Tổng quan nghiên cứu

Trong bối cảnh Việt Nam hội nhập sâu rộng vào nền kinh tế quốc tế sau khi gia nhập WTO và ký kết CPTPP, các doanh nghiệp (DN) ngành dầu khí niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam đang đối mặt với nhiều thách thức trong việc tối ưu hóa cấu trúc vốn (CTV). Giai đoạn nghiên cứu từ 2012 đến 2017 tập trung vào 29 DN dầu khí niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội và TP. Hồ Chí Minh. CTV là yếu tố cốt lõi trong quản trị tài chính DN, ảnh hưởng trực tiếp đến hiệu quả hoạt động và khả năng cạnh tranh của DN trong ngành dầu khí – một ngành kinh tế mũi nhọn của quốc gia.

Mục tiêu nghiên cứu nhằm xác định các nhân tố ảnh hưởng đến CTV của các DN dầu khí, từ đó đề xuất các giải pháp hoạch định CTV hợp lý, đảm bảo sự phát triển bền vững và gia tăng giá trị DN. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu tài chính đã kiểm toán, áp dụng các mô hình hồi quy dữ liệu bảng để phân tích mối quan hệ giữa các biến độc lập như quy mô DN, cấu trúc tài sản cố định hữu hình, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ sở hữu Nhà nước với biến phụ thuộc là hệ số nợ tổng thể và hệ số nợ ngắn hạn.

Kết quả nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng trong việc hỗ trợ các nhà quản trị tài chính ngành dầu khí đưa ra quyết định về cấu trúc vốn, đồng thời góp phần hoàn thiện lý thuyết và thực tiễn quản trị tài chính tại Việt Nam, đặc biệt trong bối cảnh tái cấu trúc các tập đoàn kinh tế nhà nước.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu dựa trên bốn lý thuyết kinh tế tài chính chủ đạo về cấu trúc vốn:

  • Lý thuyết Modigliani và Miller (M&M): Khẳng định trong điều kiện thị trường hoàn hảo, cấu trúc vốn không ảnh hưởng đến giá trị DN. Tuy nhiên, khi có thuế, việc sử dụng nợ vay giúp DN tận dụng lợi ích từ lá chắn thuế, làm tăng giá trị DN.

  • Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory): DN cân bằng giữa lợi ích từ lá chắn thuế và chi phí phá sản để xác định tỷ lệ nợ tối ưu, tránh rủi ro tài chính quá cao.

  • Lý thuyết chi phí đại diện (Agency Costs Theory): Phân tích mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông, nhà quản lý và chủ nợ, từ đó phát sinh chi phí đại diện ảnh hưởng đến quyết định cấu trúc vốn.

  • Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory): DN ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ, sau đó mới đến nợ vay và cuối cùng là phát hành cổ phiếu, do thông tin bất cân xứng giữa nhà quản trị và nhà đầu tư.

Các khái niệm chính bao gồm: hệ số nợ tổng thể (TLEV), hệ số nợ ngắn hạn (SLEV), quy mô DN, cấu trúc tài sản cố định hữu hình, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ sở hữu Nhà nước.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng với dữ liệu bảng (panel data) gồm 174 quan sát từ 29 DN dầu khí niêm yết giai đoạn 2012-2017. Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính đã kiểm toán, bao gồm các chỉ tiêu tài chính liên quan đến vốn và tài sản.

Phân tích dữ liệu được thực hiện bằng phần mềm Stata 13, sử dụng các mô hình hồi quy:

  • Hồi quy bình phương tối thiểu gộp (Pooled OLS)
  • Hồi quy tác động cố định (Fixed Effect Model - FEM)
  • Hồi quy tác động ngẫu nhiên (Random Effect Model - REM)

Quy trình kiểm định mô hình bao gồm kiểm định F để chọn giữa Pooled OLS và FEM, kiểm định Hausman để chọn giữa FEM và REM, cùng các kiểm định vi phạm giả thuyết và khắc phục sai số nhằm đảm bảo tính chính xác của mô hình.

Các biến độc lập được lựa chọn dựa trên cơ sở lý thuyết và các nghiên cứu thực nghiệm trước đây, gồm: quy mô DN (SIZE), tỷ lệ tài sản cố định hữu hình (TANG), khả năng thanh khoản (LIQ), khả năng sinh lời (ROA), cơ hội tăng trưởng (GROW) và tỷ lệ sở hữu Nhà nước (STATE). Biến phụ thuộc là hệ số nợ tổng thể (TLEV) và hệ số nợ ngắn hạn (SLEV).

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

  1. Quy mô doanh nghiệp (SIZE) có mối quan hệ thuận chiều và có ý nghĩa thống kê với hệ số nợ tổng thể và nợ ngắn hạn. DN quy mô lớn có khả năng vay nợ cao hơn do uy tín và rủi ro phá sản thấp hơn. Ví dụ, hệ số hồi quy cho biến SIZE đạt mức ý nghĩa 1%, cho thấy quy mô là nhân tố quan trọng nhất ảnh hưởng đến CTV.

  2. Cấu trúc tài sản cố định hữu hình (TANG) có mối quan hệ ngược chiều với hệ số nợ tổng thể và nợ ngắn hạn, trái với giả thuyết ban đầu. Điều này cho thấy DN dầu khí có tỷ lệ tài sản cố định cao có xu hướng sử dụng ít nợ hơn, có thể do ưu tiên sử dụng vốn chủ sở hữu hoặc lợi nhuận giữ lại để đầu tư tài sản cố định. Hệ số hồi quy TANG âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 5%.

  3. Khả năng thanh khoản (LIQ) cũng có mối quan hệ ngược chiều với hệ số nợ, phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng. DN có thanh khoản cao có thể sử dụng nguồn vốn nội bộ thay vì vay nợ. Kết quả hồi quy cho thấy LIQ có hệ số âm và ý nghĩa ở mức 1%.

  4. Khả năng sinh lời (ROA) có tác động ngược chiều rõ rệt với hệ số nợ, thể hiện DN có lợi nhuận cao ưu tiên sử dụng vốn tự có hơn là vay nợ. Hệ số hồi quy ROA âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%.

  5. Cơ hội tăng trưởng (GROW) có mối quan hệ thuận chiều với hệ số nợ, DN có tiềm năng tăng trưởng cao thường sử dụng nhiều nợ hơn để tài trợ cho các dự án mở rộng. Hệ số hồi quy GROW dương và có ý nghĩa ở mức 5%.

  6. Tỷ lệ sở hữu Nhà nước (STATE) có tác động thuận chiều và có ý nghĩa thống kê với hệ số nợ, phản ánh DN có vốn Nhà nước chiếm ưu thế trong việc tiếp cận nguồn vốn vay ngân hàng. Hệ số hồi quy STATE dương và ý nghĩa ở mức 10%.

Thảo luận kết quả

Kết quả nghiên cứu cho thấy các nhân tố nội tại của DN như quy mô, cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ sở hữu Nhà nước thúc đẩy việc sử dụng nợ trong cấu trúc vốn, phù hợp với lý thuyết đánh đổi và chi phí đại diện. Ngược lại, các yếu tố như tài sản cố định hữu hình, khả năng thanh khoản và khả năng sinh lời lại có tác động ngược chiều, phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng.

So sánh với các nghiên cứu trong và ngoài nước, kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Nguyen và cộng sự (2014) và Wahab & Ramli (2014), đồng thời bổ sung bằng chứng thực nghiệm mới cho ngành dầu khí tại Việt Nam. Việc tài sản cố định hữu hình có tác động ngược chiều có thể do đặc thù ngành dầu khí với các khoản đầu tư dài hạn và nguồn vốn chủ sở hữu được ưu tiên sử dụng để giảm rủi ro tài chính.

Dữ liệu có thể được trình bày qua biểu đồ cột thể hiện mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố đến hệ số nợ, hoặc bảng hệ số hồi quy chi tiết kèm giá trị p để minh họa tính thống kê của các biến.

Đề xuất và khuyến nghị

  1. Tăng cường quản lý quy mô và năng lực tài chính DN: Các DN dầu khí cần phát triển quy mô hoạt động bền vững, nâng cao uy tín trên thị trường tài chính để dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay với chi phí hợp lý. Mục tiêu tăng quy mô DN trong vòng 3-5 năm tới, do ban lãnh đạo DN và các cơ quan quản lý ngành thực hiện.

  2. Tối ưu hóa cấu trúc tài sản cố định: DN nên cân nhắc sử dụng vốn chủ sở hữu và lợi nhuận giữ lại để đầu tư tài sản cố định, giảm phụ thuộc vào nợ vay nhằm hạn chế rủi ro tài chính. Khuyến nghị áp dụng trong kế hoạch đầu tư trung hạn 3 năm, do bộ phận tài chính và kế hoạch DN triển khai.

  3. Quản lý hiệu quả khả năng thanh khoản: DN cần duy trì tỷ lệ thanh khoản hợp lý để đảm bảo khả năng thanh toán nợ ngắn hạn, đồng thời tận dụng nguồn vốn nội bộ trước khi huy động vốn bên ngoài. Thời gian thực hiện liên tục, do phòng kế toán và tài chính chịu trách nhiệm.

  4. Phát huy vai trò của vốn Nhà nước trong cơ cấu sở hữu: Nhà nước cần duy trì tỷ lệ sở hữu phù hợp để DN có lợi thế tiếp cận nguồn vốn vay ngân hàng, đồng thời thúc đẩy cổ phần hóa minh bạch và hiệu quả. Chính sách này nên được thực hiện trong giai đoạn 5 năm tới, do các cơ quan quản lý nhà nước và tập đoàn kinh tế nhà nước phối hợp thực hiện.

  5. Xây dựng chính sách tài trợ vốn linh hoạt theo cơ hội tăng trưởng: DN cần thiết kế chiến lược tài chính phù hợp với giai đoạn phát triển, ưu tiên sử dụng nợ khi có cơ hội tăng trưởng cao và chuyển sang vốn chủ sở hữu khi cần giảm rủi ro. Thực hiện theo kế hoạch tài chính hàng năm, do ban giám đốc và phòng tài chính hoạch định.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

  1. Nhà quản trị tài chính DN ngành dầu khí: Giúp hiểu rõ các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn, từ đó đưa ra quyết định tài chính phù hợp nhằm tối ưu hóa chi phí vốn và giảm thiểu rủi ro tài chính.

  2. Các nhà đầu tư và cổ đông: Cung cấp thông tin về cơ cấu vốn và các yếu tố tác động, giúp đánh giá hiệu quả quản trị tài chính và tiềm năng phát triển của DN dầu khí.

  3. Cơ quan quản lý nhà nước và các tập đoàn kinh tế nhà nước: Hỗ trợ xây dựng chính sách quản lý vốn và cổ phần hóa các DN dầu khí, đảm bảo sự phát triển bền vững và hiệu quả của ngành.

  4. Các nhà nghiên cứu và sinh viên chuyên ngành tài chính – ngân hàng: Là tài liệu tham khảo quý giá về lý thuyết và thực tiễn cấu trúc vốn trong ngành dầu khí tại Việt Nam, đồng thời cung cấp phương pháp nghiên cứu dữ liệu bảng và phân tích hồi quy.

Câu hỏi thường gặp

  1. CTV là gì và tại sao quan trọng với DN dầu khí?
    CTV là tỷ lệ kết hợp giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của DN. Nó ảnh hưởng đến chi phí vốn, rủi ro tài chính và khả năng phát triển bền vững của DN, đặc biệt trong ngành dầu khí vốn có tính chất đầu tư dài hạn và rủi ro cao.

  2. Những nhân tố nào ảnh hưởng mạnh nhất đến CTV của DN dầu khí?
    Quy mô DN, cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ sở hữu Nhà nước có tác động thuận chiều, trong khi tài sản cố định hữu hình, khả năng thanh khoản và khả năng sinh lời có tác động ngược chiều đến hệ số nợ.

  3. Tại sao tài sản cố định hữu hình lại có mối quan hệ ngược chiều với hệ số nợ?
    Do đặc thù ngành dầu khí, DN ưu tiên sử dụng vốn chủ sở hữu hoặc lợi nhuận giữ lại để đầu tư tài sản cố định nhằm giảm rủi ro tài chính, thay vì vay nợ nhiều để đầu tư tài sản cố định.

  4. Làm thế nào để DN dầu khí tối ưu hóa cấu trúc vốn?
    DN cần cân bằng giữa việc sử dụng vốn vay và vốn chủ sở hữu dựa trên quy mô, khả năng sinh lời, thanh khoản và cơ hội tăng trưởng, đồng thời tận dụng lợi thế của vốn Nhà nước để tiếp cận nguồn vốn vay thuận lợi.

  5. Phương pháp nghiên cứu nào được sử dụng để phân tích CTV trong luận văn?
    Nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy dữ liệu bảng với ba mô hình Pooled OLS, FEM và REM, kết hợp kiểm định F và Hausman để lựa chọn mô hình phù hợp, đảm bảo kết quả phân tích chính xác và tin cậy.

Kết luận

  • Nghiên cứu xác định 6 nhân tố chính ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các DN dầu khí niêm yết tại Việt Nam giai đoạn 2012-2017: quy mô DN, tài sản cố định hữu hình, khả năng thanh khoản, khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ sở hữu Nhà nước.

  • Quy mô DN, cơ hội tăng trưởng và tỷ lệ sở hữu Nhà nước có tác động thuận chiều với hệ số nợ, trong khi tài sản cố định hữu hình, khả năng thanh khoản và khả năng sinh lời có tác động ngược chiều.

  • Kết quả nghiên cứu phù hợp với các lý thuyết tài chính hiện đại và bổ sung bằng chứng thực nghiệm cho ngành dầu khí tại Việt Nam.

  • Đề xuất các giải pháp quản trị tài chính nhằm tối ưu hóa cấu trúc vốn, tăng cường hiệu quả sử dụng vốn và giảm thiểu rủi ro tài chính cho DN dầu khí.

  • Các bước tiếp theo bao gồm mở rộng nghiên cứu với mẫu lớn hơn, bổ sung các yếu tố vĩ mô và đặc thù ngành để hoàn thiện mô hình và đề xuất chính sách phù hợp hơn.

Hành động ngay hôm nay: Các nhà quản trị DN và cơ quan quản lý nên áp dụng kết quả nghiên cứu để xây dựng chiến lược tài chính hiệu quả, góp phần phát triển bền vững ngành dầu khí Việt Nam.