Luận văn thạc sĩ ueh tác động của hạn chế tài chính đến độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư bằng chứng thực nghiệm tại các doanh nghiệp việt nam

Nghiên cứu tác động của hạn chế tài chính đến độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư tại doanh nghiệp Việt Nam, cung cấp bằng chứng thực nghiệm.

• Tác giả: Nguyễn Hoàng Phương
• Người hướng dẫn: PGS. Lê Thị Lanh
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
• Đề tài: Tác Động Của Hạn Chế Tài Chính Đến Độ Nhạy Cảm Dòng Tiền Đầu Tư: Bằng Chứng Thực Nghiệm Tại Các Doanh Nghiệp Việt Nam
• Loại tài liệu: luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2016
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: Đặt vấn đề nghiên cứu
• 1.1. Đặt vấn đề nghiên cứu
• 1.2. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
• 1.3. Đối tượng nghiên cứu
• 1.4. Phương pháp nghiên cứu
• 1.5. Bố cục luận văn
• 2. CHƯƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY
• 2.1. Hạn chế tài chính
• 2.2. Đầu tư và dòng tiền
• 2.3. Tổng quan các nghiên cứu trước đây
• 2.3.1. Công ty ít hạn chế tài chính, độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư thấp
• 2.3.2. Công ty ít hạn chế tài chính, độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư cao
• 2.3.3. Mối quan hệ giữa dòng tiền đầu tư và hạn chế tài chính không rõ ràng
• 3. CHƯƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Mô tả biến và dữ liệu
• 3.2. Mô hình nghiên cứu
• 3.2.1. Mô hình định lượng
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
• 4.1. Thống kê mô tả
• 4.2. Phân tích hồi quy
• 4.2.1. Kết quả hồi quy theo mô hình Q
• 4.2.2. Kết quả hồi quy mô hình Q theo từng năm
• 4.2.3. Kết quả hồi quy theo mô hình Euler
• 4.2.4. Kết quả hồi quy trung bình năm theo mô hình Q và Euler
• 4.2.5. Kết quả hồi quy theo Q
• 4.2.6. Kết quả hồi quy mẫu phụ theo quy mô
• 4.2.7. Kết quả hồi quy mẫu phụ theo thời gian hoạt động và đòn cân nợ
• 4.2.8. Kết quả hồi quy mẫu phụ theo cơ cấu sở hữu
• 5. KẾT LUẬN VÀ HÀM Ý – KHUYẾN NGHỊ
• TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tóm tắt

I. Tổng quan về tác động của hạn chế tài chính đến dòng tiền đầu tư

Hạn chế tài chính là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến khả năng đầu tư của các doanh nghiệp tại Việt Nam. Nghiên cứu cho thấy rằng các doanh nghiệp có hạn chế tài chính thường gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn bên ngoài, dẫn đến việc giảm khả năng đầu tư. Điều này đặc biệt đúng trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam, nơi mà các doanh nghiệp thường phải đối mặt với nhiều thách thức trong việc huy động vốn. Hạn chế tài chính không chỉ ảnh hưởng đến dòng tiền đầu tư mà còn tác động đến sự phát triển bền vững của doanh nghiệp.

1.1. Định nghĩa hạn chế tài chính và dòng tiền đầu tư

Hạn chế tài chính được định nghĩa là tình trạng mà doanh nghiệp không thể tiếp cận nguồn vốn bên ngoài với chi phí hợp lý. Dòng tiền đầu tư là lượng tiền mà doanh nghiệp sử dụng để thực hiện các khoản đầu tư nhằm mở rộng hoạt động kinh doanh. Sự kết hợp giữa hai yếu tố này tạo ra một bức tranh rõ nét về khả năng đầu tư của doanh nghiệp.

1.2. Tình hình tài chính của doanh nghiệp Việt Nam hiện nay

Nhiều doanh nghiệp Việt Nam vẫn đang gặp khó khăn trong việc huy động vốn do các yếu tố như chi phí vay cao, thiếu tài sản thế chấp và sự không ổn định của thị trường tài chính. Điều này dẫn đến việc các doanh nghiệp phải phụ thuộc vào nguồn vốn nội bộ, làm giảm khả năng đầu tư và phát triển.

II. Vấn đề và thách thức từ hạn chế tài chính đối với doanh nghiệp Việt Nam

Hạn chế tài chính tạo ra nhiều thách thức cho doanh nghiệp, đặc biệt là trong việc duy trì và mở rộng hoạt động đầu tư. Các doanh nghiệp thường phải đối mặt với rủi ro tài chính cao hơn, dẫn đến việc giảm khả năng cạnh tranh trên thị trường. Hơn nữa, sự thiếu hụt nguồn vốn có thể dẫn đến việc cắt giảm chi tiêu cho nghiên cứu và phát triển, ảnh hưởng đến sự đổi mới và sáng tạo.

2.1. Rủi ro tài chính và ảnh hưởng đến đầu tư

Rủi ro tài chính gia tăng khi doanh nghiệp không thể tiếp cận nguồn vốn cần thiết. Điều này có thể dẫn đến việc doanh nghiệp không thể thực hiện các dự án đầu tư quan trọng, từ đó ảnh hưởng đến sự phát triển lâu dài.

2.2. Tác động đến khả năng cạnh tranh của doanh nghiệp

Khi doanh nghiệp không thể đầu tư vào công nghệ mới hoặc mở rộng quy mô sản xuất, khả năng cạnh tranh của họ trên thị trường sẽ bị ảnh hưởng. Điều này có thể dẫn đến việc mất thị phần và giảm doanh thu.

III. Phương pháp giải quyết hạn chế tài chính cho doanh nghiệp

Để giảm thiểu tác động của hạn chế tài chính, doanh nghiệp cần áp dụng các chiến lược quản lý tài chính hiệu quả. Việc tối ưu hóa dòng tiền, cải thiện khả năng tiếp cận nguồn vốn và tăng cường quản lý rủi ro là những giải pháp quan trọng. Ngoài ra, việc xây dựng mối quan hệ tốt với các tổ chức tài chính cũng có thể giúp doanh nghiệp dễ dàng hơn trong việc huy động vốn.

3.1. Tối ưu hóa dòng tiền trong doanh nghiệp

Doanh nghiệp cần thực hiện các biện pháp để tối ưu hóa dòng tiền, bao gồm việc quản lý chi phí, tăng cường thu hồi nợ và cải thiện quy trình thanh toán. Điều này sẽ giúp doanh nghiệp có thêm nguồn lực để đầu tư.

3.2. Tăng cường quan hệ với các tổ chức tài chính

Xây dựng mối quan hệ tốt với ngân hàng và các tổ chức tài chính có thể giúp doanh nghiệp dễ dàng hơn trong việc tiếp cận nguồn vốn. Việc này không chỉ giúp doanh nghiệp có thêm nguồn lực mà còn tạo ra cơ hội hợp tác trong tương lai.

IV. Ứng dụng thực tiễn và kết quả nghiên cứu tại doanh nghiệp Việt Nam

Nghiên cứu cho thấy rằng các doanh nghiệp Việt Nam có thể cải thiện tình hình tài chính của mình thông qua việc áp dụng các chiến lược quản lý tài chính hiệu quả. Các doanh nghiệp đã thực hiện các biện pháp như tối ưu hóa dòng tiền và tăng cường quan hệ với các tổ chức tài chính đã ghi nhận sự cải thiện đáng kể trong khả năng đầu tư và phát triển.

4.1. Các doanh nghiệp thành công trong việc vượt qua hạn chế tài chính

Một số doanh nghiệp tại Việt Nam đã thành công trong việc vượt qua hạn chế tài chính bằng cách áp dụng các chiến lược quản lý tài chính hiệu quả. Họ đã ghi nhận sự tăng trưởng trong doanh thu và lợi nhuận nhờ vào việc đầu tư vào công nghệ mới và mở rộng quy mô sản xuất.

4.2. Bài học từ các nghiên cứu thực tiễn

Các nghiên cứu thực tiễn cho thấy rằng việc áp dụng các biện pháp quản lý tài chính hiệu quả không chỉ giúp doanh nghiệp vượt qua hạn chế tài chính mà còn tạo ra cơ hội phát triển bền vững trong tương lai.

V. Kết luận và triển vọng tương lai cho doanh nghiệp Việt Nam

Hạn chế tài chính vẫn là một thách thức lớn đối với các doanh nghiệp Việt Nam. Tuy nhiên, với việc áp dụng các chiến lược quản lý tài chính hiệu quả, doanh nghiệp có thể cải thiện tình hình tài chính của mình và tăng cường khả năng đầu tư. Triển vọng tương lai cho các doanh nghiệp Việt Nam là khả thi nếu họ có thể vượt qua những rào cản tài chính hiện tại.

5.1. Tương lai của doanh nghiệp Việt Nam trong bối cảnh hạn chế tài chính

Doanh nghiệp Việt Nam cần tiếp tục cải thiện khả năng tiếp cận nguồn vốn và tối ưu hóa dòng tiền để có thể phát triển bền vững trong tương lai. Việc này sẽ giúp họ không chỉ tồn tại mà còn phát triển mạnh mẽ trong môi trường cạnh tranh.

5.2. Khuyến nghị cho các doanh nghiệp trong việc vượt qua hạn chế tài chính

Các doanh nghiệp nên chú trọng đến việc xây dựng mối quan hệ tốt với các tổ chức tài chính, đồng thời áp dụng các biện pháp quản lý tài chính hiệu quả để giảm thiểu tác động của hạn chế tài chính. Điều này sẽ giúp họ có thêm nguồn lực để đầu tư và phát triển.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Trong bối cảnh nền kinh tế Việt Nam phát triển nhanh chóng từ năm 2010 đến 2014, việc tiếp cận nguồn vốn và quản lý tài chính doanh nghiệp trở thành vấn đề trọng yếu. Theo ước tính, các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn này có quy mô tổng tài sản trung bình khoảng 1.600 tỷ đồng, với sự đa dạng về ngành nghề và cơ cấu sở hữu. Vấn đề nghiên cứu tập trung vào tác động của hạn chế tài chính đến độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư, đặc biệt so sánh giữa các công ty liên kết với tập đoàn kinh tế và các công ty độc lập. Mục tiêu chính là kiểm tra xem liệu các công ty có hạn chế tài chính khác nhau có biểu hiện độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư khác biệt hay không, đồng thời phân tích ảnh hưởng của các đặc điểm như quy mô, thời gian hoạt động, đòn bẩy tài chính và cơ cấu sở hữu. Phạm vi nghiên cứu bao gồm 195 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam trong 5 năm từ 2010 đến 2014, loại trừ các tổ chức tài chính để đảm bảo tính đồng nhất trong phân tích. Ý nghĩa nghiên cứu thể hiện qua việc cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho các nhà quản lý và nhà đầu tư về mối quan hệ giữa hạn chế tài chính và quyết định đầu tư, từ đó góp phần hoàn thiện chính sách tài chính doanh nghiệp và phát triển thị trường vốn trong nước.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu dựa trên hai lý thuyết tài chính doanh nghiệp chủ đạo: lý thuyết hạn chế tài chính và lý thuyết đầu tư dựa trên chỉ số Q của Tobin. Lý thuyết hạn chế tài chính nhấn mạnh khoảng cách chi phí vốn nội bộ và vốn bên ngoài, trong đó các công ty gặp hạn chế tài chính thường phụ thuộc nhiều vào dòng tiền nội bộ để tài trợ đầu tư. Chỉ số KZ được sử dụng để đo lường mức độ hạn chế tài chính, với giá trị KZ càng lớn biểu thị hạn chế tài chính càng cao. Lý thuyết đầu tư Q của Tobin giải thích quyết định đầu tư dựa trên tỷ lệ giữa giá trị thị trường và chi phí thay thế tài sản, trong đó Q lớn hơn 1 thúc đẩy đầu tư. Ngoài ra, mô hình phương trình Euler được áp dụng để phân tích mối quan hệ đầu tư qua các thời kỳ mà không cần dự báo giá trị tương lai. Các khái niệm chính bao gồm: độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư, hạn chế tài chính, chỉ số KZ, chỉ số Q của Tobin, và cơ cấu sở hữu doanh nghiệp.

Phương pháp nghiên cứu

Nguồn dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính và thông tin sở hữu của 195 công ty phi tài chính niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010-2014, với tổng cộng 975 quan sát theo năm. Mẫu gồm 89 công ty liên kết với tập đoàn và 106 công ty độc lập. Các biến chính bao gồm đầu tư tài sản cố định (I), vốn cổ phần (K), dòng tiền (CF), tổng tài sản (TA), tổng doanh thu (TS), tổng nợ (D), tuổi doanh nghiệp (AGE), và tỷ lệ sở hữu của các nhóm cổ đông (INS, FIN, COR). Phương pháp phân tích sử dụng mô hình hồi quy kinh tế lượng với hai mô hình chính: mô hình Q và mô hình phương trình Euler. Để xử lý vấn đề nội sinh và tự tương quan trong dữ liệu bảng, phương pháp ước lượng bình phương nhỏ nhất hai giai đoạn (2SLS) được áp dụng, sử dụng biến trễ làm biến công cụ. Các biến giả thời gian và ngành được thêm vào để kiểm soát các yếu tố kinh tế vĩ mô và đặc thù ngành. Quy trình nghiên cứu bao gồm thống kê mô tả, phân tích hồi quy tổng thể và hồi quy mẫu phụ theo quy mô, thời gian hoạt động, đòn bẩy và cơ cấu sở hữu.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư cao ở cả công ty liên kết và độc lập: Kết quả hồi quy mô hình Q và Euler cho thấy hệ số dòng tiền (CF) có ý nghĩa thống kê dương, với giá trị trung bình khoảng 0.3 đến 0.7, chứng tỏ dòng tiền nội bộ ảnh hưởng tích cực đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp. Tuy nhiên, không có sự khác biệt đáng kể về độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư giữa các công ty liên kết với tập đoàn và các công ty độc lập.

2. Quy mô và thời gian hoạt động ảnh hưởng đến đầu tư: Các công ty liên kết với tập đoàn có quy mô lớn hơn đáng kể (trung bình tổng tài sản 1.770 tỷ đồng so với 1.520 tỷ đồng) và tổng doanh thu cao hơn (1.880 tỷ đồng so với 1.160 tỷ đồng) so với các công ty độc lập. Thời gian hoạt động trung bình của hai nhóm tương đương khoảng 14 năm. Quy mô lớn giúp các công ty dễ dàng tiếp cận nguồn vốn bên ngoài hơn, giảm bớt hạn chế tài chính.

3. Cơ cấu sở hữu khác biệt rõ rệt: Các công ty liên kết có tỷ lệ cổ phần do các công ty phi tài chính nắm giữ trung bình 60,63%, cao hơn nhiều so với 22% ở các công ty độc lập. Ngược lại, tỷ lệ sở hữu nội bộ (giám đốc và gia đình) cao hơn ở các công ty độc lập (22,87% so với 6,11%). Điều này phản ánh sự khác biệt trong quản trị và khả năng tiếp cận nguồn lực tài chính.

4. Không tìm thấy bằng chứng về độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư thấp hơn ở các công ty ít hạn chế tài chính: Kết quả trái ngược với giả thuyết truyền thống cho rằng các công ty liên kết với tập đoàn ít hạn chế tài chính sẽ có độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư thấp hơn. Thay vào đó, hệ số tương tác giữa dòng tiền và biến giả tập đoàn có xu hướng dương và có ý nghĩa thống kê trong mô hình 2SLS, cho thấy các công ty liên kết cũng nhạy cảm với dòng tiền.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân của các phát hiện này có thể do đặc thù thị trường tài chính Việt Nam, nơi mà các công ty liên kết với tập đoàn vẫn phải dựa vào nguồn vốn nội bộ do hạn chế về thị trường vốn bên ngoài chưa phát triển hoàn chỉnh. So sánh với các nghiên cứu quốc tế, kết quả tương tự được ghi nhận ở một số thị trường mới nổi, trong khi các thị trường phát triển như Nhật Bản hay Mỹ lại cho thấy sự khác biệt rõ ràng hơn về độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư giữa các nhóm công ty. Việc sử dụng phương pháp 2SLS giúp kiểm soát nội sinh và tăng độ tin cậy của kết quả. Dữ liệu có thể được trình bày qua biểu đồ so sánh hệ số hồi quy dòng tiền giữa các nhóm công ty và bảng thống kê mô tả chi tiết các biến số chính. Ý nghĩa của nghiên cứu là cảnh báo các nhà nghiên cứu không nên xem độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư như một thước đo duy nhất của hạn chế tài chính trong bối cảnh Việt Nam.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường phát triển thị trường vốn bên ngoài: Các cơ quan quản lý cần thúc đẩy hoàn thiện khung pháp lý và cơ chế vận hành thị trường vốn để giảm bớt sự phụ thuộc của doanh nghiệp vào nguồn vốn nội bộ, từ đó giảm hạn chế tài chính và nâng cao hiệu quả đầu tư.

2. Khuyến khích minh bạch và cải thiện quản trị doanh nghiệp: Đặc biệt với các công ty liên kết tập đoàn, việc nâng cao tính minh bạch trong báo cáo tài chính và quản trị sẽ giúp tăng cường niềm tin của nhà đầu tư và tạo điều kiện tiếp cận vốn dễ dàng hơn.

3. Hỗ trợ doanh nghiệp nhỏ và vừa tiếp cận vốn: Chính sách tín dụng ưu đãi, các quỹ hỗ trợ phát triển doanh nghiệp nhỏ và vừa cần được mở rộng nhằm giảm chi phí huy động vốn và hạn chế tài chính cho nhóm doanh nghiệp này.

4. Xây dựng hệ thống thông tin tài chính và đánh giá tín dụng hiệu quả: Việc phát triển hệ thống thông tin tín dụng minh bạch và chính xác sẽ giúp các tổ chức tài chính đánh giá rủi ro tốt hơn, từ đó tạo điều kiện thuận lợi cho doanh nghiệp tiếp cận nguồn vốn bên ngoài.

Các giải pháp trên nên được thực hiện trong vòng 3-5 năm tới, với sự phối hợp giữa Bộ Tài chính, Ngân hàng Nhà nước, các sở giao dịch chứng khoán và các tổ chức tài chính. Chủ thể thực hiện bao gồm các cơ quan quản lý nhà nước, doanh nghiệp và các tổ chức tài chính.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Nhà quản lý doanh nghiệp: Giúp hiểu rõ hơn về tác động của hạn chế tài chính đến quyết định đầu tư, từ đó xây dựng chiến lược tài chính phù hợp nhằm tối ưu hóa nguồn vốn.

2. Nhà hoạch định chính sách: Cung cấp cơ sở khoa học để thiết kế các chính sách phát triển thị trường vốn và hỗ trợ doanh nghiệp tiếp cận vốn hiệu quả hơn.

3. Nhà đầu tư và phân tích tài chính: Hỗ trợ đánh giá rủi ro và tiềm năng đầu tư dựa trên đặc điểm tài chính và cơ cấu sở hữu của doanh nghiệp.

4. Giảng viên và sinh viên ngành Tài chính – Ngân hàng: Là tài liệu tham khảo quý giá cho các nghiên cứu sâu về tài chính doanh nghiệp và thị trường vốn tại Việt Nam.

Câu hỏi thường gặp

1. Độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư là gì?
   Đây là mức độ mà quyết định đầu tư của doanh nghiệp phụ thuộc vào dòng tiền nội bộ. Ví dụ, hệ số hồi quy dòng tiền dương và có ý nghĩa cho thấy đầu tư tăng khi dòng tiền tăng.

2. Tại sao các công ty liên kết với tập đoàn không có độ nhạy cảm dòng tiền thấp hơn?
   Do đặc thù thị trường tài chính Việt Nam còn hạn chế, các công ty liên kết vẫn phải dựa nhiều vào nguồn vốn nội bộ, không giống như các tập đoàn ở các nước phát triển.

3. Chỉ số KZ dùng để làm gì?
   KZ là chỉ số đo mức độ hạn chế tài chính của doanh nghiệp, giá trị KZ càng lớn thì doanh nghiệp càng gặp nhiều khó khăn trong tiếp cận vốn bên ngoài.

4. Phương pháp 2SLS có ưu điểm gì?
   2SLS giúp xử lý vấn đề nội sinh trong mô hình hồi quy bằng cách sử dụng biến công cụ, từ đó cho kết quả ước lượng chính xác và tin cậy hơn.

5. Làm thế nào để doanh nghiệp giảm hạn chế tài chính?
   Doanh nghiệp có thể cải thiện quản trị tài chính, tăng tính minh bạch, đa dạng hóa nguồn vốn và tận dụng các chính sách hỗ trợ từ nhà nước để giảm chi phí huy động vốn.

Kết luận

• Độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư cao ở cả công ty liên kết và độc lập, không có sự khác biệt đáng kể giữa hai nhóm.
• Quy mô và cơ cấu sở hữu là những yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến khả năng tiếp cận vốn và quyết định đầu tư.
• Kết quả nghiên cứu phản ánh đặc thù thị trường tài chính Việt Nam, khác biệt với các thị trường phát triển.
• Phương pháp 2SLS được sử dụng hiệu quả để kiểm soát nội sinh và tăng độ tin cậy của kết quả.
• Nghiên cứu đề xuất các giải pháp phát triển thị trường vốn, cải thiện quản trị doanh nghiệp và hỗ trợ doanh nghiệp nhỏ để giảm hạn chế tài chính.

Tiếp theo, các nhà nghiên cứu có thể mở rộng phân tích với dữ liệu cập nhật hơn và mở rộng phạm vi ngành nghề để đánh giá tác động của các chính sách tài chính mới. Các nhà quản lý và doanh nghiệp được khuyến khích áp dụng kết quả nghiên cứu để nâng cao hiệu quả tài chính và đầu tư.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Đặt vấn đề nghiên cứu Nhiều nhà nghiên cứu đã tìm hiểu độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư thay đổi như thế nào với các hạn chế tài chính của các công ty (Hubbard, 1998; Lensink và các cộng sự, 2001). Phân tích mẫu các công ty Hoa Kỳ, Fazzari và các cộng sự (1988, 2000) chứng minh rằng các khoản đầu tư được thực hiện bởi nhiều công ty bị hạn chế tài chính nhạy cảm hơn với nguồn lực nội bộ sẵn có. Họ lý giải rằng trong một thị trường vốn cạnh tranh không hoàn hảo, chi phí cho nguồn vốn nội bộ thấp hơn chi phí cho nguồn vốn huy động từ bên ngoài, trong khi đó những doanh nghiệp hạn chế tài chính khó tiếp cận với nguồn vốn bên ngoài, và chi phí sử dụng nguồn tài trợ bên ngoài trở nên rất mắc, vì thế, đầu tư ở các doanh nghiệp này phụ thuộc khá lớn vào nguồn vốn nội bộ. Các doanh nghiệp có nhiều hạn chế tài chính sẽ cắt giảm cổ tức chi trả để gia tăng nguồn vốn bên trong, nhờ đó có thêm nguồn tài trợ cho đầu tư.

Các nghiên cứu quốc tế cũng cung cấp bằng chứng về các khoản đầu tư của công ty được đánh giá có liên quan lớn đến dòng tiền. Hầu hết các nghiên cứu này chủ yếu tập trung vào các nền kinh tế công nghiệp phát triển như Canada, Pháp, Đức, Nhật Bản, Hà Lan, và Vương quốc Anh (xem ví dụ, Kadapazg, 2006; Cleary et al, 2007). Một vài nghiên cứu cũng phân tích dữ liệu từ một số nền kinh tế mới nổi như Trung Quốc, Chile, Ấn Độ, Indonesia, Mexico, Đài Loan… (Laeven, 2003; Bhaduri, 2005; Shen và Wang, 2005; Ghosh, 2006). Vấn đề tranh cãi nảy sinh khi Kaplan và Zingales (1997, 2000) và Cleary (1999) cho thấy rằng các công ty Mỹ bị hạn chế tài chính ít nhất cũng thể hiện độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư lớn hơn.

Kaplan và Zingales (1997) giải thích các doanh nghiệp tăng đầu tư khi có dòng tiền, thể hiện ở độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư cao và trở nên ít hạn chế tài chính hơn sau khi đầu tư. Ngược lại, những doanh nghiệp gia tăng đầu tư nhưng không có dòng tiền, thể hiện là độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư thấp và sẽ trở nên nhiều hạn chế tài chính sau đó (nếu doanh nghiệp dùng nợ cho nguồn LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 3 vốn đầu tư). Vì thế, độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư cho cái nhìn về cách đầu tư được tài trợ như thế nào. Phát hiện trái ngược này chống lại những người tin vào quan điểm truyền thống.

Những nghiên cứu sau đó cho thấy nguồn gốc của những xung đột trong kết quả này giữa các nhà nghiên cứu là do việc xác định các yếu tố thích hợp để phân biệt các công ty ít bị hạn chế tài chính hơn so với các công ty khác (Moyen, 2004; Cleary et al, 2007). Các tiêu chí được sử dụng để phân loại các công ty có nhiều và ít hạn chế tài chính như tỷ lệ chia cổ tức, vay nợ, khó khăn tài chính, tỷ lệ nợ, quy mô công ty và thời gian hoạt động - không phải không có nhược điểm. Ví dụ, các tiêu chí trên có thể là nội sinh, có nghĩa rằng chúng không được xác định một cách độc lập. Các đặc trưng hạn chế tài chính tự nó có thể đã ảnh hưởng đến các biến công ty cụ thể.

Hơn nữa, các yếu tố phân loại là biến thời gian: xác định một công ty hạn chế tài chính như hiện nay có thể không còn hạn chế trong tương lai. Tiềm năng để giải quyết những tranh cãi này là việc phân tích dữ liệu chéo quốc gia/quốc tế, theo đó nhà nghiên cứu có thể sử dụng các tiêu chí ngoại sinh. Ví dụ, dữ liệu đa quốc gia có thể được sử dụng để phân loại các công ty vào hệ thống tài chính ngân hàng cơ bản và thị trường vốn cơ bản. Hai loại hệ thống tài chính này dự kiến sẽ tạo ra một tác động khác biệt về chi phí/các nguồn vốn nội bộ và nguồn vốn bên ngoài sẵn có, và do đó giảm bớt hạn chế tài chính (Bond et al 2003; Aggarwal và Zong, 2006).

Một đặc tính ngoại sinh để khám phá là nghiên cứu các công ty đa quốc gia. Các hình thức phổ biến nhất của các mạng lưới liên quan tới đấu trường đa quốc gia là tập đoàn kinh tế. Tập đoàn kinh tế là một tập hợp các công ty độc lập được liên kết với nhau bằng các mối quan hệ chính thức và không chính thức. Hầu hết những mối quan hệ này đều tồn tại trong các thị trường mới nổi cũng như ở nhiều nền kinh tế phát triển (Ghemawat và Khanna, 1998).

Các công ty thuộc tập đoàn kinh tế có thể sử dụng lợi ích thị trường vốn nội bộ và nhận được tiếp cận tốt hơn với các nguồn lực tài chính so với các công ty độc lập (Deloof, 1998; Lensink và các cộng sự, 2003). Tính năng này khá hấp dẫn để nghiên cứu các công ty tập LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 4 đoàn và so sánh độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư với những công ty không thuộc các tập đoàn. Bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ của dòng tiền đầu tư được thực hiện bởi Hoshi và các cộng sự (1991), Ferris và các cộng sự (1995) và Kato và các cộng sự (2002), kiểm tra các tập đoàn kinh tế Nhật Bản, và Shin và Park (1999), kiểm tra các tập đoàn kinh tế Hàn Quốc. Điều thú vị được tìm thấy trong những nghiên cứu này cho thấy kết quả hỗn hợp: các công ty tập đoàn Nhật Bản cho thấy độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư thấp hơn trong khi đó không có mối quan hệ dòng tiền đầu tư nào giữa các tập đoàn kinh tế tại Hàn Quốc.

Phát hiện trái ngược nhau này là do đặc điểm độc đáo của các tập đoàn kinh tế của Nhật Bản và Hàn Quốc. Ferris và các cộng sự (1995) kiểm tra khả năng của cơ chế thay thế kiểm soát các xung đột đại diện tại các công ty tập đoàn Nhật Bản (Keiretsu). Kết quả nghiên cứu cho thấy các công ty độc lập tại Nhật Bản có liên quan trực tiếp đến nguy cơ xung đột đại diện. Tuy nhiên, đối với các Keiretsu, tác giả không quan sát thấy mối quan hệ như vậy.

Hơn nữa, không giống như các công ty độc lập, các tập đoàn Keiretsu không liên quan đến các nhu cầu thông tin của các nhà đầu tư. Nhìn chung, bằng chứng chỉ ra rằng các hoạt động sở hữu vốn đối ứng và sự phụ thuộc tài chính phổ biến trong các công ty thành viên Keiretsu nhằm giảm thiểu các xung đột đại diện hiện tại trong các doanh nghiệp và tạo ra những phương pháp hiệu quả hơn đối với kênh thông tin giữa các thành viên. Shin và Park (1999) so sánh độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư tại các Chaebol Hàn Quốc (tập đoàn Hàn Quốc) và các công ty không thuộc Chaebol. Tác giả thấy rằng độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư thấp và không có ý nghĩa thống kê cho các công ty Chaebol nhưng là cao và có ý nghĩa thống kê cho các công ty không thuộc Chaebol.

Mặt khác, đầu tư của công ty Chaebol có liên quan đáng kể đến cơ hội phát triển nhưng các công ty không thuộc Chaebol thì không. Một công ty Chaebol bị ảnh hưởng đáng kể bởi dòng tiền của các công ty khác trong cùng Chaebol mặc dù chúng là những pháp nhân độc lập. Với những phát hiện này, tác giả cho rằng có một thị trường vốn nội bộ trong một LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 5 Chaebol và thị trường vốn nội bộ này làm giảm những khó khăn tài chính của các Chaebol. Tuy nhiên, hoạt động của thị trường vốn nội bộ không cải thiện hiệu quả phân bổ nguồn vốn khan hiếm trong nền kinh tế Hàn Quốc bởi vì Chaebol đầu tư nhiều hơn các công ty không phải Chaebol mặc dù cơ hội tăng trưởng tương đối thấp.

Một lý do khác có thể là thiếu sự kiểm tra tính bền vững với đặc trưng chi tiết thực nghiệm thay thế. Tôi cũng thực hiện kiểm định bổ sung bằng cách kiểm tra các đặc trưng công ty thường được sử dụng trong các nghiên cứu trước như đại diện cho hạn chế tài chính. Một số nghiên cứu (ví dụ như Kadapakkam và các cộng sự, 1998; Beck và các cộng sự, 2006; Cleary, 2006) sử dụng các yếu tố như quy mô, thời gian hoạt động và đòn bẩy trong việc phân loại mức độ của các công ty hạn chế tài chính. Tuy nhiên, tác động của các đặc điểm về độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư ở các công ty liên kết tập đoàn phần lớn vẫn chưa được khám phá.

Mặc dù đã có nhiều bài nghiên cứu về độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư cho cả công ty liên kết với tập đoàn và các công ty độc lập ở các thị trường phát triển như Mỹ, châu Âu, ở các thị trường mới nổi như châu Á, Trung Quốc, Ấn Độ. Nhưng chưa có nhiều nghiên cứu về vấn đề này ở Việt Nam. Vậy đối với nền kinh tế Việt Nam có những nét tương đồng trong đặc trưng kinh tế, điều kiện thị trường tài chính so với các thị trường mới nổi thì những kết quả trên có còn có phù hợp đối với các công ty liên kết ở Việt Nam hay không? Vì vậy, tôi chọn đề tài: “Tác động của hạn chế tài chính đến độ nhạy cảm dòng tiền đầu tư: bằng chứng thực nghiệm tại các doanh nghiệp Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu chính của mình. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu Mục đích của nghiên cứu này là kiểm tra tác động của hạn chế tài chính đến mối quan hệ giữa dòng tiền và đầu tư tại các doanh nghiệp Việt Nam.

Đồng thời, so sánh sự khác biệt giữa độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư giữa các công ty liên kết với tập đoàn và các công ty độc lập. LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 6 Dựa trên những mục đích nghiên cứu chung, bài nghiên cứu đặt ra các câu hỏi cần được giải quyết, cụ thể: (i) Độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư thay đổi như thế nào với các hạn chế tài chính của các công ty ở Việt Nam? (ii) Độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư đối với các công ty liên kết với tập đoàn và các công ty không liên kết như thế nào? Mặt khác, so sánh sự khác biệt giữa độ nhạy cảm của dòng tiền đầu tư giữa các công ty tập đoàn có nợ vay cao và các công ty độc lập có vay nợ cao?