Lời mở đầu; Phần 2 –Tổng quan về các nghiên cứu trước đây; Phần 3 – Phương pháp nghiên cứu và dữ liệu được sử dụng; Phần 4 – Trình bày kết quả nghiên cứu; Phần 5- Kết luận và kiến nghị 2. TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2. Chen, Roll và Ross (1986) với nghiên cứu nổi tiếng về mô hình đa nhân tố để đánh giá ảnh hưởng khác nhau của các nhân tố vĩ mô lên thị trường chứng khoán Mỹ. Tác giả phân tích tác động của các yếu tố rủi ro thị trường đến tỷ suất sinh lợi của chứng khoán Mỹ với 7 biến nhân tố : Cấu trúc kỳ hạn, sản lượng công nghiệp, phần bù rủi ro, lạm phát, tỷ suất sinh lợi thị trường, mức chi tiêu thực tế và giá dầu giai đoạn từ tháng 1/1953 đến tháng 11/1984.
Kết quả cho thấy một vài biến kinh tế được chứng minh có ý nghĩa trong việc giải thích tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của cổ phiếu, đặc biệt là sản lượng công nghiệp, biến động trong phần bù rủi ro, đường cong lãi suất, và một vài biến yếu hơn như sự đo lường lạm phát bất thường và những thay đổi trong lạm phát kỳ vọng trong những thời kỳ các biến này bất ổn cao. Tác giả cũng kiểm định sự ảnh hưởng của những thay đổi trong tiêu dùng bình quân/đầu người thực và thay đổi giá dầu trong việc định giá chứng khoán, nhưng kết quả cho thấy không có một tác động toàn diện nào. Kết quả của nghiên cứu cho thấy tỷ suất sinh lợi của chứng khoán Mỹ phản ứng nhạy cảm với các thông tin kinh tế hệ thống. Thas Thaker, Wisam Rohilina, Aris Hassama và Bin Amin(2008) nghiên cứu ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến giá chứng khoán ở thị trường chứng khoán Malaysia.
Các biến vĩ mô được chọn là tỷ lệ lạm phát (CPI), cung tiền tệ M2, tỷ giá thực với chỉ số Kuala Lumpur Composite Index (KLCI) của Malaysia cho thời kỳ trước và sau cuộc khủng hoảng tài chính năm 1997 (1987-1995 và 1999- 2007). Các phương pháp được sử dụng trong nghiên cứu như kiểm định nghiệm đơn vị, kiểm định đồng liên kết, mô hình hiệu chỉnh sai số ECM, VECM, phân rã LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 4 phương sai, hàm phản ứng xung. Kết quả thực nghiệm cho thấy các biến này có mối tương quan dài hạn với giá chứng khoán trong cả 2 thời kỳ, độ lệch trong giá chứng khoán ngắn hạn sẽ được điều chỉnh về giá trị dài hạn. Hơn nữa, giá trị điều chỉnh của mô hình hiệu chỉnh sai số ECM là 30.28% trước khủng hoảng và 27.6% sau cuộc khủng hoảng, tác giả cho rằng việc điều chỉnh này khá chậm trừ khi có những cú sốc khác xảy ra cùng thời điểm và chống lại cú sốc ban đầu.
CPI tương quan dương với giá chứng khoán, kết quả này phù hợp với các nghiên cứu trước trên thị trường vốn Malaysia ở giai đoạn trước cuộc khủng hoảng (Ibrahim and Yusoff (2001), Sabri et al (2001), Ibrahim and Aziz (2003) and Islam (2003), cho thấy giá chứng khoán của Malaysia như một công cụ phòng ngừa rủi ro tốt đối với lạm phát, kể cả sau cuộc khủng hoảng. Tương quan âm giữa cung tiền và giá chứng khoán. Đối với biến tỷ giá có phản ứng khác nhau ở thời kỳ trước và sau cuộc khủng hoảng. Trước cuộc khủng hoảng, mối tương quan dài hạn là dương, và là âm ở thời kỳ sau khủng hoảng.
Điều này cho thấy nền kinh tế Malaysia là nền kinh tế mở. Kết quả của phân tích phân rã phương sai và hàm phản ứng xung chỉ ra giá chứng khoán phản ứng một cách tích cực với những thay đổi của tỷ giá và cung tiền tệ trong ngắn hạn, nhưng tác động trở nên nghịch hướng trong dài hạn. Kết quả của bài nghiên cứu, tác giả cho rằng các biến tỷ lệ lạm phát, cung tiền tệ, tỷ giá là những nhân tố vĩ mô tốt được Chính phủ sử dụng như là những công cụ chính sách tài chính để ổn định giá chứng khoán. Nadeem Sohail và Zakir Hussain (2009) sử dụng mô hình vectơ hiệu chỉnh sai số VECM để đo lường mức độ tác động của năm nhân tố vĩ mô : Lạm phát, tỷ giá hối đoái, lãi suất, cung tiền M2, chỉ số sản xuất công nghiệp đến chỉ số giá chứng khoán LSE25 trên thị trường chứng khoán Pakistan giai đoạn từ tháng 12/2002 đến tháng 6/2008.
Kết quả cho thấy tồn tại mối quan hệ dài hạn giữa các biến vĩ mô với chỉ số LSE25. Trong dài hạn, lạm phát tác động “âm” đến chỉ số giá chứng khoán LSE25, lãi suất, tỷ giá hối đoái, cung tiền, chỉ số sản xuất công nghiệp tác động “dương” đến chỉ số giá chứng khoán LSE25 của Pakistan. Trong năm nhân tố được nghiên cứu, lạm phát có ảnh hưởng mạnh nhất đến chỉ số giá chứng khoán LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.226), do đó, kiểm soát tỷ lệ lạm phát được xem là một biện pháp hữu hiệu để phát triển thị trường chứng khoán tại Pakistan. Trong ngắn hạn, tác động của lạm phát, cung tiền, chỉ số sản xuất công nghiệp đến giá chứng khoán là “dương”, tỷ giá hối đoái, lãi suất tác động “âm” đến giá chứng khoán.
Tốc độ điều chỉnh về trạng thái cân bằng dài hạn là 20.1% mỗi tháng. Mohammad, Hussain, Jalil và Adnan Ali (2009) trong nghiên cứu “ Ảnh hưởng của yếu tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán” với bằng chứng thực nghiệm trên thị trường chứng khoán của Pakistan bằng mô hình ARIMA. Tác giả sử dụng các biến vĩ mô : Tỷ giá hối đoái và dự trữ ngoại hối, lãi suất, cung tiền, chỉ số sản xuất công nghiệp, chỉ số giá bán buôn, sự hình thành vốn cố định. Kết quả của ước lượng mô hình hồi quy cho thấy chỉ một vài biến có ảnh hưởng đến giá chứng khoán: Tỷ giá, lãi suất và M2 tác động nghịch, dự trữ ngoại hối tác động cùng chiều với giá chứng khoán một cách có ý nghĩa; trong khi chỉ số sản xuất công nghiệp, sự hình thành vốn cố định không ảnh hưởng đến giá chứng khoán.
Rahman, Sidek và Tafri (2009) khi nghiên cứu trên thị trường chứng khoán Malaysia giai đoạn 1986-2008, đã cho thấy thị trường chứng khoán Malaysia thật sự nhạy cảm với sự thay đổi của các yếu tố vĩ mô : cung tiền, lãi suất, tỷ giá hối đoái, ngân sách dự trữ và chỉ số sản xuất công nghiệp. Trong đó, dự trữ và chỉ số sản xuất công nghiệp tác động tương đối mạnh và cùng chiều với giá chứng khoán, còn các biến cung tiền, lãi suất, tỷ giá hối đoái tác động ngược chiều với giá chứng khoán. Ahmet Büyükşalvarcı(2010) cũng dựa vào mô hình đa nhân tố và phương pháp ước lượng bình phương bé nhất OLS để nghiên cứu tác động của các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán Thổ Nhĩ Kỳ. Tác giả chọn 7 biến như chỉ số giá tiêu dùng (CPI), chỉ số sản xuất công nghiệp, lãi suất tiền gửi, giá vàng, giá dầu, cung tiền tệ M2, tỷ giá hối đoái được dự đoán là có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán Thổ Nhĩ Kỳ (Istanbul Stock Exchange Index 100).
Kết quả của phân tích hồi quy cho dãy dữ liệu tháng giai đoạn từ tháng 1/2003 đến tháng 3/2010 cho LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 6 thấy lãi suất tiền gửi, chỉ số sản xuất công nghiệp, giá dầu, tỷ giá tác động nghịch với tỷ suất sinh lợi chỉ số ISE -100; Cung tiền M2 ảnh hưởng tích cực đến tỷ suất sinh lợi chỉ số ISE-100; Lạm phát và giá vàng không có ảnh hưởng ý nghĩa nào đối với tỷ suất sinh lợi chỉ số ISE 100. Christopher Gan, Minsoo Lee, Au Yong và Zhang (2006) đưa ra bằng chứng thực nghiệm cho thấy ảnh hưởng của các nhân tố vĩ mô đến thị trường chứng khoán New Zealand. Tác giả chọn 7 biến vĩ mô CPI, tỷ giá, GDP, M1, lãi suất cho vay dài hạn (LR), lãi suất tiền gửi ngắn hạn, giá dầu bán lẻ với chỉ số giá chứng khoán NZSE trong giai đoạn 1990-2003. Kết quả của phân tích đồng liên kết Johansen cho thấy tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến vĩ mô với giá chứng khoán NZSE.
Kiểm nghiệm Granger chứng tỏ rằng chỉ số NZSE không phải là một chỉ báo hàng đầu ở New Zealand, theo tác giả, bởi vì thị trường chứng khoán New Zealand khá nhỏ so với thị trường chứng khoán của các nước phát triển. Cuối cùng, tác giả sử dụng các phản ứng xung và phân rã phương sai để đánh giá tác động của các cú sốc vĩ mô đối giá chứng khoán, kết quả cho thấy biến CPI, LR, M1 tác động “âm”; GDP tác động “dương” đối với chỉ số giá chứng khoán. Trong dài hạn, cú sốc tỷ giá hối đoái (EX) tăng sẽ thu hút nhà đầu tư vào thi trường chứng khoán, mặc dù tác động này là âm trong ngắn hạn. Kết quả này phù hợp với nghiên cứu của Chen et al(1986), Mukherjee và Naka (1995), Maysami và Koh(2000).
Giá dầu tác động “dương” trong dài hạn, điều này trái với giả thiết ban đầu, điều này có thể là do New Zealand là nước dựa vào nông nghiệp là chính nên ít ảnh hưởng bởi sự tăng giá nhập khẩu dầu. Mohammed Omran và John Pointon(2001) nghiên cứu mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán ở Ai Cập thông qua tỷ suất sinh lợi của nhà đầu tư. Bằng kiểm định đồng liên kết và mô hình ECM đã tìm thấy mối quan hệ nghịch chiều giữa lạm phát và thị trường chứng khoán cả trong ngắn hạn và dài hạn. Khi tỷ lệ lạm phát giảm sau những nỗ lực của Chính phủ thông qua chính sách thắt chặt tài khoá và tiền tệ, là dấu hiệu tốt cho các nhà đầu tư đầu tư vào thị trường chứng khoán.
Vì khi tỷ lệ lạm phát giảm sẽ dẫn đến lãi suất cũng giảm, do đó khuyến LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 khích nhà đầu tư thành lập các công ty mới và tìm kiếm nguồn tài trợ với chi phí thấp. Geetha, Mohidin, Chandran và Chong (2011) đã nghiên cứu mối quan hệ giữa lạm phát và thị trường chứng khoán dựa vào mức độ phát triển kinh tế của 3 thị trường : Malaysia, Mỹ và Trung Quốc. Kết quả cho thấy tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa lạm phát và thị trường chứng khoán ở cả 3 thị trường, tuy nhiên, chỉ tồn tại mối quan hệ ngắn hạn giữa lạm phát mong đợi với thị trường chứng khoán ở Trung Quốc. Do đó, nhà đầu tư không thể kiếm được lợi nhuận từ việc đa dạng hoá danh mục đầu tư trong ngắn hạn.
Áp lực của lạm phát làm lãi suất chiết khấu tăng, đe dọa lợi nhuận của các công ty trong tương lai, do đó ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán.