Chương 1: Giới thiệu đề tài nghiên cứu Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan nghiên cứu Chương 2, luận án giải thích các khái niệm và thuật ngữ chính liên quan đến nghiên cứu. Luận án trình bày một cách hệ thống và khái quát cơ sở lý thuyết và lược khảo các nghiên cứu liên quan. Những nghiên cứu này sẽ làm tiền đề cho việc xác lập mô hình nghiên cứu thực nghiệm cho các nghiên cứu tiếp theo. Chương 3: Mô hình và phương pháp nghiên cứu Dựa trên cơ sở lý luận và tổng quan nghiên cứu của chương 2, chương 3 xây dựng giả thuyết nghiên cứu và mô hình nghiên cứu thực nghiệm, trình bày chi tiết ý nghĩa và cách xác định các biến trong mô hình.
Chương này cũng mô tả dữ liệu nghiên cứu và các biện pháp kiểm định tính bền vững của mô hình nghiên cứu. Chương 4: Kết quả nghiên cứu và thảo luận Trong chương 4, luận án lần lượt trình bày kết quả hồi quy chính theo các mô hình nghiên cứu, giải thích các tác động của các biến chính trong mô hình. Nghiên cứu cũng thực hiện các phương pháp khác nhau để đo lường độ bền của mô hình. Từ những kết quả hồi quy đã được chỉ ra, luận án liên hệ kết quả theo lý thuyết và thực 10 nghiệm để đánh giá mức độ phù hợp và ý nghĩa thực tiễn của nghiên cứu.
Bên cạnh đó, luận án cũng xem xét riêng bằng chứng thực nghiệm tác động của dòng vốn quốc tế đến ổn định tài chính của Việt Nam, trên cơ sở đó so sánh kết quả thực nghiệm tại Việt Nam với ASEAN để làm căn cứ đề xuất hàm ý chính sách trong việc theo dõi và giám sát hệ thống tài chính, quản lý các dòng vốn quốc tế hướng đến việc phòng ngừa, dự báo rủi ro nhằm phát triển ổn định tài chính ASEAN trong đó có Việt Nam. Chương 5: Kết luận và hàm ý chính sách Chương 5 kết luận những kết quả nghiên cứu được trình bày ở chương 4. Trên cơ sở đó, luận án đề xuất một số gợi ý điều hành chính sách liên quan dưới góc độ cơ quan quản lý và điều hành ngân hàng. Bên cạnh đó, luận án cũng nêu một số hạn chế trong nghiên cứu của đề tài, những hạn chế này là cơ sở gợi mở hướng phát triển tiếp theo cho các nghiên cứu trong tương lai.
11 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU Ở nội dung này, luận án giải thích các khái niệm và thuật ngữ chính liên quan đến dòng vốn quốc tế và sự ổn định tài chính. Luận án trình bày một cách hệ thống và khái quát cơ sở lý thuyết và lược khảo các nghiên cứu liên quan. Những nghiên cứu này sẽ làm tiền đề cho việc xác lập mô hình nghiên cứu thực nghiệm cho các chương tiếp theo.1 Các khái niệm liên quan đến vấn đề nghiên cứu: 2.1 Khái niệm về dòng vốn quốc tế Dòng vốn quốc tế bao gồm: dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI-Foreign direct investment), dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FII-Foreign indirect investment) hay thường được gọi dòng vốn quốc tế theo danh mục (International Portfolio Investment) và dòng vốn khác. Dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài là dòng vốn đầu tư một phần hoặc toàn bộ dự án hoặc doanh nghiệp nhằm tìm kiếm lợi ích lâu dài, trực tiếp kiểm soát và quản lý hoạt động đầu tư thông qua việc sở hữu mức cổ phần nhất định.
Dòng vốn gián tiếp nước ngoài bao gồm dòng vốn đầu tư cổ phiếu, đầu tư trái phiếu, các công cụ nợ ngắn hạn và các giấy tờ có giá khác, đầu tư vào quỹ đầu tư chứng khoán và thông qua các định chế tài chính trung gian khác mà nhà đầu tư không trực tiếp tham gia quản lý hoạt động đầu tư (Borio, 2007). Dòng vốn khác là dòng vốn thực hiện các đầu tư khác như mua bán tài sản tài chính phái sinh, tín dụng thương mại và các khoản ứng trước, tài sản và nợ của các ngân hàng thương mại ở nước ngoài,…(Lê Phan Diệu Thảo và Nguyễn Trần Phúc, 2015) Theo tổ chức Hợp tác và Phát triển kinh tế (OEDC, 2008), đầu tư trực tiếp nước ngoài là hoạt động đầu tư được thực hiện nhằm tạo ảnh hưởng đối với việc quản lý doanh nghiệp thông qua việc sở hữu ít nhất 10% vốn cổ phần của doanh nghiệp hoặc sở hữu ít hơn 10% vốn cổ phần nhưng vẫn duy trì được khả năng kiểm soát doanh nghiệp. Trong khi đó, đối với hình thức đầu tư gián tiếp, nhà đầu tư không có quyền quản lý hoặc can thiệp vào các quyết định kinh doanh của doanh nghiệp. 12 Tuy nhiên, trên thực tế, sự phân định giữa hai loại hình dòng vốn này khá mờ nhạt (Lee, 2004).
Graham & Krugman (1995) cho rằng về bản chất sự khác biệt giữa đầu tư trực tiếp và gián tiếp đến từ động cơ và kỳ vọng của các nhà đầu tư. Với nhà đầu tư trực tiếp nước ngoài thì mục đích là kiểm soát và điều hành doanh nghiệp, tiến trình đầu tư sẽ chậm hơn và tốn kém hơn, lợi nhuận vì vậy sẽ đạt được trong trung và dài hạn. Đối với nhà đầu tư gián tiếp nước ngoài, mối quan tâm chính là việc phân bổ vốn để đạt lợi nhuận tối đa, giảm rủi ro bằng cách đa dạng hóa đầu tư với thời gian đầu tư ngắn hạn. Theo nghiên cứu của Lipsey (2000), dòng vốn trực tiếp có xu hướng ổn định hơn so với dòng vốn gián tiếp.
Cấu trúc của dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác cho phép nhà đầu tư cũng như các ngân hàng bán tài sản và điều chỉnh dòng vốn dễ dàng và nhanh chóng hơn khiến đây được xem là những thành phần “nóng” nhất và bất ổn nhất của dòng vốn quốc tế. Những khác biệt trong động cơ và các đặc tính trên đòi hỏi sự khác biệt trong cách tiếp cận chính sách đối với dòng vốn trực tiếp và dòng vốn gián tiếp cũng như dòng vốn khác. Nhìn chung, như Lee (2004) đã lưu ý, dù được định nghĩa dưới góc độ nào, sự khác biệt giữa các loại dòng vốn này là hình thức đầu tư và vấn đề kiểm soát, quản lý, cam kết dài hạn. Đó là lý do dòng vốn trực tiếp thường có xu hướng ổn định và dài hạn hơn, trong khi dòng vốn gián tiếp và dòng vốn khác luôn có sự thay đổi và biến động trong ngắn hạn.2 Khái niệm về sự ổn định tài chính Ổn định tài chính là một trong hai nhiệm vụ chính, truyền thống và không thể tách rời (ổn định tiền tệ và ổn định tài chính) của một ngân hàng trung ương (NHTW).
Lúc đầu, NHTW Anh đã sử dụng thuật ngữ này vào năm 1994 để xác định những mục tiêu của ổn định tài chính không liên quan đến ổn định giá hoặc hiệu quả hoạt động của hệ thống tài chính (Allen & Wood, 2006). Nhìn chung, định nghĩa về ổn định tài chính còn khá nhiều tranh cãi. Ý nghĩa tổng quát của ổn định tài chính là sự 13 ổn định nói chung của các tổ chức tài chính chủ chốt hoạt động trong các thị trường tài chính và sự ổn định của chính các thị trường đó. Đối với các tổ chức tài chính, điều này có nghĩa là chúng hoạt động tốt, có đủ khả năng để hấp thụ những rủi ro trong những thời điểm biến động bất thường (và cả thời điểm bình thường) (Schinasi, 2003).
Mặc dù cả ổn định tài chính lẫn tiền tệ có tầm quan trọng đối với hoạt động hiệu quả của nền kinh tế thị trường và là cơ sở để cơ quan quản lý ra quyết định phù hợp trong việc phân bổ nguồn lực vốn. Tuy nhiên, có một sự chồng chéo nhất định giữa định nghĩa và mục tiêu của ổn định tài chính và ổn định tiền tệ. Do đó, sẽ là cần thiết khi phân biệt hai loại ổn định này. Ổn định tiền tệ liên quan đến việc ổn định về giá cả (lạm phát và giảm phát) (Allen & Wood, 2006; Schinasi, 2003, 2004) và hầu như NHTW các nước đều xác lập mục tiêu trong việc ổn định giá cả (Allen & Wood, 2006).
Trong khi đó, ổn định tài chính đề cập đến hoạt động trơn tru (smooth-functioning) của các tổ chức tài chính nói riêng, hệ thống tài chính nói chung (Crockett, 1996) và không nhất thiết gắn liền với sự ổn định giá cả bởi vì ngay cả khi thị trường ổn định cũng có thể có một sự biến động nhất định về tài sản miễn là sự biến động này không gây nên những hậu quả nghiêm trọng (Schinasi, 2003). Crockett (1996) cho rằng cả hai có sự liên quan với nhau bởi lẽ tính ổn định của miền này sẽ bổ sung cho sự ổn định của miền còn lại và có thể có những yếu tố chung quan trọng giữa các lực lượng tạo ra sự bất ổn về mặt bằng giá cả và sự mong manh của hệ thống tài chính.1 mô tả mối liên kết giữa ổn định tài chính và ổn định giá cả.1: Mối liên kết giữa ổn định tài chính và ổn định giá cả Nguồn: website NHNN1 Hiện nay trên thế giới có nhiều định nghĩa khác nhau về ổn định tài chính. Nói chung, có hai luồng tiếp cận về định nghĩa sự ổn định tài chính, bao gồm: cách tiếp cận (mô tả) trực tiếp và cách tiếp cận gián tiếp thông qua xác định ổn định tài chính dưới góc độ phủ định của nó, nghĩa là: định nghĩa sự bất ổn tài chính để xác định sự ổn định tài chính. Theo đó, một số định nghĩa về sự ổn định tài chính dưới quan điểm trực tiếp điển hình như sau: 1 https://www.vn/webcenter/portal/vi/menu/trangchu/hdk/odtc/gtodtc/odtcvtcod?_afrLoop=18771049 72698891#%40%3F_afrLoop%3D1877104972698891%26centerWidth%3D80%2525%26leftWidth%3D20 %2525%26rightWidth%3D0%2525%26showFooter%3Dfalse%26showHeader%3Dfalse%26_adf.ctrl- state%3D171jpvsu0_299 15 Theo Bundesbank (2004), ổn định tài chính được sử dụng để mô tả tình trạng hệ thống tài chính có thể thực hiện tốt các chức năng kinh tế chủ yếu như phân bổ nguồn lực, phân tán rủi ro, cũng như thực hiện chức năng thanh toán và thậm chí có thể duy trì các chức năng đó ngay cả khi nền kinh tế gặp phải các “cú sốc” hoặc trong các thời kỳ tái cấu trúc mạnh mẽ.
Định nghĩa này cũng phù hợp với quan điểm của Klomp & de Haan (2009) và Mishkin (1991). Ngân hàng Trung ương Châu Âu (Duisenberg, 2001) cho rằng: “Ổn định tài chính là một trạng thái trong đó hệ thống tài chính gồm các trung gian tài chính, thị trường và hạ tầng tài chính có khả năng chống đỡ được các cú sốc và những rủi ro do sự mất cân đối tài chính gây ra, từ đó làm giảm bớt khả năng sụp đổ của các trung gian tài chính vốn có tác động tiêu cực đối với việc phân bổ tiết kiệm và đầu tư”.