Nghiên cứu ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết tại thị trường chứng khoán việt nam

Nghiên cứu tác động của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

• Tác giả: Phạm Thị Minh Hiếu
• Người hướng dẫn: PGS. Lê Thị Lanh
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Thành Phố Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Nghiên Cứu Ảnh Hưởng Của Quy Mô Doanh Nghiệp Đến Đòn Bẩy Tài Chính Và Hiệu Quả Hoạt Động Tại Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận Văn Thạc Sĩ
• Năm xuất bản: 2018
• Địa điểm: Hồ Chí Minh

Tóm tắt

I. Tổng Quan Ảnh Hưởng Quy Mô Doanh Nghiệp Đến Đòn Bẩy Tài Chính

Mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp thu hút sự quan tâm của cả nhà nghiên cứu và nhà quản lý. Các nghiên cứu thực nghiệm đưa ra nhiều kết luận khác nhau. Một số nghiên cứu cho thấy việc sử dụng đòn bẩy tài chính cao giúp cải thiện hiệu quả hoạt động, ví dụ nghiên cứu của Rodan và Lewellen (1995). Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu khác lại chỉ ra rằng đòn bẩy tài chính cao có thể làm giảm hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, như nghiên cứu của Ranjan và Zingales (1995) và Wiwattanakantang (1999). Myers (2003) cho rằng tác động của đòn bẩy tài chính còn phụ thuộc vào đặc điểm của doanh nghiệp, trong đó có quy mô doanh nghiệp. Doanh nghiệp có quy mô lớn thường có lợi thế theo quy mô (Himmelberg và cộng sự, 1999), nhưng quy mô lớn cũng dẫn đến chi phí quản lý tăng (Williamson, 1967).

1.1. Tầm quan trọng của Nghiên Cứu Đòn Bẩy và Hiệu Quả

Nghiên cứu về ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động có tầm quan trọng lớn đối với các nhà quản lý và nhà đầu tư. Việc hiểu rõ mối quan hệ này giúp doanh nghiệp đưa ra quyết định về cấu trúc vốn phù hợp, tối ưu hóa hiệu quả hoạt động. Theo nghiên cứu của Vithessonthi và cộng sự (2015), quy mô doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng trong việc điều chỉnh đòn bẩy tài chính. Nghiên cứu này giúp lấp đầy khoảng trống trong các nghiên cứu trước đây, vốn ít chú trọng đến yếu tố quy mô.

1.2. Ảnh Hưởng của Quy Mô Đến Cấu Trúc Vốn và Hiệu Quả

Quy mô doanh nghiệp ảnh hưởng đến khả năng tiếp cận vốn, chi phí vốn và khả năng quản lý rủi ro tài chính. Doanh nghiệp lớn thường dễ dàng tiếp cận vốn vay với chi phí thấp hơn, nhưng cũng phải đối mặt với chi phí quản lý cao hơn do bộ máy quản lý phức tạp. Điều này tác động đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Việc sử dụng đòn bẩy tài chính quá mức có thể dẫn đến chi phí kiệt quệ tài chính, đặc biệt đối với các doanh nghiệp có quy mô nhỏ.

II. Thách Thức Quy Mô Ảnh Hưởng Đến Hiệu Quả Hoạt Động

Tại Việt Nam, các nghiên cứu về tác động của đòn bẩy tài chính đến hiệu quả hoạt động còn hạn chế. Các nghiên cứu như Tristan Nguyen và Huy Cuong Nguyen (2015), Trịnh Quốc Trung và Nguyễn Văn Sang (2013) đều cho thấy mối tương quan âm giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động. Tuy nhiên, những nghiên cứu này chưa xem xét đến sự khác biệt về quy mô doanh nghiệp. Quy mô tài sản của các doanh nghiệp niêm yết có sự chênh lệch đáng kể, điều này có thể tạo ra lợi thế hoặc hạn chế khi sử dụng đòn bẩy tài chính để tăng hiệu quả hoạt động.

2.1. Sự Khác Biệt Quy Mô Doanh Nghiệp Niêm Yết Việt Nam

Sự khác biệt về quy mô tài sản giữa các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam là một yếu tố quan trọng cần xem xét. Các doanh nghiệp có quy mô lớn có thể tận dụng lợi thế kinh tế theo quy mô, trong khi các doanh nghiệp nhỏ có thể linh hoạt hơn trong việc thích ứng với thay đổi của thị trường. Tuy nhiên, cả hai nhóm doanh nghiệp đều phải đối mặt với những thách thức riêng khi sử dụng đòn bẩy tài chính.

2.2. Tác Động Khủng Hoảng Tài Chính Năm 2008 Đến Doanh Nghiệp

Kinh tế Việt Nam chịu tác động từ cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008. Theo Berkmen và cộng sự (2012), khủng hoảng tài chính ảnh hưởng tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế, hạn chế cơ hội đầu tư. Campello và cộng sự (2012) cho rằng khủng hoảng tài chính làm hạn chế mức độ tài trợ nợ từ bên ngoài do thắt chặt tín dụng. Những điều này ảnh hưởng đến việc điều chỉnh cấu trúc vốn và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2009.

2.3. Nghiên Cứu Thiếu Hụt Về Quy Mô Trong Bối Cảnh Việt Nam

Các nghiên cứu hiện tại về mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động tại Việt Nam thường bỏ qua yếu tố quy mô doanh nghiệp. Điều này tạo ra một khoảng trống trong kiến thức, vì quy mô có thể ảnh hưởng đáng kể đến cách doanh nghiệp sử dụng và hưởng lợi từ đòn bẩy tài chính. Nghiên cứu này nhằm giải quyết sự thiếu hụt này bằng cách phân tích cụ thể tác động của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ trên.

III. Phương Pháp Phân Tích Ảnh Hưởng Quy Mô Đến Đòn Bẩy

Bài nghiên cứu này sử dụng dữ liệu từ báo cáo tài chính của các công ty niêm yết tại Sở giao dịch chứng khoán Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2017. Sau khi loại bỏ các doanh nghiệp có dữ liệu bất thường và các công ty tài chính, nghiên cứu còn lại 321 doanh nghiệp với 3506 quan sát. Các biến phụ thuộc và độc lập được tổ chức thành dữ liệu bảng (panel data). Các kết quả phân tích dữ liệu được thực hiện với sự hỗ trợ của phần mềm Stata 13.

3.1. Thu Thập và Xử Lý Dữ Liệu Tài Chính Doanh Nghiệp

Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của các công ty niêm yết, đảm bảo tính chính xác và đáng tin cậy. Quá trình xử lý dữ liệu bao gồm loại bỏ các giá trị ngoại lệ và chuẩn hóa dữ liệu để đảm bảo tính thống nhất. Dữ liệu bảng (panel data) cho phép phân tích sự thay đổi theo thời gian và giữa các doanh nghiệp, cung cấp cái nhìn toàn diện về mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính, hiệu quả hoạt động và quy mô doanh nghiệp.

3.2. Mô Hình Hồi Quy Đa Biến Phân Tích Mối Quan Hệ

Nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy đa biến để phân tích ảnh hưởng của quy mô đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động. Các mô hình như Pooled OLS, Fixed Effect, Random Effect được sử dụng để kiểm tra. Đồng thời, phương pháp Bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) được sử dụng để khắc phục các khuyết tật của mô hình. Biến công cụ IV với phương pháp hồi quy Bình phương bé nhất 2 giai đoạn (2SLS) được sử dụng để kiểm tra tính vững của kết quả.

IV. Kết Quả Tác Động của Quy Mô Lên Hiệu Quả Hoạt Động Doanh Nghiệp

Nghiên cứu được thực hiện với mong muốn mở rộng bằng chứng thực nghiệm về ảnh hưởng của quy mô đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động tại các doanh nghiệp Việt Nam. Tác giả kỳ vọng kết quả sẽ giúp các doanh nghiệp Việt Nam hiểu rõ hơn ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ này, từ đó xác định tỷ lệ đòn bẩy tài chính phù hợp. Nghiên cứu chia mẫu chung thành 4 mẫu nhỏ theo quy mô tài sản và tiến hành hồi quy theo mẫu chung và các mẫu nhỏ để xây dựng cách tiếp cận mới để phân tích.

4.1. Phân Tích Hồi Quy Theo Mẫu Chung và Mẫu Nhỏ

Việc phân tích hồi quy theo mẫu chung và mẫu nhỏ giúp so sánh và đối chiếu kết quả giữa các nhóm doanh nghiệp có quy mô khác nhau. Điều này cho phép xác định xem quy mô doanh nghiệp có thực sự ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động hay không. Kết quả phân tích sẽ cung cấp bằng chứng thực nghiệm về sự khác biệt trong việc sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính ở các doanh nghiệp có quy mô khác nhau.

4.2. Gợi Ý Chiến Lược Quản Trị Tài Chính Cho Doanh Nghiệp

Với bằng chứng cho thấy có sự khác nhau trong việc sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính ở các doanh nghiệp có quy mô khác nhau, nghiên cứu hy vọng sẽ góp phần hỗ trợ các nhà quản trị doanh nghiệp xác định được những chiến lược quản trị tài chính hiệu quả. Đồng thời, nghiên cứu sẽ bổ sung vào kết quả nghiên cứu chứng minh ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động trong giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008.

V. Kết Luận Quy Mô ảnh hưởng đến quyết định đòn bẩy ra sao

Nghiên cứu kết luận rằng quy mô doanh nghiệp là một yếu tố quan trọng cần xem xét khi đánh giá mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động. Các doanh nghiệp có quy mô khác nhau nên áp dụng các chiến lược quản trị tài chính khác nhau để tối ưu hóa hiệu quả hoạt động. Kết quả nghiên cứu cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho thấy quy mô doanh nghiệp có ảnh hưởng đáng kể đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động, đặc biệt trong bối cảnh khủng hoảng tài chính.

5.1. Tóm Tắt Các Phát Hiện Quan Trọng Của Nghiên Cứu

Nghiên cứu đã xác định được một số phát hiện quan trọng, bao gồm sự khác biệt trong việc sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính giữa các doanh nghiệp có quy mô khác nhau, ảnh hưởng của quy mô đến tác động của đòn bẩy tài chính lên hiệu quả hoạt động, và sự thay đổi của mối quan hệ này trong giai đoạn khủng hoảng tài chính. Những phát hiện này cung cấp thông tin hữu ích cho các nhà quản lý và nhà đầu tư.

5.2. Đề Xuất Hướng Nghiên Cứu Tiếp Theo về Đòn Bẩy Tài Chính

Nghiên cứu đề xuất một số hướng nghiên cứu tiếp theo, bao gồm việc xem xét các yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động, như cấu trúc sở hữu, môi trường kinh doanh, và các yếu tố vĩ mô khác. Nghiên cứu cũng khuyến khích việc sử dụng các phương pháp phân tích phức tạp hơn để hiểu rõ hơn về mối quan hệ này.

VI. Hạn Chế và Giải Pháp Nghiên Cứu Đòn Bẩy Trong Tương Lai

Nghiên cứu này có một số hạn chế, bao gồm việc sử dụng dữ liệu từ các công ty niêm yết, giới hạn phạm vi nghiên cứu trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2017, và sử dụng các phương pháp phân tích định lượng. Các nghiên cứu trong tương lai có thể khắc phục những hạn chế này bằng cách sử dụng dữ liệu từ các công ty không niêm yết, mở rộng phạm vi nghiên cứu, và sử dụng các phương pháp phân tích định tính.

6.1. Các Hạn Chế Của Nghiên Cứu và Khuyến Nghị Cải Thiện

Hạn chế lớn nhất của nghiên cứu là việc chỉ sử dụng dữ liệu từ các công ty niêm yết, điều này có thể không đại diện cho toàn bộ các doanh nghiệp tại Việt Nam. Nghiên cứu cũng giới hạn trong một khoảng thời gian nhất định, và việc sử dụng các phương pháp phân tích định lượng có thể bỏ qua một số yếu tố quan trọng. Các nghiên cứu trong tương lai nên cố gắng khắc phục những hạn chế này để có được kết quả toàn diện hơn.

6.2. Đề Xuất Nghiên Cứu Mở Rộng về Tác Động của Đòn Bẩy

Nghiên cứu đề xuất một số hướng nghiên cứu mở rộng, bao gồm việc xem xét tác động của các yếu tố khác, như chính sách của chính phủ, môi trường kinh doanh, và các yếu tố văn hóa, đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động. Nghiên cứu cũng khuyến khích việc sử dụng các phương pháp phân tích kết hợp cả định lượng và định tính để hiểu rõ hơn về mối quan hệ này.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Giới thiệu đề tài. Trong chương này, tác giả giới thiệu lý do chọn đề tài, các câu hỏi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, ý nghĩa và kết cấu của đề tài. Chương 2: Khung lý thuyết và nghiên cứu thực nghiệm. Trong chương này, tác giả trình bày khung lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm liên quan đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu và mô tả dữ liệu. Trong chương này, tác giả trình bày phương pháp nghiên cứu, mô hình và dữ liệu nghiên cứu. Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận. Trong chương này, tác giả trình bày kết quả kiểm định và phân tích ảnh hưởng của quy mô doanh nghiệp đến mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động.

Chương 5: Kết luận và hạn chế của đề tài. Trong chương này, tác giả tổng kết các vấn đề nghiên cứu, trình bày những hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo. 6 CHƯƠNG 2 - KHUNG LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 Khung lý thuyết về mối quan hệ giữa đòn bẩy tài chính và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp 2.1 Lý thuyết cấu trúc vốn của M&M Lý thuyết cấu trúc vốn của M&M được Modigliani và Miller đưa ra từ năm 1958. Lý thuyết M&M (1958) phát biểu rằng giá trị của một doanh nghiệp không phụ thuộc vào cấu trúc vốn của doanh nghiệp trong điều kiện thị trường hoàn hảo, tồn tại quy luật bảo tồn giá trị và mua bán song hành.

Điều này có nghĩa là việc lựa chọn giữa việc sử dụng vốn chủ sở hữu hay sử dụng nợ vay không ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp. Năm 1963, Modigliani và Miller nới lỏng lý thuyết trong điều kiện có thuế thu nhập doanh nghiệp. Kết quả nghiên cứu cho thấy trong điều kiện cạnh tranh hoàn hảo và có thuế thu nhập doanh nghiệp, việc sử dụng nợ sẽ làm gia tăng giá trị của doanh nghiệp do nhận được khoản sinh lợi từ tấm chắn thuế, lãi vay được khấu trừ khỏi thu nhập chịu thuế. Đồng thời, giá trị gia tăng của doanh nghiệp bằng với giá trị của tấm chắn thuế, nghĩa là sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng, có nghĩa là việc sử dụng đòn bẩy tài chính sẽ làm gia tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp nhờ vào lợi thế của tấm chắn thuế.

Tuy nhiên, lý thuyết này bị phản bác bởi một số nghiên cứu khi cho rằng việc sử dụng nợ sẽ phát sinh thêm một chi phí, đó là chi phí kiệt quệ tài chính. Chi phí này phát sinh do sử dụng nợ vay làm cho doanh nghiệp phải đối mặt với rủi ro tài chính. Ngoài ra, việc sử dụng nợ vay còn dẫn đến chi phí đại diện. Chi phí đại diện không những là những tổn thất, thiệt hại đến từ sự mâu thuẫn phát sinh giữa nhà quản lý và chủ sở hữu doanh nghiệp, mà còn là mâu thuẫn phát sinh giữa người cho vay và người đi vay khi sử dụng nợ vay(Jensen và Meckling, 1976).2 Lý thuyết đánh đổi về cấu trúc vốn Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn được nghiên cứu bởi Kraus và Litzenberger (1973) và sau đó là Myers (1977) và Myers (1984).

Doanh nghiệp có thể đạt cấu trúc vốn tối ưu khi có thể dựa trên nguyên tắc cân bằng giữa lợi ích từ tấm chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính trong việc lựa chọn một tỷ lệ tài trợ bằng nợ hợp lý. Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn nhìn chung thừa nhận rằng sự kết hợp giữa vốn chủ sở hữu và nợ sẽ tạo nên một cấu trúc vốn tối ưu cho doanh nghiệp. Vì vậy, mỗi doanh nghiệp sẽ có một cấu trúc vốn tối ưu tương ứng với một tỷ lệ nợ xác định mà tại đó giá trị doanh nghiệp là cao nhất. Tuy nhiên, lý thuyết này được chia thành hai quan điểm.

Quan điểm về lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn tĩnh của Jensen và Meckling (1976) cho rằng doanh nghiệp có thể nhanh chóng và dễ dàng đạt tới tỷ lệ nợ tối ưu để tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Quan điểm về lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn động của Jensen (1986) cho rằng doanh nghiệp có cấu trúc vốn tối ưu, nhưng cấu trúc vốn thay đổi theo từng thời kỳ do tác động của môi trường bên ngoài hoặc bên trong doanh nghiệp. Chính tác động này làm cấu trúc vốn không thể nhanh chóng đạt được mức tối ưu mà cần thời gian điều chỉnh. Do đó, trong ngắn hạn, cấu trúc vốn của doanh nghiệp dao động quanh mức tối ưu và có xu hướng đạt tới mức tối ưu trong dài hạn.

Lý thuyết này giải thích cho việc doanh nghiệp sử dụng tỷ lệ đòn bẩy tài chính khác nhau trong từng thời kỳ khác nhau. Bên cạnh đó, trong nghiên cứu của Harris và Raviv (1991) về lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn cho rằng các quyết định của doanh nghiệp về việc sử dụng vốn vay hoặc vốn cổ phần trong cấu trúc vốn là dựa trên các chi phí và lợi ích gắn liền với từng loại nguồn vốn. Một cấu trúc vốn tối ưu là sự cân bằng giữa lợi ích và chi phí của nợ. Trong đó lợi ích của nợ là lợi ích từ tấm chắn thuế và lãi vay.

Chi phí tiềm tàng của nợ bao gồm cả chi phí phá sản và chi phí đại diện. Đồng thời, lý thuyết này cũng giúp giải thích được tỷ lệ nợ khác nhau giữa các ngành. Những doanh nghiệp có tài sản hữu hình an toàn và khả năng sinh lợi cao thường có tỷ lệ nợ mục tiêu cao. Ngược lại, các công ty mà khả năng sinh lợi thấp và tài sản vô hình là chủ yếu 8 nên lựa chọn một cấu trúc vốn với tỷ lệ nợ thấp.

Vì vậy, doanh nghiệp phải cân bằng giữa chi phí và lợi ích với từng nguồn tài trợ trong quyết định về cấu trúc vốn tối ưu.3 Lý thuyết trật tự phân hạng Lý thuyết trật tự phân hạng của Myers và Majluf (1984) được xem như đối lập với lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn với giả định không có một cấu trúc vốn tối ưu rõ ràng nào cho công ty. Theo lý thuyết này, nguyên nhân do sự bất cân xứng thông tin giữa người quản lý và nhà đầu tư. Thông tin bất cân xứng tác động đến sự lựa chọn giữa nguồn tài trợ nội bộ và nguồn tài trợ từ bên ngoài của doanh nghiệp. Nguyên nhân là do các nhà quản lý nắm giữ nhiều thông tin hơn những nhà đầu tư bên ngoài, điều này làm cho những nhà đầu tư mới yêu cầu một mức chiết khấu cao hơn so với những nhà đầu tư hiện hữu dẫn đến chi phí cho các nguồn tài trợ bên ngoài sẽ cao hơn.

Chính vì vậy, đưa tới một trật tự phân hạng, mà theo đó doanh nghiệp sẽ lựa chọn tài trợ trước tiên bằng lợi nhuận giữ lại, tiếp đến là phát hành nợ mới, và cuối cùng là phát hành vốn cổ phần mới.4 Lý thuyết chi phí đại diện Lý thuyết chi phí đại diện được phát triển bởi Jensen và Meckling vào năm 1976. Lý thuyết này nghiên cứu mối quan hệ giữa bên ủy quyền và bên nhận ủy quyền gồm quan hệ giữa nhà quản lý và cổ đông, quan hệ giữa cổ đông và chủ nợ. Lý thuyết này cho rằng chi phí đại diện phát sinh do xung đột lợi ích khi có thông tin không đầy đủ và bất cân xứng giữa bên ủy quyền và bên nhận ủy quyền. Cả hai bên có lợi ích khác nhau và vấn đề này được giảm thiểu bằng cách sử dụng các cơ chế thích hợp để hạn chế sự phân hóa lợi ích giữa hai bên.

Theo đó, lý thuyết chi phí đại diện giữa nhà quản lý và cổ đông cho rằng các nhà quản lý không có động lực để nỗ lực hết mình nhằm gia tăng giá trị doanh nghiệp mà sẽ quan tâm nhiều hơn đến lợi ích cá nhân hoặc đưa ra các chính sách phù hợp với lợi ích riêng và kết quả dẫn đến sự sụt giảm trong giá trị doanh nghiệp và gây tổn hại đến lợi ích cổ 9 đông. Vì vậy, quyết định tài trợ liên quan đến việc xây dựng cấu trúc vốn tập trung vào việc sử dụng đòn bẩy tài chính như là một công cụ kiểm soát để hạn chế các hành vi cơ hội vì lợi ích cá nhân của các nhà quản lý. Chính điều đó làm giảm dòng tiền tự do của các công ty bằng cách thanh toán các khoản lãi suất cố định và quản lý nguồn lực để tránh đầu tư vào những dự án có mức sinh lợi kém và ảnh hưởng đến lợi ích của cổ đông và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Thêm nữa, lý thuyết chi phí đại diện giữa cổ đông và chủ nợ cho rằng cổ đông sẵn sàng chấp nhận nhiều rủi ro hơn và mong muốn lợi nhuận cao hơn, trong khi đó chủ nợ không thích rủi ro và mong muốn mức lợi nhuận ổn định.

Do đó, cổ đông mong muốn thực hiện những dự án đầu tư sinh lời nhưng có rủi ro vượt mức mong muốn của chủ nợ. Myers (1977) cho rằng sự không nhất quán trong mục tiêu của chủ nợ và cổ đông dẫn tới hành vi đầu tư dưới mức, theo đó đòn bẩy tài chính cao dẫn đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp giảm đi. Đồng thời, bài nghiên cứu của Jensen và Mgeckling (1976) cũng đã chứng minh việc ra quyết định tài trợ để xác lập cấu trúc vốn công ty cũng có thể đưa đến mâu thuẫn phát sinh giữa cổ đông và nhà quản lý mà nguyên nhân xuất phát từ mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính, vì các nhà quản lý sẽ nhận được sự khuyến khích hay hạn chế để đưa ra quyết định vì lợi ích cổ đông hay hành vi làm ảnh hưởng đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.5 Lý thuyết dòng tiền tự do Trong trường hợp các doanh nghiệp có sẵn dòng tiền tự do, các nhà quản lý có xu hướng tối đa hóa lợi ích cá nhân, vì các nhà quản lý dễ dàng tiếp cận thông tin nội bộ. Do đó, vấn đề chính là việc cổ đông phải đảm bảo rằng nhà quản trị không sử dụng dòng tiền tự do để đầu tư vào các dự án có NPV không mang lại lợi nhuận hoặc âm, mà thay vào đó, dòng tiền dùng để chi trả cổ tức để tạo ra lợi nhuận cho cổ đông Jensen (1986).

Các chi phí kiểm soát nhà quản trị để họ hành động theo lợi ích của cổ động được gọi là chi phí đại diện. Chi phí kiểm soát càng cao thì chi phí đại 10 diện càng lớn. Đặc biệt, xung đột đại diện càng gay gắt khi doanh nghiệp có nhiều dòng tiền tự do.