Luận án Tiến sĩ về Thị trường Chứng khoán tại Việt Nam

Luận án tiến sĩ luật học nghiên cứu toward a well functioning securities market in vietnam, phân tích chuyên sâu, xây dựng mô hình lý thuyết, đề xuất giải pháp khoa học cho vấn đề

• Tác giả: Nguyen Thi Anh Van
• Người hướng dẫn: Professor Hamada Michyo
• Trường học: Nagoya University
• Chuyên ngành: Law
• Đề tài: Nghiên cứu về Thị trường Chứng khoán tại Việt Nam
• Loại tài liệu: Doctoral Dissertation
• Năm xuất bản: 2003
• Địa điểm: Nagoya

Mục lục chi tiết

• Acknowledgement
• List of Abbreviations
• INTRODUCTION
• 1. CHAPTER I: The Economic System and the Need for a Securities Market in Vietnam
• 1.1. An Overview of the Historical Development of the Economic System in Vietnam
• 1.1.1. The Economic System before the Open Door Policy
• 1.1.2. The Economic System after the Open Door Policy
• 1.2. The Need for a Securities Market in Vietnam
• 1.2.1. A Securities Market and Long Term Finance for Businesses
• 1.2.2. A Securities Market and the Promotion of the Equitization Process
• 1.2.3. A Securities Market and the Mobilization of Funds from Domestic and Foreign Savings
• 1.3. The Development of Securities Regulation in Vietnam
• 1.3.1. The Introduction of Securities Regulation
• 1.3.2. An Overall Appraisal of the Corner Stone of the Securities Regulation: Decree 48/1998
• 2. CHAPTER II: Whether the Disclosure Requirements Promote Good Information Flow
• 2.1. Public Offering and Listing Process under the Current Securities Regulation
• 2.1.1. Listing Process
• 2.2. Whether the Current Disclosure Requirements ensure the Availability, Timeliness, and Adequacy of Information
• 2.2.1. Information Disclosure Requirements under the Existing Regulation
• 2.2.1.1. Disclosure by Listed Companies
• 2.2.1.1.1. Public Offering Disclosure
• 2.2.1.1.2. Timely Disclosure
• 2.2.1.1.3. Disclosure at the Request of Either the SSC or a Securities Trading Center
• 2.2.1.2. Trading Information Disclosure Requirements with Respect to Securities Professionals
• 2.2.1.3. Information Disclosure in Tender Offers
• 2.2.2. Whether the Accounting and Auditing Regulation Well Supports the Information Disclosure Regime
• 2.3. How Has the Existing Disclosure Regulation Worked?
• 2.3.1. Whether or not the Existing Information Disclosure Requirements Have been Adequately Enforced
• 2.3.2. What are the Attitudes of the 'Trading-Floor-Ready Companies' Towards the Current Information Disclosure Regime? How Does the SSC React?
• 2.3.3. Whether the Scope of the Information Disclosure Regime is Adequately Adopted
• 2.3.3.1. The Narrow Scope of the Current Information Disclosure Regime
• 2.3.3.2. What Might be the Consequences of the Narrow-Scope-Disclosure Regime
• 2.4. What should be done to Achieve better Outcomes from the Information Disclosure Regime
• 2.4.1. A Call for Improvement of the Disclosure Requirements applying to those Who Make a Public Offering and to Listed Companies
• 2.4.2. The Need for Disclosure Requirements Applying to Companies Whose Securities Offerings do not Fall Into the Purview of the “Public Offering” and To Non-listed Companies
• 2.4.3. The Need to adopt Comparable Accounting Rules and Independent Auditing System
• 2.4.4. Possible Answers to the Practical Problems
• 3. CHAPTER III: Whether the Anti-fraud Regulation can Foster a Healthy Market
• 3.1. The Current Anti-fraud Regulation and the Prevention of Manipulative and Deceptive Practices
• 3.1.1. Insider Trading Regulation and the Prevention of Short-swing Trading
• 3.1.2. Market Manipulation Regulation and Stabilization Transactions
• 3.1.3. Misinformation Regulation and the Prohibition of Omission of Information
• 3.2. The Existing Anti-fraud Regulation and the Promotion of a Liquid and Orderly Market
• 3.2.1. Should Short Sales be Totally Prohibited?
• 3.2.2. Should Extension of Credit and Lending Securities (Margin Trading) be Entirely Banned?
• 3.3. The Lack of Legal Bases for Investors’ Rights of Action and for Meaningfully Deterrent Sanction against Violations
• 3.3.1. No Concrete Legal Bases for Rights of Action against Wrongful Acts
• 3.3.2. Only Administrative Sanctions against Violations
• 3.4. The Future of the Anti-fraud Regulation
• 3.4.1. Strengthening the Antifraud Regulation and Enhancing the Enforcement Mechanism
• 3.4.1.1. Short-swing Trading should be Put under Control
• 3.4.1.2. Stabilizing Activities should be Legalized
• 3.4.1.3. Omissions of Material Information should be Prohibited
• 3.4.1.4. Concrete Rights of Action and Meaningfully Deterrent Sanctions for Violations should have Legal Bases in the Securities Regulation
• 3.4.2. Providing the Market with more Supporting Instruments
• 3.4.2.1. Short sale should not be totally prohibited
• 3.4.2.2. Margin Trading should be allowed within a certain threshold
• 3.4.3. Eliminating Technical Deficiencies
• 3.4.3.1. Creating Definitions on a Number of Significant Terms
• 3.4.3.2. Eliminating Inconsistencies in Different Legal Texts
• 4. CHAPTER IV: Whether Securities Professionals are Adequately Regulated
• 4.1. Regulation of Conflicts of Interest and the Safety of Public Investors
• 4.1.1. Securities Professionals
• 4.1.2. Brokerage and Dealing Activities can be combined into One Securities Firm in the Absence of Necessary Regulation of Conflicts of Interest
• 4.2. Regulation of the Involvement of Banks in the Securities Market
• 4.2.1. The Involvement of Banks in Securities Markets: Overseas Experience - Lessons for Vietnam
• 4.2.1.1. The US experience
• 4.2.1.2. The European Experience
• 4.2.1.3. The Japan Experience
• 4.2.2. Whether an Entire Prohibition of Direct Involvement of Banks into the Vietnamese Securities Market will Result in Good Outcomes
• 4.3. Future Regulation of Securities Professionals
• 4.3.1. The Need for Concrete Provisions Regulating Conflicts of Interest between Securities Firms and Their Customers
• 4.3.2. No Need for Indirect Involvement of Banks in a Number of Securities Business Activities
• 4.3.3. The Need for More Concrete Provisions Regulating Banks and Securities Subsidiaries
• 5. CHAPTER V: Whether the Exchange Markets are Well Organized
• 5.1. Stock Exchanges and the Securities Industry: Past and Present
• 5.1.1. Mutual Form of Stock Exchange
• 5.1.2. Corporate Form of Stock Exchange
• 5.1.3. Reasons for Demutualization
• 5.1.4. Matters of Concern about the Consequences of Demutualization
• 5.2. The Legal Structure of the Vietnamese Exchange Markets in Relation to an Effective Market
• 5.2.1. Securities Trading Centers as Non-profit Organizations that Belong to the SSC
• 5.2.2. The Uncertain Legal Structure of the Planned Stock Exchanges
• 5.3. A Desirable Model for Future Exchange Markets
• 6. CHAPTER VI: Whether the Market Regulatory System can Ensure that the Securities Regulation will be Well Enforced
• 6.1. Securities Regulatory Systems: A Theoretical Analysis
• 6.1.1. Securities regulatory system in general
• 6.1.2. Public regulatory system
• 6.1.3. Self-regulatory system
• 6.2. Employing an Appropriate Regulatory System: the Experience of The US and Japan
• 6.2.1. The US Securities Regulatory System
• 6.2.2. The Japan's Securities Regulatory System: Past and Present
• 6.3. The Current Vietnamese Regulatory System: a Dependent Public Regulator acting in the Absence of an Important Self-regulatory System
• 6.3.1. The Absence of an Important Self-regulatory System
• 6.3.2. The SSC: Lack of Independence, and Being Inadequately Empowered
• 6.3.2.1. The SSC Structure and Personnel
• 6.3.2.2. The SSC Powers
• 6.3.2.2.1. Rules-making Powers
• 6.3.2.2.2. Administrative Powers
• 6.4. The Future Regulatory System over the Vietnamese Securities Market
• 6.4.1. A Single Public Regulator or a Self-regulatory System or a Combination of the Two: Which Model should be Chosen for the Future Regulatory System?
• 6.4.2. What Should Constitute a Self-Regulatory System over the Vietnamese Securities Market?
• 6.4.2.1. Stock Exchanges as Self-Regulatory Organizations
• 6.4.2.2. Other Self-Regulatory Organizations Necessary for a Healthy Market
• 6.4.3. Reforming the SSC
• 6.4.3.1. What Form of SSC is Ideal for Vietnam?
• 6.4.3.2. The SSC Roles in Enforcing Securities Law
• 7. CHAPTER VII: Suggestions for a Better Operational Securities Market in Vietnam
• 7.1. Feasible Schedule for Law Reform
• 7.2. Enhancing the Effectiveness of a Future Information Disclosure Regime
• 7.2.1. Future Disclosure Requirements Applying to those Who Make a Public Offering and to Listed Companies
• 7.2.2. New Information Disclosure Regime Governing Those Whose Securities Offerings do not fall into the Purview of the “Public Offering” and Non-listed Companies
• 7.2.3. The Need for Comparable Accounting Standards and Adequate Independent Auditing System
• 7.2.4. Answers to the Practical Problems of Non-Compliance with the Current Disclosure Regime
• 7.3. Strengthening the Anti-fraud Regulation
• 7.3.1. Future Antifraud Regulation and Enforcement Mechanism
• 7.3.1.1. New Regulation of Short-swing Trading
• 7.3.1.2. New Legal Basis for Stabilizing Activities
• 7.3.1.3. Prohibition of Omissions of Material Information
• 7.3.1.4. New Legal Bases for Rights of Action and for Sanctions against Violations
• 7.3.2. New Supporting Instruments for a Future Market
• 7.3.2.1. Margin Trading should be allowed within a Certain Threshold
• 7.3.2.2. Short Sale should not be totally prohibited
• 7.3.3. Eliminating Technical Deficiencies
• 7.4. Completing Future Regulation of Securities Professionals
• 7.4.1. Conflicts of Interest Issues
• 7.4.2. Banks and the Securities Market
• 7.4.3. Banks and their Securities Subsidiaries
• 7.5. Completing the Legal Structure of the Exchange Markets
• 7.5.1. A Desirable Model for Future Exchange Markets
• 7.6. Reforming the Market Regulatory System
• 7.6.1. An Ideal Structure of the SSC
• 7.6.2. The SSC Powers
• 7.6.3. The Need for a Self-regulatory System
• LIST OF ABBREVIATIONS

Tóm tắt

I. Tổng Quan Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam Khởi Đầu và Phát Triển

Năm 2000 đánh dấu cột mốc quan trọng với sự ra đời của trung tâm giao dịch chứng khoán đầu tiên tại TP.HCM. Thực tế, nền tảng pháp lý cho việc phát hành chứng khoán đã hình thành từ năm 1990 với Luật Công ty và Pháp lệnh Ngân hàng, Hợp tác xã tín dụng và Công ty tài chính. Các văn bản này đặt nền móng cho sự hình thành các công ty cổ phần và ngân hàng cổ phần. Chính phủ liên tục ban hành các quyết định và nghị định cho phép phát hành cổ phiếu và trái phiếu bởi các pháp nhân khác nhau. Thị trường vốn Việt Nam có ý định xây dựng một thị trường chứng khoán, mặc dù chưa có khung pháp lý tối thiểu. Ý định này được thể hiện rõ ràng vào năm 1995 khi Ủy ban Chuẩn bị Thành lập Thị trường Chứng khoán ra đời. Một năm sau, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (SSC) được thành lập. SSC chịu trách nhiệm thiết lập và thúc đẩy thị trường chứng khoán tại Việt Nam. Ủy ban đã tích cực xây dựng khung pháp lý cho việc thành lập các trung tâm giao dịch chứng khoán. Nghị định 48/1998 (Nghị định cốt lõi cho hoạt động của thị trường chứng khoán), SSC đã ban hành Quyết định 127/1998 để cho phép xây dựng các trung tâm giao dịch chứng khoán. Tuy nhiên, các văn bản đã trải qua nhiều lần sửa đổi. Cần xem xét một số vấn đề trong quy định chứng khoán hiện hành. Các vấn đề này nằm trong các yêu cầu công bố thông tin, quy định chống gian lận, quy định về chuyên gia chứng khoán và cấu trúc thị trường, cũng như bộ máy quản lý thị trường. Phân tích những vấn đề này và đề xuất các giải pháp khả thi là mục tiêu của bài viết này. Nghiên cứu này được chia thành bảy chương.

1.1. Nền Tảng Pháp Lý Ban Đầu Của Thị Trường Chứng Khoán

Hai văn bản pháp lý quan trọng ban đầu là Luật Công ty và Pháp lệnh về Ngân hàng, Hợp tác xã Tín dụng và Công ty Tài chính. Chúng tạo tiền đề cho sự hình thành của các công ty cổ phần và ngân hàng cổ phần. Chính phủ sau đó tiếp tục ban hành các văn bản pháp quy khác, cho phép nhiều tổ chức pháp lý khác nhau phát hành cổ phiếu và trái phiếu. Các văn bản này thể hiện ý định của Chính phủ Việt Nam trong việc xây dựng một thị trường chứng khoán.

1.2. Sự Ra Đời của Ủy Ban Chứng Khoán Nhà Nước SSC

Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (SSC) được thành lập năm 1996. Ủy ban này có nhiệm vụ tạo lập và phát triển thị trường chứng khoán ở Việt Nam. Ngay từ đầu, SSC đã tích cực trong việc xây dựng khung pháp lý cho việc ra đời của các trung tâm giao dịch chứng khoán. Đây là một bước đi ban đầu nhằm thúc đẩy sự hình thành của các sở giao dịch chứng khoán chính thức trong tương lai.

II. Phân Tích Thách Thức Đánh Giá Quy Định Thị Trường Chứng Khoán

Mặc dù trong những năm 1990, cơ sở pháp lý tối thiểu cho việc hình thành và hoạt động của thị trường đã có, nhưng một trung tâm giao dịch chính thức vẫn chưa thể được thành lập. Lý do nằm ở sự thiếu hụt hàng hóa cho thị trường và cuộc khủng hoảng tài chính châu Á. Do đó, phải mất gần mười năm kể từ khi thông qua cơ sở pháp lý đầu tiên cho việc phát hành cổ phiếu ở Việt Nam, thì trung tâm giao dịch đầu tiên mới ra đời vào tháng 7 năm 2000. Đến nay, mặc dù trung tâm giao dịch chứng khoán đầu tiên chỉ mới hoạt động trong một thời gian ngắn, nhưng các quy tắc điều chỉnh các khía cạnh khác nhau của thị trường đã được sửa đổi nhiều lần. Một số vấn đề cần được xem xét vẫn có thể được tìm thấy trong quy định chứng khoán hiện hành. Những vấn đề như vậy nằm trong các yêu cầu công bố thông tin, trong quy định chống gian lận, trong quy định về các chuyên gia chứng khoán và trong cấu trúc thị trường, cũng như trong bộ máy quản lý của thị trường. Phân tích những vấn đề này và đề xuất các giải pháp khả thi là mục tiêu của nghiên cứu này.

2.1. Sự Thiếu Hụt Hàng Hóa và Khủng Hoảng Tài Chính Châu Á

Có sự thiếu hụt về hàng hóa cho các thị trường và cuộc khủng hoảng tài chính châu Á. Do đó, phải mất gần mười năm kể từ khi việc thông qua các cơ sở pháp lý đầu tiên cho việc phát hành cổ phiếu ở Việt Nam, thì trung tâm giao dịch đầu tiên mới ra đời vào tháng 7 năm 2000. Tham khảo bài viết “Trung tâm chứng khoán đầu tiên của Việt Nam dự kiến mở cửa vào năm 1999”.

2.2. Vấn Đề tồn Đọng Trong Quy Định Chứng Khoán Hiện Hành

Cần phải xem xét một số vấn đề trong quy định chứng khoán hiện hành. Các vấn đề này nằm trong các yêu cầu công bố thông tin, quy định chống gian lận, quy định về chuyên gia chứng khoán và cấu trúc thị trường, cũng như bộ máy quản lý thị trường. Phân tích những vấn đề này và đề xuất các giải pháp khả thi là mục tiêu của bài viết này.

2.3. Thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam và Tác động của yếu tố vĩ mô

Thanh khoản của thị trường chứng khoán Việt Nam phụ thuộc nhiều vào các yếu tố vĩ mô như lãi suất, tỷ giá hối đoái và tăng trưởng kinh tế. Chính sách tiền tệ và tài khóa của Chính phủ có tác động đáng kể đến dòng vốn vào và ra khỏi thị trường. Phân tích các yếu tố này giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định chính xác hơn.

III. Phương Pháp Cải Thiện Tăng Cường Thông Tin và Chống Gian Lận

Từ Chương 2 đến Chương 6 được thiết kế để giải quyết một số lĩnh vực trong các quy định về chứng khoán, nơi có thể tìm thấy cả các vấn đề hiện tại và tiềm ẩn. Các vấn đề bắt nguồn từ quy định, cũng như những vấn đề bắt nguồn từ việc thực hiện quy định đó, sẽ được phân tích và đánh giá cẩn thận để tìm ra các hình thức quy định tốt hơn cho thị trường chứng khoán mới nổi ở Việt Nam. Cần có khuôn khổ pháp lý hiệu quả để đảm bảo Nhà đầu tư chứng khoán Việt Nam hoạt động một cách minh bạch và công bằng. Các quy định hiện hành cần được sửa đổi và bổ sung để đáp ứng sự phát triển nhanh chóng của thị trường.

3.1. Phân Tích và Đánh Giá Các Vấn Đề Bắt Nguồn Từ Quy Định

Nghiên cứu sẽ phân tích và đánh giá cẩn thận các vấn đề bắt nguồn từ quy định, cũng như những vấn đề bắt nguồn từ việc thực hiện quy định đó, để tìm ra các hình thức quy định tốt hơn cho thị trường chứng khoán mới nổi ở Việt Nam.

3.2. Giải Pháp Cải Thiện Thông Tin và Chống Gian Lận

Các chương tiếp theo sẽ đề xuất các giải pháp cụ thể để cải thiện thông tin và chống gian lận trong thị trường chứng khoán Việt Nam. Các giải pháp này bao gồm việc tăng cường tính minh bạch trong công bố thông tin, cải thiện các quy định chống gian lận và nâng cao năng lực giám sát và thực thi của SSC.

3.3. Các biện pháp nâng cao thanh khoản thị trường chứng khoán Việt Nam

Để tăng cường thanh khoản, cần có các biện pháp khuyến khích giao dịch, thu hút nhà đầu tư tổ chức và tạo điều kiện cho các sản phẩm phái sinh phát triển. Việc giảm chi phí giao dịch và đơn giản hóa thủ tục cũng đóng vai trò quan trọng trong việc cải thiện thanh khoản.

IV. Vai Trò Chuyên Gia Quy Định và Xung Đột Lợi Ích Chứng Khoán Việt

Chương I bao gồm một cuộc thảo luận giới thiệu về sự phát triển lịch sử của hệ thống kinh tế ở Việt Nam trước và sau Chính sách mở cửa năm 1986 để lập luận rằng một thị trường chứng khoán hoàn chỉnh là không thể thiếu đối với sự phát triển kinh tế ở Việt Nam. Đầu tiên, đó là vì số lượng doanh nghiệp mới thành lập ngày càng tăng trong vài năm qua, và thậm chí cả hệ thống ngân hàng, tất cả đều yêu cầu một thị trường chứng khoán hoàn chỉnh như một phương tiện để cho phép họ được tài trợ tốt. Thứ hai, một thị trường chứng khoán chính thức cũng được yêu cầu để cung cấp tính thanh khoản thị trường cho cổ phiếu, từ đó sẽ đẩy nhanh quá trình cổ phần hóa. Thứ ba, một thị trường như vậy sẽ cho phép Việt Nam huy động vốn từ cả tiết kiệm trong nước và nước ngoài. Cuối cùng, chương tiến hành đánh giá tổng thể các quy định chứng khoán hiện hành và rút ra các vấn đề chính cần được giải quyết để đạt được một thị trường hoạt động tốt.

4.1. Tầm Quan Trọng của Thị Trường Chứng Khoán Đối Với Kinh Tế Việt Nam

Một thị trường chứng khoán hoàn chỉnh là không thể thiếu đối với sự phát triển kinh tế ở Việt Nam. Thị trường này cung cấp vốn cho doanh nghiệp, tăng tính thanh khoản cho cổ phiếu và cho phép Việt Nam huy động vốn từ cả tiết kiệm trong nước và nước ngoài.

4.2. Đánh Giá Tổng Quan Quy Định Chứng Khoán Hiện Hành

Chương này đánh giá tổng thể các quy định chứng khoán hiện hành và rút ra các vấn đề chính cần được giải quyết để đạt được một thị trường hoạt động tốt.

4.3. Cổ phiếu tiềm năng Việt Nam Cơ hội và thách thức

Thị trường chứng khoán Việt Nam có nhiều cổ phiếu tiềm năng, đặc biệt trong các ngành như công nghệ, năng lượng tái tạo và tiêu dùng. Tuy nhiên, nhà đầu tư cần đánh giá kỹ lưỡng rủi ro và tiềm năng tăng trưởng trước khi đưa ra quyết định đầu tư.

V. Ứng Dụng Thực Tiễn Cơ Cấu Thị Trường và Quản Lý Hiệu Quả

Thị trường chứng khoán là một bộ phận không thể thiếu của kinh tế Việt Nam và thị trường chứng khoán, sự thành công của thị trường này phụ thuộc nhiều vào tính hiệu quả của cơ cấu thị trường. Việc tổ chức các sở giao dịch chứng khoán, trung tâm giao dịch chứng khoán và các tổ chức liên quan đóng vai trò quan trọng trong việc đảm bảo tính minh bạch, công bằng và hiệu quả của thị trường. Quản lý hiệu quả thị trường chứng khoán đòi hỏi sự phối hợp chặt chẽ giữa các cơ quan quản lý, các tổ chức tự quản và các thành viên thị trường.

5.1. Tổ Chức và Hoạt Động của Sở Giao Dịch Chứng Khoán

Các sở giao dịch chứng khoán cần được tổ chức và hoạt động theo các nguyên tắc minh bạch, công bằng và hiệu quả. Các quy trình giao dịch, thanh toán và bù trừ cần được thiết kế sao cho đảm bảo an toàn và tin cậy.

5.2. Vai Trò của Trung Tâm Giao Dịch Chứng Khoán

Các trung tâm giao dịch chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong việc tạo ra một thị trường có tính thanh khoản cao. Các trung tâm này cần được quản lý và vận hành một cách hiệu quả để đáp ứng nhu cầu của các nhà đầu tư.

5.3. Thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam Cơ hội mới

Thị trường chứng khoán phái sinh Việt Nam đang phát triển, mang lại cơ hội mới cho nhà đầu tư và doanh nghiệp. Tuy nhiên, cần có các quy định chặt chẽ để đảm bảo an toàn và hiệu quả của thị trường này.

VI. Kết Luận Tương Lai Phát Triển Thị Trường Chứng Khoán Việt Nam

Thị trường chứng khoán Việt Nam đang trên đà phát triển mạnh mẽ, song vẫn còn nhiều thách thức phía trước. Việc hoàn thiện khung pháp lý, tăng cường năng lực giám sát và quản lý, nâng cao chất lượng nguồn nhân lực và thu hút vốn đầu tư là những yếu tố then chốt để đảm bảo sự phát triển bền vững của thị trường. Nghiên cứu này đóng góp vào việc phân tích thị trường chứng khoán Việt Nam, cung cấp những gợi ý quan trọng để các nhà hoạch định chính sách và các nhà đầu tư có thể đưa ra quyết định sáng suốt.

6.1. Hoàn Thiện Khung Pháp Lý cho Thị Trường Chứng Khoán

Việc hoàn thiện khung pháp lý là yếu tố quan trọng hàng đầu để đảm bảo sự phát triển bền vững của thị trường chứng khoán. Các quy định cần phải minh bạch, rõ ràng và phù hợp với thông lệ quốc tế.

6.2. Tăng Cường Năng Lực Giám Sát và Quản Lý

Năng lực giám sát và quản lý của các cơ quan quản lý cần được tăng cường để đảm bảo tính minh bạch, công bằng và hiệu quả của thị trường. Việc phát hiện và xử lý kịp thời các hành vi vi phạm là rất quan trọng.

6.3. Tác động của chính sách đến thị trường chứng khoán Phân tích chi tiết

Chính sách tiền tệ, tài khóa và các chính sách kinh tế khác của Chính phủ có tác động lớn đến thị trường chứng khoán. Việc phân tích tác động của các chính sách này giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư phù hợp.

Nội dung chính

Tổng quan luận án

Luận án tiến sĩ luật học "Toward a Well Functioning Securities Market in Vietnam" (Hướng tới một thị trường chứng khoán hoạt động hiệu quả tại Việt Nam) được nghiên cứu sinh Nguyễn Thị Ánh Vân hoàn thành tại Khoa Sau đại học về Luật, Đại học Nagoya (Nagoya University Graduate School of Law, Nhật Bản) vào tháng 12 năm 2002, dưới sự hướng dẫn của Giáo sư Hamada Michiyo cùng hai đồng hướng dẫn là Phó Giáo sư Nakahigashi Masafumi và Phó Giáo sư Frank Bennett.

+-------------------------------------------------------------------------------+
| THÔNG TIN TỔNG QUAN LUẬN ÁN                                                   |
+----------------------+--------------------------------------------------------+
| Tác giả              | Nguyễn Thị Ánh Vân (Nguyen Thi Anh Van)                |
| Học vị               | Tiến sĩ Luật học (Doctor of Laws)                      |
| Cơ sở đào tạo        | Graduate School of Law, Nagoya University, Nhật Bản    |
| Thời gian nghiên cứu | Tháng 4/2000 — Tháng 3/2003 (Hoàn thành: 25/12/2002)   |
| Cán bộ hướng dẫn     | GS. Hamada Michiyo, PGS. Nakahigashi Masafumi,         |
|                      | PGS. Frank Bennett                                     |
+----------------------+--------------------------------------------------------+

Tính cấp thiết và khoảng trống nghiên cứu

Sau chính sách Đổi mới năm 1986, Việt Nam từng bước chuyển đổi từ nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung sang nền kinh tế thị trường định hướng xã hội chủ nghĩa. Sự ra đời của Luật Công ty năm 1990, Luật Doanh nghiệp tư nhân năm 1990 và sau đó là Luật Doanh nghiệp năm 1999 đã thúc đẩy sự gia tăng số lượng doanh nghiệp ngoài quốc doanh. Đồng thời, chương trình cổ phần hóa doanh nghiệp nhà nước (DNNN) được triển khai thí điểm từ năm 1992 (Quyết định 202/CT, Quyết định 203/CT) và mở rộng qua Nghị định 28/CP (1996), Nghị định 44/1998/NĐ-CP, Nghị định 64/2002/NĐ-CP đòi hỏi phải có một thị trường vốn trung và dài hạn để tạo thanh khoản cho cổ phiếu.

Tháng 7 năm 2000, Trung tâm Giao dịch Chứng khoán đầu tiên tại Thành phố Hồ Chí Minh chính thức đi vào vận hành dựa trên khung pháp lý nền tảng là Nghị định 48/1998/NĐ-CP và Quyết định 127/1998/QĐ-TTg. Tuy nhiên, khung pháp lý ban đầu bộc lộ nhiều bất cập về chế độ công bố thông tin, cơ chế chống gian lận và giao dịch nội gián, quản lý tổ chức kinh doanh chứng khoán, mô hình sở giao dịch và thẩm quyền của cơ quan quản lý thị trường (Ủy ban Chứng khoán Nhà nước - SSC). Khoảng trống nghiên cứu mà tác giả xác định là sự thiếu vắng một công trình phân tích toàn diện, có hệ thống trên phương diện luật học so sánh nhằm chỉ ra các khiếm khuyết lập pháp và thực tiễn thi hành của hệ thống pháp luật chứng khoán non trẻ tại Việt Nam.

Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu

Mục tiêu tổng quát của luận án là phân tích các vấn đề pháp lý trọng yếu của thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn đầu hình thành, đối chiếu với kinh nghiệm quốc tế để đề xuất mô hình cải cách pháp luật khả thi.

Luận án giải quyết 5 nhóm câu hỏi nghiên cứu tương ứng với cấu trúc các chương:

1. Liệu các quy định công bố thông tin hiện hành có đảm bảo tính sẵn có, kịp thời và đầy đủ của thông tin trên thị trường?
2. Liệu hệ thống quy định chống gian lận có đủ khả năng ngăn chặn các hành vi thao túng, giao dịch nội gián và bảo vệ nhà đầu tư?
3. Liệu các chủ thể hành nghề chứng khoán chuyên nghiệp (công ty chứng khoán, ngân hàng tham gia thị trường) đã được điều chỉnh thỏa đáng nhằm kiểm soát xung đột lợi ích?
4. Mô hình pháp lý của các tổ chức vận hành thị trường giao dịch (Trung tâm giao dịch chứng khoán, Sở giao dịch chứng khoán tương lai) cần được cấu trúc như thế nào để vận hành hiệu quả?
5. Bộ máy quản lý thị trường cần được thiết kế ra sao giữa cơ quan quản lý nhà nước (SSC) và các tổ chức tự quản (SROs) để bảo đảm hiệu lực thực thi pháp luật chứng khoán?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

• Đối tượng nghiên cứu: Các quy định pháp luật điều chỉnh thị trường chứng khoán Việt Nam, bao gồm Nghị định 48/1998/NĐ-CP, Quyết định 127/1998/QĐ-TTg, Quyết định 79/2000/QĐ-UBCK, Thông tư 02/2001/TT-UBCK, Luật Doanh nghiệp 1999, các văn bản pháp luật về ngân hàng, kế toán, kiểm toán và cổ phần hóa DNNN.
• Phạm vi không gian và thời gian: Tập trung vào bối cảnh kinh tế - pháp lý Việt Nam từ khi ban hành các cơ sở pháp lý đầu tiên về phát hành chứng khoán năm 1990 đến năm 2002; so sánh đối chiếu với hệ thống pháp luật chứng khoán của Hoa Kỳ, Nhật Bản cùng một số kinh nghiệm từ Vương quốc Anh, Đức, Thụy Điển, Úc, Philippines, Đài Loan và Trung Quốc.

---

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Luận án điểm lại các tài liệu nghiên cứu kinh tế và pháp lý trong và ngoài nước liên quan đến quá trình chuyển đổi kinh tế và thiết lập thị trường tài chính tại Việt Nam:

• Các nghiên cứu kinh tế trong nước về thị trường tài chính và chứng khoán: Nguyễn Văn Luân, Trần Quốc Tuấn và Ngô Minh Châu (1995) về sự cần thiết của thị trường chứng khoán đối với tích tụ vốn; Trần Đương (1981) về lịch sử tiền tệ - tín dụng; Nguyễn Trần Quế (1996) về phương thức vận hành thị trường chứng khoán; Nguyễn Ngọc Vũ (2000) về chính sách tài trợ doanh nghiệp dưới tác động của thuế và phá sản.
• Các tài liệu quốc tế về kinh tế chuyển đổi và hệ thống ngân hàng Việt Nam: Nghiên cứu của Griffin Keith (1998) về cải cách cơ cấu kinh tế vĩ mô; David O. Dapice (2000) từ Viện Phát triển Quốc tế Harvard (HIID) về phản ứng của kinh tế Việt Nam trước khủng hoảng tài chính châu Á; Báo cáo của Ngân hàng Thế giới (World Bank, 1998, 2001) chỉ ra tình trạng thị trường tín dụng bị sai lệch do bao cấp và thói quen thanh toán tiền mặt (khoảng 45% lượng tiền mở rộng được giữ dưới dạng tiền mặt và hơn 50% giao dịch kinh doanh diễn ra ngoài hệ thống ngân hàng); Norman Brown IV (2002) về cải cách đầu tư nước ngoài.
• Các công trình luật học chứng khoán quốc tế và lý thuyết hội tụ pháp luật: Mark Gillen và Pittman Potter (1998) về xu hướng hội tụ của pháp luật chứng khoán tại các thị trường đang phát triển; Marc I. Steinberg (1999) về phân tích luật chứng khoán quốc tế đương đại; Alan R. Palmiter (1998), David L. Ratner (1998), James D. Cox (2000) về luật chứng khoán Hoa Kỳ; Scown (1990) về các thị trường cổ phiếu mới nổi tại châu Á; các tài liệu tiêu chuẩn của Tổ chức Quốc tế các Ủy ban Chứng khoán (IOSCO, 1998).

Vị trí của luận án: Kế thừa các phân tích kinh tế về nhu cầu vốn của doanh nghiệp và khoảng trống thanh toán, luận án định vị là công trình nghiên cứu chuyên sâu dưới góc độ luật học thực định và luật học so sánh, chỉ ra các lỗ hổng kỹ thuật lập pháp của Nghị định 48/1998/NĐ-CP và hệ thống văn bản hướng dẫn dưới luật.

---

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Cơ sở lý thuyết và khung phân tích

• Lý thuyết về sự hội tụ pháp lý trong luật chứng khoán (Convergence of Securities Laws): Dựa trên luận điểm của Gillen & Potter (1998) và Steinberg (1999), luận án lập luận rằng các thị trường chứng khoán dù ở quy mô nào cũng đối mặt với các nhóm lợi ích tương đồng (tổ chức phát hành có xu hướng che giấu thông tin bất lợi; người nội bộ và công ty môi giới có lợi thế tiếp cận thông tin để trục lợi). Do đó, việc tiếp thu có chọn lọc các chuẩn mực lập pháp từ các quốc gia phát triển là yêu cầu tất yếu để tránh cô lập thị trường trong bối cảnh toàn cầu hóa.
• Khung phân tích mục tiêu quản lý chứng khoán theo chuẩn mực IOSCO: Bao gồm bảo vệ nhà đầu tư, bảo đảm thị trường công bằng, hiệu quả và minh bạch, đồng thời giảm thiểu rủi ro hệ thống thông qua các trụ cột: minh bạch thông tin, ngăn chặn gian lận, quản lý xung đột lợi ích và thiết lập cơ chế giám sát thực thi kết hợp giữa cơ quan nhà nước và tổ chức tự quản.

Phương pháp nghiên cứu

• Phương pháp phân tích quy phạm và phân tích văn bản luật (Doctrinal & Statutory Analysis): Mổ xẻ chi tiết từng điều khoản của Nghị định 48/1998/NĐ-CP, Quyết định 79/2000/QĐ-UBCK, Thông tư 02/2001/TT-UBCK, Luật Doanh nghiệp 1999, Pháp lệnh Kế toán và Thống kê để phát hiện mâu thuẫn, khoảng trống pháp lý và sự thiếu hụt chế tài.
• Phương pháp luật học so sánh (Comparative Legal Method): So sánh đối chiếu trực tiếp khung pháp lý Việt Nam với hệ thống pháp luật chứng khoán của Hoa Kỳ (Securities Act of 1933, Securities Exchange Act of 1934) và Nhật Bản (Securities and Exchange Law of 1948 - SEL), cùng kinh nghiệm lập pháp của Vương quốc Anh, Đức, Thụy Điển, Úc, Philippines, Đài Loan, Trung Quốc.
• Phương pháp phân tích lịch sử kinh tế - pháp lý: Khảo sát sự phát triển của hệ thống kinh tế Việt Nam qua hai giai đoạn trước và sau Đổi mới 1986 để lý giải nguồn gốc của các rào cản thể chế.

Nguồn tư liệu và dữ liệu

• Văn bản quy phạm pháp luật của Việt Nam do Quốc hội, Chính phủ, Thủ tướng Chính phủ, Bộ Tài chính, Ngân hàng Nhà nước và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước ban hành.
• Văn bản luật chứng khoán, quy chế giao dịch và tài liệu báo cáo của Hoa Kỳ (SEC), Nhật Bản (SESC, Sở Giao dịch Chứng khoán Osaka), tài liệu của IOSCO.
• Dữ liệu thống kê, báo cáo thực thi từ Bộ Kế hoạch và Đầu tư, Ngân hàng Thế giới, Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh và các bài báo chuyên ngành (Asia Pulse, Vietnam Investment Review, Tạp chí Ngân hàng).

---

Nội dung chính theo từng chương

+-------------------------------------------------------------------------------+
| BẢNG TỔNG HỢP CÁC CỘT MỐC PHÁP LÝ CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM (1986 - 2002)         |
+------+-------------------------+----------------------------------------------+
| Năm  | Văn bản / Sự kiện       | Nội dung chính                               |
+------+-------------------------+----------------------------------------------+
| 1986 | Đại hội Đảng VI         | Khởi xướng chính sách Đổi mới                |
| 1987 | Luật Đầu tư nước ngoài  | Công nhận thành phần kinh tế có vốn ĐTNN     |
| 1988 | Nghị định 53/HĐBT       | Tách hệ thống ngân hàng thành hai cấp        |
| 1990 | Luật Công ty, Luật DNTN | Cơ sở pháp lý cho CTCP và DNTN               |
| 1992 | Quyết định 202, 203/CT  | Thí điểm cổ phần hóa 7 DNNN đầu tiên         |
| 1994 | Nghị định 72, 120/CP    | Phát hành trái phiếu CP, trái phiếu/CP DNNN  |
| 1995 | Quyết định 361/TTg      | Thành lập Ban Chuẩn bị Thị trường CK         |
| 1996 | Nghị định 75/CP         | Thành lập Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (SSC)  |
| 1998 | Nghị định 48/1998/NĐ-CP | Khung pháp lý cốt lõi về phát hành & niêm yết|
| 1998 | Quyết định 127/1998     | Thành lập Trung tâm Giao dịch Chứng khoán    |
| 1999 | Luật Doanh nghiệp       | Đơn giản hóa thành lập DN, mở rộng loại hình |
| 2000 | Khai trương TTGDCK HCM  | Vận hành sàn giao dịch chứng khoán đầu tiên  |
| 2000 | Quyết định 79/2000/UBCK | Quy chế thành viên, niêm yết, CBTT, giao dịch|
| 2001 | Thông tư 02/2001/TT-UBCK| Quy định chi tiết phát hành ra công chúng    |
| 2002 | Nghị định 64/2002/NĐ-CP | Khung pháp lý mới về cổ phần hóa DNNN        |
+------+-------------------------+----------------------------------------------+

Chương I: The Economic System and the Need for a Securities Market in Vietnam

Chương I phân tích sự phát triển lịch sử của hệ thống kinh tế Việt Nam trước và sau chính sách Đổi mới năm 1986. Trước năm 1986, nền kinh tế vận hành theo cơ chế kế hoạch hóa tập trung với hai chủ thể chính là hợp tác xã và doanh nghiệp nhà nước (DNNN); hệ thống ngân hàng một cấp do Ngân hàng Nhà nước kiêm nhiệm cả chức năng quản lý và kinh doanh tiền tệ. Sau năm 1986, nền kinh tế nhiều thành phần được công nhận, hệ thống ngân hàng hai cấp được thiết lập qua Nghị định 53/HĐBT (1988) và các Pháp lệnh Ngân hàng năm 1990 (sau đó là Luật Ngân hàng Nhà nước và Luật Các tổ chức tín dụng năm 1997).

Tác giả lập luận rằng việc hình thành thị trường chứng khoán là một đòi hỏi khách quan vì ba lý do:

1. Tài trợ vốn dài hạn cho doanh nghiệp: Đến năm 1997, Việt Nam có 5.800 DNNN nhưng chỉ 37% hoạt động có lãi; tổng số nợ của các doanh nghiệp thua lỗ gấp đôi vốn chủ sở hữu. Sau khi Luật Công ty 1990 và Luật Doanh nghiệp 1999 có hiệu lực, số lượng doanh nghiệp ngoài quốc doanh tăng mạnh (trong 7 năm đầu áp dụng Luật Công ty 1990 có hơn 35.000 doanh nghiệp thành lập; trong 3 tháng đầu năm 2001 có 4.000 doanh nghiệp đăng ký với số vốn 4.400 tỷ đồng). Ngân hàng thương mại không thể đáp ứng toàn bộ nhu cầu vốn dài hạn do phụ thuộc nguồn tiền gửi ngắn hạn.
2. Thúc đẩy tiến trình cổ phần hóa DNNN: Tính đến tháng 12/1999, cả nước mới cổ phần hóa được 167 DNNN (đạt 40% mục tiêu năm 1999). Thị trường chứng khoán chính thức cung cấp cơ chế thanh khoản cần thiết để mua bán cổ phần của doanh nghiệp cổ phần hóa.
3. Huy động các nguồn tiết kiệm trong và ngoài nước: Khắc phục tình trạng người dân nắm giữ tiền mặt ngoài ngân hàng (chiếm khoảng 45% tiền tệ mở rộng, toàn quốc chỉ có khoảng 10.000 tài khoản ngân hàng cá nhân trên 77 triệu dân vào cuối thập niên 1990), đồng thời tạo kênh thu hút vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài (FII) bên cạnh đầu tư trực tiếp (FDI) theo Luật Đầu tư nước ngoài.

Phần cuối chương đánh giá tổng quan Nghị định 48/1998/NĐ-CP, chỉ ra đây là bước đi nền tảng nhưng còn nhiều hạn chế do chỉ tập trung vào chào bán công chúng và chứng khoán niêm yết, bỏ ngỏ thị trường phi tập trung (OTC) và phát hành riêng lẻ.

+-------------------------------------------------------------------------------+
| ĐIỀU KIỆN CHÀO BÁN CÔNG CHÚNG & NIÊM YẾT (NĐ 48/1998, QĐ 79/2000, TT 02/2001)|
+-----------------------------+-------------------------------------------------+
| Tiêu chí                    | Quy định cụ thể                                 |
+-----------------------------+-------------------------------------------------+
| Vốn điều lệ tối thiểu       | 10 tỷ đồng Việt Nam                             |
| Kết quả kinh doanh          | Có lãi trong 02 năm liên tiếp liền kề           |
| Cơ cấu sở hữu đại chúng     | Tối thiểu 20% vốn cổ phần do >100 nhà đầu tư    |
|                             | bên ngoài nắm giữ (15% nếu vốn >100 tỷ đồng)    |
| Cam kết cổ đông sáng lập    | Nắm giữ tối thiểu 20% vốn điều lệ trong 03 năm  |
|                             | kể từ ngày kết thúc đợt phát hành               |
| Bảo lãnh phát hành          | Bắt buộc nếu giá trị phát hành >10 tỷ đồng      |
| Thời hạn phân phối          | Tối đa 90 ngày kể từ ngày giấy phép có hiệu lực |
| Thời hạn xử lý hồ sơ tại SSC| 45 ngày kể từ ngày nhận đủ hồ sơ hợp lệ         |
+-----------------------------+-------------------------------------------------+

Chương II: Whether the Information Disclosure Requirements Promote Good Information Flow

Chương II kiểm tra tính hiệu quả của chế độ công bố thông tin (CBTT). Tác giả so sánh quy trình cấp phép chào bán công chúng tại Việt Nam (dựa trên cơ chế phê duyệt/cấp phép của SSC trong thời hạn 45 ngày) với cơ chế đăng ký (registration statement) tại Hoa Kỳ (Mục 5 Luật Chứng khoán 1933) và Nhật Bản (Điều 4 Luật Giao dịch Chứng khoán 1948).

Chương phân tích 4 hình thức công bố thông tin:

• Công bố thông tin khi chào bán ra công chúng: Hồ sơ đăng ký gồm bản cáo bạch (bản công bố thông tin công ty), báo cáo tài chính kiểm toán 2 năm liền kề; thông báo phát hành phải đăng 5 số báo liên tiếp.
• Công bố thông tin định kỳ: Báo cáo quý và bán niên (trong vòng 15 ngày của tháng tiếp theo), báo cáo thường niên có kiểm toán độc lập (trong vòng 90 ngày sau khi kết thúc năm tài chính) theo Quyết định 79/2000/QĐ-UBCK.
• Công bố thông tin bất thường: Báo cáo trong vòng 24 giờ cho trung tâm giao dịch và đăng báo trong vòng 3 ngày khi có sự kiện bất thường (tài khoản bị phong tỏa, tài sản tổn thất từ 10% trở lên, thay đổi cơ cấu doanh nghiệp, bị thanh tra thuế, quyết định của tòa án).
• Công bố thông tin theo yêu cầu của SSC hoặc sàn giao dịch.

Tác giả chỉ ra các khiếm khuyết cơ bản:

1. Pháp lệnh Kế toán và Thống kê chưa bắt buộc công khai báo cáo tài chính rộng rãi ra công chúng, gây mâu thuẫn với Quyết định 79/2000/QĐ-UBCK và Luật Doanh nghiệp 1999.
2. Phạm vi điều chỉnh của chế độ CBTT quá hẹp: chỉ áp dụng cho công ty niêm yết và công ty chào bán ra công chúng có giấy phép, để trống hàng loạt công ty phát hành ngoài phạm vi công chúng và các công ty đại chúng chưa niêm yết.
3. Thiếu chuẩn mực kế toán tương thích quốc tế và thiếu vắng cơ chế chế tài nghiêm khắc đối với hành vi không tuân thủ nghĩa vụ CBTT.

Chương III: Whether the Anti-fraud Regulation can Foster a Healthy Market

Chương III phân tích các quy định phòng chống gian lận thương mại và thao túng thị trường. Khung pháp lý hiện hành tại Nghị định 48/1998/NĐ-CP cấm giao dịch nội gián, thao túng giá và cung cấp thông tin sai lệch nhưng bộc lộ nhiều điểm yếu:

• Giao dịch ngắn hạn của người nội bộ (Short-swing trading): Chưa có quy định tịch thu khoản lợi nhuận thu được từ giao dịch mua bán chứng khoán trong vòng 6 tháng của người nội bộ như Điều 16(b) Luật Giao dịch Chứng khoán Hoa Kỳ 1934.
• Giao dịch bình ổn giá (Stabilization transactions): Luật pháp Việt Nam cấm hoàn toàn hành vi tác động đến giá chứng khoán mà không có ngoại lệ hợp pháp cho hoạt động bình ổn giá của tổ chức bảo lãnh phát hành trong đợt chào bán công chúng.
• Bỏ sót thông tin trọng yếu (Omission of material information): Quy định chưa xác định rõ trách nhiệm pháp lý đối với hành vi cố ý không công bố thông tin quan trọng.
• Công cụ hỗ trợ thị trường bị cấm tuyệt đối: Lệnh cấm hoàn toàn đối với bán khống (short sales) và giao dịch ký quỹ (margin trading) làm giảm tính thanh khoản và hạn chế khả năng định giá hiệu quả của thị trường.
• Thiếu quyền khởi kiện dân sự (Civil rights of action): Luật chưa thiết lập quyền khởi kiện yêu cầu bồi thường thiệt hại của nhà đầu tư trước tòa án khi bị thiệt hại do hành vi gian lận hoặc thông tin sai lệch; chế tài áp dụng chủ yếu dừng lại ở xử phạt hành chính không đủ sức răn đe.

Chương IV: Whether Securities Professionals are Adequately Regulated

Chương IV tập trung vào việc quản lý các tổ chức hành nghề chứng khoán chuyên nghiệp và kiểm soát xung đột lợi ích:

• Xung đột lợi ích trong công ty chứng khoán: Nghị định 48/1998/NĐ-CP cho phép một công ty chứng khoán đồng thời thực hiện nghiệp vụ môi giới (brokerage) và tự doanh (dealing). Tuy nhiên, luật thiếu các bức tường ngăn cách thông tin (Chinese walls) và thiếu quy định ưu tiên thực hiện lệnh của khách hàng trước lệnh tự doanh, dẫn đến nguy cơ công ty chứng khoán giao dịch đối đầu hoặc trục lợi trên tài khoản của khách hàng.
• Sự tham gia của các ngân hàng thương mại: Tác giả phân tích kinh nghiệm quốc tế về việc tách bạch hoặc kết hợp giữa ngân hàng và chứng khoán: mô hình phân tách nghiêm ngặt của Hoa Kỳ thời kỳ Đạo luật Glass-Steagall 1933 (trước khi ban hành Đạo luật Gramm-Leach-Bliley 1999), mô hình ngân hàng đa năng (Universal Banking) tại châu Âu (Đức) và mô hình công ty con chứng khoán của Nhật Bản sau cải cách tài chính. Tác giả lập luận rằng việc cấm hoàn toàn ngân hàng tham gia thị trường chứng khoán tại Việt Nam là không thực tế, nhưng cần yêu cầu ngân hàng thành lập công ty con độc lập và có quy chế kiểm soát giao dịch nội bộ chặt chẽ.

Chương V: Whether the Exchange Markets are Well Organized

Chương V khảo sát cấu trúc tổ chức và hình thức pháp lý của các thị trường giao dịch chứng khoán:

• Xu hướng chuyển đổi mô hình sở giao dịch trên thế giới: Phân tích sự chuyển dịch từ mô hình sở hữu thành viên phi lợi nhuận (mutual form) sang mô hình công ty cổ phần đại chúng hóa (demutualization/corporate form) tại các sở giao dịch chứng khoán quốc tế (LSE, NASDAQ, NYSE, Thụy Điển, Úc, Philippines) và những thách thức về kiểm soát xung đột giữa mục tiêu lợi nhuận và chức năng tự quản thị trường.
• Thực trạng pháp lý tại Việt Nam: Trung tâm Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh được tổ chức dưới hình thức đơn vị sự nghiệp có thu phi lợi nhuận trực thuộc Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (Quyết định 127/1998/QĐ-TTg). Tác giả chỉ ra rằng cấu trúc này biến sàn giao dịch thành một nhánh của cơ quan quản lý hành chính nhà nước, triệt tiêu động lực kinh doanh linh hoạt và làm mơ hồ hóa chức năng tự quản độc lập. Tác giả đề xuất mô hình chuyển đổi dài hạn sang công ty cổ phần hoạt động theo Luật Doanh nghiệp khi thị trường trưởng thành.

Chương VI: Whether the Market Regulatory System can Ensure that the Securities Regulation will be Well Enforced

Chương VI nghiên cứu cấu trúc hệ thống quản lý thị trường chứng khoán:

• Cơ sở lý thuyết: Phân tích ba mô hình quản lý thị trường chứng khoán: mô hình cơ quan quản lý công quyền trực tiếp (Public regulator), mô hình tự quản (Self-regulatory system) và mô hình kết hợp (Co-regulatory system). Phân tích kinh nghiệm quản lý của Hoa Kỳ (SEC kết hợp với NASD, NYSE) và Nhật Bản (Bộ Tài chính, Ủy ban Giám sát Chứng khoán và Giao dịch - SESC).
• Thực trạng tại Việt Nam: Thị trường thiếu vắng hoàn toàn các tổ chức tự quản (SROs) như Hiệp hội các nhà kinh doanh chứng khoán hay Sở giao dịch độc lập. Cơ quan quản lý duy nhất là Ủy ban Chứng khoán Nhà nước (thành lập theo Nghị định 75/CP năm 1996) lại thiếu tính độc lập do là cơ quan thuộc Chính phủ, chịu sự chi phối về tổ chức và nhân sự, đồng thời bị giới hạn về thẩm quyền điều tra, ban hành quy tắc và xử phạt vi phạm hành chính.

Chương VII: Suggestions for a Better Operational Securities Market in Vietnam

Chương VII tổng hợp các khuyến nghị hoàn thiện khung pháp lý theo một lộ trình cải cách khả thi:

1. Hoàn thiện chế độ công bố thông tin: Mở rộng nghĩa vụ CBTT đối với công ty đại chúng chưa niêm yết; hoàn thiện chuẩn mực kế toán và kiểm toán độc lập; công khai báo cáo tài chính của doanh nghiệp.
2. Củng cố quy định chống gian lận: Bổ sung quy định kiểm soát giao dịch ngắn hạn của người nội bộ (buộc hoàn trả lợi nhuận thu được trong 6 tháng); hợp pháp hóa hoạt động bình ổn giá có điều kiện; quy định rõ hành vi bỏ sót thông tin trọng yếu; hợp pháp hóa có kiểm soát giao dịch ký quỹ và bán khống; thiết lập căn cứ pháp lý cho quyền khởi kiện dân sự của nhà đầu tư.
3. Quản lý tổ chức hành nghề chuyên nghiệp: Ban hành quy tắc chi tiết về kiểm soát xung đột lợi ích giữa công ty chứng khoán và khách hàng; hoàn thiện quy chế giám sát hoạt động của ngân hàng thương mại thông qua công ty con chứng khoán.
4. Đổi mới mô hình sàn giao dịch: Từng bước chuyển đổi Trung tâm Giao dịch Chứng khoán từ đơn vị hành chính sự nghiệp sang tổ chức hoạt động theo mô hình doanh nghiệp tự chủ.
5. Tái cấu trúc cơ quan quản lý và phát triển hệ thống tự quản: Nâng cao tính độc lập và quyền hạn điều tra, xử lý vi phạm của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước; thành lập các tổ chức tự quản (SROs) gồm Sở Giao dịch Chứng khoán và Hiệp hội Kinh doanh Chứng khoán để chia sẻ gánh nặng giám sát thị trường.

---

Kết quả và những đóng góp mới

• Về mặt lý luận: Luận án hệ thống hóa cơ sở lý luận về quản lý thị trường chứng khoán trong nền kinh tế chuyển đổi; chứng minh tính tất yếu của việc hội tụ các nguyên tắc pháp lý quốc tế (theo chuẩn mực IOSCO, Hoa Kỳ, Nhật Bản) vào hoàn cảnh thực tiễn của Việt Nam nhằm bảo vệ nhà đầu tư và thúc đẩy huy động vốn.
• Về mặt lập pháp: Luận án là một trong những công trình nghiên cứu toàn diện đầu tiên phân tích có hệ thống các khiếm khuyết của Nghị định 48/1998/NĐ-CP và các văn bản hướng dẫn giai đoạn 1998–2002. Công trình chỉ ra sự bất cập của cơ chế cấp phép phát hành so với cơ chế đăng ký công bố thông tin; sự thiếu hụt quy định kiểm soát giao dịch ngắn hạn của người nội bộ; sự bất hợp lý của lệnh cấm tuyệt đối đối với bán khống, giao dịch ký quỹ và bình ổn giá.
• Về mặt thực tiễn và chính sách: Đề xuất một lộ trình cải cách lập pháp cụ thể, bao gồm việc xây dựng Luật Chứng khoán độc lập (thay thế văn bản cấp Nghị định), tái định hình cơ cấu tổ chức và thẩm quyền của Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, thiết lập hệ thống tổ chức tự quản (SROs) và công nhận quyền khởi kiện dân sự đòi bồi thường thiệt hại của nhà đầu tư trên thị trường chứng khoán.

---

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

• Hạn chế: Luận án được hoàn thành vào cuối năm 2002, khi thị trường chứng khoán Việt Nam mới chỉ có một sàn giao dịch tại TP. Hồ Chí Minh với số lượng cổ phiếu niêm yết còn rất ít; thị trường chưa xuất hiện các công cụ tài chính phái sinh, quỹ đầu tư đại chúng quy mô lớn hay các giao dịch điện tử phức tạp. Dữ liệu thực chứng về các vụ việc gian lận và tranh chấp dân sự trên sàn chứng khoán Việt Nam tại thời điểm nghiên cứu chưa phát sinh nhiều để lượng hóa tác động.
• Hướng nghiên cứu tiếp: Nghiên cứu khung pháp lý điều chỉnh các sản phẩm tài chính phái sinh; cơ chế giám sát giao dịch trực tuyến xuyên biên giới; bảo vệ nhà đầu tư thiểu số trong các thương vụ thâu tóm doanh nghiệp (tender offers); và đánh giá thực tiễn thi hành quyền khởi kiện tập thể (class action) của nhà đầu tư khi luật chứng khoán trong tương lai được ban hành.

---

Giá trị tham khảo

Luận án có giá trị tham khảo chuyên môn đối với:

• Cơ quan soạn thảo chính sách và lập pháp (Bộ Tư pháp, Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước): Cung cấp các phân tích kỹ thuật lập pháp và kinh nghiệm so sánh để xây dựng Luật Chứng khoán và các văn bản hướng dẫn về công bố thông tin, chống gian lận và cấp phép hành nghề.
• Nghiên cứu sinh, học viên cao học và giảng viên ngành Luật Kinh tế, Luật Tài chính - Ngân hàng: Cung cấp tài liệu tham khảo có cấu trúc về luật chứng khoán so sánh giữa Việt Nam, Hoa Kỳ và Nhật Bản.
• Luật sư, chuyên viên pháp lý tại các công ty chứng khoán, ngân hàng thương mại và quỹ đầu tư: Hỗ trợ nhận diện các rủi ro pháp lý liên quan đến xung đột lợi ích, nghĩa vụ công bố thông tin và quản trị công ty theo pháp luật Việt Nam thời kỳ đầu mở cửa.

---

Câu hỏi thường gặp

1. Vì sao luận án đề xuất tiếp thu kinh nghiệm lập pháp chứng khoán từ Hoa Kỳ và Nhật Bản dù hai quốc gia này có sự khác biệt lớn về quy mô kinh tế so với Việt Nam?
Luận án dựa trên lý thuyết hội tụ pháp lý (Gillen & Potter, 1998) để chỉ ra rằng mọi thị trường chứng khoán, bất kể quy mô, đều phát sinh các xung đột lợi ích giống nhau giữa nhà phát hành, người nội bộ, công ty môi giới và nhà đầu tư đại chúng. Hoa Kỳ và Nhật Bản sở hữu thị trường chứng khoán phát triển và khung pháp lý hoàn chỉnh nhất, do đó việc tiếp thu kinh nghiệm từ các quốc gia này giúp Việt Nam rút ngắn thời gian xây dựng luật và tương thích với chuẩn mực toàn cầu.

2. Điểm khác biệt căn bản trong thủ tục phát hành cổ phiếu ra công chúng tại Việt Nam thời điểm 2000-2002 so với Hoa Kỳ và Nhật Bản là gì?
Tại Việt Nam theo Nghị định 48/1998/NĐ-CP, tổ chức phát hành phải trải qua thủ tục xin cấp giấy phép phát hành từ SSC với thời hạn thẩm định 45 ngày dựa trên các điều kiện định lượng (vốn tối thiểu 10 tỷ đồng, 2 năm có lãi liên tiếp). Ngược lại, tại Hoa Kỳ và Nhật Bản, pháp luật áp dụng cơ chế đăng ký phát hành (registration statement), tập trung vào nghĩa vụ công bố thông tin trung thực, đầy đủ và kịp thời của tổ chức phát hành hơn là sự can thiệp phê duyệt hành chính của cơ quan quản lý.

3. Tại sao luận án cho rằng lệnh cấm hoàn toàn đối với bán khống và giao dịch ký quỹ tại Nghị định 48/1998/NĐ-CP là chưa hợp lý?
Lệnh cấm hoàn toàn tước bỏ các công cụ hỗ trợ tạo lập thanh khoản và giảm tính linh hoạt của thị trường. Bán khống giúp hạn chế tình trạng định giá tài sản quá cao và phản ánh đúng kỳ vọng thị trường; trong khi giao dịch ký quỹ cho phép mở rộng quy mô giao dịch. Luận án khuyến nghị thay vì cấm đoán tuyệt đối, pháp luật nên cho phép thực hiện các nghiệp vụ này trong một hạn mức an toàn và có sự giám sát rủi ro chặt chẽ.

4. Khuyến nghị chính của luận án về mô hình tổ chức của Trung tâm Giao dịch Chứng khoán là gì?
Luận án chỉ ra rằng mô hình đơn vị sự nghiệp có thu trực thuộc SSC (theo Quyết định 127/1998/QĐ-TTg) biến sàn giao dịch thành một cơ quan hành chính nhà nước, làm suy giảm tính năng động và triệt tiêu vai trò tự quản (SRO). Về lâu dài, Việt Nam cần chuyển đổi các trung tâm giao dịch thành các sở giao dịch chứng khoán hoạt động theo mô hình doanh nghiệp độc lập và có tư cách tổ chức tự quản.

---

Kết luận

Luận án tiến sĩ "Toward a Well Functioning Securities Market in Vietnam" của tác giả Nguyễn Thị Ánh Vân là công trình nghiên cứu luật học so sánh chuyên sâu về khung pháp lý thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 1998–2002. Bằng việc phân tích thực trạng kinh tế chuyển đổi và mổ xẻ các văn bản quy phạm từ Nghị định 48/1998/NĐ-CP đến các quy chế của SSC, luận án đã xác định rõ các hạn chế cốt lõi trong chế độ công bố thông tin, quy định chống gian lận, quản lý xung đột lợi ích và bộ máy quản lý thị trường. Các đề xuất cải cách toàn diện của luận án đặt nền móng lý luận và thực tiễn cho quá trình hoàn thiện thể chế pháp luật chứng khoán tại Việt Nam theo các chuẩn mực quốc tế.

Trích đoạn nội dung tài liệu

DOCTORAL BISSERTATION TOWARD A WELL FUNCTIONING SECURITIES MARKET IN VIETNAM Neuyen Thi Anh Van SUBMITTED IN FULFILLMENT OF THE REQUIREMENTS FOR THE DEGREE OF DOCTOR OF LAWS AT THENAGOYA UNIVERSITY GRADUATE SCHOOL OF LAW April 2000 — March 2003 ACADEMIC ADVISER: PROFESSOR HAMADA MICHYO SUB-ACADEMIC ADVISERS: ASSOCIATE PROFESSOR NAKAHIGASHI MASAFUMI & ASSOCIATE PROFESSOR FRANK BENNETT THUVIEN | TRUONG ĐẠI HỌC LUAT HÀ NOI! PHÒNGbỌC AS AL | GRADUATE SCHOOL OF LAW NAGOYA UNIVERSELY JAPAN December 25, 2002 ACKNOWLEDGEMENT I would like to express my deep gratitude to Professor Hamada Michyo for her research guidance, which enables me to develop the theses of the dissertation, for her time reading its earlier versions, and for her discussions and comments. I am also indebted to Professor Nakahigashi Masafumi for his comments on the earlier drafts of the paper, and his classes on Corporate Law where | acquired knowledge of the Japanese and American law of corporations, which was very much helpful for my research. | am grateful to Professor Frank Bennett for his guidance, which enabled me to shape the thesis statement and lay down its basic plan at the time I was attending his class on Law and Its Social Context, and also for his comments on the earlier drafts of the dissertation. Ï am thankful to Professor Morigiwa Yasutomo and Professor Mastuura Yoshiharu for their classes from which my paper was benefited.

I would also like to thank Mr. John Francis Drennan for his assistance with the linguistic aspects of the paper. All errors and omissions remain those of mine. [ would like to extend my gratitude to the Japanese Ministry of Education, Science, Sports, and Culture (Monbukagakusho) for their sponsorship of my research.

| would also like to thank the Vietnamese Justice Ministry and Hanoi Law University for their support, which enabled me to complete my research. Ï am greatly indebted to the Foreign Student Adviser, Ms. Okuda Saori, for the advice and help | received from her from time to time, so that | could overcome difficulties during my stay in Japan. Ï am also grateful to the Law Library Staff for their kindness and patience in guiding me as to how to make use of reference materials and other library facilities when I fist came to the Graduate School of Law.

Above all, | would like to thank my parents, my husband, daughter, and sisters, without whose continued love and support this thesis would never have been written. Nguyen Thi Anh Van Nagoya University Graduate School of Law Japan December 25, 2002 TABLE OF CONTENTS Acknowledg€em€nf.- Q0 nh nh nh hy List of Abbreviations INTRODUCTION 0000000000 ccc cect n nn nn enn nee kh kg CHAPTER I: The Economic System and the Need for a Securitics Market in Vietnam. An Overview of the Historical Devclopment of the Economic System lì ViSTWAG sici co neo cs nhu La 8941-2300 xsx can Đ2/4410 5156115686215 005008200 61% h085 1. The Economic System before the Open Door Policy 2.

The Economic System after the Open Door Policy Il. The Need for a Securities Market in Vietnam. A Securities Market and Long Term linance for Businesses. A Securities Market and the Promotion of the Equitization Process.

A Securities Market and the Mobilization of Funds from Domestic SUG, FUT OT PAINS sáo các tasusahtoi« «- seasissigasdB0Basads Íoesbu ce a6 bv ơpiee ILI. The Development of Sccurifies Regulation in Vietnam |. The IntroduoHơn of Securities Regulation sex << sewer eccnessiedsss oes 2. An Overall Appraisal of the Corner Stone of the Securities Regulation: Decree 48/1998 CHAPTER H: Whether the Disclosure Requirements Promote Good Information Flow.

Public Offering and Listing Process under the Current Securities Teepe WANED sige tly ấm nail lung ae sa series.) bain eyelet ada: eRe 1. Listing Process Il. Whether the Current Disclosure Requirements ensure the CLtGe2t`=œŒh»Cứ Availability, Timeliness, and Adequacy of Information. Information Disclosure Requirements under the Existing Regulation.

a@ Disclosure by Lsstin@ COMPOS ©. coode vonemn soe mnin sain ava sie al. Public Offering Disclosure a. Timely DiSCIOSUDG Là.2 0000001 cence cence se + So a4.

Disclosure at the Request of Either the SSC or a Securities Fe GEN” nan seca. ws comms th gg88c53 oe gi khi s3 35 NEgasgilsgl-kesthễn 282 +> 2 b. Trading Information Disclosure Requirements with Respect to Semmes Freie COTS xoa scenes acne enn nút Ha Z3 punmaes bee 090508 ness ¢. Information Disclosure in Temeder OffOrs.

Whether the Accounting and Auditing Regulation Well Supports the Information Disclosure Regime. How Has the Existing Disclosure Regulation Worked2. Whether or not the Existing Information Disclosure Requirements Have beer GACGUAICLY CHIOKCOM tua ssc scimuvn ven animes tổn 68 cuc 308g + inns 57 b. What are the Attitudes of the 'Trading-Floor-Ready Companies’ Towards the Current Information Disclosure Ñegiine?.

How Does the SSC l\eact2. Whether the Scope of the Information Disclosure Regime is ACCQUATAY ACOPICT cpinaccenencssnemaari is msmere nme epoanens n2 0 0364 4ï mane 66 1. The Narrow Scope of the Current Information Disclosure Regime. What Might be the Consequences of the Narrow-Scope-Disclosure STE «xí.

ncanmsioncs tá toà arn 0808 309009.5008nssgg REM Lseniend t paola se 3ã, ĐpiekixA- 67 IV. What should be done to Achieve better Outcomes from the Information Diselosure HepùlgfffH<. co sáktLexxytanay tetas 70 1. A Call for Improvement of the Disclosure Requirements applying to those Who Make a Public Offering and to Listed Companies.

70 2, The Need for Disclosure Requirements Applying to Companies Whose Securities Offerings do not Fall Into the Purview of the “Public Ôfeiing”and To Nơii-liSISG COO cac csiras adn yee Ree La d901677stfax xtsg 74 3. The Need to adopt Comparable Accounting Rules and Independent PETES, duy lu cac na cpnbilc:6s@ybstrirpepoezpathìrbostaasrahvibgikinbyieBbrid fare ao 4. Possible Answers to the Practical ProbleS. co at CHAPTER HL: Whether the Anti-fraud Regulation can Foster a Healthy Market.

The Current Auti-fraud Regulation and the Prevention of Maniptilitive and Deceptive PRACUICGS .scs is conesasena vewns x vaumseceaw deans 80 1. Insider Trading Regulation and the Prevention of Short-swing Trading 80 t2 - Market Manipulation Regulation and Stabilization Transactions. Misinformation Regulation and the Prohibition of Omission of Information 89 Il. The Existing Anti-fraud Regulation and the Promotion of a Liquid gud Dice iy AAPG, ncaisr cmos ivscunncvssemnsanad ter scemedneguanets s6 eames a pHÍ 9] 1.

Should Short Sales be Totally Prohibited2. Should Extension of Credit and Lending Securities (Margin Trading) le Enifirelw Bard? «cnoncrssx<cacnemmes L5 114 KHÔI k4 10g 5 L4 2083301 1y SE 113603830 97 Il]. The Lack of Legal Bases for Investors’ Rights of Action and for Meaningfully Deterrent Sanction against Violations. No Concrete Legal Bases for Rights of Action against Wrongful TH TT eT ee a a a ree ee ne re 99 2.

Only Administrative Sanctions against Violations. The Future of the Anti-fraud Regulation. Strengthening the Antifraud Regulation and Enhancing the EnloeErmeni JI|WAIRNH se«es trai nga ghi recamecrcamenumeshaadadaamensadennvì 103 a. Short-swing Trading should be Put under Control 103 b.

Stabilizing Activities should be LegalizedÌ. Omissions of Material Information should be Prohibited 105 d. Concrete Rights of Action and Meaningfully Deterrent Sanctions for Violations should have Legal Bases in the Securities PGT nck ce Mc eae r6 Qua du ahaa ssb dg oom ELE kiều ni leon TB 105 2. Providing the Market with more Supporting Instruments.

Short sale should not be totally prohibited 107 b. Margin Trading should be allowed within a certain threshold. 107 3, Elinvingittng Technical Detieiemeies s. Creating Definitions on a Number of Significant T€FHN.

Eliminating Inconsistencies in Different Legal TeXIx. 108 CHAPTER IV: Whether Securities Professionals are Adequately Regulated 110 I. Regulation of Conflicts of Interest and the Safety of Pubic Investors. Seer ties Fri PCE! ccs cswes mais dws doomendd sekenedst cá maves bude gem 110 2.

Brokerage and Dealing Activities can be combined into One Securities Firm in the Absence of Necessary Regulation of Conflicts of LRT: sex ca cu86 acc Y eR bũbl2atssbxe 12 n88g8:s~si sim 9 0 ay hh lala Loa SRE 114 II. Regulation of theInvolvement of Banks in the Securities Market. The Involvement of Banks in Securities Markets: Overseas Experience - Lessons for Vietnam 121 a. The US experience 121 b_ The European Experience 127 C The Japan Experience 128 2.

Whether an Entire Prohibition of Direct Involvement of Banks into the Vietnamese Securities Market will Result in Good Outcomes. Future Regulation of Securities Professionals. The Need for Concrete Provisions Regulating Conflicts of Interest between Securities Firms and Their Customers. No Need for Indirect Involvement of Banks in a Number of Securities Business ACtivitiCS.

0000000 eee ee sees teat eens eens kh hà nâu Loe 3. The Need for More Concrete Provisions Regulating Banks and Securities SubgÌdÏaTl6Š acces nce vec cme vo cv one và ca xưng spines enemas +1 + asbases 134 CHAPTER V: Whether the Exchange Markets are Well Organized. Stock Exchanges and the Securities Industry: Past and Present L2 —. Mutual Form of Stock Exchange We 2.

Corporate Form of Stock Exchange 137 1, Jes@lis tor Wer acon a sub yearned eh caaneilv vlslewonernn xá Ấn ky 138 4. Matters of Concern about the Consequences of Demutualization. The Legal Structure of the Vietnamese Exchange Markets in Relation tớ aH ECCtiVe MAI ccc cca: ssneu cscs rarssnes panceaspeasosegs iat oe 145 1. Securities Trading Centers as Non-profit Organizations that Belong to ET SS vo sgk <i nlebnchs cin Sahil phe dane uals vì 1a Ne ¡vác wg Reals Gipent 1 gd aehemremnss «ached 145 2.

The Uncertain Legal Structure of the Planned Stock Exchanges. A Desirable Model for Future Exchange Markets. 154 CHAPTER VI: Whether the Market Regulatory System can Ensure that the Securities Rerulation wall be Well HatOrced : 1: sissiaos anrevemaw is Seemennces remel ebtaubrwngy! t-mnn 157 1. Securities Regulatory Systems: A Theoretical Analysis.

Securities regulatory system in general [37 2; Pita e SGT ATOG cons cectncesss eneversmes road 2s pokeweed idan teen 6s G8060 gg be 3. Self-repulatory system 160 I]. Employing an Appropriate Regulatory System: the Experience of The US nníi A ars ceeoanavdic,sremeenbnareLbasdig sr 0685. LanEHẨỒ ng os § i096.

The US 5e€oritles Regulatory System. The Japan's Securities Regulatory System: Past and Present 168 Hl. The Current Vietnamese Regulatory System: a Dependent Public Vì Regulator acting in the Absence of an Important Sclf-regulatory EE, casas x mained 6g dong sa gmemmen Beem snexieeidiBi s sen ppm + x msmmscse earcmconnmean «5 lee bl 17] 1. The Absence of an Important Self-regulatory System.

The SSC: Lack of Independence, and Being Inadequately empowered li a. The SSC Structure and Personnel 172 D. TRE SSC POWERS srcaaes vxcvnerres+panune) <segnebewes «eres mpgs 041031380015 se V75 b. Rules-making Powers 174 b.

Administrative Powers 174 IV. The Future Regulatory System over the Vietnamese Securities nr. A Single Public Regulator or a Self-regulatory System or a Combination of the Two: Which Model should be Chosen for the Future emulate SPS? tan say kagme tt smecmnaunic ss rhugmG0300000 0007 seemed PEEBVS-08 600/000 2. What Should Constitute a Self-Regulatory System over the Vietnam CUTS AT a cátnsesesdozs2iasskodcoulesErsLnbbt(seitbaiEtrsnlksavadu la $ 184 a.

Stock Exchanges as Self-Regulatory QrganizaHOHS. Other Self-Regulatory Organizations Necessary for a Healthy NEUSE irs ss se. A8080» tá đuêng Liiva ua y5 tia ld»sa TAN) wegen 185 BP TESbờ cụ scosnnicps ciescioedagey 2 sttiraid vfessssea Bflensydx CT9 nfasehlLlal Ea 7 186 a. Whal Form ef DO 4x Peal fOr VU cca sate lonn vé Sen oo sateen ode 186 b, The SSC Roles in Enforcine Securities LOW Faia vhetas ste 187 CHAPTER VIE: Suggestions for a Better Operational Securities Market in Vietnam 189 I.

Feasible Schedule for Law Reform 189 HH. Enhancing the Effectiveness of a Future Information Disclosure Regime 190 |. Future Disclosure Requirements Applying to those Who Make a Public Offerine and to Listed Compantes .ccvevesuntys smamenndpe sete ee 190 2. New Information Disclosure Regime Governing Those Whose Securities Offerings do not fall into the Purview of the “Public Offering” and Non-listed Companies 3.