Luận văn thạc sĩ đòn bẩy tài chính tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán tphcm

Luận văn: Đòn bẩy tài chính, tăng trưởng và sức mạnh tài chính doanh nghiệp niêm yết tại TP.HCM. Phân tích chuyên sâu, kết quả nghiên cứu hữu ích.

• Tác giả: Phạm Thị Thu
• Người hướng dẫn: PGS. TS Đoàn Thanh Hà
• Trường học: Trường Đại học Kinh tế TP.HCM
• Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
• Đề tài: Đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2016
• Địa điểm: Tp. Hồ Chí Minh

Tóm tắt

I. Luận văn Thạc sĩ Bí quyết đòn bẩy tài chính tăng trưởng

Nghiên cứu về đòn bẩy tài chính tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính là một chủ đề cốt lõi trong tài chính doanh nghiệp hiện đại. Luận văn thạc sĩ của tác giả Phạm Thị Thu (2016) cung cấp một góc nhìn chuyên sâu về vấn đề này trong bối cảnh đặc thù của thị trường chứng khoán Việt Nam. Đề tài tập trung phân tích mối quan hệ tương tác giữa ba yếu tố: đòn bẩy tài chính (FL), tăng trưởng doanh nghiệp (FG) và sức mạnh tài chính (FS). Bối cảnh nghiên cứu là các công ty niêm yết HOSE trong giai đoạn đầy biến động 2008-2014, thời kỳ hậu khủng hoảng tài chính toàn cầu. Việc hiểu rõ mối quan hệ này giúp các nhà quản trị đưa ra các quyết định về cấu trúc vốn tối ưu. Một chính sách tài chính hợp lý không chỉ thúc đẩy tăng trưởng doanh thu và tăng trưởng lợi nhuận mà còn đảm bảo an toàn tài chính cho doanh nghiệp. Nghiên cứu này không chỉ dừng lại ở việc tổng hợp lý thuyết mà còn cung cấp bằng chứng thực nghiệm giá trị thông qua phân tích hồi quy trên dữ liệu bảng (panel data). Các kết quả mang ý nghĩa quan trọng, giúp doanh nghiệp nhận diện được tác động của việc sử dụng nợ đến hiệu quả hoạt động và giá trị công ty. Mục tiêu của bài viết này là phân tích và tối ưu hóa các phát hiện chính từ luận văn, biến những kiến thức học thuật thành nội dung dễ tiếp cận, hữu ích cho các nhà quản trị, nhà đầu tư và sinh viên chuyên ngành.

1.1. Tầm quan trọng của cấu trúc vốn trong doanh nghiệp niêm yết

Quyết định về cấu trúc vốn là một trong những quyết định tài chính quan trọng nhất của doanh nghiệp. Nó xác định tỷ lệ kết hợp giữa nợ vay và vốn chủ sở hữu để tài trợ cho hoạt động. Một cấu trúc vốn tối ưu sẽ giúp giảm thiểu chi phí sử dụng vốn (WACC), từ đó tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Đối với các công ty niêm yết HOSE, quyết định này càng trở nên phức tạp do sự giám sát chặt chẽ từ nhà đầu tư và các quy định của thị trường. Việc sử dụng đòn bẩy tài chính, tức vay nợ, có thể khuếch đại khả năng sinh lời (thể hiện qua chỉ số ROE), nhưng đồng thời cũng làm gia tăng rủi ro tài chính. Nếu không được quản lý cẩn trọng, tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu quá cao có thể dẫn đến chi phí kiệt quệ tài chính, thậm chí là phá sản. Do đó, việc nghiên cứu mối quan hệ giữa đòn bẩy và các yếu tố nội tại như tăng trưởng, sức mạnh tài chính là cần thiết để đưa ra một chính sách tài chính phù hợp.

1.2. Tổng quan mục tiêu nghiên cứu và phương pháp tiếp cận

Luận văn đặt ra ba mục tiêu chính: (1) Xem xét mối quan hệ của đòn bẩy tài chính và các tín hiệu tăng trưởng. (2) Phân tích mối liên hệ giữa đòn bẩy tài chính và sức mạnh tài chính. (3) Đề xuất các gợi ý chính sách về cấu trúc vốn. Để đạt được mục tiêu này, mô hình nghiên cứu được xây dựng dựa trên nền tảng lý thuyết như lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory) và lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory). Phương pháp nghiên cứu định lượng được áp dụng, sử dụng kỹ thuật phân tích hồi quy trên dữ liệu bảng (panel data). Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của 134 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết trên HOSE trong giai đoạn 2008-2014. Việc sử dụng các mô hình kinh tế lượng như FEM, REM và đặc biệt là GMM (Generalized Method of Moments) giúp khắc phục các khuyết tật của mô hình, đảm bảo kết quả nghiên cứu có độ tin cậy cao.

II. Rủi ro tài chính Thách thức khi sử dụng đòn bẩy cao

Việc sử dụng đòn bẩy tài chính như một con dao hai lưỡi. Một mặt, nó có thể gia tăng mạnh mẽ tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) khi doanh nghiệp kinh doanh hiệu quả. Mặt khác, nó mang lại những thách thức và rủi ro tài chính đáng kể, đặc biệt trong một môi trường kinh tế không ổn định. Giai đoạn 2008-2014, các doanh nghiệp tại Việt Nam phải đối mặt với lãi suất cho vay cao và khả năng tiếp cận vốn vay dài hạn bị hạn chế. Điều này đẩy chi phí sử dụng vốn lên cao. Những doanh nghiệp có tỷ lệ nợ trên tổng tài sản lớn phải chịu áp lực trả lãi vay nặng nề, ảnh hưởng trực tiếp đến tăng trưởng lợi nhuận. Thực trạng tại HOSE cho thấy nhiều doanh nghiệp, đặc biệt trong ngành bất động sản và xây dựng, duy trì tỷ lệ nợ rất cao. Khi thị trường gặp khó khăn, doanh thu sụt giảm, các doanh nghiệp này ngay lập tức đối mặt với nguy cơ mất khả năng thanh toán. Việc quản lý đòn bẩy tài chính không chỉ là bài toán tối ưu hóa lợi nhuận mà còn là bài toán sống còn, đòi hỏi sự cân nhắc kỹ lưỡng giữa lợi ích từ tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính tiềm tàng. Do đó, việc duy trì một mức an toàn tài chính là ưu tiên hàng đầu.

2.1. Phân tích thực trạng tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu tại HOSE

Thống kê từ các công ty niêm yết HOSE giai đoạn 2008-2014 cho thấy sự khác biệt lớn về tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu giữa các ngành. Các ngành thâm dụng vốn như xây dựng và bất động sản có tỷ lệ nợ trung bình cao hơn đáng kể so với các ngành khác, có thời điểm lên đến 200%. Trong khi các ngành khác có xu hướng giảm tỷ lệ nợ sau khủng hoảng, ngành bất động sản lại tăng cường sử dụng đòn bẩy tài chính. Điều này phản ánh đặc thù ngành nhưng cũng tiềm ẩn rủi ro hệ thống khi thị trường bất động sản đóng băng. Việc duy trì một tỷ lệ nợ quá cao khiến doanh nghiệp dễ bị tổn thương trước các cú sốc kinh tế vĩ mô. Các chủ nợ và nhà đầu tư thường xem xét chỉ số này như một thước đo quan trọng về rủi ro tài chính của doanh nghiệp.

2.2. Mối liên hệ giữa chi phí sử dụng vốn và quyết định tài trợ

Lý thuyết đánh đổi cho rằng doanh nghiệp sẽ vay nợ đến một điểm mà tại đó lợi ích từ tấm chắn thuế cân bằng với chi phí kiệt quệ tài chính. Chi phí sử dụng vốn vay là một thành phần quan trọng trong chi phí này. Trong giai đoạn nghiên cứu, lãi suất tại Việt Nam tương đối cao, làm tăng chi phí vay nợ. Kết quả nghiên cứu của Phạm Thị Thu (2016) cho thấy các doanh nghiệp có khả năng sinh lời cao (ROA, ROE tốt) lại có xu hướng giảm sử dụng đòn bẩy tài chính. Điều này phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng: khi có lợi nhuận, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư, một nguồn vốn có chi phí thấp và ít rủi ro hơn. Quyết định tài trợ này giúp doanh nghiệp duy trì an toàn tài chính và tự chủ hơn trong hoạt động.

2.3. Tác động của khủng hoảng đến khả năng thanh toán doanh nghiệp

Khủng hoảng tài chính 2008 đã tác động mạnh mẽ đến khả năng thanh toán của các doanh nghiệp. Tỷ lệ thanh toán hiện hành (tài sản ngắn hạn / nợ ngắn hạn) là một chỉ số quan trọng để đo lường khả năng này. Dữ liệu cho thấy trong năm 2008, nhiều doanh nghiệp đã chủ động đẩy cao tỷ lệ thanh toán hiện hành để phòng ngừa rủi ro. Tuy nhiên, trong suốt giai đoạn 2008-2014, một số doanh nghiệp vẫn duy trì tỷ lệ này ở mức đáng báo động. Việc dùng nợ ngắn hạn để tài trợ cho tài sản dài hạn là một thực trạng phổ biến, gây ra rủi ro thanh khoản nghiêm trọng. Khi kinh tế khó khăn, hàng tồn kho tăng và các khoản phải thu khó đòi, doanh nghiệp dễ rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán dù báo cáo tài chính vẫn ghi nhận lợi nhuận.

III. Phương pháp luận văn Phân tích hồi quy dữ liệu bảng

Để khám phá mối quan hệ phức tạp giữa đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính, luận văn đã sử dụng một phương pháp nghiên cứu định lượng hiện đại và chặt chẽ. Cốt lõi của phương pháp này là phân tích hồi quy trên dữ liệu bảng (panel data), một kỹ thuật cho phép theo dõi nhiều doanh nghiệp trong nhiều năm. Cách tiếp cận này có nhiều ưu điểm vượt trội so với phân tích dữ liệu chéo hoặc chuỗi thời gian đơn thuần. Nó giúp kiểm soát các yếu tố đặc thù không quan sát được của từng doanh nghiệp, giảm thiểu hiện tượng đa cộng tuyến và tăng độ tin cậy của các ước lượng. Mô hình nghiên cứu được xây dựng để kiểm định các giả thuyết về sự tác động của các chỉ số tăng trưởng (tăng trưởng tài sản, lợi nhuận, doanh thu) và sức mạnh tài chính (đo bằng Z-Score) lên các thước đo khác nhau của đòn bẩy tài chính. Việc lựa chọn và xử lý dữ liệu được thực hiện cẩn thận để đảm bảo tính đại diện và chính xác, loại bỏ các công ty tài chính và các quan sát ngoại lai. Quá trình phân tích không chỉ dừng lại ở các mô hình hồi quy cơ bản mà còn áp dụng các kiểm định chuyên sâu để lựa chọn mô hình phù hợp nhất (FEM, REM) và khắc phục các vấn đề như phương sai thay đổi và tự tương quan bằng mô hình GMM.

3.1. Xây dựng mô hình nghiên cứu và các biến số chính

Mô hình nghiên cứu tổng quát được xây dựng dưới dạng: Y = f(X1, X2, X3, X4), trong đó Y là biến phụ thuộc, đại diện cho đòn bẩy tài chính. Biến Y được đo lường bằng nhiều chỉ số khác nhau như tỷ lệ nợ trên tổng tài sản (TD/TA) và tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu (TD/EC) để có cái nhìn đa chiều. Các biến độc lập bao gồm X1 (tăng trưởng tài sản), X2 (tăng trưởng lợi nhuận), X3 (tăng trưởng doanh thu) và X4 (sức mạnh tài chính - Z-Score). Việc lựa chọn các biến này dựa trên tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước đó và các lý thuyết nền tảng về cấu trúc vốn. Mỗi biến được định nghĩa và tính toán rõ ràng từ dữ liệu trên báo cáo tài chính, đảm bảo tính khách quan và khả năng kiểm chứng của mô hình nghiên cứu.

3.2. Cách thu thập và xử lý dữ liệu bảng panel data 2008 2014

Nghiên cứu sử dụng bộ dữ liệu bảng (panel data) cân bằng (balanced panel) của 134 công ty niêm yết HOSE trong giai đoạn 7 năm từ 2008 đến 2014, tạo ra tổng cộng 938 quan sát. Dữ liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính đã kiểm toán hàng năm. Quá trình xử lý bao gồm việc loại bỏ các doanh nghiệp thuộc ngành tài chính - ngân hàng do có cấu trúc báo cáo và quy định đặc thù. Các số liệu được làm sạch để xử lý các giá trị thiếu hoặc bất thường. Năm 2008 được chọn làm năm gốc để tính toán các chỉ số tăng trưởng cho các năm tiếp theo. Việc sử dụng dữ liệu bảng cho phép nghiên cứu viên phân tích được cả sự thay đổi theo thời gian và sự khác biệt giữa các doanh nghiệp, mang lại kết quả sâu sắc hơn so với các loại dữ liệu khác.

IV. Kết quả Tác động của đòn bẩy tài chính đến doanh nghiệp

Kết quả phân tích hồi quy từ luận văn đã chỉ ra những mối quan hệ quan trọng và có ý nghĩa thống kê về đòn bẩy tài chính tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính. Một trong những phát hiện đáng chú ý nhất là mối quan hệ ngược chiều giữa tăng trưởng doanh thu và đòn bẩy tài chính. Cụ thể, các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng doanh thu cao trong giai đoạn 2008-2014 lại có xu hướng giảm tỷ lệ nợ vay. Điều này có thể được giải thích bởi chi phí sử dụng vốn vay cao trong giai đoạn này; doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn vốn luân chuyển từ doanh thu tăng thêm để tái đầu tư thay vì đi vay. Bên cạnh đó, nghiên cứu cũng tìm thấy mối quan hệ ngược chiều giữa khả năng sinh lời (đo bằng ROA và ROE) và đòn bẩy tài chính. Các doanh nghiệp kinh doanh hiệu quả, tạo ra lợi nhuận cao, thường có xu hướng giảm nợ. Phát hiện này ủng hộ mạnh mẽ lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory), cho rằng doanh nghiệp ưu tiên tài trợ bằng nguồn vốn nội tại (lợi nhuận giữ lại) trước khi tìm đến nợ và vốn cổ phần mới. Những kết quả này cung cấp bằng chứng thực nghiệm giá trị cho các nhà quản trị tại thị trường chứng khoán Việt Nam.

4.1. Mối quan hệ giữa khả năng sinh lời ROA ROE và tỷ lệ nợ

Kết quả hồi quy cho thấy một mối tương quan nghịch biến và có ý nghĩa thống kê giữa khả năng sinh lời và các chỉ số đòn bẩy tài chính. Cả ROA (Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản) và ROE (Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu) đều có tác động tiêu cực đến tỷ lệ nợ trên tổng tài sản. Điều này có nghĩa là khi doanh nghiệp hoạt động càng hiệu quả, tạo ra nhiều lợi nhuận hơn, họ càng ít phụ thuộc vào nợ vay. Thay vào đó, họ sử dụng chính lợi nhuận tạo ra để tài trợ cho các cơ hội đầu tư mới. Đây là một hành vi tài chính thận trọng, đặc biệt trong bối cảnh hậu khủng hoảng, giúp doanh nghiệp củng cố an toàn tài chính và giảm thiểu rủi ro tài chính từ gánh nặng lãi vay.

4.2. Doanh nghiệp mạnh tài chính ưu tiên vốn nội tại hơn vốn vay

Sức mạnh tài chính của doanh nghiệp, được đo bằng chỉ số Z-Score, cũng cho thấy mối quan hệ ngược chiều với đòn bẩy tài chính. Các doanh nghiệp có sức mạnh tài chính cao (Z-Score cao, rủi ro phá sản thấp) có xu hướng sử dụng ít nợ hơn. Những doanh nghiệp này thường có dòng tiền hoạt động ổn định và lượng lợi nhuận giữ lại dồi dào. Do đó, họ có đủ nguồn vốn nội tại để tài trợ cho tăng trưởng mà không cần phải tìm đến các nguồn vốn bên ngoài với chi phí cao hơn và các điều khoản ràng buộc. Lựa chọn này không chỉ giúp giảm chi phí sử dụng vốn mà còn giúp các nhà quản trị có nhiều sự linh hoạt hơn trong điều hành, phù hợp với lý thuyết chi phí đại diện (Agency Theory).

4.3. Tác động của tăng trưởng tài sản lên cấu trúc vốn doanh nghiệp

Một phát hiện thú vị khác là mối quan hệ cùng chiều giữa tăng trưởng tài sản (AG) và đòn bẩy tài chính. Trong giai đoạn nghiên cứu, các doanh nghiệp có xu hướng tập trung vào tăng trưởng tài sản nhằm gia tăng khả năng vay nợ. Lý do là tài sản, đặc biệt là tài sản cố định, có thể được dùng làm tài sản thế chấp. Trong bối cảnh các tổ chức tín dụng thắt chặt cho vay sau khủng hoảng, việc có tài sản đảm bảo là một yếu tố quan trọng để tiếp cận được các khoản vay, nhất là vay dài hạn. Điều này cho thấy cấu trúc vốn của các công ty niêm yết HOSE bị ảnh hưởng mạnh mẽ bởi các yếu tố liên quan đến tài sản thế chấp, một đặc điểm của các thị trường vốn chưa thực sự phát triển.

V. Gợi ý chính sách tài chính cho doanh nghiệp niêm yết HOSE

Từ những kết quả thực nghiệm của luận văn về đòn bẩy tài chính tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính, có thể rút ra nhiều hàm ý chính sách quan trọng cho các doanh nghiệp niêm yết HOSE. Trước hết, các nhà quản trị cần nhận thức rõ rằng không có một cấu trúc vốn tối ưu duy nhất cho mọi doanh nghiệp và mọi thời điểm. Việc lựa chọn tỷ lệ nợ phải dựa trên sự phân tích kỹ lưỡng các yếu tố nội tại của doanh nghiệp (sức mạnh tài chính, khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng) và các điều kiện của môi trường kinh doanh (lãi suất, tình hình kinh tế vĩ mô). Doanh nghiệp có hiệu quả hoạt động cao nên ưu tiên sử dụng lợi nhuận giữ lại để giảm thiểu rủi ro tài chính. Ngược lại, việc lạm dụng nợ vay chỉ vì lợi ích tấm chắn thuế có thể dẫn đến hậu quả tiêu cực khi thị trường biến động. Các doanh nghiệp cần xây dựng một chính sách tài chính linh hoạt, có khả năng điều chỉnh tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu phù hợp với từng giai đoạn phát triển. Đồng thời, cần chú trọng nâng cao an toàn tài chính thông qua việc quản lý vốn lưu động hiệu quả và duy trì khả năng thanh toán tốt.

5.1. Bài học về lựa chọn cấu trúc vốn tối ưu sau khủng hoảng

Giai đoạn hậu khủng hoảng 2008-2014 đã cung cấp một bài học đắt giá về quản trị rủi ro tài chính. Các doanh nghiệp lạm dụng đòn bẩy đã phải đối mặt với nguy cơ phá sản cao. Do đó, việc lựa chọn cấu trúc vốn cần hướng đến sự cân bằng giữa rủi ro và lợi nhuận. Doanh nghiệp cần đánh giá chính xác chi phí sử dụng vốn và không nên chỉ nhìn vào lợi ích ngắn hạn. Việc đa dạng hóa nguồn vốn, phát triển thị trường trái phiếu doanh nghiệp là cần thiết để giảm sự phụ thuộc vào tín dụng ngân hàng. Một chính sách tài chính thận trọng sẽ giúp doanh nghiệp không chỉ tồn tại mà còn phát triển bền vững trong dài hạn.

5.2. Hạn chế của nghiên cứu và các hướng nghiên cứu tiếp theo

Mặc dù đã đạt được những kết quả quan trọng, nghiên cứu vẫn tồn tại một số hạn chế. Thứ nhất, giai đoạn nghiên cứu chỉ kéo dài đến năm 2014, chưa cập nhật được những thay đổi của thị trường chứng khoán Việt Nam trong những năm gần đây. Thứ hai, mô hình nghiên cứu chưa xem xét đến các yếu tố vĩ mô khác có thể ảnh hưởng đến cấu trúc vốn như lạm phát, chính sách tiền tệ. Các hướng nghiên cứu tiếp theo có thể mở rộng khung thời gian, bổ sung các biến vĩ mô, hoặc phân tích so sánh giữa các nhóm ngành một cách chi tiết hơn. Việc nghiên cứu sâu hơn về tác động của các yếu tố quản trị công ty đến quyết định đòn bẩy tài chính cũng là một hướng đi đầy hứa hẹn.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Giới thiệu đề tài. Trong chương này, tác giả sẽ làm rõ lý do chọn đề tài nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, các vấn đề cần nghiên cứu đồng thời giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và ý nghĩa khi thực hiện đề tài. Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trước Trong chương này, tác giả sẽ tổng hợp cơ sở lý thuyết, những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới và trong nước về các tín hiệu tăng trưởng và nguồn lực tài chính của doanh nghiệp có tương tác thuận chiều hay ngược chiều đến quyết định lựa chọn đòn bẩy tài chính, từ đó đưa ra các giả thuyết nghiên cứu. Chương 3: Phương pháp nghiên cứu.

Nội dung chính của chương này tác giả sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình, mô tả các đặc điểm của mô hình thực nghiệm, các giả định đặt ra để kiểm định và nguồn dữ liệu để thực hiện nghiên cứu. TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 9 Chương 4: Kết quả nghiên cứu Trong chương này, tác giả trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm về mối tương tác giữa quyết định lựa chọn tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp dựa trên sự tăng trưởng và sức mạnh tài chính của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh và thảo luận các kết quả thực nghiệm nhận được. Chương 5: Kết luận. Ở chương này, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài.

TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 10 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM TRƯỚC Ở chương này, tác giả sẽ trình bày một số khái niệm về đòn bẩy tài chính, tăng trưởng doanh nghiệp và sức mạnh tài chính của doanh nghiệp, từ các khái niệm đó tác giả lựa chọn một số lý thuyết trong tổng quan các lý thuyết về đòn bẩy tài chính làm cơ sở lý thuyết của bài nghiên cứu, đồng thời tác giả dựa vào tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm trong nước và trên thế giới nhằm làm cơ sở cho việc lựa chọn các biến, đặt ra các giả thuyết và đưa ra mô hình phù hợp.1 Đòn bẩy tài chính: Đòn bẩy tài chính là khái niệm dùng để chỉ sự kết hợp giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu trong việc điều hành chính sách tài chính của doanh nghiệp. Doanh nghiệp có tỷ trọng giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu càng cao doanh nghiệp đó có đòn bẩy tài chính càng lớn. Đòn bẩy tài chính vừa là công cụ thúc đẩy lợi nhuận sau thuế trên một đồng vốn sở hữu vừa là công cụ kiềm hãm sự gia tăng đó. Khi đòn bẩy tài chính cao, chỉ cần một sự thay đổi nhỏ của lợi nhuận trước thuế và lãi vay cũng làm thay đổi lớn tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu.

Như vậy độ lớn của đòn bẩy tài chính được xem như tỷ lệ thay đổi của tỷ suất lợi nhuận sau thuế trên vốn chủ sở hữu phát sinh do sự thay đổi của lợi nhuận trước thuế và lãi vay.2 Tăng trưởng doanh nghiệp: Tăng trưởng doanh nghiệp được đo lường và đại diện bởi rất nhiều chỉ tiêu tài chính khác nhau, tác giả sử dụng ba chỉ tiêu: tăng trưởng doanh thu, tăng trưởng lợi nhuận, tăng trưởng tài sản để làm thước đo về tăng trưởng doanh nghiệp trong bài nghiên cứu. TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 11 Tỷ lệ tăng trưởng doanh thu cho biết mức tăng trưởng doanh thu tương đối (tính theo phần trăm) qua các thời kỳ. Tỷ lệ này nhỏ hơn không đồng nghĩa với tăng trưởng âm. Trường hợp doanh thu của một trong số các kỳ trước kỳ hiện tại bằng không thì tỷ lệ tăng trưởng doanh thu là không xác định (thường chỉ xảy ra nếu kỳ báo cáo là quý, hoặc trong năm hoạt động đầu tiên của doanh nghiệp).

Doanh nghiệp có tỷ lệ tăng trưởng doanh thu cao thường đang trong giai đoạn phát triển mạnh, thị phần tăng hoặc đang mở rộng kinh doanh sang các thị trường hoặc lĩnh vực mới. Tuy nhiên tỷ lệ tăng trưởng doanh thu cao không nhất thiết đi kèm với tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận cao. Tùy vào xu hướng của tỷ lệ tăng trưởng doanh thu mà mức tăng trưởng được đánh giá là bền vững, không ổn định, phi mã hay tuột dốc. Những doanh nghiệp có mức tăng trưởng doanh thu ổn định ở mức cao luôn được các nhà đầu tư đặc biệt quan tâm.

Tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận cho biết mức tăng trưởng lợi nhuận tương đối (tính theo phần trăm) qua các thời kỳ. Tỷ lệ này nhỏ hơn không đồng nghĩa với tăng trưởng âm. Trường hợp lợi nhuận của một trong số các kỳ trước kỳ hiện tại bằng không thì tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận là không xác định. Doanh nghiệp có tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận cao thường đang kinh doanh rất tốt, và có khả năng quản lý chi phí hiệu quả.

Cần lưu ý là nếu chỉ xét trong một giai đoạn ngắn, tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận có thể tăng hoặc giảm đột biến vì nhiều lý do, chẳng hạn doanh nghiệp bán thanh lý tài sản hay trích quỹ dự phòng. Do đó khi phân tích tài chính doanh nghiệp, cần xem xét tỷ lệ tăng trưởng trong một giai đoạn đủ dài, đồng thời cần quan tâm đến việc tăng trưởng lợi nhuận của doanh nghiệp có bền vững hay không. Tùy vào xu hướng của tỷ lệ tăng trưởng lợi nhuận mà mức tăng trưởng được đánh giá là bền vững, không ổn định, phi mã hay tuột dốc. Những doanh nghiệp có mức tăng trưởng lợi nhuận ổn định ở mức cao luôn được các nhà đầu tư đặc biệt quan tâm.

Tỷ lệ tăng trưởng tài sản cho biết mức tăng trưởng tài sản tương đối (tính theo phần trăm) qua các thời kỳ. Tỷ lệ này âm đồng nghĩa với tăng trưởng âm. Trường hợp tài sản của một trong số các kỳ trước kỳ hiện tại bằng không thì tỷ lệ TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 12 tăng trưởng tài sản là không xác định. Tăng trưởng tài sản không đồng nghĩa với việc doanh nghiệp làm ăn tốt.

Khi phân tích tỷ lệ tăng trưởng tài sản chúng ta cần lưu ý tới nhiều yếu tố khác nhau: Mục đích tăng trưởng tài sản, loại tài sản nào có tăng trưởng, vốn tài trợ lấy từ nguồn nào,. Nếu một doanh nghiệp sử dụng lợi nhuận chưa chia để tái đầu tư, thì việc tăng trưởng tài sản thường mang ý nghĩa doanh nghiệp muốn mở rộng sản xuất và việc tăng trưởng tài sản thường là một dấu hiệu tốt. Trường hợp doanh nghiệp sử dụng chủ yếu là vốn vay thì chúng ta lại cần thận trọng. Vì vốn vay sẽ phải trả cả lãi lẫn gốc, nên việc sử dụng vốn vay để đầu tư mang theo nhièu rủi ro, và quyết định đầu tư sai lầm có thể dẫn đến việc doanh nghiệp bị thua lỗ nặng nề hoặc phá sản.

Ví dụ một doanh nghiệp kinh doanh máy tính vay tiền ngân hàng để mua 1 lô hàng lớn với hi vọng bán kiếm lời, nhưng ngay sau khi hàng về, thì các nhà sản xuất máy tính lại cho ra xê ri mới có tính năng vượt trội và giá cả hợp lý. Lô hàng mà doanh nghiệp kinh doanh máy tính nói trên hiển nhiên sẽ rất khó tiêu thụ với giá cũ và doanh nghiệp sẽ bị thua lỗ nặng nề. Mối quan tâm đối với tỷ lệ tăng trưởng tài sản giữa các ngành khác nhau rất khác nhau, chẳng hạn với ngành ngân hàng thì tăng trưởng tài sản là một trong những mục tiêu quan trọng hàng đầu (bên cạnh tăng trưởng tín dụng), nhưng điều này lại không đúng với các ngành khác.3 Sức mạnh tài chính: Các nhà đầu tư thường xem xét hệ số đòn bẩy tài chính (Financial leverage) để đánh giá tình hình nợ nần của doanh nghiệp từ đó quyết định mức độ rủi ro khi đầu tư vào doanh nghiệp đó. Tuy nhiên có một chỉ số có thể giúp các nhà đầu tư đánh giá sức mạnh tài chính của doanh nghiệp tốt hơn, dự đoán đươc rủi ro và nguy cơ phá sản của doanh nghiệp trong tương lai gần.

Đó chính là hệ số nguy cơ phá sản (Z-Score) do nhà kinh tế học Hoa Kỳ Edward I. Altman, giảng viên trường đại học New York thiết lập. Bài nghiên cứu tác giả sử dụng chỉ số Zscore để đo lường sức mạnh tài chính của 134 doanh nghiệp niêm yết trên HOSE. Công thức tính hệ số Zscore: TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 13 Z-Sscore = 1,2𝑿𝟏 +1,4𝑿𝟐 +3,3𝑿𝟑 +0,6𝑿𝟒 +1,0𝑿𝟓 Trong đó: 𝑿𝟏 = Vốn lưu động/Tổng tài sản 𝑿𝟐 = Lợi nhuận chưa phân phối/Tổng tài sản 𝑿𝟑 = EBIT/Tổng tài sản 𝑿𝟒 = (Giá thị trường của cổ phiếu*Số lượng cổ phiếu lưu hành)/Tổng nợ 𝑿𝟓 = Hiệu quả sử dụng tài sản Chú thích: Vốn lưu động = Tài sản ngắn hạn – Nợ ngắn hạn Hiệu quả sử dụng tài sản = Doanh thu/Tổng tài sản Sau khi đã tính toán được hệ số nguy cơ phá sản rồi, các nhà đầu tư sẽ đối chiếu với các giá trị sau: Nếu Z-Score ≥ 2.99 thì doanh nghiệp có tài chính lành mạnh Nếu 1.99 thì doanh nghiệp không có vấn đề trong ngắn hạn, tuy nhiên cần phải xem xét điều kiện tài chính một cách thận trọng Nếu Z-Score ≤ 1.81 thì doanh nghiệp có vấn đề nghiêm trọng về tài chính.1 Lý thuyết M&M về đòn bẩy tài chính Đây là nghiên cứu linh hồn cho các nghiên cứu về tỷ lệ đòn bẩy tài chính do Modiglani và Miller đưa ra vào năm 1958.

Nội dung của lý thuyết này xem xét mối liên hệ giữa đòn bẩy tài chính và giá trị doanh nghiệp. Với hai trường hợp được nghiên cứu là doanh nghiệp hoạt động trong môi trường không thuế và trong môi TIEU LUAN MOI download : [e-mail] 14 trường có thuế. M&M đã đưa ra các kết luận quan trọng về tỷ lệ đòn bẩy tài chính của doanh nghiệp. Đó là trong trường hợp không thuế công ty có vay nợ và không vay nợ là như nhau, hay nói cách khác tỷ lệ đòn bẩy tài chính không ảnh hưởng đến giá trị công ty và không có tỷ lệ đòn bẩy tài chính nào tối ưu.

Còn trong trường hợp có thuế thì giá trị công ty có nợ vay cao hơn giá trị công ty không vay nợ do được hưởng lợi ích từ tấm chắn thuế. Các kết luận trên được đưa ra dựa trên các giả định về thị trường hoàn hảo, không có chi phí kiệt quệ tài chính, không có chi phí giao dịch.