CHƯƠNG 1: TỔNG QUAN VỀ NGHIỆP VỤ HOÁN ĐỔI LÃI SUẤT 1.1 Khái quát về thị trường Hoán đổi lãi suất. Trong lĩnh vực tài chính, một hợp đồng hoán đổi là một thỏa thuận giữa hai bên nhằm trao đổi dòng tiền có liên quan đến hai chỉ số khác nhau tại một hay nhiều thời điểm trong tương lai. Hoán đổi được áp dụng đối với các chỉ số có liên quan đến lãi suất, tỷ giá cũng như hàng hóa và giá chứng khoán. Với HĐLS, một cách cụ thể, tại một hay nhiều thời điểm trong tương lai đã được định trước các dòng tiền sẽ được trao đổi bao gồm các nghĩa vụ thanh toán khác nhau nhưng dựa trên một số tiền gốc danh nghĩa hay cơ sở chung không đổi trong toàn bộ quá trình.
Có rất nhiều sản phẩm HĐLS khác nhau nhưng sản phẩm HĐLS cơ bản và nền tảng chính là HĐLS thuần. Một HĐLS thuần, hay còn gọi là “plain vanilla swap”, là một thoả thuận ràng buộc mang tính pháp lý giữa hai bên, hay còn gọi là đối tác, bên đầu tiên cam kết sẽ thanh toán cho bên còn lại tại các khoảng thời gian đã được xác định trước theo một mức lãi suất cố định căn cứ trên “một số tiền gốc danh nghĩa”; bên còn lại cũng cam kết sẽ thanh toán cho bên thứ nhất tại cùng các khoảng thời gian tương tự một mức lãi thả nổi đã được tính theo một chỉ số lãi suất thả nổi dựa trên số tiền gốc danh nghĩa tương tự. Sản phẩm phái sinh này không yêu cầu phải hoán đổi số tiền gốc mà chỉ yêu cầu các bên thanh toán cho nhau phần chênh lệch lãi suất thuần giữa lãi suất nhận về và lãi suất phải thanh toán. Theo quy ước quốc tế trong giao dịch HĐLS, bên thanh toán lãi suất cố định được gọi là bên mua, còn bên thanh toán lãi suất thả nổi (hay nhận lãi suất cố định) thì được gọi là bên bán.
Từ giờ về sau, trừ khi được tác giả trình bày khác, giao dịch HĐLS được đề cập chính là giao dịch HĐLS thuần.1 Một số đặc trưng. Đầu tiên đó là thị phần của các Hợp đồng HĐLS do các định chế tài chính trung gian giao dịch tăng rất nhanh. Sự gia tăng này phản ánh công dụng và đặc tính thay đổi của hoán đổi trong những năm gần đây. Các giao dịch hoán đổi ban đầu được cam kết dựa trên nền tảng một lần duy nhất, bao gồm tìm kiếm các đối tác phù hợp dựa trên số tiền, kỳ hạn và loại tiền.
Các ngân thương mại và các ngân hàng đầu tư chỉ cung cấp dịch vụ như một nhà môi giới đơn thuần, và sẽ thu một khoản phí sinh lợi trên một hợp đồng HĐLS và không phải chịu bất kỳ rủi ro nào. Các HĐLS cũng có liên quan trực tiếp đến các hoạt động phát hành mới trên thị trường trái phiếu. Qua thời gian, các ngân hàng bắt đầu chấp nhận giao dịch các hoán đổi mà không tìm kiếm trạng thái phù hợp, chấp nhận ghi rủi ro lãi suất vào sổ sách. Tiến trình này gắn liền với sự phát triển của việc tiêu chuẩn hóa các điều khoản hợp đồng khi các ngân hàng bắt đầu chú trọng đến khả năng kinh doanh hiệu quả hoán đổi và có thể bảo hộ trạng thái tạm thời cho đến khi tìm thấy được đối tác thích hợp.
Cuối cùng, đó là thị phần của các Hợp đồng HĐ định danh USD giảm dần. Sự thu nhỏ này cho thấy các HĐLS đã từng bước một trải rộng ra các thị trường mới.2 Nguyên nhân phát triển. Động lực khởi đầu cho sự tăng trưởng của thị trường HĐLS đó là những thay đổi mà thị trường tài chính đã trải qua trong những năm 1980. Cả cầu và cung các công cụ tài chính mới được khuyến khích bởi sự phát triển vượt bậc trong công nghệ, quá trình bãi bỏ quy định và sự biến động của giá cả hàng hóa.
Sự nổi lên của các khả năng kinh doanh chênh lệch lạ thường và quan trọng hơn là, khả năng khai thác các bất hoàn hảo của thị trường là những nhân tố chính thúc đẩy sự phát triển vượt bậc của thị trường HĐ. Các động cơ thúc đẩy kinh tế khác nhau của các nhu cầu khác nhau giữa các thành viên tham gia, mà trong đó nhu cầu bảo hộ rủi ro lãi suất là quan trọng nhất, đã thúc đẩy sự tăng trưởng liên tục của thị trường hoán đổi.1 Lợi thế so sánh Động lực kinh tế cơ bản để các đối tác tham gia vào giao dịch HĐLS là sự tồn tại của lợi thế so sánh của những người đi vay khác nhau qua các phân khúc của thị trường tín dụng khác nhau. Nguyên nhân bắt nguồn từ quan sát sự khác biệt rủi ro tín dụng giữa việc đi vay lãi suất thả nổi và lãi suất cố định, còn được gọi là khoảng “chênh lệch chất lượng” (những người đi vay có chất lượng thấp hơn phải trả một mức lợi suất cao hơn). Các chênh lệch chất lượng này có khuynh hướng gia tăng theo kỳ hạn của món nợ và mức tín nhiệm của người đi vay.
Ví dụ trên thị trường trái phiếu cố định đòi hỏi chênh lệch chất lượng rộng hơn giữa các doanh nghiệp tín nhiệm cao và tín nhiệm thấp so với trên thị trường lãi suất thả nổi. Mức chênh lệch chất lượng theo kỳ hạn của những người đi vay có tín nhiệm thấp thường tăng nhiều hơn so với những người đi vay có tín nhiệm cao. Những người đi vay với mức xếp hạng tín nhiệm cao có được lợi thế tuyệt đối ở tất cả các thị trường tín dụng nhưng mặt khác chỉ có được lợi thế so sánh so với những người đi vay có tín nhiệm thấp hơn trong thu hút vốn trên thị trường trái phiếu lãi suất cố định dài hạn. Theo đó, hoán đổi mang lại lợi ích cho cả hai đối tác có được chi phí vay vốn ít hơn khi những người đi vay có mức xếp hạn tín dụng thấp chấp nhận mức lãi suất thả đổi và người đi vay có mức xếp hạng cao hơn tham gia thị trường vốn cố định.
Cụ thể, cả hai doanh nghiệp A và B đều phải đi vay và doanh nghiệp A có mức tín nhiệm cao hơn doanh nghiệp B. Do đó, các mức lãi suất mà cả hai doanh nghiệp A và B phải trả cho các nhà đầu tư theo bảng sau: Lãi suất cố định Lãi suất thả nổi A 5.20% Chênh lệch chất lượng 0.2% Phần bù khoảng chênh lệch chất lượng chính là phần chênh của hai khoảng chênh lệch chất lượng trên, chính là 0. 123doc 4 Doanh nghiệp A muốn đầu tư vào tài sản nhạy cảm với lãi suất cho nên muốn đi vay với lãi suất thả nổi. Doanh nghiệp B, ngược lại, đầu tư vào tài sản ít nhạy cảm với lãi suất nên muôn đi vay với lãi suất cố định.
Ngân hàng chào giá hoán đổi 5.2 cho lãi suất LIBOR. Trường hợp không hoán đổi, doanh nghiệp A phải trả mức lãi suất LIBOR, trong khi doanh nghiệp B là 5. Nếu doanh nghiệp A vay mức lãi suất cố định 5% và hoán đổi thành lãi suất thả nổi với ngân hàng: doanh nghiệp A sẽ nhận lãi suất cố định 5.1% và trả lãi suất thả nổi LIBOR. Như vậy, mức lãi suất tổng hợp doanh nghiệp A phải thanh toán là 5.
Trong khi doanh nghiệp B sẽ vay với mức lãi suất thả nổi LIBOR + 0.2% và hoán đổi thành lãi suất cố định với ngân hàng: doanh nghiệp B sẽ nhận trả suất cố định 5.2% và nhận lãi suất thả nổi LIBOR. Do đó, mức lãi suất tổng hợp doanh nghiệp B phải thanh toán là LIBOR + 0. Qua ví dụ trên, ta có thể thấy thông qua nghiệp vụ HĐLS với ngân hàng đã mang lại lợi ích cho cả hai doanh nghiệp. Tương tự như vậy, đối với hai ngân hàng có mức tín nhiệm khác nhau, đều cần huy động với các mức lãi suất khác nhau nhưng một ngân hàng đang muốn cho vay với mức lãi suất thả nổi còn một ngân hàng lại đang cung cấp tín dụng với mức lãi suất cố định.
Thông qua một nhà môi giới HĐLS chuyên nghiệp, nghiệp vụ HĐLS cũng sẽ mang lại lợi ích cho cả hai ngân hàng. Nhưng những lập luận trên chỉ đúng khi các doanh nghiệp biết trước giá trị tương lai khoảng chênh lệch ngắn hạn của mình. Bicksler và Chen (1986) lập luận rằng doanh nghiệp dựa vào những biến động của phần bù chênh lệch chất lượng trong quá khứ (hoặc ít nhất là giá trị trung bình) để có thể dự đoán được. Lợi thế so sánh không phải là lời giải thích hoàn hảo cho hoán đổi bởi vì nó vẫn còn chưa trả lời được câu hỏi vì sao khoảng chênh lệch chất lượng vẫn tồn tại theo thời 123doc 5 gian.
Thật ra nếu sự khác biệt lãi suất đơn giản chỉ do các bất hiệu quả của thị trường, thì công dụng của hoán đổi sẽ dần xóa bỏ các khác biệt các chênh lệch chất lượng đối với các chứng khoán có cùng kỳ hạn. Theo Smith, Smithson và Wakerman (1986, 1988), việc sử dụng HĐLS để kinh doanh sự khác biệt chênh lệch chất lượng, sẽ làm gia tăng nhu cầu vay ngắn hạn của các doanh nghiệp có mức tín nhiệm thấp trong khi giảm nhu cầu đối với các khoản vay dài hạn với mức lãi suất quá cao. Cuối cùng, tiến trình này sẽ làm giảm khác biệt chênh lệch chất lượng và dó đó sẽ giảm nhu cầu đối với HĐLS. Thậm chí nếu chênh lệch chất lượng là do tính chất rủi ro tín dụng khác nhau giữa nợ ngắn hạn (lãi suất thả nổi) và dài hạn (lãi suất cố định) thì hoán đổi cũng không cần thiết phải sử dụng các chênh lệch đó nếu chi phí vay nợ ngắn hạn tăng theo thời gian phản ánh khả năng tăng cao người đi vay vỡ nợ.
Lãi suất ban đầu tiết kiệm được từ giao dịch hoán đổi của các đối tác có mức xếp hạng cao chỉ đơn thuần là bù đắp cho rủi ro đối tác kia không thể thực hiện nghĩa vụ của mình trong giao dịch. Nhưng ngay cả khi đó thì các thỏa thuận giao dịch HĐLS cũng không có dấu hiệu giảm bớt mà ngược lại, thị trường HĐLS vẫn tiếp tục tăng trưởng theo cấp số nhân.2 Chi phí đại diện Một cách giải thích khác là do sự khác nhau về chi phí đại diện giữa nợ ngắn hạn và dài hạn. Chi phí đại diện tăng khi các quan hệ hợp đồng thúc đẩy sự phân kỳ lãi suất giữa các đối tác. Wall (1989) lập luận rằng sau khi những doanh nghiệp có tín nhiệm thấp phát hành nợ dài hạn thì thường có động cơ để doanh nghiệp chấp nhận rủi ro do những trái chủ gánh chịu nhiều hơn.