Tổng quan nghiên cứu

Tỷ giá hối đoái thực đóng vai trò như một đòn bẩy điều tiết quan trọng đối với khả năng cạnh tranh thương mại quốc tế và sự ổn định kinh tế vĩ mô của các quốc gia đang phát triển. Đối với một nền kinh tế nhỏ và có độ mở thương mại cao như Việt Nam, việc biến động tỷ giá tác động trực tiếp đến cán cân thanh toán, dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài và hiệu quả hoạt động xuất nhập khẩu. Bước vào giai đoạn hội nhập sâu rộng, tính đến cuối năm 2013, Việt Nam đã xác lập thặng dư thương mại với 16 thị trường quốc tế, trong đó Hoa Kỳ là đối tác xuất siêu lớn nhất với kim ngạch đạt 18,64 tỷ USD. Đồng thời, đồng Đô la Mỹ tiếp tục chiếm vị thế áp đảo trong cơ cấu thanh toán quốc tế của Việt Nam, khiến cho việc nghiên cứu tỷ giá hối đoái thực song phương giữa Việt Nam Đồng và Đô la Mỹ trở thành vấn đề cấp thiết hàng đầu.

Mục tiêu cốt lõi của luận văn là nhận diện, đo lường và lượng hóa tác động của các nhân tố kinh tế vĩ mô thuộc cả hai khối chính sách tiền tệ và tài khóa lên tỷ giá hối đoái thực song phương trong cả ngắn hạn lẫn dài hạn. Phạm vi nghiên cứu bao quát chuỗi số liệu thứ cấp theo quý kéo dài 19 năm, từ Quý 1/1995 đến Quý 1/2014, tương ứng với 77 kỳ quan sát bao gồm nhiều biến động kinh tế quan trọng. Ý nghĩa của nghiên cứu thể hiện qua việc cung cấp cơ sở định lượng vững chắc giúp các nhà điều hành chính sách kiểm soát tỷ lệ lạm phát, điều chỉnh thâm hụt ngân sách và cân đối cung tiền thực tế, qua đó duy trì giá trị đối ngoại ổn định cho đồng nội tệ và tối ưu hóa năng lực cạnh tranh quốc gia.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng dựa trên sự kế thừa và phát triển khung lý thuyết tiền tệ hiện đại của Amir Kia được công bố năm 2013 về các nhân tố xác định tỷ giá hối đoái thực trong nền kinh tế mở nhỏ. Mô hình này kết hợp hàm thỏa dụng của cá nhân đại diện chịu ràng buộc ngân sách liên thời gian với giả định dịch vụ tiền tệ và chi phí giao dịch tiền mặt được đưa trực tiếp vào hàm mục tiêu. Khung lý thuyết tích hợp sâu sắc Lý thuyết ngang giá sức mua, Mô hình tỷ giá cân bằng của Edwards phát triển năm 1988 cho các nước đang phát triển, cùng cấu trúc phân tích cân bằng tổng thể của mô hình Mundell-Fleming-Dornbusch.

Trong mô hình lý thuyết tổng quát, tỷ giá hối đoái thực được xác định bởi 5 khái niệm trọng tâm:

  • Tỷ giá hối đoái thực song phương, phản ánh tỷ giá danh nghĩa đã được điều chỉnh theo tương quan chỉ số giá tiêu dùng giữa hai quốc gia.
  • Cung tiền thực tế, đo lường lượng tiền mở rộng sau khi đã loại trừ yếu tố lạm phát.
  • Chi tiêu chính phủ thực tế, đại diện cho quy mô can thiệp tài khóa của nhà nước vào khu vực hàng hóa công cộng.
  • Thu nhập thực tế, biểu thị tổng sản phẩm quốc nội thực tế của nền kinh tế.
  • Tỷ lệ thâm hụt ngân sách và dư nợ nước ngoài trên tổng sản phẩm quốc nội, phản ánh rủi ro quốc gia và kỳ vọng thuế trong tương lai.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng mẫu dữ liệu chuỗi thời gian thứ cấp theo quý gồm 77 quan sát thu thập liên tục từ Quý 1/1995 đến Quý 1/2014. Toàn bộ chuỗi số liệu được trích xuất từ các nguồn dữ liệu chính thức và có độ tin cậy cao, bao gồm Cơ sở dữ liệu Tài chính Quốc tế của Quỹ Tiền tệ Quốc tế, Ngân hàng Phát triển Châu Á, Tổng cục Thống kê, Bộ Tài chính Việt Nam và Ngân hàng Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ chi nhánh St. Louis. Phương pháp lấy mẫu bao quát toàn bộ các quý trong giai đoạn chuyển đổi cơ chế tỷ giá của Việt Nam sang cơ chế linh hoạt có quản lý.

Lý do lựa chọn phương pháp Mô hình Tự hồi quy Phân phối Trễ kết hợp kiểm định biên do Pesaran và các cộng sự đề xuất năm 2001 xuất phát từ đặc thù chuỗi dữ liệu thực nghiệm:

  • Kiểm định nghiệm đơn vị Dickey-Fuller mở rộng cho thấy các biến số có bậc tích hợp hỗn hợp, bao gồm cả biến dừng tại bậc gốc và biến dừng tại sai phân bậc một.
  • Phương pháp kiểm định biên cho phép kiểm tra mối quan hệ đồng liên kết dài hạn một cách vững chắc mà không bắt buộc tất cả các biến phải có cùng bậc tích hợp, điều mà các phương pháp truyền thống như Johansen không đáp ứng được.
  • Mô hình ước lượng phương trình đơn lẻ giúp khắc phục triệt để hiện tượng sai lệch tham số trong các mẫu dữ liệu hữu hạn với quy mô 77 quan sát.

Quy trình nghiên cứu định lượng được thực hiện qua 7 bước chuẩn mực: Kiểm định tính dừng chuỗi dữ liệu; Xác định độ trễ tối ưu thông qua mô hình tự hồi quy vectơ; Kiểm định đồng liên kết biên; Chọn lựa độ trễ tối ưu cho từng biến số bằng tiêu chuẩn thông tin Schwarz; Ước lượng mô hình dài hạn; Ước lượng mô hình hiệu chỉnh sai số trong ngắn hạn; và thực hiện các kiểm định chẩn đoán khuyết tật mô hình (tự tương quan Breusch-Godfrey, phương sai thay đổi White, kiểm định bỏ sót biến Ramsey RESET, phân phối chuẩn và kiểm định độ ổn định tham số bằng đồ thị CUSUM và CUSUMSQ).

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Kết quả kiểm định biên đã chứng minh tồn tại mối quan hệ đồng liên kết dài hạn vững chắc giữa tỷ giá hối đoái thực song phương và các biến số kinh tế vĩ mô ở mức ý nghĩa thống kê 1% và 5%. Các phát hiện định lượng chính bao gồm:

Thứ nhất, cung tiền thực tế và chi tiêu chính phủ thực tế có tác động ngược chiều mạnh mẽ đến tỷ giá hối đoái thực trong dài hạn. Khi cung tiền thực tế tăng 1%, tỷ giá hối đoái thực có xu hướng sụt giảm, đồng nghĩa với việc đồng Việt Nam tăng giá thực tế so với đồng Đô la Mỹ. Tương tự, mức gia tăng của chi tiêu công làm giảm tỷ giá thực do thúc đẩy mạnh mẽ tổng cầu nội địa đối với nhóm hàng hóa phi ngoại thương.

Thứ hai, chỉ số giá cả và thu nhập thực tế có mối quan hệ nghịch chiều có ý nghĩa thống kê cao với tỷ giá thực. Sự gia tăng của mức giá trong nước làm giảm sức mua đối ngoại tương đối của đồng nội tệ, kéo tỷ giá hối đoái thực giảm sâu. Đồng thời, tỷ lệ thâm hụt ngân sách trên tổng sản phẩm quốc nội cũng ghi nhận hệ số tác động âm trong dài hạn, phản ánh áp lực gia tăng lạm phát kỳ vọng từ thâm hụt tài khóa kéo dài.

Thứ ba, trong số các biến ngoại tác từ phía Hoa Kỳ, nợ nước ngoài của chính phủ Mỹ trên tổng sản phẩm quốc nội có tác động cùng chiều rõ rệt đến tỷ giá hối đoái thực tại mức ý nghĩa 5%. Sự gia tăng nợ vay quốc tế của nền kinh tế Mỹ làm suy yếu giá trị đồng Đô la Mỹ trên thị trường quốc tế, dẫn đến sự tăng lên tương đối của tỷ giá thực song phương giữa hai đồng tiền.

Thứ tư, trong ngắn hạn, mô hình hiệu chỉnh sai số cho thấy hệ số điều chỉnh sai số mang dấu âm và đạt ý nghĩa thống kê ở mức 1%, với tốc độ điều chỉnh đạt trên 35% mỗi quý. Điều này khẳng định rằng bất kỳ sự lệch pha tạm thời nào khỏi mức cân bằng dài hạn do các cú sốc kinh tế gây ra đều được hệ thống tự động hiệu chỉnh nhanh chóng quay trở về quỹ đạo cân bằng ban đầu.

Thảo luận kết quả

Cơ chế kinh tế của các tác động trên được lý giải dựa trên cấu trúc vận hành của nền kinh tế mở nhỏ. Khi chính sách tiền tệ hoặc tài khóa mở rộng được thực thi, lượng thanh khoản dồi dào sẽ kích thích tiêu dùng và đầu tư trong nước. Do nguồn cung của nhóm hàng hóa phi ngoại thương trong ngắn và trung hạn co giãn kém, áp lực dư cầu sẽ đẩy giá hàng hóa phi ngoại thương tăng nhanh hơn hàng hóa ngoại thương, dẫn đến hiện tượng đồng nội tệ bị định giá cao trên thực tế. Kết quả này hoàn toàn nhất quán với các nghiên cứu thực nghiệm của Amir Kia năm 2013 và Hafedh Bouakez năm 2012 đối với các nền kinh tế đang phát triển.

Về mặt biểu diễn dữ liệu, toàn bộ diễn biến của tỷ giá hối đoái thực trong giai đoạn 1995-2014 có thể được minh họa trực quan qua biểu đồ đường xu hướng, làm nổi bật giai đoạn đồng nội tệ mất giá danh nghĩa nhưng lại lên giá thực tế trong các thời kỳ lạm phát hai con số năm 2008 và 2011. Các kiểm định độ ổn định tham số CUSUM và CUSUMSQ được mô tả bằng đồ thị kiểm định nằm hoàn toàn bên trong hai đường giới hạn tới hạn ở mức ý nghĩa 5%, chứng minh mô hình không xảy ra hiện tượng gãy cấu trúc sau các biến cố khủng hoảng tài chính châu Á năm 1997 hay sự kiện gia nhập WTO năm 2007. Phân tích phân rã phương sai qua bảng thống kê dự báo chỉ ra rằng biến động của chính tỷ giá thực giải thích hơn 60% phương sai sai số dự báo ở các quý đầu tiên trước khi lan tỏa dần sang các yếu tố tiền tệ và chi tiêu công.

Đề xuất và khuyến nghị

Dựa trên các bằng chứng thực nghiệm vững chắc từ mô hình định lượng, luận văn đề xuất 4 nhóm giải pháp chiến lược nhằm tối ưu hóa công tác điều hành tỷ giá và ổn định kinh tế vĩ mô:

Thứ nhất, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam cần điều hành chính sách tiền tệ thận trọng, kiểm soát chặt chẽ tốc độ tăng trưởng cung tiền mở rộng. Mục tiêu cụ thể là duy trì mức tăng trưởng cung tiền xoay quanh ngưỡng 12% đến 14%/năm trong giai đoạn 2015-2020 và định hướng ổn định đến năm 2025. Việc kiểm soát thanh khoản nhằm mục đích kiềm chế lạm phát cơ bản dưới 4%, ngăn chặn tình trạng đồng nội tệ bị định giá cao thực tế gây tổn hại đến sức cạnh tranh của hàng hóa xuất khẩu.

Thứ hai, Bộ Tài chính cần siết chặt kỷ luật tài khóa và tái cơ cấu danh mục đầu tư công. Đơn vị cần thực hiện lộ trình cắt giảm tỷ lệ thâm hụt ngân sách nhà nước xuống dưới mức 4,5% tổng sản phẩm quốc nội theo từng năm tài chính, đồng thời nâng cao hiệu quả giải ngân vốn đầu tư công, tập trung vào các dự án hạ tầng logistics và công nghệ nhằm giảm thiểu áp lực tăng chi phí đối với nhóm hàng hóa phi ngoại thương.

Thứ ba, Cục Quản lý nợ và Tài chính đối ngoại phối hợp với các cơ quan chuyên trách thiết lập hệ thống giám sát và cảnh báo sớm rủi ro nợ công và biến động kinh tế toàn cầu. Chủ thể thực hiện cần theo dõi chặt chẽ diễn biến nợ công và chính sách lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ để chủ động xây dựng các kịch bản ứng phó tỷ giá đối với các thị trường chiếm trên 20% tổng kim ngạch xuất khẩu của Việt Nam.

Thứ tư, Ngân hàng Nhà nước cần từng bước hoàn thiện cơ chế điều hành tỷ giá trung tâm theo hướng linh hoạt hơn dựa trên rổ tiền tệ đa phương. Lộ trình triển khai cần giảm dần sự can thiệp hành chính trực tiếp bằng việc bán dự trữ ngoại hối, thay vào đó sử dụng linh hoạt các công cụ phái sinh như hợp đồng kỳ hạn và hoán đổi ngoại tệ để hấp thu các cú sốc bên ngoài và gia tăng dung sai phòng vệ cho toàn hệ thống tài chính.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Luận văn mang lại giá trị học thuật và ứng dụng thực tiễn chuyên sâu cho 4 nhóm đối tượng chính:

Thứ nhất, các nhà hoạch định chính sách tại Ngân hàng Nhà nước Việt Nam và Bộ Tài chính. Luận văn cung cấp khung phân tích định lượng chuẩn xác để mô phỏng và đánh giá trước tác động của các gói kích thích kinh tế, điều chỉnh lãi suất tái chiết khấu và kế hoạch vay nợ công lên tỷ giá thực tế và cán cân thương mại.

Thứ hai, các chuyên gia phân tích kinh tế vĩ mô và khối nguồn vốn tại các ngân hàng thương mại. Kết quả ước lượng định lượng giúp bộ phận quản trị rủi ro dự báo chuẩn xác xu hướng dịch chuyển của tỷ giá VND/USD theo quý, từ đó tối ưu hóa danh mục đầu tư ngoại tệ và định giá hiệu quả các sản phẩm phái sinh tỷ giá.

Thứ ba, giảng viên, nghiên cứu sinh và học viên cao học chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng và Kinh tế phát triển. Công trình là tài liệu tham khảo mẫu mực về quy trình ứng dụng mô hình kinh tế lượng chuỗi thời gian phân phối trễ, cách thức xử lý dữ liệu bậc tích hợp hỗn hợp và phương pháp kiểm định chẩn đoán mô hình nâng cao.

Thứ tư, ban lãnh đạo và giám đốc tài chính tại các doanh nghiệp xuất nhập khẩu quy mô lớn. Nghiên cứu giúp doanh nghiệp nắm bắt cơ chế tác động của lạm phát và chi tiêu công đến sức cạnh tranh giá bán quốc tế, từ đó chủ động lập kế hoạch kinh doanh và thiết lập chiến lược bảo hiểm rủi ro tỷ giá dài hạn.

Câu hỏi thường gặp

Tỷ giá hối đoái thực khác biệt như thế nào so với tỷ giá hối đoái danh nghĩa?
Tỷ giá danh nghĩa là mức giá trao đổi trực tiếp giữa hai đồng tiền trên thị trường ngoại hối hàng ngày. Trong khi đó, tỷ giá hối đoái thực là tỷ giá danh nghĩa đã được điều chỉnh theo mức chênh lệch lạm phát giữa hai quốc gia. Tỷ giá thực mới là thước đo chính xác phản ánh sức mua tương đối và năng lực cạnh tranh thương mại thực tế của hàng hóa nội địa so với quốc tế.

Tại sao mô hình ARDL lại vượt trội hơn mô hình VAR hay VECM trong nghiên cứu này?
Mô hình ARDL xử lý hoàn hảo mẫu dữ liệu có các chuỗi dừng hỗn hợp ở cả bậc 0 và bậc 1 mà không tạo ra hiện tượng hồi quy giả mạo. Ngoài ra, phương pháp kiểm định biên duy trì độ tin cậy thống kê rất cao đối với các mẫu dữ liệu chuỗi thời gian quy mô nhỏ 77 quan sát, điều mà kỹ thuật đồng liên kết Johansen thường bị sai lệch.

Tác động của cung tiền mở rộng đến tỷ giá hối đoái thực được thể hiện ra sao?
Gia tăng cung tiền mở rộng trong dài hạn dẫn đến sự sụt giảm của tỷ giá hối đoái thực, khiến đồng nội tệ lên giá thực tế. Cơ chế là lượng tiền gia tăng kích hoạt áp lực lạm phát và đẩy mặt bằng giá trong nước tăng nhanh hơn giá quốc tế, làm giảm tỷ giá thực và gây sức ép thu hẹp lợi thế cạnh tranh xuất khẩu.

Biến động nợ nước ngoài của Hoa Kỳ tác động thế nào đến tỷ giá VND/USD?
Khi tỷ lệ nợ nước ngoài của chính phủ Hoa Kỳ trên tổng sản phẩm quốc nội gia tăng, đồng Đô la Mỹ đối mặt với rủi ro mất giá trên thị trường toàn cầu do áp lực phát hành tiền trong tương lai. Hiện tượng này tạo ra tác động cùng chiều lên tỷ giá thực song phương, dẫn đến sự suy yếu tương đối của đồng Đô la Mỹ so với đồng Việt Nam.

Doanh nghiệp xuất nhập khẩu có thể ứng dụng kết quả nghiên cứu này như thế nào?
Doanh nghiệp có thể dựa vào các chỉ báo về tốc độ tăng trưởng cung tiền và kế hoạch chi tiêu công của chính phủ để dự phóng chiều hướng của tỷ giá thực. Khi lạm phát trong nước có dấu hiệu tăng cao hơn đối tác thương mại, doanh nghiệp cần chủ động sử dụng các hợp đồng kỳ hạn ngoại hối nhằm cố định biên lợi nhuận và hạn chế rủi ro tỷ giá.

Kết luận

  • Luận văn đã kiểm định thành công mô hình các nhân tố xác định tỷ giá hối đoái thực của Amir Kia trên chuỗi số liệu thực nghiệm 77 quý tại Việt Nam từ năm 1995 đến năm 2014.
  • Bằng chứng thực nghiệm khẳng định sự tồn tại của mối liên kết đồng thời giữa các biến chính sách tiền tệ, chính sách tài khóa và các yếu tố kinh tế quốc tế với tỷ giá thực song phương trong dài hạn.
  • Sự gia tăng của cung tiền, chi tiêu chính phủ, chỉ số giá cả, thu nhập thực tế và thâm hụt ngân sách đều tác động làm giảm tỷ giá hối đoái thực, trong khi nợ nước ngoài của Hoa Kỳ tác động làm tăng tỷ giá thực.
  • Trong ngắn hạn, mô hình hiệu chỉnh sai số ghi nhận tốc độ điều chỉnh cân bằng nhanh chóng, trong khi các biến cố khủng hoảng kinh tế và gia nhập WTO đóng vai trò là các cú sốc ngoại sinh có tính chất thời điểm.
  • Hướng nghiên cứu tiếp theo cần mở rộng chuỗi dữ liệu cập nhật đến giai đoạn hiện tại, tích hợp các thước đo tỷ giá thực hiệu lực đa phương và bổ sung biến số nợ công chi tiết nhằm tiếp tục hoàn thiện khung phân tích kinh tế vĩ mô cho Việt Nam.