Nghiên cứu mối quan hệ giữa vốn đầu tư nước ngoài và lợi nhuận trên thị trường chứng khoán Việt Nam

Luận văn thạc sĩ nghiên cứu mối quan hệ giữa vốn nhà đầu tư nước ngoài và nhà đầu tư trong nước với tỷ suất sinh lợi trên thị, khảo sát thực trạng, phân tích nguyên nhân, đề xuất

• Tác giả: Trịnh Thị Vân Anh
• Người hướng dẫn: PGD.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Mối Quan Hệ Giữa Dòng Vốn Nhà Đầu Tư Nước Ngoài Và Nhà Đầu Tư Trong Nước Với Tỷ Suất Sinh Lợi Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận Văn Thạc Sỹ
• Năm xuất bản: 2013
• Địa điểm: TP Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG I: GIỚI THIỆU
• 1.1. Đặt vấn đề
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Phạm vi nghiên cứu
• 1.4. Câu hỏi nghiên cứu
• 1.5. Kết quả nghiên cứu
• 2. CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT
• 2.1. Các lý thuyết cơ bản
• 2.2. Nghiên cứu thực tiễn
• 3. CHƯƠNG III: DỮ LIỆU, PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ GIẢ THUYẾT
• 3.1. Dữ liệu và tình dừng của chuỗi thời gian
• 3.2. Phương pháp nghiên cứu
• 4. CHƯƠNG IV: (Không có trong mục lục, không đủ dữ liệu để xác định)
• 5. CHƯƠNG V: KẾT QUẢ THỰC NGHIỆM
• 5.1. Tỷ suất sinh lợi trong quá khứ tác động đến dòng vốn
• 5.1.1. Dòng vốn mua nhà đầu tư trong nước
• 5.1.2. Dòng vốn mua nhà đầu tư nước ngoài
• 5.1.3. Dòng vốn bán nhà đầu tư trong nước
• 5.1.4. Dòng vốn bán nhà đầu tư nước ngoài
• 5.2. Dòng vốn trong quá khứ tác động đến tỷ suất sinh lợi
• 5.2.1. Dòng vốn mua nhà đầu tư trong nước
• 5.2.2. Dòng vốn mua nhà đầu tư nước ngoài
• 5.2.3. Dòng vốn bán nhà đầu tư trong nước
• 5.2.4. Dòng vốn bán nhà đầu tư nước ngoài
• 6. CHƯƠNG VI: KẾT LUẬN
• 6.1. Kết quả nghiên cứu
• 6.2. Gợi ý chính sách
• 6.3. Hạn chế đề tài
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Tổng quan về Vốn đầu tư nước ngoài và lợi nhuận chứng khoán Việt Nam

Vốn đầu tư nước ngoài (FDI) đã trở thành một yếu tố quan trọng trong sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam. Sự gia tăng của dòng vốn này không chỉ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế mà còn ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi của các nhà đầu tư trong nước. Nghiên cứu này sẽ phân tích mối quan hệ giữa FDI và lợi nhuận chứng khoán, từ đó đưa ra những nhận định về tác động của nó đến thị trường.

1.1. Định nghĩa và vai trò của Vốn đầu tư nước ngoài

Vốn đầu tư nước ngoài là nguồn tài chính từ các nhà đầu tư nước ngoài vào một quốc gia. Nó đóng vai trò quan trọng trong việc cung cấp vốn cho các doanh nghiệp, tạo ra việc làm và thúc đẩy sự phát triển kinh tế. Tại Việt Nam, FDI đã góp phần không nhỏ vào sự phát triển của thị trường chứng khoán.

1.2. Tình hình thị trường chứng khoán Việt Nam hiện nay

Thị trường chứng khoán Việt Nam đã có những bước phát triển mạnh mẽ trong những năm qua. Sự tham gia của các nhà đầu tư nước ngoài ngày càng tăng, tạo ra sự cạnh tranh và thúc đẩy tính thanh khoản của thị trường. Tuy nhiên, vẫn còn nhiều thách thức cần phải vượt qua để phát triển bền vững.

II. Vấn đề và thách thức trong việc thu hút Vốn đầu tư nước ngoài

Mặc dù Việt Nam đã có nhiều chính sách ưu đãi để thu hút FDI, nhưng vẫn tồn tại nhiều vấn đề và thách thức. Các nhà đầu tư nước ngoài thường gặp khó khăn trong việc tiếp cận thông tin và đánh giá rủi ro. Điều này có thể ảnh hưởng đến quyết định đầu tư và lợi nhuận của họ trên thị trường chứng khoán.

2.1. Rủi ro đầu tư và sự không ổn định của thị trường

Rủi ro đầu tư là một trong những yếu tố chính ảnh hưởng đến quyết định của nhà đầu tư nước ngoài. Sự không ổn định của thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm biến động giá cổ phiếu và các yếu tố kinh tế vĩ mô, có thể làm giảm sự hấp dẫn của FDI.

2.2. Chính sách đầu tư và môi trường kinh doanh

Chính sách đầu tư và môi trường kinh doanh tại Việt Nam vẫn còn nhiều hạn chế. Các quy định pháp lý chưa hoàn thiện và thiếu minh bạch có thể gây khó khăn cho các nhà đầu tư nước ngoài trong việc ra quyết định đầu tư.

III. Phương pháp nghiên cứu mối quan hệ giữa FDI và lợi nhuận chứng khoán

Để nghiên cứu mối quan hệ giữa dòng vốn đầu tư nước ngoài và tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán Việt Nam, mô hình tự hồi quy vector (VAR) sẽ được áp dụng. Phương pháp này cho phép phân tích tác động của các yếu tố khác nhau đến lợi nhuận chứng khoán.

3.1. Mô hình VAR và ứng dụng trong nghiên cứu

Mô hình VAR là một công cụ mạnh mẽ trong phân tích kinh tế, cho phép xem xét mối quan hệ giữa nhiều biến số. Trong nghiên cứu này, mô hình VAR sẽ được sử dụng để kiểm định mối quan hệ giữa dòng vốn FDI và tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán.

3.2. Dữ liệu và phương pháp thu thập

Dữ liệu sẽ được thu thập từ các nguồn chính thức như Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM và các báo cáo tài chính của các công ty niêm yết. Phân tích sẽ được thực hiện trên chuỗi dữ liệu hàng ngày để đảm bảo tính chính xác và độ tin cậy.

IV. Kết quả nghiên cứu và ứng dụng thực tiễn

Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ tích cực giữa dòng vốn đầu tư nước ngoài và tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Điều này cho thấy rằng việc thu hút FDI không chỉ mang lại lợi ích cho nền kinh tế mà còn cho các nhà đầu tư trong nước.

4.1. Phân tích kết quả và ý nghĩa

Kết quả cho thấy rằng dòng vốn FDI có tác động tích cực đến lợi nhuận chứng khoán. Điều này có thể được giải thích bởi sự gia tăng niềm tin của nhà đầu tư vào thị trường, từ đó thúc đẩy giá cổ phiếu tăng cao.

4.2. Ứng dụng kết quả vào chính sách đầu tư

Kết quả nghiên cứu có thể được sử dụng để xây dựng các chính sách đầu tư hiệu quả hơn, nhằm thu hút thêm dòng vốn FDI vào thị trường chứng khoán Việt Nam. Các nhà hoạch định chính sách cần chú trọng đến việc cải thiện môi trường đầu tư và giảm thiểu rủi ro cho nhà đầu tư.

V. Kết luận và triển vọng tương lai của Vốn đầu tư nước ngoài tại Việt Nam

Vốn đầu tư nước ngoài sẽ tiếp tục đóng vai trò quan trọng trong sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, để duy trì và phát triển dòng vốn này, cần có những cải cách mạnh mẽ trong chính sách và môi trường kinh doanh.

5.1. Tóm tắt các phát hiện chính

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng dòng vốn FDI có ảnh hưởng tích cực đến lợi nhuận chứng khoán. Điều này cho thấy rằng việc thu hút FDI là cần thiết để phát triển bền vững thị trường chứng khoán.

5.2. Đề xuất cho tương lai

Các nhà hoạch định chính sách cần tiếp tục cải thiện môi trường đầu tư, giảm thiểu rủi ro và tạo điều kiện thuận lợi cho các nhà đầu tư nước ngoài. Điều này sẽ giúp tăng cường sự ổn định và phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam trong tương lai.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007 - 2013 đã trải qua những chu kỳ biến động sâu sắc, tiêu biểu là mức sụt giảm 66% của chỉ số VN-Index (từ 921 điểm xuống 316 điểm) trong cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 và mức suy giảm 27,5% vào năm 2011 khiến giá trị giao dịch ròng của khối ngoại giảm tới 11.219,49 tỷ đồng. Trong bối cảnh đó, vấn đề cốt lõi được đặt ra là liệu các giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài có thực sự gây ra sự bất ổn định giá hay các nhà đầu tư trong nước đang chịu thua thiệt trong các quyết định phân bổ vốn đối ứng.

Mục tiêu cụ thể của công trình là phân tích định lượng mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa dòng vốn giao dịch mua và bán của hai khối nhà đầu tư (trong nước và nước ngoài) với tỷ suất sinh lợi của chỉ số VN-Index. Nghiên cứu xác định liệu tỷ suất sinh lợi quá khứ có dẫn dắt dòng tiền tương lai hay chính dòng vốn luân chuyển là yếu tố định hình xu hướng giá cổ phiếu.

Phạm vi nghiên cứu tập trung vào Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) – trung tâm thanh khoản đại diện cho hơn 92% giá trị giao dịch của khối ngoại trên toàn quốc, trong giai đoạn 7 năm từ ngày 02/03/2007 đến 31/08/2013 với tổng cộng 1.618 phiên giao dịch liên tục.

Ý nghĩa thực tiễn của đề tài thể hiện qua việc lượng hóa mức độ lan tỏa của các cú sốc thông tin và đo lường độ trễ phản ứng thị trường. Kết quả nghiên cứu cung cấp cơ sở khoa học giúp cơ quan quản lý và các định chế tài chính kiểm soát rủi ro thanh khoản, hoàn thiện cơ chế giám sát giao dịch và nâng cao hiệu quả phân bổ nguồn vốn đạt mục tiêu tăng trưởng ổn định.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Khung phân tích lý thuyết của đề tài được xây dựng dựa trên hai trụ cột học thuật chính:

Thứ nhất, Lý thuyết Hành vi bầy đàn (Herding Behavior Theory) được phát triển bởi Bikhchandani và Sharma (2001), kết hợp các luận điểm mở rộng của Park và Sabourian (2011) cùng Redding (1996). Lý thuyết chỉ ra rằng khi thị trường tồn tại sự bất cân xứng thông tin, các nhà đầu tư có xu hướng từ bỏ tín hiệu cá nhân để hành động theo đám đông, tạo nên những đợt mua hoặc bán tháo đồng loạt.

Thứ hai, Lý thuyết Giao dịch phản hồi (Feedback Trading Theory) và các chiến lược động lượng (Momentum) đối lập với chiến lược nghịch thế (Contrarian) theo nghiên cứu của Grinblatt và Keloharju (2000), Froot, O'Connell và Seasholes (2001), cùng Brennan và Cao (1997). Giao dịch phản hồi dương xuất hiện khi nhà đầu tư mua vào sau khi giá tăng và bán ra khi giá giảm, trong khi giao dịch phản hồi âm phản ánh hành vi mua khi giá giảm và bán khi giá tăng.

Các khái niệm then chốt được chuẩn hóa bao gồm: Dòng vốn mua và bán của nhà đầu tư trong nước (DP, DS), Dòng vốn mua và bán của nhà đầu tư nước ngoài (FP, FS), Tỷ suất sinh lợi thị trường VN-Index (RET), Tính dừng của chuỗi thời gian tài chính và Cú sốc ngoại sinh từ khủng hoảng kinh tế.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng nguồn dữ liệu thứ cấp theo ngày được trích xuất từ HOSE, bao gồm 1.618 quan sát hằng ngày (1.615 quan sát sau khi hiệu chỉnh độ trễ phân tích) trong giai đoạn từ tháng 3/2007 đến tháng 8/2013. Phương pháp chọn mẫu tập trung toàn diện vào sàn HOSE vì giá trị giao dịch của nhà đầu tư nước ngoài tại HOSE chiếm tới 36% tổng thanh khoản sàn, trong khi con số này tại sàn Hà Nội chỉ đạt 4,7% và quy mô khối ngoại trên HNX chỉ tương đương 7,8% so với HOSE.

Về phương pháp phân tích, tác giả ứng dụng Mô hình Tự hồi quy Vector (VAR) kết hợp biến giả khủng hoảng kinh tế. Lý do lựa chọn mô hình VAR xuất phát từ khả năng xử lý đồng thời tất cả các biến dòng vốn và tỷ suất sinh lợi dưới dạng biến nội sinh, loại bỏ các sai lệch do giả định biến ngoại sinh định trước.

Quy trình phân tích thực nghiệm bao gồm: Kiểm định nghiệm đơn vị Augmented Dickey-Fuller (ADF) và Phillips-Perron (PP) để xác nhận tính dừng cấp bậc 0 (I(0)) của chuỗi dữ liệu với mức ý nghĩa 1%; Kiểm định nhân quả Granger (Granger Causality/Block Exogeneity Wald Tests) để xác định chiều tác động; Phân tích hàm phản ứng xung (Impulse Response Function - IRF) theo phương pháp phân rã Cholesky nhằm theo dõi quỹ đạo lan truyền của các cú sốc trong chu kỳ 30 ngày. Độ trễ tối ưu được chọn là bậc 3 (t=3), vừa phù hợp với tiêu chuẩn thống kê vừa phản ánh chính xác chu kỳ thanh toán T+3 của thị trường chứng khoán Việt Nam tại thời điểm khảo sát.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Kết quả phân tích định lượng từ mô hình VAR và kiểm định nhân quả Granger ghi nhận 4 phát hiện quan trọng:

Thứ nhất, tỷ suất sinh lợi VN-Index trong quá khứ tác động tích cực và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% (Prob = 0,0000) đến dòng vốn mua (DP) và dòng vốn bán (DS) của nhà đầu tư trong nước, cũng như dòng vốn mua của nhà đầu tư nước ngoài (FP). Tuy nhiên, tỷ suất sinh lợi quá khứ không có ảnh hưởng rõ ràng đến dòng vốn bán của khối ngoại (FS) với hệ số kiểm định Prob = 0,4246.

Thứ hai, chiều tác động ngược lại từ dòng vốn quá khứ đến tỷ suất sinh lợi tương lai hầu như không có ý nghĩa thống kê. Cả dòng vốn mua/bán của khối nội (DP, DS) và dòng vốn mua của khối ngoại (FP) đều không thể dùng để dự báo tỷ suất sinh lợi VN-Index trong tương lai (Prob kiểm định Granger lần lượt là 0,5911 và 0,4227). Riêng hành vi bán ra của khối ngoại (FS) thể hiện xu hướng tương quan âm nhẹ đối với lợi nhuận tương lai.

Thứ ba, hành vi giao dịch có sự đảo chiều rõ rệt trong các giai đoạn khủng hoảng (năm 2008, 2011, 2012). Biến tương tác giữa tỷ suất sinh lợi và khủng hoảng (RetD) mang giá trị âm có ý nghĩa thống kê, chứng minh rằng trong điều kiện bất ổn vĩ mô, các nhóm nhà đầu tư chuyển từ chiến lược phản hồi dương sang chiến lược kinh doanh nghịch thế (Contrarian Trading).

Thứ tư, phân tích hàm phản ứng xung (IRF) chỉ ra rằng cú sốc tỷ suất sinh lợi tác động tức thì lên dòng vốn nội và duy trì ảnh hưởng kéo dài suốt 30 ngày mà không đảo chiều. Trong khi đó, dòng vốn mua của nhà đầu tư nước ngoài hấp thụ cú sốc giá nhanh hơn, xung lực giảm dần và triệt tiêu hoàn toàn sau khoảng 8 đến 10 ngày.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân cốt lõi khiến dòng vốn nội phản ứng kéo dài tới 30 ngày bắt nguồn từ cơ cấu thị trường khi nhà đầu tư cá nhân chiếm hơn 80% tổng giá trị giao dịch. Nhóm nhà đầu tư này thường chịu chi phối bởi tâm lý bầy đàn và xu hướng bám đuổi giá (Momentum Strategy). Ngược lại, khối ngoại chủ yếu là các tổ chức chuyên nghiệp sở hữu hệ thống phân tích định giá cơ bản, do đó chu kỳ phản ứng của họ ngắn hơn, chỉ dao động từ 8 đến 10 ngày và nhanh chóng đưa định giá về trạng thái cân bằng.

Khi so sánh với các công trình quốc tế, phát hiện về hành vi phản hồi tích cực của khối ngoại tại Việt Nam hoàn toàn tương đồng với kết luận của Richards (2005) tại 6 thị trường chứng khoán châu Á mới nổi và Batra (2003) tại Ấn Độ. Tuy nhiên, việc dòng vốn mua ngoại không dẫn dắt tỷ suất sinh lợi tương lai lại bác bỏ giả thuyết cho rằng dòng vốn ngoại có khả năng điều khiển hoặc tạo áp lực giá dài hạn lên thị trường nội địa.

Về mặt trình bày trực quan, các phát hiện thực nghiệm được minh họa rõ nét thông qua hệ thống 8 bảng hồi quy VAR chi tiết cùng đồ thị phản ứng xung Cholesky. Các đường cong phản ứng xung biểu diễn trực quan biên độ biến động mạnh nhất trong 2-3 ngày đầu và phản ánh sự suy giảm quán tính thông tin theo từng mốc thời gian cụ thể.

Đề xuất và khuyến nghị

Dựa trên các kết quả thực nghiệm, 4 nhóm giải pháp trọng tâm được kiến nghị nhằm nâng cao tính ổn định và thanh khoản của thị trường chứng khoán:

Thứ nhất, chuẩn hóa tính minh bạch và rút ngắn độ lệch thông tin thị trường.

• Chủ thể thực hiện: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước kết hợp cùng Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE).
• Hành động: Bắt buộc 100% doanh nghiệp niêm yết quy mô vốn hóa lớn áp dụng Chuẩn mực Báo cáo Tài chính Quốc tế (IFRS) trong lộ trình 2024 - 2026.
• Target metric: Giảm thiểu hiện tượng bất cân xứng thông tin, hạ thấp tỷ lệ phản ứng bầy đàn kéo dài 30 ngày của khối nội xuống dưới mức 10 ngày.

Thứ hai, cải tiến hạ tầng kỹ thuật và rút ngắn chu kỳ thanh toán giao dịch.

• Chủ thể thực hiện: Tổng công ty Lưu ký và Bù trừ Chứng khoán Việt Nam (VSDC) phối hợp các công ty chứng khoán.
• Hành động: Nâng cấp hệ thống công nghệ thông tin để chuyển đổi chu kỳ thanh toán từ T+2 về mô hình thanh toán tức thời T+1 và T+0, đồng thời triển khai cơ chế giao dịch bán khống có kiểm soát.
• Target metric: Tăng vòng quay vốn thị trường thêm 25 - 30% và hấp thụ các cú sốc thanh khoản trong vòng 48 giờ.

Thứ ba, nới hạn mức sở hữu nước ngoài và đa dạng hóa cơ sở nhà đầu tư tổ chức.

• Chủ thể thực hiện: Bộ Tài chính cùng Ngân hàng Nhà nước Việt Nam.
• Hành động: Xóa bỏ rào cản tỷ lệ sở hữu nước ngoài (Room ngoại) tại các nhóm ngành thương mại phi nhạy cảm, đơn giản hóa quy trình cấp mã số giao dịch cho quỹ đầu tư nước ngoài.
• Target metric: Nâng tỷ trọng nắm giữ và giao dịch của khối ngoại từ mức trung bình 15 - 20% lên trên 35% tổng thanh khoản thị trường trong vòng 3 năm.

Thứ tư, tăng cường giáo dục tài chính và kỹ trị rủi ro cho nhà đầu tư cá nhân.

• Chủ thể thực hiện: Hiệp hội Kinh doanh Chứng khoán Việt Nam (VASB) và các công ty quản lý quỹ.
• Hành động: Xây dựng các cổng thông tin phân tích định lượng độc lập, tổ chức các khóa tập huấn kiểm soát tâm lý giao dịch và quản lý danh mục.
• Target metric: Giảm tỷ lệ tài khoản giao dịch theo cảm tính từ mức ước tính 70% xuống dưới 40%, hạn chế tình trạng bán tháo tiêu cực khi thị trường giảm điểm trên 5%.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Nội dung và mô hình định lượng trong luận văn mang lại giá trị tham khảo thiết thực cho 4 nhóm đối tượng chính:

Nhóm cơ quan quản lý và hoạch định chính sách: Lãnh đạo và chuyên viên tại Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, HOSE và Ngân hàng Nhà nước có thể khai thác bằng chứng thực nghiệm về độ trễ phản ứng 30 ngày và kiểm định Granger để xây dựng các kịch bản can thiệp thị trường, ngăn chặn rủi ro đổ vỡ thanh khoản khi dòng vốn đảo chiều đột ngột.

Nhóm định chế tài chính và quỹ đầu tư chuyên nghiệp: Các nhà quản lý quỹ và chuyên viên phân tích định lượng có thể ứng dụng mô hình VAR và các hệ số trễ của dòng vốn FP, FS để tối ưu hóa chiến lược giao dịch theo đà (Momentum Trading), tận dụng chu kỳ hấp thụ thông tin 8 - 10 ngày của khối ngoại để tái cấu trúc danh mục sinh lời.

Nhóm nhà đầu tư cá nhân trên thị trường: Nhà đầu tư có thể sử dụng các phát hiện về hành vi phản hồi tích cực và tâm lý bầy đàn để tự điều chỉnh kỷ luật giao dịch, hạn chế mua đuổi giá trong các đợt tăng nóng và thiết lập nguyên tắc quản trị rủi ro chủ động khi thị trường xuất hiện biến động trên 3%.

Nhóm giảng viên, học viên cao học và chuyên gia nghiên cứu tài chính: Công trình là tài liệu tham khảo chuẩn mực về phương pháp nghiên cứu kinh tế lượng chuỗi thời gian, cung cấp quy trình phân tích hoàn chỉnh từ kiểm định nghiệm đơn vị ADF/PP, thiết lập mô hình VAR bậc 3, đưa biến giả khủng hoảng đến giải thuật phân tích hàm phản ứng xung IRF.

Câu hỏi thường gặp

Tỷ suất sinh lợi trong quá khứ tác động như thế nào đến quyết định giao dịch của nhà đầu tư tại Việt Nam? Kết quả mô hình VAR chứng minh tỷ suất sinh lợi quá khứ có tác động dương mạnh mẽ (mức ý nghĩa 1%) đến hành vi mua bán của khối nội và mua của khối ngoại. Điều này khẳng định nhà đầu tư tại Việt Nam chủ yếu áp dụng chiến lược giao dịch phản hồi tích cực, mua nhiều hơn khi thị trường tăng điểm.

Dòng vốn của nhà đầu tư nước ngoài có khả năng dẫn dắt hoặc dự báo chỉ số VN-Index không? Kiểm định nhân quả Granger với mức ý nghĩa thống kê Prob = 0,4227 cho thấy dòng vốn mua của khối ngoại không có năng lực dự báo tỷ suất sinh lợi tương lai. Biến động của chỉ số thị trường phụ thuộc phần lớn vào dòng tiền nội bộ và các yếu tố kinh tế vĩ mô thay vì bị chi phối bởi dòng vốn ngoại.

Tại sao nghiên cứu lại chọn độ trễ t=3 trong mô hình VAR thay vì độ trễ bậc cao hơn? Mặc dù tiêu chuẩn thông tin AIC gợi ý độ trễ bậc 4 hoặc 5, kết quả ước lượng thực nghiệm cho thấy các bậc trễ này không có ý nghĩa thống kê. Lựa chọn độ trễ t=3 hoàn toàn tương thích với chu kỳ thanh toán T+3 thực tế của thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2007 - 2013.

Hành vi của nhà đầu tư thay đổi ra sao trong giai đoạn khủng hoảng tài chính? Thông qua biến tương tác RetD, nghiên cứu chỉ ra sự đảo chiều hoàn toàn trong hành vi giao dịch: các nhà đầu tư chuyển từ phản hồi tích cực sang kinh doanh nghịch thế (Contrarian). Khi thị trường rơi vào khủng hoảng sâu, dòng tiền có xu hướng mua vào khi giá giảm mạnh và giảm mua khi giá phục hồi ngắn hạn.

Sự khác biệt về thời gian phản ứng xung giữa nhà đầu tư trong nước và nước ngoài là gì? Hàm phản ứng xung Cholesky chỉ ra rằng dòng vốn ngoại hấp thụ thông tin giá nhanh chóng và kết thúc phản ứng sau khoảng 8 đến 10 ngày. Trong khi đó, dòng vốn nội phản ứng kéo dài liên tục suốt 30 ngày do mức độ nhạy cảm tâm lý và hiện tượng bầy đàn cao hơn.

Kết luận

• Luận văn đã kiểm định thành công mối quan hệ hai chiều giữa dòng vốn (DP, DS, FP, FS) và tỷ suất sinh lợi VN-Index thông qua chuỗi dữ liệu 1.618 phiên giao dịch trên sàn HOSE giai đoạn 2007 - 2013.
• Kết quả khẳng định hành vi giao dịch phản hồi tích cực chiếm ưu thế vượt trội trong điều kiện bình thường nhưng sẽ tự động đảo chiều sang giao dịch nghịch thế khi xảy ra khủng hoảng kinh tế.
• Bác bỏ luận điểm cho rằng dòng vốn mua của nhà đầu tư nước ngoài gây áp lực chi phối hoặc có khả năng dự báo trước tỷ suất sinh lợi tương lai của thị trường chứng khoán Việt Nam.
• Xác định rõ sự khác biệt trong chu kỳ phản ứng xung: dòng vốn ngoại ổn định sau 8 - 10 ngày trong khi dòng vốn nội duy trì quán tính kéo dài tới 30 ngày.
• Đóng góp hệ thống cơ sở dữ liệu định lượng và phương pháp luận VAR chuẩn xác, hỗ trợ đắc lực cho tiến trình chuyển đổi chu kỳ giao dịch T+0 và nâng hạng thị trường trong giai đoạn 2024 - 2026.

Công trình nghiên cứu đã làm sáng tỏ cấu trúc vận động của dòng vốn trên thị trường chứng khoán Việt Nam, cung cấp nền tảng học thuật vững chắc cho việc quản trị rủi ro danh mục và hoạch định chính sách. Các nhà đầu tư, chuyên gia tài chính và nhà nghiên cứu được khuyến khích khai thác ngay các phát hiện định lượng này để nâng cao hiệu quả đầu tư và xây dựng chiến lược phân bổ tài sản an toàn, bền vững.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Đặt vấn đề Sự hiểu biết về hành vi của các dòng vốn trên thị trường mới nổi đã trở nên quan trọng hơn bao giờ hết cho các nhà đầu tư và các nhà hoạch định chính sách. Có nhiều ý kiến cho rằng hành vi giao dịch của các nhà đầu tư nước ngoài gây ra sự bất ổn trên thị trường chứng khoán mới nổi. Điều này, cũng ngụ ý rằng các nhà đầu tư trong nước, là bên đối diện giao dịch với các nhà tư nước ngoài, đang là bên mất cho các khoản đầu tư trên thị trường chứng khoán. Tuy nhiên, hiện nay có rất ít các công trình nghiên cứu phân biệt giữa các hành vi giao dịch của nhà đầu tư trong nước và nhà đầu tư nước ngoài, từ đó để có biện pháp đối với dòng vốn cho mỗi đối tượng nhà đầu tư liên quan đến tỷ suất sinh lợi trong quá khứ và tương lai trên thị trường.

Số lượng ít ỏi của nghiên cứu này là điều dễ hiểu do thiếu dữ liệu về giá trị các dòng vốn của mỗi đối tượng nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán mới nổi. Mục đích của bài viết là lấp đầy khoảng trống này cũng như làm sáng tỏ một số vấn đề quan trọng về dòng vốn giữa nhà đầu tư trong nước và nhà đầu tư nước ngoài đến tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Bằng cách sử dụng mô hình tự hồi quy vector VAR trên chuỗi dữ liệu về giá trị các dòng vốn mua/ bán hằng ngày của nhà đầu tư trong nước, nhà đầu tư nước ngoài và tỷ suất sinh lợi VN-Index trong khoảng 7 năm từ 02/03/2007 đến 31/08/2013. Bài viết được xây dựng căn cứ trên bài nghiên cứu “The relation between trades of domestic and foreign investors and stock returns in Sri Lanka” của tác giá Lailth P.

Samarakoon đăng trên tạp chí International Financial Markets, Institutions & Money (2009). Bài nghiên cứu sử dụng mô hình tự hồi quy vector VAR xem xét mối quan hệ giữa các dòng vốn và tỷ suất sinh lợi ở Sri Lanka theo các dữ liệu giao dịch hằng ngày TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 2 trong khoảng thời gian từ 3/1/1992 đến 31/12/2004 được phân loại theo từng đối tượng nhà đầu tư. Thông qua việc sử dụng mô hình VAR, bài nghiên cứu cho thấy dòng vốn mua/ bán của nhà đầu tư trong và ngoài nước, bao gồm cả tổ chức và cá nhân, có liên quan tích cực với tỷ suất sinh lợi trong quá khứ, ngoại trừ trong thời kỳ khủng hoảng là có liên quan tiêu cực. Các tổ chức trong nước và cá nhân nước ngoài thực hiện các hành vi giao dịch dẫn đến tỷ suất sinh lợi trong tương lai cao hơn trong khi cá nhân trong nước thực hiện hành vi mua/ bán dẫn đến giảm tỷ suất sinh lợi trong tương lai.

Thực hiện giao dịch mua của tổ chức nước ngoài không ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi trong tương lai trong khi dòng vốn bán của tổ chức nước ngoài dẫn đến lợi nhuận trong tương lai cao hơn. Từ khóa chính: Dòng vốn, tỷ suất sinh lợi thị trường, nhà đầu tư trong nước, nhà đầu tư nước ngoài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Bài viết nhằm xem xét hai vấn đề nghiên cứu chính cho mỗi đối tượng nhà đầu tư. Cụ thể, • Liệu tỷ suất sinh lợi VN-Index trong quá khứ có tác động đến dòng vốn của nhà đầu tư trong nước và nhà đầu tư nước ngoài. • Liệu dòng vốn trong quá khứ có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi VN-Index trong tương lai trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

Tác giả thông qua mô hình tự hồi quy vector VAR để kiểm định mối quan hệ giữa dòng vốn của nhà đầu tư trong nước/ nhà đầu tư nước ngoài với tỷ suất sinh lợi VN-Index. Việc sử dụng kỹ thuật phản ứng xung (IRF) trong mô hình VAR, tác giả sẽ cung cấp về các bằng chứng liên quan về phản ứng xung của tỷ suất sinh lợi với những cú sốc dòng vốn trong quá khứ, và phản ứng xung của dòng vốn với những cú sốc tỷ suất sinh lợi TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 3 trong quá khứ được kiểm định với mỗi đối tượng nhà đầu tư trong nước/ nhà đầu tư nước ngoài thông qua các giao dịch mua và bán. Từ đó, đánh giá mối quan hệ giữa dòng vốn và tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán Việt Nam.3 Phạm vi nghiên cứu Đề tài chỉ tập trung nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) để xác định mối quan hệ giữa dòng vốn của nhà đầu tư trong nước/ nhà đầu tư nước ngoài với tỷ suất sinh lợi VN-Index trên thị trường chứng khoán.4 Câu hỏi nghiên cứu • Tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán có tác động đến dòng vốn của mỗi đối tượng nhà đầu tư và ngược lại hay không? • Biến động tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán có tác động trong khoảng thời gian bao lâu đối với dòng vốn và ngược lại? 1.5 Kết quả nghiên cứu Những phát hiện chính của bài viết như sau: Mối quan hệ giữa dòng vốn và tỷ suất sinh lợi trong quá khứ: bài viết cho thấy rằng tất cả các nhà đầu tư thực hiện hành vi giao dịch phản hồi tích cực trong cả giao dịch mua và bán. Điều thú vị là, hành vi giao dịch phản hồi bị đảo ngược trong thời gian khủng hoảng, cụ thể các nhà đầu tư biểu lộ kinh doanh trái ngược trong cả giao dịch mua và giao dịch bán trong thời kỳ khủng hoảng.

Tỷ suất sinh lợi quá khứ có tác động lớn nhất trong hoạt động mua và bán của cả nhà đầu tư trong nước và nhà đầu tư nước ngoài. TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 4 Mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi và dòng vốn trong quá khứ: kết quả cho thấy rằng hành vi bán của nhà đầu tư nước ngoài tác động tiêu cực liên quan đến tỷ suất sinh lợi trong tương lai. Dòng vốn mua/ dòng vốn bán của nhà đầu tư trong nước cũng như dòng vốn mua của nhà đầu tư nước ngoài không có tác động rõ rệt đến tỷ suất sinh lợi trong tương lai. Ngoài ra, tác động của dòng vốn trên tỷ suất sinh lợi trong tương lai là không khác nhau giữa giai đoạn khủng hoảng và giai đoạn không khủng hoảng.

TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 5 CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT 2.1 Các lý thuyết cơ bản Lý thuyết đầu tiên mà điển hình là (Bikhchandani and Sharma, 2001). Tác giả cung cấp một tổng quan các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm về hành vi bầy đàn trên thị trường chứng khoán. Cụ thể, tác giả kiểm tra chính xác về hành vi bầy đàn, nguyên nhân có thể có của hành vi bầy đàn, phương pháp xác nhận hành vi bầy đàn trên thị trường và tác động của hành vi bầy đàn lên thị trường chứng khoán. Hành vi bầy đàn có thể phát sinh nếu cơ hội tiếp cận thông tin của mỗi nhà đầu tư là khác nhau.

Giả sử có hai nhóm nhà đầu tư đầu tư vào cổ phiếu của một quốc gia: nhà đầu tư trong nước (D) và nhà đầu tư nước ngoài (F). Do khả năng hạn chế về chuyển đổi tài khoản vốn trong đất nước này, nhà đầu tư trong nước (D) chỉ có thể đầu tư vào cổ phiếu trong nước (SD) trên thị trường chứng khoán và trái phiếu trong nước (BD) trên thị trường trái phiếu trong nước. Nhà đầu tư nước ngoài (F) có thể đầu tư vào SD, BD, và cũng như trong cổ phiếu nước ngoài (SF), trái phiếu nước ngoài (BF) trên thị trường trái phiếu nước ngoài. Các nhà đầu tư trong nước (D) do có nhiều ưu thế trong việc tiếp cận thông tin trong nước hơn, dẫn đến nhà đầu tư D khi tăng tỷ lệ SD, CB trong danh mục đầu tư mình bằng cách thực hiện mua từ các nhà đầu tư nước ngoài.

Do đó, trên thị trường nhà đầu tư D xuất hiện một hành vi mua bầy đàn trong khi nhà đầu tư F xuất hiện một hành vi bán bầy đàn. Trong bài nghiên cứu, tác giả cho rằng các nhà đầu tư trong nước am hiểu thị trường tài chính trong nước nhiều hơn các nhà đầu tư nước ngoài, điều này dẫn đến một chiến lược đầu tư giao dịch phản hồi tích cực (feedback trading) của các nhà đầu tư nước ngoài vào thị trường. Chính sách giao dịch phản hồi dương TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 6 (positive feedback trading) dẫn đến quyết định mua (hay bán) theo sự tăng (hay giảm) giá cổ phiếu do đó hướng dòng vốn nước ngoài chảy vào thị trường nhiều hơn. Ngược lại, hành động bán (hay mua) khi giá cổ phiếu đang tăng (hay giảm) thì được xem là giao dịch phản hồi âm (negative feedback trading).

Nghiên cứu này cho thấy tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán (SMR) dẫn dắt dòng vốn. Một lý thuyết tương phản cũng tồn tại cho rằng dòng vốn tác động đến tỷ suất sinh lợi trên thị trường chứng khoán hiện tại và tương lai. (Foot, OwConnell và Seasholes, 2001) Bài nghiên cứu thực hiện xem xét dòng vốn danh mục đầu tư hằng ngày của các nhà đầu tư quốc tế đến và đi từ 44 quốc gia trong giai đoạn từ năm 1994 đến năm 1998. Thông qua việc sử dụng mô hình tự hồi quy vector VAR nhằm kiểm định mối quan hệ giữa dòng vốn và tỷ suất sinh lợi cổ phiếu.

Bài nghiên cứu cho rằng dòng vốn nước ngoài dẫn dắt sự thay đổi giá chứng khoán, giá cổ phiếu thị trường nội địa có xu hướng tăng khi dòng vốn của nhà đầu tư tăng. Nói một cách khác, một cú sốc đối với dòng vốn sẽ tạo ra những kỳ vọng của dòng vốn trong tương lai. Việc tăng giá cổ phiếu tại thời điểm hiện tại dường như phản ánh kỳ vọng này, dẫn đến sự gia tăng lớn hơn dự đoán của các dòng vốn trong tương lai. Ngoài ra, các nhà đầu tư nước ngoài đã không bỏ rơi thị trường chứng khoán mới nổi trong khủng hoảng.

Thực tế, các nhà đầu tư vẫn mua cổ phiếu thị trường chứng khoán mới nổi trong 7/1997 – 7/1998, mặc dù giá cổ phiếu đang giảm. Tuy nhiên, câu hỏi đặt ra là nguyên nhân nào dẫn đến dòng vốn nước ngoài dẫn dắt sự thay đổi giá chứng khoán? Có lẽ hành vi bầy đàn (Herding behavior) của nhà đầu tư nước ngoài là lời giải thích phù hợp cho chiều hướng tác động ngược lại này. (Park và Sabourian, 2011) hành vi bầy đàn là khi nhà đầu tư chuyển từ động thái mua sang bán chứng khoán và ngược lại theo đám đông. Những nhà đầu tư thực hiện hành vi bầy đàn sẽ làm trái với thông tin riêng của họ và đưa ra quyết định đầu tư dựa trên quyết định đầu tư của các nhà đầu tư khác.