MỞ ĐẦU 1. Lý do chọn đề tài Đầu tư tài chính cũng giống như các loại hình đầu tư khác luôn gắn liền với một mức độ rủi ro nhất định, nói cách khác rủi ro là cái giá phải trả để đạt được mức lợi nhuận mong muốn. Trong lý thuyết danh mục, Markowitz lần đầu tiên đã lượng hóa được đại lượng tỷ suất sinh lợi và rủi ro, lý thuyết danh mục đã đặt nền tảng cho các mô hình đầu tư tài chính hiện đại ra đời sau đó góp phần thúc đẩy hoạt động đầu tư tài chính trên thế giới phát triển mạnh mẽ. Từ lúc ra đời cho đến nay, các mô hình định giá tài sản nổi tiếng như: mô hình CAPM, mô hình APT, mô hình Fama French 3 nhân tố đã được vận dụng rộng rãi trên các thị trường chứng khoán thế giới.
Các nhà nghiên cứu đã đưa ra những kết quả thực nghiệm và những tranh luận sôi nổi về hiệu quả sử dụng của các mô hình. Kết quả thực nghiệm trên thế giới cho thấy mô hình ba nhân tố của Fama French tuy bắt nguồn từ thực nghiệm, không có cơ sở lý thuyết vững chắc như mô hình CAPM hay mô hình APT nhưng lại có hiệu quả ứng dụng trong thực tiễn khá cao. Ở Việt Nam, kể từ năm 2006 khi hoạt động đầu tư chứng khoán diễn ra sôi nổi, thị trường chứng khoán đã thu hút rất nhiều nhà đầu tư trong nước và nước ngoài tham gia. Chứng khoán đã trở thành một kênh đầu tư hấp dẫn và quen thuộc đối với mọi người.
Theo số liệu thống kê có khoảng 90% các nhà đầu tư trên thị trường là nhà đầu tư cá nhân. Thực trạng cho thấy, đa số các nhà đầu tư này không có kiến thức về đầu tư chứng khoán, họ chủ yếu đầu tư ngắn hạn theo kiểu lướt sóng để tìm kiếm lợi nhuận. Việc ra quyết định đầu tư hoàn toàn dựa vào cảm tính và chạy theo tâm lý đám đông, chưa chú trọng đến việc ứng dụng các mô hình đầu tư tài chính hiện đại vào hoạt động mua bán chứng khoán. Tuy nhiên, trong tương lai khi thị trường chứng khoán đi vào giai đoạn phát triển ổn định, các nhà đầu tư muốn tồn tại trên thị trường cần phải chuyên nghiệp hơn trong hoạt động mua bán chứng khoán, khi đó hiểu biết về rủi ro và tỷ suất sinh lợi cũng như vận dụng các mô hình đầu tư tài chính hiện đại vào hoạt động đầu tư là một yêu cầu thiết thực.
TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com Ngoài ra, việc lựa chọn mô hình nào cho phù hợp với thị trường chứng khoán Việt Nam với những nét đặc thù riêng biệt của một thị trường mới nổi cũng là một vấn đề cần đặt ra. Xuất phát từ những vấn đề trên, tác giả chọn đề tài “Vận dụng mô hình Fama French 3 nhân tố vào thị trường chứng khoán Việt Nam” để góp phần trong việc ứng dụng các mô hình đầu tư tài chính hiện đại vào thực tiễn nhằm nâng cao hiệu quả của hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Mục tiêu nghiên cứu Thông qua kiểm định mô hình Fama French 3 nhân tố trên thị trường chứng khoán Việt Nam nhằm xác định các mục tiêu sau: Xác định xem nhân tố qui mô và nhân tố giá trị sổ sách trên giá thị trường vốn cổ phần có thực sự ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam không ? Mô hình Fama French 3 nhân tố có hiệu quả hơn mô hình CAPM trong việc giải thích sự biến thiên của tỷ suất sinh lợi chứng khoán không ? Mô hình Fama French với đặc thù riêng có tốt hơn mô hình Fama French quốc tế khi ứng dụng vào mỗi nước ? từ đó xây dựng mô hình Fama French riêng phù hợp với những đặc trưng của thị trường chứng khoán Việt Nam. Vận dụng mô hình Fama French vào hoạt động đầu tư trên thị trường chứng khoán Việt Nam.
Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu là mô hình CAPM và mô hình Fama French dựa trên cơ sở khảo sát các cổ phiếu niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM (HOSE), thời gian khảo sát từ 01/01/2005 đến 30/06/2010. Phương pháp nghiên cứu Nghiên cứu định lượng kết hợp với nghiên cứu định tính và các phương pháp thống kê (phân tích, so sánh …). TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com Sử dụng phương pháp hồi qui OLS chuỗi thời gian để đánh giá tác động của từng nhân tố đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán. Nghiên cứu dùng Excel để xây dựng các danh mục và xác định các biến đầu vào cho mô hình, sau đó sử dụng phần mềm SPSS hồi qui các chuỗi tỷ suất sinh lợi để kiểm định các mô hình.
Ý nghĩa khoa học thực tiễn Hệ thống hóa cơ sở lý thuyết các mô hình đầu tư tài chính hiện đại và các nghiên cứu thực nghiệm trên thị trường quốc tế làm cơ sở vận dụng vào thị trường chứng khoán Việt Nam. Đưa ra bằng chứng thực nghiệm của mô hình CAPM và mô hình Fama French trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Xây dựng mô hình riêng phù hợp với điều kiện của thị trường chứng khoán Việt Nam làm cơ sở giúp các nhà đầu tư đánh giá rủi ro, định giá và lựa chọn cổ phiếu phục vụ hoạt động đầu tư … Kết quả nghiên cứu bằng phương pháp định lượng mang tính khách quan và có ý nghĩa khoa học cao. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 1 CHƢƠNG 1 LÝ THUYẾT CÁC MÔ HÌNH ĐẦU TƢ TÀI CHÍNH HIỆN ĐẠI VÀ CHỨNG CỨ THỰC NGHIỆM TRÊN THẾ GIỚI 1.1 Lý thuyết danh mục Lý thuyết danh mục ra đời năm 1952 do Harry Markowitz đề xuất.
Trong lý thuyết này, Markowitz lần đầu tiên đã lượng hóa được rủi ro bằng đại lượng độ lệch chuẩn và đưa ra khái niệm danh mục tài sản với đặc tính quan trọng là khi kết hợp các tài sản riêng lẻ với nhau thì rủi ro (đo lường bằng độ lệch chuẩn) của danh mục sẽ thấp hơn rủi ro của các tài sản do tỷ suất sinh lợi của các tài sản không đồng thời biến động cùng chiều. Lý thuyết danh mục đã xây dựng đường biên hiệu quả là tập hợp các kết hợp tài sản (danh mục) có hiệu quả cao nhất, nhà đầu tư sẽ lựa chọn cho mình một danh mục trên đường biên này dựa vào nguyên tắc đánh đổi giữa rủi ro và tỷ suất sinh lợi. Có thể nói, lý thuyết danh mục đã đặt nền móng cho sự ra đời của các mô hình đầu tư tài chính hiện đại sau này.1 Tỷ suất sinh lợi và rủi ro của một tài sản Rủi ro và tỷ suất sinh lợi là hai khái niệm gắn liền với nhau và quan hệ cùng chiều, tỷ suất sinh lợi càng cao thì rủi ro càng lớn. Tỷ suất sinh lợi (thực tế) của một tài sản được tính bằng công thức sau: Pt – Pt-1 + Dt Ri = Pt-1 Trong đó: Ri là tỷ suất sinh lợi của tài sản i Pt là giá cuối kỳ t của tài sản i Pt-1 là giá đầu kỳ t của tài sản i Dt là thu nhập trong thời kỳ t của tài sản i Tỷ suất sinh lợi mong đợi và rủi ro theo phương pháp xác suất Tỷ suất sinh lợi mong đợi (hay còn gọi là tỷ suất sinh lợi yêu cầu) của tài sản i: n E(Ri) = ∑ pj Rj j=1 TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 2 Trong đó: E(Ri) là tỷ suất sinh lợi mong đợi của tài sản i Rj là tỷ suất sinh lợi của tài sản i trong tình huống j pj là xác suất xảy ra tình huống j Với giả định tỷ suất sinh lợi phân phối chuẩn, phương sai của tỷ suất sinh lợi được xác định bằng công thức sau: n σi = ∑ [Ri – E(Ri)]2 pi 2 i=1 Độ lệch chuẩn - đại lượng đo lường rủi ro tổng thể được xác định bằng công thức: σi = √σi 2 Tỷ suất sinh lợi mong đợi và rủi ro theo phương pháp thực nghiệm Tỷ suất sinh lợi mong đợi của tài sản i: 1 N E(Ri) = N ∑ Rj j=1 Trong đó: N là số mẫu thực nghiệm Phương sai của tỷ suất sinh lợi được xác định bằng công thức sau: 1 N σi = N ∑ [Ri – E(Ri)]2 2 i=1 Độ lệch chuẩn: σi = √σi 2 1.2 Tỷ suất sinh lợi và rủi ro của danh mục Tỷ suất sinh lợi mong đợi của danh mục gồm n tài sản: n E(Rp) = ∑ wi E(Ri) j=1 Trong đó: E(Rp) là tỷ suất sinh lợi mong đợi của danh mục p E(Ri) là tỷ suất sinh lợi mong đợi của tài sản i wi là tỷ trọng vốn đầu tư của tài sản i trong danh mục p TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.com 3 Phương sai của danh mục gồm n tài sản (đo lường rủi ro danh mục) được tính bằng công thức: n n n 2 2 2 σp = ∑ w iσ i + ∑ ∑ wi wj covij i=1 i=1 j=1 Trong đó: σ2p là phương sai của danh mục p wi là tỷ trọng đầu tư vào tài sản i σ2i là phương sai tỷ suất sinh lợi của tài sản i covij là hiệp phương sai giữa tỷ suất sinh lợi của tài sản i và tài sản j trong đó covij = ρij σi σj (ρij là hệ số tương quan của tài sản i và tài sản j) Công thức trên cho thấy phương sai của danh mục không chỉ bao gồm phương sai của từng tài sản riêng lẻ mà còn bao gồm hiệp phương sai của từng cặp tài sản trong danh mục, do đó khi thêm vào danh mục một tài sản thì rủi ro của danh mục phụ thuộc rất nhiều vào hiệp phương sai của tài sản đó với tất cả các tài sản khác trong danh mục.
Đây là điểm nổi bật của lý thuyết danh mục làm cơ sở cho việc xây dựng đường biên hiệu quả, đặt nền móng cho sự ra đời của mô hình CAPM sau đó.3 Đƣờng biên hiệu quả Đường biên hiệu quả là tập hợp các danh mục đầu tư có tỷ suất sinh lợi cao nhất tương ứng với mỗi mức rủi ro cho trước hoặc có rủi ro thấp nhất tương ứng với mỗi mức tỷ suất sinh lợi xác định. Không một danh mục đầu tư nào trên đường biên hiệu quả có ưu thế hơn bất kỳ danh mục đầu tư còn lại trên đường biên hiệu quả, vì danh mục có tỷ suất sinh lợi càng cao thì mức rủi ro gánh chịu càng lớn. TIEU LUAN MOI download : skknchat@gmail.1 Đƣờng biên hiệu quả của Markowitz Hình 1.