CHƯƠNG 1 CƠ SỞ KHOA HỌC CỦA NGHIÊN CỨU 1.1 Hiệu ứng mùa vụ: Hiệu ứng mùa vụ còn có thể gọi đó là hiệu ứng theo thời gian. Sự tác động của hiệu ứng theo mùa hoặc theo tháng lên lợi nhuận cổ phiếu đã được báo cáo ở một số thị trường chứng khoán phát triển và mới nổi. Giả thuyết thị trường hiệu quả cho rằng tất cả các chứng khoán đều được đính giá hiệu quả để phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin nội tại trong tài sản. Những hiệu ứng theo mùa tạo ra mức lợi suất cao hơn hoặc thấp hơn tùy thuộc vào tính chất của chuỗi thời gian.
Những hiệu ứng này được gọi là những bất thường trên thị trường bởi vì những bất thường này không thể được giải thích bởi các mô hình định giá tài sản truyền thống. Ví dụ về một vài hiệu ứng phổ biến như hiệu ứng tháng Giêng (January Effect), hiệu ứng các ngày trong tuần (Day-of-the week Effect) Tính mùa vụ được hiểu là những biến động thường xuyên, lặp đi lặp lại trong một chuỗi thời gian và xảy ra theo định kỳ trong khoảng thời gian ngắn hơn một năm. Một trong những nguyên nhân chính của sự thay đổi mùa trong loạt dữ liệu thời gian là sự thay đổi khí hậu. Ví dụ như là doanh số bán hàng quần áo len thường tăng vào mùa đông.
Bên cạnh đó, phong tục và tập quán cũng ảnh hưởng đến các biến kinh tế, minh họa điển hình là doanh số bán vàng tăng lên trong mùa cưới. Tương tự như vậy, lợi nhuận cổ phiếu biểu lộ đặc tính mang tính hệ thống tại thời điểm nhất định nào đó theo ngày, theo tuần hoặc theo tháng. Phổ biến nhất trong số này là tác động theo tháng. Tác động theo tháng nghĩa là một số tháng nào đó mang lại lợi nhuận cao hơn so với những tháng còn lại.
Tương tự như vậy, một số ngày trong tuần mang lại lợi nhuận thấp hơn so với ngày giao dịch khác được gọi là hiệu ứng các ngày trong tuần. Tuy nhiên sự tồn tại của yếu tố thời vụ trong lợi nhuận cổ phiếu lại mâu thuẫn với một giả thuyết quan trọng về tài chính – thuyết thị trường hiệu quả (EMH). Các giả thuyết thị trường hiệu quả là một mô hình trung tâm tài chính. Các dữ liệu mới Trang 7 Luan van liên tục được cập nhập vào thị trường thông qua các báo cáo kinh tế, công ty truyền thông, báo cáo chính trị, và có thể là các khảo sát công cộng.
Nếu thị trường là hiệu quả về mặt thông tin thì giá chứng khoán điều chỉnh nhanh chóng và chính xác theo các thông tin mới. Theo EMH, giá chứng khoán phản ánh đầy đủ tất cả các thông tin có sẵn trên thị trường. Vì tất cả các thông tin đã được đưa vào giá nên một nhà đầu tư chứng khoán không thể thực hiện bất kỳ lợi nhuận thặng dư nào. Như vậy, EMH cho rằng các nhà kinh doanh chứng khoán không thể kiếm lợi nhuận tốt hơn thông qua chiến lược Market Timing hoặc lựa chọn chứng khoán.
Market Timing là trường phái đầu tư dựa vào việc xác định thời gian "Đúng" của thị trường. Một cách nôm na, những người áp dụng đầu tư theo trường phái này sẽ tìm ra đúng khoảnh khắc tốt của thị trường. Khoảnh khắc mà giá sẽ diễn ra xu hướng họ mong muốn. Những nhà đầu tư theo phương pháp này một cách thuần túy cho rằng họ không cần phải có kỹ năng chọn lựa cổ phiếu, vì theo họ khi thị trường buớc vào thời điềm tốt, giá của hầu hết các loại đều tốt và vì thế tạo ra lợi nhuận khả quan cho nhà đầu tư.
Điều này đã được chứng minh tại thị trường Việt Nam trong khoản thời điểm từ cuối 2006 đến đầu 2007. Tuy vậy, cũng có một số nhà đầu tư kết hợp giữa trường phài đầu tư Market Timing với những trường phái lựa chọn cổ phiếu: dựa vào thông tin, hay đồ thị giá và khồi lượng hay phân tích cơ bản của từng cổ phiếu đó, và tạo ra lợi nhuận cao hơn những nhà đầu tư chỉ hoàn toàn theo trường phái chọn thời điểm. 2 Tổng quan về lý thuyết thị trường hiệu quả 1.1 Khái niệm thị trường hiệu quả Việc tiếp cận lý thuyết thị trường hiệu quả trong phân tích tài chính phải xuất phát từ khái niệm thị trường hoàn hảo trong kinh tế học. Trong nghiên cứu kinh tế nói chung và trong phân tích tài chính nói riêng, một thị trường được coi là hoàn hảo (hiệu quả) tổng thể khi nó hiệu quả về mặt về mặt phân phối, hiệu quả về tổ chức hoạt động của thị trường, hiệu quả về mặt thông tin.
Trang 8 Luan van Một cách ngắn gọn và được khá nhiều tác giả thống nhất là khái niệm của Fama (1970):. "Một thị trường được xem là hiệu quả nếu giá cả của hàng hoá phản ảnh tất cả các thông tin sẵn có liên quan đến hàng hoá đó" (Fama, 1970) Những thông tin có sẵn liên quan bao gồm nhiều loạikhác nhau, như thông tin về môi trường kinh tế vĩ mô, thông tin vềkết quả kinh doanh của doanh nghiệp và các đối thủ cạnh tranh, thông tin về thị trường, ở thời điểm hiện tại cũng như trong quá khứ. Trong một thị trường hiệu quả về mặt thông tin, thông tin được khai thác một cách tối đa để phản ánh vào giá cả chứng khoán, là một tín hiệu tốt để toàn thị trường phát triển. Cụ thể hơn, thị trường hiệu quả (trên phương diện thông tin) luôn cho rằng khi tham gia vào một thị trường hiệu quả, nhà đầu tư sẽ ít có cơ hội vượt trội hơn so với những người khác, tức là mọi người đều có khả năng tiếp cận thông tin như nhau trong quyết định đầu tư, kinh doanh.
Thị trường hiệu quả trên phương diện thông tin cũng cho biết các chứng khoán sẽ được mua bán trao đổi ngang giá trên các sàn giao dịch chứng khoán và do đó sẽ không có cơ hội một cách hệ thống để một số “đại gia” mua ép giá cổ phiếu hoặc thổi phồng mức giá khi bán(hiện tượng làm giá). Người chơi luôn được tin tưởng rằng thị trường đối xử công bằng với tất cả mọi người. Giá cả sẽ luôn là tín hiệu trung thực phản ánh giá trị nội tại của chứng khoán hay giá trị thực của công ty. Thị trường hiệu quả trên phương diện thông tin được nghiên cứu rất nhiều bởi cả lý luận cũng như thực nghiệm và được gọi là Lý thuyết thị trường hiệu quả hay giả thuyết thị trường hiệu quả (Efficent Market Hypothesis - EMH) mà nhiều học giả đã tập trung nghiên cứu.2 Các cấp độ hiệu quả của thị trường (Các dạng EMH) Euge Fama (1970) là người đã tổng hợp và đưa ra phổ biến các dạng hiệu quả của thị trường thành ba giả thuyết thành phần tương ứng với ba tập thông tin được xem xét.
Trang 9 Luan van - Tập thông tin dạng yếu: tập thông tin chỉ bao hàmcác dữ liệu lịch sử về loại chứng khoán đang phân tích, đó là các thôngtin giá quá khứ, lợi suất, thu nhập,. trong quá khứ. - Tập thông tin dạng trung bình: tập thông tin bao gồm tất cả các dữ liệu phù hợp đã được công bố ra công chúng trong quá khứ và hiện tại, tập thông tin này cũng bao gồm tập thông tin dạng yếu. - Tập thông tin dạng mạnh: tập thông tin bao gồm tất cả các dữ liệu được biết, không kể các dữ liệu đó có được công bố hay không, đây là tập thông tin bao hàm cả tập thông tin dạng yếu và dạngtrung bình.
Như vậy, từ tương ứng ba tập thông tin trên, thị trường hiệu quả được phân chia ra thành ba cấp độ hiệu quả hay ba dạng hiệu quả, đó là thị trường hiệu quả dạng yếu, thị trường hiệu quả dạng trung bình và thị trường hiệu quả dạng mạnh. Thị trường hiệu quả dạng yếu Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng này cho rằng giáchứng khoán hiện tại là sự phản ánh đầy đủ mọi thông tin dạng yếu của thị trường chứng khoán (các thông tin quá khứ), bao gồm các mức giá trong quá khứ, lợi suất trong quá khứ hay sự thay đổi của giá hay các mức lợi suất ở các thời điểm. Tại thị trường hiệu quả dạng yếu, mức giá thị trường hiện tại đã phản ánh tất cả các thu nhập trong quá khứ và mọi thông tin trên thị trường nên giả thuyết này có nghĩa là lợi suất – suất sinh lời của chứng khoán trong quá khứ cũng như các thông tin khác không có mối liên hệ với tương lai (các lợi suất độc lập với nhau). Nói cách khác, không thể dự báo được giá chứng khoán trong tương lai hay là có thể kiếm được lợi nhuận vượt trội bằng những căn cứ từ thông tin tương tự của chúng trong quá khứ.
Thị trường hiệu quả dạng trung bình Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng trung bình cho rằng giá chứng khoán sẽ điều chỉnh nhanh chóng trước bất kỳ thông tin công khai nào, tức là mức giá hiện tại phản ánh đầy đủ mọi thông tin côngkhai trong hiện tại (hoặc lân cận với hiện tại), cũng như trong quá khứ. Như vậy lý thuyết dạng này bao trùm lên lý thuyết hiệu quả dạng yếu. Thông tin công khai bao gồm: các báo cáo tài chính công khai Trang 10 Luan van của doanh nghiệp, các thôngbáo về thu nhập và cổ tức, chia cổ phần, chia tách cổ phiếu, thưởng cổ phiếu, và các thông tin kinh tế vĩ mô,. Trong một thị trường hiệu quả dạng này các nhà đầu tư khi ra quyết định dựa trên các thông tin sau khi nó được công bố sẽ không thu được lợi nhuận cao hơn mức trung bình bởi các thông tin công khai đã được phản ánh hết vào trong mức giá chứng khoán.
Thị trường hiệu quả dạng mạnh Lý thuyết thị trường hiệu quả dạng mạnh cho rằng giá chứng khoán phản ánh tất cả các thông tin từ công khai đến nội bộ. Như vậy trong một thị trường hiệu quả dạng mạnh thì người sử dụng tất cảnhững thông tin có thể có, dù rằng các thông tin đó có được phổ biến ra công chúng hay không sẽ không thể thu được lợi nhuận vượt trội so với người khác. Tuy nhiên thị trường hiệu quả dạng mạnh không bao giờ lại thể hiện đúng theo định nghĩa, bởi vì đây là một giả thuyết về một hình ảnh gần như phi thực tế. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra không thể có thị trường nào mà khi có những thông tin nội gián, người sử dụng chúng lại không thu được lợi ích bất thường (thị trường bất động sản là minh chứng rõ nhất: khi có thông tin nội bồ về những vùng đất đai quy hoạch thì những người có được thông tin này thực sự có được những đặc lợi khó sánh).