MỞ ĐẦU 1. Lý do hình thành đề tài Ngày nay, những mô hình định giá rất phổ biến và đƣợc áp dụng rộng rãi trên thế giới. Những lý thuyết tài chính nhƣ mô hình định giá tài sản vốn CAPM, kinh doanh chênh lệch giá APT hay mô hình ba nhân tố của Fama và French đã đƣa ra những chứng cứ thực nghiệm về mối liên hệ giữa tỷ suất sinh lợi và các nhân tố rủi ro, dựa vào tỷ suất sinh lợi kỳ vọng và mức độ rủi ro có thể chấp nhận đƣợc, nhà đầu tƣ sẽ có những quyết định đầu tƣ cho danh mục của mình. Thị trƣờng chứng khoán Việt Nam sau hơn 11 năm hình thành và phát triển, số nhà đầu tƣ tham gia thị trƣờng chứng khoán không ngừng tăng lên, nhiều nhà đầu tƣ đã thành công và thu đƣợc không ít lợi nhuận từ chứng khoán.
Tuy nhiên, có rất ít nhà đầu tƣ Việt Nam dựa vào các chỉ số hay mô hình để đầu tƣ, mà chủ yếu là đầu tƣ theo cảm tính hoặc đầu tƣ theo ngƣời khác (tính bầy đàn). Thời gian gần đây, mặc dù đã có nhiều biện pháp nhƣng thị trƣờng chứng khoán vẫn diễn biến phức tạp, VN-Index có lúc nhƣ rơi tự do, có lúc biến động bất thƣờng khó đoán. Đã có nhiều nghiên cứu phân tích nguyên nhân tác động đến thị trƣờng chứng khoán, trong đó có ảnh hƣởng của chu kỳ kinh tế, các biến động của kinh tế thế giới, biến động của thị trƣờng bất động sản, lãi suất và các rào cản tác động đến thị trƣờng tài chính của Chính phủ … Trong đó, một nguyên nhân quan trọng không thể phủ nhận là kiến thức và tâm lý của nhà đầu tƣ. Khi một nhà đầu tƣ thiếu kiến thức về thị trƣờng chứng khoán, họ dễ rơi vào tâm lý đầu tƣ theo cảm tính, hay đầu tƣ theo tâm lý đám đông mà không có lập trƣờng nhất định cho riêng mình.
Đó là điểm yếu của hầu hết các nhà đầu tƣ trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam nói riêng và các thị trƣờng mới nổi khác nói chung. Do vậy, việc nghiên cứu ứng dụng các lý thuyết đầu tƣ tài chính hiện đại vào thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn hiện nay là một việc hết sức quan trọng và cấp thiết. Ngành Xây dựng là ngành có số công ty niêm yết nhiều nhất, vốn hóa lớn thứ 5 trong tất cả các ngành kinh tế ở Việt Nam tính đến thời điểm hiện tại, đồng thời LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 2 cũng là ngành có triển vọng tăng trƣởng cao đặc trƣng của một nền kinh tế mới nổi, và với tốc độ công nghiệp hóa – hiện đại hóa ở mức cao nhƣ Việt Nam. Cổ phiếu ngành Xây dựng luôn nhận đƣợc sự quan tâm đặc biệt của nhà đầu tƣ bởi khả năng sinh lời tốt và sức bật mạnh mẽ.
Tuy nhiên, từ cuối năm 2009 đến nay, cổ phiếu ngành Xây dựng đã sụt giảm rất mạnh, điều này mang đến rủi ro cao nhƣng cũng có thể mang lại tỷ suất sinh lợi cao đối với nhà đầu tƣ. Từ đó nhu cầu đặt ra là làm thế nào để có thể lựa chọn đƣợc những cổ phiếu Xây dựng tốt trong tình hình trƣờng chứng khoán Việt Nam hiện nay? Mô hình ba nhân tố Fama – French đƣợc xem nhƣ là một mô hình hoàn chỉnh khi nghiên cứu các nhân tố ảnh hƣởng đến tỷ suất sinh lợi khi đầu tƣ trên thị trƣờng chứng khoán. Đã có nhiều nghiên cứu và chứng cứ thực nghiệm chứng minh tính đúng đắn của mô hình này trên các trƣờng chứng khoán trên thế giới, trong đó có Việt Nam. Tuy nhiên hầu hết các nghiên cứu đều nhắm vào một thị trƣờng chung nào đó, rất ít các nghiên cứu đề cập đến một ngành cụ thể.
Đề tài “ĐO LƢỜNG ẢNH HƢỞNG CỦA CÁC NHÂN TỐ ĐẾN TỶ SUẤT SINH LỢI CỔ PHIẾU DOANH NGHIỆP NGÀNH XÂY DỰNG BẰNG MÔ HÌNH FAMA – FRENCH” đƣợc tác giả đề xuất nhƣ một nghiên cứu cụ thể hơn, giúp nhà đầu tƣ có một cơ sở tham khảo thực tế khi đƣa ra các quyết định đầu tƣ đối với các cổ phiếu ngành Xây dựng trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. Mục đích nghiên cứu Mục đích nghiên cứu của luận văn là ứng dụng mô hình Fama – French để đo lƣờng ảnh hƣởng của ba nhân tố đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu ngành Xây dựng trên trƣờng chứng khoán Việt Nam. Kết quả nghiên cứu sẽ giúp nhà đầu tƣ: - Đánh giá mức độ thành công của mô hình trong việc giải thích tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu trong ngành Xây dựng. - Dự báo xu hƣớng biến động tỷ suất sinh lợi của nhóm cổ phiếu ngành Xây dựng dựa vào các hệ số hồi quy.
- Xác định danh mục cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi vƣợt trội so với tỷ suất sinh lợi bình quân của ngành Xây dựng. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 3 Các câu hỏi đƣợc đặt ra trong mối quan hệ trên nhƣ sau: Danh mục thị trƣờng có quan hệ thế nào với tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu doanh nghiệp ngành xây dựng trên TTCK Việt Nam? Có mối quan hệ giữa nhân tố quy mô và tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu doanh nghiệp ngành xây dựng? Có mối quan hệ giữa nhân tố giá trị sổ sách trên giá trị thị trƣờng và tỷ suất sinh lợi các cổ phiếu doanh nghiệp ngành xây dựng? 3. Đối tƣợng và phạm vi nghiên cứu 3. Đối tượng nghiên cứu Đối tƣợng nghiên cứu là mô hình ba nhân tố Fama – French và tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu các công ty đang hoạt động trong ngành Xây dựng tại Việt Nam.
Phạm vi nghiên cứu Nghiên cứu dựa trên mẫu dữ liệu quan sát là dữ liệu của các công ty ngành Xây dựng niêm yết trên 2 Sở giao dịch chứng khoán HSX và HNX từ ngày 01/07/2007 đến 01/07/2011. Mẫu nghiên cứu tác giả sử dụng trong bài luận văn là 25 công ty hoạt động trong ngành Xây dựng trong khoảng thời gian trên, đƣợc cung cấp bởi CTCP Nghiên cứu Đầu tƣ Phú Toàn. Bao gồm: - Giá chứng khoán: dùng để tính toán tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu - Một số thông số tài chính gồm Nợ phải trả, Vốn đầu tƣ chủ sở hữu, Cổ phiếu quỹ và Tổng nguồn vốn: dùng để tính toán hệ số BE/ME và mức vốn hóa thị trƣờng của cổ phiếu. Đối với nhân tố thị trƣờng, dữ liệu về chỉ số VN-Index lấy từ website www.com đƣợc tác giả sử dụng để tính suất sinh lợi đại diện cho thị trƣờng, dữ liệu về lãi suất trái phiếu chính phủ kỳ hạn 1 năm đƣợc thu thập từ website của IMF và SBV đƣợc dùng làm suất sinh lợi phi rủi ro.
Phƣơng pháp nghiên cứu - Phân tích hồi quy đa biến mô hình ba nhân tố Fama – French, so sánh kết hợp với việc sử dụng các bảng biểu và đồ thị để làm rõ những nhân tố tác động đến tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu ngành Xây dựng. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 4 - Dữ liệu phân tích là các số liệu về giá cổ phiếu, số cổ phiếu lƣu hành, tỷ số BE/ME… của các cổ phiếu doanh nghiệp ngành Xây dựng trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. - Công cụ phân tích sử dụng cho hồi quy chuỗi thời gian của tỷ suất sinh lợi là phần mềm Eview 6.0 kết hợp với Excel. Quá trình nghiên cứu có thể khái quát nhƣ sau: Cơ sở lý thuyết của mô hình Fama - French Các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới Tổng quan ngành Xây dựng Việt Nam Thu thập, xử lý và kiểm định dữ liệu Chạy mô hình hồi quy và phân tích kết quả Một số kiến nghị Kết luận 5.
Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của luận văn - Luận văn nghiên cứu mô hình ba nhân tố Fama – French, có dẫn chứng bằng những nghiên cứu thực nghiệm trên các thị trƣờng chứng khoán trên thế giới, từ đó làm cơ sở nghiên cứu mối quan hệ giữa ba nhân tố của mô hình Fama – French và tỷ suất sinh lợi của các cổ phiếu ngành Xây dựng trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam. - Luận văn nghiên cứu thực nghiệm đối với một ngành cụ thể là ngành Xây dựng nhằm đo lƣờng tác động của ba nhân tố của mô hình Fama – French đến tỷ suất sinh lợi ngành này, từ đó giúp nhà đầu tƣ có cơ sở tính toán khi đầu tƣ vào cổ phiếu ngành Xây dựng. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 5 - Từ những kết quả thực nghiệm, tác giả nhận diện vấn đề và khuyến nghị những giải pháp nhằm nâng cao khả năng ứng dụng mô hình Fama – French trong đầu tƣ chứng khoán, đặc biệt là vào ngành Xây dựng. Giới hạn của đề tài nghiên cứu Bài luận văn có hạn chế về dữ liệu dùng để nghiên cứu: số lƣợng công ty trong mẫu chỉ có 25 công ty và khoảng thời gian nghiên cứu từ 07/2007 đến 07/2011.
LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 CHƢƠNG 1 MÔ HÌNH BA NHÂN TỐ FAMA – FRENCH VÀ CÁC CHỨNG CỨ THỰC NGHIỆM 1. Những tiền đề ra đời mô hình ba nhân tố Fama - French 1. Lý thuyết danh mục đầu tư 1. Rủi ro và tỷ suất sinh lợi của một tài sản riêng lẻ Theo giả định của lý thuyết danh mục, tỷ suất sinh lợi của mỗi tài sản i đƣợc đặc trƣng bởi một phân phối xác suất chuẩn (E(Ri),σi), trong đó E(Ri) là tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, σi là độ lệch chuẩn (dùng để đo lƣờng rủi ro tổng thể) (Xem thêm Phụ lục 1: Các giả định lý thuyết).
Với tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của tài sản i trong thời kỳ t n E(Ri) = j=1 pj R j (1.1) 𝑃𝑗 ,𝑡 − 𝑃𝑗 ,𝑡−1 + 𝐷𝑗 ,𝑡 Trong đó pj là xác suất xảy ra tỷ suất sinh lợi Ri với Ri = 𝑃𝑗 ,𝑡−1 Pj,t và Pj,t-1 là giá của chứng khoán i ở tình huống j (đã điều chỉnh theo cổ tức tiền mặt và cổ tức cổ phiếu) tƣơng ứng ở cuối thời kỳ t và t – 1 Dj,t là cổ tức của chứng khoán i trong thời kỳ t. Và phƣơng sai của tỷ suất sinh lợi σi2 = [𝑅𝑗 − 𝐸(𝑅𝑖 )]2 x pj (1. Rủi ro và tỷ suất sinh lợi của danh mục đầu tƣ gồm nhiều tài sản Bằng cách dựa vào tỷ suất sinh lợi và rủi ro của từng tài sản riêng lẻ, Harry Markowitz đã đƣa ra cách tính toán tỷ suất sinh lợi và rủi ro của một danh mụcđầu tƣ gồm nhiều tài sản nhƣ sau: Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của một danh mục gồm n tài sản n E(Rp) = w E( R ) i 1 i i (1.