Dự trữ tiền mặt doanh nghiệp: Nghiên cứu thực nghiệm tại các công ty Anh

Tài liệu nghiên cứu Corporate cash holdings an empirical investigation of uk companies, tổng hợp lý thuyết và thực hành, cung cấp kiến thức chuyên sâu về .

• Tác giả: Aydin Ozkan
• Trường học: University Of York, University Of Liverpool
• Chuyên ngành: Economics
• Đề tài: Corporate cash holdings: An empirical investigation of UK companies
• Loại tài liệu: Research Paper
• Năm xuất bản: 1984-1999
• Địa điểm: York, Liverpool

Tóm tắt

I. Dự trữ Tiền Mặt Doanh Nghiệp Anh Tổng Quan Nghiên Cứu Chi Tiết

Nghiên cứu về dự trữ tiền mặt doanh nghiệp đang thu hút sự quan tâm lớn trong giới học thuật và thực tiễn. Việc nắm giữ một lượng tiền mặt phù hợp có thể mang lại nhiều lợi ích, như giảm chi phí tài chính bên ngoài, đối phó với bất ổn và tận dụng cơ hội đầu tư. Tuy nhiên, việc tích lũy quá nhiều tiền mặt cũng có thể dẫn đến các vấn đề về hiệu quả sử dụng vốn và xung đột lợi ích giữa cổ đông và ban quản lý (agency costs). Nghiên cứu này tập trung vào các doanh nghiệp tại Anh, một thị trường có cấu trúc quản trị doanh nghiệp độc đáo so với Mỹ. Các yếu tố như cấu trúc sở hữu, cơ chế giám sát và quy định pháp lý có thể ảnh hưởng đáng kể đến quyết định dự trữ tiền mặt của các doanh nghiệp. Nghiên cứu này phân tích các yếu tố quyết định đến lượng tiền mặt mà các công ty Anh nắm giữ trong giai đoạn 1984-1999. Nghiên cứu của Aydin Ozkan và Neslihan Ozkan (Ozkan & Ozkan, 2004) đã khám phá mối liên hệ giữa quyền sở hữu của ban quản lý (managerial ownership) và dự trữ tiền mặt. Kết quả cho thấy sự khác biệt đáng kể giữa các công ty có người kiểm soát cuối cùng và những công ty có quyền sở hữu phân tán. Bài viết này sẽ đi sâu vào các khía cạnh khác nhau của quản lý tiền mặt doanh nghiệp ở Anh, từ các yếu tố quyết định đến các tác động của nó đối với hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp. Việc hiểu rõ hơn về quyết định tiền mặt doanh nghiệp là vô cùng quan trọng để các nhà quản lý và nhà đầu tư đưa ra các quyết định sáng suốt và tối ưu hóa lợi nhuận. Nghiên cứu xem xét các yếu tố khác như cơ hội tăng trưởng, dòng tiền, tài sản thanh khoản, đòn bẩy và nợ ngân hàng.

1.1. Tầm Quan Trọng của Quản Lý Tiền Mặt Doanh Nghiệp Hiệu Quả

Việc quản lý tiền mặt doanh nghiệp hiệu quả đóng vai trò then chốt trong việc đảm bảo khả năng thanh toán, tận dụng cơ hội đầu tư và duy trì sự ổn định tài chính. Nghiên cứu của Ozkan & Ozkan (2004) nhấn mạnh rằng việc nắm giữ tiền mặt quá mức có thể dẫn đến hiệu quả sử dụng vốn thấp. Ngược lại, việc thiếu tiền mặt có thể hạn chế khả năng đầu tư vào các dự án có lợi nhuận. Quản lý tiền mặt hiệu quả cũng giúp doanh nghiệp giảm thiểu chi phí tài chính và tăng cường khả năng đối phó với các cú sốc kinh tế. Doanh nghiệp cần cân nhắc các yếu tố như chu kỳ kinh doanh, rủi ro hoạt động và cơ hội tăng trưởng để đưa ra các quyết định tối ưu hóa dự trữ tiền mặt.

1.2. Đặc Điểm Riêng Của Thị Trường Doanh Nghiệp Anh so với Thị Trường Mỹ

Thị trường doanh nghiệp Anh có những đặc điểm riêng biệt so với thị trường Mỹ, đặc biệt là về cấu trúc sở hữu và hệ thống quản trị doanh nghiệp. Theo Ozkan & Ozkan (2004), quyền sở hữu của ban quản lý có xu hướng tập trung hơn ở Anh so với Mỹ, điều này có thể ảnh hưởng đến chính sách tiền mặt doanh nghiệp. Ngoài ra, vai trò của các nhà đầu tư tổ chức và các quy định pháp lý cũng có thể khác nhau giữa hai quốc gia, dẫn đến sự khác biệt trong vòng quay tiền mặt doanh nghiệp và các quyết định dự trữ tiền mặt.

II. Thách Thức Quản Lý Dự Trữ Tiền Mặt Doanh Nghiệp Trong Bối Cảnh Brexit

Bối cảnh Brexit đã tạo ra nhiều thách thức và bất ổn cho các doanh nghiệp tại Anh, đặc biệt là trong lĩnh vực quản lý tiền mặt. Sự thay đổi trong các quy định thương mại, thuế và luật pháp có thể ảnh hưởng đến dòng tiền và nhu cầu dự trữ tiền mặt của các doanh nghiệp. Ngoài ra, sự biến động của tỷ giá hối đoái và rủi ro kinh tế vĩ mô cũng có thể tác động đến các quyết định tài chính. Các doanh nghiệp cần phải đánh giá cẩn thận các rủi ro và cơ hội liên quan đến Brexit để đưa ra các quyết định quản lý tiền mặt phù hợp. Ozkan & Ozkan (2004) nhấn mạnh rằng việc theo dõi sát sao các thay đổi trong môi trường kinh doanh là rất quan trọng để đảm bảo sự ổn định tài chính của doanh nghiệp. Các doanh nghiệp cần xem xét các yếu tố như nguồn cung ứng, thị trường tiêu thụ và quy trình sản xuất để điều chỉnh chính sách tiền mặt của mình.

2.1. Ảnh Hưởng của Brexit đến Dòng Tiền và Thanh Khoản Doanh Nghiệp

Brexit có thể ảnh hưởng đến dòng tiền và thanh khoản doanh nghiệp thông qua nhiều kênh khác nhau. Sự gián đoạn trong chuỗi cung ứng, sự thay đổi trong nhu cầu tiêu dùng và sự biến động của tỷ giá hối đoái có thể tác động đến doanh thu và chi phí của các doanh nghiệp. Các doanh nghiệp cần phải có kế hoạch dự phòng để đối phó với các tình huống xấu nhất và duy trì thanh khoản đủ để đáp ứng các nghĩa vụ tài chính của mình.

2.2. Quản Lý Rủi Ro Tỷ Giá Hối Đoái trong Bối Cảnh Brexit

Sự biến động của tỷ giá hối đoái là một trong những rủi ro lớn nhất mà các doanh nghiệp phải đối mặt trong bối cảnh Brexit. Các doanh nghiệp cần phải sử dụng các công cụ phòng ngừa rủi ro tỷ giá hối đoái, như hợp đồng kỳ hạn và quyền chọn, để giảm thiểu tác động tiêu cực của sự biến động tỷ giá. Ngoài ra, các doanh nghiệp cũng cần phải xem xét việc đa dạng hóa các thị trường và nguồn cung ứng của mình để giảm sự phụ thuộc vào một quốc gia hoặc khu vực duy nhất.

2.3. So Sánh Dự Trữ Tiền Mặt Giữa Các Ngành Nghề Tại Anh Trong Bối Cảnh Brexit

Tác động của Brexit đến dự trữ tiền mặt không đồng đều giữa các ngành nghề. Các ngành xuất khẩu và nhập khẩu nhiều khả năng sẽ bị ảnh hưởng nặng nề hơn, dẫn đến nhu cầu dự trữ tiền mặt lớn hơn để đối phó với sự bất ổn. Trong khi đó, các ngành phục vụ thị trường nội địa có thể ít bị ảnh hưởng hơn. Ozkan & Ozkan (2004) lưu ý tầm quan trọng của việc phân tích ngành nghề cụ thể để hiểu rõ hơn về động lực của dự trữ tiền mặt.

III. Các Yếu Tố Chính Ảnh Hưởng Đến Dự Trữ Tiền Mặt Doanh Nghiệp Anh

Nghiên cứu của Ozkan & Ozkan (2004) đã xác định một số yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến dự trữ tiền mặt doanh nghiệp tại Anh, bao gồm: cơ hội tăng trưởng, dòng tiền, tài sản thanh khoản, đòn bẩy, và cấu trúc sở hữu. Các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng cao thường có xu hướng dự trữ tiền mặt nhiều hơn để tài trợ cho các dự án đầu tư trong tương lai. Dòng tiền ổn định cũng giúp các doanh nghiệp tự tin hơn trong việc duy trì một lượng tiền mặt lớn. Ngược lại, các doanh nghiệp có tài sản thanh khoản cao có thể ít cần thiết phải dự trữ tiền mặt nhiều. Ngoài ra, đòn bẩy cao có thể làm tăng rủi ro tài chính và khuyến khích các doanh nghiệp dự trữ tiền mặt nhiều hơn để giảm thiểu rủi ro phá sản. Cấu trúc sở hữu, đặc biệt là quyền sở hữu của ban quản lý, cũng có thể ảnh hưởng đến các quyết định dự trữ tiền mặt.

3.1. Tác Động của Cơ Hội Tăng Trưởng và Dòng Tiền Đến Dự Trữ Tiền Mặt

Các doanh nghiệp có cơ hội tăng trưởng lớn thường có xu hướng dự trữ tiền mặt nhiều hơn để tài trợ cho các dự án đầu tư và mở rộng hoạt động kinh doanh. Dòng tiền ổn định cũng đóng vai trò quan trọng trong việc đảm bảo khả năng tài chính của doanh nghiệp và cho phép họ duy trì một lượng tiền mặt lớn để đối phó với các tình huống bất ngờ.

3.2. Mối Quan Hệ Giữa Tài Sản Thanh Khoản Đòn Bẩy và Dự Trữ Tiền Mặt

Các doanh nghiệp có tài sản thanh khoản cao có thể ít cần thiết phải dự trữ tiền mặt nhiều, vì họ có thể dễ dàng chuyển đổi các tài sản này thành tiền mặt khi cần thiết. Tuy nhiên, các doanh nghiệp có đòn bẩy cao có thể cần phải dự trữ tiền mặt nhiều hơn để giảm thiểu rủi ro tài chính và đảm bảo khả năng trả nợ.

3.3. Ảnh Hưởng của Chính Sách Cổ Tức Đến Quyết Định Dự Trữ Tiền Mặt

Chính sách cổ tức của doanh nghiệp có thể ảnh hưởng đến quyết định dự trữ tiền mặt. Các doanh nghiệp trả cổ tức đều đặn có thể cần dự trữ tiền mặt nhiều hơn để đảm bảo khả năng chi trả cổ tức trong tương lai. Ngược lại, các doanh nghiệp không trả cổ tức có thể linh hoạt hơn trong việc sử dụng tiền mặt cho các mục đích khác.

IV. Sở Hữu Quản Lý và Quyết Định Dự Trữ Tiền Mặt ở Doanh Nghiệp Anh

Nghiên cứu của Ozkan & Ozkan (2004) đặc biệt nhấn mạnh vai trò của sở hữu quản lý trong việc ảnh hưởng đến quyết định tiền mặt. Nghiên cứu cho thấy rằng mối quan hệ giữa sở hữu quản lý và dự trữ tiền mặt có thể không tuyến tính. Khi tỷ lệ sở hữu của ban quản lý tăng lên, họ có thể có động lực mạnh mẽ hơn để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, dẫn đến việc dự trữ tiền mặt hợp lý. Tuy nhiên, khi tỷ lệ sở hữu của ban quản lý quá cao, họ có thể trở nên tự mãn và sử dụng tiền mặt cho các mục đích cá nhân, làm giảm giá trị doanh nghiệp. Mối quan hệ này có thể khác nhau giữa các doanh nghiệp có người kiểm soát cuối cùng và những doanh nghiệp có quyền sở hữu phân tán.

4.1. Mối Quan Hệ Không Tuyến Tính Giữa Sở Hữu Quản Lý và Dự Trữ Tiền Mặt

Ozkan & Ozkan (2004) chỉ ra rằng mối quan hệ giữa sở hữu quản lý và dự trữ tiền mặt có thể không tuyến tính. Ở mức độ sở hữu thấp, việc tăng sở hữu quản lý có thể dẫn đến việc dự trữ tiền mặt hợp lý hơn. Tuy nhiên, ở mức độ sở hữu cao, việc tăng sở hữu quản lý có thể dẫn đến việc sử dụng tiền mặt không hiệu quả.

4.2. Vai Trò của Người Kiểm Soát Cuối Cùng trong Quyết Định Tiền Mặt

Sự hiện diện của người kiểm soát cuối cùng có thể ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa sở hữu quản lý và dự trữ tiền mặt. Nếu người kiểm soát cuối cùng có lợi ích phù hợp với cổ đông thiểu số, họ có thể giám sát ban quản lý chặt chẽ hơn và đảm bảo rằng tiền mặt được sử dụng hiệu quả. Tuy nhiên, nếu người kiểm soát cuối cùng có lợi ích riêng, họ có thể sử dụng quyền lực của mình để thu lợi cá nhân, ngay cả khi điều đó gây tổn hại cho các cổ đông khác.

4.3. So Sánh Quyết Định Dự Trữ Tiền Mặt Giữa Doanh Nghiệp Gia Đình và Doanh Nghiệp Do Tổ Chức Tài Chính Kiểm Soát

Nghiên cứu cũng xem xét sự khác biệt trong quyết định dự trữ tiền mặt giữa các doanh nghiệp gia đình và các doanh nghiệp do tổ chức tài chính kiểm soát. Doanh nghiệp gia đình có thể có xu hướng dự trữ tiền mặt nhiều hơn để bảo vệ quyền kiểm soát và duy trì sự độc lập. Trong khi đó, các doanh nghiệp do tổ chức tài chính kiểm soát có thể tập trung hơn vào việc tối đa hóa lợi nhuận và sử dụng tiền mặt hiệu quả hơn.

V. Ứng Dụng Thực Tiễn và Kết Quả Nghiên Cứu Về Dự Trữ Tiền Mặt

Nghiên cứu của Ozkan & Ozkan (2004) cung cấp các ứng dụng thực tiễn quan trọng cho các nhà quản lý và nhà đầu tư. Các nhà quản lý có thể sử dụng kết quả nghiên cứu để đưa ra các quyết định dự trữ tiền mặt phù hợp với đặc điểm của doanh nghiệp và môi trường kinh doanh. Các nhà đầu tư có thể sử dụng kết quả nghiên cứu để đánh giá hiệu quả quản lý tiền mặt của các doanh nghiệp và đưa ra các quyết định đầu tư sáng suốt. Nghiên cứu cũng cho thấy rằng việc kiểm soát agency costs và tối ưu hóa dự trữ tiền mặt có thể cải thiện hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp.

5.1. Các Giải Pháp Tối Ưu Hóa Dự Trữ Tiền Mặt Cho Doanh Nghiệp

Để tối ưu hóa dự trữ tiền mặt, các doanh nghiệp cần phải xem xét các yếu tố như chu kỳ kinh doanh, rủi ro hoạt động, cơ hội tăng trưởng và cấu trúc sở hữu. Các doanh nghiệp có thể sử dụng các công cụ dự báo dòng tiền và phân tích rủi ro để đưa ra các quyết định dự trữ tiền mặt chính xác hơn. Ngoài ra, các doanh nghiệp cũng nên xem xét việc đầu tư vào các tài sản có tính thanh khoản cao để có thể dễ dàng chuyển đổi thành tiền mặt khi cần thiết.

5.2. Tác Động Của Dự Trữ Tiền Mặt Đến Hiệu Quả Hoạt Động và Giá Trị Doanh Nghiệp

Dự trữ tiền mặt hợp lý có thể cải thiện hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp bằng cách giảm chi phí tài chính, tăng cường khả năng đầu tư và đối phó với các cú sốc kinh tế. Tuy nhiên, việc dự trữ tiền mặt quá mức có thể làm giảm hiệu quả sử dụng vốn và làm giảm giá trị doanh nghiệp.

5.3. Ảnh Hưởng của Khủng Hoảng Tài Chính Đến Chính Sách Dự Trữ Tiền Mặt

Các cuộc khủng hoảng tài chính có thể ảnh hưởng đáng kể đến chính sách tiền mặt doanh nghiệp. Trong thời kỳ khủng hoảng, các doanh nghiệp có xu hướng dự trữ tiền mặt nhiều hơn để đối phó với sự bất ổn và giảm thiểu rủi ro phá sản. Tuy nhiên, sau khi khủng hoảng qua đi, các doanh nghiệp có thể giảm lượng tiền mặt dự trữ và sử dụng tiền mặt cho các mục đích khác.

VI. Kết Luận và Hướng Nghiên Cứu Tương Lai Về Quản Lý Tiền Mặt

Nghiên cứu về dự trữ tiền mặt doanh nghiệp tại Anh, như nghiên cứu của Ozkan & Ozkan (2004), tiếp tục là một lĩnh vực quan trọng và đầy thách thức. Các yếu tố như Brexit, sự thay đổi trong môi trường kinh doanh và sự phát triển của thị trường tài chính đòi hỏi các nhà nghiên cứu và các nhà quản lý phải liên tục cập nhật kiến thức và điều chỉnh các chiến lược quản lý tiền mặt. Các nghiên cứu trong tương lai có thể tập trung vào việc khám phá các yếu tố mới ảnh hưởng đến dự trữ tiền mặt, đánh giá hiệu quả của các chiến lược quản lý tiền mặt khác nhau và phát triển các mô hình dự báo dòng tiền chính xác hơn.

6.1. Hướng Nghiên Cứu Về Tối Ưu Hóa Mô Hình Dự Trữ Tiền Mặt Trong Tương Lai

Các nghiên cứu trong tương lai có thể tập trung vào việc phát triển các mô hình dự trữ tiền mặt phức tạp hơn, có tính đến các yếu tố như rủi ro tín dụng, rủi ro thanh khoản và các yếu tố vĩ mô. Các nghiên cứu này cũng có thể sử dụng các phương pháp định lượng tiên tiến hơn để đánh giá tác động của các yếu tố khác nhau đến dự trữ tiền mặt.

6.2. Vai Trò của Công Nghệ và Số Hóa Trong Quản Lý Tiền Mặt Doanh Nghiệp

Công nghệ và số hóa đang thay đổi cách các doanh nghiệp quản lý tiền mặt. Các công cụ như trí tuệ nhân tạo và phân tích dữ liệu lớn có thể giúp các doanh nghiệp dự báo dòng tiền chính xác hơn, tự động hóa các quy trình thanh toán và giảm chi phí giao dịch. Các nghiên cứu trong tương lai có thể tập trung vào việc đánh giá tác động của công nghệ và số hóa đến hiệu quả quản lý tiền mặt.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Corporate cash holdings: An empirical investigation of UK companies Aydin Ozkan* University of York, UK Neslihan Ozkan University of Liverpool, UK Abstract This paper investigates the empirical determinants of corporate cash holdings for a sample of UK firms over the period 1984-1999. We present evidence of the significant relation between managerial ownership and cash holdings. The results also suggest that the way in which managerial ownership exerts influence on cash holding decisions differs between firms with ultimate controllers and those that are widely-held. The results reveal that growth options of firms, cash flows, liquid assets, leverage and bank debt are important in determining cash holdings.

In contrast, there is much less evidence that larger firms hold less cash. Our analysis also suggests that unobserved firm heterogeneity and endogeneity are crucial in analysing the cash structure of firms. JEL classification: G3; G32 Keywords: Cash holdings; Ownership structure; Firm heterogeneity; Panel data. Department of Economics and Related Studies, University of York, Heslington, York, YO10 5DD, UK.

E-mail: ao5@york. Introduction Why do firms hold large amounts of cash and cash equivalents? Various explanations have been put forward in an attempt to provide some answers to this question. One major explanation is that cash provides low cost financing for firms. According to this view, raising external finance costs more in the presence asymmetry of information between firms and external investors (Myers and Majluf, 1984); costly agency problems such as underinvestment and asset substitution (Myers, 1977; and Jensen and Meckling, 1976); and adjustment costs and other financial restrictions.

Therefore, managers trying to minimize the costs associated with external financing in imperfect capital markets may find it optimal to maintain sufficient internal financial flexibility. However, there are also potential adverse effects of cash holdings. Central to this view is the argument that agency conflicts existing between shareholders and managers can be most severe when firms have large free cash flows (Jensen, 1986). Managers can pursue their own interests at the expense of shareholders and cash serves the interests of managers more than those of shareholders in this respect.

Recently the investigation of cash holdings of firms has gained a great deal of attention in the empirical literature. An important strand of this literature has focused on the determinants of corporate holdings of cash. 1 For example, Kim et al. (1998) analyse the determinants of cash holdings for a sample of US companies.

They report that firms facing higher costs of external financing and having more volatile earnings and firms with relatively lower returns on assets have significantly larger proportions of liquid assets to total assets. For similar firms, Opler et al. (1999) provide evidence that firms with strong growth opportunities and riskier cash flows, and small firms hold larger amounts of cash. Finally, in a related paper, Pinkowitz and Williamson (2001) examine the cash holdings of firms from the United States, Germany, and Japan.

In addition to finding which are similar to those in Opler et al. (1999) 1 The other important strand of this literature examines the relationship between cash holdings and corporate performance. See, for example, Harford (1999), Mikkelson and Partch (2002), and also Opler et al. 2 they document that the monopoly power of banks in Japan has a significant impact on cash balances of Japanese firms.

The purpose of our paper is to contribute to this literature by examining the empirical determinants of cash holdings for a sample of UK companies over the period 1984-1999. The UK and US are often described as being similar with respect to ownership and control structures of companies. They are also characterised as having similar institutional and legal framework. It is, however, our view that there are distinct features of the corporate governance system in the UK, which may lead to different inferences than those in the US with regard to the cash holding behaviour of firms.

To take an example, to the extent that large cash holdings serve managers’ interests, it is more likely in the UK that cash holdings will increase with managerial shareholdings. This is because, as we will argue, managers in the UK appear to entrench themselves considerably against external market discipline. As a first contribution to this literature, we investigate the role of ownership structure in determining corporate policies on cash holdings. More specifically, we first empirically analyse the nature of the relationship between managerial ownership and cash holdings.

Furthermore, we investigate whether the presence of ultimate controllers in the firm has a significant impact on the amount of cash it holds. In addition, we extend our analysis by addressing the potential interactions between managerial ownership and ultimate controllers. In particular, we examine the extent to which the presence and identity of the controlling shareholder affect the managerial behaviour towards cash holdings. We argue that the presence of a controlling shareholder can affect cash holding decisions of firms.

For instance, if large holdings of cash serve controlling shareholders’ interests one would expect to observe higher cash holdings in firms with controllers. Also, to the extent that the incentive and ability to monitor managers change with the identity of controllers, the relationship between managerial ownership and cash holdings may depend on who the firm’s ultimate controller is. Our second contribution is that, distinct from previous empirical studies, the analysis of this paper explicitly deals with the endogeneity problem in testing the cash holdings hypotheses. We think that the endogeneity issue in this context is important for several 3 reasons.

First, it is highly likely that observable as well as unobservable shocks affecting cash holdings can also affect some of the firm-specific characteristics such as market value of equity. Second, it is possible that observed relations between cash and its potential determinants reflect the effects of cash on the latter rather than vice versa. To control efficiently for the potential endogeneity problem we utilise panel data and the Generalised Method of Moments (GMM) estimation procedure, the combination of which allows us to optimally choose instruments as well as to deal with firm heterogeneity. Our last contribution lies in the dynamic analysis of the cash holding decision.

We incorporate the view that market imperfections such as adjustment costs may prevent firms from adapting to new circumstances. We utilise a partial target-adjustment model that allows for the possibility of delays in response of firms in adjusting their cash holdings. We are not the first to investigate the question whether firms have target cash holdings. Opler et al.

(1999), for example, estimate different target-adjustment models relating the firm’s actual cash holdings to its target cash holdings. Their results provide evidence that firms have target cash levels. Our dynamic analysis is an attempt to complement rather than substitute the analysis of Opler et al. Our model incorporates all the firm-specific factors described in the paper as relevant in determining cash holdings.

More importantly, in estimating the target-adjustment model we also control for unobservable fixed effects as well as time effects. To the extent that these effects are significant in the underlying target cash model and not controlled for, estimated coefficients of the target-adjustment model will be biased. As noted above, the approach adopted in our dynamic analysis also controls for the potential biases that may arise from endogeneity of regressors as well as random measurement errors. Our analysis reveals that ownership structure of firms plays an important role in determining levels of cash UK companies hold.

We find evidence for the non-monotonic relationship between managerial ownership and corporate cash holdings. In addition, the nature of the relationship changes with the presence of ultimate controllers. We also provide evidence of significant dynamic effects in the determination of firms’ cash holdings. Moreover, there is evidence that cash flow and growth opportunities of firms exert a positive 4 influence on cash holdings.

There is significant evidence for the negative impact of liquid assets. The results also suggest that higher cash holdings are associated with lower levels of bank debt and leverage in firms’ capital structure. The paper is organised as follows. In Section 2 we briefly discuss the main features of the ownership and control structures of companies in the UK as distinct from the US.

Section 3 reviews the relevant theory and derives the empirical hypotheses. Section 4 describes the alternative estimation methods used in the paper. Section 5 describes the construction of the data set. Section 6 presents the empirical results and finally Section 7 offers our conclusions.

UK Institutional Features Companies in both the UK and US are often described as being similar with respect to their ownership structures and as characterised as having similar regulatory systems. For example, both the UK and US are often described as “market-oriented” countries with similar capital markets and financial institutions.2 Also, the type of ownership and control structures in both countries are described as “outsider” systems in which ownership is dispersed amongst a large number of outside investors. However, there exist important differences in the corporate governance system and in the patterns of share ownership, which makes the conduct of an analysis of cash holdings of UK companies interesting. The main features of the prevailing corporate governance system in the UK as distinct from those in the US can be summarised as follows.

First, the concentration of institutional stock ownership is higher in the UK than in the US. Nestor and Thompson (2000) report that financial institutions in the UK hold 68 percent of the all shareholdings in 1994 as compared to 46 percent in the US in 1996. Goergen and Renneboog (2001) argue that financial institutions adopt a passive stance towards disciplining firms’ management. This, in turn, 2 The so-called market-oriented countries include Canada, United Kingdom and United States; and the bank oriented countries include France, Germany, Italy and Japan.

See for a detailed discussion, for example, Hoshi et al. 5 coupled with significant shareholdings by directors, further increases in the power of directors and creates its own type of agency problems, i. high managerial discretion. They argue that the passive stance of financial institutions is mainly due to the fact that they are not major players from the agency perspective.

Goergen and Renneboog (2001) report that the average of the largest shareholding owned by financial institutions is only 5.5 percent for their sample of firms in 1992. We also report in Section 5 that 6.5 percent of non-financial firms in the UK is controlled by widely-held financial institutions at the 20 percent ultimate control threshold for a sample of 780 firms. Also, we find that the average value of control rights of the largest controlling financial institution is 20. This compares with the average values of 38.67 percent for those firms that are ultimately controlled by widely-held corporations and families respectively.

Second, managerial discretion is higher in the UK. Franks et al. (2001) report that higher shareholdings by insiders in the UK lead to entrenchment rather than disciplining management. There are several potential reasons for this.

For example, they argue that substantial directors shareholdings enable managers to hinder monitoring activities sought by other shareholders such as restructuring the firm’s board. They also argue that in the UK the role of non-executive directors is quite different from that in the US. Non-executive directors have a more advisory role rather than performing a disciplinary function.3 Moreover, they claim that stronger minority investor protection in the UK discourages coalition of shareholders. This, in turn, coupled with less fiduciary obligations on directors but stricter rights issue requirements strengthen the discretionary managerial power.4 Finally, there is also a divergence of empirical evidence regarding the disciplining role of takeovers.

Franks and Mayer (1996), in contrast to the findings of Martin and McConnell (1991) for the US companies, provide evidence that takeovers do not work as a corporate governance mechanism for disciplining poor managers in the UK. 3 In addition, the board structure of UK companies is also different from that of US companies. Vafeas and Theodorou (1998) find an average of 39 percent non-executive directors on UK boards, representing a majority of executive directors.