Các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc vốn doanh nghiệp VLXD niêm yết tại HNX - Lê Thị Khánh Minh

Nghiên cứu cấu trúc vốn doanh nghiệp VLXD trên HNX: Phân tích các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định tài chính và hiệu quả hoạt động. Xem ngay!

• Tác giả: Lê Thị Khánh Minh
• Người hướng dẫn: Ths. Phạm Quốc Khang
• Trường học: Đại học Huế - Trường Đại học Kinh tế
• Chuyên ngành: Tài chính - Ngân hàng
• Đề tài: Các Nhân Tố Ảnh Hưởng Đến Cấu Trúc Vốn Của Các Doanh Nghiệp Ngành Vật Liệu Xây Dựng Niêm Yết Tại Sở Giao Dịch Chứng Khoán Hà Nội
• Loại tài liệu: khóa luận tốt nghiệp
• Năm xuất bản: 2012 - 2016
• Địa điểm: Huế

Mục lục chi tiết

• Lời Câm Ơn
• TÓM TẮT NGHIÊN CỨU
• DANH MỤC CÁC KÍ HIỆU VÀ CHỮ VIẾT TẮT
• MỤC LỤC
• 1. PHẦN I: ĐẶT VẤN ĐỀ
• 1.1. Lí do chọn đề tài
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.2.1. Mục tiêu chung
• 1.2.2. Mục tiêu cụ thể
• 1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.3.1. Đối tượng nghiên cứu
• 1.3.2. Phạm vi nghiên cứu
• 1.4. Phương pháp nghiên cứu
• 1.4.1. Phương pháp nghiên cứu tài liệu
• 1.4.2. Phương pháp thu thập số liệu
• 1.4.3. Phương pháp xử lí số liệu
• 1.5. Kết cấu đề tài
• 2. PHẦN 2: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 1. CHƯƠNG 1: CÁC VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ NHỮNG NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN TRONG DOANH NGHIỆP
• 1.1. Tổng quan về cấu trúc vốn trong doanh nghiệp
• 1.1.1. Khái niệm cơ cấu vốn doanh nghiệp
• 1.1.2. Thành phần cấu trúc vốn
• 1.1.3. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn
• 1.2. Các lý thuyết về cấu trúc vốn của doanh nghiệp
• 1.2.1. Theo quan điểm truyền thống
• 1.2.2. Theo quan điểm hiện đại
• 1.2.2.1. Lý thuyết Modigliani và Miller (M&M)
• 1.2.2.2. Lý thuyết đánh đổi
• 1.2.2.3. Lý thuyết phát tín hiệu
• 1.2.2.4. Lý thuyết trật tự phân hạng
• 1.2.2.5. Lý thuyết chi phí đại diện
• 1.2.2.6. Lý thuyết định thời điểm thị trường
• 1.2.2.7. Lý thuyết Hệ thống quản lí
• 1.3. Các bằng chứng thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn
• 1.4. Tổng quan về phương pháp nghiên cứu:
• 1.4.1. Dữ liệu và mẫu:
• 1.4.2. Mô tả biến và mô hình định lượng:
• 1.4.2.1. Mô hình hồi quy bình phương tối thiểu dạng gộp (Pooled OLS – Pooled Ordinary Least Squares)
• 1.4.2.2. Mô hình ảnh hưởng cố định (Fixed Effects Model – FEM)
• 1.4.2.3. Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (Random Effects Model – REM)
• 1.4.3. Các kiểm định sự phù hợp của mô hình
• 1.4.3.1. Đánh giá độ phù hợp của mô hình
• 1.4.3.2. Kiểm định sự phù hợp của mô hình
• 1.4.3.3. Kiểm định F hạn chế
• 1.4.3.4. Kiểm định Hausman
• 1.4.3.5. Kiểm định các biến không có ý nghĩa trong mô hình
• 2. CHƯƠNG 2: XÁC ĐỊNH MÔ HÌNH CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NGÀNH VẬT LIỆU XÂY DỰNG NIÊM YẾT TẠI TẠI HNX
• 2.1. Tổng quan về ngành vật liệu xây dựng
• 2.2. Tổng quan về tình hình tài chính của các doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng niêm yết tại HNX
• 2.2.1. Tỷ lệ tổng nợ trên tổng nguồn vốn
• 2.2.2. Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu
• 2.2.3. Tỷ số thanh khoản hiện hành
• 2.2.4. Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE)
• 2.2.5. Tài sản cố đinh hữu hình trên tổng tài sản
• 2.2.6. Tăng trưởng giá trị sổ sách của tài sản
• 2.2.7. Tỷ suất lợi nhuận trên tổng tài sản (ROA)
• 2.3. Mô hình nghiên cứu thực nghiệm các nhân tố tác động đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng niêm yết tại HNX
• 2.3.1. Thống kê mô tả và ma trận tương quan mô hình tổng nợ trên tổng tài sản
• 2.3.1.1. Thống kê mô tả
• 2.3.1.2. Ma trận tương quan mô hình tổng nợ trên tổng tài sản
• 2.4. Mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản
• 2.4.1. Mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản theo Pooled OLS
• 2.4.2. Mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản theo FEM
• 2.4.3. Mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản theo REM
• 2.5. Kiểm định lựa chọn mô hình phù hợp
• 2.5.1. Kiểm định F hạn chế
• 2.5.2. Kiểm định Hausman
• 2.5.3. Kiểm định các biến không có ý nghĩa trong mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản
• 2.6. Kiểm định các khuyết tật trong mô hình
• 2.6.1. Đo lường đa cộng tuyến
• 2.6.2. Kiểm tra tính phân phối chuẩn của phần dư
• 2.6.3. Kiểm tra hiện tượng tự tương quan
• 2.6.4. Kiểm định phương sai sai số thay đổi
• 2.6.5. Khắc phục khuyết tật trong mô hình REM
• 2.6.6. Tổng hợp kết quả
• 3. CHƯƠNG 3: THẢO LUẬN KẾT QUẢ VÀ MỘT SỐ KIẾN NGHỊ
• 3.1. Thảo luận kết quả
• 3.1.1. Đối với doanh nghiệp:
• 3.1.2. Đối với nhà đầu tư
• 3. Phần III: KẾT LUẬN
• 3.1. Hạn chế của đề tài
• 3.2. Hướng phát triển đề tài:
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC
• DANH MỤC CÁC SƠ ĐỒ, ĐỒ THỊ
• DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU

Tóm tắt

I. Tổng Quan Cấu Trúc Vốn Doanh Nghiệp VLXD Niêm Yết HNX

Trong bối cảnh kinh tế Việt Nam phát triển mạnh mẽ, đặc biệt trong lĩnh vực xây dựng, ngành vật liệu xây dựng (VLXD) đóng vai trò then chốt. Để duy trì vị thế cạnh tranh, các doanh nghiệp cần tối ưu hóa cấu trúc vốn, một nhiệm vụ quan trọng của nhà quản trị tài chính. Chính sách cơ cấu vốn ảnh hưởng đến khả năng thực thi chiến lược kinh doanh, hiệu quả kinh tế và sự phát triển bền vững. Việc xây dựng cấu trúc vốn phù hợp là vấn đề được quan tâm để tăng giá trị doanh nghiệp. Nhà quản trị cần xác định các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn. Nghiên cứu này có tính thực tiễn cao, giúp điều chỉnh hiệu quả hoạt động tài chính và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp. Đề tài nghiên cứu “Các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn của các doanh nghiệp ngành vật liệu xây dựng niêm yết tại Sở giao dịch Chứng khoán Hà Nội” được chọn để nghiên cứu chuyên sâu vấn đề này.

1.1. Định Nghĩa và Tầm Quan Trọng của Cơ Cấu Vốn Doanh Nghiệp

Cơ cấu vốn (capital structure) là mối quan hệ về tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu, bao gồm vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường trong tổng số nguồn vốn của công ty. Cấu trúc vốn của một công ty cổ phần gồm 2 phần chính là nợ phải trả và vốn cổ phần. Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp là chỉ tiêu tỷ suất nợ / tổng tài sản và chỉ tiêu tỷ suất nợ / vốn chủ sở hữu. Các tỷ lệ này càng cao thì mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào chủ nợ càng lớn. Việc quản trị tốt cấu trúc vốn giúp doanh nghiệp đạt được hiệu quả hoạt động cao nhất.

1.2. Thành Phần và Các Chỉ Tiêu Phản Ánh Cấu Trúc Vốn VLXD

Cấu trúc vốn của một công ty cổ phần gồm 2 phần chính là nợ phải trả và vốn cổ phần. Nợ phải trả gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Vốn cổ phần gồm vốn cổ phần thường, vốn cổ phần ưu đãi, lợi nhuận giữ lại. Các chỉ tiêu phổ biến phản ánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp là chỉ tiêu tỷ suất nợ / tổng tài sản và chỉ tiêu tỷ suất nợ / vốn chủ sở hữu. Chỉ tiêu tỷ suất nợ / tổng tài sản cho biết mức độ tài trợ tài sản của doanh nghiệp bằng các khoản nợ. Chỉ tiêu tỷ suất nợ / vốn chủ sở hữu phản ánh tính tự chủ tài chính, năng lực tài chính, khả năng chủ động của doanh nghiệp về nguồn vốn kinh doanh.

II. Cách Các Lý Thuyết Cấu Trúc Vốn Ảnh Hưởng DN VLXD HNX

Quan điểm truyền thống cho rằng doanh nghiệp gia tăng sử dụng nợ có thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn. Tuy nhiên, khi tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu tăng, các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ. Mức tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng tăng, dẫn đến nguy cơ phá sản cao hơn. Theo lý thuyết Modigliani và Miller (M&M), cơ cấu vốn không ảnh hưởng đến giá trị công ty trong điều kiện không có thuế. Tuy nhiên, trong trường hợp có thuế, giá trị công ty tăng lên và chi phí sử dụng vốn trung bình giảm xuống khi công ty gia tăng tỷ số nợ. Lý thuyết đánh đổi cho rằng các công ty đánh đổi lợi ích thuế từ việc tài trợ bằng nợ vay với các vấn đề có nguyên nhân từ khả năng phá sản.

2.1. Quan Điểm Truyền Thống và Hiện Đại Về Cơ Cấu Vốn VLXD

Quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn cho rằng doanh nghiệp gia tăng sử dụng nợ có thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn, bởi vì lãi vay là chi phí được khấu trừ thuế. Theo lý thuyết Modigliani và Miller (M&M), Trong điều kiện không có thuế, giá trị của công ty có vay nợ (VL) bằng giá trị của công ty không vay nợ (VU), nghĩa là VL = VU.Trong trường hợp có thuế thu nhập công ty, giá trị công ty có vay nợ bằng giá trị công ty không có vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế.

2.2. Lý Thuyết M M và Đánh Đổi Ứng Dụng Cho Doanh Nghiệp VLXD

Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế. Lý thuyết này do hai nhà nghiên cứu Modigliani và Miller (1958). Lĩnh vực này giả định không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân, không có chi phí giao dịch. Mệnh đề I phát biểu rằng: “Trong điều kiện không có thuế, giá trị của công ty có vay nợ (VL) bằng giá trị của công ty không vay nợ (VU), nghĩa là VL = VU.” Lý thuyết đánh đổi cho rằng các công ty đánh đổi lợi ích thuế từ việc tài trợ bằng nợ vay với các vấn đề có nguyên nhân từ khả năng phá sản.

2.3. Lý Thuyết Phát Tín Hiệu và Trật Tự Phân Hạng áp dụng cho VLXD

Ở lý thuyết này M&M giả định rằng nhà đầu tư và nhà quản lí có cùng một thông tin về triển vọng của công ty. Đây gọi là thông tin cân xứng Lý thuyết phát tín hiệu cho rằng hành động của ban quản lí công ty đưa ra nhằm cung cấp cho các nhà đầu tư nhận định của ban quản lý về triển vọng của công ty như thế nào. Tức là việc công bố bán cổ phiếu ra bên ngoài được xem là đánh tín hiệu về triển vọng của công ty theo quan điểm của nhà quản lí là không tốt. Lý thuyết này được phát triển bởi nghiên cứu của Myers và Majluf năm 1984. Lý thuyết này được phát triển từ nghiên cứu đầu tiên của Donaldson năm 1961. Lý giải các quyết định tài trợ của doanh nghiệp dựa trên thông tin bất cân xứng.

III. Xác Định Các Nhân Tố Ảnh Hưởng Đến Cấu Trúc Vốn DN VLXD

Nhiều nghiên cứu thực nghiệm đã kiểm tra sự ảnh hưởng của cơ cấu vốn đến giá trị doanh nghiệp. Nghiên cứu của Murray Z.Frank và Vidhan K.Goyal (2009) chỉ ra rằng các nhân tố đáng tin cậy nhất trong giải thích cơ cấu vốn là: cơ hội tăng trưởng, lợi nhuận, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình, quy mô công ty, lạm phát kì vọng. Nghiên cứu của Jean J.Chen (2003) chỉ ra cơ hội tăng trưởng, tỷ lệ tài sản cố định, quy mô công ty, thuế và tấm chắn thuế tỷ lệ thuận với cơ cấu vốn; trong khi lợi nhuận giữ lại tỷ lệ nghịch với cấu trúc vốn. Kết quả nghiên cứu của Trần Hùng Sơn (2008) cho thấy các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của công ty gồm thanh khoản, lợi nhuận, quy mô công ty, tỷ lệ vốn góp nhà nước, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình, đặc điểm riêng tài sản công ty.

3.1. Tổng Hợp Bằng Chứng Thực Nghiệm Về Cơ Cấu Vốn Doanh Nghiệp

Nghiên cứu của Murray Z.Frank và Vidhan K.Goyal (2009) đã nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của các công ty thương mại Mỹ giai đoạn 1950-2003. Nghiên cứu của Jean J.Chen (2003) dựa trên các nghiên cứu sơ bộ để tìm ra các nhân tố quyết định cơ cấu vốn của các doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc. Nghiên cứu của Graham và Harvey (2001) cũng ủng hộ quan điểm, cho rằng giá cả đóng vai trò quan trọng trong việc phát hành cổ phần mới.

3.2. Phân Tích Các Nghiên Cứu Tại Việt Nam Cơ Cấu Vốn VLXD

Trần Hùng Sơn (2008) “Các nhân tố tác động đến cơ cấu vốn của các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam”. Kết quả nghiên cứu cho thấy các nhân tố ảnh hưởng đến cơ cấu vốn của công ty gồm thanh khoản, lợi nhuận, quy mô công ty, tỷ lệ vốn góp nhà nước, tỷ lệ tài sản cố định hữu hình, đặc điểm riêng tài sản công ty. Lý thuyết này giúp giải thích vì sao các doanh nghiệp có khả năng sinh lời nhiều hơn thường có tỷ lệ nợ vay thấp hơn, đó là bởi vì không phải doanh nghiệp đó có tỷ lệ nợ mục tiêu thấp, mà vì họ không cần tiền bên ngoài.

IV. Phân Tích Tình Hình Tài Chính DN VLXD Niêm Yết Sàn HNX

Trên sàn HNX, có 31 công ty hoạt động trong ngành VLXD. Mẫu nghiên cứu gồm 27 công ty. Tỷ lệ tổng nợ trên tổng nguồn vốn của công ty nằm trong khoảng (40%;70%). Công ty MCC có tỷ lệ này thấp nhất và công ty QNC có tỷ lên này cao nhất. Riêng công ty cổ phần Xi măng và xây dựng Quảng Ninh có tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu cao nhất. Tỷ số thanh khoản hiện hành của các công ty nhìn chung rất thấp, điều này một phần là do công ty sử dụng tỷ lệ nợ ngắn hạn cao trong cơ cấu vốn của mình. Các công ty trong ngành nhìn chung làm ăn có lãi, thể hiện ở đã số các công ty có tỷ lệ ROE thấp.

4.1. Đánh Giá Tỷ Lệ Nợ và Khả Năng Thanh Khoản Doanh Nghiệp HNX

Tỷ lệ tổng nợ trên tổng nguồn vốn của công ty nằm trong khoảng (40%;70%). công ty MCC có tỷ lệ này thấp nhất và công ty QNC có tỷ lên này cao nhất. Tỷ lệ tổng nợ trên tổng nguồn vốn trong khoảng (40%;70%), xét trong điều kiện kinh doanh thuận lợi thì có thể chấp nhận được, nhưng trong điều kiện kinh doanh bất lợi của ngành VLXD thì tỷ lệ này tương đối cao. Tỷ số thanh khoản hiện hành của các công ty nhìn chung rất thấp.

4.2. Phân Tích Tỷ Suất Sinh Lời và Tăng Trưởng Giá Trị Sổ Sách

Nhìn chung các công ty trong ngành làm ăn có lãi, nhưng do trong giai đoạn này tình hình kinh tế chung bất ổn nên ảnh hưởng đến ngành VLXD nên lãi không cao, thể hiện ở đã số các công ty có tỷ lệ ROE thấp. Tăng trưởng giá trị sổ sách của các công ty giai đoạn 2011 – 2015 thấp. Có nhiều công ty có tỷ số này <0 ( năm 2015)

4.3. Thống kê và phân tích ROA Return on Assets ngành VLXD trên HNX

Các năm hầu như các công ty làm ăn có lãi. Tuy nhiên năm 2012 thì số công ty làm ăn thua lỗ nhiều hơn so với các năm khác, điều này phần lớn là do trong thời gian này thị trường bất động sản đóng băng, và việc cắt giảm chi tiêu công của chính phủ làm ảnh hưởng mạnh đến các công ty ngành VLXD. Trong tất cả các công ty thì năm 2015 SHN có ROA ấn tượng nhất, mặc dù năm 2014 công ty này có ROA là -0.32 nhưng sang năm 2015 thì công ty lại có ROA là 0,61 – cao nhất trong số các công ty vào năm 2015.

V. Mô Hình Thực Nghiệm Các Nhân Tố Tác Động Cấu Trúc Vốn HNX

Trong mô hình hồi quy cụ thể, cấu trúc vốn của doanh nghiệp được đại diện bởi tỷ lệ đòn bẫy tài chính. Các nhân tố tác động đến tỷ lệ đòn bẫy tài chính được đưa vào mô hình gồm: (1) tỷ suất sinh lời của tài sản, (2) tỷ lệ tài sản cố định hữu hình, (3) quy mô doanh nghiệp, (4) sở hữu của nhà nước, (5) cơ hội tăng trưởng, (6) tính thanh khoản, (7) thuế thu nhập doanh nghiệp. Thống kê mô tả cho thấy, Tổng nợ vay trên tổng tài sản bình quân của các công ty là 55,95%, trong đó công ty có nợ vay cao nhất là 90,67% và thấp nhất là 7,32%.

5.1. Phương Pháp Nghiên Cứu và Dữ Liệu Sử Dụng Trong Mô Hình

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp từ các báo cáo tài chính do các doanh nghiệp công bố. Tác giả tập trung nghiên cứu các doanh nghiệp thuộc ngành vật liệu xây dựng được niêm yết tại HNX và loại trừ các công ty niêm yết sau năm 2010 với 135 quan sát, 27 doanh nghiệp thuộc ngành vật liệu xây dựng, được quan sát trong giai đoạn 5 năm từ năm 2011 đến năm 2015 Các nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố ảnh hưởng đến cấu trúc vốn trước đây, hầu như đều sử dụng mô hình hồi quy tuyến tính để kiểm nghiệm các giả thiết về mối tương quan giữa tỷ lệ đòn bẩy tài chính và các nhân tố được cho là có tác động đến nó.

5.2. Phân Tích Kết Quả Hồi Quy và Các Yếu Tố Quan Trọng

Hệ số tương quan giữa FA, SIZE, STATE, GROWTH, TAX với LEV trong mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản là quan hệ tương quan đồng biến. Hệ số tương quan giữa ROA, LIQ VỚI LEV trong mô hình hồi quy tổng nợ trên tổng tài sản là quan hệ tương quan nghịch biến. Nếu ROA thay đổi 1 đơn vị thì LEV thay đổi -0,251160 đơn vị. Nếu FA thay đổi 1 đơn vị thì LEV thay đổi - 0,157747 đơn vị.

VI. Kiến Nghị Cấu Trúc Vốn Tối Ưu Doanh Nghiệp VLXD HNX

Việc phân tích một số tỷ số tài chính cơ bản của các công ty cho thấy rằng: nợ chiếm ưu thế trong cấu trúc vốn của công ty. Bên cạnh đó, sự tăng giảm của các tỷ số ROA, ROE, tăng trưởng giá trị sổ sách, tài sản hữu hình… cũng có tác động không nhỏ đến tỷ lên nợ trong cơ cấu vốn của công ty. Xác định được các nhân tố chính tác động đến cơ cấu vốn giúp cho doanh nghiệp xác định được một cơ cấu vốn phù hợp nhất cho công ty mình.

6.1. Tổng hợp và kiến nghị cho doanh nghiệp

cần kết hợp các yếu tố vốn chủ sở hữu và các yếu tố khác sao cho phù hợp, quản lý rủi ro và hiệu quả để mang lại lơi nhuận cho doanh nghiệp

6.2. Tổng hợp và kiến nghị cho nhà đầu tư

Cần xem xét các khía cạnh , tỷ lệ để có cái nhìn tổng quan và đầu tư một cách hiệu quả, giảm thiểu rủi ro.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1: CÁC VẤN ĐỀ CƠ BẢN VỀ CẤU TRÚC VỐN VÀ NHỮNG NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN TRONG DOANH NGHIỆP 1.1 Tổng quan về cấu trúc vốn trong doanh nghiệp 1.1 Khái niệm cơ cấu vốn doanh nghiệp Theo Nguyễn Minh Kiều thì cơ cấu vốn (capital structure) là “Quan hệ về tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu, bao gồm vốn cổ phần ưu đãi và vốn cổ phần thường trong tổng số nguồn vốn của công ty” [2, tr.2 Thành phần cấu trúc vốn Cấu trúc vốn của một công ty cổ phần gồm 2 phần chính là nợ phải trả và vốn cổ phần. Nợ phải trả trả gồm nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. Nợ ngắn hạn là các khoản nợ có thời hạn phải trả cho chủ nợ trong vòng 1 năm. Nợ dài hạn gồm các khoản vay dài hạn và trái phiếu có thời gian đáo hạn lớn hơn 1 năm.

Vốn cổ phần gồm vốn cổ phần thường, vốn cổ phần ưu đãi, lợi nhuận giữ lại được phản ánh chung thành khoản mục vốn chủ sở hữu trong bảng cân đối kế toán.3 Các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn Các chỉ tiêu phổ biến phản ánh cấu trúc vốn của doanh nghiệp là chỉ tiêu tỷ suất nợ / tổng tài sản và chỉ tiêu tỷ suất nợ / vốn chủ sở hữu. Chỉ tiêu tỷ suất nợ / tổng tài sản cho biết mức độ tài trợ tài sản của doanh nghiệp bằng các khoản nợ. Các tỷ lệ này càng cao thì mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào chủ nợ càng lớn. Và được tính như sau: Tổng nợ  Tỷ số nợ = Tổng nguồn vốn 4  Chỉ tiêu này cho biết bao nhiêu phần tài sản của doanh nghiệp được hình thành bằng nợ.

Chỉ tiêu tỷ suất nợ / vốn chủ sở hữu phản ánh tính tự chủ tài chính, năng lực tài chính, khả năng chủ động của doanh nghiệp về nguồn vốn kinh doanh. Được tính như sau: Tổng nợ  Hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu = Tổng vốn chủ sở hữu  Chỉ tiêu này cho biết mức độ đảm bảo nợ bởi vốn chủ sở hữu.2 Các lý thuyết về cấu trúc vốn của doanh nghiệp 1.1 Theo quan điểm truyền thống Quan điểm truyền thống về cấu trúc vốn cho rằng doanh nghiệp gia tăng sử dụng nợ có thể hạ thấp chi phí sử dụng vốn, bởi vì lãi vay là chi phí được khấu trừ thuế. Thuận lợi về thuế kết hợp với chi phí phí nợ thấp sẽ khiến chi phí vốn bình quân gia quyền giảm khi nợ tăng. Tuy nhiên khi tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu tăng, tác động của tỷ lệ vốn vay so với tổng vốn buộc các chủ sở hữu tăng lợi tức yêu cầu của họ.

Mức tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao, chi phí nợ cũng tăng, dẫn đến nguy cơ phá sản cao hơn. Vì vậy ở mức tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu cao hơn thì chi phí vốn bình quân gia quyền sẽ cao hơn. Vấn đề chính của quan điểm này là chi phí sử dụng vốn phụ thuộc vào cơ cấu vốn của công ty. Nhưng không có một cơ sở lý thuyết thể hiện chi phí vốn chủ sở hữu nên tăng lên bao nhiêu do tỷ lệ giữa vốn nợ và vốn chủ sở hữu nên tăng bao nhiêu do nguy cơ vỡ nợ.2 Theo quan điểm hiện đại 1.1 Lý thuyết Modigliani và Miller (M&M) Lý thuyết M&M về cơ cấu vốn của công ty được Franco Modigliani và Merton Miller phát biểu thành hai mệnh đề quan trọng.

Mệnh đề thứ nhất (I) nói về giá trị công ty, mệnh đề thứ (II) nói về chi phí sử dụng vốn. Và 2 mệnh đề đó xét trong hai trường hợp là có thuế và không có thuế.  Lý thuyết M&M trong trường hợp không có thuế Lý thuyết này do hai nhà nghiên cứu Modigliani và Miller (1958). Các giả định đầy đủ của lý thuyết này bao gồm: - Không có thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân.

- Không có chi phí giao dịch. - Không có chi phí phá sản và chi phí khó khăn tài chính. - Cá nhân và công ty đều có thể vay tiền ở mức lãi suất như nhau. - Thị trường vốn là thị trường hoàn hảo.

Với những giả định trên M&M đã chứng minh cơ cấu vốn không ảnh hưởng đến giá trị công ty. Nội dung của lý thuyết M&M được phát biểu thành hai mệnh đề sau: Mệnh đề I phát biểu rằng: “Trong điều kiện không có thuế, giá trị của công ty có vay nợ (VL) bằng giá trị của công ty không vay nợ (VU), nghĩa là VL = VU.” Mệnh đề này cũng có thể phát biểu theo cách khác là trong điều kiện không có thuế, giá trị của công ty trong điều kiện có vay nợ và không vay nợ là như nhau, do đó cơ cấu vốn không ảnh hưởng đến giá trị của công ty. Vì vậy, không có cơ cấu vốn nào là tối ưu và công ty cũng không thể nào tăng giá trị bằng cách thay đổi cơ cấu vốn. Mệnh đề II phát biểu rằng: “Lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẫy tài chính hay tỷ số nợ” Về mặt toán học thì mệnh đề trên được biểu diễn bởi công thức: 6 B rs = r0 + (r0 - rB)* (1) S Trong đó: rS: Lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần.

r0: Chi phí sử dụng vốn nếu công ty sử dụng 100% vốn cổ phần. rB: Lãi suất vay hay chi phí sử dụng nợ. B: Giá trị của nợ hay trái phiếu của công ty phát hành. S: Giá trị vốn cổ phần của công ty.

Công thức (1) là công thức diễn tả nội dung mệnh đề M&M II. Công thức B này có dạng hàm số bậc nhất y= ax + b, trong đó x chính là tỷ số nợ S. Đồ thị biểu diễm hàm số này có dạng như sau: Hình 1.1: Chi phí sử dụng vốn trong trường hợp không có thuế. (Nguồn: Aswath Damodaran (1997)) B Từ đồ thị trên, ta thấy rằng khi tỷ số nợ Stăng lên thì rủi ro tăng lên, nhưng phần rủi ro tăng lên này chỉ có cổ đông của công ty gánh chịu mà thôi cho nên rs 7 tăng lên.

Mặc khác khi công ty đi vay nợ hay không vay nợ thì luôn luôn rWACC = r0. Nói tóm lại, M&M cho rằng trong điều kiện không có thuế thì cơ cấu vốn không ảnh hưởng đến giá trị công ty nhưng lại có ảnh hưởng đến rủi ro của doanh nghiệp. Mặc dù các giả định trên của M&M là không thực tế, nhưng kết quả nghiên cứu của M&M rất quan trọng. Nghiên cứu này đánh dấu sự bắt đầu của các nghiên cứu về cơ cấu vốn hiện đại.

 Lý thuyết M&M trong trường hợp có thuế. Vì các giả định của nghiên cứu trước là không thực tế dẫn đến kết quả của nghiên cứu trước không thực tế và bị phê phán rất nhiều, do vậy hai ông đã công bố thêm một nghiên cứu mới vào năm 1963 trong bài: “Thuế thu nhập công ty và chi phí vốn: một sự hiệu chỉnh” trên tạp chí kinh tế Mỹ. Trong đó giả định về môi trường không có thế thu nhập công ty được nới lỏng. Gồm hai mệnh đề sau: Mệnh đề I phát biểu rằng: “Trong trường hợp có thuế thu nhập công ty, giá trị công ty có vay nợ bằng giá trị công ty không có vay nợ cộng với hiện giá của lá chắn thuế.” Về mặt toán học mệnh đề trên được diễn tả bởi công thức: VL = VU + TC*B Trong đó: VL: Tổng giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ.

VU: Tổng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ. TC: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp. B: Giá trị của nợ hay trái phiếu của công ty phát hành. Như vậy, giá trị của doanh nghiệp sử dụng nợ đạt tối đa khi doanh nghiệp sử dụng 100% nợ trong cơ cấu vốn của mình.

8 Mệnh đề II phát biểu: “Trong trường hợp có thuế thu nhập công ty, lợi nhuận yêu cầu trên vốn cổ phần có quan hệ cùng chiều với mức độ sử dụng đòn bẫy tài chính hay tỷ số nợ.” Mối quan hệ này được biểu diễn bởi công thức: B rS = r0 + (r0 – rB)(1 - TC)* S Trong đó: rs: Lợi nhuận yêu cầu hay lợi nhuận kỳ vọng trên vốn cổ phần. r0: Chi phí sử dụng vốn nếu công ty sử dụng 100% vốn cổ phần. rB: Lãi suất vay hay chi phí sử dụng nợ. TC: Thuế suất thuế thu nhập doanh nghiệp.

B: Giá trị của nợ hay trái phiếu của công ty phát hành. S: Giá trị vốn cổ phần của công ty.2: Chi phí sử dụng vốn trong trường hợp có thuế (Nguồn: Aswath Damodaran (1997)) 9 Modigliani và Miller cho rằng trong trường hợp có thuế, giá trị công ty tăng lên và chi phí sử dụng vốn trung bình giảm xuống khi công ty gia tăng tỷ số nợ. Tức là công ty nên sử dụng càng nhiều nợ cành tốt. Tuy nhiên nghiên cứu của M&M chỉ xem xét tác động của thuế thu nhập mà không xem xét các yếu tố khác.2 Lý thuyết đánh đổi Những tranh luận về kết quả nghiên cứu của M&M năm 1963 đã dẫn đến sự phát triển của lý thuyết được gọi là “Lý thuyết đánh đổi của đòn bẫy tài chính”.

Lý thuyết đánh đổi cho rằng các công ty đánh đổi lợi ích thuế từ việc tài trợ bằng nợ vay với các vấn đề có nguyên nhân từ khả năng phá sản. Những tóm tắt của lý thuyết đánh đổi được trình bày ở hình 1.3 dưới đây: Hình 1.3: Tác động đồng thời của thuế và chi phí khốn khó tài chính lên giá trị công ty. (Nguồn: Aswath Damodaran (1997)) Hình trên cho thấy, khi lượng nợ sử dụng tăng lên thì công ty có được lợi ích bằng hiện giá của lá chắn thuế. Chính lợi ích này làm cho giá trị công ty có vay nợ tăng lên.

Mặt khác, cùng với sự gia tăng của lượng nợ sử dụng, chi phí khốn khó tài chính cũng tăng theo. Chính chi phí này làm giảm đi lợi ích của lá chắn thuế. Khi 10 lượng nợ tăng lên đến điểm B*, hiện giá chi phí khốn khó tài chính bằng đúng hiện giá của lá chắn thuế. Điểm B* được gọi là điểm tối ưu, ở đó giá trị công ty đạt mức tối đa và chi phí sử dụng vốn trung bình của công ty đạt mức tối thiểu.

Nếu công ty tiếp tục gia tăng sử dụng nợ thì hiện giá chi phí khốn khó tài chính sẽ vượt qua hiện giá lá chắn thuế, khi ấy giá trị công ty sẽ bắt đầu giảm. Khái niệm chi phí khốn khó tài chính là khái niệm lý thuyết.