phần mở đầu, phần còn lại của bài nghiên cứu đƣợc trình bày nhƣ sau : Phần kế tiếp giới thiệu tổng quan các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm, phần 3 trình bày dữ liệu và phƣơng pháp nghiên cứu, phần 4 mô tả kết quả nghiên cứu và phần 5 là kết luận. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 CHƢƠNG II TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2. Các nghiên cứu về Kiệt quệ tài chính : 2.1 Các định nghĩa, nhận định về tình trạng kiệt quệ tài chính, phá sản : Kiệt quệ tài chính (Financial distress) là tình trạng mà công ty không đáp ứng hoặc gặp khó khăn trong việc thanh toán các nghĩa vụ tài chính đối với các chủ nơ. Tình trạng kiệt quệ tài chính sẽ gia tăng khi công ty có chi phí cố định cao, tài sản kém thanh khoản hay doanh thu nhạy cảm với các biến động xấu của nền kinh tế (Investopedia, 2012).
Kiệt quệ tài chính ở mức độ nghiêm trọng sẽ dẫn đến phá sản. Phá sản doanh nghiệp xảy ra khi các cổ đông thi hành quyền không thực hiện nghĩa vụ của họ. Trách nhiệm hữu hạn (khi tài sản nhỏ hơn nợ) cho phép các cổ đông dễ dàng rời bỏ doanh nghiệp, để tất cả phiền phức lại cho các chủ nợ. Trách nhiệm vô hạn (khi tài sản nhỏ hơn nợ) cổ đông ngoài mất đi quyền sở hữu doanh nghiệp thì còn thêm vào đó tài sản của họ để hoàn trả đủ nợ.
Wruck (1990) cho rằng tình trạng kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp là khi dòng tiền không đủ để đảm bảo các nghĩa vụ tài chính, khi đó các cổ đông cũ mất quyền sở hữu doanh nghiệp, các chủ nợ sẽ nắm giữ tài sản của doanh nghiệp và trở thành các cổ đông mới. Purnanandam (2005) xem xét kiệt quệ tài chính nhƣ là một tình trạng về khả năng thanh toán. Ông đã phát triển một mô hình lý thuyết về quản trị rủi ro công ty trong đó có sự xuất hiện của chi phí kiệt quệ tài chính. Kiệt quệ tài chính đƣợc xem nhƣ là một giai đoạn trung gian giữa việc còn khả năng thanh toán và mất khả năng thanh toán.
Một doanh nghiệp đang trong tình trạng kiệt quệ tài chính có thể có các dấu hiệu nhƣ tiền mặt bị giảm thƣờng xuyên, liên tục, không có sản phẩm mang tính cạnh tranh, không thu đƣợc nợ hoặc đang nợ quá nhiều, không lập quỹ dự phòng tài chính, thay đổi kiểm toán độc lập, cắt giảm cổ tức, các nhân sự quản lý cấp cao ra đi, bán các tài sản hàng đầu, cắt giảm các khoản thù lao… doanh nghiệp kiệt LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 quệ tài chính cũng có thể bán những tài sản chính yếu, sáp nhập vào doanh nghiệp khác, giảm chi phí sử dụng vốn, nghiên cứu, phát hành cổ phần, gia hạn các khoản vay, chuyển nợ thành cổ phần. Kiệt quệ tài chính và phá sản giống nhau về khó khăn trong việc thực hiện việc trả nợ. Kiệt quệ tài chính có thể xảy ra ở nhiều giai đoạn với nhiều mức độ, trong khi đó phá sản là tình trạng pháp lý để giải quyết quyền lợi các bên và là sự kiện đánh dấu sự chấm dứt của một doanh nghiệp. Kiệt quệ tài chính có thể không dẫn đến phá sản nếu doanh nghiệp khắc phục đƣợc kiệt quệ tài chính, trong khi đó phần lớn các trƣờng hợp phá sản đều trải qua giai đoạn kiệt quệ tài chính (Platt H.
Trƣớc khi phá sản, doanh nghiệp cũng thƣờng trải qua một giai đoạn chờ đợi, thanh lý tài sản và giải thể chứ không phải là phá sản ngay lập tức. Theo các nghiên cứu của Theodossiou (1993) các doanh nghiệp Mỹ thƣờng mất khả năng trả nợ vay khoảng 2 năm trƣớc khi đi đến phá sản. Tinoco & Wilson (2013) nghiên cứu các doanh nghiệp tại Anh cho thấy 1.17 năm là khoảng cách trung bình giữa ngày doanh nghiệp rơi vào kiệt quệ tài chính với ngày chính thức phá sản về mặt pháp lý (khoảng cách này cũng có thể lên tới 3 năm). Foster (1986) định nghĩa kiệt quệ tài chính là một vấn đề về thanh khoản, vấn đề có thể đƣợc giải quyết bằng việc tái cơ cấu quy mô lớn về hoạt động kinh doanh hoặc cấu trúc của tổ chức kinh tế.
Gordon (1971) nhấn mạnh rằng kiệt quệ tài chính chỉ là một giai đoạn trong một quá trình mà tiếp theo sau đó là sự thất bại và tái cấu trúc. Theo Lemma và Tracy (2012) Ba giải pháp tài chính mà các công ty có thể chọn để đối phó với kiệt quệ tài chính thay vì lựa chọn thủ tục phá sản của tòa án: cơ cấu lại nợ, bán tài sản hoặc tiếp nhận vốn mới từ nguồn bên ngoài. Gilson, John, và Lang (1990) nghiên cứu 169 công ty kiệt quệ tài chính và họ tìm ra rằng các công ty có thỏa thuận bên ngoài tòa án có nhiều tài sản vô hình hơn, một tỷ lệ nợ ngân hàng cao hơn, và ít chủ nợ hơn. Gilson (1997) lại tìm ra rằng việc tái cấu trúc ngoài phạm vi tòa án không phải tất yếu đều mang lại lợi ích cho cổ đông, vì rằng công ty khi giải quyết vấn đề kiệt quệ tài chính ngoài khuôn khổ tòa án vẫn tồn tại LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 8 đòn cân nợ cao và dễ xảy ra khánh kiệt tài chính tệ hại hơn.
Phá sản không phải là nguyên nhân của sự sụt giảm giá trị, nó là hậu quả.2 Chi phí kiệt quệ tài chính : Đầu tiên, một doanh nghiệp kiệt quệ tài chính có thể mất nhiều khách hàng, giá trị sản phẩm và nhân viên chủ chốt. Opler and Titman (1994) đƣa ra bằng chứng thực nghiệm rằng các doanh nghiệp lâm vào kiệt quệ tài chính mất đi đáng kể thị phần cho các đối thủ mạnh trong một nền công nghiệp suy thoái. Sử dụng dữ liệu từ thị trƣờng công nghiệp tiêu dùng, (Chevalier 1995a, b) tìm thấy bằng chứng rằng nợ làm yếu đi vị thế cạnh tranh của một doanh nghiệp. Nguyên nhân là do khách hàng không thích kinh doanh với một doanh nghiệp đang trong tình trạng kiệt quệ tài chính.
Hơn nữa, các đối thủ cạnh tranh lợi dụng tình trạng doanh nghiệp đang suy yếu về tài chính để giảm giá sản phẩm, thực hiện các chiến lƣợc quảng cáo mạnh mẽ nhằm thu hút khách hàng. Sự sụt giảm doanh số bán hàng của Apple và Chrysler trong thời kỳ khó khăn tài chính đã cung cấp bằng chứng để chứng minh cho những tổn thất vô ích nhƣ vậy. Trong một mẫu của 31 giao dịch đòn bẩy cao (HLTs) (khoản vay của ngân hàng cho những DN có đòn bẩy tài chính cao), Andrade và Kaplan (1998) tách biệt ảnh hƣởng của khủng hoảng kinh tế từ kiệt quệ tài chính và ƣớc tính chi phí kiệt quệ tài chính khoảng 10-20% giá trị doanh nghiệp. Asquith, Gertner và Scharfstein (1994) cho thấy trung bình các doanh nghiệp khó khăn về tài chính bán 12% tài sản của họ nhƣ một phần của kế hoạch tái cơ cấu.
Thứ hai, khi một doanh nghiệp gặp khó khăn, cả trái chủ lẫn cổ đông đều muốn doanh nghiệp phục hồi, nhƣng ở các khía cạnh khác, quyền lợi của họ có thể mâu thuẫn nhau. Vào các thời điểm kiệt quệ tài chính, những ngƣời nắm giữa chứng khoán giống nhƣ nhiều Đảng phái chính trị ở các nƣớc Tƣ bản : đoàn kết trên những vấn đề tổng quát nhƣng bị đe dọa bởi những tranh cãi với nhau về một vấn đề cụ thể nào đó (GS Trần Ngọc Thơ và các cộng sự, 2007, tr385). Một doanh nghiệp kiệt quệ tài chính thì có nhiều khả năng vi phạm các hợp đồng nợ hoặc chậm trễ trong việc thanh toán lãi và nợ gốc. Các vi phạm này chịu tổn thất vô ích dƣới dạng các LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 9 hình phạt tài chính, trả nợ nhanh, hoạt động thiếu linh động, quản lý thời gian và nguồn chi tiêu trong những đàm phán với chủ nợ.
Cuối cùng, một doanh nghiệp tài chính có thể phải từ bỏ dự án NPV dƣơng do chi phí tài chính bên ngoài tốn kém, theo Froot, Scharfstein, và Stein (1993). Kiệt quệ tài chính tốn kém khi các mâu thuẫn quyền lợi cản trở các quyết định đúng đắn về hoạt động đầu tƣ và tài trợ. Các cổ đông thƣờng từ bỏ mục tiêu thông thƣờng là tối đa hóa giá trị thị trƣờng của doanh nghiệp và, thay vào đó, theo đuổi mục tiêu hạn hẹp hơn là quyền lợi riêng của mình. Họ thƣờng có khuynh hƣớng thực hiện các “trò chơi” (ý đồ) riêng mà phần thiệt hại sẽ do các chủ nợ gánh chịu (GS Trần Ngọc Thơ và các cộng sự, 2007, tr385).
Các trò chơi ở đây có thể là “dịch chuyển rủi ro”, “từ chối đóng góp vốn cổ phần”, “thu tiền và bỏ chạy”, “kéo dài thời gian”, “thả mồi bắt bóng”. làm mất đi sự linh hoạt trong hoạt động của doanh nghiệp. Gía trị DN = (GS.Trần Ngọc Thơ và các cộng sự, 2007, tr 379) Nợ càng tăng PV tấm chắn thuế càng tăng và chi phí kiệt quệ tài chính càng tăng, ở mức nợ trung bình thì kiệt quệ tài chính không đáng kể, nhƣng ở mức vay nợ cao thì kiệt quệ tài chính trở nên chiếm một phần lớn trong giá trị doanh nghiệp. Chi phí kiệt quệ tài chính có thể đƣợc chia ra thành chi phí phá sản và chi phí kiệt quệ tài chính nhƣng chƣa phá sản.
Smith và Stulz (1985) là những ngƣời đầu tiên nghiên cứu về tình trạng kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp đã kết luận rằng một doanh nghiệp rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính có thể phải gánh chịu chi phí kiệt quệ tài chính trực tiếp và chi phí kiệt quệ tài chính gián tiếp. Chi phí phá sản gồm các chi phí trực tiếp nhƣ lệ phí tòa án và các chi phí gián tiếp phản ảnh khó khăn trong việc quản lý một doanh nghiệp đang bị tái tổ chức. Chi phí kiệt quệ tài chính nhƣng chƣa phá sản gồm các mâu thuẫn quyền lợi giữa trái chủ và cổ đông của doanh nghiệp trong kiệt quệ tài chính có thể đƣa đến các quyết định xấu về hoạt động và đầu tƣ và các điều khoản trong hợp đồng nợ đƣợc thiết kế để ngăn ngừa lợi ích riêng của cổ đông. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 10 Qua phân tích ta thấy rõ ảnh hƣởng của kiệt quệ tài chính đến hoạt động công ty là vô cùng mạnh mẽ.
Do đó, việc đánh giá, dự báo đƣợc kiệt quệ tài chính là một việc làm quan trọng từ đó làm cơ sở hoạch định chính sách cho các nhà quản trị doanh nghiệp ở Việt Nam, cũng là cơ sở cho các chủ nợ và nhà đầu tƣ trong quá trình ra quyết định của mình 2.