Chương I: Giới thiệu Chương II: Tổng quan tài liệu nghiên cứu trước đây Chương III: Phương pháp nghiên cứu Chương IV: Nội dung và kết quả nghiên cứu Chương V: Kết luận. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 5 Chương 2. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM 2.1 Lý thuyết về các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách nắm giữ tiền của doanh nghiệp 2.1 Động cơ của việc nắm giữ tiền Theo Keynes (1936), có ba động cơ chính trong việc nắm giữ tiền: Động cơ giao dịch: Tiền là phương tiện trao đổi có tính thanh khoản cao nhất nên các doanh nghiệp cần có tiền để tiến hành các giao dịch hàng ngày. Theo Keynes, động cơ giữ tiền do giao dịch trước tiên là do mức giao dịch của dân chúng và doanh nghiệp quyết định.
Động cơ phòng ngừa: Ngoài việc giữ tiền để tiến hành các giao dịch hàng ngày, cá nhân và doanh nghiệp còn có nhu cầu dự trữ tiền cho các nhu cầu chi tiêu bất ngờ trong tương lai. Số tiền dự phòng nắm giữ được xác định bởi mức độ các giao dịch dự tính sẽ thực hiện trong tương lai và khả năng biến động của chúng. Động cơ đầu cơ: Keynes cho rằng tiền tệ là phương tiện cất giữ của cải và gọi động cơ giữ tiền đó là động cơ đầu cơ, của cải tỷ lệ với thu nhập nên bộ phận cầu tiền do động cơ đầu cơ cũng sẽ tỷ lệ với thu nhập. Ngoài ra, Keynes cho rằng lãi suất cũng đóng một vai trò quan trọng trong quyết định bao nhiêu tiền sẽ được sử dụng cho mục đích cất giữ của cải.
Khi lãi suất tăng cao, người ta sẽ muốn nắm giữ của cải hơn là tiền mặt và ngược lại, khi lãi suất giảm người ta sẽ nắm giữ tiền nhiều hơn các loại của cải khác. Trong luận văn này, chính sách nắm giữ tiền của doanh nghiệp được xem xét ở động cơ phòng ngừa, khả năng có thể gây ra rủi ro của dòng tiền trong tương lai tạo nên động lực cho việc tiết kiệm phòng ngừa. Động lực của khoản tiết kiệm phòng ngừa cho phép làm rõ mối quan hệ giữa nắm giữ tiền mặt và tỷ suất sinh lợi vốn cổ phần. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.2 Mô hình chi phí giao dịch Mô hình chi phí giao dịch được phát triển để tối ưu hóa nhu cầu cho tiền nắm giữ dựa vào chi phí giao dịch (Keynes, 1936; Baumol, 1952; Miller và Orr, 1966).
Theo học thuyết của Keynes (1936), động lực từ các giao dịch khiến các doanh nghiệp tăng cường nắm giữ tiền được bắt nguồn từ chi phí của việc chuyển đổi các chỉ tiêu thay thế tiền thành tiền. Mô hình này lập luận rằng chi phí biên của việc nắm giữ các tài sản thanh khoản (như tiền và các khoản tương đương tiền) là một định phí, việc nắm giữ càng nhiều các tài sản thanh khoản sẽ làm sụt giảm càng nhiều các chi phí biên có thể xảy ra của tình trạng thiếu hụt thanh khoản, và đưa ra mức tài sản thanh khoản tối ưu mà một doanh nghiệp có thể nắm giữ. Lý thuyết này được sử dụng trong nghiên cứu của Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999) nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định nắm giữ tiền của doanh nghiệp. Theo đó, việc nắm giữ các tài sản thanh khoản sẽ giúp cho các doanh nghiệp tránh được tình trạng phải đối diện với các chi phí phát sinh do mất khả năng thanh khoản, các công ty càng nắm giữ ít tài sản thanh khoản thì chi phí biên của việc thiếu hụt tài sản thanh khoản mà doanh nghiệp phải đối diện càng lớn, còn chi phí biên của việc nắm giữ tài sản thanh khoản là hằng số, do đó càng nắm giữ nhiều tài sản thanh khoản thì doanh nghiệp càng có lợi.
LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 7 Chi phí biên Chi phí biên của việc thiếu hụt tài sản thanh khoản Chi phí biên của việc nắm giữ tài sản thanh khoản Mức tài sản thanh Tài sản thanh khoản nắm giữ tối khoản ưu Hình 2.1: Mức tài sản thanh khoản nắm giữ tối ưu (Nguồn: Opler, Pinkowitz, Stulz, và Williamson (1999). Mức tài sản thanh khoản tối ưu là giao điểm của đường chi phí biên của việc thiếu hụt tài sản thanh khoản với đường chi phí biên của việc nắm giữ tài sản thanh khoản. Chi phí biên của việc nắm giữ tài sản thanh khoản là không đổi còn chi phí biên của việc thiếu hụt tài sản thanh khoản thì sụt giảm đi kèm với sự gia tăng của tài sản thanh khoản. Mô hình chi phí giao dịch nêu lên rằng việc nắm giữ tài sản thanh khoản, được hiểu là tiền và các tài sản dễ dàng và nhanh chóng chuyển đổi thành tiền, sẽ phụ thuộc vào các yếu tố: Thứ nhất, chi phí giao dịch khi tìm kiếm nguồn tài trợ bên ngoài.
Chi phí giao dịch thấp khi công ty đã tiếp cận với thị trường tài chính, khi đó sẽ cần có sẵn ít tài sản thanh khoản hơn. Bên cạnh đó, cũng có thể tài trợ dễ dàng nếu công ty có sẵn hạn mức tín dụng nhưng cũng có thể bị từ chối khi các nguồn vốn bên ngoài có giá trị cao nhất LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 8 trong công ty (tức sử dụng tài trợ bên ngoài nhiều, tăng rủi ro mất thanh khoản và phá sản). Thứ hai, chi phí nguồn tài trợ từ bán tài sản, cắt giảm cổ tức và tái thỏa thuận: Công ty được đa dạng hóa thì sẽ có nhiều tài sản không phải là mảng hoạt động chính, nên sẽ dễ dàng được bán và cung cấp nguồn tài trợ khi thiếu hụt, do đó tài sản thanh khoản cần thấp hơn. Công ty đang chi trả cổ tức có thể tài trợ với chi phí thấp bằng việc cắt giảm cổ tức khi so sánh với công ty tương tự nhưng không chi trả cổ tức và phải sử dụng thị trường vốn để tài trợ.
Thứ ba, các cơ hội đầu tư: Khi các cơ hội đầu tư sinh lợi gia tăng và phải đối mặt với thiếu hụt tiền mặt, thì công ty phải từ bỏ các dự án tốt này. Thứ tư, chi phí của các công cụ phòng ngừa: khi chi phí phòng ngừa cao, công ty được kỳ vọng nắm giữ nhiều tài sản thanh khoản hơn. Thứ năm, độ dài của vòng luân chuyển tiền mặt: ngắn hơn cho công ty có nhiều dòng sản phẩm khác nhau và có mức hàng tồn kho thấp so với doanh thu, do đó nên có ít tài sản thanh khoản hơn. Thứ sáu, độ bất ổn của dòng tiền: sự bất ổn gia tăng cần nhiều tài sản thanh khoản hơn.
Thứ bảy, lợi ích về quy mô: Miller and Orr (1966) đề xuất rằng có lợi ích về quy mô đối việc quản lý tiền mặt. Trong thị trường với chi phí giao dịch đáng kể, tài sản dễ dàng chuyển đổi sang tiền với chi phí thấp sẽ có mức lợi tức thấp hơn so với tài sản ít thanh khoản. Sự chênh lệch này được gọi là phần bù thanh khoản. Tiền mặt có mức chi phí cao nhất và giảm dần cho các thay thế cho tiền mặt.
Theo đó, tài sản thanh khoản chịu chi phí cơ hội. Nếu dưới dạng tiền gửi, chi phí cơ hội tăng cùng với lãi suất. Nếu dưới dạng các công LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 9 cụ ngắn hạn, chi phí cơ hội tăng khi phần bù thanh khoản trong đường cong kỳ hạn tăng lên. Tóm lại, mô hình các chi phí giao dịch đưa ra kết luận: Việc nắm giữ tài sản thanh khoản gia tăng khi: Biến động của dòng tiền so với tổng tài sản (biến động nhiều so với ít) Độ dài của vòng chuyển đổi tiền mặt (dài so với ngắn) Việc nắm giữ tài sản thanh khoản giảm xuống khi: Lãi suất và độ dốc của cấu trúc kỳ hạn lãi suất (khi lãi suất tăng, chi phí cơ hội lớn) Chi phí vay thêm nợ (khi chi phí thấp hơn là chi phí cao) Sự dễ dàng của bán tài sản (khi dễ bán hơn là khó bán) Chi phí phòng ngừa rủi ro (khi chi phí thấp hơn là chi phí cao) Quy mô của cổ tức (có trả cổ tức so với không trả cổ tức) 2.3 Lý thuyết đánh đổi Lý thuyết đánh đổi được nghiên cứu bởi Miller và Modigliani (1958), sau đó được phát triển thêm bởi Miller (1966), Kraus và Litzenbergerv (1973), Jensen and Meckling (1976), Kim (1978).
Lý thuyết này nghiên cứu về mối quan hệ giữa quyết định cấu trúc vốn giữa nợ và vốn cổ phần của các doanh nghiệp dựa trên cơ sở cân đo giữa lợi ích và chi phí của các quyết định này. Theo lý thuyết này, các công ty nên có một tỷ lệ nợ tối ưu để cân bằng giữa lợi ích của tấm chắn thuế và chi phí vay nợ mà họ phải trả cho các nhà cho vay khi mà công ty có lợi nhuận chịu thuế. Theo lập luận như trên, tương tự với nợ, việc nắm giữ tiền cũng tạo ra chi phí và lợi ích, và có vai trò rất quan trọng trong việc tài trợ cho các cơ hội tăng trưởng của công ty. LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com 10 Lợi ích cơ bản nhất của việc nắm giữ tiền là tạo ra một tấm đệm an toàn (Levasseur (1979)) mà qua đó cho phép các công ty né tránh các chi phí của việc gia tăng các nguồn tài trợ từ bên ngoài hoặc phải bán đi các tài sản hiện hữu nhằm mục đích tài trợ cho cơ hội tăng trưởng trước mắt.
Trong thực tế, vì các công ty vận hành trong thị trường không hoàn hảo, họ vừa gặp khó khăn trong việc tiếp cận thị trường vốn vừa phải gánh chịu chi phí rất lớn từ việc vay mượn tài trợ bên ngoài. Ngoài ra, các yếu tố của môi trường hoạt động của doanh nghiệp thì không chắc chắn và có thể thay đổi nhanh chóng. Do đó, việc nắm giữ không đủ tiền sẽ buộc các công ty phải bỏ qua các dự án đầu tư sinh lời hoặc phải chấp nhận chi phí cao cho việc nhận tài trợ. Các nghiên cứu về thị trường Mỹ trước đây (như Opler (1999) và Kim (1998)) sử dụng lý thuyết đánh đổi để giải thích cho việc nắm giữ tiền của các doanh nghiệp.
Mức độ nắm giữ tiền gia tăng đi kèm với các cơ hội tăng trưởng của công ty, rủi ro kinh doanh, chi tiêu vốn đầu tư và kèm theo đó là sự khó khăn của các công ty đó khi thâm nhập vào thị trường vốn. Việc nắm giữ tiền là tương quan nghịch với kích thước của công ty, đòn bẩy tài chính công ty sử dụng và chi trả cổ tức.