Chương I: TỔNG QUAN VỀ TÀI CHÍNH HÀNH VI.1 Lý thuyết tài chính 1.1 Lý thuyết tài chính cơ bản Nền tảng cơ bản dựa vào khung kiến thức được xây dựng trên nguyên tắc arbitrage của Miller và Modigliani, lý thuyết thị trường hiệu quả của Markowitz, lý thuyết định giá tài sản của Sharpe, Lintner và Black và lý thuyết quyền chọn giá của Black, Scholes và Merton. Những nguyên tắc này xem xét thị trường hiệu quả và ở mức phân tích tiêu chuẩn cao.2 Lý thuyết thị trường hiệu quả Theo lý thuyết thị trường hiệu quả, giá cả của các tài sản tài chính kết hợp tất cả thông tin và giá cả được xem xét như là điều kiện dự đoán tốt nhất của giá trị đầu tư thật sự tại tất cả thời gian. Lý thuyết thị trường hiệu quả dựa vào nguyên tắc rằng mọi người hành xử có lý trí, tối đa hóa lợi ích mong đợi một cách chính xác và xử lý được tất cả thông tin. Nói một cách khác, tài sản tài chính thì luôn luôn được định giá hợp lý, và được phổ biến tới công chúng.
Giá chứng khoán được mô tả xấp xỉ một cách ngẫu hứng theo thời gian: giá thay đổi thì không thể dự đoán bởi vì chúng xuất hiện chỉ trong sự phản ứng đối với thông tin thật sự mới, và chỉ bởi thông tin mới và không dự đoán được (Shiller, 2000). Bởi vì sự thật rằng tất cả thông tin thì được chứa đựng trong giá chứng khoán thì không thể kiếm được lợi nhuận trên trung bình và đánh bại thị trường theo thời gian mà không gánh lấy rủi ro. Tuy nhiên, bất cứ ai từng trải qua thời kỳ bong bóng internet và tiếp theo đó là các cuộc khủng hoảng đều nhận ra lý thuyết thị trường hiệu quả không thể giải thích.Và trong những trường hợp như vậy, nghiên cứu về tâm lý học lại hoàn toàn có thể giúp chúng ta hiểu được thị trường tài chính. Những hành vi vô lý một cách hệ thống là cách giải thích hợp lý dễ chấp nhận đối với những bất thường trên thị trường chứng khoán.
LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.3 Tài chính hành vi Tài chính học hành vi là lĩnh vực tài chính sử dụng các lý thuyết cơ bản dựa trên tâm lý con người để giải thích những bất thường trên thị trường chứng khoán. Một số miêu tả và giải thích của tài chính học hành vi khá thú vị, mô phỏng hành vi thị trường bằng các cuộc thử nghiệm rất đơn giản như sau: Cho ai đó một lựa chọn hoặc là sẽ có chắc chắn 50.000 đồng hoặc là sẽ chơi trò đồng xu xấp ngửa, nếu thắng sẽ nhận được 100.000 đồng, và ngược lại sẽ không nhận được gì cả. Có vẻ như trò chơi này đầy may rủi, do đó người ta chọn việc bỏ túi chắc chắn 50. Ngược lại, nếu phải lựa chọn giữa việc mất chắc chắn 50.000 đồng hoặc cũng chơi trò đồng xu xấp ngửa và mất 100.000 đồng hoặc không mất gì cả.
Họ có thể sẽ chọn chơi xấp ngửa. Sự may rủi trong việc tung đồng xu xấp ngửa trong cả hai trường hợp là tương đương nhau, nhưng con người lại chọn cách tham gia trò chơi để tiết kiệm những khoản lỗ, thậm chí là trò chơi này có thể sẽ mang đến một khoản lỗ lớn hơn. Điều này cho thấy khuynh hướng con người coi khả năng bù đắp một khoản lỗ còn quan trọng hơn khả năng kiếm được một lợi nhuận lớn hơn. Như vậy hành vi tài chính là một kiểu tài chính mới, nó giúp bổ sung vào các lý thuyết tài chính cơ bản bằng cách giải thích về hành vi của quá trình ra quyết định.
Ngược lại với lý thuyết của Markowitz và Sharp, hành vi tài chính giải quyết vấn đề của các cá nhân và cách mà họ thu thập và sử dụng thông tin. Hành vi tài chính tìm cách để hiểu và dự đoán được quá trình ra quyết định có quan hệ đến hệ thống thị trường tài chính. Ngoài ra, nó còn tập trung vào việc áp dụng các nguyên lý tâm lý và kinh tế để cải thiện việc ra quyết định tài chính (Olsen, 1998). Phần sau đây sẽ giới thiệu những kết quả cơ bản và những nguyên lý lý thuyết trong tài chính hành vi mà thường mâu thuẫn với giả thuyết của lý thuyết thị trường hiệu quả.1 Lý thuyết kỳ vọng Lý thuyết kỳ vọng là một lý thuyết được sử dụng để thay thế công thức toán học của lý thuyết tối đa hóa lợi ích mong đợi.
Lý thuyết kỳ vọng thường trình bày hành vi lý trí thật sự dưới cái chắc chắn.Theo lý thuyết lợi ích mong đợi, những nhà LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 13 đầu tư không thích rủi ro. Không thích rủi ro được thể hiện với độ lõm của đường lợi ích biên, chẳng hạn như lợi ích biên của sự giàu có giảm. Mỗi đơn vị tăng thêm của sự giàu có thì có giá trị ít hơn sự tăng trước đó về sự giàu có. Mặc dù sự hấp dẫn khác nhau của lý thuyết lợi ích, nó được biết rằng, lý thuyết này đã sai khi dự đoán hành vi con người, ít nhất là dưới những hoàn cảnh chắc chắn.
Kahneman và Tversky trình bày trong lý thuyết kỳ vọng (1979) về những bằng chứng thực nghiệm sau để minh họa cách nhà đầu tư xâm phạm lý thuyết lợi ích. Khi những nghiên cứu của họ được yêu cầu chọn giữa một vé số mà mang lại, 25% cơ hội của việc thắng 3.000 và một tấm vé số có 20% cơ hội của việc thắng 4.000, 65% mọi người chọn cái cơ hội sau (20%; 4. Trái ngược với những chủ đề được yêu cầu chọn giữa 100% cơ hội thắng 3.000 và 80% cơ hội thắng 4.000, 80% chọn cái đầu tiên (100%; 3. Lý thuyết lợi ích cho rằng họ không nên chọn khác nhau trong hai trường hợp bởi vì theo sự lựa chọn thứ hai thì tương tự như cái đầu tiên (ngoại trừ rằng tất cả khả năng thì không đổi).
Ngược lại, theo lý thuyết kỳ vọng, sự yêu thích của cá nhân cho lựa chọn đầu tiên trong xổ số, khi có sự chắc chắn, minh họa những gì mà được gọi là “hiệu qủa chắc chắn”, một sự yêu thích những kết quả chắc chắn Một khám phá nữa của lý thuyết kỳ vọng là chức năng giá trị của Kahneman và Tversky (1979). Theo lý thuyết lợi ích mong đợi truyền thống, đường lợi ích là đường dốc xuống cho tất cả mức độ giàu có. Trái lại, theo lý thuyết kỳ vọng, độ lõm của đường lợi ích thì dốc lên đối với những mức độ giàu có dưới một điểm tham khảo và dốc xuống sau điểm tham khảo. Điểm tham khảo được quyết định bởi hai cá nhân như là một điểm so sánh, như một sự đo lường của mức độ giàu có.
Ở những mức độ giàu có dưới điểm tham khảo, nhà đầu tư là người tìm kiếm rủi ro, ví dụ họ chuẩn bị để làm những cá độ để nằm trên mức độ giàu có yêu thích của họ. Trong khi đó, tại những mức độ trên điểm tham khảo, đường giá trị thì lõm xuống, hợp với lý thuyết truyền thống và nhà đầu tư thể hiện sự không ưa thích rủi ro. Kahneman và Tversky trình bày rằng mọi người là những người yêu thích rủi ro đối với những mất mát. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 14 Hai hiện trạng này, sự yêu thích đối với kết qủa chắc chắn và sự yêu thích rủi ro khi đối diện với mất mát, được khám phá bởi Kahneman và Tversky, có lẽ giải thích vài chính xác cho hành vi vô ý thức của nhà đầu tư.
Sự thật rằng điểm tham khảo trên đường giá trị luôn luôn dịch chuyển với sự giàu có để giữ mức độ lợi ích hiện tại, nhà đầu tư sẽ luôn luôn hành xử trong cách không ưa thích rủi ro thậm chí khi một lượng nhỏ của giàu có đang trong hoài nghi. Thuật ngữ này được gọi là sự không ưa thích rủi ro mà được trình bày trong những phần sau.2 Sự không yêu thích rủi ro Kahneman và Tversky thật đúng khi cung cấp rằng lý thuyết kỳ vọng mô tả cách những người đưa ra những quyết định hành xử khi đối đầu với sự lưa chọn dưới cái không chắc chắn. Đường giá trị chỉ ra tính không cân xứng rõ ràng giữa những giá trị mà con người đặt vào được và mất. Tính không cân xứng này được gọi là sự ghét rủi ro.
Những bằng chứng thực nghiệm chỉ ra rằng mất mát thì được cân nặng gấp hai lần so với cái được.-mất 1$ thì người ta sẽ buồn gấp hai lần so với niềm vui của việc lãi được 1$. Điều này có thể diễn tả như là khái niệm mà mọi người có xu hướng đánh cược trong việc mất mát, chẳng hạn, nhà đầu tư có xu hướng giữ ở vị trí mất với hy vọng rằng giá cuối cùng sẽ phục hồi. Điều này bởi vì sự thật rằng đường lợi ích dưới lý thuyết triển vọng thì hướng lên đối với mỗi mức độ giàu có dưới điểm tham khảo của mỗi cá nhân. Lý thuyết triển vọng chỉ ra rằng những nhà đầu tư sẽ không thích rủi ro trong những cái họ sẽ đạt được.
Samuelson (1963) minh họa một ví dụ của sự không yêu thích rủi ro. Ông ta hỏi một đồng nghiệp rằng ông ta sẽ chấp nhận một vụ cá độ mà trả cho ông ta 200$ với khả năng 50% và một 100$ với khả năng 50%. Người đồng nghiệp nói rằng anh ta sẽ không chấp nhận vụ cá cược này nhưng anh ta sẽ cá một trăm lần. Với 100 lần cá, anh ta mong rằng tổng tiền thắng được là 5.000$ và anh ta hầu như chẳng có cơ hội mất một đồng nào.
Sai lầm chấp nhận nhiều lần cá cược như vậy khi người ta xem xem xét chúng một cách riêng lẻ như vậy đươc gọi là “tâm lý sợ thua lỗ thiển cận” bởi Benartzi và Thaler (1995). Sự không yêu thích rủi ro mờ nhạt là sự kết nối của sự nhạy cảm lớn hơn của việc mất hơn đối với việc nhận và một xu hướng để LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 15 đánh giá kết quả thường xuyên. Hành vi của các nhà đầu tư thỉnh thoảng được nói là thiển cận, thiếu tầm nhìn, và vì chỉ nhìn nhận sự việc từ một phía nên họ thường bỏ qua rất nhiều thứ có thể xảy ra, do vậy mọi nhà đầu tư chỉ lên kế hoạch cho một thời kỳ rõ ràng mà thôi (Bodie et al. Hai giả định của việc không yêu thích rủi ro thiển cận thì được kiểm tra thực nghiệm.
Đầu tiên những nhà đầu tư không thích rủi ro sẽ sẵn sàng chấp nhận rủi ro nếu họ đánh giá việc đầu tư của họ ít thường xuyên hơn.