Dự Báo Kiệt Quệ Tài Chính Của Các Công Ty Niêm Yết Trên Sàn HOSE

Khám phá luận văn về dự báo khả năng kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam, phân tích và đưa ra giải pháp hiệu quả.

• Tác giả: Nguyễn Nữ Hoàng Vy
• Người hướng dẫn: TS. Lê Hồ An Châu
• Trường học: Trường Đại học Ngân hàng Tp. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng
• Đề tài: Dự Báo Kiệt Quệ Tài Chính Các Công Ty Niêm Yết Trên Sàn HOSE
• Loại tài liệu: Luận văn
• Năm xuất bản: 2016
• Địa điểm: Tp. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI
• 1.1. Mục tiêu và câu hỏi nghiên cứu
• 1.2. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.3. Phương pháp nghiên cứu
• 1.4. Đóng góp của đề tài
• 1.5. Kết cấu của luận văn
• 2. CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH
• 2.1. Khái niệm kiệt quệ tài chính và cách thức xác định
• 2.1.1. Khái niệm kiệt quệ tài chính
• 2.1.2. Các giai đoạn của kiệt quệ tài chính
• 2.1.3. Dấu hiệu và chỉ số đo lường kiệt quệ tài chính
• 2.2. Tác động và chi phí liên quan đến kiệt quệ tài chính
• 2.3. Nguyên nhân dẫn đến kiệt quệ tài chính
• 2.3.1. Nguyên nhân từ phía doanh nghiệp
• 2.3.2. Nguyên nhân từ bên ngoài
• 2.4. Một số nghiên cứu trước về dự báo kiệt quệ tài chính và phá sản
• 3. CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ DỮ LIỆU
• 3.1. Mô hình nghiên cứu
• 3.2. Phương pháp nghiên cứu
• 3.3. Dữ liệu nghiên cứu
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
• 4.1. Thống kê mô tả các biến định lượng có trong mô hình
• 4.2. Đánh giá khả năng dự báo của mô hình Z”
• 4.3. Ma trận hệ số tương quan và hệ số VIF
• 4.4. Kết quả hồi quy với mô hình Probit
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• 5.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu
• 5.2. Hàm ý chính sách
• 5.3. Hạn chế của đề tài
• 5.4. Đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo
• TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tóm tắt

I. Tổng Quan Về Dự Báo Kiệt Quệ Tài Chính Doanh Nghiệp HOSE

Trong nền kinh tế, doanh nghiệp đóng vai trò quan trọng, tạo ra sản phẩm và đóng góp vào ngân sách. Tuy nhiên, không phải doanh nghiệp nào cũng thành công. Sự cạnh tranh khốc liệt và nhiều yếu tố khác có thể dẫn đến tình trạng kiệt quệ tài chính, thậm chí là phá sản. Việc dự báo sớm tình trạng này là vô cùng quan trọng để doanh nghiệp có thể đưa ra các biện pháp phòng ngừa và ứng phó kịp thời. Nghiên cứu về dự báo kiệt quệ tài chính đã được thực hiện từ lâu trên thế giới, với các mô hình nổi tiếng như Altman Z-score. Tại Việt Nam, các nghiên cứu về vấn đề này còn hạn chế và cần được phát triển hơn nữa để phù hợp với đặc thù của thị trường. Theo Tổng cục Thống kê, số lượng doanh nghiệp ngừng hoạt động hàng năm là một con số đáng báo động, cho thấy sự cần thiết của việc nghiên cứu và ứng dụng các mô hình dự báo rủi ro tài chính.

1.1. Tầm quan trọng của dự báo kiệt quệ tài chính

Dự báo kiệt quệ tài chính giúp doanh nghiệp nhận diện sớm các dấu hiệu bất ổn, từ đó có thể điều chỉnh chiến lược kinh doanh, quản lý dòng tiền và tái cấu trúc tài chính. Việc này không chỉ giúp doanh nghiệp tránh khỏi nguy cơ phá sản mà còn tăng cường sức khỏe tài chính và khả năng cạnh tranh trên thị trường. Ngoài ra, dự báo kiệt quệ tài chính còn giúp các nhà đầu tư và chủ nợ đưa ra quyết định sáng suốt hơn, giảm thiểu rủi ro đầu tư và cho vay.

1.2. Thực trạng kiệt quệ tài chính tại các công ty niêm yết HOSE

Số lượng doanh nghiệp ngừng hoạt động và giải thể hàng năm cho thấy tình trạng kiệt quệ tài chính là một vấn đề đáng quan ngại tại Việt Nam. Nhiều công ty niêm yết trên sàn HOSE đang phải đối mặt với nguy cơ phá sản do quản lý tài chính yếu kém, chiến lược kinh doanh không hiệu quả và tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô. Việc nghiên cứu và ứng dụng các mô hình dự báo kiệt quệ tài chính là cần thiết để giúp các doanh nghiệp này cải thiện tình hình và duy trì hoạt động.

II. Kiệt Quệ Tài Chính Là Gì Dấu Hiệu Cách Xác Định

Kiệt quệ tài chính là tình trạng mà doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc thanh toán các nghĩa vụ tài chính đến hạn. Beaver (1966) cho rằng kiệt quệ tài chính có thể xuất hiện dưới nhiều hình thức khác nhau, như phá sản, không thanh toán được trái phiếu, hoặc không chi trả được cổ tức. Wruck (1990) định nghĩa kiệt quệ tài chính là tình huống mà dòng tiền của công ty không đủ để đáp ứng các nghĩa vụ tài chính hiện tại. Foster (1986) cho rằng kiệt quệ tài chính là những vấn đề nghiêm trọng về thanh khoản mà chỉ có thể giải quyết bằng việc tái cơ cấu hoạt động kinh doanh hoặc cấu trúc lại doanh nghiệp. Như vậy, kiệt quệ tài chính liên quan đến thanh khoản và khả năng chi trả các khoản tài trợ tài chính.

2.1. Các giai đoạn của kiệt quệ tài chính

Theo Altman and Hotchkiss (2005), một công ty không thành công có thể được xác định qua các giai đoạn khó khăn mà công ty trải qua, đó là: thất bại, mất thanh khoản, vỡ nợ và phá sản. Mặc dù các giai đoạn này đôi khi được sử dụng để thay thế cho nhau, nhưng chúng là những nội dung khác nhau của kiệt quệ tài chính. Thất bại ở đây là khi tỷ suất sinh lợi thực tế của công ty là thấp hơn liên tục và đáng kể so với những tỷ số của những khoản đầu tư tương đương khác trên thị trường.

2.2. Dấu hiệu nhận biết kiệt quệ tài chính

Các dấu hiệu của kiệt quệ tài chính có thể bao gồm: giảm doanh thu, lợi nhuận giảm sút, dòng tiền âm, nợ tăng cao, khả năng thanh toán giảm, và các chỉ số tài chính xấu đi. Ngoài ra, các yếu tố phi tài chính như mất thị phần, cạnh tranh gay gắt, và quản lý yếu kém cũng có thể là dấu hiệu cảnh báo kiệt quệ tài chính. Việc theo dõi sát sao các chỉ số tài chính và phi tài chính là rất quan trọng để nhận biết sớm nguy cơ kiệt quệ tài chính.

2.3. Cách thức xác định kiệt quệ tài chính

Có nhiều phương pháp để xác định kiệt quệ tài chính, bao gồm phân tích báo cáo tài chính, sử dụng các mô hình dự báo như Altman Z-score, và đánh giá các yếu tố kinh tế vĩ mô. Phân tích báo cáo tài chính giúp đánh giá khả năng thanh toán, khả năng sinh lời, và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp. Các mô hình dự báo sử dụng các chỉ số tài chính để dự đoán khả năng phá sản. Đánh giá các yếu tố kinh tế vĩ mô giúp nhận diện các rủi ro từ môi trường bên ngoài.

III. Mô Hình Altman Z Score Dự Báo Kiệt Quệ Tài Chính HOSE

Mô hình Altman Z-score là một công cụ phổ biến để dự báo kiệt quệ tài chính. Mô hình này sử dụng các chỉ số tài chính để tính toán điểm số Z, từ đó đánh giá khả năng phá sản của doanh nghiệp. Điểm số Z càng thấp thì nguy cơ phá sản càng cao. Mô hình Altman Z-score đã được ứng dụng rộng rãi trên thế giới và được chứng minh là có hiệu quả trong việc dự báo kiệt quệ tài chính. Tuy nhiên, cần điều chỉnh mô hình để phù hợp với đặc thù của từng thị trường.

3.1. Giới thiệu về mô hình Altman Z score

Mô hình Altman Z-score được phát triển bởi Edward Altman vào năm 1968. Mô hình này sử dụng năm chỉ số tài chính để tính toán điểm số Z, bao gồm: vốn lưu động/tổng tài sản, lợi nhuận giữ lại/tổng tài sản, lợi nhuận trước thuế và lãi vay/tổng tài sản, giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu/giá trị sổ sách của nợ phải trả, và doanh thu/tổng tài sản. Điểm số Z được sử dụng để phân loại doanh nghiệp vào một trong ba nhóm: an toàn, cảnh báo, và nguy cơ phá sản.

3.2. Ưu điểm và hạn chế của mô hình Altman Z score

Ưu điểm của mô hình Altman Z-score là đơn giản, dễ sử dụng, và có hiệu quả trong việc dự báo kiệt quệ tài chính. Tuy nhiên, mô hình này cũng có một số hạn chế, bao gồm: chỉ sử dụng các chỉ số tài chính, không tính đến các yếu tố kinh tế vĩ mô, và cần điều chỉnh để phù hợp với đặc thù của từng thị trường. Ngoài ra, mô hình này có thể không chính xác đối với các doanh nghiệp có cấu trúc tài chính phức tạp.

3.3. Ứng dụng mô hình Altman Z score tại Việt Nam

Mô hình Altman Z-score có thể được ứng dụng tại Việt Nam để dự báo kiệt quệ tài chính của các công ty niêm yết trên sàn HOSE. Tuy nhiên, cần điều chỉnh mô hình để phù hợp với đặc thù của thị trường Việt Nam, như tỷ lệ nợ cao, cấu trúc sở hữu phức tạp, và các yếu tố kinh tế vĩ mô. Việc kết hợp mô hình Altman Z-score với các phương pháp phân tích khác có thể giúp tăng cường độ chính xác của dự báo.

IV. Mở Rộng Mô Hình Dự Báo Kiệt Quệ Tài Chính Cho HOSE

Nghiên cứu mở rộng mô hình Altman Z-score bằng cách bổ sung thêm các biến số tài chính và vĩ mô. Thông qua hồi quy Probit, nghiên cứu xem xét các yếu tố nào trong Z’’ mở rộng có tác động đến xác suất kiệt quệ tài chính của các công ty niêm yết. Kết quả cho thấy việc kết hợp các biến tài chính và biến vĩ mô vào một mô hình cho kết quả dự báo tốt hơn. Như vậy, tình trạng kiệt quệ tài chính của các công ty niêm yết trên sàn HOSE không chỉ được dự báo bởi những thông tin thu thập từ báo cáo tài chính mà còn chịu ảnh hưởng bởi nhân tố môi trường kinh tế.

4.1. Các biến số tài chính bổ sung

Các biến số tài chính có thể được bổ sung vào mô hình Altman Z-score bao gồm: tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ thanh khoản hiện hành, tỷ lệ thanh toán nhanh, và tỷ lệ vòng quay hàng tồn kho. Các biến số này giúp đánh giá khả năng thanh toán, khả năng sinh lời, và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp một cách chi tiết hơn. Việc lựa chọn các biến số tài chính phù hợp là rất quan trọng để tăng cường độ chính xác của dự báo.

4.2. Các biến số vĩ mô bổ sung

Các biến số vĩ mô có thể được bổ sung vào mô hình Altman Z-score bao gồm: tốc độ tăng trưởng GDP, tỷ lệ lạm phát, lãi suất, và tỷ giá hối đoái. Các biến số này giúp đánh giá tác động của môi trường kinh tế đến sức khỏe tài chính của doanh nghiệp. Việc kết hợp các biến số vĩ mô vào mô hình dự báo giúp tăng cường khả năng dự đoán các rủi ro từ môi trường bên ngoài.

4.3. Hồi quy Probit và phân tích kết quả

Hồi quy Probit là một phương pháp thống kê được sử dụng để phân tích mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc nhị phân (ví dụ: phá sản hoặc không phá sản). Trong nghiên cứu này, hồi quy Probit được sử dụng để xác định các yếu tố nào trong mô hình Altman Z-score mở rộng có tác động đến xác suất kiệt quệ tài chính của các công ty niêm yết. Kết quả hồi quy giúp xác định các biến số quan trọng nhất trong việc dự báo kiệt quệ tài chính.

V. Ứng Dụng Thực Tiễn Hàm Ý Chính Sách Về Kiệt Quệ Tài Chính

Kết quả nghiên cứu về dự báo kiệt quệ tài chính có nhiều ứng dụng thực tiễn. Doanh nghiệp có thể sử dụng các mô hình dự báo để đánh giá sức khỏe tài chính của mình và đưa ra các biện pháp phòng ngừa. Nhà đầu tư có thể sử dụng các mô hình dự báo để đánh giá rủi ro đầu tư và đưa ra quyết định sáng suốt. Chủ nợ có thể sử dụng các mô hình dự báo để đánh giá khả năng trả nợ của doanh nghiệp và đưa ra quyết định cho vay phù hợp. Ngoài ra, kết quả nghiên cứu còn có hàm ý chính sách quan trọng, giúp các nhà hoạch định chính sách đưa ra các biện pháp hỗ trợ doanh nghiệp và ổn định thị trường tài chính.

5.1. Ứng dụng cho doanh nghiệp

Doanh nghiệp có thể sử dụng các mô hình dự báo kiệt quệ tài chính để đánh giá sức khỏe tài chính của mình và đưa ra các biện pháp phòng ngừa. Các biện pháp này có thể bao gồm: tái cấu trúc tài chính, cải thiện quản lý dòng tiền, tăng cường hiệu quả hoạt động, và tìm kiếm nguồn vốn mới. Việc chủ động phòng ngừa kiệt quệ tài chính giúp doanh nghiệp duy trì hoạt động và phát triển bền vững.

5.2. Ứng dụng cho nhà đầu tư

Nhà đầu tư có thể sử dụng các mô hình dự báo kiệt quệ tài chính để đánh giá rủi ro đầu tư và đưa ra quyết định sáng suốt. Việc đầu tư vào các doanh nghiệp có sức khỏe tài chính tốt giúp giảm thiểu rủi ro đầu tư và tăng khả năng sinh lời. Ngoài ra, nhà đầu tư cũng nên theo dõi sát sao các chỉ số tài chính và phi tài chính của doanh nghiệp để nhận biết sớm các dấu hiệu kiệt quệ tài chính.

5.3. Hàm ý chính sách

Kết quả nghiên cứu về dự báo kiệt quệ tài chính có hàm ý chính sách quan trọng, giúp các nhà hoạch định chính sách đưa ra các biện pháp hỗ trợ doanh nghiệp và ổn định thị trường tài chính. Các biện pháp này có thể bao gồm: giảm thuế, hỗ trợ tín dụng, cải thiện môi trường kinh doanh, và tăng cường giám sát thị trường tài chính. Việc hỗ trợ doanh nghiệp vượt qua khó khăn giúp duy trì việc làm, tăng trưởng kinh tế, và ổn định xã hội.

VI. Kết Luận Hướng Nghiên Cứu Tiếp Theo Về Kiệt Quệ Tài Chính

Nghiên cứu về dự báo kiệt quệ tài chính là một lĩnh vực quan trọng và cần thiết. Các mô hình dự báo giúp doanh nghiệp, nhà đầu tư, và chủ nợ đưa ra các quyết định sáng suốt. Tuy nhiên, các mô hình dự báo cần được điều chỉnh để phù hợp với đặc thù của từng thị trường. Hướng nghiên cứu tiếp theo có thể tập trung vào việc phát triển các mô hình dự báo kiệt quệ tài chính phức tạp hơn, kết hợp các yếu tố tài chính, phi tài chính, và vĩ mô. Ngoài ra, cần nghiên cứu về tác động của kiệt quệ tài chính đến nền kinh tế và xã hội.

6.1. Tóm tắt kết quả nghiên cứu

Nghiên cứu đã đánh giá hiệu quả của mô hình Altman Z-score trong việc dự báo kiệt quệ tài chính của các công ty niêm yết trên sàn HOSE. Kết quả cho thấy mô hình này có hiệu quả nhất định, nhưng cần được điều chỉnh để phù hợp với đặc thù của thị trường Việt Nam. Nghiên cứu cũng đã đề xuất các biến số tài chính và vĩ mô có thể được bổ sung vào mô hình để tăng cường độ chính xác của dự báo.

6.2. Hạn chế của nghiên cứu

Nghiên cứu có một số hạn chế, bao gồm: chỉ sử dụng dữ liệu của các công ty niêm yết trên sàn HOSE, không tính đến các yếu tố phi tài chính, và cần điều chỉnh mô hình để phù hợp với các ngành khác nhau. Ngoài ra, nghiên cứu cũng không xem xét tác động của các chính sách kinh tế đến kiệt quệ tài chính.

6.3. Đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo

Hướng nghiên cứu tiếp theo có thể tập trung vào việc phát triển các mô hình dự báo kiệt quệ tài chính phức tạp hơn, kết hợp các yếu tố tài chính, phi tài chính, và vĩ mô. Ngoài ra, cần nghiên cứu về tác động của kiệt quệ tài chính đến nền kinh tế và xã hội. Nghiên cứu cũng nên xem xét tác động của các chính sách kinh tế đến kiệt quệ tài chính và đề xuất các biện pháp hỗ trợ doanh nghiệp hiệu quả hơn.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thực trạng khó khăn tài chính và nguy cơ phá sản của khối doanh nghiệp tại Việt Nam trong giai đoạn biến động kinh tế đặt ra yêu cầu cấp thiết về một công cụ dự báo sớm rủi ro. Theo số liệu từ Tổng cục Thống kê, năm 2014 cả nước có 9.501 doanh nghiệp giải thể và 58.322 doanh nghiệp phải tạm ngừng hoạt động, tăng 14,5% so với năm 2013. Sang năm 2015, dù có 94.754 doanh nghiệp thành lập mới nhưng số doanh nghiệp ngừng hoạt động tiếp tục tăng 22,4%, lên mức 71.391 doanh nghiệp, trong đó 93,8% là các đơn vị quy mô vốn dưới 10 tỷ đồng. Khi doanh nghiệp rơi vào khủng hoảng, chi phí kiệt quệ tài chính trực tiếp ước tính chiếm từ 3,1% đến 6,2% giá trị tài sản, trong khi chi phí gián tiếp do mất thị phần và suy giảm uy tín có thể lên tới 10% đến 20% tổng giá trị công ty.

Trước bối cảnh đó, đề tài tập trung giải quyết bài toán: Đánh giá năng lực dự báo kiệt quệ tài chính của mô hình điểm số Z'' do Altman thiết lập năm 1993 và xây dựng mô hình mở rộng kết hợp nhân tố tài chính vi mô cùng biến số kinh tế vĩ mô phù hợp với thị trường Việt Nam. Phạm vi nghiên cứu được xác định cụ thể trên mẫu 213 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong chuỗi thời gian 7 năm, từ 2008 đến 2014, tương ứng với 1.395 quan sát năm.

Ý nghĩa thực tiễn của công trình thể hiện ở việc lượng hóa xác suất rủi ro nhằm giảm thiểu sai lầm loại I (không nhận diện được doanh nghiệp kiệt quệ) và sai lầm loại II (đánh giá nhầm doanh nghiệp lành mạnh), cung cấp thước đo định lượng đáng tin cậy cho công tác quản trị rủi ro tín dụng và tái cấu trúc tài chính doanh nghiệp.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng trên nền tảng lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-off Theory) và lý thuyết dòng tiền thanh khoản của Beaver (1966) cùng Wruck (1990). Các khái niệm then chốt được chuẩn hóa bao gồm:

• Kiệt quệ tài chính (Financial Distress): Tiếp cận theo quan điểm của Asquith, Gertner và Scharfstein (1994), trạng thái kiệt quệ được xác định khi lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA) nhỏ hơn chi phí lãi vay trong 2 năm liên tiếp hoặc EBITDA nhỏ hơn 80% chi phí lãi vay trong bất kỳ năm nào. Tiêu chuẩn này phản ánh chính xác bản chất mất cân đối dòng tiền chi trả nghĩa vụ nợ hơn là chỉ căn cứ vào thủ tục pháp lý phá sản hay hủy niêm yết.
• Các cấp độ suy thoái: Phân biệt rõ bốn trạng thái kế tiếp nhau gồm Thất bại kinh tế/kinh doanh (Failure), Mất thanh khoản kỹ thuật (Insolvency), Vỡ nợ (Default) và Phá sản theo luật định (Bankruptcy).
• Mô hình điểm số Z'' của Altman (1993): Phiên bản dành cho các thị trường mới nổi và đa dạng loại hình doanh nghiệp, loại bỏ biến số vòng quay tổng tài sản để tránh sai lệch ngành:

$$\text{Z''} = 6,56 X_1 + 3,26 X_2 + 6,72 X_3 + 1,05 X_4$$

Trong đó, $X_1$ là Vốn lưu động/Tổng tài sản; $X_2$ là Lợi nhuận giữ lại/Tổng tài sản; $X_3$ là Lợi nhuận trước thuế và lãi vay/Tổng tài sản (EBIT/TTS); $X_4$ là Giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu/Giá trị sổ sách nợ phải trả. Điểm cắt chuẩn quy định: Z'' dưới 1,1 thuộc vùng nguy cơ kiệt quệ cao; Z'' từ 1,1 đến 2,6 là vùng cảnh báo; Z'' trên 2,6 là vùng an toàn.

Phương pháp nghiên cứu

Nguồn dữ liệu thứ cấp được trích xuất từ báo cáo tài chính kiểm toán thường niên của các doanh nghiệp niêm yết trên cổng thông tin tài chính Stoxvn, kết hợp chỉ số kinh tế vĩ mô gồm tốc độ tăng trưởng GDP (giai đoạn biến động từ 5,18% đến 7,13%) và chỉ số giá tiêu dùng CPI (dao động từ 4,09% đến 23,12%) từ cơ sở dữ liệu Ngân hàng Thế giới (World Bank).

Cỡ mẫu nghiên cứu gồm 213 doanh nghiệp với 1.395 quan sát. Phương pháp chọn mẫu là chọn mẫu có chủ đích, áp dụng tiêu chí sàng lọc chặt chẽ: Doanh nghiệp niêm yết trên sàn HOSE tối thiểu 3 năm liên tục, báo cáo tài chính đầy đủ và được kiểm toán độc lập, loại trừ toàn bộ nhóm ngành tài chính, ngân hàng, bảo hiểm và bất động sản do tính chất cấu trúc bảng cân đối kế toán và cơ chế đòn bẩy đặc thù.

Quy trình phân tích thực nghiệm gồm hai giai đoạn:

• Giai đoạn 1: Tính toán chỉ số Z'' tĩnh theo trọng số Altman (1993), phân loại doanh nghiệp theo ngưỡng điểm cắt và đối chiếu với tình trạng kiệt quệ thực tế theo tiêu chí EBITDA để đo lường tỷ lệ dự báo chính xác cùng tỷ lệ sai lầm loại I và loại II.
• Giai đoạn 2: Khắc phục hạn chế của phân tích đa biệt thức (MDA) vốn đòi hỏi giả định phân phối chuẩn nghiêm ngặt và không lượng hóa được xác suất nhị phân, nghiên cứu áp dụng mô hình hồi quy xác suất Probit (Goldberger, 1964) để kiểm định 3 phương trình: Mô hình 1 (bốn biến Z'' gốc), Mô hình 2 (bổ sung Doanh thu thuần/TTS và Dòng tiền hoạt động/Tổng nợ), Mô hình 3 (kết hợp đầy đủ biến tài chính và hai biến vĩ mô là tăng trưởng GDP và CPI).

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Phân tích định lượng trên 1.395 quan sát giai đoạn 2008–2014 mang lại những kết quả quan trọng:

+-----------------------------------------------------------------------------+
| BẢNG SO SÁNH GIÁ TRỊ TRUNG BÌNH CÁC CHỈ SỐ TÀI CHÍNH VI MÔ                  |
+--------------------------+--------------------+--------------------+--------+
| Biến số tài chính        | Nhóm kiệt quệ t-1  | Nhóm không kiệt quệ| Mức độ |
|                          | (Trước 1 năm)      |                    | giảm   |
+--------------------------+--------------------+--------------------+--------+
| Vốn lưu động / TTS (X1)  | 0,0204             | 0,0944             | -78,4% |
| Lợi nhuận giữ lại / TTS (X2) 0,0091           | 0,0727             | -87,5% |
| EBIT / Tổng tài sản (X3) | 0,0378             | 0,1244             | -69,6% |
| Vốn chủ sở hữu / Nợ (X4) | 1,8424             | 3,3477             | -45,0% |
+--------------------------+--------------------+--------------------+--------+

Thứ nhất, mô hình Z'' của Altman đạt độ chính xác dự báo cao nhất vào thời điểm 1 năm trước khi kiệt quệ tài chính xảy ra ($t-1$) với tỷ lệ dự báo chính xác đạt trên 65%. Tuy nhiên, khả năng nhận diện suy giảm rõ rệt khi khoảng cách dự báo nới rộng lên thời điểm 2 năm ($t-2$) và 3 năm ($t-3$).

Thứ hai, có sự phân hóa sâu sắc về các tỷ số tài chính giữa hai nhóm quan sát:

• Tỷ số Vốn lưu động/Tổng tài sản ($X_1$) của nhóm kiệt quệ tại $t-1$ chỉ đạt trung bình 0,0204, thấp hơn 78,4% so với mức 0,0944 của nhóm an toàn, phản ánh sự suy kiệt nghiêm trọng về thanh khoản ngắn hạn.
• Tỷ số Lợi nhuận giữ lại/Tổng tài sản ($X_2$) của nhóm kiệt quệ rơi xuống mức 0,0091 so với 0,0727 ở nhóm lành mạnh (thấp hơn 87,5%), cho thấy doanh nghiệp kiệt quệ thiếu hụt nguồn thặng dư tích lũy nội bộ để bù đắp các cú sốc kinh doanh.
• Tỷ suất sinh lời EBIT/Tổng tài sản ($X_3$) ở nhóm nguy cơ chỉ đạt 0,0378, giảm 69,6% so với mức 0,1244 của nhóm hoạt động tốt.
• Tỷ số Giá trị sổ sách Vốn chủ sở hữu/Tổng nợ ($X_4$) của nhóm kiệt quệ đạt 1,8424 so với mức 3,3477 của nhóm an toàn. Biến số này ghi nhận độ lệch chuẩn mẫu tổng thể lên tới 14,3686 (giá trị nhỏ nhất 0,0339 và lớn nhất 382,5), cho thấy cấu trúc đòn bẩy tài chính không đồng đều giữa các doanh nghiệp trên sàn.

Thứ ba, tỷ số Dòng tiền hoạt động kinh doanh/Tổng nợ phải trả đạt giá trị trung bình 0,3276 trên toàn mẫu nhưng mang giá trị âm ở phần lớn các doanh nghiệp kiệt quệ, với mức thấp nhất ghi nhận là -2,7457.

Thứ tư, kết quả hồi quy Probit khẳng định Mô hình 3 (tích hợp biến tài chính vi mô và biến vĩ mô) có hệ số tương thích Pseudo-R2 vượt trội so với Mô hình 1 và Mô hình 2, xác nhận các nhân tố vĩ mô đóng góp đáng kể vào việc nâng cao năng lực giải thích của mô hình dự báo.

Thảo luận kết quả

Sự suy giảm đột ngột của hệ số EBIT/TTS từ 0,0762 tại $t-3$ xuống 0,0378 tại $t-1$ phản ánh nguyên nhân cốt lõi dẫn đến kiệt quệ là sự xói mòn khả năng sinh lời cơ bản của tài sản kinh doanh, phù hợp với nghiên cứu của Altman (1980) khi chỉ ra 94% trường hợp vỡ nợ bắt nguồn từ năng lực quản trị vận hành yếu kém. Đồng thời, việc sử dụng đòn bẩy tài chính quá mức (tỷ số nợ cao) tạo áp lực chi phí lãi vay đè nặng lên dòng tiền, minh chứng cho kết luận của Asquith (1994) rằng 21,4% trường hợp kiệt quệ xuất phát trực tiếp từ việc lạm dụng đòn bẩy.

So sánh với các nghiên cứu quốc tế, kết quả kiểm định mô hình Z'' tại Việt Nam hoàn toàn tương đồng với phát hiện của Samarakoon và Hasan (2003) tại thị trường mới nổi Sri Lanka. Việc bổ sung biến dòng tiền hoạt động giúp cải thiện rõ rệt độ chính xác, củng cố kết luận của Almamy và cộng sự (2015) trên thị trường Anh (mô hình J-UK đạt tỷ lệ chính xác 82,9%).

Đặc biệt, sự tương tác đồng thời giữa biến tài chính và biến vĩ mô ($\Delta$GDP trung bình 5,77%, CPI trung bình 10,63%) chứng minh nhận định của Tinoco và Wilson (2013): Khủng hoảng tài chính doanh nghiệp tại các nền kinh tế đang chuyển đổi không chỉ là vấn đề nội tại từ bảng cân đối kế toán mà chịu tác động khuếch đại mạnh mẽ từ chu kỳ kinh tế và áp lực lạm phát vĩ mô.

Đề xuất và khuyến nghị

Từ kết quả nghiên cứu thực nghiệm, bốn nhóm giải pháp hành động cụ thể được đề xuất:

• Thiết lập hệ thống kiểm soát thanh khoản và cảnh báo dòng tiền nội bộ: Ban Điều hành và Giám đốc Tài chính (CFO) các doanh nghiệp niêm yết cần triển khai hệ thống dashboard theo dõi định kỳ hàng tháng tỷ số EBIT/Lãi vay và EBITDA/Lãi vay. Mục tiêu duy trì EBITDA tối thiểu lớn hơn 150% chi phí lãi vay và đưa tỷ lệ Vốn lưu động/Tổng tài sản ($X_1$) vượt ngưỡng an toàn 0,08. Thời gian hoàn thiện quy trình kiểm soát trong vòng 6 tháng.
• Tái cấu trúc tỷ lệ đòn bẩy và tối ưu hóa lợi nhuận giữ lại: Hội đồng Quản trị doanh nghiệp cần chủ động cắt giảm nợ vay ngắn hạn có lãi suất thả nổi, cân đối lại cơ cấu vốn nhằm đưa tỷ số Vốn chủ sở hữu/Tổng nợ ($X_4$) đạt mức tối thiểu trên 2,5. Doanh nghiệp cần ưu tiên chính sách tái đầu tư lợi nhuận thay vì chi trả cổ tức tiền mặt quá mức khi biên lợi nhuận hoạt động suy giảm, hướng tới nâng tỷ lệ Lợi nhuận giữ lại/Tổng tài sản ($X_2$) lên trên 0,06 trong lộ trình 12 đến 18 tháng.
• Nâng cấp mô hình chấm điểm tín dụng tại các định chế cho vay: Khối Quản trị Rủi ro và Ban Thẩm định Tín dụng thuộc các ngân hàng thương mại cần tích hợp mô hình Probit mở rộng (kết hợp biến dòng tiền hoạt động/tổng nợ và các biến số vĩ mô như dự báo GDP, CPI) vào hệ thống xếp hạng tín nhiệm nội bộ. Mục tiêu giảm thiểu tỷ lệ sai lầm loại I xuống dưới 8%, thực hiện đánh giá định kỳ hàng quý đối với toàn bộ danh mục khách hàng doanh nghiệp quy mô lớn.
• Tăng cường cơ chế giám sát tài chính và minh bạch thông tin thị trường: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước và Sở Giao dịch Chứng khoán HOSE cần ban hành quy định yêu cầu các doanh nghiệp có chỉ số $Z'' \le 2,6$ liên tục trong 2 kỳ báo cáo phải công bố thuyết minh chi tiết về kế hoạch lưu chuyển tiền tệ và khả năng đáp ứng nghĩa vụ nợ đến hạn trong báo cáo bán niên, nhằm bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư đại chúng.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Nội dung và kết quả thực nghiệm của luận văn mang lại giá trị ứng dụng thiết thực cho 4 nhóm đối tượng chính:

• Ban Lãnh đạo, Hội đồng Quản trị và Giám đốc Tài chính (CFO): Sử dụng các hệ số trọng số của mô hình Z'' và Probit mở rộng làm công cụ tự đánh giá sức khỏe tài chính định kỳ, chủ động nhận diện dấu hiệu kiệt quệ từ 1 đến 3 năm trước khi khủng hoảng xảy ra để kịp thời tái cấu trúc nợ.
• Khối Quản trị rủi ro và Chuyên viên thẩm định tại các Ngân hàng thương mại: Ứng dụng mô hình để chấm điểm tín dụng, phân loại chính xác nhóm khách hàng doanh nghiệp an toàn và nhóm có nguy cơ vỡ nợ cao, hỗ trợ ra quyết định cấp hạn mức tín dụng hoặc thiết lập các điều khoản ràng buộc tài sản bảo đảm.
• Nhà đầu tư cá nhân, Quỹ đầu tư chứng khoán và Chuyên viên phân tích: Sử dụng ngưỡng điểm cắt $Z'' = 2,6$ kết hợp tiêu chí EBITDA để sàng lọc danh mục đầu tư, loại bỏ các cổ phiếu có nguy cơ mất thanh khoản hoặc rơi vào diện cảnh báo, đình chỉ giao dịch trên sàn chứng khoán.
• Giảng viên, Học viên cao học và Nhà nghiên cứu kinh tế: Tiếp cận cơ sở dữ liệu mẫu chuẩn hóa 1.395 quan sát và phương pháp luận kinh tế lượng kết hợp giữa kiểm định mô hình điểm số cổ điển với hồi quy Probit đa biến có yếu tố vĩ mô tại thị trường mới nổi.

Câu hỏi thường gặp

Mô hình Z'' của Altman đạt độ chính xác bao nhiêu khi dự báo kiệt quệ tài chính tại Việt Nam?

Mô hình Z'' đạt độ chính xác cao nhất ở mức trên 65% vào thời điểm 1 năm trước khi kiệt quệ tài chính xảy ra ($t-1$). Khi khoảng thời gian dự báo tăng lên 2 năm ($t-2$) và 3 năm ($t-3$), tỷ lệ chính xác giảm dần do các biến số tài chính biến động theo điều kiện kinh doanh thực tế.

Vì sao nghiên cứu sử dụng tiêu chí EBITDA thay vì căn cứ vào sự kiện phá sản pháp lý?

Tại Việt Nam, nhiều doanh nghiệp kiệt quệ tài chính kéo dài nhưng chưa nộp đơn phá sản do vướng mắc thủ tục pháp lý. Tiêu chí EBITDA nhỏ hơn chi phí lãi vay trong 2 năm liên tiếp hoặc nhỏ hơn 80% lãi vay trong 1 năm phản ánh chính xác bản chất mất khả năng thanh toán nợ thực tế.

Chỉ số tài chính vi mô nào có tác động phân loại mạnh nhất giữa hai nhóm doanh nghiệp?

Chỉ số Lợi nhuận giữ lại/Tổng tài sản ($X_2$) và Vốn lưu động/Tổng tài sản ($X_1$) có sự khác biệt rõ rệt nhất. Nhóm kiệt quệ có $X_2$ trung bình chỉ 0,0091 (thấp hơn 87,5% so với mức 0,0727 của nhóm an toàn) và $X_1$ chỉ 0,0204 (thấp hơn 78,4% so với nhóm an toàn là 0,0944).

Việc tích hợp biến kinh tế vĩ mô đem lại lợi ích gì cho mô hình dự báo?

Biến vĩ mô như tốc độ tăng trưởng GDP và chỉ số CPI bổ sung yếu tố động vào mô hình. Kết quả hồi quy Probit cho thấy Mô hình 3 có hệ số Pseudo-R2 cao hơn hẳn các mô hình chỉ dùng biến tài chính, chứng minh rủi ro kiệt quệ chịu tác động trực tiếp từ chu kỳ kinh tế và lạm phát.

Các nhóm doanh nghiệp nào bị loại trừ khỏi phạm vi nghiên cứu và vì sao?

Nghiên cứu loại trừ các công ty tài chính, ngân hàng, bảo hiểm và bất động sản. Các nhóm ngành này có cấu trúc vốn, cơ chế hạch toán nợ và chu kỳ chuyển hóa tài sản mang tính đặc thù cao, không tương thích với cấu trúc chuẩn của mô hình điểm số Z''.

Kết luận

• Năng lực dự báo của mô hình Z'': Mô hình Z'' (Altman, 1993) chứng minh tính tương thích thực nghiệm tại sàn HOSE với xác suất dự báo chính xác trên 65% ở mốc 1 năm trước kiệt quệ.
• Vai trò của thặng dư tích lũy và vốn lưu động: Tỷ số LNGL/TTS và VLĐ/TTS là hai chỉ báo suy giảm thanh khoản sớm nhất, ghi nhận mức giảm lần lượt 87,5% và 78,4% ở nhóm gặp khó khăn tài chính.
• Giá trị của mô hình Probit tích hợp: Việc kết hợp chỉ số tài chính vi mô với biến số dòng tiền hoạt động và hai nhân tố vĩ mô ($\Delta$GDP, CPI) giúp nâng cao rõ rệt năng lực giải thích xác suất vỡ nợ của doanh nghiệp niêm yết.
• Đóng góp học thuật và thực tiễn: Công trình cung cấp bộ tiêu chí phân loại kiệt quệ định lượng dựa trên EBITDA và hoàn thiện khung phân tích rủi ro tín dụng đa chiều cho thị trường tài chính Việt Nam.
• Định hướng tiếp theo: Các nhà quản trị doanh nghiệp và định chế tài chính cần ứng dụng ngay khung dự báo Probit mở rộng vào chu kỳ soát xét tài chính quý 1 và quý 3 hàng năm nhằm chủ động kiểm soát rủi ro kiệt quệ tài chính trước các biến động vĩ mô.

Trích đoạn nội dung tài liệu

chương 1 đồng thời những đóng góp của luận văn về mặt khoa học và thực tiễn cũng được trình bày khái quát trong chương này. 9 CHƢƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ KIỆT QUỆ TÀI CHÍNH Chương 2 sẽ trình bày sơ lược các quan điểm về định nghĩa kiệt quệ tài chính, nguyên nhân gây ra kiệt quệ tài chính, tác động của kiệt quệ tài chính đến bản thân công ty, đến ngành và nền kinh tế. Bên cạnh đó, nội dung chương 2 cũng tóm lược những nghiên cứu của các học giả khác nhau liên quan đến dự báo kiệt quệ tài chính và phá sản trên thế giới cũng như tại Việt Nam.1 Khái niệm kiệt quệ tài chính và cách thức xác định 2.1 Khái niệm kiệt quệ tài chính Để tìm một mô hình dự báo tình trạng kiệt quệ tài chính phù hợp với đặc điểm doanh nghiệp trong một nền kinh tế thì trước tiên cần phải xác định như thế nào là kiệt quệ tài chính. Có nhiều quan điểm khác nhau về kiệt quệ tài chính được sử dụng để phân nhóm doanh nghiệp trong các nghiên cứu trước đây.

Việc thiếu một định nghĩa thống nhất về tình trạng khó khăn tài chính của công ty đã dẫn đến những khác biệt đáng kể trong những nghiên cứu này. Beaver (1966) là một trong những nhà nghiên cứu đầu tiên chỉ ra rằng kiệt quệ tài chính ( có thể xuất hiện dưới nhiều hình thức khác nhau. Ông cho rằng một công ty bị lâm vào tình trạng vỡ nợ nếu gặp một trong số vấn đề như: phá sản, không thanh toán được cho các khoản trái phiếu đến hạn, có tài khoản ngân hàng bị âm hoặc không chi trả được cổ tức cho các cổ phiếu ưu đãi. Những quan điểm về sau, tập trung vào khả năng thực hiện nghĩa vụ tài chính và tính thanh khoản của công ty.

Theo Wruck (1990), kiệt quệ tài chính (financial distress) là tình huống mà dòng tiền của một công ty không đủ để đáp ứng các nghĩa vụ tài chính hiện tại của công ty đó. Carminchael (1972) lại nhận định rằng khó khăn tài chính (financial difficulties) là trạng thái mà công ty gặp khó khăn 10 trong việc thực hiện nghĩa vụ. Những khó khăn này bao gồm: thiếu khả năng thanh toán, thâm hụt nguồn vốn chủ sở hữu, mất khả năng chi trả nợ hay do công ty thiếu hụt nguồn vốn có tính thanh khoản. Tương tự, Foster (1986) định nghĩa kiệt quệ tài chính là những vấn đề nghiêm trọng về thanh khoản mà chỉ có thể giải quyết bằng việc tái cơ cấu hoạt động kinh doanh hoặc cấu trúc lại doanh nghiệp.

Qua một số tóm tắt ở trên, có thể hiểu kiệt quệ tài chính trước hết là vấn đề liên quan đến thanh khoản và khả năng chi trả cho các khoản tài trợ tài chính của công ty. Một công ty bị kiệt quệ tài chính khi công ty đó bị đánh giá là không có đủ khả năng đáp ứng các nghĩa vụ tài chính đến hạn bằng nguồn tiền có sẵn hoặc tài sản có tính thanh khoản tức thời.2 Các giai đoạn của kiệt quệ tài chính Theo Altman and Hotchkiss (2005), một công ty không thành công có thể được xác định qua các giai đoạn khó khăn mà công ty trải qua, đó là: thất bại (failure), mất thanh khoản (insolvency), vỡ nợ (default) và phá sản (bankruptcy). Mặc dù các giai đoạn này đôi khi được sử dụng để thay thế cho nhau, nhưng chúng là những nội dung khác nhau của kiệt quệ tài chính. Thất bại ở đây là khi tỷ suất sinh lợi thực tế của công ty là thấp hơn liên tục và đáng kể so với những tỷ số của những khoản đầu tư tương đương khác trên thị trường.

Thất bại của doanh nghiệp được chia làm hai loại: thất bại kinh tế (economic failure) và thất bại kinh doanh (business failure). Thất bại kinh tế là khi thu nhập của doanh nghiệp không đủ để trang trải chi phí bao gồm cả chi phí vốn. Khi công ty rơi vào trường hợp thất bại kinh tế thì vẫn có thể tiếp tục hoạt động miễn là các chủ nợ có ý định cung cấp thêm vốn và chủ sở hữu sẽ nhận được một tỷ lệ lợi tức dưới mức lãi suất thị trường. Thất bại kinh doanh là thuật ngữ được sử dụng bởi hãng Dun & Bradstreet 11 (công ty có nhiều năm kinh nghiệm trong việc cung cấp số liệu thống kê về tình hình tài chính của nhiều công ty trên thế giới, đặc biệt thống kê thất bại doanh nghiệp) để xác định doanh nghiệp đã ngừng hoạt động và gây thiệt hại cho các chủ nợ.

Như vậy, có thể hiểu khái niệm thất bại kinh doanh ở đây là việc một công ty vi phạm việc trả nợ. Mất thanh khoản là một hình thức khác để mô tả kết quả hoạt động kinh doanh thất bại. Một công ty bị xem là mất thanh khoản khi không đủ khả năng để hoàn thành nghĩa vụ tài chính bao gồm các khoản nợ đối với người lao động, nhà cung cấp và chủ nợ (Shrader và Hickman, 1993). Mất thanh khoản được chia thành hai dạng: mất thanh khoản do giá trị và mất thanh khoản do dòng tiền (Ross và cộng sự, 2003).

Mất thanh khoản do dòng tiền hay còn gọi là mất thanh khoản kỹ thuật (technical insolvency) là trường hợp mất thanh khoản tạm thời do công ty không thể tạo ra đủ dòng tiền để đảm bảo các nghĩa vụ tài chính hiện tại. Mất thanh khoản do giá trị là trường hợp giá trị thị trường của tài sản công ty thấp hơn giá trị sổ sách của tổng nợ. Trường hợp mất thanh khoản do giá trị thì nghiêm trọng hơn so với mất thanh khoản do dòng tiền vì nhìn chung thất bại kinh tế sẽ dẫn đến vấn đề về thanh khoản của công ty. Vỡ nợ là một khái niệm tài chính khác liên quan đến vấn đề kiệt quệ tài chính của doanh nghiệp.

Theo Altman và Hotchkiss (2005), vỡ nợ là khi công ty không thể trả nợ gốc và lãi đến hạn (vỡ nợ thanh toán), hay vi phạm điều kiện của hợp đồng tín dụng dẫn đến các hành động pháp lý (vỡ nợ kỹ thuật). Để tránh nhầm lẫn trong hai định nghĩa mất thanh khoản và vỡ nợ, cần chú ý đến thời điểm đáo hạn của khoản nợ. Một công ty có thể bị mất thanh khoản trong một thời gian dài, tuy nhiên, khi đến thời điểm đáo hạn của mà công ty không thể thanh toán được thì mới bị xếp vào nhóm vỡ nợ. 12 Phá sản là hình thức cuối cùng và nghiêm trọng nhất của kiệt quệ tài chính.

Phá sản là tiến trình theo luật định mà công ty tuyên bố mất khả năng chi trả nợ, đệ đơn xin phá sản chính thức đến tòa án và được tòa án phê duyệt được phá sản. Phá sản chỉ là sự lựa chọn cuối cùng đối với công ty khi mà chúng không thể giải quyết các vấn đề tài chính 2.3 Dấu hiệu và chỉ số đo lƣờng kiệt quệ tài chính Tùy theo quan điểm của mỗi tác giả, tiêu chí để xếp loại công ty vào nhóm kiệt quệ cũng khác nhau. Ví dụ như, theo Sun (2013), kiệt quệ tài chính được xác định khi công ty bị giám sát đặc biệt trên sàn chứng khoán hay tuyên bố phá sản. Hoặc là, Whitaker (1999) sử dụng dòng tiền và giá trị thị trường của công ty để xác định khi nào công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ.

Kiệt quệ tài chính được xác định là tình huống khi dòng tiền của công ty thấp hơn phần nợ dài hạn đến hạn và giá trị thị trường của công ty có sự sụt giảm. Nếu chỉ sử dụng yếu tố dòng tiền để đánh giá công ty thuộc nhóm kiệt quệ hay không là không đầy đủ vì một công ty đang trong tình trạng thiếu hụt tiền mặt tạm thời có thể sử dụng những nguồn khác để đối phó với tình trạng thiếu hụt thanh khoản tạm thời. Sự sụt giảm giá trị thị trường là nhân tố bổ sung thích hợp trong việc xếp những công ty vào nhóm kiệt quệ vì nó phản ánh những vấn đề sau cùng của dòng tiền, và kết quả của sự sụt giảm đó là sụt giảm trong giá trị của những công ty đó. Tuy nhiên, việc áp dụng cách phân loại theo quan điểm Sun (2013) hay Whitaker (1999) vào thị trường Việt Nam là chưa phù hợp.

Vì theo cách xác định của Sun (2013), một công ty hủy niêm yết trên HOSE chưa hẳn là một công ty đang rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính, mà có thể do các nguyên nhân liên quan đến pháp lý. Theo cách xác định của Whitaker (1999), sẽ khó áp dụng cho các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam vì việc giá trị thị trường ở các quốc gia mới nổi thường chưa được phản ánh một cách hợp lý và số liệu về dòng tiền trong báo cáo tài chính chưa được ghi nhận đầy đủ. 13 Để thống nhất quan điểm trong nghiên cứu này luận văn lựa chọn áp dụng cách xác định theo Asquith, Gertner, and Scharfstein (1994). Bài viết xác định kiệt quệ tài chính dựa vào tỷ số khả năng chi trả lãi vay.

Một công ty bị xếp vào nhóm kiệt quệ tài chính nếu trong hai năm liên tiếp, lợi nhuận trước thuế, lãi vay và khấu hao (EBITDA) của công ty nhỏ hơn chi phí tài chính (chi phí lãi vay) hoặc trong bất kỳ năm nào mà EBITDA nhỏ hơn 80% chi phí lãi vay. Điều này phù hợp với thực tế những là công ty đối mặt với kiệt quệ tài chính thường có sự sụt giảm về lợi nhuận do đó không có khả năng trả lãi vay hoặc dòng tiền không đủ để trang trải nghĩa vụ hiện tại của công ty.2 Tác động và chi phí liên quan đến kiệt quệ tài chính Kiệt quệ tài chính có thể xảy ra trong thời gian dài và ảnh hưởng đến không chỉ riêng công ty mà đối với cả ngành và nền kinh tế. Đối với công ty. Khi công ty rơi vào tình trạng kiệt quệ tài chính sẽ phải gánh chịu những chi phí, được gọi là chi phí kiệt quệ tài chính (được chia thành hai loại: chi phí trực tiếp và chi phí gián tiếp).

Chi phí trực tiếp của kiệt quệ tài chính đối với công ty bao gồm chi phí pháp lý, chi phí kiểm toán, chi phí thanh lý tài sản. Chi phí trực tiếp chỉ phát sinh trong trường hợp tác cơ cấu hoặc thanh lý công ty do kiệt quệ. Hầu hết kết quả nghiên cứu cho thấy rằng chi phí trực tiếp không thay đổi quá nhiều trong các nghiên cứu thực nghiệm. Trung bình, chi phí phải trả cho các bên có liên quan để cơ cấu lại công ty trong quá trình phá sản chiếm từ 3,1% đến 4,3% giá trị tài sản của công ty trước thời điểm kiệt quệ.