Vai trò của tỷ giá hối đoái trong cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ tại Việt Nam

Tổng hợp kiến thức Vai trò của tỷ giá hối đoái trong cơ chế dẫn truyền ..., tiếp cận khoa học, hỗ trợ học tập và nghiên cứu hiệu quả trong chuyên

• Tác giả: Phạm Thị Tuyết Trinh
• Người hướng dẫn: Nguyễn Thị Nhung
• Trường học: Trường Đại Học Ngân Hàng Thành Phố Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Vai Trò Của Tỷ Giá Hối Đoái Trong Cơ Chế Dẫn Truyền Chính Sách Tiền Tệ Tại Việt Nam
• Loại tài liệu: luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2013
• Địa điểm: Thành Phố Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• Lời cam ñoan
• Danh mục từ viết tắt
• Danh mục bảng, hình, biểu
• Mục lục
• PHẦN MỞ ðẦU
• Lý do chọn ñề tài
• Tổng quan các công trình nghiên cứu có liên quan
• Mục tiêu nghiên cứu
• ðối tượng và phạm vi nghiên cứu
• Mô hình và phương pháp nghiên cứu
• Nguồn dữ liệu
• Thiết kế nghiên cứu
• ðiểm mới của nghiên cứu
• Cấu trúc nghiên cứu.
• 1. CHƯƠNG 1. TỔNG QUAN VỀ TỶ GIÁ, CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VÀ CƠ CHẾ DẪN TRUYỀN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ
• 1.1. Tổng quan về tỷ giá
• 1.1.1. Tỷ giá danh nghĩa và tỷ giá thực song phương
• 1.1.2. Tỷ giá danh nghĩa và tỷ giá thực ña phương
• 1.1.3. Sự vận hành của tỷ giá trong nền kinh tế
• 1.2. Tổng quan về chính sách tiền tệ
• 1.2.1. Khái niệm chính sách tiền tệ
• 1.2.2. Các mục tiêu của chính sách tiền tệ
• 1.2.2.1. Mục tiêu cuối cùng
• 1.2.2.2. Mục tiêu trung gian
• 1.2.2.3. Mục tiêu hoạt ñộng.
• 1.2.3. Các công cụ của chính sách tiền tệ.
• 1.3. Cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ (MTM)
• 1.3.1. Khái niệm cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ
• 1.3.2. Cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ qua các kênh.
• 1.3.2.1. Kênh tỷ giá
• 1.3.2.2. Các kênh dẫn truyền khác.
• 1.3.3. Các yếu tố ảnh hưởng ñến hoạt ñộng của cơ chế dẫn truyền
• 1.3.4. Vai trò của tỷ giá trong cơ chế dẫn truyền.
• 1.4. Tổng hợp các nghiên cứu về tỷ giá trong cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ
• 1.4.1. Các nghiên cứu tiếp cận theo dẫn truyền chính sách tiền tệ
• 1.4.2. Các nghiên cứu tiếp cận theo trung chuyển biến ñộng tỷ giá
• 1.5. Tóm tắt chương 1
• 2. CHƯƠNG 2. TỶ GIÁ TRONG KHUNG ðIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM
• 2.1. ðặc ñiểm nền kinh tế Việt Nam giai ñoạn 1999-2012
• 2.1.1. ðộ mở ngoại thương
• 2.1.2. Hội nhập tài chính
• 2.1.3. ðộ sâu tài chính
• 2.1.4. Tình trạng ñô la hóa
• 2.2. Khung chính sách tiền tệ Việt Nam giai ñoạn 1999-2012
• 2.2.1. Hệ thống mục tiêu chính sách
• 2.2.1.1. Mục tiêu cuối cùng
• 2.2.1.2. Mục tiêu ñiều hành
• 2.2.2. Các công cụ của chính sách tiền tệ.
• 2.2.2.1. Nghiệp vụ thị trường mở
• 2.2.2.2. Dự trữ bắt buộc
• 2.2.2.3. Tái cấp vốn và các lãi suất chỉ ñạo
• 2.3. Tỷ giá trong ñiều hành chính sách tiền tệ giai ñoạn 1999-2012
• 2.3.1. Tóm lược ñiều hành chính sách tiền tệ giai ñoạn 1999-2012
• 2.3.2. Diễn biến và ñiều hành tỷ giá giai ñoạn 1999-2012
• 2.3.2.1. Diễn biến và ñiều hành tỷ giá danh nghĩa VND/USD
• 2.3.2.2. Diễn biến tỷ giá thực
• 2.3.3. Tỷ giá trong chính sách tiền tệ Việt Nam.
• 2.4. Tóm tắt chương 2
• 3. CHƯƠNG 3. KÊNH TỶ GIÁ TRONG CƠ CHẾ DẪN TRUYỀN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM
• 3.1. Xây dựng mô hình nghiên cứu
• 3.1.1. Xây dựng mô hình SVAR.
• 3.1.2. ðịnh dạng cú sốc cấu trúc
• 3.1.3. ðịnh nghĩa biến số và nguồn dữ liệu
• 3.1.4. Tính dừng và sai phân của dữ liệu.
• 3.2. Phân tích kết quả ước lượng
• 3.2.1. Dẫn truyền chính sách tiền tệ dạng khung
• 3.2.2. Dẫn truyền kênh lãi suất
• 3.2.3. Dẫn truyền kênh tỷ giá.
• 3.2.4. Dẫn truyền chính sách tiền tệ có biến ngoại thương
• 3.3. Phân tích phân rã phương sai
• 3.4. Tóm tắt chương 3
• 4. CHƯƠNG 4. TRUNG CHUYỂN BIẾN ðỘNG TỶ GIÁ ðẾN CÁC CHỈ SỐ GIÁ
• 4.1. Xây dựng mô hình RVAR
• 4.1.1. ðịnh nghĩa biến số và nguồn dữ liệu
• 4.1.2. Tính dừng và sai phân của dữ liệu.
• 4.2. Phân tích kết quả ước lượng
• 4.2.1. ERPT ñến các chỉ số giá
• 4.2.2. ERPT ñến chuỗi giá
• 4.2.3. ERPT theo hai giai ñoạn
• 4.3. Phân tích phân rã phương sai của các chỉ số giá
• 4.4. Tóm tắt chương 4
• 5. CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ
• 5.1. Những kết luận chung về cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ Việt Nam.
• 5.2. Những kết luận về vai trò của tỷ giá trong cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ Việt Nam
• 5.2.1. Về phản ứng của tỷ giá với sốc ñiều hành chính sách tiền tệ.
• 5.2.2. Về tác ñộng của sốc tỷ giá ñến các mục tiêu chính sách
• 5.2.3. Về sử dụng tỷ giá ñể ñạt các mục tiêu chính sách
• 5.3. Những kết luận về nhân tố ảnh hưởng ñến các biến số trong giai ñoạn nghiên cứu
• 5.4. Kiến nghị ñối với nhà ñiều hành chính sách tiền tệ
• 5.4.1. Kiến nghị chung về khung ñiều hành chính sách tiền tệ
• 5.4.2. Cẩn trọng khi sử dụng công cụ lãi suất ñể kiểm soát lạm phát
• 5.4.3. Lựa chọn một mục tiêu cuối cùng ưu tiên hàng ñầu cho chính sách tiền tệ
• 5.4.4. Xác ñịnh mức tăng trưởng cung tiền mục tiêu trong tương quan với mục tiêu cuối cùng dựa trên các mô hình ñịnh lượng
• 5.4.5. Lựa chọn mục tiêu hoạt ñộng hỗ trợ ñiều hành chính sách tiền tệ trong ngắn hạn
• 5.5. Kiến nghị ñối với ñiều hành tỷ giá
• 5.5.1. Xác ñinh tỷ giá là một công cụ của chính sách tiền tệ
• 5.5.2. ðiều hành tỷ giá theo hướng linh hoạt
• 5.5.3. ðiều hành tỷ giá danh nghĩa gắn liền với tỷ giá thực ñược xác ñịnh dựa trên rổ tiền tệ
• 5.5.4. ðiều hành tỷ giá có tính ñến tác ñộng của chênh lệch lãi suất
• 5.5.5. ða dạng hóa các nghiệp vụ trung hòa nhằm làm giảm tác ñộng của các giao dịch mua vào ñến cung tiền
• 5.6. Tóm tắt chương 5
• Tài liệu tham khảo
• Kết quả kiểm ñịnh các mô hình SVAR
• Phụ lục B. Kết quả kiểm ñịnh các mô hình RVAR
• Mô hình, phương pháp và kết quả tính toán MCI.
• Phân loại chế ñộ tỷ giá của IMF
• Diễn biến NEER và REER của một số nền kinh tế giai ñoạn 2000-2012
• Các biện pháp hạn chế dòng vốn vào

Tóm tắt

I. Tỷ giá hối đoái và cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ

Tỷ giá hối đoái đóng vai trò quan trọng trong cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Nghiên cứu này tập trung phân tích cách tỷ giá hối đoái tác động đến các biến số kinh tế vĩ mô như lạm phát, tăng trưởng kinh tế, và cán cân thanh toán. Tỷ giá hối đoái không chỉ là công cụ điều hành mà còn là kênh truyền tải hiệu quả các tác động của chính sách tiền tệ. Thông qua thị trường ngoại hối, tỷ giá hối đoái ảnh hưởng trực tiếp đến giá cả hàng hóa nhập khẩu, từ đó tác động đến lạm phát và tăng trưởng kinh tế.

1.1. Tác động của tỷ giá hối đoái đến lạm phát

Tỷ giá hối đoái có tác động mạnh mẽ đến lạm phát thông qua cơ chế trung chuyển biến động tỷ giá (ERPT). Khi tỷ giá hối đoái biến động, giá cả hàng hóa nhập khẩu thay đổi, dẫn đến sự điều chỉnh trong chuỗi giá cả nội địa. Nghiên cứu chỉ ra rằng, tại Việt Nam, tỷ giá hối đoái có tác động đáng kể đến giá nhập khẩu, từ đó lan tỏa đến giá sản xuất và giá tiêu dùng. Điều này đặt ra thách thức cho Ngân hàng Trung ương trong việc kiểm soát lạm phát thông qua điều hành tỷ giá hối đoái.

1.2. Tỷ giá hối đoái và tăng trưởng kinh tế

Tỷ giá hối đoái cũng ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế thông qua kênh xuất nhập khẩu. Khi tỷ giá hối đoái tăng, giá trị đồng nội tệ giảm, làm tăng khả năng cạnh tranh của hàng hóa xuất khẩu, từ đó thúc đẩy tăng trưởng kinh tế. Tuy nhiên, biến động mạnh của tỷ giá hối đoái có thể gây bất ổn cho nền kinh tế, đặc biệt là trong bối cảnh thị trường ngoại hối chưa hoàn thiện. Nghiên cứu này nhấn mạnh sự cần thiết của việc điều hành tỷ giá hối đoái linh hoạt để hỗ trợ tăng trưởng kinh tế bền vững.

II. Chính sách tiền tệ và điều chỉnh tỷ giá hối đoái

Chính sách tiền tệ tại Việt Nam được điều hành thông qua các công cụ như lãi suất, dự trữ bắt buộc, và nghiệp vụ thị trường mở. Tỷ giá hối đoái là một trong những công cụ quan trọng giúp Ngân hàng Trung ương đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô. Nghiên cứu này phân tích cách chính sách tiền tệ tác động đến tỷ giá hối đoái và ngược lại, từ đó đưa ra các khuyến nghị về điều hành chính sách tiền tệ hiệu quả.

2.1. Công cụ điều hành chính sách tiền tệ

Các công cụ chính của chính sách tiền tệ bao gồm lãi suất, dự trữ bắt buộc, và nghiệp vụ thị trường mở. Lãi suất là công cụ truyền thống, có tác động trực tiếp đến tỷ giá hối đoái thông qua kênh lãi suất. Khi Ngân hàng Trung ương tăng lãi suất, đồng nội tệ có xu hướng tăng giá, từ đó ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái. Dự trữ bắt buộc và nghiệp vụ thị trường mở cũng có tác động gián tiếp đến tỷ giá hối đoái thông qua việc điều tiết lượng tiền cung ứng.

2.2. Điều chỉnh tỷ giá hối đoái trong chính sách tiền tệ

Việc điều chỉnh tỷ giá hối đoái là một phần quan trọng trong chính sách tiền tệ. Ngân hàng Trung ương cần cân nhắc giữa việc ổn định tỷ giá hối đoái và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế. Nghiên cứu này đề xuất rằng, Ngân hàng Trung ương nên áp dụng cơ chế điều hành tỷ giá hối đoái linh hoạt, kết hợp với các công cụ chính sách tiền tệ khác để đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô một cách hiệu quả.

III. Thực tiễn điều hành tỷ giá hối đoái tại Việt Nam

Nghiên cứu này phân tích thực tiễn điều hành tỷ giá hối đoái tại Việt Nam trong giai đoạn 1999-2012. Tỷ giá hối đoái đã trải qua nhiều biến động, đặc biệt là trong bối cảnh lạm phát cao và tăng trưởng kinh tế chậm lại. Ngân hàng Trung ương đã áp dụng nhiều biện pháp để ổn định tỷ giá hối đoái, bao gồm việc điều chỉnh lãi suất, dự trữ bắt buộc, và can thiệp trực tiếp trên thị trường ngoại hối.

3.1. Biến động tỷ giá hối đoái và lạm phát

Trong giai đoạn nghiên cứu, tỷ giá hối đoái tại Việt Nam đã biến động mạnh, đặc biệt là trong các năm 2007-2008 khi lạm phát tăng cao. Ngân hàng Trung ương đã phải can thiệp mạnh tay trên thị trường ngoại hối để ổn định tỷ giá hối đoái. Tuy nhiên, việc can thiệp này cũng gây ra những tác động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế và cán cân thanh toán.

3.2. Điều hành tỷ giá hối đoái và tăng trưởng kinh tế

Việc điều hành tỷ giá hối đoái tại Việt Nam cần cân nhắc giữa mục tiêu ổn định lạm phát và hỗ trợ tăng trưởng kinh tế. Nghiên cứu này chỉ ra rằng, Ngân hàng Trung ương nên áp dụng cơ chế điều hành tỷ giá hối đoái linh hoạt hơn, kết hợp với các công cụ chính sách tiền tệ khác để đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô một cách hiệu quả.

Nội dung chính

Tổng quan về luận án

Cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ (Monetary Transmission Mechanism - MTM) là trọng tâm của lý thuyết kinh tế vĩ mô hiện đại, mô tả lộ trình các công cụ của ngân hàng trung ương (NHTW) lan tỏa qua các thị trường tài sản và định chế tài chính để định hình tổng cầu, sản lượng thực và mức giá chung (Mishkin, 1995). Trong bối cảnh các nền kinh tế đang chuyển đổi gia tăng hội nhập quốc tế, kênh tỷ giá nổi lên như một mắt xích then chốt nhưng cũng phức tạp nhất. Luận án tiến sĩ kinh tế "Vai trò của tỷ giá hối đoái trong cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ Việt Nam" (Chuyên ngành: Tài chính – Ngân hàng, Mã số: 62.01) do NCS. Phạm Thị Tuyết Trinh thực hiện dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS. Nguyễn Thị Nhung và PGS.TS. Hạ Thị Thiều Dao tại Trường Đại học Ngân hàng TP. Hồ Chí Minh (2013), là công trình tiên phong giải mã toàn diện vai trò kép của tỷ giá trong cấu trúc kinh tế vĩ mô Việt Nam giai đoạn 1999–2012.

Bối cảnh khoa học và tính tiên phong

Trước năm 2007, kinh tế Việt Nam duy trì trạng thái ổn định tương đối với lạm phát dưới hai con số, tỷ giá biến động dưới 2%/năm và thâm hụt thương mại dưới 5 tỷ USD. Tuy nhiên, sau khi gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) năm 2007, sự bùng nổ của dòng vốn quốc tế và độ mở thương mại đã làm bộc lộ những tổn thương cấu trúc: thâm hụt thương mại vượt ngưỡng 10 tỷ USD, thâm hụt cán cân vãng lai/GDP vượt 9%, và thị trường ngoại hối chịu áp lực căng thẳng nghiêm trọng. Luận án ghi nhận thực trạng: "Tỷ giá niêm yết tại các ngân hàng thương mại (NHTM) có thời điểm lệch trên 2.000VND/USD so với tỷ giá trên thị trường tự do. Trong khi VND giảm giá danh nghĩa với USD thì lại lên giá thực liên tục so với đồng tiền của các đối tác thương mại do lạm phát cao." Tình trạng bất ổn này đặt ra yêu cầu cấp bách phải lượng hóa vai trò của tỷ giá trong MTM của Ngân hàng Nhà nước Việt Nam (NHNN).

Khoảng trống nghiên cứu (Research Gap)

Các nghiên cứu thực nghiệm quốc tế (Mohanty & Philip, 2003; Ganev et al., 2002; McCarthy, 2000) đã chỉ ra tính vượt trội của kênh tỷ giá tại các nền kinh tế đang phát triển. Tuy nhiên, tại Việt Nam, các công trình trước đây (Nguyễn Phi Lân, 2006; Lê Việt Hùng, 2008; Trần Ngọc Thơ & Nguyễn Hữu Tuấn, 2007) chỉ tiếp cận MTM một cách phân mảnh: hoặc khảo sát chung các kênh dẫn truyền mà xem nhẹ tương tác nội sinh của tỷ giá, hoặc chỉ đo lường mức độ trung chuyển biến động tỷ giá (Exchange Rate Pass-Through - ERPT) vào chỉ số giá tiêu dùng mà bỏ qua chuỗi chi phí nhiều tầng. Luận án khắc phục triệt để khoảng trống này bằng cách tích hợp đồng thời hai khía cạnh: (1) Tác động gián tiếp của cú sốc tỷ giá thực đến cán cân thương mại và sản lượng qua mô hình SVAR; (2) Tác động trung chuyển trực tiếp của tỷ giá danh nghĩa qua chuỗi giá (giá nhập khẩu $\rightarrow$ giá sản xuất $\rightarrow$ giá tiêu dùng) qua mô hình RVAR.

Câu hỏi nghiên cứu và Giả thuyết khoa học

• RQ1: Quyết định điều hành CSTT được truyền tải qua kênh tỷ giá đến khu vực ngoại thương, sản lượng và lạm phát như thế nào?
• RQ2: Tỷ giá và CSTT phản ứng ra sao trước những biến động của sản lượng thực và áp lực lạm phát mục tiêu?
• RQ3: Mức độ và tốc độ trung chuyển của biến động tỷ giá (ERPT) qua chuỗi giá cả diễn ra theo quy luật nào?
• RQ4: Vị thế của tỷ giá trong khung chính sách của NHNN là công cụ điều tiết hay mục tiêu chính sách độc lập?

Hệ thống giả thuyết kiểm định bao gồm:

• H1: Tồn tại sự đánh đổi và xung đột mục tiêu trong việc sử dụng tỷ giá vừa làm công cụ thúc đẩy tăng trưởng vừa làm mỏ neo ổn định giá cả.
• H2: Cú sốc thắt chặt CSTT tạo ra hiện tượng "câu đố giá cả" (price puzzle) do đặc tính chi phí vốn của khu vực cung ứng nội địa.
• H3: Mức độ ERPT suy giảm dần dọc theo chuỗi giá trị: $\text{ERPT}{\text{IMP}} > \text{ERPT}{\text{PPI}} > \text{ERPT}_{\text{CPI}}$.
• H4: Tác động của tỷ giá thực lên cán cân thương mại tuân theo quy luật đường cong J nhưng biên độ cải thiện bị triệt tiêu bởi hàm lượng nhập khẩu gia công cao.

Khung lý thuyết và Phạm vi nghiên cứu

Nghiên cứu vận dụng lý thuyết Bộ ba bất khả thi (Mundell, 1963; Fleming, 1962), Lý thuyết Ngang giá lãi suất không bảo hiểm (UIP) kết hợp mô hình Dornbusch Overshooting (1976), Quy tắc chính sách mở rộng Taylor-Ball (Ball, 1999) và mô hình định giá vi mô theo thị trường (Pricing-to-Market - PTM). Phạm vi nghiên cứu bao quát 56 quan sát theo quý (Quý I/1999 – Quý IV/2012), khởi đầu từ mốc lịch sử khi NHNN ban hành Quyết định số 64/1999/QĐ-NHNN và 65/1999/QĐ-NHNN xác lập cơ chế tỷ giá bình quân liên ngân hàng có biên độ dao động.

---

Literature Review và Positioning

Luồng nghiên cứu	Tác giả tiêu biểu	Luận điểm chính	Đối chiếu & Giới hạn nhận diện trong Luận án
Kênh dẫn truyền truyền thống (Lãi suất & Tín dụng)	Mishkin (1995), Bernanke & Gertler (1995), Angeloni et al. (2003)	Lãi suất là kênh chủ đạo; CSTT tác động qua chi phí vốn và bảng cân đối kế toán của NHTM.	Phù hợp với nền kinh tế phát triển; tại Việt Nam kênh lãi suất bị méo mó do trần lãi suất và đô la hóa tài chính.
Kênh Tỷ giá tại Nền kinh tế Chuyển đổi	Ganev et al. (2002), Mohanty & Philip (2003), Horvath & Maino (2006)	Tỷ giá có cường độ truyền tải mạnh và nhanh hơn kênh lãi suất; ngoại thương nhạy cảm với tỷ giá thực.	Khẳng định tính tương đồng về độ mở ngoại thương nhưng chỉ rõ sự phân kỳ do cơ chế can thiệp ngoại hối bán phần tại Việt Nam.
Chuỗi trung chuyển giá (ERPT Pricing Chain)	McCarthy (2000), Goldfajn & Werlang (2000), Ca' Zorzi et al. (2007)	ERPT có tính chất không hoàn toàn (incomplete pass-through) và suy giảm dần từ giá nhập khẩu đến CPI.	Luận án kế thừa cấu trúc phân rã Cholesky của McCarthy, chứng minh mức độ suy giảm mạnh của ERPT tại thị trường Việt Nam.
Tranh luận về Thuyết Bộ ba bất khả thi	Obstfeld, Shambaugh & Taylor (2005), Frankel (1999)	Không thể đồng thời duy trì: tỷ giá cố định, di chuyển vốn tự do và CSTT độc lập.	Luận án định vị NHNN rơi vào thế tiến thoái lưỡng nan khi vừa muốn kiểm soát tỷ giá vừa muốn kiểm soát cung tiền M2 khi vốn ngoại chảy vào mạnh.

Tranh biện học thuật cốt lõi

1. Lãi suất đối đầu Tỷ giá làm Mục tiêu hoạt động: Tại các nền kinh tế phát triển, NHTW sử dụng lãi suất ngắn hạn làm mục tiêu điều hành (như FED hay ECB). Ngược lại, tại Singapore, Monetary Authority of Singapore (MAS) chọn tỷ giá danh nghĩa đa phương (NEER) làm mục tiêu hoạt động trung tâm ($\omega = 0$ trong hàm phản ứng Taylor-Ball; Filardo et al., 2004). Tại Thái Lan, Bank of Thailand ưu tiên kênh lãi suất qua lãi suất repo 1 ngày (Disyatat & Vongsinsirikul, 2003). Luận án định vị Việt Nam ở trạng thái "lưỡng dụng bất định": NHNN vừa sử dụng lãi suất chỉ đạo (tái chiết khấu, tái cấp vốn) vừa can thiệp tỷ giá danh nghĩa VND/USD, làm suy yếu tín hiệu chính sách.
2. Tranh luận về hiện tượng Price Puzzle: Sims (1992) xem sự gia tăng của giá sau cú sốc lãi suất là do thiếu hụt biến số kỳ vọng lạm phát trong VAR. Tuy nhiên, Barth & Ramey (2001) và Ravenna & Walsh (2006) chứng minh đây là hiện tượng cấu trúc ("kênh chi phí" - cost channel). Luận án xác nhận tại Việt Nam, sự tồn tại của price puzzle xuất phát từ phản ứng chi phí cung ứng vượt trội khi lãi suất tái chiết khấu gia tăng.

---

Đóng góp lý thuyết và khung phân tích

Đóng góp cho lý thuyết

Luận án mở rộng khung phân tích quy tắc phản ứng chính sách tiền tệ dạng Taylor-Ball cho nền kinh tế đô la hóa bán phần và kiểm soát tỷ giá. Khung hàm phản ứng được biểu diễn: $$\omega i_t + (1 - \omega) e_t = \alpha + \beta (p_{t-1} - p^T) + \gamma (y_{t-1} - y^*_{t-1}) + \varepsilon_t$$ Trong đó trọng số $\omega \in [0, 1]$ phản ánh mức độ ưu tiên giữa công cụ lãi suất ($i_t$) và tỷ giá ($e_t$). Luận án chứng minh rằng tại Việt Nam, giá trị $\omega$ không ổn định, phản ánh sự chuyển đổi liên tục giữa mục tiêu hỗ trợ tăng trưởng và kiểm soát lạm phát.

Hệ thống mệnh đề lý thuyết (Theoretical Propositions)

• Proposition 1: Khi nền kinh tế có độ mở thương mại cao nhưng thị trường tài chính kém phát triển, việc neo giữ tỷ giá danh nghĩa song phương tách rời tỷ giá thực đa phương (REER) sẽ bóp méo phân bổ nguồn lực và vô hiệu hóa cơ chế tự điều chỉnh của cán cân thanh toán quốc tế.
• Proposition 2: Trong điều kiện hệ thống doanh nghiệp phụ thuộc sâu vào tín dụng ngân hàng và nguyên liệu nhập khẩu, sự gia tăng của lãi suất điều hành tác động trực tiếp vào chi phí biên của phía cung nhanh hơn tốc độ suy giảm của tổng cầu, tạo nên hiện tượng price puzzle.
• Proposition 3: Tác động trung chuyển tỷ giá danh nghĩa vào giá tiêu dùng bị triệt tiêu đáng kể bởi biên lợi nhuận phân phối nội địa và mạng lưới trợ giá hàng thiết yếu của nhà nước, làm cho tỷ giá mất đi vai trò kiềm chế lạm phát tiêu dùng trực tiếp.

Khung phân tích độc đáo

Khung phân tích của luận án kết hợp đa chiều ba lớp lý thuyết: (1) Cân bằng vĩ mô mở IS-LM-BP; (2) Cấu trúc vi mô của hành vi định giá doanh nghiệp (Pricing-to-Market); (3) Khung điều kiện tiền tệ (Monetary Conditions Index - MCI). Điều kiện biên (boundary conditions) được xác định rõ: nền kinh tế chuyển đổi có sự kiểm soát vốn bán phần, hệ thống tài chính dựa vào ngân hàng (bank-based financial system), và tình trạng đô la hóa tài sản dai dẳng.

---

Phương pháp nghiên cứu tiên tiến

Thiết kế nghiên cứu

Nghiên cứu đi theo trường phái thực chứng (positivism) kết hợp phân tích kinh tế lượng chuẩn tắc. Để nhận diện cấu trúc tương tác đa biến mà không áp đặt các giả định phi thực tế, thiết kế nghiên cứu chia tách thành hai mô hình kinh tế lượng riêng biệt nhưng bổ trợ chặt chẽ cho nhau.

Mô hình SVAR (Structural Vector Autoregression)

Mô hình SVAR khám phá kênh dẫn truyền vĩ mô gián tiếp có dạng ma trận tổng quát: $$A Y_t = \Omega + \sum_{i=1}^p \Phi_i Y_{t-i} + \Psi X_t + B \varepsilon_t$$ Trong đó:

• $Y_t$ là vectơ biến nội sinh ($n \times 1$): $Y_t = [\text{GDP}_t, \text{CPI}_t, \text{M2}_t, \text{DR}_t, \text{IR}_t, \text{ER}_t, \text{IM}_t, \text{EX}_t, \text{TB}_t]'$.
• $X_t$ là vectơ biến ngoại sinh ($k \times 1$): đại diện cho các cú sốc bên ngoài gồm sản lượng thực thế giới ($\text{WGDP}_t$), chỉ số giá hàng hóa thế giới đại diện cú sốc cung thế giới ($\text{WCP}_t$), và lãi suất quỹ liên bang Mỹ ($\text{FFR}_t$).
• $A$ và $B$ là các ma trận tham số cấu trúc ($n \times n$). Nhận diện cú sốc cấu trúc dựa trên ràng buộc đệ quy khối (block-recursive restrictions) theo trường phái Bernanke & Mihov (1998), Kim & Roubini (2000), Sims & Zha (2006).

Mô hình RVAR (Reduced form VAR)

Mô hình RVAR 5 biến và 7 biến kế thừa khung phân tích định giá nhiều giai đoạn của McCarthy (2000): $$Y_t = c + \sum_{i=1}^p \theta_i Y_{t-i} + \varepsilon_t$$ Vectơ biến nội sinh 7 biến được sắp xếp theo cấu trúc phân tầng Cholesky: $$Y_t = [\text{WCP}_t, \text{YGAP}_t, \text{M2}_t, \text{ER}_t, \text{IMP}_t, \text{PPI}_t, \text{CPI}_t]'$$ Trong đó $\text{YGAP}_t$ là độ lệch sản lượng thu được từ việc lọc xu thế bằng bộ lọc Hodrick-Prescott (HP Filter). Cú sốc tỷ giá ($\text{ER}_t$) lần lượt sử dụng tỷ giá danh nghĩa đa phương (NEER) và tỷ giá danh nghĩa song phương VND/USD (NER).

Kiểm định chuỗi dữ liệu và Độ tin cậy

• Kiểm định tính dừng: Toàn bộ các chuỗi dữ liệu được kiểm định nghiệm đơn vị thông qua kiểm định Augmented Dickey-Fuller (ADF) và Phillips-Perron (PP). Hầu hết các chuỗi biến số kinh tế vĩ mô ở dạng logarit đều không dừng ở bậc gốc $I(0)$ nhưng đạt tính dừng hoàn toàn ở sai phân bậc nhất $I(1)$ tại mức ý nghĩa 1% và 5%.
• Độ trễ tối ưu: Được xác định dựa trên các tiêu chí thông tin thống kê AIC (Akaike Information Criterion), SC (Schwarz Criterion) và HQ (Hannan-Quinn).
• Phân kỳ mẫu kiểm tra độ bền (Robustness Check): Để kiểm định tính ổn định của cấu trúc MTM, luận án chia tách giai đoạn nghiên cứu thành hai tiểu kỳ phân tích phân rã phương sai: Giai đoạn 1 (Quý I/1999 – Quý IV/2005) và Giai đoạn 2 (Quý I/2006 – Quý IV/2012).

---

Phát hiện đột phá và implications

Những phát hiện then chốt

1. Sự xung đột vai trò kép và đứt gãy tín hiệu điều hành

Luận án chứng minh tỷ giá VND/USD bị NHNN đặt vào vị thế mâu thuẫn: vừa là công cụ vừa là mục tiêu phải duy trì ổn định. Phân tích thực nghiệm SVAR cho thấy tỷ giá danh nghĩa VND/USD gần như không có phản ứng đồng pha có ý nghĩa thống kê đối với các cú sốc lãi suất tái chiết khấu. Việc cố gắng giữ ổn định tỷ giá danh nghĩa trong giai đoạn dòng vốn ngoại vào ồ ạt sau năm 2006 đã dẫn đến việc bơm tiền đồng ra thị trường để mua ngoại tệ, làm tăng trưởng cung tiền M2 đột biến mà các nghiệp vụ thị trường mở (OMO) không thể trung hòa (sterilization) triệt để.

2. Nhận diện và giải mã hiện tượng Price Puzzle

Kết quả hàm phản ứng đẩy tích lũy (Accumulated Impulse Response) chỉ ra rằng một cú sốc tăng lãi suất tái chiết khấu không làm giảm mức giá mà ngược lại làm tăng chỉ số giá sản xuất (PPI) và chỉ số giá tiêu dùng (CPI) trong ngắn hạn. Luận án lý giải: "Luận án cũng đã thực hiện những ước lượng lý giải sâu hơn cho hiện tượng này và tìm ra được nguyên nhân ở phản ứng vượt trội của phía cung so với phía cầu khi lãi suất tái chiết khấu tăng." Do phần lớn vốn vay ngân hàng tại Việt Nam tài trợ cho vốn lưu động và chi phí sản xuất đầu vào, việc thắt chặt tiền tệ làm chi phí tài chính đội lên ngay lập tức, đẩy giá thành sản phẩm tăng trước khi tổng cầu kịp suy giảm.

3. Cấu trúc lan truyền ERPT suy giảm dọc chuỗi giá cả

Từ mô hình RVAR 7 biến, phản ứng của các chỉ số giá trước cú sốc 1% tỷ giá danh nghĩa thể hiện sự phân hóa rõ rệt:

• Giá nhập khẩu (IMP): Phản ứng tức thì, mạnh mẽ và đạt đỉnh trong vòng 1-2 quý đầu tiên.
• Giá sản xuất (PPI): Hấp thụ một phần áp lực từ chi phí nguyên phụ liệu nhập khẩu, phản ứng với độ trễ 2-3 quý.
• Giá tiêu dùng (CPI): Mức độ trung chuyển rất yếu và chậm. Tỷ lệ giải thích của cú sốc tỷ giá đối với phương sai sai số dự báo của CPI trong phân rã phương sai (Variance Decomposition) sau 24 quý chỉ chiếm tỷ trọng khiêm tốn dưới 10%, trong khi đối với IMP chiếm trên 35%.

4. Hiệu ứng đường cong J yếu ớt đối với Cán cân Thương mại

Phản ứng tích lũy của xuất khẩu ròng (TB) đối với cú sốc phá giá tỷ giá thực (REER tăng) cho thấy quỹ đạo hình chữ J (J-curve) xuất hiện nhưng biên độ cải thiện cán cân thương mại sau thời kỳ suy giảm ban đầu là không đáng kể. Nguyên nhân cơ bản là cơ cấu ngoại thương của Việt Nam mang nặng tính chất gia công, phụ thuộc tới hơn 80% vào nhập khẩu máy móc, thiết bị và nguyên phụ liệu (bảng 2.3 trong văn bản gốc), triệt tiêu lợi thế cạnh tranh giá của hàng xuất khẩu khi đồng nội tệ giảm giá thực.

So sánh đối chiếu quốc tế

Tiêu chí	Việt Nam (Luận án)	Singapore (MAS)	Belarus (Horvath & Maino, 2006)
Cơ chế Tỷ giá	Neo giữ có biên độ quanh tỷ giá trung tâm song phương VND/USD	Thả nổi có điều tiết dựa trên rổ tiền tệ (NEER Target Band)	Neo tỷ giá danh nghĩa trong bối cảnh lạm phát cao
Vai trò Kênh Tỷ giá	Bị triệt tiêu một phần do can thiệp hành chính; ERPT suy giảm mạnh	Kênh dẫn truyền chủ đạo ($\omega=0$); kiểm soát lạm phát trực tiếp	Kênh tỷ giá lấn át hoàn toàn kênh lãi suất do đô la hóa sâu
Hiện tượng Price Puzzle	Xuất hiện rõ rệt do chi phí vốn phía cung của hệ thống doanh nghiệp	Không xuất hiện nhờ thị trường vốn phát triển và kỳ vọng neo vững	Xuất hiện kèm theo hiện tượng trượt giá tiền tệ

Hàm ý chính sách và thực tiễn

1. Từ bỏ định kiến ổn định tỷ giá danh nghĩa cứng nhắc: NHNN cần chuyển dịch từ cơ chế điều hành neo theo USD sang neo theo một rổ đa tiền tệ (NEER/REER) đại diện cho các đối tác thương mại lớn nhằm bảo tồn sức cạnh tranh thực tế của nền kinh tế.
2. Cẩn trọng với công cụ lãi suất trong kiềm chế lạm phát: Do sự tồn tại của kênh chi phí (cost channel), việc tăng lãi suất điều hành đột ngột có thể phản tác dụng nếu không đi kèm các giải pháp hạ nhiệt chi phí lưu thông và hỗ trợ thanh khoản có mục tiêu.
3. Hiện đại hóa nghiệp vụ trung hòa tiền tệ: Xây dựng danh mục công cụ OMO đa dạng (tín phiếu NHNN, hợp đồng mua lại repo) để hút ròng tiền đồng kịp thời mỗi khi NHNN can thiệp mua ngoại tệ tăng dự trữ ngoại hối, ngăn chặn lạm phát tiền tệ.

---

Limitations và Future Research

Hạn chế học thuật thừa nhận

• Giới hạn chuỗi dữ liệu vĩ mô: Mẫu nghiên cứu 56 quan sát quý (1999–2012) tuy đáp ứng chuẩn mực tối thiểu của mô hình VAR nhưng chưa đủ dài để áp dụng các mô hình phi tuyến tính phức tạp như Markov-Switching VAR hoặc Time-Varying Parameter VAR (TVP-VAR).
• Thị trường phi chính thức: Dữ liệu tỷ giá trong mô hình chủ yếu là tỷ giá chính thức liên ngân hàng, chưa phản ánh đầy đủ phần bù rủi ro và kỳ vọng trên thị trường ngoại hối tự do (chợ đen) vốn có quy mô đáng kể tại Việt Nam.
• Dữ liệu vi mô doanh nghiệp: Nghiên cứu phân tích chuỗi ERPT ở cấp độ chỉ số vĩ mô tổng hợp, chưa phân tách được hành vi định giá vi mô theo từng ngành hàng cụ thể (hàng tiêu dùng thiết yếu so với hàng hóa xa xỉ).

Chương trình nghiên cứu tương lai (Future Research Agenda)

1. Mô hình DSGE kinh tế mở quy mô nhỏ: Phát triển mô hình Cân bằng Tổng thể Ngẫu nhiên Động (DSGE) tích hợp kênh chi phí tài chính và hiện tượng đô la hóa để mô phỏng chính sách.
2. Nghiên cứu ERPT phi đối xứng (Asymmetric Pass-Through): Ứng dụng mô hình NARDL (Nonlinear Autoregressive Distributed Lag) để kiểm tra xem giá cả trong nước phản ứng nhanh hơn khi tỷ giá tăng (VND giảm giá) so với khi tỷ giá giảm hay không.
3. Phân tích dữ liệu vi mô xuất nhập khẩu: Sử dụng bộ dữ liệu cấp độ hải quan (customs transaction-level data) để lượng hóa chiến lược định giá bằng đồng tiền của nhà sản xuất (PCP - Producer Currency Pricing) so với định giá bằng đồng tiền của nước nhập khẩu (LCP - Local Currency Pricing).
4. Đo lường Spillover từ chính sách tiền tệ toàn cầu: Tích hợp mô hình Global VAR (GVAR) để đánh giá tác động lan tỏa từ lộ trình bình thường hóa lãi suất của Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (FED).

---

Tác động và ảnh hưởng

Tác động học thuật và nghiên cứu sinh

Công trình tạo lập một chuẩn mực phương pháp luận mới tại Việt Nam về việc kết hợp mô hình SVAR nhận diện cấu trúc và RVAR chuỗi giá cả, cung cấp tài liệu tham khảo cốt lõi cho các nghiên cứu sinh chuyên ngành Tài chính – Ngân hàng và Kinh tế vĩ mô quốc tế. Ước tính công trình mở đường cho hàng loạt trích dẫn trong các phân tích về MTM và ERPT tại thị trường cận biên.

Tái định hình điều hành chính sách tiền tệ tại NHNN

Nghiên cứu cung cấp cơ sở định lượng trực tiếp để NHNN từng bước dỡ bỏ cơ chế tỷ giá cố định ngầm, tiến tới ban hành cơ chế điều hành Tỷ giá trung tâm gắn với rổ 8 đồng tiền chủ chốt (áp dụng từ năm 2016). Các bằng chứng về hiện tượng trung hòa tiền tệ không hoàn toàn đã thúc đẩy NHNN hoàn thiện khung pháp lý về Nghiệp vụ thị trường mở và phát hành tín phiếu bắt buộc.

Tác động đến khu vực Ngân hàng thương mại và Doanh nghiệp

• Khu vực NHTM: Giúp các định chế tài chính nhận diện rõ rủi ro tái định giá tài sản và rủi ro kỳ hạn phát sinh từ biến động tỷ giá và chênh lệch lãi suất VND-USD, thúc đẩy sự phát triển của các công cụ phái sinh tiền tệ (Forward, Swap).
• Doanh nghiệp Ngoại thương: Nâng cao nhận thức về việc quản trị rủi ro tỷ giá thực thay vì chỉ tập trung vào tỷ giá danh nghĩa kế toán, chủ động điều chỉnh hợp đồng thương mại sang các đồng tiền thanh toán thay thế USD.

---

Đối tượng hưởng lợi

• Nghiên cứu sinh & Giới Viện - Trường: Tiếp cận mô hình SVAR với ma trận nhận diện đệ quy khối hoàn chỉnh và kỹ thuật xử lý dữ liệu chuỗi thời gian vĩ mô trong điều kiện dữ liệu tần suất cao bị thiếu hụt.
• Nhà hoạch định chính sách (NHNN, Bộ Tài chính): Sở hữu bằng chứng thực nghiệm rõ ràng về chi phí của việc can thiệp tỷ giá danh nghĩa cứng nhắc và sự cần thiết phải thiết lập một khung điều hành lạm phát mục tiêu linh hoạt.
• Khối Nghiên cứu & Quản lý Rủi ro tại các NHTM: Ứng dụng kết quả phân rã phương sai và hàm phản ứng đẩy để xây dựng mô hình kiểm thử sức chịu tải (stress-testing) thanh khoản và rủi ro tỷ giá.
• Giám đốc Tài chính (CFO) các Doanh nghiệp Ngoại thương: Có cơ sở khoa học để thiết lập tỷ lệ phòng ngừa rủi ro (hedging ratio) dựa trên mức độ trễ của trung chuyển tỷ giá vào giá nguyên vật liệu sản xuất.

---

Câu hỏi chuyên sâu

1. Đóng góp lý thuyết độc đáo nhất của luận án là gì?

Luận án đã mở rộng thành công Quy tắc chính sách Taylor-Ball trong môi trường kinh tế vĩ mô có độ mở thương mại cao nhưng tài chính chưa sâu và tồn tại đô la hóa bán phần. Đóng góp nổi bật nhất là chứng minh sự thất bại của việc sử dụng đồng thời tỷ giá như một công cụ hỗ trợ xuất khẩu và một mục tiêu neo giá trị danh nghĩa, qua đó làm sáng tỏ cơ chế hình thành hiện tượng "câu đố giá cả" (price puzzle) thông qua kênh chi phí vốn phía cung (cost channel) tại Việt Nam.

2. Đột phá về phương pháp luận so với các nghiên cứu trước đây tại Việt Nam?

So với các nghiên cứu của Nguyễn Phi Lân (2006) hay Lê Việt Hùng (2008), luận án tạo ra bước đột phá khi:

• Tách bạch và lượng hóa song song hai nhánh dẫn truyền: nhánh vĩ mô gián tiếp qua tỷ giá thực (SVAR 9 biến nội sinh kết hợp 3 biến ngoại sinh có cấu trúc nhận diện ràng buộc thực tế) và nhánh vi mô trực tiếp qua chuỗi giá cả 3 giai đoạn (RVAR 7 biến theo khung McCarthy).
• Sử dụng đầy đủ các chỉ số tỷ giá song phương (NER, RER) và đa phương (NEER, REER) được tính toán theo cả hai phương pháp bình quân đại số (AM) và hình học (GM).

3. Phát hiện thực nghiệm nào gây bất ngờ nhất dưới góc nhìn lý thuyết?

Phát hiện bất ngờ nhất là mức độ trung chuyển của tỷ giá vào chỉ số giá tiêu dùng (CPI) là rất thấp và không có ý nghĩa thống kê vượt trội, trái ngược với giả định phổ biến cho rằng phá giá tiền tệ sẽ lập tức bùng phát lạm phát tiêu dùng phi mã. Mô hình chỉ ra rằng biến động tỷ giá bị chặn lại ở tầng giá nhập khẩu và chỉ hấp thụ một phần vào giá sản xuất; mạng lưới trợ giá và biên lợi nhuận phân phối nội địa đã đóng vai trò tấm đệm hấp thụ cú sốc tỷ giá trước khi lan tới rổ hàng hóa tiêu dùng của người dân.

4. Giao thức tái lập nghiên cứu (Replication Protocol) có được cung cấp đầy đủ không?

Có. Luận án cung cấp tường minh toàn bộ hệ thống ma trận hệ số cấu trúc $A$ và $B$ trong mô hình SVAR, thứ tự phân rã Cholesky trong RVAR, quy trình xử lý tính dừng qua ADF/PP, phương pháp trích xuất chuỗi xu thế bằng bộ lọc Hodrick-Prescott, cùng nguồn gốc dữ liệu chi tiết từ IFS (IMF), GSO, NHNN và US FED trong giai đoạn 56 quý (1999–2012).

5. Khung chương trình nghiên cứu 10 năm được phác thảo ra sao?

Luận án vạch ra lộ trình nghiên cứu 3 giai đoạn:

1. Ngắn hạn (1-3 năm): Đánh giá tác động tái phân phối của biến động tỷ giá đến bảng cân đối kế toán của khu vực doanh nghiệp nhà nước vay nợ ngoại tệ lớn.
2. Trung hạn (3-5 năm): Xây dựng chỉ số điều kiện tiền tệ (MCI) tối ưu cho Việt Nam làm mục tiêu hoạt động bổ trợ cho NHNN.
3. Dài hạn (5-10 năm): Phát triển mô hình kinh tế vĩ mô tổng thể (Large Macroeconomic Model) tích hợp hành vi kỳ vọng hợp lý để chuyển đổi hoàn toàn khung CSTT sang cơ chế Lạm phát mục tiêu linh hoạt (Flexible Inflation Targeting).

---

Kết luận

1. Nhận diện vai trò kép mâu thuẫn của tỷ giá: Luận án chứng minh một cách thuyết phục rằng việc NHNN xem tỷ giá vừa là công cụ điều hành vừa là mục tiêu ổn định đã làm méo mó cơ chế dẫn truyền CSTT và gây căng thẳng định kỳ trên thị trường ngoại hối.
2. Giải mã thực nghiệm hiện tượng Price Puzzle: Cung cấp bằng chứng định lượng vững chắc về sự tồn tại của hiện tượng câu đố giá cả tại Việt Nam, bắt nguồn từ phản ứng gia tăng chi phí sản xuất vượt trội của phía cung khi lãi suất tăng.
3. Xác lập quy luật chuỗi ERPT phân tầng: Lượng hóa chính xác quy luật suy giảm của trung chuyển tỷ giá danh nghĩa: tác động mạnh và trực tiếp nhất đến chỉ số giá nhập khẩu (IMP), suy giảm ở chỉ số giá sản xuất (PPI) và mờ nhạt ở chỉ số giá tiêu dùng (CPI).
4. Bác bỏ kỳ vọng quá mức vào hiệu ứng đường cong J: Chứng minh sự giảm giá của tỷ giá thực (REER) chỉ cải thiện cán cân thương mại một cách khiêm tốn do cơ cấu sản xuất phụ thuộc nặng nề vào linh kiện, nguyên phụ liệu nhập khẩu.
5. Chuyển đổi mô hình phân tích kinh tế vĩ mô: Đưa phương pháp định lượng SVAR nhận diện cấu trúc và RVAR chuỗi giá cả trở thành công cụ phân tích tiêu chuẩn cho các nghiên cứu CSTT trong nền kinh tế chuyển đổi.
6. Mở ra các hướng nghiên cứu hiện đại: Đặt nền móng lý thuyết và thực nghiệm cho các hướng nghiên cứu tiếp theo về quy tắc tỷ giá trung tâm đa phương, rủi ro đô la hóa bảng cân đối kế toán và lộ trình tự do hóa tài chính có kiểm soát tại Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

chương 1. TỶ GIÁ TRONG KHUNG ðIỀU HÀNH CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM. ðặc ñiểm nền kinh tế Việt Nam giai ñoạn 1999-2012. ðộ mở ngoại thương.

Hội nhập tài chính. ðộ sâu tài chính. Tình trạng ñô la hóa. Khung chính sách tiền tệ Việt Nam giai ñoạn 1999-2012.

Hệ thống mục tiêu chính sách. Mục tiêu cuối cùng. Mục tiêu ñiều hành. Các công cụ của chính sách tiền tệ.

Nghiệp vụ thị trường mở. Dự trữ bắt buộc. Tái cấp vốn và các lãi suất chỉ ñạo. Tỷ giá trong ñiều hành chính sách tiền tệ giai ñoạn 1999-2012.

Tóm lược ñiều hành chính sách tiền tệ giai ñoạn 1999-2012. Diễn biến và ñiều hành tỷ giá giai ñoạn 1999-2012. Diễn biến và ñiều hành tỷ giá danh nghĩa VND/USD. Diễn biến tỷ giá thực.

Tỷ giá trong chính sách tiền tệ Việt Nam. 63 Tóm tắt chương 2. KÊNH TỶ GIÁ TRONG CƠ CHẾ DẪN TRUYỀN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ VIỆT NAM. Xây dựng mô hình nghiên cứu.

Xây dựng mô hình SVAR. ðịnh dạng cú sốc cấu trúc. ðịnh nghĩa biến số và nguồn dữ liệu. Tính dừng và sai phân của dữ liệu.

Phân tích kết quả ước lượng. Dẫn truyền chính sách tiền tệ dạng khung. Dẫn truyền kênh lãi suất. Dẫn truyền kênh tỷ giá.

Dẫn truyền chính sách tiền tệ có biến ngoại thương. Phân tích phân rã phương sai. 108 Tóm tắt chương 3. TRUNG CHUYỂN BIẾN ðỘNG TỶ GIÁ ðẾN CÁC CHỈ SỐ GIÁ.

Xây dựng mô hình RVAR. ðịnh nghĩa biến số và nguồn dữ liệu. Tính dừng và sai phân của dữ liệu. Phân tích kết quả ước lượng.

ERPT ñến các chỉ số giá. ERPT ñến chuỗi giá. ERPT theo hai giai ñoạn. Phân tích phân rã phương sai của các chỉ số giá.

129 Tóm tắt chương 4. KẾT LUẬN VÀ KIẾN NGHỊ. Những kết luận chung về cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ Việt Nam. Những kết luận về vai trò của tỷ giá trong cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ Việt Nam.

Về phản ứng của tỷ giá với sốc ñiều hành chính sách tiền tệ. Về tác ñộng của sốc tỷ giá ñến các mục tiêu chính sách. Về sử dụng tỷ giá ñể ñạt các mục tiêu chính sách. Những kết luận về nhân tố ảnh hưởng ñến các biến số trong giai ñoạn nghiên cứu.

Kiến nghị ñối với nhà ñiều hành chính sách tiền tệ. Kiến nghị chung về khung ñiều hành chính sách tiền tệ. Cẩn trọng khi sử dụng công cụ lãi suất ñể kiểm soát lạm phát. Lựa chọn một mục tiêu cuối cùng ưu tiên hàng ñầu cho chính sách tiền tệ.

Xác ñịnh mức tăng trưởng cung tiền mục tiêu trong tương quan với mục tiêu cuối cùng dựa trên các mô hình ñịnh lượng. Lựa chọn mục tiêu hoạt ñộng hỗ trợ ñiều hành chính sách tiền tệ trong ngắn hạn. Kiến nghị ñối với ñiều hành tỷ giá. Xác ñinh tỷ giá là một công cụ của chính sách tiền tệ.

ðiều hành tỷ giá theo hướng linh hoạt. ðiều hành tỷ giá danh nghĩa gắn liền với tỷ giá thực ñược xác ñịnh dựa trên rổ tiền tệ. ðiều hành tỷ giá có tính ñến tác ñộng của chênh lệch lãi suất. ða dạng hóa các nghiệp vụ trung hòa nhằm làm giảm tác ñộng của các giao dịch mua vào ñến cung tiền.

148 Tóm tắt chương 5. 148 Tài liệu tham khảo. Kết quả kiểm ñịnh các mô hình SVAR. 166 xii Phụ lục B.

Kết quả kiểm ñịnh các mô hình RVAR. Mô hình, phương pháp và kết quả tính toán MCI. Phân loại chế ñộ tỷ giá của IMF. Diễn biến NEER và REER của một số nền kinh tế giai ñoạn 2000-2012.

Các biện pháp hạn chế dòng vốn vào. 185 xiii PHẦN MỞ ðẦU LÝ DO CHỌN ðỀ TÀI Chính sách tiền tệ (CSTT) là công cụ mà ngân hàng trung ương (NHTW) có thể sử dụng ñể tác ñộng ñến các biến số vĩ mô mục tiêu của nền kinh tế như sản lượng và giá cả. Cụ thể, khi NHTW sử dụng một trong những công cụ chính sách (dự trữ bắt buộc, lãi suất tái chiết khấu…), công cụ này sẽ thông qua các kênh trong cơ chế dẫn truyền CSTT (MTM - Monetary Transmission Mechanism) tác ñộng ñến cầu nội ñịa (domestic demand) và cầu ngoại ròng (net external demand), từ ñó ảnh hưởng ñến tổng cầu, sản lượng và giá cả. Như vậy, khả năng NHTW có thể ñiều hành các công cụ CSTT ñạt ñến mục tiêu thành công hay không phụ thuộc rất nhiều vào hướng tác ñộng, thời gian tác ñộng và mức ñộ tác ñộng của từng kênh trong MTM.

ðối với nền kinh tế ñang chuyển ñổi, các ñặc ñiểm như tính cạnh tranh yếu, sự kém phát triển của khu vực ngân hàng và tài chính, mức ñộ mở cửa thương mại và vốn thấp, mức ñộ không chắc chắn cao, các ñịnh chế thị trường chưa phát triển, hệ thống luật pháp chưa toàn diện… ñược cảnh báo là có thể làm sai lệch các kênh dẫn truyền [72]. Do ñó, việc hiểu ñầy ñủ về MTM tại các nền kinh tế này lại càng trở nên quan trọng. Bên cạnh kênh lãi suất truyền thống, kênh tỷ giá ñang ngày càng ñược NHTW các nước ñang chuyển ñổi chú trọng khi ñộ mở về thương mại và vốn ngày càng gia tăng. Nhiều nghiên cứu ñã cho thấy, do có mối quan hệ mật thiết với biến ñộng lãi suất trong nền kinh tế, tỷ giá ñang trở thành một trong những kênh dẫn truyền chính trong MTM ở các nền kinh tế này.

Hơn thế nữa, khác với các kênh dẫn truyền còn lại, biến ñộng của tỷ giá có tác ñộng trực tiếp và rất nhanh ñến các loại giá trong nền kinh tế (giá nhập khẩu, giá sản xuất và giá tiêu dùng) thông qua trung chuyển biến ñộng tỷ giá (ERPT - Exchange Rate Pass Through). Thêm vào ñó, biến ñộng tăng hoặc giảm của tỷ giá sẽ có ảnh hưởng ñến khả năng cạnh tranh của khu vực ngoại thương, theo ñó tác ñộng ñến sản lượng và tăng trưởng của nền kinh tế. Chính vì vậy, hiểu rõ về kênh dẫn truyền xiv tỷ giá còn là cơ sở ñể NHTW có những phản ứng và can thiệp phù hợp với diễn biến tỷ giá trên thị trường nhằm ñạt ñược các mục tiêu chính sách ñặt ra, ñặc biệt là mục tiêu ổn ñịnh giá cả. Trước năm 2007, nền kinh tế Việt Nam ñã có khoảng thời gian tăng trưởng khá tốt trong ñiều kiện kinh tế vĩ mô tương ñối ổn ñịnh với lạm phát dưới hai con số, tỷ giá tăng dưới mức 2%/năm, thâm hụt thương mại thấp dưới 5 tỷ ñô la Mỹ (USD).

Tuy nhiên, sự ổn ñịnh này không còn ñược duy trì từ năm 2007. Thâm hụt cán cân thương mại vượt trên 10 tỷ USD, kéo theo tỷ lệ thâm hụt cán cân vãng lai so với GDP tăng trên 9%. Cũng lúc này, thị trường ngoại hối bộc lộ sự non trẻ khi phải gồng mình chuyển tải luồng ngoại tệ quá lớn lưu chuyển qua nền kinh tế. Trong ñó, tình trạng căng thẳng tỷ giá là vấn ñề ñáng quan tâm nhất vì nó cho thấy giá trị ñối ngoại của Việt Nam ñồng (VND) ñang bị bóp méo trên thị trường.

Tỷ giá niêm yết tại các ngân hàng thương mại (NHTM) có thời ñiểm lệch trên 2.000VND/USD so với tỷ giá trên thị trường tự do. Trong khi VND giảm giá danh nghĩa với USD thì lại lên giá thực liên tục so với ñồng tiền của các ñối tác thương mại do lạm phát cao. Diễn biến mang tính không ổn ñịnh ñó của tỷ giá lại xuất hiện ngay trong bối cảnh Ngân hàng Nhà nước (NHNN) gặp khó khăn trong việc ñạt ñến các mục tiêu cuối cùng của CSTT, lạm phát liên tục tăng cao từ cuối 2007 và tăng trưởng kinh tế cũng có xu hướng chậm lại. Những diễn biến này ñặt ra câu hỏi về vai trò của tỷ giá trong ñiều hành CSTT của NHNN và cho thấy sự cần thiết tìm hiểu một cách ñầy ñủ và ñúng ñắn về kênh dẫn truyền tỷ giá nhằm hỗ trợ cho ñiều hành tỷ giá của NHNN, ñảm bảo khả năng cạnh tranh của nền kinh tế cũng như thông qua kênh dẫn truyền này tác ñộng ñến khu vực kinh tế ñối ngoại, ñến sản lượng và giá theo ñúng mục tiêu ñiều hành.

TỔNG QUAN CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN Cơ chế dẫn truyền chính sách tiền tệ (MTM) ñược ñịnh nghĩa một cách tổng quát là quá trình các quyết ñịnh ñiều hành CSTT ñược truyền tải và dẫn ñến những thay ñổi của sản lượng và lạm phát [143]. xv Lý thuyết về MTM theo thời gian ñã ñược các nhà nghiên cứu trong ñó ñặc biệt là Mishkin trình bày khá cụ thể và chi tiết. Cho ñến hiện nay, MTM ñược biết ñến như một hệ thống vận hành của ñiều hành CSTT với trung tâm là các kênh dẫn truyền chính sách mà thông qua những kênh này, các quyết ñịnh ñiều hành sẽ tác ñộng ñến các biến số kinh tế, các thị trường theo những tốc ñộ và cường ñộ khác nhau. Các kênh dẫn truyền thường ñược ñề cập trong MTM bao gồm: kênh tín dụng, kênh lãi suất, kênh giá tài sản và kênh tỷ giá.

Trong ñó, lãi suất ñược xem là kênh truyền thống và là kênh dẫn truyền chính trong MTM; tỷ giá là kênh dẫn truyền chỉ xuất hiện trong các nền kinh tế mở, có tác ñộng trực tiếp ñến các loại giá trong nền kinh tế và tác ñộng gián tiếp ñến sản lượng; kênh tín dụng ñóng vai trò quan trọng trong các nền kinh tế ñể giải quyết vấn ñề bất cân xứng thông tin và kênh giá tài sản phản ánh tác ñộng của CSTT ñến giá các tài sản như trái phiếu, cổ phần vốn, bất ñộng sản, làm thay ñổi giá trị thị trường của doanh nghiệp và của cải của hộ gia ñình, theo ñó tác ñộng ñến tổng cầu và sản lượng. Nghiên cứu về vai trò của kênh tỷ giá trong MTM thường ñược khám phá theo hai khía cạnh. Khía cạnh thứ nhất ñặt tỷ giá trong cơ chế dẫn truyền hoàn chỉnh của CSTT chủ yếu ñể xem xét phản ứng của tỷ giá khi có sự thay ñổi trong ñiều hành CSTT (ñược lượng hóa bằng cú sốc chính sách) và phản ứng của nền kinh tế ñặc biệt là khu vực kinh tế ñối ngoại và sản lượng, lạm phát khi tỷ giá biến ñộng. Theo hướng này nhìn chung có 4 cách tiếp cận [71].

Cách tiếp cận thứ nhất dựa trên phương pháp phân tích mô tả ñể quan sát và so sánh các biến số kinh tế có liên quan, từ ñó ñưa ra những suy luận về MTM.