).
• $\log(\text{GDP})_t$: Logarit tổng sản phẩm quốc nội theo quý.
• $\text{D}(\text{EXPRT})_t$: Sai phân bậc 1 của kim ngạch xuất khẩu (triệu USD).
• $\log(\text{PGDP})_t$: Logarit GDP bình quân đầu người.
• $\text{CREDIT}_t$: Dư nợ tín dụng nội địa (% GDP).
• $\text{DRATE}_t$: Chênh lệch lãi suất cho vay và tiết kiệm bình quân (%).
• $\text{EXR}_t$: Biến động tỷ giá hối đoái VND/USD.
• $\text{FER}_t$: Dự trữ ngoại hối (% GDP).
• $\text{RIGHTS}_t$: Chỉ số bảo vệ quyền pháp lý của chủ nợ theo Doing Business (World Bank).

2. Khung mô hình thị trường thứ cấp (Mô hình 2): Xây dựng cho 3 biến phụ thuộc đại diện cho quy mô giao dịch:

• $\text{TIMES}_{it}$: Số lượng giao dịch bình quân trong tháng.
• $\text{NBOND}_{it}$: Số lượng trái phiếu giao dịch bình quân trong tháng.
• $\text{TOVER}_{it}$: Doanh số giao dịch bình quân trong tháng (tỷ đồng).

$$\text{Y}{it} = \alpha_0 + \alpha_1 \text{SIZE}i + \alpha_2 \text{AGE}{it} + \alpha_3 \text{RATING}{it} + \alpha_4 \text{DVWAP}{it} + \alpha_5 \text{SVOL}{it} + c_i + u_{it}$$

Định nghĩa các biến độc lập trong Mô hình 2:

• $\text{SIZE}_i$: Giá trị phát hành theo mệnh giá (nghìn đồng).
• $\text{AGE}_{it}$: Biến định tính tuổi trái phiếu ($\text{AGE_1} > 2$ năm; $\text{AGE_2} \le 2$ năm; $\text{AGE_3}$: chưa phát hành hoặc đã đáo hạn).
• $\text{RATING}_{it}$: Xếp hạng tín dụng doanh nghiệp từ CIC ($\text{RATING_1}$: hạng A; $\text{RATING_2}$: hạng B; $\text{RATING_3}$: không xếp hạng).
• $\text{DVWAP}_{it}$: Phần trăm biến động giá bình quân theo khối lượng giữa tháng $t$ và $t-1$ (%).
• $\text{SVOL}_{it}$: Giá trị giao dịch cổ phiếu của doanh nghiệp phát hành trong tháng (tỷ đồng).

Chương 4: Phân tích các yếu tố tác động tới quy mô thị trường trái phiếu doanh nghiệp Việt Nam

1. Kết quả kiểm định mô hình thị trường sơ cấp

Qua kiểm định tính dừng (Bảng 4.5), chuỗi $\text{IVOL}$ và $\log(\text{PGDP})$ dừng ở bậc 0; $\text{EXPRT}$ dừng ở bậc 2 (cần lấy sai phân bậc 1 $\text{D}(\text{EXPRT})$); các chuỗi $\log(\text{GDP})$, $\text{CREDIT}$, $\text{DRATE}$, $\text{FER}$, $\text{EXR}$, $\text{RIGHTS}$ đều dừng ở sai phân bậc 1 với mức ý nghĩa 1% và 5%.

Trải qua quá trình xử lý đa cộng tuyến (loại bỏ $\log(\text{PGDP})$ có $\text{VIF} = 51,98$ ở Mô hình 1.1 và loại bỏ tiếp $\text{DRATE}$ không có ý nghĩa thống kê ở Mô hình 1.2), tác giả thu được mô hình tối ưu hoàn chỉnh (Mô hình 1.3):

Biến số	Hệ số hồi quy ($\beta$)	Sai số chuẩn	Thống kê t	P-value	Mức ý nghĩa
Hệ số chặn (C)	-609,552	891,742	-0,68355	0,4975	Không
LOG(GDP)	206,748	115,5235	1,789661	0,0798	10% (*)
D(EXPRT)	0,018589	0,008361	2,223195	0,0309	5% (**)
CREDIT	0,041407	0,010275	4,029800	0,0002	1% (***)
EXR	-0,100870	0,021453	-4,701710	0,0000	1% (***)
FER	0,010688	0,003649	2,929367	0,0052	1% (***)
RIGHTS	143,6858	73,69839	1,949646	0,0571	10% (*)

Chỉ số chẩn đoán Mô hình 1.3:

• $R^2 = 0,515924$; $R^2$ hiệu chỉnh $= 0,455415$.
• Thống kê $F = 8,526337$ ($\text{Prob}(F) = 0,000003 < 0,01$).
• Kiểm định phân phối chuẩn Jarque-Bera: $\text{Prob} = 0,235776 > 0,05$ (phân phối chuẩn).
• Kiểm định tự tương quan Breusch-Godfrey LM: $\text{Prob} = 0,6016 > 0,05$ (không có tự tương quan).
• Kiểm định phương sai sai số thay đổi White/Breusch-Pagan-Godfrey: $\text{Prob} = 0,0142 > 0,01$.
• Kiểm định Ramsey RESET: $\text{Prob} = 0,1005 > 0,05$ (dạng hàm chuẩn xác).
• Hệ số phóng đại phương sai (VIF): Tất cả các biến đều có $\text{VIF} < 10$ ($\text{VIF}{\log(\text{GDP})} = 8,13$; $\text{VIF}{\text{D}(\text{EXPRT})} = 1,11$; $\text{VIF}{\text{CREDIT}} = 1,81$; $\text{VIF}{\text{EXR}} = 7,11$; $\text{VIF}{\text{FER}} = 5,41$; $\text{VIF}{\text{RIGHTS}} = 2,73$), mô hình không còn khuyết tật đa cộng tuyến nghiêm trọng.

Phương trình hồi quy thực nghiệm: $$\text{IVOL}_t = -609,552 + 206,748 \cdot \log(\text{GDP})_t + 0,018589 \cdot \text{D}(\text{EXPRT})_t + 0,041407 \cdot \text{CREDIT}_t - 0,10087 \cdot \text{EXR}_t + 0,010688 \cdot \text{FER}_t + 143,6858 \cdot \text{RIGHTS}_t$$

2. Kết quả kiểm định mô hình thị trường thứ cấp

Nghiên cứu trên mẫu 28 mã trái phiếu niêm yết thuộc 10 doanh nghiệp (BIDV, Vinhomes/Vingroup - VIC, Novaland - NVL, Masan - MSN, CII, Kinh Bắc - KBC, Thủ Đức House - TDH, Chứng khoán TP.HCM - HCM, An Phát - ANC, Công ty Đầu tư Hạ tầng TP.HCM - HCMA).

• Kiểm định tính dừng dữ liệu bảng (LLC) cho thấy $\text{SVOL}$ dừng ở bậc gốc, trong khi $\text{TIMES}$, $\text{NBOND}$, $\text{TOVER}$, $\text{DVWAP}$ dừng ở sai phân bậc 1 ($\text{p-value} = 0,0000$).
• Kiểm định Breusch-Pagan có $\text{Prob} = 0,0000 < 0,05$ loại bỏ mô hình Pooled OLS.
• Kiểm định Hausman cho cả 3 biến phụ thuộc $\text{TIMES}$ ($\text{p} = 0,0000$), $\text{NBOND}$ ($\text{p} = 0,0797 < 0,1$) và $\text{TOVER}$ ($\text{p} = 0,0412 < 0,05$) xác nhận Mô hình tác động cố định (FEM) là phù hợp nhất.
• Kết quả FEM chỉ ra rằng:
  • Tuổi trái phiếu ($\text{AGE}$) có tác động rõ nét; trái phiếu mới phát hành ($\le 2$ năm) có tính thanh khoản và khối lượng giao dịch cao hơn hẳn trái phiếu phát hành trên 2 năm.
  • Xếp hạng tín dụng doanh nghiệp ($\text{RATING}$) tác động tỷ lệ thuận với quy mô giao dịch (các doanh nghiệp nhóm A có tần suất và giá trị chuyển nhượng cao hơn).
  • Biến động lợi nhuận ($\text{DVWAP}$) và quy mô giao dịch cổ phiếu cơ sở ($\text{SVOL}$) có mối liên hệ mật thiết đến quyết định mua bán hoặc nắm giữ của trái chủ.

Chương 5: Một số khuyến nghị từ kết quả nghiên cứu

Căn cứ vào Quyết định số 1191/QĐ-TTg của Thủ tướng Chính phủ phê duyệt Lộ trình phát triển thị trường trái phiếu giai đoạn 2017 – 2020, tầm nhìn 2030 (mục tiêu đưa dư nợ thị trường TPDN đạt 7% GDP vào năm 2020 và khoảng 20% GDP vào năm 2030), tác giả đề xuất các nhóm khuyến nghị:

1. Duy trì tăng trưởng kinh tế, ổn định tỷ giá và quản lý quy mô dự trữ ngoại hối: Phối hợp linh hoạt chính sách tiền tệ và tỷ giá trung tâm, thực thi nghiêm việc hạn chế cho vay ngoại tệ theo Thông tư 42/2018/TT-NHNN nhằm giảm áp lực đô la hóa, củng cố niềm tin cho nhà đầu tư trong và ngoài nước.
2. Thúc đẩy hệ thống NHTM trở thành nhà tạo lập thị trường: Tận dụng lộ trình của Thông tư 22/2019/TT-NHNN (giảm tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn xuống 30% vào năm 2022) để dịch chuyển nhu cầu vốn sang TPDN, khuyến khích các NHTM đóng vai trò bảo lãnh và tạo thanh khoản cho các mã trái phiếu.
3. Thành lập tổ chức xếp hạng tín dụng chuyên nghiệp và bắt buộc xếp hạng TPDN: Học tập mô hình Hàn Quốc (liên kết với Moody's, Fitch) để nâng cao năng lực định mức tín nhiệm trong nước, từng bước chuẩn hóa xếp hạng độc lập thay vì chỉ dựa vào hệ thống chấm điểm nội bộ của CIC hay các NHTM.
4. Kiểm soát thị trường và hoàn thiện quy định công bố thông tin: Khắc phục bất cập của Nghị định 163/2018/NĐ-CP về hạn chế thông tin phát hành riêng lẻ, xây dựng cổng thông tin tập trung, minh bạch hóa phương án sử dụng vốn và chế độ báo cáo tài chính của doanh nghiệp phát hành.

---

Kết quả và những đóng góp mới

Đóng góp về mặt học thuật và lý luận

1. Phát triển mô hình kinh tế lượng phân tích các nhân tố tác động tới quy mô phát hành TPDN sơ cấp tại Việt Nam theo tần suất quý, sử dụng biến đo lường giá trị trái phiếu phát hành mới thay cho số dư tích lũy, làm rõ tác động đồng thời của các nhóm biến vĩ mô: quy mô nền kinh tế ($\log(\text{GDP})$), độ mở thương mại ($\text{D}(\text{EXPRT})$), quy mô tín dụng ngân hàng ($\text{CREDIT}$), biến động tỷ giá ($\text{EXR}$), dự trữ ngoại hối ($\text{FER}$) và quyền pháp lý của chủ nợ ($\text{RIGHTS}$).
2. Là nghiên cứu đầu tiên tại Việt Nam thực hiện kiểm định mô hình dữ liệu bảng (FEM) trên toàn bộ 28 mã TPDN niêm yết giai đoạn 2012 – 2017 để lượng hóa các nhân tố tác động đến quy mô giao dịch trên thị trường thứ cấp.

Phát hiện thực nghiệm chính

• Thị trường sơ cấp: Quy mô GDP ($\beta = 206,748; p = 0,0798$), sai phân xuất khẩu ($\beta = 0,018589; p = 0,0309$), tín dụng ngân hàng ($\beta = 0,041407; p = 0,0002$), dự trữ ngoại hối ($\beta = 0,010688; p = 0,0052$) và quyền chủ nợ ($\beta = 143,6858; p = 0,0571$) tác động thuận chiều tới quy mô phát hành. Biến động tỷ giá ($\beta = -0,10087; p = 0,0000$) tác động ngược chiều có ý nghĩa thống kê cao.
• Biến không có ý nghĩa: GDP bình quân đầu người ($\log(\text{PGDP})$) và chênh lệch lãi suất ($\text{DRATE}$) không có tác động có ý nghĩa thống kê tới quy mô phát hành TPDN tại Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu, do đặc thù phát hành phần lớn là riêng lẻ và hướng tới tái cơ cấu nợ giữa các tổ chức lớn chứ chưa thu hút rộng rãi nhà đầu tư cá nhân.
• Thị trường thứ cấp: Tuổi trái phiếu trong vòng 2 năm đầu ($\text{AGE_2}$), xếp hạng tín dụng doanh nghiệp ở mức cao, biến động giá bình quân và thanh khoản cổ phiếu của tổ chức phát hành đều ảnh hưởng tích cực đến tần suất và giá trị giao dịch TPDN niêm yết.

---

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

• Về dữ liệu thị trường thứ cấp: Do thị trường TPDN Việt Nam giai đoạn 2012 – 2017 còn sơ khai, mẫu nghiên cứu chỉ bao gồm 28 mã trái phiếu niêm yết chính thức của 10 doanh nghiệp lớn trên sàn giao dịch. Khối lượng giao dịch TPDN phi tập trung (OTC) chưa được thống kê đầy đủ trong dữ liệu mảng do hạn chế về tiếp cận nguồn dữ liệu chuẩn hóa.
• Về thang đo xếp hạng tín dụng: Luận án phải sử dụng kết quả xếp hạng tín dụng doanh nghiệp do CIC tổng hợp từ các NHTM để làm biến đại diện, do Việt Nam chưa có hệ thống định mức tín nhiệm độc lập và bắt buộc đối với từng công cụ nợ/trái phiếu cụ thể.
• Hướng nghiên cứu tiếp: Mở rộng nghiên cứu khi thị trường áp dụng đầy đủ các quy định mới về phát hành riêng lẻ và giao dịch TPDN tập trung; bổ sung thêm các biến số về cấu trúc sở hữu doanh nghiệp, chi phí phát hành và sự tham gia của các quỹ hưu trí, quỹ đầu tư nước ngoài.

---

Giá trị tham khảo

• Đối với cơ quan hoạch định chính sách (Bộ Tài chính, UBCKNN, NHNN): Cung cấp bằng chứng thực nghiệm về tác động của tỷ giá, dự trữ ngoại hối và khuôn khổ bảo vệ quyền chủ nợ để hoàn thiện các văn bản quy phạm pháp luật (như sửa đổi các Nghị định về phát hành TPDN riêng lẻ, lộ trình kiểm soát tín dụng ngân hàng).
• Đối với các ngân hàng thương mại và tổ chức tài chính: Định hướng chuyển đổi mô hình kinh doanh từ cho vay trung dài hạn thuần túy sang vai trò nhà bảo lãnh, tư vấn phát hành và nhà tạo lập thị trường cho TPDN.
• Đối với nghiên cứu sinh, học viên và giảng viên ngành Tài chính – Ngân hàng: Cung cấp khung phương pháp luận kết hợp giữa chuỗi thời gian vĩ mô và dữ liệu bảng vi mô, cùng hệ thống kiểm định chẩn đoán khuyết tật mô hình hoàn chỉnh để tham khảo trong các nghiên cứu về thị trường vốn.

---

Câu hỏi thường gặp

1. Dữ liệu nghiên cứu của luận án được thu thập trong giai đoạn nào và quy mô mẫu là bao nhiêu?

Luận án sử dụng hai bộ dữ liệu độc lập:

• Thị trường sơ cấp: Dữ liệu chuỗi thời gian theo quý từ quý 2/2005 đến quý 4/2018, gồm 55 quan sát thực nghiệm sau khi hiệu chỉnh.
• Thị trường thứ cấp: Dữ liệu mảng theo tháng từ năm 2012 đến năm 2017 (72 tháng) của toàn bộ 28 mã trái phiếu niêm yết thuộc 10 doanh nghiệp phát hành lớn nhất sàn chứng khoán Việt Nam (tương đương 2.016 quan sát).

2. Biến số vĩ mô nào tác động tiêu cực mạnh nhất đến quy mô phát hành TPDN trong mô hình hồi quy?

Biến động tỷ giá hối đoái ($\text{EXR}$) có tác động tiêu cực mạnh nhất và có ý nghĩa thống kê cao nhất ($\beta = -0,10087; p = 0,0000 < 0,01$). Khi tỷ giá hối đoái biến động mạnh, rủi ro tài chính gia tăng khiến chi phí vốn tăng lên và quy mô phát hành TPDN sụt giảm.

3. Tại sao biến GDP bình quân đầu người và chênh lệch lãi suất không có ý nghĩa thống kê trong mô hình thị trường sơ cấp tại Việt Nam?

Trong giai đoạn 2005 – 2018, TPDN Việt Nam chủ yếu được phát hành riêng lẻ cho các tổ chức tài chính và doanh nghiệp lớn nhằm mục đích đảo nợ hoặc thay thế vốn vay ngân hàng trung dài hạn, chưa hướng tới đại chúng. Do đó, sự biến động thu nhập bình quân của người dân ($\text{PGDP}$) và chênh lệch lãi suất tiết kiệm - cho vay ($\text{DRATE}$) chưa phản ánh trực tiếp vào quyết định phát hành TPDN như ở các thị trường phát triển.

4. Kết quả kiểm định lựa chọn mô hình nào cho thị trường TPDN thứ cấp?

Kiểm định Breusch-Pagan cho giá trị $\text{Prob} = 0,000 < 0,05$ (loại bỏ Pooled OLS) và kiểm định Hausman cho kết quả $\text{Prob} < 0,1$ ở cả 3 thước đo quy mô giao dịch ($\text{TIMES}$, $\text{NBOND}$, $\text{TOVER}$). Do đó, Mô hình tác động cố định (Fixed Effects Model - FEM) được khẳng định là mô hình phù hợp nhất.

---

Kết luận

Luận án của NCS. Trần Thị Thu Hiền đã hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận và thực nghiệm về các yếu tố tác động đến quy mô thị trường TPDN Việt Nam trên cả hai phương diện sơ cấp và thứ cấp. Kết quả hồi quy kinh tế lượng khẳng định quy mô GDP, xuất khẩu, tín dụng ngân hàng, dự trữ ngoại hối và quyền chủ nợ thúc đẩy quy mô phát hành, trong khi biến động tỷ giá tạo ra tác động kìm hãm đáng kể; trên thị trường thứ cấp, tuổi trái phiếu và xếp hạng tín dụng chi phối trực tiếp đến thanh khoản giao dịch. Đây là công trình nghiên cứu thực nghiệm có hệ thống dữ liệu chi tiết, cung cấp căn cứ khoa học cho các cơ quan quản lý và định chế tài chính trong việc xây dựng chính sách phát triển thị trường TPDN Việt Nam theo định hướng bền vững.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1 CƠ SỞ LÝ LUẬN VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 1. Cơ sở lý luận về các yếu tố tác động tới quy mô của thị trường trái phiếu doanh nghiệp 1. Cấu trúc thị trường trái phiếu doanh nghiê = p 1. Th trưng trái phiu doanh nghiê "p  Khái niê m l thị trường trái phiếu doanh nghiêpl Trái phiếu là một loại chứng khoán nên thC trưDng trái phiếu là một bộ phận của TTCK nói chung.

Collin (2003) đCnh nghĩa: “ThC trưDng trái phiếu là nơi mà các trái phiếu được giao dCch”. Trong đó, giao dCch là việc mua và bán các trái phiếu. ThC trưDng TPDN là nơi mà TPDN được mua đi và bán lại. Theo Mizen và Tsoukas (2014): “ThC trưDng TPDN bao gPm thC trưDng sơ cấp và thC trưDng thứ cấp.”  Thị trường sơ csp – thị trường phát hành Là thC trưDng mà trái phiếu được doanh nghiêp E bán cho các NĐT nhằm huy đô Eng vốn.

Việc mua bán trái phiếu trên thC trưDng sơ cấp thưDng được tiến hành thông qua (i) trung gian là các ngân hàng, (ii) doanh nghiệp phát hành trực tiếp trên TTCK (iii) bán trực tiếp cho các NĐT. Mục tiêu của phát hành TPDN là đảm bảo huy động đủ vốn theo dự kiến (phát hành hết trái phiếu), kCp thDi gian, và chi phO phát hành thấp. Mục tiêu này có thực hiện được hay không phụ thuộc vào nhiều yếu tố như mệnh giá, lãi suất, thDi hạn, rủi ro và tOnh thanh khoản của TPDN đối với ngưDi mua. TPDN có thể được phát hành theo các cách sau:  Tự phát hành trái phiếu: Tự phát hành là phương pháp thưDng được dxng cho các tổ chức đã có kinh nghiệm trong hoạt động này.

Với doanh nghiệp được xếp hạng cao, hoặc khi TTCK phát triển, việc tự phát hành sẽ đỡ tốn kém chi phO. Phương pháp này cũng phx hợp với đợt phát hành có giá trC lớn (Tiết kiệm chi phO phát hành), hoặc phát hành cho các đối tác riêng biệt (Xác đCnh cụ thể giá trC phát hành, ngưDi mua).  Đại lý phát hành Trong trưDng hợp này doanh nghiệp phát hành trái phiếu thuê đại lý phát hành - 7 ngưDi bán hộ. Tổ chức đại lý phát hành thưDng là các trung gian tài chOnh lớn, có kinh nghiệm phát hành, mạng lưới và quan hệ với các tổ chức kinh tế và công chBng rộng rãi nên khả năng phát hành thành công thưDng cao hơn.

 Bảo lãnh phát hành Đây là hInh thức phát hành mà tổ chức bảo lãnh phát hành cam kết với TCPH về một số hoạt động: (1) thực hiện các thủ tục trước khi chào bán trái phiếu, (2) nhận mua một phần hay toàn bộ số trái phiếu được phát hành để bán lại, hoặc (3) mua số trái phiếu chưa được bán hết, hoặc (4) hỗ trợ TCPH trong việc chào bán trái phiếu.  Chào bán trái phiếu ra công chBng Là việc chào bán trái phiếu theo một trong các phương thức sau đây: a) Thông qua phương tiện truyền thông đại chBng, kể cả Internet; b) Chào bán cho số lượng NĐT xác đCnh; c) Chào bán cho một số lượng NĐT không xác đCnh. TCPH thực hiện chào bán ra công chBng phải đăng ký với cơ quan quản lý và có thể niêm yết TPDN trên thC trưDng tập trung như SGD chứng khoán.  Phát hành riêng lẻ Ngược lại với phát hành ra công chBng, phát hành riêng lẻ là việc chào bán trái phiếu cho các đối tượng nhất đinh.

Do số lượng ngưDi mua nhỏ, công tác quảng cáo chào bán sẽ đơn giản hơn. Trái phiếu phát hành riêng lẻ không được niêm yết trên thC trưDng tập trung.  Thị trường thứ csp – thị trường giao dịch Là thC trưDng mà những trái phiếu đã phát hành được mua đi bán lại giữa các NĐT.