Tổng quan nghiên cứu

Trong giai đoạn 2020–2023, ngành dệt may Việt Nam đối mặt với nhiều biến động kinh tế toàn cầu, từ sự đứt gãy chuỗi cung ứng do đại dịch đến áp lực lạm phát và cạnh tranh gay gắt từ Bangladesh, Trung Quốc và Ấn Độ. Tận dụng lợi thế từ các hiệp định thương mại tự do thế hệ mới như EVFTA và CPTPP, Công ty Cổ phần Đầu tư và Thương mại TNG đã không ngừng mở rộng quy mô sản xuất với tốc độ tăng trưởng nguồn vốn đạt 23% năm 2021 và 21% năm 2022, trước khi điều chỉnh giảm 1% vào năm 2023. Tuy nhiên, việc mở rộng nhanh chóng dựa trên đòn bẩy tài chính cao đặt ra những rủi ro thanh khoản nghiêm trọng, đòi hỏi doanh nghiệp phải tiến hành rà soát toàn diện cấu trúc tài chính.

Luận văn thạc sĩ ngành Kế toán của học viên Trần Tiến Đạt tại Trường Đại học Kinh tế Quốc dân tập trung giải quyết bài toán: Đánh giá thực trạng sức khỏe tài chính của TNG, nhận diện các điểm nghẽn về cấu trúc vốn và đề xuất giải pháp tái cấu trúc tài chính bền vững. Đề tài xác định rõ ba mục tiêu cốt lõi: hệ thống hóa lý luận phân tích báo cáo tài chính trong doanh nghiệp dệt may; phân tích chi tiết thực trạng tài chính của TNG giai đoạn 2020–2023 thông qua hệ thống báo cáo tài chính đã kiểm toán; và xây dựng hệ thống giải pháp tài chính khả thi đến năm 2026.

Nghiên cứu mang ý nghĩa thực tiễn to lớn khi cung cấp hệ thống chỉ số định lượng cụ thể: hệ số tài trợ duy trì ở mức thấp 0,31–0,35; hệ số tự tài trợ tài sản dài hạn chỉ đạt 0,61–0,62; và hệ số tự tài trợ tài sản cố định suy giảm từ 0,97 năm 2021 xuống 0,85 năm 2023. Kết quả phân tích là căn cứ thực chứng giúp Hội đồng quản trị TNG tối ưu hóa tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu, đồng thời hỗ trợ các nhà đầu tư xác định chính xác giá trị nội tại và rủi ro tín dụng của doanh nghiệp.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn vận dụng đồng thời Lý thuyết Đánh đổi Cấu trúc Vốn (Trade-off Theory) và Lý thuyết Trật tự Phân hạng (Pecking Order Theory) để luận giải hành vi tài trợ của doanh nghiệp. Theo giáo trình Phân tích Báo cáo Tài chính của GS.TS. Nguyễn Văn Công (2023), báo cáo tài chính là phương tiện phản ánh toàn diện tình hình tài sản, nguồn vốn và dòng tiền. Nghiên cứu áp dụng mô hình phân tích phân rã DuPont ba nhân tố nhằm mổ xẻ tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu:

$$\text{ROE} = \text{ROS} \times \text{Vòng quay tài sản (SOA)} \times \text{Hệ số đòn bẩy tài chính (AOE)}$$

Bên cạnh đó, nghiên cứu làm rõ các khái niệm cốt lõi: Hệ số tài trợ phản ánh mức độ độc lập tài chính; Hệ số khả năng thanh toán tức thời đo lường lượng tiền mặt sẵn sàng chi trả nợ ngắn hạn; và Khả năng thanh toán lãi vay (EBIT/Chi phí lãi vay) xác định giới hạn an toàn tín dụng. Toàn bộ chuẩn mực hạch toán và phân loại khoản mục được đối chiếu nghiêm ngặt theo Thông tư 200/2014/TT-BTC của Bộ Tài chính.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng nguồn dữ liệu thứ cấp từ trọn bộ Báo cáo tài chính hợp nhất đã kiểm toán của TNG trong 4 năm liên tiếp (2020, 2021, 2022 và 2023), bao gồm Bảng cân đối kế toán, Báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh, Báo cáo lưu chuyển tiền tệ và Thuyết minh báo cáo tài chính.

Về cỡ mẫu và phương pháp chọn mẫu: Tác giả áp dụng phương pháp chọn mẫu định đích (purposive sampling) với cỡ mẫu gồm 3 doanh nghiệp dệt may niêm yết quy mô lớn nhất miền Bắc và miền Nam: TNG làm khách thể nghiên cứu trọng tâm, đối sánh trực tiếp với 2 đối thủ cạnh tranh cùng ngành là Công ty Cổ phần May Sông Hồng (MSH) và Công ty Cổ phần Dệt may - Đầu tư - Thương mại Thành Công (TCM). Lý do lựa chọn cỡ mẫu này vì cả 3 doanh nghiệp đều có quy mô tổng tài sản trên 3.000 tỷ đồng, hoạt động sản xuất xuất khẩu FOB/ODM tương đồng và công bố thông tin minh bạch theo chuẩn mực VAS.

Phương pháp phân tích bao gồm:

  • Phân tích so sánh ngang và so sánh dọc: Tính toán biến động tuyệt đối và tương đối các chỉ tiêu qua chuỗi thời gian 4 năm.
  • Phân tích tỷ số tài chính chuyên sâu: Đánh giá cơ cấu vốn, khả năng thanh toán, vòng quay vốn lưu động và hiệu quả sinh lời.
  • Phân tích đối sánh ngành (Benchmarking): Đặt các chỉ số của TNG cạnh TCM và MSH để nhận diện điểm mạnh, điểm yếu cạnh tranh.
  • Phương pháp loại trừ và mô hình hóa trực quan: Sử dụng biểu đồ xu hướng nhằm loại bỏ các biến động bất thường do chu kỳ mùa vụ của ngành may.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Phân tích định lượng từ hệ thống báo cáo tài chính 2020–2023 cho thấy các kết quả nổi bật:

Thứ nhất, quy mô vốn và tài sản tăng trưởng mạnh nhưng có dấu hiệu chững lại. Tổng nguồn vốn của TNG tăng 23% trong năm 2021 và 21% trong năm 2022 nhờ việc giải ngân các dự án lớn như TNG Phú Bình (275 tỷ đồng) và TNG Đại Từ (110 tỷ đồng), trước khi suy giảm nhẹ 1% trong năm 2023 về mức khoảng 5.100 tỷ đồng.

Thứ hai, mức độ tự chủ tài chính của TNG ở mức báo động so với ngành. Hệ số tài trợ vốn chủ sở hữu của TNG chỉ dao động trong khoảng 0,31–0,35, đồng nghĩa nợ phải trả chiếm tới 65%–69% tổng nguồn vốn. Trong khi đó, hệ số tài trợ của TCM đạt 0,47–0,61 và MSH đạt 0,47–0,55 trong cùng thời kỳ.

Thứ ba, cơ cấu tài trợ tài sản dài hạn tiềm ẩn rủi ro kỳ hạn. Hệ số tự tài trợ tài sản dài hạn của TNG chỉ đạt 0,61–0,62 (nhỏ hơn 1), chứng tỏ vốn chủ sở hữu không đủ tài trợ cho tài sản dài hạn. Doanh nghiệp buộc phải sử dụng nguồn vốn ngắn hạn để bù đắp tài sản dài hạn. Ngược lại, chỉ số này tại TCM đạt 1,36–1,75 và MSH đạt 1,81–2,30.

Thứ tư, hệ số tự tài trợ tài sản cố định sụt giảm liên tục, từ mức 0,97 (năm 2021) xuống 0,91 (năm 2022) và chỉ còn 0,85 vào cuối năm 2023. Hệ số thanh toán tức thời duy trì ở mức thấp dưới 0,2 lần, tạo áp lực thanh khoản tiền mặt thường trực khi các khoản vay tín chấp ngắn hạn đáo hạn.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân cốt lõi khiến TNG duy trì đòn bẩy tài chính cao xuất phát từ chiến lược mở rộng năng lực sản xuất thần tốc, đầu tư hàng loạt nhà máy may tự động hóa, mở rộng sang mảng khu công nghiệp Sơn Cẩm 1 và dự án nhà ở thương mại TNG Village. Việc tận dụng tối đa nợ vay giúp TNG khuếch đại tỷ suất sinh lời trên vốn chủ sở hữu (ROE) trong giai đoạn thịnh vượng 2021–2022, nhưng lại bào mòn biên lợi nhuận ròng khi chi phí lãi vay tăng cao trong năm 2023.

Khi trình bày dữ liệu so sánh qua biểu đồ cột chồng cơ cấu tài sản - nguồn vốn và đồ thị đường biểu diễn hệ số khả năng thanh toán, sự đối lập giữa TNG và hai đối thủ MSH, TCM hiện lên rất rõ ràng. Trong khi TCM và MSH duy trì vùng đệm an toàn với tỷ lệ vốn chủ sở hữu trên 50% tổng tài sản, TNG lại vận hành theo mô hình tài chính phụ thuộc tín dụng ngân hàng ngắn hạn. Điều này tạo nên sự chênh lệch lớn về mức độ chịu đựng rủi ro khi thị trường dệt may quốc tế suy giảm đơn hàng. Tuy nhiên, TNG đã bù đắp rủi ro này bằng năng lực quản trị hàng tồn kho hiệu quả và tốc độ quay vòng khoản phải thu khách hàng ổn định, giúp dòng tiền hoạt động kinh doanh duy trì trạng thái dương.

Đề xuất và khuyến nghị

Nhằm nâng cao năng lực tài chính và giảm thiểu rủi ro phá sản, luận văn đưa ra 4 nhóm giải pháp trọng tâm:

  1. Cơ cấu lại nguồn vốn và tăng cường vốn chủ sở hữu: Hội đồng quản trị và Ban Tổng giám đốc TNG cần thực hiện phát hành cổ phiếu tăng vốn điều lệ cho cổ đông hiện hữu hoặc tìm kiếm đối tác chiến lược nước ngoài, mục tiêu nâng hệ số tài trợ từ mức 0,35 lên tối thiểu 0,45 trong giai đoạn 2024–2026. Tiến hành chuyển đổi một phần trái phiếu doanh nghiệp thành cổ phần nhằm giảm tỷ lệ nợ vay trên vốn chủ sở hữu xuống dưới 1,5 lần.

  2. Cải thiện hệ số thanh toán tức thời và quản trị tiền mặt: Phòng Kế toán và Khối Tài chính cần thiết lập hạn mức dự trữ tiền mặt tối thiểu tương đương 5% tổng tài sản ngắn hạn; nâng hệ số khả năng thanh toán tức thời từ 0,15 lên ngưỡng an toàn trên 0,50 vào quý IV/2025. Tối ưu hóa chu kỳ chuyển đổi tiền mặt bằng cách đàm phán kéo dài thời hạn thanh toán nợ người bán thêm 15 ngày và rút ngắn thời gian thu tiền khách hàng xuất khẩu về dưới 45 ngày.

  3. Nâng cao hiệu quả khai thác tài sản cố định và tiết giảm chi phí: Khối Kỹ thuật - Công nghệ phối hợp với các chi nhánh TRE và TOT đẩy mạnh tự động hóa chuyền may, nâng công suất vận hành máy móc lên trên 90%, giảm tỷ lệ hàng lỗi xuống dưới 1,5%. Mục tiêu đẩy số vòng quay tổng tài sản từ 1,2 vòng lên 1,6 vòng vào năm 2025, gia tăng tỷ suất sinh lời trên tài sản (ROA).

  4. Thắt chặt quản lý đầu tư ngoài ngành: Tạm dừng các dự án mở rộng bất động sản dàn trải, tập trung thu hồi vốn tại cụm công nghiệp Sơn Cẩm 1 để tái cấp vốn cho ngành may mặc cốt lõi. Ban Kiểm toán nội bộ cần giám sát định kỳ hàng tháng việc giải ngân các khoản vay ngắn hạn, đảm bảo 100% nguồn vốn vay được sử dụng đúng mục đích sản xuất kinh doanh.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Công trình nghiên cứu mang lại giá trị thực tiễn và học thuật cho 4 nhóm đối tượng:

  • Ban Lãnh đạo và Giám đốc Tài chính (CFO) các doanh nghiệp dệt may: Cung cấp khung đánh giá tài chính chuẩn mực, hỗ trợ hoạch định cơ cấu vốn tối ưu, cân bằng giữa bài toán đòn bẩy nợ và an toàn thanh khoản trong ngành sản xuất gia công xuất khẩu.
  • Nhà đầu tư chứng khoán và Chuyên viên phân tích tài chính: Cung cấp case study thực tế mổ xẻ cổ phiếu TNG, giúp các nhà đầu tư nhận diện chuẩn xác chất lượng lợi nhuận, rủi ro nợ vay tiềm ẩn và triển vọng tăng trưởng thực chất qua mô hình DuPont.
  • Ngân hàng thương mại và Tổ chức tín dụng: Sử dụng làm tài liệu tham khảo trong quy trình thẩm định tín dụng, xác định giới hạn hạn mức cho vay ngắn hạn và xếp hạng tín nhiệm đối với các doanh nghiệp may mặc có cơ cấu nợ lớn.
  • Giảng viên, Học viên cao học và Sinh viên ngành Kế toán - Tài chính: Cung cấp tư liệu học thuật giá trị về kỹ thuật phân tích báo cáo tài chính thực tiễn theo Thông tư 200/2014/TT-BTC, ứng dụng phương pháp đối sánh ngành chuyên sâu.

Câu hỏi thường gặp

Vì sao hệ số tài trợ của TNG thấp hơn đáng kể so với MSH và TCM? Hệ số tài trợ của TNG chỉ đạt 0,31–0,35, trong khi MSH đạt 0,52 và TCM đạt 0,61 vào năm 2023. Nguyên nhân là TNG liên tục mở rộng các cụm nhà máy may như Phú Bình, Võ Nhai và đầu tư bất động sản Sơn Cẩm bằng vốn vay tín dụng, trong khi các đối thủ ưu tiên tài trợ tích lũy từ nguồn lợi nhuận giữ lại.

Hệ số tự tài trợ tài sản cố định dưới 1 cảnh báo rủi ro gì cho TNG? Hệ số này của TNG giảm từ 0,97 năm 2021 xuống 0,85 năm 2023. Trị số nhỏ hơn 1 chỉ ra rằng toàn bộ vốn chủ sở hữu không đủ trang trải tài sản cố định, doanh nghiệp phải dùng nợ vay tài trợ tài sản cố định, dẫn đến áp lực trả nợ lớn và chi phí lãi vay ăn mòn lợi nhuận.

Doanh nghiệp dệt may nên duy trì hệ số thanh toán ngắn hạn ở mức bao nhiêu là an toàn? Trong ngành dệt may, hệ số khả năng thanh toán nợ ngắn hạn lý tưởng nên dao động từ 1,3 đến 1,8 lần. Thực tế tại TNG, chỉ số này ở mức khoảng 1,1–1,2 lần, cho thấy vùng đệm an toàn mỏng, dễ tổn thương nếu khách hàng quốc tế chậm thanh toán tiền hàng.

Mô hình DuPont đã bộc lộ điểm yếu nào trong cấu trúc lợi nhuận của TNG? Mô hình DuPont chỉ ra rằng ROE của TNG duy trì ở mức 15%–18% chủ yếu được thúc đẩy bởi hệ số đòn bẩy tài chính cao (AOE quanh mức 3,0 lần), chứ không đến từ biên lợi nhuận ròng (ROS thường dưới 4%), tiềm ẩn rủi ro tài chính khi lãi suất tăng.

TNG đã thích ứng ra sao trước cuộc khủng hoảng chuỗi cung ứng năm 2020–2021? TNG đã linh hoạt chuyển đổi 35 chuyền may sang sản xuất khẩu trang kháng khuẩn nano và đồ bảo hộ y tế, đồng thời tách lập các chi nhánh công nghệ tự động hóa TOT và giải pháp phần mềm TRE để cắt giảm chi phí sản xuất, duy trì tăng trưởng nguồn vốn 23%.

Kết luận

  • Luận văn đã hệ thống hóa toàn diện cơ sở lý luận phân tích báo cáo tài chính doanh nghiệp theo Thông tư 200/2014/TT-BTC và chuẩn mực quốc tế.
  • Khắc họa bức tranh tài chính trung thực của TNG giai đoạn 2020–2023: Quy mô mở rộng ấn tượng nhưng đi kèm rủi ro tự chủ tài chính khi hệ số tài trợ chỉ đạt 0,31–0,35 và nợ phải trả chiếm tới 68% nguồn vốn.
  • Đóng góp thực tiễn với hệ thống 4 giải pháp đồng bộ: tái cơ cấu nợ, nâng hệ số thanh toán tức thời lên trên 0,5, tối ưu hóa công suất máy móc và kiểm soát chặt chẽ vốn đầu tư ngoài ngành.
  • Lộ trình thực thi giải pháp được đề xuất cụ thể theo từng giai đoạn từ năm 2024 đến năm 2026, gắn liền trách nhiệm của từng phòng ban chức năng.
  • Quý độc giả, nhà quản trị và nhà đầu tư quan tâm đến phân tích định lượng ngành dệt may hãy tham khảo toàn văn luận văn thạc sĩ của tác giả Trần Tiến Đạt để ứng dụng hiệu quả vào công tác quản trị và ra quyết định đầu tư.