Chương 1: Tổng quan nghiên cứu Chương này cung cấp những vấn đề chung nhất liên quan đến nội dung của luận án, như sự cần thiết thực hiện nghiên cứu về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam, mục tiêu nghiên cứu, đối tượng nghiên cứu, giới hạn phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu và những kết quả nghiên cứu mà luận án đạt được. Chương 2: Khung lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm trong nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty Nội dung chính của chương này là nghiên cứu về khung lý thuyết có liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty. Trên cơ sở khung lý thuyết đó, tác giả tổng kết các kết quả nghiên cứu thực nghiệm về vấn đề này. Đây chính là cơ sở để tác giả xây dựng giả thuyết nghiên cứu, mô hình nghiên cứu, biến, dữ liệu và phương pháp nghiên cứu cho việc nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam trong chương 3.
Chương 3: Phƣơng pháp nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam Trong chương này, kết hợp mục tiêu nghiên cứu và kết quả nghiên cứu của chương 2, luận án đưa ra những giả thuyết nghiên cứu cần kiểm định nhằm xác định các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam. Qua đó luận án xây dựng nên mô hình nghiên cứu thực nghiệm kết hợp với nhiều phương pháp hồi quy khác nhau để cho ra kết quả nghiên cứu vững, đáng tin cậy và hiệu quả nhất. Chương 4: Kết quả nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam 123doc -14- Trong chương này, luận án trình bày các kết quả nghiên cứu thu được. Qua đó cung cấp bằng chứng làm sáng tỏ mục tiêu nghiên cứu.
Chương 5: Gợi ý chính sách Tổng hợp những kết quả đạt được, chương 5 đề xuất một vài gợi ý chính sách nhằm giúp các công ty tại Việt Nam có thể đưa ra cơ cấu kỳ hạn nợ hợp lý, từ đó giúp hoạt động kinh doanh hiệu quả hơn. 123doc -15- CHƢƠNG 2 KHUNG LÝ THUYẾT VÀ BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TRONG NGHIÊN CỨU CÁC NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN CẤU TRÚC KỲ HẠN NỢ CỦA CÔNG TY Cấu trúc kỳ hạn nợ là một trong những vấn đề liên quan đến quyết định tài trợ của công ty, được các nhà khoa học trên thế giới tập trung nghiên cứu trong thời gian gần đây. Đây là quyết định quan trọng của công ty nhằm hạn chế rủi ro trong thanh khoản, giải quyết mâu thuẫn trong vấn đề đại diện, tăng tính linh hoạt trong hoạt động tài trợ và đặc biệt là giảm chi phí huy động vốn cũng như rủi ro hoàn trả. Trong chương này, bên cạnh việc tìm hiểu về khung lý thuyết có liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty, luận án sẽ tiến hành tổng kết các kết quả nghiên cứu thực nghiệm về vấn đề này, qua đó xác định được vấn đề cần nghiên cứu.
Và đây cũng chính là cơ sở để tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu, biến, dữ liệu và phương pháp nghiên cứu cho việc nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam trong các chương tiếp theo. Khung lý thuyết liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty Để đưa ra những lập luận vững chắc làm cơ sở cho việc nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty, các nhà khoa học trên thế giới đã nghiên cứu và xây dựng nên khung lý thuyết liên quan đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty, gồm lý thuyết tín hiệu, lý thuyết sự phù hợp, lý thuyết chi phí đại diện và lý thuyết dựa trên thuế. Lý thuyết tín hiệu (The Signaling theory) Lý thuyết tín hiệu Flannery (1986) được xây dựng dựa trên những lập luận của lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984) với giả thuyết là có sự tồn tại bất cân xứng thông tin giữa nhà đầu tư bên trong gồm người quản lý và cổ đông với 123doc -16- nhà đầu tư bên ngoài tức là chủ nợ. Từ đó giả định rằng nhà đầu tư bên trong có thông tin về các khoản thu nhập trong tương lai tốt hơn các nhà đầu tư bên ngoài nên cũng sẽ có cơ hội đầu tư tốt hơn.
Flannery (1986) trong nghiên cứu về “Thông tin bất cân xứng và rủi ro chọn lựa kỳ hạn nợ” đã trình bày mô hình nghiên cứu mà ở đó tín hiệu về chất lượng của công ty có chất lượng cao và công ty có chất lượng thấp được thể hiện thông qua các quyết định về cấu trúc kỳ hạn nợ. Việc thông báo chất lượng là cần thiết do có sự bất cân xứng thông tin giữa nhà đầu tư bên trong và nhà đầu tư bên ngoài. Nhà đầu tư bên ngoài không thể phân biệt được chất lượng giữa các công ty bởi vì thông tin về chất lượng thực của công ty là vấn đề của riêng mỗi công ty và không được công bố rộng rãi ra thị trường. Qua đó, nhà đầu tư bên ngoài cho rằng công ty xấu sẽ chấp nhận mức phí cao hơn những công ty tốt đối với các khoản vay dài hạn.
Do rủi ro nên các khoản vay dài hạn sẽ gánh chịu mức phí cao. Flannery (1986) cho rằng các nhà đầu tư bên ngoài sẽ quy định mức phí cho các khoản vay dài hạn sao cho khoản lỗ kỳ vọng từ toàn bộ khoản cho vay dài hạn (gồm cả công ty tốt và công ty xấu) là bằng không. Do đó, nhà đầu tư bên ngoài sẽ đối xử với các công ty là như nhau dựa trên sự nhận thức của họ về chất lượng trung bình của các công ty. Khi đó, công ty tốt sẽ phải trả mức phí cao hơn khi vay dài hạn còn các công ty xấu thì ngược lại.
Công ty tốt sẽ bị ảnh hưởng khi vay dài hạn vì giá trị thị trường của công ty sẽ thấp hơn nhiều so với giá trị thật của nó do mức phí cao. Ngược lại, giá trị thị trường của công ty xấu lại được đẩy lên cao. Vì vậy, theo Flannery (1986), các công ty tốt sẽ cảnh giác với những mức phí quá cao khi vay dài hạn do đó các công ty này sẽ ưu tiên vào những khoản vay có kỳ hạn ngắn hơn. Ngược lại, công ty xấu sẽ vay dài hạn vì các khoản vay này có thể giúp công ty xấu tránh được rủi ro đáo nợ; bởi vì đáo nợ sẽ làm rò rĩ thêm những thông tin mới của công ty cho nhà đầu tư bên ngoài, từ đó làm công ty xấu gặp khó khăn trong việc tái vay nợ.
123doc -17- Qua lập luận trên có thể thấy cấu trúc kỳ hạn nợ là công cụ cung cấp tín hiệu về chất lượng của công ty ra môi trường bên ngoài. Từ nghiên cứu của Flannery (1986) có thể kết luận rằng công ty tốt sẽ truyền thông tin tốt ra bên ngoài thông qua các khoản vay ngắn hạn, từ đó giúp công ty giảm chi phí vay; Công ty xấu cho thấy chất lượng công ty thông qua các khoản vay dài hạn. Lý thuyết tín hiệu Flannery (1986) cho rằng những công ty có tài chính tốt sẽ có cấu trúc kỳ hạn nợ với các khoản vay ngắn hạn chiếm đa số. Lý thuyết tín hiệu tiếp tục được phát triển bởi Diamond (1991).
Trong nghiên cứu “Cấu trúc kỳ hạn nợ và rủi ro thanh khoản”, Diamond (1991) đã phân tích các quyết định về cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty bằng cách dựa vào thông tin về xếp hạng tín dụng của công ty. Mô hình này có vài điểm tương tự như mô hình của Flannery (1986) như có tồn tại thông tin bất cân xứng giữa người vay và người cho vay, có sự phân biệt giữa công ty xấu và công ty tốt. Tuy nhiên, trong nghiên cứu của Diamond (1991), quyết định về kỳ hạn nợ được dựa vào xếp hạng tín dụng công ty thay vì dựa vào chất lượng của công ty như trong nghiên cứu của Flannery (1986). Flannery (1986) cho rằng người cho vay sẽ quy định mức phí dựa trên sự đánh giá trung bình về chất lượng của tất cả các công ty mà không quan tâm đến chất lượng của công ty vay nợ.
Ngược lại, Diamond (1991) cho rằng các công ty sẽ được xếp hạng tín dụng theo ba mức độ là cao, trung bình và thấp trước khoản vay đầu tiên (đi vay nợ lần đầu) dựa vào nhận định của người cho vay về thị trường. Xếp hạng tín dụng ban đầu sẽ dần ảnh hưởng đến xếp hạng tín dụng của các công ty trong tương lai khi người cho vay tiến hành đánh giá lại. Công ty với xếp hạng tín dụng cao lúc ban đầu có nhiều khả năng giảm chi phí vay bởi những thông tin rò rĩ ra bên ngoài giúp xác định chất lượng thật của công ty. Vì vậy, khả năng để công ty tối đa hóa lợi ích tiềm năng từ việc nắm giữ thông tin và tối thiểu hóa rủi ro thanh khoản sẽ phụ thuộc vào xếp hạng tín dụng ban đầu và dự án đầu tư trong tương lai sẽ ảnh hưởng như thế nào đến xếp hạng tín dụng trong tương lai và qua đó ảnh hưởng đến khả năng tái tài trợ và khai thác các khoản nợ ngắn hạn.
Lợi ích của vay ngắn hạn so với vay dài hạn bắt nguồn từ thực tế là người cho vay sẽ có ít rủi ro hơn vì thông 123doc -18- tin bất cân xứng giữa người đi vay và người cho vay giảm. Kỳ hạn nợ ngắn hơn cũng làm tăng xác suất người vay hoàn trả tiền trong khoảng thời gian ngắn hơn, giúp giảm thiểu rủi ro cho người cho vay. Bằng những phương pháp giải nghiên cứu khác nhau nhưng kết luận của Flannery (1986) và Diamond (1991) phù hợp với nhau. Cả hai tác giả đều cho rằng công ty với xếp hạng tín dụng cao hoặc công ty tốt sẽ vay ngắn hạn, công ty xếp hạng tín dụng thấp hoặc công ty xấu sẽ vay dài hạn.
Tuy nhiên điểm khác biệt quan trọng nhất giữa hai nghiên cứu này là cách phân loại công ty, Diamond (1991) đã hoàn thiện sự phân loại của Flannery (1986), công ty xấu được chia thành công ty xếp hạng tín dụng trung bình và thấp. Diamond (1991) cho rằng chỉ các công ty xếp hạng tín dụng trung bình sẽ vay dài hạn, trong khi Flannery (1986) lại cho rằng tất cả các công ty xấu sẽ vay dài hạn. Bên cạnh đó, các công ty xếp hạng tín dụng thấp lúc ban đầu sẽ buộc phải vay ngắn hạn bởi vì những công ty này có rủi ro cao.