CHƯƠNG I: TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ TÁI CẤU TRÚC VỐN 1.1 CẤU TRÚC VỐN 1.1 Khái niệm Cấu trúc vốn là sự kết hợp nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu được dùng để tài trợ cho quyết định đầu tư của một doanh nghiệp. Ngược lại, cấu trúc tài chính là sự kết hợp nợ ngắn hạn, nợ dài hạn và vốn chủ sở hữu được dùng để tài trợ cho quyết định đầu tư của một doanh nghiệp. Như vậy, cấu trúc vốn chỉ là một phần của cấu trúc tài chính. Luận văn chỉ nghiên cứu cấu trúc vốn của công ty cổ phần nên nguồn vốn chủ sở hữu ở đây chính là vốn cổ phần.
Bảng cân đối kế toán Tài sản Nguồn vốn Nợ ngắn hạn Cấu trúc Nợ dài hạn Cấu tài trúc Vốn chủ sở hữu chính vốn - Vốn cổ phần ưu đãi - Vốn cổ phần thường Cấu trúc vốn tối ưu là cấu trúc vốn mà tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân, tối thiểu hóa rủi ro và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Cấu trúc vốn mục tiêu tức là cấu trúc vốn mà theo đó doanh nghiệp hoạch định các chiến lược tối ưu để hoạt động.2 Các yếu tố có ảnh hưởng đến cấu trúc vốn 1.1 Rủi ro doanh nghiệp và thuế thu nhập doanh nghiệp Rủi ro phát sinh đối với tài sản của công ty ngay cả khi công ty không sử dụng nợ. Công ty nào có rủi ro doanh nghiệp càng lớn thì càng hạ thấp tỉ lệ nợ tối ưu. Do lãi vay là yếu tố chi phí trước thuế nên sử dụng nợ giúp công ty tiết kiệm thuế.
Tuy nhiên điều này sẽ không còn ý nghĩa nữa đối với những công ty nào được ưu đãi hay vì lý do gì đó mà thuế thu nhập ở mức thấp. 4 Rủi ro doanh nghiệp Trên giác độ doanh nghiệp, rủi ro được chia làm hai loại chính, đó là rủi ro kinh doanh và rủi ro tài chính. Rủi ro kinh doanh: là rủi ro tiềm ẩn trong từng doanh nghiệp cho dù doanh nghiệp đang ở giai đoạn nào trong chu kỳ sống. Rùi ro kinh doanh gắn liền với đặc điểm sản xuất kinh doanh của từng ngành.
Những doanh nghiệp trong cùng ngành thường phải đối phó với những nhân tố gây ra rủi ro kinh doanh tương tự nhau. Các nhân tố gây ra rủi ro kinh doanh thì vô số, chẳng hạn: tính biến đổi của doanh số, tính biến đổi của giá bán, của chi phí, sự cạnh tranh, sự phát triển của khoa học kỹ thuật, sự thay đổi trong cấu trúc chi phí, trình độ quản lý của doanh nghiệp,… Rủi ro tài chính: là loại rủi ro có tính khả biến tăng thêm của lợi nhuận cho mỗi cổ phần và xác suất gia tăng của việc mất khả năng thanh toán do việc sử dụng nguồn vốn có chi phí sử dụng vốn cố định, như nợ và cổ phiếu ưu đãi. Như vậy, rủi ro tài chính là hậu quả của việc sử dụng đòn cân nợ. Khi các yếu tố khác không đổi thì doanh nghiệp sử dụng đòn cân nợ càng lớn thì rủi ro tài chính càng cao.
Vậy giữa rủi ro tài chính và đòn cân nợ có mối liên hệ như thế nào? Sử dụng nợ và gia tăng đòn cân nợ có thể làm cho tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần ngày càng gia tăng. Tuy nhiên, không phải bất cứ trường hợp nào việc sử dụng đòn cân nợ cũng được đánh giá là tốt bởi vì, điểm bất lợi của việc sử dụng đòn cân nợ là nếu tỷ suất hoàn vốn đầu tư thấp hơn chi phí sử dụng nợ vay, việc sử dụng nợ và gia tăng đòn cân nợ trong cấu trúc vốn sẽ làm giảm tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần. Đòn cân nợ trong cấu trúc vốn mang tính hai mặt. Đòn cân nợ có khả năng làm gia tăng tỷ suất sinh lợi trên vốn cổ phần, mặt khác, nếu doanh nghiệp bị lỗ thì nó sẽ đưa nguồn vốn cổ phần đến một rủi ro lớn hơn (lỗ nặng hơn).
Thuế thu nhập doanh nghiệp Tài trợ nợ có một lợi thế quan trọng dưới hệ thống thuế thu nhập doanh nghiệp. Lãi từ chứng khoán nợ mà một công ty chi trả là một chi phí được khấu trừ thuế. Cổ tức và lợi nhuận giữ lại thì không. Như vậy, lợi nhuận của các trái chủ tránh được thuế ở cấp độ doanh nghiệp.1 dưới đây cho ta các báo cáo lợi tức của doanh nghiệp A, không có nợ, và doanh nghiệp B, có nợ vay 1,000 tỷ đồng, lãi suất 8%.
Thuế thu nhập doanh nghiệp 25% thì khoản thuế phải nộp của B ít hơn A là 20 tỷ đồng. Đây là tấm chắn thuế do khoản nợ vay của B. Trên thực tế chính phủ chi trả 25% lãi từ chứng khoán nợ của B. Tổng lợi nhuận mà B có thể chi trả cho các trái chủ và cổ đông tăng một lượng bằng với số tiền 20 tỷ đồng này.1 - Khoản khấu trừ thuế của lãi từ chứng khoán nợ làm tăng tổng lợi nhuận có thể dùng để trả cho các trái chủ và cổ đông.
ĐVT: tỷ đồng Báo cáo lợi tức của Báo cáo lợi tức của doanh nghiệp A doanh nghiệp B Lợi nhuận trước thuế và lãi vay (EBIT) 1,000 1,000 Lãi trả cho các trái chủ 0 80 Lợi nhuận trước thuế 1,000 920 Thuế thu nhập doanh nghiệp với thuế 250 230 suất 25% Lợi nhuận ròng cho cổ đông 750 690 Tổng lợi nhuận cho trái chủ và cổ đông 0 + 750 = 750 80 + 690 = 770 Tấm chắn thuế (khoản khấu trừ thuế lãi 0 20 từ chứng khoán nợ: 25% x lãi) Các tấm chắn thuế có thể là các tài sản có giá trị. Giả sử nợ của B là cố định và vĩnh viễn. Doanh nghiệp sẽ có vĩnh viễn các dòng tiền 20 tỷ đồng/năm. Rủi ro của các dòng tiền này thường ít hơn rủi ro của các tài sản sử dụng cho kinh doanh của B.
Các tấm chắn thuế tùy thuộc vào thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp và khả năng của B đạt được đủ lợi nhuận để chi trả lãi. Tấm chắn thuế lãi từ chứng khoán nợ đóng góp thế nào vào giá trị vốn cổ phần của cổ đông? Khi doanh nghiệp vay nợ, việc này làm giảm thuế phải nộp và làm tăng các dòng tiền cho các nhà đầu tư vào các khoản nợ và vốn cổ phần. Như vậy, giá trị sau thuế của doanh nghiệp (tổng số của giá trị nợ và vốn cổ phần trên bảng cân đối kế toán tính theo giá trị thị trường thông thường) tăng lên một khoản bằng hiện giá tấm chắn thuế. 6 Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp x lãi từ chứng khoán nợ dự kiến PV (tấm chắn thuế) = Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trên nợ Tc(rDD) = = TcD rD Với: Tc: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp rD: Tỷ suất sinh lợi kỳ vọng trên nợ D: Số tiền vay 1.2 Chi phi sử dụng vốn bình quân (WACC) Chi phí sử dụng vốn bình quân là chi phí bình quân gia quyền của tất cả các nguồn tài trợ dài hạn (nợ dài hạn, cổ phần ưu đãi, cổ phần thường) mà một doanh nghiệp đang sử dụng.
WACC = rA = (WD x rD) + (WP x rP + (We x re hoặc rne) Với: WD: Tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng nợ vay dài hạn trong cấu trúc vốn. WP: Tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần ưu đãi trong cấu trúc vốn. We: Tỷ lệ % nguồn tài trợ bằng cổ phần thường trong cấu trúc vốn. rD: Chi phí sử dụng vốn vay dài hạn sau thuế.
rp: Chi phí sử dụng vốn cổ phần ưu đãi. re: Chi phí sử dụng vốn từ thu nhập giữ lại. rne: Chi phí sử dụng vốn từ phát hành mới cổ phần thường. (WD + WP + We = 1) Muốn gia tăng giá trị doanh nghiệp trước hết phải tìm cách giảm thiểu chi phí sử dụng vốn, muốn giảm thiểu chi phí sử dụng vốn thì gia tăng đòn cân nợ.
Bởi vì, chi phí sử dụng nợ luôn rẻ hơn chi phí sử dụng vốn cổ phần (nhờ tấm chắn thuế) do đó gia tăng đòn cân nợ chắc chắn sẽ làm giảm chi phí sử dụng vốn bình quân. Tuy nhiên, đòn bẩy tài chính có thể tác động đến lợi nhuận hoạt động theo nhiều cách. Tối đa hóa giá trị của doanh nghiệp không phải lúc nào cũng tương đương với tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền vì những lý do sau: 7 - Các cổ đông họ quan tâm đến việc làm giàu hơn là đến việc làm chủ sở hữu vốn một doanh nghiệp có chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền thấp. - Các cổ đông đòi hỏi – và đáng được hưởng – tỷ suất sinh lợi dự kiến cao hơn trái chủ (nợ vay).
Do nợ thường là nguồn vốn có chi phí rẻ hơn. Do vậy, doanh nghiệp có thể cắt giảm chi phí sử dụng vốn bình quân gia quyền bằng cách vay nợ nhiều hơn nhưng doanh nghiệp không thể làm điều này nếu việc vay mượn thêm đưa đến việc các cổ đông lại đòi hỏi tỷ suất sinh lợi cao hơn nữa.3 Chi phí kiệt quệ tài chính Kiệt quệ tài chính xảy ra khi không thể đáp ứng các hứa hẹn với các chủ nợ hay đáp ứng một cách khó khăn. Đôi khi kiệt quệ tài chính đưa đến phá sản. Đôi khi nó chỉ có nghĩa là đang gặp khó khăn, rắc rối.
Các doanh nghiệp có vay nợ có thể sẽ rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính. Tình trạng kiệt quệ tài chính này được phản ánh trong giá trị thị trường hiện tại của doanh nghiệp có vay nợ. Như vậy, giá trị doanh nghiệp có thể được phân thành ba phần: Giá trị nếu được tài Hiện giá chi phí Hiện giá tấm Giá trị doanh nghiệp = trợ hoàn toàn bằng + - của kiệt quệ tài chắn thuế vốn cổ phần chính Giá trị thị trường PV (chi phí kiệt quệ tài chính) PV (tấm chắn thuế) Giá trị doanh nghiệp nếu có tài trợ Giá trị doanh nghiệp nếu được tài trợnợ 100% vốn cổ phần Tỷ lệ nợ tối ưu Tỷ lệ nợ Hình 1.1 – Đánh đổi giữa lợi ích thuế và chi phí kiệt quệ ấn định cấu trúc vốn tối ưu 8 Chi phí kiệt quệ tài chính tùy thuộc vào xác suất kiệt quệ và độ lớn của chi phí phải gánh chịu nếu kiệt quệ tài chính xảy ra.1 cho thấy, PV (tấm chắn thuế) ban đầu tăng khi doanh nghiệp vay thêm nợ. Ở mức nợ trung bình, xác suất kiệt quệ tài chính không đáng kể, và PV (chi phí kiệt quệ tài chính) cũng nhỏ và lợi thế thuế vượt trội.
Nhưng tại một điểm nào đó, xác suất kiệt quệ tài chính tăng nhanh với việc vay nợ thêm, chi phí kiệt quệ bắt đầu chiếm một lượng lớn giá trị nợ doanh nghiệp.
