CHƯƠNG 1 MÔ HÌNH CAPM VÀ VẬN DỤNG MÔ HÌNH CAPM TRONG ĐO LƯỜNG RỦI RO HỆ THỐNG 1. RỦI RO TRONG ĐẦU TƯ CỔ PHIẾU 1. Khái niệm rủi ro Có nhiều định nghĩa khác nhau về rủi ro. Trong đầu tư tài chính, rủi ro đề cập đến sự không chắc chắn về lợi tức mà nhà đầu tư kỳ vọng nhận được từ việc đầu tư.
Vậy, rủi ro là những điều không chắc chắn của những kết quả trong tương lai hay là những khả năng của kết quả bất lợi. 6] Vì hầu hết các nhà đầu tư đều có xu hướng ngại rủi ro (risk-aversion), hàm ý rằng nếu như các yếu tố khác là giống nhau, các nhà đầu tư sẽ lựa chọn đầu tư với sự chắc chắn lớn hơn. Các nhà đầu tư có thể chấp nhận rủi ro cao hơn. Nói cách khác, các nhà đầu tư sẽ không chấp nhận rủi ro trừ khi họ có được sự đền bù (phần bù lợi tức) cho việc chấp nhận đó.
Sự đền bù này phải tương xứng với rủi ro của nhà đầu tư: rủi ro càng lớn, sự đền bù càng cao và ngược lại. Đây chính là sự cân bằng giữa rủi ro và lợi tức. Việc chấp nhận mức rủi ro nào là tùy thuộc vào mỗi nhà đầu tư: một số nhà đầu tư chấp nhận rủi ro cao với kỳ vọng sẽ nhận được một lợi tức cao; nhưng cũng có một số nhà đầu tư khác chỉ muốn chấp nhận rủi ro thấp, và do vậy cũng chỉ với lợi tức kỳ vọng thấp. Chính vì thế, chúng ta thường thấy rằng có một số người chỉ đầu tư vào trái phiếu chính phủ, chứng chỉ tiền gửi, …với mức độ an toàn cao nhưng chỉ mang lại lợi tức thấp.
Trong khi đó một số người khác thì sẵn sàng đầu tư vào cổ phiếu hoặc các chứng khoán phái sinh (quyền chọn, hợp đồng tương lai, …) với kỳ vọng nhận được lợi tức cao. Tuy nhiên, bởi vì rủi cao hơn của các loại chứng khoán này nên không có gì đảm bảo rằng lợi tức này sẽ trở thành hiện thực. Các loại rủi ro cổ phiếu Khái niệm rủi ro của chứng khoán được đề cập trong các phần trên là rủi ro toàn bộ. Lý thuyết đầu tư hiện đại phân chia rủi ro toàn bộ thành hai loại: rủi ro hệ thống (systematic risk) và rủi ro phi hệ thống (nonsystematic risk).
Rủi ro phi hệ thống Rủi ro phi hệ thống (nonsystematic risk): rủi ro xuất phát từ chính công ty phát hành chứng khoán đó, do vậy nó có thể được tránh bằng cách đa dạng hóa danh mục đầu tư. Hay rủi ro phi hệ thống là một phần của rủi ro đầu tư. Loại rủi ro này là kết quả của những biến cố ngẫu nhiên và chỉ ảnh hưởng đến một công ty hay một ngành công nghiệp nào đó. Các yếu tố này có thể là biến động về lực lượng lao động, năng lực quản trị, kiện tụng hay chính sách điều tiết của Chính phủ.
Rủi ro phi hệ thống có thể phân tán được bằng cách nắm giữ một danh mục đầu tư có đủ nhiều loại tài sản rủi ro. Rủi ro hệ thống Rủi ro hệ thống là những sự cố xảy ra trong quá trình vận hành của hệ thống (nền kinh tế) và/hoặc những sự cố xảy ra ngoài hệ thống nhưng có tác động đến phần lớn hệ thống. Những rủi ro này gây ảnh hưởng đến giá hầu hết các chứng khoán và không thể đa dạng hóa được. Đến đây, chúng ta có thể định nghĩa rủi ro hệ thống như sau: rủi ro hệ thống là phần rủi ro còn lại của danh mục thị trường không thể đa dạng hóa.
Rủi ro toàn bộ = Rủi ro hệ thống + Rủi ro phi hệ thống Luan van 11 Độ lệch chuẩn ( Rủi ro phi hệ thống (rủi ro thuộc về công ty) Rủi ro toàn bộ) Rủi ro hệ thống Số loại chứng khoán (n) Trong đó: : Độ lệch chuẩn của tỷ suất lợi tức trên danh mục đầu tư Hình 1.1 Minh họa rủi ro hệ thống và rủi ro phi hệ thống Trong phần trình bày ở trên chúng ta chỉ xem xét đa dạng hóa một cách đơn giản bằng cách chọn ngẫu nhiên các chứng khoán để đưa vào danh mục đầu tư mà không quan tâm đến các đặc điểm của chứng khoán cũng như tỷ trọng của mỗi chứng khoán trong danh mục. Trong các nội dung sau, chúng ta sẽ nghiên cứu việc đa dạng hóa một cách hiệu quả, theo đó danh mục đầu tư sẽ được xây dựng để có rủi ro thấp nhất tương xứng với giá trị tỷ suất lợi tức kỳ vọng được xác định trước. Các nhân tố rủi ro hệ thống Các nhân tố rủi ro hệ thống bao gồm: Sự biến động ngoài dự kiến của lạm phát, lãi suất: Nhiều nhà đầu tư đã nhầm tưởng rằng lạm phát và lãi suất kỳ vọng có thể tạo ra sự biến động của giá chứng khoán trên diện rộng. Tuy nhiên, Chen, Roll và Ross (1986) đã Luan van 12 chứng minh bằng nghiên cứu thực nghiệm rằng lạm phát ngoài kỳ vọng ít có tác động đến tỷ suất lợi tức của chứng khoán.
Sự thay đổi chính sách tiền tệ của Chính phủ: Cũng tương tự như các nhân tố lãi suất, lạm phát, chính sách tiền tệ ổn định không tạo ra sự biến động mạnh về giá của chứng khoán. Và ngược lại, sự thay đổi trong chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước tạo tác động mạnh trên toàn thị trường và ảnh hưởng đến giá hầu hết các chứng khoán. Tăng trưởng kinh tế: Chu kỳ tăng trưởng kinh tế cũng là một trong những nhân tố rủi ro hệ thống. Thực nghiệm đã chứng minh chu kỳ kinh tế có mối tương quan mạnh đến giá chứng khoán.
Trong giai đoạn tăng trưởng kinh tế mạnh, giá chứng khoán có xu hướng tăng lên và ngược lại, khi nền kinh tế chuyển sang giai đoạn suy thoái, giá chứng khoán có xu hướng giảm. Dấu hiệu của khủng hoảng kinh tế và khủng hoảng tài chính: Dấu hiệu của khủng hoảng kinh tế và khủng hoảng tài chính là nhân tố tác động mạnh mẽ đến thị trường chứng khoán theo chiều hướng tiêu cực. Giá chứng khoán của hầu hết các mã chứng khoán giảm mạnh và có thể giảm liên tục trong một khoản thời gian. Khủng hoảng kinh tế và khủng hoảng tài chính thường được thể hiện thông qua đồng thời các dấu hiệu tỷ giá hối đoái tăng, lạm phát cao, thâm hụt cán cân thanh toán quốc tế nghiêm trọng.
Khi những dấu hiệu này diễn ra đồng thời, người dân mất lòng tin vào hệ thống tài chính và rút vốn ra khỏi thị trường chứng khoán nói riêng và thị trường tài chính nói chung. Biến động chính trị và kinh tế khu vực: Đối với những nền kinh tế mở, sự biến động mạnh của chính trị và kinh tế khu vực có thể tạo ra sự biến động giá chứng khoán trên diện rộng. Tuy nhiên, đối với những thị trường chứng khoán mới hoặc những quốc gia có thương mại quốc tế kém phát triển, hoặc áp dụng chính sách khống chế tỷ lệ chứng khoán bán cho nhà đầu tư nước Luan van 13 ngoài, tác động của những biến động chính trị và kinh tế khu vực đến thị trường chứng khoán là không đáng kể. Biến động chính trị trong nước: Có thể nói biến động chính trị trong nước có tác động đến giá chứng khoán của hầu hết các chứng khoán và những tác động này có thể mạnh mẽ hơn các biến động về kinh tế.
Các tác động này có thể theo chiều hướng tích cực và tiêu cực, tùy thuộc vào sự biến động chính trị. Thiên tai trên diện rộng làm đình trệ hoạt động của hệ thống trong dài ngày: Thiên tai trên diện rộng là một nhân tố rủi ro nằm ngoài sự vận hành của hệ thống kinh tế, trong đó có thị trường chứng khoán. Điều này có thể tạo ra sự giảm giá chứng khoán trên diện rộng và kéo dài. Đo lường lợi tức và rủi ro Quá trình đầu tư đòi hỏi nhà đầu tư phải ước lượng và đánh giá cân bằng rủi ro - lợi tức kỳ vọng của các chứng khoán.
Do vậy, việc hiểu cách thức đo lường lợi tức và rủi ro trong đầu tư là một yêu cầu quan trọng. Đo lường lợi tức của một chứng khoán Lợi tức của một chứng khoán Lợi tức là tổng cộng thu được từ việc đầu tư vào một chứng khoán bao gồm hai phần: 1- Các dòng thu nhập từ các chứng khoán đó (ví dụ: cổ tức của một cổ phiếu hoặc lãi nhận được từ các chứng khoán nợ), và 2- Lợi tức do sự thay đổi trong giá cả của bản thân chứng khoán (có thể (-) hoặc (+)). Thông thường, các nhà đầu tư sử dụng chỉ tiêu tỷ suất lợi tức để đánh giá một chứng khoán. Tỷ suất lợi tức được xác định bằng với lợi tức tổng cộng nhận được chia cho giá mua chứng khoán ban đầu (tỷ suất này còn được gọi là tỷ suất lợi tức trong thời gian nắm giữ chứng khoán - HPY (Holding Period Yield).1) P0 Luan van 14 Trong đó: - D: Dòng thu nhập từ chứng khoán.
- P1: Giá bán chứng khoán vào cuối thời gian nắm giữ - P0: Giá mua chứng khoán ban đầu Việc tính toán HPY theo công thức trên giả định rằng cổ tức được thanh toán vào cuối thời gian nắm giữ chứng khoán. Nếu cổ tức nhận được sớm hơn, công thức tính HPY ở trên chưa tính đến việc tái đầu tư cổ tức trong khoản thời gian kể từ lúc nhận được cổ tức cho đến hết thời hạn đầu tư (tuy nhiên trong các phần phân tích tỷ suất lợi tức này, chúng ta giả định rằng cổ tức đã được tái đầu tư). Để có thể dễ dàng so sánh các chứng khoán khác nhau, với giá cả khác nhau và có thời gian tồn tại khác nhau, tỷ suất lợi tức thường được quy đổi thành tỷ suất phần trăm trên năm. Việc quy đổi được thực hiện như sau: Nếu gọi AHPY (annual HPY) là tỷ suất lợi tức/năm.2) Trong đó: n: thời gian nắm giữ chứng khoán (tính theo năm).
Lợi tức trung bình của một chứng khoán Khi nhà đầu tư nắm giữ một chứng khoán qua nhiều năm, lợi tức mà chứng khoán đó có thể mang lại thường là khác nhau (ví dụ: một vài năm có lợi tức cao, một vài năm có lợi tức thấp). Bên cạnh việc xem xét lợi tức trong một năm cụ thể, nhà đầu tư còn quan tâm đến lợi tức trung bình hàng năm của chứng khoán đó trong toàn bộ thời gian đầu tư. Có hai cách tính tỷ suất lợi tức trung bình hàng năm của chứng khoán: trung bình cộng (Arithmetic Mean - AM) và trung bình nhân (Geometric Mean - GM). n + Trung bình cộng: ∑ AHPY i (1.