Luận văn Thạc sĩ: Ảnh hưởng lý thuyết thời điểm thị trường đến phát hành cổ phần

Luận văn thạc sĩ UEH phân tích ảnh hưởng của lý thuyết thời điểm thị trường đến phát hành cổ phần doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

• Tác giả: Huỳnh Ngọc Nam
• Người hướng dẫn: PGS.TS Trần Thị Thùy Linh
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP.Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
• Đề tài: Ảnh Hưởng Của Lý Thuyết Thời Điểm Thị Trường Đến Phát Hành Cổ Phần Của Các Doanh Nghiệp Trên Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2014
• Địa điểm: TP.Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN ĐỀ TÀI
• 1.1. Giới thiệu
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Đối tượng phạm vi nghiên cứu
• 1.4. Phương pháp nghiên cứu
• 1.5. Điểm mới của đề tài nghiên cứu
• 1.6. Kết cấu của đề tài nghiên cứu
• 2. CHƯƠNG 2: CÁC LÝ THUYẾT NỀN TẢNG VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY
• 2.1. Các lý thuyết nền tảng
• 2.1.1. Lý thuyết Thời điểm thị trường
• 2.1.2. Lý thuyết thông tin bất cân xứng
• 2.1.3. Lý thuyết về phát hành và rủi ro
• 2.2. Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới
• 2.2.1. Phát hành cổ phần ảnh hưởng đến TSSL dài hạn của cổ phiếu
• 2.2.2. Phát hành cổ phần có sự thay đổi trong tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông kiểm soát ảnh hưởng đến TSSL dài hạn của chứng khoán
• 2.2.3. Các nhân tố khác ảnh hưởng đến TSSL dài hạn của chứng khoán
• 2.3. Các nghiên cứu thực nghiệm về lý thuyết thời điểm thị trường tại Việt Nam
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Dữ liệu nghiên cứu
• 3.2. Các biến, giả thiết, mô hình nghiên cứu
• 3.2.1. Các biến phụ thuộc và độc lập trong mô hình nghiên cứu
• 3.2.2. Các giả thiết nghiên cứu
• 3.3. Lựa chọn mô hình nghiên cứu
• 3.4. Phương pháp kiểm định mô hình
• 3.4.1. So sánh kết quả hồi quy bằng 3 phương pháp Pooled OLS, FEM và REM
• 3.4.2. Kiểm định Likelihood Ratio
• 3.4.3. Kiểm định Hausman
• 3.4.4. Kiểm định các giả thiết của phương pháp bình phương nhỏ nhất
• 4. CHƯƠNG 4: NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. Phân tích TSSL các công ty niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam
• 4.2. Thống kê mô tả các biến giải thích và TSSL hàng năm của cổ phiếu
• 4.3. Kết quả kiểm định mô hình
• 4.3.1. So sánh mức độ phù hợp của Phương pháp hồi quy Pooled OLS, FEM và REM
• 4.3.2. Kết quả kiểm định Likelihood Ratio
• 4.3.3. Kết quả kiểm định Hausman
• 4.3.4. Kết quả kiểm định phương sai thay đổi
• 4.3.5. Kết quả kiểm định đa cộng tuyến
• 4.3.6. Kết quả kiểm định tự tương quan của nhiễu
• 4.4. Phân tích kết quả mô hình hồi quy
• 4.4.1. Mô hình hồi quy về phát hành cổ phần và phát hành cổ phần có sự thay đổi trong SCS tác động đến TSSL trong dài hạn của cổ phiếu
• 4.4.2. Mô hình hồi quy về sự thay đổi trong SCS mà không có phát hành cổ phần tác động đến TSSL trong dài hạn của cổ phiếu
• 4.4.3. So sánh sự tác động của lý thuyết thời điểm thị trường đến phát hành cổ phần có sự pha loãng trong SCS và không có phát hành cổ phần mà có sự pha loãng trong SCS từ kết quả hồi quy của mô hình 3 và mô hình 4
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• 5.1. Những hạn chế của luận văn
• 5.2. Hướng phát triển của đề tài
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tóm tắt

I. Tổng quan về lý thuyết thời điểm thị trường và phát hành cổ phần

Lý thuyết thời điểm thị trường (Market Timing Theory) đã trở thành một trong những lý thuyết quan trọng trong lĩnh vực tài chính, đặc biệt là trong việc phát hành cổ phần của các doanh nghiệp. Lý thuyết này cho rằng các công ty có khả năng phát hành cổ phần khi cổ phiếu của họ được định giá cao và mua lại cổ phần hoặc phát hành nợ khi chứng khoán bị định giá thấp. Điều này có thể ảnh hưởng lớn đến quyết định phát hành cổ phần của các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

1.1. Lý thuyết thời điểm thị trường và tác động đến phát hành cổ phần

Lý thuyết thời điểm thị trường được xây dựng bởi Baker và Wurgler (2000) cho thấy rằng các công ty có thể tận dụng thời điểm thị trường để tối ưu hóa lợi nhuận từ việc phát hành cổ phần. Khi cổ phiếu được định giá cao, doanh nghiệp có thể phát hành cổ phần với giá tốt hơn, từ đó gia tăng vốn đầu tư cho các dự án phát triển.

1.2. Tình hình phát hành cổ phần tại thị trường chứng khoán Việt Nam

Thị trường chứng khoán Việt Nam đã chứng kiến sự gia tăng đáng kể trong hoạt động phát hành cổ phần trong những năm gần đây. Các doanh nghiệp niêm yết thường xuyên sử dụng lý thuyết thời điểm thị trường để quyết định thời điểm phát hành cổ phần, nhằm tối đa hóa lợi ích cho cổ đông.

II. Vấn đề và thách thức trong phát hành cổ phần

Mặc dù lý thuyết thời điểm thị trường cung cấp một khung lý thuyết hữu ích, nhưng việc áp dụng lý thuyết này trong thực tế vẫn gặp nhiều thách thức. Các doanh nghiệp phải đối mặt với nhiều yếu tố tác động đến quyết định phát hành cổ phần, bao gồm thông tin bất cân xứng và tâm lý thị trường.

2.1. Thách thức từ thông tin bất cân xứng

Thông tin bất cân xứng giữa nhà quản lý và nhà đầu tư có thể dẫn đến sự giảm giá cổ phiếu khi công ty công bố phát hành cổ phần. Các nhà đầu tư có thể nghi ngờ về động cơ phát hành cổ phần, từ đó ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của họ.

2.2. Tâm lý thị trường và ảnh hưởng đến quyết định phát hành

Tâm lý thị trường có thể ảnh hưởng lớn đến quyết định phát hành cổ phần. Khi thị trường đang trong giai đoạn tăng trưởng, các doanh nghiệp có xu hướng phát hành cổ phần nhiều hơn, trong khi trong giai đoạn suy thoái, họ có thể trì hoãn quyết định này.

III. Phương pháp nghiên cứu ảnh hưởng của lý thuyết thời điểm thị trường

Để kiểm định ảnh hưởng của lý thuyết thời điểm thị trường đến phát hành cổ phần, nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy đa biến với dữ liệu bảng. Mô hình này cho phép phân tích mối quan hệ giữa các biến độc lập và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu.

3.1. Dữ liệu và mẫu nghiên cứu

Mẫu nghiên cứu bao gồm 404 quan sát từ các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn từ tháng 7 năm 2010 đến tháng 6 năm 2014. Dữ liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính và thông tin thị trường.

3.2. Mô hình hồi quy và các biến nghiên cứu

Mô hình hồi quy sử dụng các biến như tỷ suất sinh lợi (TSSL), tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông kiểm soát (SCS), và các yếu tố khác như xu hướng (MOMENTUM) và tỷ số giá sổ sách trên giá thị trường (BM) để phân tích tác động đến phát hành cổ phần.

IV. Kết quả nghiên cứu và ứng dụng thực tiễn

Kết quả nghiên cứu cho thấy lý thuyết thời điểm thị trường có tác động đáng kể đến quyết định phát hành cổ phần của các doanh nghiệp. Các công ty thường phát hành cổ phần khi cổ phiếu được định giá cao, dẫn đến tỷ suất sinh lợi thấp trong dài hạn.

4.1. Phân tích kết quả hồi quy

Kết quả hồi quy cho thấy rằng việc phát hành cổ phần có sự pha loãng trong tỷ lệ sở hữu cổ phần của cổ đông kiểm soát dẫn đến sự giảm TSSL trung bình hàng năm. Điều này cho thấy rằng các nhà đầu tư cần cân nhắc kỹ lưỡng trước khi quyết định đầu tư vào các công ty phát hành cổ phần.

4.2. Ứng dụng lý thuyết thời điểm thị trường trong thực tiễn

Các doanh nghiệp có thể áp dụng lý thuyết thời điểm thị trường để tối ưu hóa chiến lược phát hành cổ phần, từ đó gia tăng giá trị cho cổ đông và cải thiện hiệu quả hoạt động kinh doanh.

V. Kết luận và hướng phát triển tương lai

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng lý thuyết thời điểm thị trường có ảnh hưởng lớn đến quyết định phát hành cổ phần của các doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, vẫn cần nhiều nghiên cứu hơn để hiểu rõ hơn về các yếu tố tác động đến quyết định này.

5.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu

Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng lý thuyết thời điểm thị trường có tác động đáng kể đến phát hành cổ phần, tuy nhiên, các yếu tố như thông tin bất cân xứng và tâm lý thị trường cũng cần được xem xét.

5.2. Hướng nghiên cứu tương lai

Các nghiên cứu trong tương lai có thể tập trung vào việc phân tích sâu hơn về các yếu tố tác động đến quyết định phát hành cổ phần, cũng như áp dụng lý thuyết thời điểm thị trường trong các bối cảnh khác nhau.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Giới thiệu bối cảnh về vấn đề nghiên cứu, lý do chọn đề tài, mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu. Chương 2: Tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm liên quan. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu Chương 4: Nội dung, kết quả của nghiên cứu Chương 5: Kết luận của luận văn và gợi ý hướng nghiên cứu xa hơn LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 6 CHƯƠNG 2: CÁC LÝ THUYẾT NỀN TẢNG VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC ĐÂY 2.1 Các lý thuyết nền tảng: 2.1 Lý thuyết Thời điểm thị trường: Lý thuyết Thời điểm thị trường về TSSL dài hạn của chứng khoán của Baker và Wurgler (2000), các công ty có khả năng phát hành cổ phần khi cổ phiếu của công ty được định giá cao và mua lại cổ phần hoặc phát hành nợ khi chứng khoán của công ty bị định giá thấp. Dự doán chính của lý thuyết thời điểm thị trường là TSSL dài hạn sau phát hành thấp bởi vì các cổ đông bên ngoài không phải ngay lập tức có thể cảm nhận được định giá cao hoặc hành động chống lại nó.

Sau khi phát hành thông tin dần được đưa vào giá hoặc các nhà đầu tư mất dần lạc quan về công ty, định giá quá cao sẽ biến mất và giá chứng khoán sẽ trở về giá trị thực của nó. Lý thuyết thời điểm thị trường dựa trên những giả định: - Các cổ đông kiểm soát có thông tin tốt hơn các nhà đầu tư bên ngoài. - Các nhà đầu tư bên ngoài không nhận thức được bản thân của họ đang bị bất lợi về các cuộc phát hành cổ phần của công ty, phải đối diện với việc kinh doanh chứng khoán từ các cổ đông kiểm soát. Baker và Wurgler (2000) giải thích Lý thuyết Thời điểm thị trường trên cơ sở nghiên cứu định lượng về sự ảnh hưởng của phát hành cổ phần và phát hành nợ đến TSSL thị trường.

Biến chính đại diện cho phát hành cổ phần và phát hành nợ là tổng thay đổi ròng trong phát hành cổ phần và phát hành nợ của các công ty ở thị trường Mỹ, quan sát hàng năm trong giai đoạn từ 1928–1997. Kết quả bài nghiên cứu cho thấy một xu hướng rằng các công ty gia tăng phát hành cổ phần trước giai đoạn tỷ suất sinh lợi của thị trường thấp và gia tăng phát hành nợ trước giai đoạn tỷ suất sinh lợi của thị LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 7 trường cao. Hay nói cách khác, phát hành cổ phần là yếu tố có khả năng dự đoán tốt cho TSSL của thị trường trong tương lai. Trong cuộc khảo sát của Graham và Harvey (2001), giám đốc tài chính thừa nhận cần cố gắng để xác định thời điểm mua lại hay phát hành cổ phiếu của công ty, và hai phần ba những công ty được coi là đã phát hành cổ phiếu phổ thông báo cáo rằng “số tiền mà cổ phiếu bị định giá thấp hoặc định giá cao” là một xem xét quan trọng.

Bằng chứng khảo sát này hỗ trợ các giả định quan trọng trong lý thuyết xác định thời điểm thị trường, đó là các nhà quản lý tin rằng họ có thể xác định thời điểm thị trường.2 Lý thuyết thông tin bất cân xứng Lý thuyết bất cân xứng thông tin được nghiên cứu đầu tiên bởi G. Akerlof phân tích những thị trường hàng hóa tại đó người bán biết nhiều thông tin về chất lượng hàng hóa hơn người mua. Ví dụ điển hình là thị trường ô tô cũ, Akerlof đã dùng từ “Vỏ chanh” để chỉ những chiếc xe cũ có chất lượng kém. Trên thị trường xe cũ những người bán biết nhiều thông tin về chất lượng sản phẩm hơn là những người mua.

Người bán biết đến sự tồn tại của vấn đề thông tin bất đối xứng này và nó kích thích anh ta mạo hiểm bán hàng hóa cũ mất chất lượng với giá như hàng hóa chất lượng còn tốt. Người mua cũng biết đến sự tồn tại của vấn đề thông tin bất đối xứng nên cố gắng để khỏi bị hớ bằng cách chọn mua các hàng hóa cũ giá trung bình với lập luận rằng trong trường hợp bị mắc lừa thì cũng không đến nỗi thiệt hại lắm. Hệ quả là những người có xe cũ chất lượng tốt sẽ không bán được giá cao và sẽ rút khỏi thị trường, dần dần thị trường sẽ chỉ còn lại những chiếc xe có chất lượng kém Bất đối xứng thông tin là khái niệm mô tả các tình huống trong đó những người tham gia tương tác trên thị trường nắm được thông tin khác nhau về giá trị hoặc chất lượng của một tài sản đang được giao dịch trên thị trường đó. Trên thị trường chứng khoán, một số nhà đầu tư nắm được thông tin sẽ thu được lợi nhuận cá biệt cao hơn lợi nhuận thị trường, điều này là do các doanh nghiệp có những nguồn thông tin tốt chưa LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 8 được công bố, giá cổ phiếu của các doanh nghiệp này đang bị định giá thấp hơn giá trị thực.

Tuy nhiên một số nhà đầu tư nắm được thông tin đó và mua vào cổ phiếu với giá rẻ thu được lợi nhuận cá biệt cao hơn lợi nhuận thị trường. Trái ngược với nhà đầu tư có nhiều thông tin, những nhà đầu tư có ít thông tin sẽ mua phải những cổ phiếu có giá thị trường cao hơn giá trị thực nên sẽ phải chịu chi phí cao hơn chi phí thị trường, thu lợi nhuận thấp và có thể thua lỗ. Myers và Majluf (1984) dự đoán một sự suy giảm trong giá cổ phiếu khi công ty công bố phát hành cổ phần. Do nhà quản lý có thông tin nhiều hơn các nhà đầu tư bên ngoài.

Các nhà đầu tư bên ngoài nhận ra điều này và tự bảo vệ mình bằng cách điều chỉnh giảm giá cổ phiếu một cách hợp lý. Giá cổ phiếu được điều chỉnh giảm ngay lập tức khi công ty phát hành cổ phiếu. Điều này làm cho lý thuyết thông tin bất cân xứng không thể giải thích tỷ suất sinh lợi trong dài hạn của chứng khoán. Đó là điểm khác nhau giữa lý thuyết thời điểm thị trường và lý thuyết thông tin bất cân xứng.3 Lý thuyết về phát hành và rủi ro Lý thuyết về phát hành và rủi ro được nghiên cứu bởi Carlson, Fisher và Giammarino (2006).

Khi Công ty đứng trước một cơ hội đầu tư được ví như công ty đang có một quyền chọn đầu tư. Việc phát hành cổ phiếu thể hiện một sự suy giảm trong rủi ro bởi vì nó cho phép công ty chuyển đổi quyền chọn đầu tư thành một tài sản thực. Mà tài sản thực này ít rủi ro hơn quyền chọn đầu tư. Vì vậy việc phát hành cổ phiếu làm cho rủi ro của công ty sụt giảm dẫn đến Tỷ suất sinh lợi giảm.

Giải thích cho lý thuyết về phát hành và rủi ro Carlson, Fisher và Giammarino (2006) thực hiện một nghiên cứu định lượng về TSSL của chứng khoán với mẫu nghiên cứu gồm có 3.000 công ty trên thị trường Mỹ tham gia phát hành cổ phần theo mùa vụ. Tác giả thực hiện phân loại các công ty theo mức độ rủi ro, mà rủi ro này được tạo ra từ việc chuyển đổi quyền chọn đầu tư thành tài sản thực. Bài nghiên cứu cho LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 9 thấy, các công ty có rủi ro thấp thì TSSL trước phát hành và sau phát hành thấp. Ngược lại các công ty có rủi ro cao thì TSSL trước phát hành và sau phát hành cao.2 Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới: 2.1 Phát hành cổ phần ảnh hưởng đến TSSL dài hạn của cổ phiếu.

Loughran và Ritter (1995) cho thấy những công ty phát hành cổ phần ở thị trường Mỹ trong suốt giai đoạn 1970-1990, bao gồm phát hành cổ phần lần đầu ra công chúng (IPO) và phát hành cổ phần theo mùa vụ (SEOs) đều có TSSL trong dài hạn cho nhà đầu tư kém. TSSL hàng năm trung bình trong suốt 5 năm sau khi phát hành của các công ty IPO là 5% và chỉ có 7% đối với các công ty SEOs. Trong khi đó, đầu tư một khoản tiền giống như vậy vào những công ty không phát hành cổ phần, mà những công ty này có cùng đặc điểm với những công ty có phát hành cổ phần sẽ thu được 12% TSSL hàng năm trung bình đối với các công ty IPO và 15% TSSL hàng năm trung bình đối với các công ty SEOs. Bài nghiên cứu đề nghị lời giải thích hợp lý cho hiện tượng này là các công ty tận dụng thời điểm thị trường để phát hành cổ phần khi cổ phiếu của công ty đang được định giá cao.

Dirk Jenter (2004) cho thấy các công ty phát hành cổ phần có tỷ suất sinh lợi sau phát hành từ 10.2%/năm, thấp hơn so với các công ty không có phát hành, chênh lệch TSSL giữa các công ty có phát hành và không có phát hành là 5. Tuy nhiên, bài nghiên cứu vẫn chưa tìm thấy được sự tác động của giao dịch cổ đông nội bộ công ty đến TSSL sau phát hành. Tác giả thực hiện nghiên cứu định lượng về sự tác động của phát hành cổ phần, giao dịch của các cổ đông nội bộ công ty trước phát hành ảnh hưởng đến TSSL của chứng khoán sau phát hành. Với mẫu nghiên cứu bao gồm 10.436 quan sát công ty theo năm có xảy ra sự kiện (phát hành cổ phần, mua lại cổ phần và giao dịch nội bộ trước phát hành) trên thị trường Mỹ trong giai đoạn từ năm 1993 – 2000.

LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 10 Pontiff và Woodgate (2008) nghiên cứu về tác động của Phát hành cổ phần, mua lại cổ phần, bán cổ phần theo mùa vụ và sáp nhập cổ phần lên TSSL của cổ phiếu. Bài nghiên cứu của 2 ông nghiên cứu tại thị trường Mỹ. chia làm 2 giai đoạn nghiên cứu: Giai đoạn 1 (từ tháng 1 năm 1970 đến tháng 12 năm 2003): Với mẫu nghiên cứu là 2.343 quan sát công ty theo tháng. Hai ông đưa ra kết luận rằng tác động của phát hành cổ phần và TSSL của chứng khoán là một tác động âm và có ý nghĩa thống kê hơn so với khả năng dự đoán của biến đại diện cho quy mô, tỷ số giá sổ sách trên giá thị trường và xu hướng.

Giai đoạn 2 (từ tháng 9 năm 1932 đến tháng 12 năm 1969): với mẫu nghiên cứu là 568.449 quan sát công ty theo tháng. Kết quả là không tìm thấy ý nghĩa thống kê về khả năng dự đoán của phát hành cổ phần, mua lại cổ phần, bán cổ phần và sáp nhập cổ phần lên TSSL của cổ phiếu.