CHƯƠNG 1 CƠ SỞ LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC SỞ HỮU VÀ HIỆU QUẢ HOẠT ĐỘNG CỦA DOANH NGHIỆP 1. Cấu trúc sở hữu Vốn chủ sở hữu là một trong hai thành tố cơ bản tạo nên nguồn vốn của doanh nghiệp, bên cạnh nợ hay vốn vay. Vốn chủ sở hữu thể hiện giá trị tài sản thuần của doanh nghiệp, được đo lường bằng giá trị còn lại của tài sản sau khi loại trừ các nghĩa vụ nợ. Cấu trúc sở hữu của doanh nghiệp được hiểu là quan hệ giữa các thành phần chủ sở hữu doanh nghiệp, được xác định bằng tương quan tỷ lệ vốn chủ sở hữu do các chủ sở hữu nắm giữ, thể hiện tương quan quyền sở hữu trong doanh nghiệp.
Quyền sở hữu bao gồm ba quyền cơ bản: quyền chiếm hữu, quyền định đoạt, quyền sử dụng. Do đó cấu trúc sở hữu có vai trò quan trọng trong quản trị doanh nghiệp, tác động đến mọi khía cạnh hoạt động của doanh nghiệp từ quyết định tài trợ, tổ chức sản xuất kinh doanh đến hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp, mua lại, sát nhập. Phân loại về cấu trúc sở hữu thường được nghiên cứu theo hai khía cạnh: theo mức độ tập trung và theo đặc tính cổ đông: 1. Cấu trúc sở hữu theo mức độ tập trung Cấu trúc sở hữu được phân loại thành: (i) sở hữu tập trung (concentrated ownership) và (ii) sở hữu phân tán (dispersed ownership): (i) Sở hữu tập trung là cấu trúc sở hữu mà trong đó phần lớn vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp thuộc về số ít các chủ sở hữu, hay còn được hiểu là một hoặc một số ít các cổ đông nắm giữ nhiều cổ phiếu (được gọi là cổ đông lớn) so với phần còn lại.
Mức độ tập trung sở hữu của những cổ đông lớn có mối quan hệ cùng chiều với rủi ro và chi phí giám sát, được giải thích bởi lý thuyết đại diện (Agency theory) với vấn đề về chi phí đại diện của vốn chủ sở hữu. Jensen và Meckling (1976) đã đưa ra khái niệm về chi phí đại diện là “tổng các chi phí giám sát của người ủy quyền, chi phí của việc ràng buộc người tác nghiệp nhằm thực hiện các nhiệm vụ tương thích với các mục tiêu hoạt động của người ủy quyền hay thực thể kinh tế, và của các tổn thất còn lại mà có thể quy cho sự chệch hướng trong các quyết yếu tối ưu được thực hiện bởi người tác nghiệp ngược lại với các quyết định mà lẽ ra đã được người ủy quyền thực hiện nếu như họ có liên quan 8 trực tiếp đến các quyết định”. Jensen và Meckling (1976) chứng minh sự tài trợ vốn chủ sở hữu và tài trợ bằng vay nợ bên ngoài có chi phí đại diện từ các vấn đề về thông tin cũng như tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền kiểm soát doanh nghiệp. Vấn đề chi phí đại diện có thể phân tích như sau: - Thứ nhất, mâu thuẫn giữa chủ sở hữu (người ủy quyền) và nhà quản trị (người tác nghiệp): Nhà quản trị có thể vì lợi ích riêng của mình mà không đưa ra các quyết định vì lợi ích của chủ sở hữu, thậm chí làm ảnh hưởng xấu đến giá trị doanh nghiệp, đi ngược với mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
Để hạn chế tổn thất về lợi ích của mình, chủ sở hữu phải chi phí để kiểm soát, điều chỉnh hành vi nhà quản trị thông qua lương, thưởng, giám sát. Đây chính là chi phí đại diện của vốn chủ sở hữu. - Thứ hai, mâu thuẫn giữa chủ sở hữu và chủ nợ: Do vấn đề thông tin bất cân xứng, chủ nợ không thể có được hiểu biết về doanh nghiệp như chủ sở hữu cũng như nhà quản trị; trong khi chủ sở hữu và nhà quản trị vì lợi ích, mục tiêu của mình có thể tìm cách tăng sử dụng nợ đầu tư vào các quyết định đầu tư rủi ro song kỳ vọng lợi ích cao. Vì vậy để hạn chế rủi ro đòi hỏi chủ nợ phải tìm cách kiểm soát (ví dụ thẩm định dự án, giám sát dự án, .) và do đó phát sinh và gia tăng chi phí.
Đây chính là chi phí đại diện của nợ. Vì vậy, cấu trúc sở hữu tập trung có tác động đến cấu trúc quản trị doanh nghiệp, các cổ đông lớn thường có xu hướng kiểm soát doanh nghiệp trực tiếp bằng cách tham gia hội đồng quản trị hoặc ban điều hành. Với số lượng cổ phần đáng kể mà các cổ đông lớn sở hữu, họ có quyền biểu quyết tương ứng nên đóng vai trò chi phối trong kiểm soát doanh nghiệp. Do đó, hệ thống sở hữu tập trung còn được xem là hệ thống nội bộ.
(ii) Sở hữu phân tán là cấu trúc sở hữu mà trong đó không có một hoặc một số cổ đông thiểu số nào sở hữu đa số cổ phiếu của doanh nghiệp và có quyền chi phối doanh nghiệp. Với hình thức sở hữu phân tán, quyền kiểm soát doanh nghiệp do ban giám đốc nắm giữ. Các cổ đông nhỏ ít có động lực để kiểm tra, giám sát các hoạt động của doanh nghiệp và không tham gia vào ban điều hành doanh nghiệp. Điều này cũng được giải thích bởi lý thuyết đại diện với vấn đề chi phí đại diện của chủ sở hữu, ngoài ra còn là vấn đề chi phí cơ hội của việc tham gia kiểm soát doanh nghiệp.
Hệ thống sở hữu phân tán còn được xem là hệ thống bên ngoài. Mỗi loại hình cấu trúc sở hữu doanh nghiệp đều có những ưu, nhược điểm. Với cấu trúc sở hữu tập trung thì các cổ đông lớn có động cơ để kiểm soát, nhờ đó giảm thiểu được vấn đề sai phạm hay gian dối trong quản trị và điều hành. Bởi vì quyền sở 9 hữu đáng kể của họ, những cổ đông này sẽ có động lực để kiểm soát quản lý vì họ có thể thu hồi chi phí kiểm soát, không giống như các cổ đông phân tán nhỏ.
Sự giám sát lớn hơn này đảm bảo rằng các quyết định quản lý tốt được thực hiện. Những cổ đông lớn có thể ngăn chặn quản lý khỏi việc đầu tư thiếu hiệu quả. Tuy nhiên mặt trái của loại hình cấu trúc sở hữu này là các cổ đông lớn nắm quyền kiểm soát có thể dùng quyền lực của mình tác động đến các quyết định của hội đồng quản trị nhằm đem lại lợi ích cho mình; thậm chí các cổ đông lớn có khả năng sử dụng quyền lực của họ để khai thác lợi ích cá nhân từ việc kiểm soát chi phí của các cổ đông thiểu số, gây hại cho lợi ích của cổ đông thiểu số. Việc khai thác lợi ích cá nhân vượt quá việc giám sát các quyết định quản lý.
Các cổ đông lớn có thể khai thác giá trị cho mình mà không cần tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp trong khi các cổ đông nhỏ thường thiếu tiếng nói cũng như quyền lực để kiểm tra giám sát hoạt động doanh nghiệp. Trái với cấu trúc sở hữu tập trung, cấu trúc sở hữu phân tán với nhiều cổ đông sẽ giúp doanh nghiệp giảm thiểu chênh lệch mục tiêu, thực hiện các quyết định mang lại lợi ích chung cho doanh nghiệp, tối đa hóa giá trị doanh nghiệp thay vì lợi ích của một nhóm thiểu số cổ đông lớn. Tuy nhiên, trong doanh nghiệp có cấu trúc sở hữu phân tán lại tồn tại hiện tượng “Người ăn theo” khi các cổ đông không tham gia kiểm soát doanh nghiệp và hưởng lợi trên thành quả từ sự nỗ lực của các cổ đông khác là thành viên ban điều hành doanh nghiệp. Hoặc các quyết định của các cổ đông đối với những vấn đề lớn của doanh nghiệp có thể kém hiệu quả hơn do vấn đề thông tin bất đối xứng.
Cấu trúc sở hữu tập trung sẽ tránh được vấn đề này và cho phép giám sát cũng như đưa ra các quyết định tốt hơn. Cấu trúc sở hữu theo đặc tính cổ đông Cấu trúc sở hữu bao gồm các tỷ lệ sở hữu khác nhau liên quan đến các đặc tính của cổ đông như: sở hữu nhà nước, sở hữu tư nhân, và sở hữu nước ngoài; sở hữu tổ chức, sở hữu cá nhân, sở hữu gia đình. Tùy thuộc vào các yếu tố như lịch sử, chế độ chính trị, pháp luật, sự phát triển của nền kinh tế, của thị trường vốn,. mà loại hình cấu trúc sở hữu ở mỗi quốc gia, khu vực sẽ phát triển với mức độ, vai trò, vị trí khác nhau.
Trên cơ sở tính chất sở hữu doanh nghiệp, nếu căn cứ theo tiêu chí sở hữu nhà nước và tư nhân có thể phân loại doanh nghiệp thành: doanh nghiệp thuộc sở hữu nhà nước, doanh nghiệp thuộc sở hữu tư nhân, doanh nghiệp sở hữu hỗn hợp; hoặc phân loại theo các loại hình doanh nghiệp chủ yếu như: doanh nghiệp tư nhân, doanh nghiệp nhà nước, công ty cổ phần. Từng quốc gia có quy định khác nhau về phạm vi tổ chức kinh tế được coi là doanh nghiệp nhà nước. Trong bộ hướng dẫn của OECD về quản trị công ty trong DNNN (OECD, 2019), bất kỳ thực thể doanh nghiệp nào được luật 10 pháp công nhận là doanh nghiệp, trong đó nhà nước thực thi quyền sở hữu, nên được coi là một DNNN; những doanh nghiệp này có thể là công ty cổ phần, công ty trách nhiệm hữu hạn, hoặc công ty hợp danh hữu hạn. Điểm nhấn mạnh trong quan điểm của OECD (2019) là “nhà nước thực thi quyền sở hữu”, được hiểu là các doanh nghiệp thuộc kiểm soát của nhà nước, hoặc do nhà nước là chủ sở hữu cuối cùng của đa số cổ phần có quyền biểu quyết hoặc thực thi mức độ kiểm soát tương đương.
Sở hữu nhà nước là một thành phần cổ đông đặc biệt, theo OECD (2019), nhà nước thực hiện quyền sở hữu doanh nghiệp vì lợi ích công chúng; người dân của quốc gia mà chính phủ đó thực thi quyền sở hữu chính là chủ sở hữu cuối cùng của doanh nghiệp. Mục tiêu cuối cùng của việc nhà nước đóng vai trò chủ sở hữu doanh nghiệp, theo thông lệ tốt của các nước OECD là tối đa hóa giá trị cho xã hội, thông qua việc phân bổ hiệu quả nguồn lực. Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp 1. Quan điểm về hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp Hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp là một phạm trù rất rộng, được tiếp cận trên nhiều khía cạnh tùy thuộc mục tiêu nghiên cứu.