Tổng quan luận án

Quyết định tài trợ nợ là một bộ phận cấu thành của tài chính doanh nghiệp bên cạnh quyết định đầu tư và quyết định cổ tức (Modigliani và Miller, 1958). Trong các nhánh nghiên cứu về tài trợ nợ, quyết định cấu trúc kỳ hạn nợ vừa ảnh hưởng đến chi phí vốn (tác động đến quyết định đầu tư thông qua giá trị hiện tại ròng NPV), vừa tác động trực tiếp lên dòng tiền (ảnh hưởng đến quyết định cổ tức). Tại Việt Nam, các nghiên cứu tài chính doanh nghiệp trước đây phần lớn tập trung vào cấu trúc vốn và tỷ lệ nợ (Nguyen và cộng sự, 2012; Phạm Tiến Minh và Nguyễn Tiến Dũng, 2015; Tran, 2015; Lưu Chí Cường và Nguyễn Thu Hiền, 2016). Thực tế chỉ ra rằng các công ty niêm yết tại Việt Nam chủ yếu sử dụng nợ vay ngắn hạn, dẫn đến rủi ro thanh khoản, rủi ro tái tài trợ và tái đầu tư. Các nghiên cứu về kỳ hạn nợ tại Việt Nam trước đó mới dừng lại ở việc xem xét vai trò của tín hiệu (Lensink và Pham, 2006, 2011), để lại khoảng trống lớn về việc nhận diện toàn diện các nhân tố nội tại, nhân tố bên ngoài và tính chất động của cấu trúc kỳ hạn nợ.

Mục tiêu chung của luận án là xác định các nhân tố tác động và mức độ tác động của chúng đến cấu trúc kỳ hạn nợ, đồng thời kiểm định sự tồn tại của cấu trúc kỳ hạn nợ động và tốc độ điều chỉnh về cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu của các công ty tại Việt Nam.

Luận án tập trung giải quyết 4 câu hỏi nghiên cứu cụ thể:

  1. Các nhân tố nội tại có tác động như thế nào đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam? Trong đó, công ty cần đặc biệt quan tâm đến nhân tố nào khi quyết định cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty?
  2. Các nhân tố nội tại và các nhân tố bên ngoài có tác động như thế nào đến cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam? Trong các nhân tố bên ngoài, công ty cần quan tâm đến phát triển tài chính hay chất lượng thể chế khi quyết định cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty?
  3. Cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam có phải là cấu trúc động hay không? Và tốc độ điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ của những công ty này như thế nào?
  4. Tác động của các nhân tố đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty thay đổi như thế nào đối với những nhóm ngành khác nhau?

Đối tượng nghiên cứu là cấu trúc kỳ hạn nợ (được đo lường bằng tỷ lệ giữa vay nợ dài hạn trên tổng vay nợ có phát sinh lãi vay, không tính các khoản công nợ chiếm dụng) và các nhân tố nội tại, nhân tố bên ngoài tác động đến cấu trúc này. Phạm vi nghiên cứu bao gồm 279 công ty cổ phần phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2015, được phân loại thành 11 nhóm ngành theo hệ thống phân ngành Bắc Mỹ (NAICS 2007). Dữ liệu kinh tế vĩ mô và thể chế của Việt Nam được thu thập từ World Bank, Datastream và báo cáo của Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF).

Tổng quan tài liệu và vị trí của luận án

Các công trình nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về cấu trúc kỳ hạn nợ được luận án hệ thống hóa qua ba nhóm tiếp cận:

Hướng tiếp cận nghiên cứu Tác giả và năm công bố tiêu biểu Phát hiện chính trong tổng quan tài liệu
Nghiên cứu tác động của các nhân tố nội tại Barclay và Smith (1995); Ozkan (2000); Teruel và Solano (2007); Terra (2011); Matues và Terra (2013); Costa và cộng sự (2014). Kỳ hạn nợ chịu tác động bởi quy mô, cơ hội tăng trưởng, tính thanh khoản, thuế, tài sản hữu hình và kỳ hạn tài sản. Mức độ và chiều hướng tác động có sự khác biệt giữa các quốc gia phát triển và các thị trường mới nổi.
Nghiên cứu kết hợp nhân tố nội tại và nhân tố bên ngoài Demirguc-Kunt và Maksimovic (1999); Antoniou và cộng sự (2006); Cai và cộng sự (2008); Deesomsak và cộng sự (2009); Wang và cộng sự (2010); Fan và cộng sự (2012); Lemma và Negash (2012); Krich và Terra (2012); Correia và cộng sự (2014). Ngoài nhân tố nội tại, quyết định kỳ hạn nợ chịu sự chi phối từ lạm phát, cấu trúc kỳ hạn lãi suất, sự phát triển của hệ thống ngân hàng, quy mô thị trường chứng khoán, mức độ tăng trưởng GDP và chất lượng thể chế/hệ thống pháp luật.
Nghiên cứu cấu trúc kỳ hạn nợ động Ozkan (2000); Antoniou và cộng sự (2006); Deesomsak và cộng sự (2009); Terra (2011); Krich và Terra (2012); Matues và Terra (2013). Doanh nghiệp có tồn tại cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu và thực hiện điều chỉnh cấu trúc thực tế hướng về mục tiêu với các tốc độ điều chỉnh khác nhau tùy thuộc vào bối cảnh kinh tế.

Tại Việt Nam, các công trình của Nguyen và cộng sự (2012), Phạm Tiến Minh và Nguyễn Tiến Dũng (2015), Tran (2015), Lưu Chí Cường và Nguyễn Thu Hiền (2016) tập trung vào quyết định tỷ lệ nợ trong cấu trúc vốn. Nghiên cứu của Lensink và Pham (2006, 2011) là nghiên cứu hiếm hoi về kỳ hạn nợ nhưng chỉ giới hạn ở việc xem xét mối quan hệ giữa tín hiệu và kỳ hạn nợ. Luận án lựa chọn giải quyết khoảng trống nghiên cứu: chưa có công trình nào tại Việt Nam phân tích đồng thời tác động của hệ thống nhân tố nội tại và nhân tố bên ngoài (bao gồm cấu trúc kỳ hạn lãi suất, phát triển trung gian tài chính, phát triển thị trường tài chính, chất lượng thể chế), đồng thời chưa kiểm định sự tồn tại của cấu trúc kỳ hạn nợ động, tốc độ điều chỉnh nợ mục tiêu và sự phân hóa theo từng nhóm ngành kinh doanh cụ thể.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết và khái niệm

Luận án vận dụng bốn lý thuyết nền tảng trong tài chính doanh nghiệp để xây dựng giả thuyết và mô hình nghiên cứu:

  1. Lý thuyết tín hiệu (The Signaling theory): Flannery (1986), Kale và Noe (1990), Diamond (1991). Lý thuyết chỉ ra sự bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý/cổ đông (bên trong) và chủ nợ (bên ngoài). Doanh nghiệp có chất lượng tốt/xếp hạng tín nhiệm cao phát tín hiệu qua việc vay nợ ngắn hạn; doanh nghiệp chất lượng thấp hoặc có xếp hạng tín nhiệm trung bình có xu hướng tìm kiếm nợ dài hạn để tránh rủi ro tái tài trợ hoặc rớt hạng tín dụng. Biến đại diện trong nghiên cứu gồm: tỷ lệ nợ, lợi nhuận, biến động thu nhập, tính thanh khoản.
  2. Lý thuyết sự phù hợp (The Matching theory): Morris (1976), Myers (1977), Hart và Moore (1994), Stohs và Mauer (1996), Demirguc-Kunt và Maksimovic (1999). Doanh nghiệp phòng ngừa rủi ro thanh khoản bằng cách thiết lập kỳ hạn của nợ tương ứng với tuổi thọ/kỳ hạn của tài sản và dòng tiền sinh ra từ tài sản đó. Tài sản cố định được sử dụng làm tài sản thế chấp giúp doanh nghiệp tiếp cận nợ dài hạn thuận lợi hơn. Biến đại diện gồm: tài sản hữu hình, kỳ hạn tài sản.
  3. Lý thuyết chi phí đại diện (The Agency cost theory): Jensen và Meckling (1976), Myers (1977), Barnea và cộng sự (1980), Villalonga và Amit (2006). Xung đột giữa cổ đông và chủ nợ dẫn đến các vấn đề đầu tư dưới mức (underinvestment), đầu tư thái quá (overinvestment) và thay thế tài sản. Việc rút ngắn kỳ hạn nợ là cơ chế kiểm soát các xung đột này. Biến đại diện gồm: quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng.
  4. Lý thuyết dựa trên thuế (The Tax-based theory): Brick và Ravid (1985, 1991), Kane và cộng sự (1985). Giá trị doanh nghiệp chịu tác động bởi lá chắn thuế từ chi phí lãi vay nợ dài hạn khi cấu trúc kỳ hạn lãi suất dốc lên; mức độ đánh đổi giữa lợi ích tấm chắn thuế với chi phí kiệt quệ tài chính quyết định kỳ hạn nợ tối ưu. Biến đại diện gồm: thuế (nội tại) và cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (bên ngoài).

Dữ liệu và phương pháp phân tích

Mẫu nghiên cứu gồm 279 công ty phi tài chính niêm yết trên HOSE giai đoạn 2007–2015, dữ liệu dạng bảng không cân bằng (unbalanced panel data).

Quy trình ước lượng và kiểm định kinh tế lượng được thiết lập theo hai nhánh:

[Dữ liệu bảng 279 công ty (2007-2015)]
  • Mô hình tĩnh: Ban đầu áp dụng phương pháp bình phương nhỏ nhất gộp (Pooled OLS). Để kiểm soát các yếu tố không quan sát được theo từng doanh nghiệp, mô hình ảnh hưởng cố định (FEM) và mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên (REM) được thực hiện, lựa chọn mô hình qua kiểm định Hausman và kiểm định Breusch-Pagan (LM) / Likelihood Ratio. Sử dụng kiểm định Wald để phát hiện hiện tượng phương sai thay đổi và kiểm định Wooldridge để phát hiện hiện tượng tự tương quan. Trường hợp xuất hiện phương sai thay đổi và tự tương quan, phương pháp bình phương nhỏ nhất tổng quát (GLS) và phương pháp mô men tổng quát hệ thống (System GMM) được sử dụng để xử lý khuyết tật và biến nội sinh.
  • Mô hình động: Xem xét sự tồn tại của cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu thông qua biến trễ của biến phụ thuộc. Do biến trễ tương quan với sai số gây ra hiện tượng nội sinh, luận án sử dụng phương pháp System GMM hai bước, kết hợp kiểm định Arellano-Bond (AR(1), AR(2)) để kiểm tra hiện tượng tự tương quan chuỗi và kiểm định Sargan để đánh giá tính hợp lệ của các biến công cụ.
  • Kỹ thuật phân tích thành phần chính (PCA): Được tác giả sử dụng tại Phụ lục 2 để xây dựng các chỉ số tổng hợp về phát triển tài chính (trung gian tài chính và thị trường tài chính) và chất lượng thể chế từ các nguồn dữ liệu vĩ mô.

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Tổng quan nghiên cứu

Chương 1 thiết lập tính cấp thiết của đề tài xuất phát từ thực trạng sử dụng nợ vay ngắn hạn chiếm tỷ trọng lớn tại các doanh nghiệp Việt Nam giai đoạn 2007–2015, dẫn đến rủi ro thanh khoản và hạn chế trong tái đầu tư. Tác giả xác định 4 mục tiêu nghiên cứu cụ thể, 4 câu hỏi nghiên cứu, phạm vi khảo sát 279 công ty niêm yết trên sàn HOSE thuộc 11 ngành theo chuẩn NAICS 2007, cùng các biến số kinh tế vĩ mô và thể chế từ World Bank, IMF, Datastream. Chương này cũng phác thảo phương pháp nghiên cứu kết hợp mô hình tĩnh (Pooled OLS, FEM, REM, GLS, System GMM) và mô hình động (System GMM), đồng thời nêu tóm tắt kết cấu 5 chương của luận án.

Chương 2: Khung lý thuyết và bằng chứng thực nghiệm trong nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty

Chương 2 trình bày chi tiết 4 lý thuyết cốt lõi giải thích cấu trúc kỳ hạn nợ: lý thuyết tín hiệu (Flannery, 1986; Diamond, 1991), lý thuyết sự phù hợp (Morris, 1976; Myers, 1977), lý thuyết chi phí đại diện (Jensen và Meckling, 1976; Myers, 1977; Barnea và cộng sự, 1980) và lý thuyết dựa trên thuế (Brick và Ravid, 1985, 1991; Kane và cộng sự, 1985). Tác giả tổng quan các nghiên cứu thực nghiệm quốc tế tại các thị trường phát triển (Mỹ, Anh, Đức, Pháp), thị trường mới nổi và đang phát triển (Châu Á - Thái Bình Dương, Nam Mỹ, Đông Âu, Châu Phi, Trung Quốc) và các nghiên cứu tại Việt Nam. Trên cơ sở đó, tác giả chỉ ra các khoảng trống nghiên cứu tại Việt Nam về tính chất động của kỳ hạn nợ, tác động của hệ thống tài chính, thể chế và sự khác biệt giữa các nhóm ngành.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam

Chương 3 xây dựng các giả thuyết nghiên cứu, định nghĩa các biến và thiết lập phương trình kinh tế lượng:

  • Biến phụ thuộc: Cấu trúc kỳ hạn nợ (tỷ lệ vay nợ dài hạn trên tổng vay nợ có phát sinh chi phí lãi vay).
  • Biến giải thích nội tại: Tỷ lệ nợ, lợi nhuận, biến động thu nhập, tính thanh khoản, tài sản hữu hình, kỳ hạn tài sản, quy mô công ty, cơ hội tăng trưởng, thuế.
  • Biến giải thích bên ngoài: Cấu trúc kỳ hạn của lãi suất (chênh lệch suất sinh lời trái phiếu chính phủ kỳ hạn 5 năm và tín phiếu kho bạc 3 tháng), tỷ lệ lạm phát, tăng trưởng GDP, chỉ số phát triển trung gian tài chính, chỉ số phát triển thị trường tài chính, chỉ số chất lượng thể chế.
  • Thiết kế mô hình: Thiết lập mô hình tĩnh và mô hình động dạng hồi quy tuyến tính dữ liệu bảng; trình bày quy trình kiểm định khuyết tật mô hình (Hausman, Breusch-Pagan, Wald, Wooldridge) và kỹ thuật ước lượng GLS, System GMM cùng kiểm định Sargan và Arellano-Bond.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam

Chương 4 cung cấp kết quả thống kê mô tả, ma trận tương quan, kiểm định đa cộng tuyến (VIF) và kết quả hồi quy theo từng phương pháp:

  • Tác động của nhân tố nội tại: Ước lượng qua System GMM cho thấy biến động thu nhập, tính thanh khoản, tài sản hữu hình và quy mô công ty có tương quan dương với cấu trúc kỳ hạn nợ ở mức ý nghĩa 1% và 5%. Trong đó, tài sản hữu hình có tác động mạnh nhất với hệ số hồi quy đạt 64. Các biến tỷ lệ nợ, lợi nhuận, kỳ hạn tài sản, cơ hội tăng trưởng và thuế không có ý nghĩa thống kê.
  • Tác động của nhân tố bên ngoài: Cấu trúc kỳ hạn lãi suất, lạm phát, mức độ phát triển trung gian tài chính và thị trường tài chính có tương quan dương với tỷ lệ vay nợ dài hạn. Chất lượng thể chế và tăng trưởng GDP không cho thấy tác động có ý nghĩa thống kê.
  • Cấu trúc kỳ hạn nợ động: Kiểm định mô hình động qua System GMM xác nhận cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam mang tính chất động. Doanh nghiệp thực hiện điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ thực tế hướng về mức mục tiêu với tốc độ điều chỉnh dao động từ 30% đến 40% mỗi năm.
  • Phân tích theo nhóm ngành: Tác động của các biến nội tại, biến bên ngoài và tốc độ điều chỉnh kỳ hạn nợ có sự phân hóa rõ rệt giữa 11 nhóm ngành kinh doanh trong mẫu nghiên cứu.

Chương 5: Gợi ý chính sách

Chương 5 đúc kết các kết luận từ thực nghiệm để đề xuất các hàm ý quản trị và điều hành:

  • Đối với nhà quản trị tài chính doanh nghiệp: Cần chú trọng nâng cao năng lực quản trị tài sản hữu hình làm tài sản bảo đảm, duy trì thanh khoản và kiểm soát biến động thu nhập khi hoạch định nợ dài hạn; chủ động theo dõi các biến số vĩ mô như lãi suất, lạm phát và sự phát triển của hệ thống tài chính để điều chỉnh kỳ hạn nợ linh hoạt theo mục tiêu tối ưu hóa chi phí vốn.
  • Đối với cơ quan Nhà nước và tổ chức tín dụng: Cần tiếp tục hoàn thiện khung khổ pháp lý cho thị trường tài chính, đa dạng hóa các sản phẩm tín dụng trung và dài hạn, minh bạch hóa thông tin thị trường và hỗ trợ các tổ chức tín dụng phát triển các công cụ thẩm định tài trợ dài hạn cho doanh nghiệp.
  • Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp theo: Luận án nêu rõ giới hạn về phạm vi mẫu và đề xuất mở rộng hướng nghiên cứu trong tương lai.

Kết quả và những đóng góp mới

Luận án đóng góp các bằng chứng thực nghiệm mới về lý luận và thực tiễn đối với lĩnh vực tài chính doanh nghiệp tại Việt Nam:

Đóng góp về mặt lý luận

  • Cung cấp bằng chứng thực nghiệm tại một thị trường mới nổi ủng hộ các luận điểm của lý thuyết tín hiệu, lý thuyết sự phù hợp, lý thuyết chi phí đại diện và lý thuyết dựa trên thuế.
  • Bổ sung bằng chứng thực nghiệm khẳng định cấu trúc kỳ hạn nợ của doanh nghiệp tại Việt Nam là cấu trúc động, trong đó doanh nghiệp chủ động điều chỉnh kỳ hạn nợ thực tế hướng về cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu nhằm giảm thiểu chi phí sử dụng vốn.

Đóng góp về mặt thực tiễn

  • Tốc độ điều chỉnh nợ: Xác định được tốc độ điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ của các doanh nghiệp phi tài chính niêm yết tại Việt Nam đạt từ 30% đến 40% mỗi năm, đồng thời tốc độ này có sự khác biệt giữa các nhóm ngành.
  • Nhân tố nội tại: Xác định 4 nhân tố nội tại tác động dương có ý nghĩa thống kê đến tỷ lệ vay nợ dài hạn gồm: biến động thu nhập, tính thanh khoản, tài sản hữu hình và quy mô công ty. Trong đó, tài sản hữu hình là nhân tố có tác động mạnh nhất (hệ số 64), phản ánh đặc thù vay nợ ngân hàng tại Việt Nam phụ thuộc chặt chẽ vào tài sản thế chấp. Không tìm thấy bằng chứng tác động của tỷ lệ nợ, lợi nhuận, kỳ hạn tài sản, cơ hội tăng trưởng và thuế đến kỳ hạn nợ.
  • Nhân tố bên ngoài: Chứng minh cấu trúc kỳ hạn của lãi suất, lạm phát, sự phát triển của hệ thống trung gian tài chính và thị trường tài chính có tác động dương đến tỷ lệ vay nợ dài hạn. Ngược lại, chất lượng thể chế và tăng trưởng GDP không có tác động có ý nghĩa thống kê trong mẫu khảo sát.
  • Sự khác biệt ngành: Chỉ ra sự khác biệt về chiều hướng, mức độ tác động của các nhân tố và tốc độ điều chỉnh kỳ hạn nợ giữa 11 nhóm ngành kinh tế theo chuẩn NAICS 2007.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Văn bản luận án tự xác định các hạn chế và đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo như sau:

  • Hạn chế của luận án:

    • Mẫu nghiên cứu mới chỉ tập trung vào 279 công ty cổ phần phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2007–2015, chưa bao quát toàn bộ các công ty niêm yết trên sàn Hà Nội (HNX) cũng như các doanh nghiệp chưa niêm yết.
    • Quy mô mẫu theo từng phân ngành còn hạn chế khi chia nhỏ thành 11 nhóm ngành, làm giảm tính đại diện thống kê sâu cho một số nhóm ngành hẹp.

  • Hướng nghiên cứu tiếp theo:

    • Mở rộng phạm vi mẫu nghiên cứu đối với toàn bộ các công ty đang niêm yết trên cả hai sàn giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) và Hà Nội (HNX) nhằm đánh giá tổng thể toàn bộ thị trường chứng khoán Việt Nam; khi đó cỡ mẫu lớn hơn sẽ nâng cao độ tin cậy khi phân tích chi tiết theo từng nhóm ngành.
    • Mở rộng mẫu nghiên cứu so sánh giữa các công ty cổ phần niêm yết tại Việt Nam với các công ty tại các quốc gia có nền kinh tế tương đồng trong khu vực để có kết quả đối chiếu, so sánh quốc tế cụ thể.

Giá trị tham khảo

Nội dung và kết quả nghiên cứu của công trình có giá trị tham khảo cụ thể cho các nhóm đối tượng:

  • Nghiên cứu sinh, học viên cao học và giảng viên chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng:
    • Tham khảo khung lý thuyết tổng quan có hệ thống về cấu trúc kỳ hạn nợ (Chương 2).
    • Tham khảo quy trình ứng dụng mô hình kinh tế lượng dữ liệu bảng tĩnh và động, đặc biệt là kỹ thuật xử lý nội sinh bằng System GMM, kỹ thuật xây dựng chỉ số phát triển tài chính qua phân tích thành phần chính PCA (Chương 3 và Phụ lục 2).
  • Nhà quản trị tài chính tại các doanh nghiệp:
    • Tham khảo kết quả thực nghiệm tại Chương 4 để nhận diện vai trò cốt lõi của tài sản hữu hình, quy mô và thanh khoản trong việc tiếp cận các nguồn tài trợ dài hạn, từ đó xây dựng chính sách quản trị tài sản thế chấp và xác định tốc độ điều chỉnh kỳ hạn nợ tối ưu theo đặc thù ngành.
  • Nhà hoạch định chính sách kinh tế và các tổ chức tín dụng:
    • Tham khảo Chương 5 trong việc đánh giá tác động của môi trường vĩ mô (lạm phát, lãi suất) và hệ thống tài chính (trung gian tài chính, thị trường vốn) đến hành vi vay nợ dài hạn của khu vực doanh nghiệp, làm cơ sở xây dựng chính sách tín dụng trung dài hạn và hoàn thiện hạ tầng thị trường tài chính.

Câu hỏi thường gặp

1. Cấu trúc kỳ hạn nợ trong luận án được định nghĩa và tính toán bằng công thức nào?
Trong luận án, cấu trúc kỳ hạn nợ là biến phụ thuộc, được đo lường bằng tỷ lệ giữa vay nợ dài hạn trên tổng vay nợ (gồm vay nợ ngắn hạn và vay nợ dài hạn). Vay nợ ở đây chỉ bao gồm các khoản vay nợ có phát sinh chi phí lãi vay, hoàn toàn không bao gồm các khoản chiếm dụng vốn như nợ phải trả người bán và các khoản phải trả khác.

2. Nhân tố nội tại nào có tác động mạnh nhất đến cấu trúc kỳ hạn nợ của doanh nghiệp tại Việt Nam?
Kết quả hồi quy System GMM cho thấy tài sản hữu hình là nhân tố nội tại có tác động mạnh nhất đến cấu trúc kỳ hạn nợ, với hệ số hồi quy đạt 64 (tương quan dương ở mức ý nghĩa thống kê). Điều này phản ánh thực tế các ngân hàng tại Việt Nam chủ yếu dựa vào tài sản hữu hình làm tài sản bảo đảm khi cấp tín dụng dài hạn.

3. Luận án kết luận như thế nào về tính chất động và tốc độ điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ của công ty tại Việt Nam?
Luận án chứng minh cấu trúc kỳ hạn nợ của các công ty tại Việt Nam là cấu trúc động. Các công ty có thực hiện điều chỉnh cấu trúc kỳ hạn nợ thực tế hướng về mức cấu trúc kỳ hạn nợ mục tiêu với tốc độ điều chỉnh dao động từ 30% đến 40% mỗi năm, và tốc độ này khác nhau giữa các nhóm ngành kinh doanh.

4. Những nhân tố bên ngoài nào có tác động và không có tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ trong mô hình nghiên cứu?
Các nhân tố bên ngoài có tương quan dương có ý nghĩa thống kê đến cấu trúc kỳ hạn nợ gồm: cấu trúc kỳ hạn của lãi suất, tỷ lệ lạm phát, mức độ phát triển trung gian tài chính và mức độ phát triển thị trường tài chính. Ngược lại, chất lượng thể chế và tỷ lệ tăng trưởng kinh tế (GDP) không cho thấy tác động có ý nghĩa thống kê đến cấu trúc kỳ hạn nợ.

5. Luận án sử dụng những phương pháp kinh tế lượng nào để xử lý các khuyết tật của dữ liệu bảng và hiện tượng nội sinh?
Luận án sử dụng kiểm định Wald để kiểm tra phương sai thay đổi, kiểm định Wooldridge để kiểm tra tự tương quan. Khi mô hình tĩnh xuất hiện khuyết tật, phương pháp GLS và phương pháp System GMM được áp dụng để xử lý phương sai sai số thay đổi, tự tương quan và hiện tượng nội sinh. Đối với mô hình động, luận án sử dụng phương pháp System GMM hai bước kết hợp kiểm định Sargan và kiểm định Arellano-Bond (AR(1), AR(2)).

Kết luận

Luận án tiến sĩ của tác giả Nguyễn Thanh Nhã đã giải quyết câu hỏi nghiên cứu về các nhân tố tác động đến cấu trúc kỳ hạn nợ của 279 công ty cổ phần phi tài chính niêm yết trên sàn HOSE giai đoạn 2007–2015. Kết quả thực nghiệm bằng phương pháp System GMM khẳng định sự tồn tại của cấu trúc kỳ hạn nợ động với tốc độ điều chỉnh mục tiêu từ 30% đến 40%/năm, đồng thời xác định tài sản hữu hình, quy mô, biến động thu nhập, thanh khoản cùng các yếu tố vĩ mô (lãi suất, lạm phát, phát triển tài chính) có tương quan dương với tỷ lệ vay nợ dài hạn. Công trình cung cấp hệ thống bằng chứng thực nghiệm hỗ trợ các nhà quản trị doanh nghiệp và cơ quan quản lý trong việc hoạch định chính sách tài trợ nợ phù hợp với đặc thù từng nhóm ngành tại Việt Nam.