Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Trong cơ cấu nền kinh tế Việt Nam, ngành bất động sản (BĐS) đóng vai trò là một trong những thị trường đầu vào trọng yếu của hoạt động sản xuất kinh doanh, đồng thời là kênh thu hút dòng vốn đầu tư xã hội và đóng góp đáng kể vào ngân sách quốc gia. Theo số liệu của Bộ Xây dựng, nguồn vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) giải ngân vào lĩnh vực BĐS đứng thứ hai trong các ngành kinh tế, đạt gần 4,67 tỷ USD, chiếm trên 12,7% tổng vốn đầu tư đăng ký (tăng 4,8% so với năm trước đó). Tính đến năm 2022, toàn thị trường có trên 37.000 doanh nghiệp hoạt động kinh doanh BĐS.

Tuy nhiên, bước sang năm 2023, thị trường ghi nhận sự suy giảm mạnh về số lượng đơn vị tham gia: số doanh nghiệp thành lập mới chỉ đạt 4.725 đơn vị (giảm 45,01% so với năm 2022); số doanh nghiệp giải thể và tạm ngừng kinh doanh có thời hạn lần lượt là 1.286 doanh nghiệp (tăng 7,7%) và 3.705 doanh nghiệp (tăng 47,4%) theo báo cáo của Bộ Kế hoạch và Đầu tư. Do đặc thù yêu cầu quy mô vốn lớn, chu kỳ thu hồi vốn dài kết hợp với tác động tiêu cực của suy thoái kinh tế toàn cầu, các nút thắt pháp lý và chính sách thắt chặt tín dụng, nhiều doanh nghiệp BĐS đối mặt với rủi ro kiệt quệ tài chính và mất thanh khoản. Trong bối cảnh đó, việc xác định và đo lường định lượng các nhân tố tác động đến khả năng sinh lời (KNSL) của doanh nghiệp BĐS là yêu cầu cấp thiết nhằm giúp nhà quản trị và các nhà hoạch định chính sách đưa ra các giải pháp tái cấu trúc phù hợp.

Mục tiêu tổng quát của khóa luận là xác định mức độ tác động của các nhân tố bên trong và bên ngoài đến khả năng sinh lời của các doanh nghiệp bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Để đạt được mục tiêu này, tác giả triển khai ba nhiệm vụ nghiên cứu cụ thể:

  1. Hệ thống hóa cơ sở lý luận về khả năng sinh lời và các nhân tố ảnh hưởng đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp.
  2. Phân tích thực trạng hoạt động kinh doanh và tình hình tài chính của các doanh nghiệp ngành bất động sản tại Việt Nam giai đoạn 2014 – 2023.
  3. Ước lượng mô hình kinh tế lượng để đo lường mức độ tác động của các nhân tố đến KNSL, kiểm định các khuyết tật mô hình và đề xuất hệ thống giải pháp nâng cao hiệu quả tài chính cho doanh nghiệp.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu của đề tài được giới hạn như sau:

  • Đối tượng nghiên cứu: Khả năng sinh lời (đại diện bằng chỉ số ROA) và các nhân tố tài chính, phi tài chính tác động đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp bất động sản.
  • Phạm vi không gian: 26 doanh nghiệp ngành bất động sản niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX).
  • Phạm vi thời gian: Giai đoạn 10 năm từ năm 2014 đến năm 2023, tương ứng với một chu kỳ phát triển hoàn chỉnh của thị trường BĐS Việt Nam.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khóa luận xây dựng khung lý thuyết dựa trên các học thuyết nền tảng về cấu trúc vốn và giá trị doanh nghiệp trong tài chính doanh nghiệp:

  • Lý thuyết của Modigliani và Miller (M&M, 1958, 1963): Trong điều kiện thị trường hoàn hảo (1958), cơ cấu vốn không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp; khi đưa yếu tố thuế thu nhập doanh nghiệp vào mô hình (1963), việc sử dụng nợ vay gia tăng giá trị doanh nghiệp nhờ tác dụng của "lá chắn thuế" (tax shield).
  • Lý thuyết đánh đổi tĩnh (Kraus & Litzenberger, 1973) và đánh đổi động (Fischer et al., 1989): Cân bằng giữa lợi ích của lá chắn thuế và chi phí phát sinh từ việc kiệt quệ tài chính (financial distress) khi tỷ lệ nợ vượt quá ngưỡng tối ưu.
  • Lý thuyết trật tự phân hạng (Myers & Majluf, 1984): Do hiện tượng bất cân xứng thông tin, doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn tài trợ theo thứ tự: vốn nội bộ (lợi nhuận giữ lại), vốn vay nợ, và cuối cùng mới phát hành cổ phiếu mới.
  • Lý thuyết thời điểm thị trường (Baker & Wurgler, 2002): Doanh nghiệp phát hành cổ phiếu khi thị trường định giá cao và mua lại cổ phiếu khi thị trường định giá thấp nhằm tối ưu hóa chi phí sử dụng vốn.

Các chỉ tiêu đo lường khả năng sinh lời được tác giả tổng hợp gồm: Tỷ suất sinh lời trên doanh thu (ROS), Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản (ROA), và Tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE). Trong mô hình thực nghiệm, tác giả chọn ROA làm biến phụ thuộc chính để đo lường hiệu quả sử dụng toàn bộ tài sản hiện có của doanh nghiệp.

Phương pháp nghiên cứu kết hợp giữa phân tích định tính (phương pháp lịch sử, tổng hợp, thống kê mô tả số liệu thứ cấp từ Bộ Xây dựng, Bộ Kế hoạch và Đầu tư, Hiệp hội BĐS, Fiinpro, Agriseco Research, Vietinbank Securities) và phương pháp định lượng hồi quy dữ liệu bảng (Panel Data) trên mẫu nghiên cứu 26 doanh nghiệp trong 10 năm (260 quan sát). Quy trình định lượng thực hiện thông qua phần mềm Microsoft Excel và Stata 17:

  1. Thống kê mô tả và ma trận tương quan Pearson.
  2. Kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến bằng hệ số phóng đại phương sai (VIF).
  3. Ước lượng các mô hình: Mô hình Hồi quy gộp (Pooled OLS), Mô hình Tác động cố định (FEM), Mô hình Tác động ngẫu nhiên (REM).
  4. Kiểm định lựa chọn mô hình (Kiểm định F, Kiểm định Hausman, Kiểm định Breusch-Pagan LM).
  5. Kiểm định khuyết tật mô hình (Kiểm định White phát hiện phương sai sai số thay đổi, Kiểm định Wooldridge phát hiện hiện tượng tự tương quan).
  6. Khắc phục khuyết tật bằng phương pháp Hồi quy bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS).

Dữ liệu thứ cấp được thu thập từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán của 26 doanh nghiệp niêm yết trên cổng thông tin tài chính Vietstock.vn và số liệu tăng trưởng kinh tế từ Tổng cục Thống kê.

Phân loại Tên biến Ký hiệu Công thức xác định Kỳ vọng Nghiên cứu tham chiếu
Biến phụ thuộc Tỷ suất sinh lời trên tổng tài sản ROA Lợi nhuận sau thuế / Tổng tài sản bình quân - Joel Minnema & Alexander Andersson (2018), Mohd Taqi et al. (2020)
Biến độc lập Đòn bẩy tài chính DFL Tổng nợ phải trả / Tổng tài sản (-) Joel Minnema & Alexander Andersson (2018), Dương Quỳnh Nga et al. (2021)
Biến độc lập Quy mô doanh nghiệp SIZE $\ln(\text{Tổng tài sản})$ (+) Sudiyatno et al. (2020), Hirdinis (2019)
Biến độc lập Khả năng thanh toán hiện hành LIQ Tài sản ngắn hạn / Nợ ngắn hạn (+) Ali Saleh Alarussi & Sami Mohammed Alhaderi (2018)
Biến độc lập Tăng trưởng doanh thu GR $(\text{Doanh thu}t - \text{Doanh thu}{t-1}) / \text{Doanh thu}_{t-1}$ (+) Dioha Charles et al. (2018), Phan Thanh Hiệp (2016)
Biến độc lập Tăng trưởng GDP GDP Tốc độ tăng trưởng GDP hàng năm (%) (+) Ngô Thị Hằng & Nguyễn Thị Thùy Linh (2020)

Nội dung chính theo từng chương

CHƯƠNG 1: Cơ sở lý luận về khả năng sinh lời của doanh nghiệp

Chương 1 hệ thống hóa khái niệm về khả năng sinh lời theo quan điểm của Malik (2011) và các học giả quốc tế, chỉ rõ ba chỉ số cốt lõi: ROS, ROA, ROE. Tác giả phân tích cơ chế tác động của năm nhân tố trọng yếu đến khả năng sinh lời gồm: đòn bẩy tài chính (DFL), quy mô doanh nghiệp (SIZE), khả năng thanh toán hiện hành (LIQ), tốc độ tăng trưởng doanh thu (GR) và tốc độ tăng trưởng GDP. Chương này cũng trình bày chi tiết các lý thuyết cấu trúc vốn kinh điển (M&M, Đánh đổi tĩnh/động, Trật tự phân hạng, Thời điểm thị trường), qua đó thiết lập cơ sở lý luận cho 5 giả thuyết nghiên cứu ($H_1$ đến $H_5$).

CHƯƠNG 2: Thực trạng doanh nghiệp ngành bất động sản Việt Nam

Chương 2 tái hiện diễn biến của thị trường BĐS Việt Nam giai đoạn 2014 – 2023 qua các giai đoạn thăng trầm:

  • Giai đoạn 2014 – 2016: Phục hồi mạnh mẽ nhờ các gói hỗ trợ tín dụng (gói 30.000 tỷ đồng giải ngân đạt 59% vào năm 2015 và 96% vào năm 2016) cùng hiệu lực của Luật Nhà ở 2014 và Luật Kinh doanh BĐS 2014; hàng tồn kho giảm 58% vào cuối năm 2015 so với năm 2013.
  • Giai đoạn 2017 – 2019: Tăng trưởng nóng ở phân khúc BĐS nghỉ dưỡng và đất nền (tăng 50-100% tại Phú Quốc, Vân Đồn, TP.HCM trong năm 2018), sau đó thị trường chững lại do Ngân hàng Nhà nước hạ tỷ lệ vốn ngắn hạn cho vay trung dài hạn từ 45% xuống 40%, siết chặt tín dụng và rà soát pháp lý dự án (nguồn cung năm 2019 tại Hà Nội giảm 60%, TP.HCM giảm 83%). Doanh nghiệp đẩy mạnh phát hành trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) với 106,5 nghìn tỷ đồng phát hành trong năm 2020 (chiếm 38% toàn thị trường).
  • Giai đoạn 2020 – 2021: Tác động của đại dịch Covid-19 làm suy giảm nguồn cung và thanh khoản (tỷ lệ giao dịch thành công tại Hà Nội năm 2020 chỉ đạt 26,6%), tuy nhiên thị trường vốn ghi nhận khối lượng phát hành TPDN 11 tháng đầu năm 2021 đạt trên 495.000 tỷ đồng.
  • Giai đoạn 2022 – 2023: Khủng hoảng thanh khoản diện rộng bắt nguồn từ các sai phạm phát hành TPDN, tỷ lệ nợ xấu BĐS tăng lên 2,89% tại Quý 3/2023. Áp lực đáo hạn trái phiếu đạt đỉnh với 119 nghìn tỷ đồng trong năm 2023 và ước tính 330 nghìn tỷ đồng trong năm 2024. Chính phủ ban hành Nghị định 08/2023/NĐ-CP hỗ trợ đàm phán hoãn nợ và hoán đổi nợ bằng bất động sản; gói tín dụng 120.000 tỷ đồng được triển khai cho nhà ở xã hội.
  • Phân tích kết quả kinh doanh: Khảo sát 98 doanh nghiệp BĐS dân cư 9 tháng đầu năm 2023 cho thấy tổng LNST đạt 40 nghìn tỷ đồng (+21%), nhưng mang tính phân hóa cực đoan: CTCP Vinhomes (VHM) đóng góp 32 nghìn tỷ đồng LNST (chiếm 80% toàn ngành). Nếu loại trừ VHM, LNST toàn ngành giảm hơn 42%, nhiều đơn vị thua lỗ nặng (NVL lỗ 958 tỷ đồng, VCR lỗ 282 tỷ đồng).

CHƯƠNG 3: Số liệu – Mô hình nghiên cứu

Chương 3 thiết lập quy trình nghiên cứu 6 bước từ nhận diện đề tài đến khuyến nghị. Bộ dữ liệu bảng được xây dựng từ 26 doanh nghiệp niêm yết trên HOSE và HNX giai đoạn 2014 – 2023 (260 quan sát). Tác giả chi tiết hóa công thức tính toán cho 6 biến số trong mô hình hồi quy tuyến tính đa biến, xây dựng ma trận kỳ vọng dấu và mô tả chi tiết các bước kiểm định kinh tế lượng (OLS, FEM, REM, GLS, White test, Wooldridge test, VIF).

CHƯƠNG 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 4 công bố kết quả phân tích thống kê và hồi quy thực nghiệm:

  • Thống kê mô tả: Giá trị trung bình của ROA đạt 4,59% (độ lệch chuẩn 8,12%, giá trị nhỏ nhất -22%, lớn nhất 25,65%). Biến DFL có trung bình 56,69% (dao động từ 0,81% đến 94,81%). Khả năng thanh toán hiện hành (LIQ) trung bình đạt 1,85 lần (thấp hơn ngưỡng an toàn chuẩn là 2), thấp nhất là 0 và cao nhất là 19,66 lần. Tốc độ tăng trưởng doanh thu (GR) biến động mạnh từ -99% do gián đoạn thị trường.
Biến Số quan sát Trung bình Độ lệch chuẩn Nhỏ nhất Lớn nhất
ROA 260 0,0459 0,0812 -0,2200 0,2565
DFL 260 0,5669 0,1850 0,0081 0,9481
SIZE 260 8,0900 1,4500 5,0000 12,4500
LIQ 260 1,8500 2,1200 0,0000 19,6600
GR 260 0,1820 0,8540 -0,9900 8,5600
GDP 260 0,0607 0,0182 0,0255 0,0812
  • Phân tích tương quan và đa cộng tuyến: Ma trận tương quan chỉ ra GR có tương quan dương mạnh nhất với ROA (hệ số 0,8191, tương đương mức giải thích trên 81%), các biến DFL, SIZE, LIQ, GDP có tương quan âm. Kiểm định VIF cho thấy Mean VIF đạt 1,10 (< 10), xác nhận không có hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng giữa các biến độc lập.
  • Ước lượng và kiểm định khuyết tật: Mô hình Pooled OLS đạt hệ số xác định $R^2 = 75,95%$. Các biến DFL ($p < 0,05$), LIQ ($p < 0,05$) tác động âm có ý nghĩa thống kê; GR ($p < 0,05$) tác động dương có ý nghĩa thống kê; SIZE và GDP không có ý nghĩa thống kê ở mức 5%. Kiểm định White phát hiện hiện tượng phương sai sai số thay đổi ($\text{Prob} > \text{chi2} = 0,0000 < 0,05$), trong khi kiểm định Wooldridge kết luận không có hiện tượng tự tương quan ($F(1, 23) = 3,0836, p > 0,05$). Mô hình GLS được sử dụng để ước lượng vững sai số nhằm đưa ra kết quả cuối cùng.

CHƯƠNG 5: Kết luận và khuyến nghị

Trên cơ sở kết quả hồi quy, tác giả thảo luận về bản chất mối quan hệ giữa các biến: Đòn bẩy tài chính và khả năng thanh toán hiện hành tác động ngược chiều tới ROA (phù hợp với Lý thuyết trật tự phân hạng trong bối cảnh chi phí nợ vay cao và tài sản ngắn hạn bị đóng băng thành hàng tồn kho); Tăng trưởng doanh thu tác động cùng chiều mạnh mẽ nhất tới ROA. Từ đó, chương đưa ra hệ thống khuyến nghị thực thi cho doanh nghiệp bất động sản và các cơ quan quản lý nhà nước.

Kết quả và đóng góp

Kết quả chính rút ra từ dữ liệu thực nghiệm

  1. Tác động của tăng trưởng doanh thu (GR): Tăng trưởng doanh thu là nhân tố tác động cùng chiều mạnh nhất đến khả năng sinh lời của doanh nghiệp BĐS với hệ số tương quan 0,8191. Doanh thu tăng giúp doanh nghiệp trang trải chi phí cố định lớn và gia tăng lợi nhuận ròng.
  2. Tác động của đòn bẩy tài chính (DFL): Tỷ lệ nợ/tổng tài sản (trung bình 56,69%, cá biệt lên tới 94,81%) có mối quan hệ nghịch biến có ý nghĩa thống kê với ROA. Việc lạm dụng nợ vay ngân hàng và trái phiếu lãi suất cao trong điều kiện thị trường đóng băng khiến chi phí tài chính bào mòn toàn bộ lợi nhuận hoạt động, làm tăng nguy cơ kiệt quệ tài chính.
  3. Tác động của khả năng thanh toán (LIQ): Hệ số thanh toán ngắn hạn (trung bình 1,85 lần) tác động ngược chiều tới ROA. Tác giả giải thích hiện tượng này: tại các doanh nghiệp BĐS Việt Nam, phần lớn tài sản ngắn hạn nằm dưới dạng chi phí sản xuất kinh doanh dở dang và tồn kho dự án khó chuyển hóa thành tiền mặt, dẫn đến việc nắm giữ tài sản ngắn hạn cao nhưng kém thanh khoản lại gây ứ đọng vốn và làm giảm hiệu quả sinh lời trên tổng tài sản.
  4. Ảnh hưởng của quy mô (SIZE) và kinh tế vĩ mô (GDP): Hai biến số này không thể hiện ý nghĩa thống kê rõ rệt ở mức 5% trong mô hình hồi quy OLS, cho thấy hiệu quả sinh lời phụ thuộc chủ yếu vào năng lực quản trị tài chính nội tại và tốc độ tiêu thụ dự án hơn là quy mô tài sản thuần túy.

Giải pháp và kiến nghị đề xuất

  • Đối với doanh nghiệp bất động sản:
    • Tái cơ cấu nợ và kiểm soát đòn bẩy: Giảm tỷ trọng nợ vay ngắn hạn, giãn tiến độ đáo hạn trái phiếu theo cơ chế Nghị định 08/2023/NĐ-CP, đa dạng hóa nguồn vốn qua việc thu hút quỹ đầu tư ngoại (FDI) và hợp tác M&A.
    • Nâng cao chất lượng thanh khoản: Giải phóng hàng tồn kho bằng cách điều chỉnh chiến lược giá bán, tập trung nguồn lực hoàn thiện các dự án có pháp lý rõ ràng để thu hồi dòng tiền thực.
    • Định hướng phân khúc sản phẩm: Chuyển dịch cơ cấu sản phẩm sang phân khúc nhà ở xã hội, nhà ở vừa túi tiền nhằm đáp ứng nhu cầu ở thực của đa số người dân, tạo thanh khoản ổn định và thúc đẩy tăng trưởng doanh thu.
  • Đối với Chính phủ và các bộ ngành liên quan:
    • Tháo gỡ điểm nghẽn pháp lý: Triển khai đồng bộ và ban hành kịp thời các nghị định, thông tư hướng dẫn thi hành Luật Đất đai (sửa đổi), Luật Nhà ở (sửa đổi), Luật Kinh doanh BĐS (sửa đổi) nhằm rút ngắn thời gian cấp phép dự án.
    • Điều hành chính sách tiền tệ và thị trường vốn: Ngân hàng Nhà nước duy trì mức lãi suất cho vay hợp lý, giám sát tăng trưởng tín dụng BĐS gắn với phân khúc tiêu dùng thực; phát triển minh bạch sàn giao dịch trái phiếu doanh nghiệp riêng lẻ và đẩy nhanh tiến độ giải ngân gói tín dụng 120.000 tỷ đồng.

Đóng góp của công trình

Khóa luận đã cập nhật chuỗi số liệu tài chính liên tục trong trọn vẹn chu kỳ 10 năm (2014 – 2023), bao quát từ giai đoạn phục hồi sau khủng hoảng, giai đoạn tăng trưởng nóng, thời kỳ đứt gãy do đại dịch Covid-19 cho đến giai đoạn khủng hoảng trái phiếu doanh nghiệp năm 2022 – 2023. Công trình đóng góp thêm bằng chứng thực nghiệm về tác động tiêu cực của đòn bẩy tài chính và tính thanh khoản hình thức đối với khả năng sinh lời của các doanh nghiệp BĐS tại thị trường cận biên Việt Nam.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Khóa luận chỉ ra một số giới hạn xuất phát từ phạm vi nghiên cứu:

  • Cỡ mẫu dữ liệu: Mẫu nghiên cứu giới hạn ở 26 doanh nghiệp niêm yết do yêu cầu phải có dữ liệu báo cáo tài chính kiểm toán liên tục trong suốt 10 năm (2014 – 2023). Số lượng này chưa bao quát được toàn bộ hơn 37.000 doanh nghiệp BĐS đang hoạt động ngoài thị trường phi niêm yết.
  • Biến số kiểm soát: Nghiên cứu mới đưa vào mô hình một biến vĩ mô đại diện là tốc độ tăng trưởng GDP, chưa kiểm soát tác động riêng biệt của lạm phát, lãi suất cho vay bình quân hoặc các cú sốc chính sách pháp lý cụ thể.

Hướng nghiên cứu tiếp theo có thể mở rộng khung phân tích bằng cách:

  • Gia tăng quy mô mẫu nghiên cứu thông qua việc bổ sung các doanh nghiệp giao dịch trên sàn UPCoM và phân tách mẫu theo từng phân khúc kinh doanh chuyên biệt (BĐS dân cư, BĐS công nghiệp, BĐS nghỉ dưỡng).
  • Đưa thêm các biến số vĩ mô như lãi suất điều hành, chỉ số giá tiêu dùng (CPI) và sử dụng các phương pháp hồi quy nâng cao (như phương pháp Moment tổng quát hệ thống - System GMM) để kiểm soát triệt để hiện tượng nội sinh tiềm ẩn trong dữ liệu tài chính.

Giá trị tham khảo

Công trình là tài liệu tham khảo hữu ích cho các nhóm đối tượng:

  • Sinh viên và học viên chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng, Quản trị Kinh doanh, Bất động sản: Cung cấp tài liệu tham khảo có cấu trúc bài bản về quy trình ứng dụng kinh tế lượng dữ liệu bảng (Panel Data), từ việc xây dựng mô hình lý thuyết, thống kê mô tả, kiểm định khuyết tật (White, Wooldridge) đến kỹ thuật xử lý bằng Stata 17.
  • Nhà quản trị doanh nghiệp bất động sản: Cung cấp bức tranh toàn cảnh về rủi ro của cơ cấu vốn sử dụng đòn bẩy quá mức và cung cấp các căn cứ định lượng để thiết lập tỷ lệ an toàn vốn trong chu kỳ kinh doanh mới.
  • Nhà phân tích tài chính và chuyên viên thẩm định tín dụng ngân hàng: Cung cấp hệ số chuẩn tắc và phân tích định lượng về sự phân hóa lợi nhuận trong ngành BĐS, hỗ trợ quá trình đánh giá rủi ro danh mục cho vay và đầu tư chứng khoán.

Câu hỏi thường gặp

1. Tại sao nghiên cứu lại chỉ chọn mẫu gồm 26 doanh nghiệp BĐS trong tổng số hàng chục ngàn doanh nghiệp trên thị trường?
Nghiên cứu yêu cầu chuỗi dữ liệu bảng hoàn chỉnh và đồng nhất trong 10 năm liên tục (2014 – 2023) từ các báo cáo tài chính đã được kiểm toán công khai. Chỉ có 26 doanh nghiệp BĐS niêm yết trên HOSE và HNX đáp ứng đầy đủ tiêu chí về tính liên tục, minh bạch và tính chuẩn hóa của số liệu trong suốt giai đoạn này, tạo nên bộ dữ liệu gồm 260 quan sát.

2. Vì sao biến đòn bẩy tài chính (DFL) lại có tác động ngược chiều tới tỷ suất sinh lời ROA?
Theo kết quả hồi quy và thực tế ngành BĐS Việt Nam giai đoạn 2014 – 2023, doanh nghiệp BĐS có tỷ lệ nợ phải trả trung bình chiếm tới 56,69% tổng tài sản, trong đó vốn vay ngân hàng và trái phiếu chiếm tỷ trọng lớn. Khi thị trường gặp khó khăn hoặc mặt bằng lãi suất tăng cao, chi phí lãi vay phát sinh lớn hơn lợi ích từ lá chắn thuế, bào mòn lợi nhuận sau thuế và kéo giảm chỉ số ROA (phù hợp với Lý thuyết trật tự phân hạng và Lý thuyết đánh đổi ở vùng vượt cấu trúc vốn tối ưu).

3. Khả năng thanh toán hiện hành (LIQ) phản ánh điều gì và tại sao lại có hệ số tương quan âm với ROA?
Hệ số LIQ trung bình của mẫu là 1,85 lần. Tại các doanh nghiệp BĐS, tỷ trọng tài sản ngắn hạn chủ yếu là hàng tồn kho dự án dở dang khó bán. Khi LIQ cao nhưng thực chất là do ứ đọng tồn kho không thể chuyển hóa ngay thành tiền mặt, doanh nghiệp vẫn phát sinh chi phí vốn nhưng không tạo ra doanh thu thực tế, dẫn đến suy giảm hiệu quả sinh lời trên tổng tài sản.

4. Kết quả kinh doanh 9 tháng đầu năm 2023 của ngành BĐS phản ánh sự phân hóa ra sao qua số liệu của Vinhomes (VHM)?
Khảo sát 98 doanh nghiệp BĐS dân cư cho thấy tổng LNST đạt 40 nghìn tỷ đồng, nhưng riêng Vinhomes (VHM) đã đạt 32 nghìn tỷ đồng LNST (chiếm 80% toàn ngành) nhờ ghi nhận bàn giao tại đại dự án Ocean Park 2, 3 và doanh thu tài chính. Nếu loại trừ VHM, toàn bộ phần còn lại của ngành ghi nhận LNST sụt giảm hơn 42%, nhiều đơn vị rơi vào trạng thái thua lỗ nặng nề.

5. Mô hình Pooled OLS trong nghiên cứu gặp phải khuyết tật gì và được tác giả xử lý như thế nào?
Mô hình Pooled OLS đạt $R^2 = 75,95%$, không bị đa cộng tuyến (Mean VIF = 1,10) và không bị tự tương quan ($F(1, 23) = 3,0836, p > 0,05$). Tuy nhiên, kiểm định White cho kết quả $\text{Prob} > \text{chi2} = 0,0000 < 0,05$, khẳng định có hiện tượng phương sai sai số thay đổi. Tác giả đã sử dụng phương pháp Hồi quy bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) để khắc phục khuyết tật này và đảm bảo tính vững của các ước lượng.

Kết luận

Khóa luận tốt nghiệp của sinh viên Nguyễn Thị Hồng Nhung đã thực hiện việc đánh giá định lượng tác động của các nhân tố đến khả năng sinh lời của 26 doanh nghiệp bất động sản niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2014 – 2023. Kết quả kiểm định kinh tế lượng khẳng định tăng trưởng doanh thu là động lực thúc đẩy khả năng sinh lời mạnh nhất, trong khi tỷ lệ đòn bẩy tài chính cao và tính thanh khoản kém của hàng tồn kho là những rào cản làm suy giảm chỉ số ROA. Công trình đã phản ánh sát thực tế chu kỳ 10 năm của ngành bất động sản, đồng thời đề xuất hệ thống khuyến nghị tái cấu trúc vốn và chính sách đồng bộ nhằm hướng tới sự phục hồi bền vững của thị trường.