CHƯƠNG 1. CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ 1. Chính sách tiền tệ 1. Khái niệm Chính sách tiền tệ là hệ thống các biện pháp, các công cụ do Ngân hàng trung ương thực hiện để điều tiết cung tiền, nhằm thực hiện các mục tiêu của chính sách tiền tệ, thường là hướng tới một lãi suất mong muốn để đạt được những mục đích ổn định và tăng trưởng kinh tế như kiềm chế lạm phát, duy trì ổn định tỷ giá, đạt được toàn dụng lao động.
Kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ Cách mà Ngân hàng trung ương sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ tác động đến mục tiêu hoạt động làm thay đổi cung tiền, qua đó đạt được mục tiêu cuối cùng là kiểm soát lạm phát, tăng trưởng kinh tế và hạn chế thất nghiệp. Các kênh truyền dẫn của chính sách tiền tệ Chính sách tiền tệ được thực hiện thông qua các công cụ và các kênh truyền dẫn của nó, từ đó tác động đến các yếu tố của nền kinh tế như lãi suất, tỷ giá, để thực hiện mục tiêu của NHTW. Ở các nước phát triển, công cụ phổ biến của chính sách tiền tệ thường được sử dụng bắt đầu từ kênh truyền dẫn lãi suất. Một sơ đồ mô tả các cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ từ lãi suất mục tiêu để thay đổi giá cả thị trường.
Những cú sốc kinh tế có ảnh hưởng đến giá cả, nhưng ngân hàng trung ương không thể kiểm soát, bao gồm các thay đổi lớn trong nền kinh tế toàn cầu, vốn ngân hàng, chính sách tài khóa, và giá cả hàng hóa: LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 5 Lãi suất chính thức Lãi suất kỳ vọng Lãi suất thị trường Tiền & tín dụng Giá tài sản Lãi suất ngân hàng Tỷ giá T hối đoái Lương và giá cố định Cung và cầu Giá trong nước Giá nhập khẩu Thay đổi giá (Nguồn: http://thismatter.com/money/banking/european-central-bank-monetary-policy. Sơ đồ kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ NHTW Châu Âu1 Trong lịch sử, ngân hàng trung ương Châu Âu đã sử dụng các mục tiêu trung gian, để đạt được mục tiêu chính sách. Tuy nhiên, đôi khi mối liên kết giữa các công cụ điều hành và các mục tiêu trung gian hoặc các mục tiêu trung gian và mục tiêu cuối cùng là mong manh, với kết quả đôi khi không thể đoán trước. Vì vậy, NHTW Châu Âu hiện nay tập trung vào mục tiêu cuối cùng, đó là ổn định giá cả.
Theo sơ đồ, cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ NHTW Châu Âu bao gồm các bước thay đổi trong chính sách tiền tệ dẫn đến một thay đổi trong nền kinh tế như sau: - Thay đổi lãi suất tái cấp vốn trực tiếp ảnh hưởng đến tỷ lệ lãi suất thị trường tiền tệ. 1 Chính sách tiền tệ của NHTW Châu Âu, đọc tại http://thismaster.com/money LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 - Những kỳ vọng lãi suất và lạm phát trong tương lai, ảnh hưởng trực tiếp đến lãi suất trung và dài hạn. - Những thay đổi quyết định tiết kiệm và đầu tư của cả hộ gia đình và các công ty khi lãi suất tăng cao, với mức tiết kiệm và đầu tư ngày càng tăng trong khi tiêu thụ giảm. Lãi suất cao làm tăng nguy cơ không trả được nợ của người đi vay.
- Lãi suất ảnh hưởng đến giá tài sản, nhất là tài sản được mua bằng tiền vay. - Lãi suất cũng ảnh hưởng đến tổng cầu và tổng cung, ảnh hưởng đến tiền lương và giá cả chung. - Lãi suất thấp làm gia tăng các khoản vay do sự gia tăng giá trị tài sản được sử dụng như tài sản thế chấp, việc thẩm định tự tin hơn cho cả khách hàng vay và người cho vay, vì người cho vay sẵn sàng chấp nhận rủi ro để kiếm được một khoản lợi cao hơn. Kết quả của việc giữ lãi suất thấp quá lâu là một phần gây ra cuộc khủng hoảng tín dụng năm 2008.
Tại những nước có nền tài chính chưa phát triển, công cụ chính sách tiền tệ trực tiếp thường được áp dụng, Việt Nam là một điền hình.2, cơ chế truyền dẫn CSTT bao gồm các bước thay đổi cung tiền cơ bản dẫn đến thay đổi lãi suất, tỷ giá, tín dụng, giá cả tài sản, từ đó tác động đến tổng cầu để đạt được mục tiêu cuối cùng là ổn định giá cả (kiểm soát lạm phát). Tuy nhiên, trong thời gian qua công tác điều hành CSTT nước ta tùy mỗi thời kỳ mà có những mục tiêu khác nhau, thậm chí theo đuổi cùng một lúc nhiều mục tiêu. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail. Sơ đồ kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ NHNN Việt Nam2 1.
Kênh lãi suất Theo Mishkin (2004)3, chính sách tiền tệ mở rộng làm cho mức lãi suất thực (ir) giảm xuống, có nghĩa là chi phí vốn được hạ xuống. Giảm tỷ lệ lãi suất thực khuyến khích các chủ thể trong nền kinh tế chi tiêu và đầu tư nhiều hơn. Sự gia tăng chi tiêu và đầu tư (I) lần lượt dẫn đến sự gia tăng tổng hợp nhu cầu và tăng sản lượng (Y). Quá trình này được minh họa theo sơ đồ sau: M ↑ => ir ↓ => I ↑ => Y ↑ Có hai cách tác động thông qua kênh lãi suất: 1.
Kênh lãi suất tác động đến tiêu dùng và đầu tư Khi khối lượng cung tiền tăng lên làm cho mức lãi suất giảm xuống, khuyến khích các chủ thể trong nền kinh tế chi tiêu đầu tư nhiều hơn, về phía cá nhân hộ gia 2 PGS. Sử Đình Thành, TS. Vũ Thị Minh Hằng (2008), Nhập môn tài chính tiền tệ, NXB đại học Quốc Gia TP HCM, trang 137. Mishkin (2004), The Economics of Money, Banking and Financial Markets, Pearson – Addition Wesley.
LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 8 đình được lợi do chi phí vốn vay để mua hàng giảm xuống, do đó sẽ khuyến khích chi tiêu. Hơn nữa lãi suất tiết kiệm giảm, không khuyến khích gởi tiết kiệm, tiêu dùng hiện tại sẽ tăng. Đối với doanh nghiệp, lãi suất đi vay thấp, khuyến khích đầu tư, mở rộng dự án kinh doanh. Ngoài ra với mức lãi suất thấp cũng làm giảm chi phí lưu giữ vốn lưu động và do đó các khoản đầu tư dưới dạng vốn lưu động tăng lên.
Kênh lãi suất tác động đến thu nhập Khi lãi suất thực giảm xuống người gởi tiền tiết kiệm sẽ bất lợi, nhưng người đi vay thì được lợi dẫn đến sự phân phối lại thu nhập từ người cho vay sang người đi vay, người đi vay sẽ tăng cường vay để phục vụ tiêu dùng, đầu tư vào những dự án tăng thu nhập, trong khi người gởi tiết kiệm chi tiêu bị hạn chế do thu nhập từ tiền lãi giảm. tuy nhiên, sự giảm chi tiêu này thấp hơn nhiều so với nhu cầu đầu tư, tiêu dùng của người đi vay, dẫn đến chi tiêu tăng, GDP tăng. Việc lãi suất có tác động đến chi tiêu, đầu tư là lãi suất thực chứ không phải lãi suất danh nghĩa, khi lãi suất danh nghĩa ở mức 0%, một sự mở rộng cung tiền tệ (M) có thể tăng mức giá dự kiến (Pe) khiến làm phát dự kiến tăng (π), qua đó giảm lãi suất thực (ir↓); ngay cả khi lãi suất danh nghĩa cố định ở 0%, vẫn khuyến khích chỉ tiêu thông qua kênh truyền dẫn bằng lãi suất đã nêu ở trên. Vì vậy, cơ chế này chỉ ra rằng chính sách tiền tệ vẫn có thể có hiệu quả ngay cả khi lãi suất danh nghĩa bị đẩy xuống 0%.
Nhìn chung, hiệu quả của kênh truyền dẫn này phụ thuộc vào mức độ phát triển của thị trường tài chính. Kênh tỷ giá hối đoái Sự biến động của cung tiền sẽ làm thay đổi tỷ giá hối đoái, tỷ giá hối đoái thay đổi có liên quan đến lãi suất, khi lãi suất thực trong nước giảm, tiền gửi bằng nội tệ sẽ kém hấp dẫn hơn so với tiền gửi bằng ngoại tệ, dẫn tới sự sụt giảm giá trị của tiền gửi bằng nội tệ so với tiền gửi bằng ngoại tệ, giá trị của đồng nội tệ thấp hơn làm cho hàng hóa nước đó trở nên rẻ hơn so với hàng hóa nước ngoài và do đó làm tăng LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 9 xuất khẩu ròng và tăng GDP. Sơ đồ hoạt động cơ chế truyền dẫn tiền tệ thông qua tỷ giá hối đoái được minh họa như sau: M ↑ => ir ↓ => E ↓ => NX ↑ => Y ↑ Kênh tỷ giá hối đoái truyền dẫn qua hai kênh cơ bản: 1. Kênh tỷ giá hối đoái tác động đến xuất khẩu thuần: Nền kinh tế càng mở cửa thì cơ chế truyền dẫn tiền tệ qua kênh này càng lớn.
Khi thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng dẫn đến lãi suất đồng nội tệ giảm, kéo theo đồng tiền nội tệ giảm giá so với đồng ngoại tệ. Sự giảm giá đồng nội tệ làm cho hàng hóa trong nước rẻ hơn hàng hóa nước ngoài, xuất khẩu ròng gia tăng, và vì thế gia tăng sản lượng (Y↑). Sơ đồ truyền dẫn như sau: M↑=> E↑=> NX↑=>Y↑ 1. Kênh tỷ giá hối đoái tác động đến bảng cân đối tài sản của các đơn vị: Biến động tỷ giá có thể cải thiện hoặc làm xấu đi tình trạng tài chính của các chủ thể.
Đối với các chủ thể có các khoản vay bằng ngoại tệ, khi thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng sẽ làm giảm giá trị đồng nội tệ, gia tăng gánh nặng nợ vay bằng ngoại tệ, kéo theo là giá trị tài sản thuần giảm (NW↓), dẫn đến vay mượn giảm (L↓), giảm đầu tư (I↓) và giảm sản lượng (Y↓). Có thể tóm lược cơ chế truyền dẫn như sau: M↑=> NW↓=>L↓=>I↓=>Y↓ 1. Kênh giá tài sản Khi lãi suất thị trường thay đổi sẽ ảnh hưởng đến giá trị thị trường của các tài sản tài chính như: cổ phiếu, trái phiếu …và tài sản thực như: bất động sản…do đó sẽ ảnh hưởng đến quyết định đầu tư, chi tiêu của các chủ thể kinh tế. Mối quan hệ giữa lãi suất và giá cả thị trường là quan hệ nghich chiều, khi lãi suất thị trường LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 10 giảm xuống, các chủ thể sẽ chuyển vốn sang các kênh đầu tư tài sản tăng lên, xu hướng đầu tư, tiêu dùng tăng lên sẽ làm tăng GDP, và ngược lại khi lãi suất thị trường tăng sẽ làm giảm GDP.
Một cách tiếp cận khác là xem xét ảnh hưởng của chính sách tiền tệ đến giá cổ phiếu của công ty, thể hiện ở tỷ lệ giữa giá trị thị trường của công ty với giá thay thế tài sản.