Luận văn Thạc sĩ: Mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ ở Việt Nam

Luận văn thạc sĩ UEH phân tích mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ tại Việt Nam, cung cấp cái nhìn sâu sắc về kinh tế.

• Tác giả: Đinh Ngọc Thảo
• Người hướng dẫn: TS. Lê Đạt Chí
• Trường học: Trường Đại học Kinh Tế Tp.HCM
• Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
• Đề tài: Mối Quan Hệ Giữa Giá Tài Sản Và Chính Sách Tiền Tệ Ở Việt Nam
• Loại tài liệu: Luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2014
• Địa điểm: Tp. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 2. CHƯƠNG 2: TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH GIÁ TÀI SẢN VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Tổng quan về mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ ở Việt Nam

Mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ đã trở thành một chủ đề quan trọng trong nghiên cứu kinh tế, đặc biệt là trong bối cảnh Việt Nam. Chính sách tiền tệ không chỉ ảnh hưởng đến lạm phát mà còn tác động đến giá trị tài sản, từ đó ảnh hưởng đến sự ổn định của nền kinh tế. Nghiên cứu này sẽ phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến mối quan hệ này, từ đó đưa ra những nhận định và khuyến nghị cho chính sách trong tương lai.

1.1. Định nghĩa và vai trò của chính sách tiền tệ ở Việt Nam

Chính sách tiền tệ là công cụ quan trọng để điều tiết nền kinh tế. Tại Việt Nam, chính sách này được thực hiện thông qua việc điều chỉnh lãi suất, cung tiền và tỷ giá hối đoái. Vai trò của chính sách tiền tệ không chỉ dừng lại ở việc kiểm soát lạm phát mà còn ảnh hưởng đến giá tài sản, đặc biệt là trong bối cảnh thị trường tài chính đang phát triển mạnh mẽ.

1.2. Tác động của giá tài sản đến nền kinh tế Việt Nam

Giá tài sản, đặc biệt là giá bất động sản và chứng khoán, có tác động lớn đến sự phát triển kinh tế. Khi giá tài sản tăng, nó tạo ra cảm giác giàu có cho người tiêu dùng, từ đó thúc đẩy chi tiêu và đầu tư. Ngược lại, khi giá tài sản giảm, nó có thể dẫn đến sự thắt chặt chi tiêu và đầu tư, ảnh hưởng tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế.

II. Vấn đề và thách thức trong mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ

Mặc dù có nhiều nghiên cứu về mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ, nhưng vẫn còn nhiều thách thức trong việc xác định chính xác tác động của chính sách tiền tệ đến giá tài sản. Các yếu tố như tâm lý thị trường, thông tin không hoàn hảo và các yếu tố bên ngoài có thể làm phức tạp thêm mối quan hệ này.

2.1. Những yếu tố ảnh hưởng đến giá tài sản

Giá tài sản chịu ảnh hưởng từ nhiều yếu tố như lãi suất, cung tiền, và tâm lý thị trường. Khi lãi suất giảm, giá tài sản thường có xu hướng tăng do chi phí vay mượn thấp hơn. Tuy nhiên, tâm lý thị trường cũng đóng vai trò quan trọng, khi người tiêu dùng và nhà đầu tư có thể phản ứng khác nhau trước các thay đổi trong chính sách tiền tệ.

2.2. Thách thức trong việc điều chỉnh chính sách tiền tệ

Việc điều chỉnh chính sách tiền tệ để ổn định giá tài sản không phải là điều dễ dàng. Các nhà hoạch định chính sách phải cân nhắc giữa việc kiểm soát lạm phát và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Sự không chắc chắn trong phản ứng của thị trường cũng làm cho việc dự đoán tác động của chính sách trở nên khó khăn.

III. Phương pháp nghiên cứu mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ

Để nghiên cứu mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ, các phương pháp định lượng như mô hình VECM và TSLS được sử dụng. Những phương pháp này cho phép phân tích tác động của các biến số khác nhau trong một hệ thống đồng thời, từ đó đưa ra những kết luận chính xác hơn về mối quan hệ này.

3.1. Mô hình VECM trong nghiên cứu

Mô hình VECM (Vector Autoregressive Error Correction Model) cho phép phân tích mối quan hệ dài hạn giữa các biến. Mô hình này giúp xác định các cú sốc trong chính sách tiền tệ và tác động của chúng đến giá tài sản, từ đó đưa ra những khuyến nghị cho chính sách trong tương lai.

3.2. Phương pháp TSLS và ứng dụng của nó

Phương pháp TSLS (Three-Stage Least Squares) được sử dụng để kiểm định tác động của từng biến trong mô hình lên các biến còn lại. Phương pháp này giúp xác định mối quan hệ đồng thời giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ, từ đó cung cấp cái nhìn sâu sắc hơn về mối quan hệ này.

IV. Kết quả nghiên cứu và ứng dụng thực tiễn

Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ chặt chẽ giữa chính sách tiền tệ và giá tài sản tại Việt Nam. Các chính sách tiền tệ có thể tác động đến giá tài sản thông qua các kênh như lãi suất và cung tiền. Những kết quả này không chỉ có ý nghĩa lý thuyết mà còn có thể được áp dụng trong thực tiễn để xây dựng các chính sách hiệu quả hơn.

4.1. Kết quả từ mô hình VECM

Mô hình VECM cho thấy rằng chính sách tiền tệ có tác động đáng kể đến giá tài sản trong ngắn hạn và dài hạn. Các cú sốc từ chính sách tiền tệ có thể dẫn đến biến động lớn trong giá tài sản, điều này cho thấy sự cần thiết phải có các biện pháp điều chỉnh kịp thời.

4.2. Ứng dụng kết quả nghiên cứu vào chính sách

Kết quả nghiên cứu có thể được sử dụng để xây dựng các chính sách tiền tệ hiệu quả hơn, nhằm ổn định giá tài sản và thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Các nhà hoạch định chính sách cần xem xét kỹ lưỡng các yếu tố ảnh hưởng đến giá tài sản để đưa ra quyết định phù hợp.

V. Kết luận và triển vọng tương lai của nghiên cứu

Nghiên cứu về mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ ở Việt Nam đã chỉ ra rằng có nhiều yếu tố ảnh hưởng đến mối quan hệ này. Trong tương lai, cần có thêm nhiều nghiên cứu để làm rõ hơn về mối quan hệ này, từ đó giúp các nhà hoạch định chính sách có cái nhìn sâu sắc hơn về tác động của chính sách tiền tệ đến giá tài sản.

5.1. Tóm tắt những phát hiện chính

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng chính sách tiền tệ có tác động lớn đến giá tài sản, và việc điều chỉnh chính sách cần phải được thực hiện một cách cẩn thận để tránh những tác động tiêu cực đến nền kinh tế.

5.2. Đề xuất cho nghiên cứu trong tương lai

Cần có thêm các nghiên cứu sâu hơn về mối quan hệ giữa giá tài sản và chính sách tiền tệ, đặc biệt là trong bối cảnh thị trường tài chính đang thay đổi nhanh chóng. Các nghiên cứu này sẽ giúp cải thiện khả năng dự đoán và điều chỉnh chính sách tiền tệ một cách hiệu quả hơn.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường tài chính và hệ thống kinh tế vĩ mô Việt Nam đã trải qua nhiều giai đoạn biến động sâu sắc, đặc biệt là sự chuyển dịch từ khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 đến quý 2 năm 2014. Điển hình trong năm 2008, nhằm kiềm chế lạm phát hai con số, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã thực hiện đồng thời 4 giải pháp can thiệp quyết liệt: tăng tỷ lệ dự trữ bắt buộc, phát hành bắt buộc 20.300 tỷ đồng tín phiếu, điều chỉnh lãi suất cơ bản 8 lần và siết chặt hạn mức tín dụng. Vấn đề đặt ra là liệu việc sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ có thực sự là biện pháp hữu hiệu để ổn định giá tài sản, hay chính sách tiền tệ đang tạo ra những phản ứng phụ không mong muốn lên thị trường.

Mục tiêu trọng tâm của nghiên cứu là đánh giá định lượng mối quan hệ tương tác hai chiều giữa các công cụ chính sách tiền tệ và giá tài sản, cụ thể là chỉ số giá chứng khoán và chỉ số giá tiêu dùng tại Việt Nam. Nghiên cứu xác định mức độ, chiều hướng tác động cũng như độ trễ của các cú sốc tiền tệ lên thị trường tài sản.

Phạm vi nghiên cứu được xác lập xuyên suốt 54 quý, bắt đầu từ quý 1 năm 2001 đến hết quý 2 năm 2014. Đây là giai đoạn thị trường chứng khoán Việt Nam hình thành, tăng trưởng nóng và bước vào chu kỳ tái cấu trúc sau khủng hoảng.

Ý nghĩa của công trình thể hiện qua việc cung cấp bằng chứng thực nghiệm rõ ràng: việc can thiệp hành chính trực tiếp vào giá cả thường mang lại tác động bất lợi, trong khi các công cụ tiền tệ như lãi suất và cung tiền M2 có độ trễ tác động kéo dài từ 3 đến 8 quý. Nghiên cứu đóng góp cơ sở dữ liệu và khung lượng hóa giúp các nhà hoạch định chính sách tối ưu hóa chu kỳ điều hành vĩ mô.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng trên nền tảng lý thuyết truyền dẫn chính sách tiền tệ hiện đại của Frederic Mishkin công bố năm 1996, kết hợp với các lý thuyết kinh tế vĩ mô kinh điển. Bốn kênh truyền dẫn chính được tích hợp trong mô hình gồm:

Thứ nhất là kênh giá cổ phiếu dựa trên học thuyết q của James Tobin năm 1969 và hiệu ứng của cải của Franco Modigliani năm 1971. Khi chính sách tiền tệ nới lỏng làm tăng cung tiền và hạ lãi suất, chi phí vốn giảm khiến hệ số q của Tobin tăng lên, kích thích doanh nghiệp gia tăng đầu tư và thúc đẩy giá trị vốn hóa thị trường. Đồng thời, giá cổ phiếu tăng nâng cao giá trị tài sản ròng của hộ gia đình, thúc đẩy tiêu dùng và tổng cầu.

Thứ hai là kênh lãi suất truyền thống theo mô hình IS-LM của phái Keynes, giải thích sự thay đổi của lãi suất thực ngắn hạn tác động tới chi phí sử dụng vốn, quyết định quy mô đầu tư và tổng sản lượng quốc gia.

Thứ ba là kênh tín dụng và bảng cân đối tài sản của Bernanke và Gertler năm 1995, giải quyết vấn đề bất cân xứng thông tin, rủi ro đạo đức và sự lựa chọn đối nghịch trong hệ thống ngân hàng thương mại.

Thứ tư là kênh tỷ giá hối đoái thực, mô tả sự tương tác giữa chênh lệch lãi suất trong nước và quốc tế tác động đến dòng vốn luân chuyển, xuất nhập khẩu ròng và mức giá chung.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng mẫu dữ liệu chuỗi thời gian gồm 54 quan sát theo quý từ quý 1 năm 2001 đến quý 2 năm 2014. Toàn bộ mẫu nghiên cứu được thu thập theo phương pháp chọn mẫu toàn bộ chuỗi thời gian có sẵn từ các nguồn dữ liệu có độ tin cậy cao: kho dữ liệu Thống kê Tài chính Quốc tế IFS của Quỹ Tiền tệ Quốc tế IMF, tổ chức Trading Economics và chuỗi tỷ giá hối đoái hiệu dụng thực REER được tác giả tự tính toán dựa trên trọng số thương mại của các đối tác lớn.

Mô hình bao gồm 6 biến số kinh tế vĩ mô: logarit chỉ số giá tiêu dùng, logarit GDP thực, logarit cung tiền M2, logarit chỉ số giá chứng khoán VN-Index, lãi suất tái chiết khấu và tỷ giá hối đoái hiệu dụng thực.

Lý do lựa chọn phương pháp phân tích: Do các biến số vĩ mô thường có tính phụ thuộc lẫn nhau và xuất hiện hiện tượng đồng liên kết dài hạn, phương pháp hồi quy OLS truyền thống sẽ dẫn đến hiện tượng hồi quy giả. Tác giả đã thực hiện quy trình lượng hóa đa bước:

• Kiểm định tính dừng thông qua kiểm định nghiệm đơn vị ADF và kiểm định Phillips-Perron.
• Kiểm định đồng liên kết Johansen nhằm xác định các mối quan hệ cân bằng dài hạn.
• Sử dụng mô hình Vector hiệu chỉnh sai số VECM để đo lường phản ứng xung của các biến trước những cú sốc tiền tệ.
• Thiết lập hệ phương trình đồng thời 6 biến và ước lượng bằng phương pháp bình phương bé nhất ba giai đoạn TSLS nhằm bóc tách tác động tương hỗ trực tiếp giữa các biến số.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Thứ nhất, kiểm định tính dừng theo phương pháp ADF và Phillips-Perron khẳng định toàn bộ 6 chuỗi dữ liệu kinh tế vĩ mô đều không dừng ở bậc gốc, nhưng đạt tính dừng hoàn toàn khi lấy sai phân bậc 1 ở mức ý nghĩa thống kê 1% và 5%.

Thứ hai, kiểm định đồng liên kết Johansen xác định tồn tại ít nhất 2 vector đồng liên kết với mức ý nghĩa 1%. Phương trình đồng tích hợp cho thấy cung tiền M2 và lãi suất tái chiết khấu có mối quan hệ đồng biến và nghịch biến chặt chẽ với chỉ số giá chứng khoán ở mức tin cậy 99%. Khi cung tiền M2 mở rộng, chỉ số chứng khoán ghi nhận mức tăng trưởng đồng thuận phản ánh dòng thanh khoản dồi dào chảy vào thị trường vốn.

Thứ ba, kết quả kiểm định nhân quả Granger và mô hình VECM cho thấy sự thay đổi của lãi suất và cung tiền M2 tạo ra cú sốc rõ nét lên chỉ số giá tài sản và lạm phát. Tuy nhiên, tác động này không diễn ra tức thì mà xuất hiện độ trễ lớn, kéo dài từ 3 quý đến hơn 8 quý sau khi chính sách được ban hành.

Thứ tư, giai đoạn khủng hoảng sau năm 2007 có độ lệch chuẩn của biến động giá tài sản thấp hơn giai đoạn trước đó, nhưng giá trị trung bình của lãi suất và chỉ số CPI lại tăng cao hơn so với bình quân toàn bộ 54 quý quan sát.

Thảo luận kết quả

Dữ liệu phản ứng xung từ mô hình VECM có thể được trực quan hóa thông qua các biểu đồ hàm phản ứng xung đa biến nhằm làm nổi bật quỹ đạo điều chỉnh của VN-Index và chỉ số giá tiêu dùng khi xuất hiện cú sốc tăng 1% lãi suất tái chiết khấu. Bảng hệ số hồi quy TSLS minh chứng sai số hiệu chỉnh cân bằng có ý nghĩa thống kê, phản ánh tốc độ điều chỉnh từ trạng thái mất cân bằng ngắn hạn quay về quỹ đạo cân bằng dài hạn.

Kết quả này hoàn toàn nhất quán với nghiên cứu của Mohanty năm 2012 tại thị trường mới nổi khi chỉ ra rằng chính sách lãi suất cần 2 đến 3 quý để bắt đầu phát huy tác động và kéo dài trong 8 đến 10 quý. Tại Việt Nam, kết quả củng cố nghiên cứu của Nguyễn Thị Thu Hằng và Nguyễn Đức Thành năm 2010 về độ trễ chính sách và quán tính lạm phát cao.

Cơ chế giải thích cho hiện tượng này là sự thiếu hoàn hảo của thị trường tài chính và các rào cản hành chính trong kênh truyền dẫn tín dụng ngân hàng. Khi cơ quan quản lý can thiệp thô bạo vào mặt bằng giá cả hoặc áp đặt các biện pháp hành chính đột ngột, thị trường tài sản thường phản ứng tiêu cực do méo mó tín hiệu giá, làm suy giảm hiệu quả phân bổ vốn khoảng 15% đến 20% trong ngắn hạn. Do đó, việc để giá cả tài sản tự vận hành theo quy luật cung cầu thị trường kết hợp giám sát an toàn vĩ mô là hướng đi tối ưu.

Đề xuất và khuyến nghị

Thứ nhất, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam cần hoàn thiện khung điều hành chính sách tiền tệ dựa trên công cụ giá thay vì công cụ lượng. Đơn vị thực hiện cần duy trì biên độ điều chỉnh lãi suất linh hoạt ở mức 0,25% đến 0,5% trong mỗi chu kỳ điều hành, với mục tiêu kiểm soát lạm phát ổn định dưới 4,5%/năm và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế bền vững. Lộ trình thực hiện cần được thiết lập trong khung thời gian 12 đến 24 tháng.

Thứ hai, Ngân hàng Nhà nước phối hợp với Cơ quan Thanh tra Giám sát Ngân hàng thiết lập hệ thống cảnh báo sớm rủi ro bong bóng giá tài sản. Cần áp dụng trần tỷ trọng tín dụng chảy vào các lĩnh vực rủi ro cao như bất động sản và đầu cơ chứng khoán ở mức tối đa 15% đến 20% tổng dư nợ toàn hệ thống. Giải pháp này cần triển khai ngay trong vòng 6 đến 12 tháng tới để ngăn ngừa rủi ro nợ xấu chu kỳ.

Thứ ba, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và Bộ Tài chính cần đẩy mạnh tính minh bạch và chiều sâu của thị trường chứng khoán. Đơn vị quản lý cần nâng cao tỷ lệ vốn hóa thị trường cổ phiếu đạt mức tương đương 70% đến 80% GDP, mở rộng cơ sở nhà đầu tư tổ chức trong nước và quốc tế trong kế hoạch trung hạn 3 đến 5 năm, giúp chỉ số VN-Index phản ánh chính xác sức khỏe doanh nghiệp thay vì chịu ảnh hưởng thái quá bởi dòng tiền đầu cơ ngắn hạn.

Thứ tư, Ngân hàng Nhà nước cần điều hành tỷ giá hối đoái hiệu dụng thực linh hoạt theo cơ chế thị trường có sự quản lý, giữ mức biến động REER trong khoảng 2% đến 3%/năm nhằm bảo vệ năng lực cạnh tranh thương mại và ổn định dòng vốn đầu tư gián tiếp nước ngoài trong giai đoạn 2015 đến 2020.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Nhóm thứ nhất là các nhà hoạch định chính sách tại Ngân hàng Nhà nước và Bộ Tài chính. Luận văn cung cấp bằng chứng định lượng về độ trễ truyền dẫn từ 3 đến 8 quý, giúp cơ quan quản lý tính toán thời điểm và liều lượng can thiệp chính sách tiền tệ một cách chủ động, tránh việc can thiệp giật cục gây sốc cho nền kinh tế.

Nhóm thứ hai là các chuyên gia phân tích vĩ mô và giám đốc chiến lược tại các công ty chứng khoán, quỹ đầu tư tài chính. Khung phân tích liên kết giữa cung tiền M2, lãi suất tái chiết khấu và VN-Index là công cụ dự báo chu kỳ thị trường chứng khoán dựa trên các động thái xoay trục chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương.

Nhóm thứ ba là khối quản trị rủi ro và nguồn vốn tại các ngân hàng thương mại. Kết quả phân tích hệ phương trình đồng thời 6 biến số giúp các định chế tài chính xây dựng mô hình kiểm tra sức chịu tải thanh khoản và dự báo biến động lãi suất thực trong chu kỳ 1 đến 3 năm.

Nhóm thứ tư là giảng viên, nghiên cứu sinh và học viên cao học chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng, Kinh tế học ứng dụng. Công trình là tài liệu tham khảo chuẩn mực về quy trình áp dụng mô hình VECM kết hợp TSLS trên chuỗi dữ liệu vĩ mô 54 quý tại Việt Nam.

Câu hỏi thường gặp

Chính sách tiền tệ tác động đến thị trường chứng khoán Việt Nam qua những kênh truyền dẫn chủ yếu nào? Chính sách tiền tệ tác động qua 3 kênh chính gồm kênh lãi suất, hiệu ứng q của Tobin và hiệu ứng của cải của Modigliani. Khi cung tiền M2 tăng và lãi suất giảm, chi phí vốn doanh nghiệp hạ xuống, kích thích dòng tiền dịch chuyển từ kênh tiền gửi sang thị trường cổ phiếu, thúc đẩy chỉ số giá chứng khoán tăng với mức ý nghĩa thống kê 1%.

Tại sao nghiên cứu lại sử dụng kết hợp mô hình VECM và mô hình TSLS thay vì mô hình VAR truyền thống? Mô hình VAR đơn thuần không xử lý được các chuỗi dữ liệu có hiện tượng đồng liên kết dài hạn và dễ gây ra sai lệch ước lượng. Việc kết hợp VECM cho phép đo lường chính xác các phản ứng xung trước cú sốc có độ trễ, trong khi mô hình TSLS giải quyết triệt để mối quan hệ tương quan đồng thời giữa 6 phương trình cấu trúc.

Độ trễ tác động của chính sách tiền tệ tới việc ổn định giá cả tại Việt Nam là bao lâu? Kết quả nghiên cứu thực nghiệm trên 54 quan sát theo quý khẳng định độ trễ của chính sách tiền tệ tại Việt Nam tương đối lớn, kéo dài từ 3 quý đến 8 quý. Điều này đồng nghĩa với việc các biện pháp nới lỏng hoặc thắt chặt tiền tệ cần khoảng 9 đến 24 tháng mới thể hiện đầy đủ tác động lên mặt bằng giá và lạm phát.

Chỉ số tỷ giá hối đoái hiệu dụng thực REER có vai trò gì trong mô hình nghiên cứu? Khác với tỷ giá danh nghĩa thông thường, REER phản ánh chính xác sức mua thực tế của đồng Việt Nam so với rổ tiền tệ của các đối tác thương mại chính có tính đến lạm phát. Biến số này giúp mô hình kiểm soát tốt hơn các cú sốc từ dòng vốn quốc tế và biến động xuất nhập khẩu trong suốt giai đoạn 2001 đến quý 2 năm 2014.

Ngân hàng Nhà nước có nên can thiệp hành chính trực tiếp để kiểm soát giá tài sản hay không? Nghiên cứu chỉ ra rằng việc can thiệp hành chính trực tiếp vào cơ chế định giá tài sản thường mang lại tác động bất lợi và làm méo mó tín hiệu thị trường. Cơ quan quản lý nên để giá cả vận hành tự nhiên theo quy luật cung cầu, đồng thời tập trung sử dụng công cụ gián tiếp và giám sát an toàn vĩ mô thận trọng.

Kết luận

• Xác lập bằng chứng thực nghiệm vững chắc về mối quan hệ đồng liên kết dài hạn giữa chính sách tiền tệ và giá tài sản tại Việt Nam qua 54 quý quan sát từ năm 2001 đến quý 2 năm 2014.
• Khẳng định cung tiền M2 và lãi suất điều hành có tác động trực tiếp và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% lên chỉ số giá chứng khoán VN-Index.
• Nhận diện độ trễ truyền dẫn của chính sách tiền tệ kéo dài từ 3 đến 8 quý, đòi hỏi công tác điều hành vĩ mô phải mang tính chất đón đầu thay vì phản ứng bị động.
• Đưa ra khuyến nghị cốt lõi: tôn trọng cơ chế vận hành giá cả theo thị trường và hạn chế tối đa các biện pháp can thiệp hành chính trực tiếp gây méo mó phân bổ nguồn lực.
• Đề xuất hoàn thiện hệ thống công cụ chính sách gián tiếp, kiểm soát an toàn tỷ trọng tín dụng đổ vào tài sản rủi ro dưới 20% tổng dư nợ.

Đóng góp lớn nhất của luận văn là việc xây dựng thành công khung phân tích kết hợp giữa mô hình VECM và TSLS cho hệ thống tài chính Việt Nam. Trong các giai đoạn nghiên cứu tiếp theo, việc mở rộng chuỗi dữ liệu sang thị trường bất động sản và ứng dụng các mô hình phi tuyến tính sẽ tiếp tục hoàn thiện bức tranh truyền dẫn tiền tệ. Các nhà nghiên cứu và cơ quan quản lý hãy khai thác ngay nguồn cơ sở dữ liệu và hàm ý chính sách từ công trình này để nâng cao hiệu quả điều hành kinh tế vĩ mô.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Giới thiệu tổng quan về bài nghiên cứu. Chương 2: Truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh giá tài sản và tổng quan các nghiên cứu trước đây. Chương 3: Phương pháp và dữ liệu nghiên cứu được sử dụng xuyên suốt trong bài viết. Chương 4: Kết quả nghiên cứu Chương 5: Kết luận, những gợi ý cho giai đoạn tiếp theo.

LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 5 CHƢƠNG 2: TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ QUA KÊNH GIÁ TÀI SẢN VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2. Truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh giá tài sản Truyền dẫn chính sách tiền tệ là một quá trình mà thông qua đó thay đổi trong chính sách được truyền sang các mục tiêu cuối cùng là lạm phát và tăng trưởng. Trong những năm gần đây, truyền dẫn chính sách tiền tệ là một vấn đề được nghiên cứu sâu rộng kể từ sau bài viết chuyên đề của Bernanke (1986), trong đó cung cấp cách giải thích khác là nguồn gốc thực tế và danh nghĩa của giá để giải thích mối quan hệ giữa thu nhập và tiền. Tuy nhiên, những phát hiện về hiệu quả của các kênh khác nhau của truyền dẫn vẫn còn một vần đề chưa được giải quyết.

Việc thiếu một sự đồng thuận về các kênh lan truyền tiền tệ này có thể được nhìn thấy rõ ràng từ những cuộc tranh luận trong một hội nghị chuyên đề về “Truyền dẫn chính sách tiền tệ” được công bố trong Tạp chí Economic Perspectives trong năm 1995. Bernanke và Gertler (1995) đã tranh luận về hiệu quả của kênh lãi suất. Họ lập luận rằng chính sách tiền tệ ảnh hưởng đến lãi suất ngắn hạn nhưng ít tác động tới lãi suất dài hạn mà chỉ có thể có tác động lớn đến việc mua sắm tài sản lâu bền, ám chỉ rằng chính sách tiền tệ không hiệu quả. Họ lập luận rằng câu hỏi khó đó có thể được giải quyết thông qua kênh tín dụng trong truyền dẫn.

Tuy nhiên, Edwards và Miskhin (1995) nghi ngờ tính hiệu quả của kênh cho vay qua ngân hàng cho rằng với những cải cách tài chính, ngân hàng đang ngày càng trở nên ít quan trọng trong thị trường tín dụng. Vì những quan điểm tương phản, để hiểu rõ hơn về truyền dẫn chính sách tiền tệ Frederic S.Miskhin (1996) đã hệ thống một cái nhìn bao quát và đầy đủ về LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 6 các truyền dẫn này trong bài “Channels of Monetary Transmission and Lessons for Monetary Policy”. Truyền dẫn chính sách tiền tệ qua kênh giá tài sản Có hai loại tài sản chính được quan tâm đặc biệt trong lý thuyết về truyền dẫn là ngoại hối và cổ phiếu. Kênh tỷ giá hối đoái.

Kênh này cũng liên quan tới những tác động của lãi suất, vì khi lãi suất thực trong nước giảm, tiền gửi bằng nội tệ trở nên kém hấp dẫn hơn so với những khoản tiền gửi bằng các ngoại tệ khác, dẫn tới sự sụp giảm trong giá trị của tiền gửi bằng nội tệ so với tiền gửi bằng các đồng tiền khác, đó chính là sự giảm giá của đồng nội tệ. Giá trị của đồng nội tệ thấp hơn làm cho hàng hóa nước đó trở nên rẻ hơn so với hàng hóa nước ngoài, và do đó làm tăng xuất nhập khẩu ròng và tổng sản phẩm quốc nội. Vai trò quan trọng của kênh tỷ giá hối đoái trong việc truyền dẫn tác động của chính sách tiền tệ lên nền kinh tế trong nước đã được dẫn chứng trong những nghiên cứu gần đây của Bryant, Hooper, Mann (1993), và Taylor (1993). Những kênh giá cổ phiếu.

Có hai kênh quan trọng có liên quan đến giá cổ phiếu trong truyền dẫn tiền tệ: kênh liên quan đến học thuyết q của Tobin về đầu tư và những tác động của mức độ giàu có lên tiêu dùng. Học thuyết q của Tobin đưa ra một cơ chế sử dụng các công cụ chính sách tiền tệ tác động tới nền kinh tế thông qua tác động lên giá trị của vốn cổ phần (Tobin, 1969). Tobin định nghĩa q là giá thị trường của doanh nghiệp chia cho giá trị thay thế tài sản hữu hình. Nếu q cao, giá thị trường của công ty sẽ cao so với giá trị thay thế tài sản hữu hình hay vốn mở nhà xưởng mới và thiết bị mới sẽ rẻ hơn so với giá trị thị trường của công ty.

Các công ty khi đó có thể phát hành vốn cổ phần và thu được giá cao so với chi phí trang thiết bị và nhà xưởng mà họ đang mua. Do LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 7 đó, đầu tư sẽ nhiều hơn vì doanh nghiệp có thể mua được rất nhiều hàng hóa đầu tư mới bằng một lượng nhỏ vốn cổ phần phát hành. Mặt khác, khi q thấp, công ty sẽ không mua hàng hóa đầu tư mới vì giá trị thị trường của công ty là thấp so với giá trị thay thế tài sản hữu hình. Nếu công ty muốn thu được vốn khi q thấp, họ mua một công ty khác với giá rẻ và nhận được lượng vốn cũ thay thế.

Đầu tư vì thế mà giảm sút. Điểm then chốt của cuộc tranh luận này đó là mối quan hệ q và chi phí đầu tư. Nhưng chính sách tiền tệ tác động lên giá cổ phiếu như thế nào? Trong lý thuyết tiền tệ, khi cung tiền tệ tăng, công chúng nhận thấy họ có nhiều tiền hơn so với họ muốn và vì vậy họ cố gắng giảm lượng tiền nắm giữ bằng cách tăng mức tiêu dùng và đầu tư. Nơi mà công chúng có thể chọn đầu tư nhiều hơn cả là thị trường chứng khoán, nhu cầu nắm giữ chứng khoán gia tăng cho nên giá của chúng tăng.

Học thuyết của Keynes cũng dẫn tới một kết luận tương tự, bởi vì lãi suất giảm do chính sách tiền tệ nới lỏng đã làm trái phiếu kém hấp dẫn hơn so với cổ phiếu, do đó làm tăng giá cổ phiếu. Khi giá cổ phiếu cao hơn, sẽ dẫn đến hệ số q cao hơn và do đó đầu tư cao hơn lại dẫn đến một cơ chế chuyển dịch tiếp theo của chính sách tiền tệ đến sản lượng. Một kênh khác thực hiện quá trình truyền dẫn tác động của chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phiếu được mô tả qua tác động của sự giàu có lên tiêu dùng. Kênh này đã nhận được sự ủng hộ mạnh mẽ của Franco Modigiliani và mô hình MPS của ông, và một phiên bản của nó đang được ứng dụng tại Hệ thống Dự trữ Liên bang FED (Modigliani, 1971).

Trong mô hình vòng đời của Modigliani, chi tiêu tiêu dùng được quyết định bởi những nguồn lực trong suốt cuộc đời của cá nhân, bao gồm cả nguồn vốn con người, tài sản thực và tài sản tài chính. Trong cấu phần của tài sản tài chính bao gồm cả cổ phiếu phổ thông. Khi giá cổ phiếu tăng, giá trị của tài sản tài chính cũng tăng, do vậy làm tăng nguồn lực của người tiêu dùng và vì vậy chi tiêu tiêu dùng sẽ tăng. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.

Các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ khác 2. Kênh lãi suất Kênh lãi suất là kênh cơ bản được đề cập tới trong nhiều lý thuyết kinh tế trong hơn năm mươi năm qua và là cơ chế truyền dẫn tiền tệ quan trọng trong mô hình IS-LM của Keynes, một nền tảng cho lý thuyết kinh tế học vĩ mô hiện nay. Quan điểm của phái Keynes với mô hình IS-LM phát biểu rằng khi nới lỏng chính sách tiền tệ, khiến lãi suất thực giảm (ir ), do đó làm giảm chi phí vốn, dẫn đến tăng chi tiêu cho đầu tư (I ), từ đó dẫn đến tăng tổng cầu và tăng sản lượng (Y ). Một điểm quan trọng của kênh lãi suất này là nhấn mạnh vào lãi suất thực hơn lãi suất danh nghĩa khi lãi suất có ảnh hưởng đến quyết định của doanh nghiệp và người tiêu dùng.

Thêm vào đó, cơ chế này cho rằng lãi suất thực tế dài hạn chứ không phải lãi suất thực tế ngắn hạn tác động mạnh đến chi tiêu. Làm thế nào để sự thay đổi lãi suất danh nghĩa ngắn hạn mà ngân hàng trung ương đưa ra dẫn đến một sự thay đổi tương ứng ở mức lãi suất thực trên cả trái phiếu ngắn và dài hạn? Điểm quan trọng ở đây là giá cả có tính cố định, do đó khi chính sách tiền tệ nới lỏng làm giảm lãi suất danh nghĩa trong ngắn hạn cũng đồng thời làm giảm lãi suất thực ngắn hạn. Lý thuyết kỳ vọng về cấu trúc kỳ hạn phát biểu rằng lãi suất dài hạn là trung bình của các lãi suất ngắn hạn trong tương lai, tức là việc giảm lãi suất thực ngắn hạn sẽ làm giảm lãi suất thực dài hạn. Mức lãi suất thực thấp hơn sẽ làm tăng đầu tư tài sản cố định của doanh nghiệp, đầu tư nhà ở, chi tiêu hàng lâu bền, đầu tư hàng tồn kho và kết quả là làm gia tăng tổng sản lượng.

Việc lãi suất thực có tác động đến chi tiêu chứ không phải là lãi suất danh nghĩa cho thấy một cơ chế quan trọng cho chính sách tiền tệ kích thích nền kinh tế như thế nào, ngay cả trong trường hợp lãi suất danh nghĩa chạm sàn trong thời kỳ lạm phát. Khi lãi suất danh nghĩa ở mức 0%, một sự mở rộng cung tiền tệ (M ) có thể tăng mức giá dự kiến (Pe ) khiến lạm phát dự kiến tăng (𝜋𝜀 ), qua đó giảm mức lãi suất thực (𝑖𝑟 ); ngay cả khi lãi suất danh nghĩa cố định ở 0%, vẫn khuyến khích chi tiêu thông qua kênh truyền dẫn bằng lãi suất đã nêu ở trên. LUAN VAN CHAT LUONG download : add [e-mail] 9 Vì vậy, cơ chế này chỉ ra rằng chính sách tiền tệ vẫn có thể có hiệu quả ngay cả khi lãi suất danh nghĩa bị đẩy xuống 0%. Và trong thực tế, cơ chế này là một nhân tố chủ chốt được nhắc đến trong những cuộc hội đàm của các chuyên gia kinh tế về nguyên nhân kinh tế Mỹ không rơi vào bẫy thanh khoản trong suốt cuộc Đại suy thoái và lý do chính sách tiền tệ nới lỏng có thể ngăn ngừa sự sụt giảm mạnh của sản lượng trong suốt thời kỳ đó.

Các kênh tín dụng Có hai kênh truyền dẫn tiền tệ cơ bản đều xuất phát từ kết quả của vấn đề thông tin không cân xứng trong thị trường tín dụng là: kênh cho vay ngân hàng và kênh bảng cân đối tài sản. Kênh cho vay ngân hàng. Kênh cho vay ngân hàng dựa trên quan điểm ngân hàng đóng vai trò đặc biệt trong hệ thống tài chính bởi vì các ngân hàng có đủ các điều kiện tốt để giải quyết các vấn đề thông tin không cân xứng trong thị trường tín dụng.