CHƯƠNG I: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT 1.1 Lý thuyết về quản lý rủi ro làm tối đa hóa giá trị công ty thông qua tác động làm giảm chi phí kiệt quệ tài chính. Lý thuyết đầu tiên cho thấy rằng quản trị rủi ro làm giảm sự biến động của dòng tiền các doanh nghiệp có thể giảm chi phí kiệt quệ tài chính (Mayers and Smith, 1982; Myers, 1984; Stulz, 1984, Smith & Stulz, 1985, Shapiro and Titman, 1998), nếu kiệt quệ tài chính là tốn kém các doanh nghiệp có động lực để làm giảm xác suất của nó và phòng ngừa rủi ro là một trong những phương pháp mà một công ty có thể làm giảm xác suất mà công ty phải đối mặt với khả năng kiệt quệ tài chính và làm giảm các chi phí kèm theo như là chi phí phá sản trực tiếp và gián tiếp, mức độ mà quản trị rủi ro có thể làm giảm các chi phí này phụ thuộc vào xác suất của việc phải đối mặt với kiệt quệ tài chính nếu công ty không phòng ngừa rủi ro và chi phí khi kiệt quệ tài chính xảy ra, công ty càng nhận được nhiều lợi ích từ việc phòng ngừa rủi ro khi xác suất kiệt quệ tài chính hoặc chi phí do nó gây ra càng lớn. Bằng cách giảm sự biến động của dòng tiền trong công ty việc phòng ngừa rủi ro sẽ làm giảm xác suất và giảm chi phí dự kiến của kiệt quệ tài chính. Ngoài ra Smith và Stulz (1985) đã lập luận rằng việc giảm chi phí kiệt quệ tài chính làm tăng giá trị công ty làm tăng giá trị cổ đông và đồng thời nâng cao khả năng gánh chịu nợ.
Quản lý rủi ro của công ty làm giảm chi phí kiệt quệ tài chính dẫn đến tỷ lệ nợ tối ưu cao hơn và tấm chắn thuế cao hơn của vốn vay bổ sung, do đó làm tăng thêm giá trị của công ty. Lý thuyết này đã được thực nghiệm chứng minh bởi các tác giả Campbell và Kracaw (1987), Bessembinder (1991), Dolde (1995), Mian (1996) và Haushalter (2000). Lý do thứ hai của phòng ngừa rủi ro cho thấy rằng, bằng cách giảm sự biến động của dòng tiền các doanh nghiệp có thể giảm chi phí đại diện (Jensen và Meckling, 1976). Theo Dobson và Soenen (1993) có ba lý do chính dựa trên chi phí đại diện để LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 giải thích tại sao nhà quản lý nên phòng ngừa rủi ro cho công ty.
Đầu tiên phòng ngừa rủi ro làm giảm sự không chắc chắn bằng cách ổn định dòng tiền do đó làm giảm chi phí nợ của công ty. Vì chi phí đại diện phát sinh do quản lý giả sử sự bất cân xứng thông tin giữa quản lý và trái chủ thì việc phòng ngừa rủi ro sẽ làm tăng giá trị công ty. Vì vậy việc quản lý là phải đưa ra lựa chọn hợp lý để phòng ngừa rủi ro. Thứ hai do sự tồn tại của nợ vay, dòng tiền được làm ổn định để phòng ngừa rủi ro hối đoái sẽ có xu hướng giảm rủi ro cũng như vấn đề về thiếu cơ hội đầu tư (Jensen và Smith, 1985).
Cuối cùng phòng ngừa rủi ro làm giảm xác suất của kiệt quệ tài chính và do đó làm tăng thời gian hợp đồng của các cổ đông. Bằng việc gia tăng danh tiếng cho công ty phòng ngừa rủi ro đóng góp trực tiếp vào việc cải thiện các vấn đề đạo đức của người đại diện. Kết quả MacMinn (1987), MacMinn và Han (1990), Bessembinder (1991), Minton và Schrand (1999) và Haushalter et al. (2002) cũng ủng hộ cho lý do này.2 Lý thuyết về quản lý rủi ro có thể làm tăng giá trị công ty thông qua tác động làm giảm thuế Một lý thuyết khác tập trung vào quản lý rủi ro là một phương pháp để tối đa hóa giá trị công ty cho rằng bằng cách giảm sự biến động của dòng tiền các công ty có thể giảm thuế dự kiến.
Lý do này được đưa ra bởi Smith và Stulz (1985) tác giả đã lập luận rằng cấu trúc của thuế có thể mang lại lợi ích cho công ty với vị thế thuế trong tương lai hoặc lựa chọn thị trường. Nếu một công ty phải đối mặt với một hàm thuế lồi thì giá trị sau thuế của công ty là một hàm lõm của giá trị trước thuế. Nếu phòng ngừa rủi ro làm giảm sự thay đổi của giá trị công ty trước thuế và nghĩa vụ nộp thuế dự kiến giảm và giá trị sau thuế dự kiến của công ty được tăng lên miễn là chi phí của các việc phòng ngừa không phải là quá lớn. Bằng cách giảm hiệu quả thuế suất trung bình dài hạn các hành động đó làm giảm sự biến động của các báo cáo lợi nhuận và sẽ nâng cao giá trị cổ đông.
Nếu hàm thuế hiệu quả càng lồi thì mức thuế dự kiến giảm càng nhiều. Lý thuyết này được ủng hộ bởi Froot et al. (1993), Nance et al. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.3 Lý thuyết về quản lý rủi ro có thể làm tăng giá trị công ty thông việc tạo điều kiện cho các dự án đầu tư tự chọn Ngoài ra phòng ngừa rủi ro làm giảm biến động của dòng tiền có thể cải thiện khả năng đầy đủ của nguồn vốn nội bộ cho kế hoạch đầu tư mà không phải đánh giá cắt giảm các dự án có lợi nhuận hoặc chi phí giao dịch do huy động nguồn tài trợ bên ngoài.
Giả thuyết chính là nếu xem tình hình nguồn tài trợ bên ngoài là tốn kém các công ty có dự án đầu tư đòi hỏi vốn sẽ tự dự phòng dòng tiền của họ để tránh tình trạng thiếu hụt vốn và có thể phát sinh chi phí để tiếp cận các thị trường vốn. Một thực nghiệm thú vị dựa trên cơ sở này là các công ty có cơ hội tăng trưởng đáng kể và phải đối mặt với chi phí cao khi huy động vốn dưới áp lực của kiệt quệ tài chính sẽ có động cơ để dự phòng rủi ro nhiều hơn so với doanh nghiệp trung bình. Lý do này đã được khám phá bởi Smith và Stulz (1985), Lessard (1991), Shapiro và Titman (1998), Hoshi et al. (1997), Gay và Nam (1998), Minton và Schrand (1999), Haushalter (2000), Mello và Parsons (2000), Allayannis và Ofek (2001) và Haushalter et al.4 Lý thuyết về quản lý rủi ro làm tối đa hóa lợi ích nhà quản lý Các trường phái khác với sự ưa thích giả thuyết tối đa hóa lợi ích nhà quản lý hơn.
Họ đã lập luận rằng các nhà quản lý công ty có khả năng đa dạng hóa giá trị tài sản của họ kết hợp với nắm giữ cổ phiếu và vốn hóa các khoản thu nhập gắn liền với vị trí việc làm của mình. Do đó nhà quản lý sẽ có động cơ để tự phòng ngừa rủi ro tài sản riêng của họ trên chi phí của các cổ đông. Thường là loại dự phòng rủi ro không được thực hiện để nâng cao giá trị của các cổ đông của công ty nhưng lại củng cố tài sản thuộc sở hữu của nhà quản lý. Để tránh vấn đề này, hợp đồng lợi ích được ký kết với các nhà quản lý phải được thiết kế gắn liền với lợi ích của nhà quản lý phát sinh do nhà quản lý làm tăng giá trị của công ty họ.
Lý do này lần đầu tiên được đề xuất bởi Stulz (1984) và đã được phát triển hơn nữa bởi Smith và Stulz (1985). Kết quả nghiên cứu thực nghiệm của Tufano (1996), Gay và Nam (1998) đã chứng minh cho giả thuyết này. Tuy nhiên LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 8 theo nghiên cứu của Getzy etal. (1997) và Haushalter (2000) đã không tìm thấy bằng chứng cho thấy phòng ngừa rủi ro của công ty bị ảnh hưởng bởi cổ phần của nhà quản lý.
Một lý thuyết khác của phòng ngừa rủi ro dựa được đưa ra bởi Breeden và Viswanathan (1996), DeMarzo và Duffie (1995), các tác giả này tập trung vào danh tiếng của nhà quản lý. Trong cả hai mô hình lập luận rằng các nhà quản lý có thể thích tham gia vào các hoạt động quản trị rủi ro để trao dồi tốt hơn kỹ năng của họ trên thị trường lao động và lập luận rằng giám đốc điều hành trẻ tuổi, những người có nhiệm kỳ ngắn hơn có danh tiếng ít hơn so với những nhà quản lý lớn tuổi và có nhiệm kỳ quản lý dài hơn, vì vậy họ sẵn sàng nắm lấy các khái niệm mới như quản trị rủi ro với mục đích thể hiện khả năng quản lý của mình.5 Lý thuyết về thực hiện quản trị rủi ro liên quan đến quy mô công ty Công ty có quy mô lớn hơn có khả năng thực hiện phòng ngừa rủi ro nhiều hơn, kết quả nghiên cứu thực nghiệm cũng đã chứng minh rằng lợi ích của chương trình quản trị rủi ro phụ thuộc vào quy mô của công ty. Nance et al. (1993), Dolde (1995), Mian (1996), Getzy et al.
(1997) và Haushalter (2000) đã lập luận rằng các công ty lớn có nhiều khả năng phòng ngừa rủi ro. Một trong những yếu tố quan trọng trong các lý do quản trị rủi ro của công ty là gắn liền với chi phí của việc nối kết các hoạt động quản trị rủi ro. Chi phí phòng ngừa rủi ro bao gồm các chi phí giao dịch trực tiếp cũng như các chi phí đại diện để đảm bảo rằng các nhà quản lý giao dịch phù hợp. Các chi phí đại diện có nhiều hoạt động bao gồm các chi phí của hệ thống kiểm soát nội bộ cho các chương trình phòng ngừa rủi ro.
Những chi phí này liên quan với các cơ hội để đầu cơ mà thị trường phái sinh cho phép. Thật vậy đối với nhiều doanh nghiệp đặc biệt là các công ty nhỏ, lợi ích biên của một chương trình phòng ngừa rủi ro có thể vượt quá chi phí biên. Các công ty này phải chi trả một chi phí khá lớn để thiết lập và điều hành một chương trình quản trị rủi ro của công ty. Vì vậy nhiều công ty không thực hiện hoạt động phòng ngừa rủi ro khi hoạt động này không mang lại giá trị kinh tế cho công ty.
LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 9 CHƯƠNG II: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU 2.1 Dữ liệu nghiên cứu 2.1 Phương pháp và thu thập dữ liệu Bài nghiên cứu thực nghiệm được tiến hành trên 510 công ty phi tài chính ở Việt Nam, mẫu được xây dựng từ danh sách tất cả các công ty niêm yết trên hai sàn chứng khoán Hà Nội và Hồ Chí Minh, sau khi loại ra các công ty tài chính và một số công ty bị khiếm khuyết số liệu cần nghiên cứu.