Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn phát triển vừa qua đã ghi nhận sự tăng trưởng nhanh chóng cả về quy mô vốn hóa lẫn thanh khoản giao dịch, từng bước trở thành một kênh huy động vốn trung và dài hạn quan trọng cho các doanh nghiệp và nền kinh tế, đồng thời mang lại tỷ suất sinh lời vượt trội so với các kênh đầu tư truyền thống. Tuy nhiên, với đặc thù của một thị trường mới nổi, thị trường chứng khoán Việt Nam chịu tác động sâu sắc từ các biến số chính sách vĩ mô như lãi suất, tăng trưởng tín dụng, cung tiền, cũng như biến động từ các tài sản tài chính phi rủi ro như trái phiếu Chính phủ. Thực tế này khiến thị trường thường xuyên đối mặt với các đợt biến động bất thường và rủi ro hệ thống, ảnh hưởng trực tiếp đến mức sinh lời và giá trị cổ phiếu niêm yết.

Bối cảnh thực tiễn năm 2022 cho thấy thị trường tài chính - tiền tệ Việt Nam trải qua giai đoạn biến động mạnh. Nhằm ứng phó với áp lực lạm phát toàn cầu và duy trì sự ổn định tỷ giá trước những cú sốc từ môi trường quốc tế, Ngân hàng Nhà nước Việt Nam đã thực hiện thắt chặt chính sách tiền tệ. Điển hình trong giai đoạn từ tháng 9 đến tháng 10 năm 2022, Ngân hàng Nhà nước đã có hai lần điều chỉnh tăng các mức lãi suất điều hành trong vòng một tháng. Dù chính sách này giúp nền kinh tế hoàn thành mục tiêu kìm giữ lạm phát, ổn định tỷ giá và an toàn hệ thống tổ chức tín dụng, song nó cũng tạo ra áp lực điều chỉnh rất lớn lên thị trường tài chính, đặc biệt là thị trường chứng khoán.

Lãi suất thị trường liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ là hai chỉ báo then chốt phản ánh trạng thái chính sách tiền tệ, mức độ thanh khoản của hệ thống ngân hàng thương mại và định hướng điều hành kinh tế vĩ mô của Chính phủ. Do đó, tác giả Bùi Trường An đã lựa chọn đề tài khóa luận nhằm làm rõ cơ chế tác động của hai biến số này lên thị trường cổ phiếu, từ đó nhận diện dư địa tăng trưởng và mức độ rủi ro hệ thống của thị trường chứng khoán Việt Nam.

Mục tiêu nghiên cứu của khóa luận được xác định cụ thể như sau:

  • Mục tiêu chung: Làm rõ tác động của lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ đến thị trường chứng khoán Việt Nam thông qua hệ thống cơ sở lý luận và mô hình định lượng thực nghiệm.
  • Mục tiêu cụ thể:
    1. Đưa ra cơ sở lý luận về tác động của lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ đến thị trường chứng khoán Việt Nam.
    2. Đánh giá thực trạng về tác động của lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ đến thị trường chứng khoán Việt Nam.
    3. Đưa ra được khuyến nghị phù hợp dựa trên kết quả đánh giá thực trạng và tình hình thực tế của thị trường.

Tương ứng với các mục tiêu trên, tác giả đặt ra ba câu hỏi nghiên cứu:

  1. Cơ sở lý luận về tác động của lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ đến thị trường chứng khoán như thế nào?
  2. Tác động của lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ đến thị trường chứng khoán Việt Nam trên thực nghiệm ra sao?
  3. Từ cơ sở thực nghiệm về sự tác động đó, nhà đầu tư và các nhà hoạch định chính sách nên làm gì để phù hợp với tình hình hiện tại của thị trường chứng khoán và phát triển thị trường trong tương lai?

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu được xác định rõ ràng:

  • Đối tượng nghiên cứu: Phân tích định lượng mối quan hệ giữa lãi suất thị trường liên ngân hàng, lợi suất trái phiếu Chính phủ và thị trường chứng khoán Việt Nam.
  • Phạm vi không gian: Thực hiện tại thị trường Việt Nam, tập trung vào ba bộ phận cấu thành chính là thị trường tiền tệ liên ngân hàng, thị trường trái phiếu Chính phủ và thị trường cổ phiếu niêm yết.
  • Phạm vi thời gian: Giai đoạn từ năm 2010 đến năm 2022, sử dụng chuỗi dữ liệu theo tần suất tháng từ ngày 01/01/2010 đến ngày 30/12/2022.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khóa luận thiết lập nền tảng lý thuyết dựa trên các khái niệm tài chính và quy định pháp lý hiện hành tại Việt Nam:

  • Lãi suất liên ngân hàng: Là mức lãi suất áp dụng giữa các ngân hàng thương mại và tổ chức tín dụng khi vay mượn vốn lẫn nhau trên thị trường tiền tệ liên ngân hàng nhằm cân đối thanh khoản ngắn hạn. Lãi suất này đóng vai trò hình thành lãi suất tham chiếu cho toàn bộ nền kinh tế và là kênh truyền dẫn điều hành chính sách tiền tệ của Ngân hàng Nhà nước qua các nghiệp vụ thị trường mở (OMO), giao dịch mua bán có kỳ hạn giấy tờ có giá (hợp đồng có kỳ hạn - Term Repurchase Agreement và hợp đồng không kỳ hạn - Open Repurchase Agreement).
  • Lợi suất trái phiếu Chính phủ: Là tỷ suất thu nhập của nhà đầu tư khi nắm giữ trái phiếu do Bộ Tài chính phát hành nhằm huy động vốn cho ngân sách nhà nước theo quy định tại khoản 1 Điều 2 Nghị định 01/2011/NĐ-CP và Nghị định 95/2018/NĐ-CP. Lợi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm được sử dụng làm đại diện cho lãi suất phi rủi ro ($R_f$) để tính toán tỷ lệ lợi nhuận trên rủi ro theo hệ số Sharpe của William Forsyth Sharpe (1994) và làm lãi suất chiết khấu định giá tài sản tài chính dựa trên mô hình giá trị hiện tại của dòng tiền: $$NPV = \frac{FV}{(1 + r)^n}$$
  • Văn bản quản lý điều hành liên quan: Chỉ thị số 01/CT-NHNN ngày 13/02/2012 và Thông tư số 21/2012/TT-NHNN ngày 18/06/2012 của Ngân hàng Nhà nước quy định về hoạt động cho vay, gửi tiền và mua bán có kỳ hạn giấy tờ có giá giữa các tổ chức tín dụng.

Về phương pháp nghiên cứu, tác giả kết hợp giữa phương pháp phân tích định tính (tổng hợp lý luận, đối chiếu, so sánh) và phương pháp phân tích định lượng chuỗi thời gian đa biến (Multiple time series). Do các chuỗi số liệu kinh tế vĩ mô thường xuất hiện hiện tượng không dừng và có mối liên kết dài hạn, khóa luận áp dụng mô hình Vector tự hồi quy (VAR) và mô hình Vector hiệu chỉnh sai số (VECM) dựa trên cơ sở lý thuyết của Lütkepohl (2005). Quy trình thực nghiệm bao gồm: kiểm định nghiệm đơn vị Dickey-Fuller kiểm tra tính dừng, kiểm định lựa chọn độ trễ tối ưu (VAR Select Order), kiểm định đồng liên kết Johansen (Johansen cointegration test), hồi quy VECM ước lượng tác động ngắn hạn và dài hạn, kiểm định tự tương quan phần dư Lagrange Multiplier (LM test) và kiểm định tính ổn định của mô hình.

Tên biến Ký hiệu Ý nghĩa kinh tế Nguồn thu thập dữ liệu
Chỉ số VN-Index Price Biến phụ thuộc đại diện cho biến động giá thị trường cổ phiếu cophieu68.vn
Lợi suất trái phiếu Chính phủ Bond Biến độc lập, lợi suất kỳ hạn 10 năm cophieu68.vn / investing.com
Lãi suất liên ngân hàng IBR Biến độc lập, lãi suất bình quân kỳ hạn qua đêm sbv.gov.vn (Ngân hàng Nhà nước)
Tổng giá trị giao dịch Value Biến kiểm soát nội sinh, thanh khoản thị trường cổ phiếu iboard.ssi.com.vn
Tỷ giá hối đoái Fx Biến kiểm soát, tỷ giá danh nghĩa VND/USD vietstock.vn
Dư nợ tín dụng Credit Biến kiểm soát, tổng quy mô dư nợ tín dụng nền kinh tế vietstock.vn
Cung tiền M2 M2 Biến kiểm soát, tổng phương tiện thanh toán M2 sbv.gov.vn

Nội dung chính theo từng chương

Chương I: Cơ sở luận về tác động của lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ đến thị trường chứng khoán

Chương I tập trung xây dựng cơ sở lý thuyết về ba thị trường bộ phận: thị trường tiền tệ liên ngân hàng, thị trường trái phiếu Chính phủ và thị trường chứng khoán. Tác giả phân tích cơ chế hình thành lãi suất liên ngân hàng qua ba kênh: đấu giá, thỏa thuận trực tiếp và điều hành của ngân hàng trung ương. Mức lãi suất này chịu sự chi phối từ thanh khoản hệ thống (Acharya & Yorulmazer, 2013), chính sách tiền tệ của ngân hàng trung ương (Baek & Koo, 2019) và điều kiện kinh tế vĩ mô (Chen, Lee & Shrestha, 2019; Huang & Liu, 2020). Đối với lợi suất trái phiếu Chính phủ, các yếu tố tác động gồm chính sách tiền tệ (Diebold và cộng sự, 2006; Song, 2017), tình hình tài chính công - thâm hụt ngân sách (Akram & Das, 2019; Kluza & Sławiński, 2002) và biến động thị trường tài chính quốc tế (Baldacci & Kumar, 2010).

Về cơ chế tác động lên thị trường chứng khoán:

  • Lãi suất liên ngân hàng tác động thông qua thanh khoản thị trường (chi phí vốn gia tăng làm giảm thanh khoản cổ phiếu, dòng tiền có xu hướng rút sang kênh tiền gửi) và tác động đến chi phí sử dụng vốn, lợi nhuận biên và khả năng tiếp cận tín dụng của các doanh nghiệp niêm yết.
  • Lợi suất trái phiếu Chính phủ tác động thông qua hệ số Sharpe (lợi suất trái phiếu tăng làm giảm mức hấp dẫn tương đối của cổ phiếu) và thông qua tỷ lệ chiết khấu dòng tiền tương lai (lãi suất chiết khấu tăng làm suy giảm giá trị hiện tại của cổ phiếu).

Phần tổng quan nghiên cứu tổng hợp các công trình quốc tế (Chatziantoniou, 2013; Musawa & Mwaanga, 2017; Liow & Huang, 2006; Gu, Zhu & Wang, 2022; Gregoriou và cộng sự, 2009; Abu-Libdeh & Harasheh, 2014) và các nghiên cứu tại Việt Nam (Nguyễn Quyết, 2020; Nguyễn Thị Như Quỳnh & Võ Thị Hương Linh, 2019; Phạm Quang Tính & Nguyễn Trần Thuần, 2014; Lê Hoàng Phong & Đặng Thị Bạch Vân, 2015; Nguyễn Trung Thành & Đỗ Thị Linh, 2016; Hồ Thủy Tiên & Lê Thị Ngọc Hân, 2021). Từ đó, tác giả chỉ ra khoảng trống nghiên cứu: các nghiên cứu trước đây chủ yếu dùng mô hình hồi quy tuyến tính cổ điển, giả định tác động đối xứng, hoặc chưa phân tích đồng thời biến lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ với biến nội sinh thanh khoản giá trị giao dịch.

Chương II: Dữ liệu, phương pháp và mô hình nghiên cứu

Chương II thiết lập quy trình nghiên cứu chuẩn mực gồm 6 bước: (1) Xác định vấn đề nghiên cứu và tổng hợp khung lý thuyết; (2) Xây dựng mô hình và thu thập chuỗi dữ liệu tháng giai đoạn 2010-2022; (3) Phân tích thực trạng thị trường liên ngân hàng, trái phiếu và chứng khoán; (4) Chạy mô hình định lượng và kiểm định các khuyết tật thống kê; (5) Đánh giá kết quả hồi quy và kiểm chứng giả thuyết; (6) Đề xuất khuyến nghị giải pháp.

Tác giả trình bày chi tiết cấu trúc toán học của mô hình VAR tổng quát bậc $p$: $$Y_t = \alpha + \sum_{i=1}^{p} \Phi_i Y_{t-i} + \varepsilon_t$$ và mô hình VECM dạng hiệu chỉnh sai số: $$\Delta Y_t = \alpha + \Pi Y_{t-1} + \sum_{i=1}^{p-1} \Gamma_i \Delta Y_{t-i} + \varepsilon_t$$ trong đó $\Pi$ là ma trận hệ số đồng liên kết phản ánh cân bằng dài hạn và $\Gamma_i$ là ma trận hệ số ngắn hạn. Dựa trên các căn cứ lý thuyết, khóa luận xây dựng 6 giả thuyết nghiên cứu chính:

  • H1: Lợi suất trái phiếu Chính phủ có tác động tiêu cực đối với chỉ số VN-Index trong dài hạn.
  • H2: Lãi suất thị trường liên ngân hàng kỳ hạn qua đêm có tác động tiêu cực đối với chỉ số VN-Index trong dài hạn.
  • H3: Tổng giá trị giao dịch có tác động tích cực đối với chỉ số VN-Index trong dài hạn.
  • H4: Biến động tỷ giá hối đoái có mối quan hệ ngược chiều với chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam trong ngắn hạn.
  • H5: Tổng tín dụng trong nền kinh tế có mối quan hệ cùng chiều với chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam trong dài hạn.
  • H6: Tổng cung tiền M2 có mối quan hệ cùng chiều với chỉ số thị trường chứng khoán Việt Nam trong dài hạn.

Chương III: Đánh giá tác động của lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ đến thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2010-2022

Chương III phân tích thực trạng diễn biến thị trường giai đoạn 2010-2022 qua các giai đoạn đặc thù:

  • Giai đoạn 2010-2012: Thị trường liên ngân hàng chịu căng thẳng thanh khoản nghiêm trọng sau khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008 và áp lực lạm phát cao, lãi suất liên ngân hàng thường xuyên duy trì trên mức 10%. Điểm mốc chấn chỉnh xuất hiện khi Ngân hàng Nhà nước ban hành Chỉ thị 01/CT-NHNN và Thông tư 21/2012/TT-NHNN ngày 18/06/2012, kiểm soát chặt chẽ hoạt động cho vay và gửi tiền liên ngân hàng, ngăn chặn rủi ro dây chuyền.
  • Giai đoạn 2013-2018: Mặt bằng lãi suất giảm dần và duy trì ổn định trong biên độ 2-6% nhờ các đợt giảm lãi suất điều hành (lãi suất tái chiết khấu giảm từ 7% xuống 5%, lãi suất cho vay qua đêm liên ngân hàng giảm từ 10% xuống 8%, trần lãi suất huy động dưới 12 tháng giảm còn 7,5%), kết hợp hạ trần lãi suất tiền gửi USD nhằm giảm thiểu tình trạng đô la hóa.
  • Giai đoạn 2018-2021: Doanh số giao dịch liên ngân hàng bằng đồng VND tăng trưởng vượt bậc, từ 5.036 nghìn tỷ đồng năm 2010 lên 33.636 nghìn tỷ đồng năm 2021 (tăng gấp 6,68 lần). Cơ cấu kỳ hạn chuyển dịch rõ rệt: tỷ trọng giao dịch qua đêm (overnight) từ mức 35-40% (giai đoạn 2010-2017) tăng mạnh lên 63,3% năm 2018; 66,9% năm 2020 và chạm 77,7% năm 2021. Khi đại dịch bùng phát, các gói hỗ trợ nới lỏng khiến thanh khoản hệ thống dư thừa, lãi suất liên ngân hàng giảm sâu tiệm cận biên độ của lãi suất LIBOR.
  • Năm 2022: Cục Dự trữ Liên bang Hoa Kỳ (FED) liên tục tăng lãi suất khiến Ngân hàng Nhà nước phải thắt chặt tiền tệ, đẩy mặt bằng lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ tăng vọt trở lại, tạo sức ép giảm điểm mạnh lên VN-Index.

Phần phân tích định lượng thực hiện đầy đủ các bước kiểm định:

  • Thống kê mô tả (Bảng 4) và kiểm định chọn bậc trễ tối ưu (Bảng 5).
  • Kiểm định đồng liên kết Johansen (Bảng 6) chỉ ra tồn tại mối quan hệ đồng liên kết giữa các biến, xác nhận việc sử dụng mô hình VECM là hoàn toàn phù hợp.
  • Ước lượng mô hình VECM cho tác động dài hạn (Bảng 7) và ngắn hạn (Bảng 8).
  • Kiểm định tính dừng Dickey-Fuller (Bảng 10), kiểm định tương quan chuỗi Lagrange Multiplier (Bảng 11) và kiểm định độ ổn định (Bảng 12), đảm bảo mô hình không vi phạm các khuyết tật nghiêm trọng.

Chương IV: Kết luận và khuyến nghị

Chương IV tổng hợp các phát hiện nghiên cứu, đối chiếu kết quả thực nghiệm với hệ thống giả thuyết đặt ra ban đầu, đồng thời đề xuất các nhóm giải pháp:

  • Khuyến nghị đối với nhà đầu tư cá nhân và nhà quản lý quỹ về chiến lược phân bổ tài sản, theo dõi biến động lãi suất qua đêm và đường cong lợi suất trái phiếu Chính phủ để dự báo rủi ro thanh khoản cổ phiếu.
  • Khuyến nghị đối với các nhà điều hành chính sách và cơ quan tạo lập thị trường (Ngân hàng Nhà nước, Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước) về việc phối hợp chính sách tiền tệ - tài khóa, duy trì thanh khoản hệ thống qua nghiệp vụ thị trường mở OMO và hoàn thiện cơ sở hạ tầng giao dịch trái phiếu.
  • Nêu rõ các thiếu sót kỹ thuật của đề tài nghiên cứu.

Kết quả và đóng góp

Kết quả thực nghiệm từ mô hình VECM trong khóa luận cung cấp các bằng chứng lượng hóa cụ thể về mối quan hệ giữa thị trường tiền tệ, thị trường nợ và thị trường cổ phiếu tại Việt Nam giai đoạn 2010-2022:

  • Tồn tại mối quan hệ đồng liên kết dài hạn giữa chỉ số VN-Index với lãi suất liên ngân hàng kỳ hạn qua đêm (IBR), lợi suất trái phiếu Chính phủ 10 năm (Bond) và các biến số kinh tế vĩ mô.
  • Trong dài hạn, cả lãi suất liên ngân hàng qua đêm và lợi suất trái phiếu Chính phủ 10 năm đều có tác động ngược chiều (âm) có ý nghĩa thống kê đối với chỉ số VN-Index. Khi chi phí vốn liên ngân hàng và mức sinh lời của tài sản phi rủi ro gia tăng, dòng tiền có xu hướng rút khỏi thị trường cổ phiếu, đồng thời chi phí vốn doanh nghiệp tăng cao làm giảm kỳ vọng lợi nhuận tương lai.
  • Thanh khoản thị trường (Value) và cung tiền M2 thể hiện tác động cùng chiều đối với chỉ số chứng khoán trong dài hạn; biến động tỷ giá (Fx) tạo ra áp lực điều chỉnh ngược chiều trong ngắn hạn.
Giả thuyết Nội dung giả thuyết nghiên cứu Kỳ vọng lý thuyết Kết quả thực nghiệm
H1 Lợi suất trái phiếu Chính phủ tác động đến VN-Index trong dài hạn Ngược chiều (-) Chấp nhận giả thuyết H1
H2 Lãi suất liên ngân hàng qua đêm tác động đến VN-Index trong dài hạn Ngược chiều (-) Chấp nhận giả thuyết H2
H3 Tổng giá trị giao dịch tác động đến VN-Index trong dài hạn Cùng chiều (+) Chấp nhận giả thuyết H3
H4 Biến động tỷ giá hối đoái tác động đến VN-Index trong ngắn hạn Ngược chiều (-) Chấp nhận giả thuyết H4
H5 Dư nợ tín dụng nền kinh tế tác động đến VN-Index trong dài hạn Cùng chiều (+) Chấp nhận giả thuyết H5
H6 Tổng cung tiền M2 tác động đến VN-Index trong dài hạn Cùng chiều (+) Chấp nhận giả thuyết H6

Giải pháp và khuyến nghị do tác giả đề xuất:

  • Đối với nhà đầu tư và nhà quản lý quỹ: Cần sử dụng lãi suất liên ngân hàng qua đêm và lợi suất trái phiếu Chính phủ 10 năm như các chỉ báo sớm về chu kỳ thanh khoản; chủ động tái cơ cấu danh mục giảm tỷ trọng cổ phiếu khi mặt bằng lãi suất bước vào chu kỳ thắt chặt; áp dụng các công cụ phòng vệ giá trên thị trường phái sinh.
  • Đối với cơ quan quản lý và điều hành: Ngân hàng Nhà nước cần linh hoạt điều tiết cung tiền qua kênh OMO nhằm tránh các cú sốc thanh khoản đột ngột; hoàn thiện thị trường mua bán nợ và hợp đồng REPOS; tăng cường tính minh bạch và phối hợp chính sách để đảm bảo thị trường chứng khoán phát triển ổn định, thực hiện tốt chức năng cung ứng vốn dài hạn cho nền kinh tế.

Đóng góp của khóa luận:

  • Hệ thống hóa khung lý luận chuyên sâu về mối quan hệ giữa thị trường tiền tệ liên ngân hàng, thị trường trái phiếu Chính phủ và thị trường chứng khoán tại một nền kinh tế đang phát triển.
  • Bổ sung bằng chứng thực nghiệm chuỗi thời gian đa biến dài 13 năm (2010-2022) tại Việt Nam, ứng dụng mô hình VECM để bóc tách rõ nét cả cơ chế cân bằng dài hạn lẫn sự điều chỉnh ngắn hạn.
  • Khắc phục các hạn chế của những nghiên cứu trước nhờ việc đưa trực tiếp biến lãi suất liên ngân hàng qua đêm và thanh khoản giá trị giao dịch vào hệ thống phương trình hồi quy.

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Khóa luận tự chỉ ra các hạn chế nghiên cứu trong phần thiếu sót của đề tài tại Chương IV:

  • Mô hình chỉ tập trung phân tích tác động lên chỉ số giá chung của toàn thị trường (VN-Index), chưa bóc tách và phân loại mức độ nhạy cảm cụ thể theo từng nhóm ngành cổ phiếu riêng biệt (như ngành ngân hàng, bất động sản, sản xuất công nghiệp).
  • Dữ liệu nghiên cứu thu thập theo tần suất tháng, do đó có thể chưa phản ánh trọn vẹn các biến động nhanh và mang tính kỹ thuật theo ngày của thị trường tiền tệ liên ngân hàng cũng như các giao dịch khớp lệnh trên sàn chứng khoán.

Hướng nghiên cứu tiếp được gợi mở từ các hạn chế trên:

  • Mở rộng phạm vi phân tích theo chuỗi dữ liệu tần suất cao hơn (dữ liệu theo tuần hoặc theo ngày giao dịch) để quan sát cơ chế phản ứng tức thời của thị trường.
  • Ứng dụng các mô hình phi tuyến hoặc hồi quy phân vị nhằm kiểm tra tính bất đối xứng trong phản ứng của từng nhóm ngành cổ phiếu trước các cú sốc lãi suất.

Giá trị tham khảo

Khóa luận là nguồn tài liệu hữu ích cho các nhóm đối tượng nghiên cứu và thực hành:

  • Sinh viên và học viên ngành Tài chính - Ngân hàng, Kinh tế học: Tham khảo cách thức xây dựng đề cương nghiên cứu định lượng, phương pháp xử lý dữ liệu chuỗi thời gian vĩ mô, cũng như quy trình thực hiện các bước kiểm định kinh tế lượng (kiểm định nghiệm đơn vị, độ trễ tối ưu, Johansen cointegration, VECM, LM test) trên các phần mềm thống kê.
  • Chuyên viên phân tích vĩ mô và chiến lược đầu tư: Tham khảo dữ liệu lịch sử về thị trường liên ngân hàng giai đoạn 2010-2022, chuỗi dữ liệu giao dịch qua đêm và mối quan hệ định lượng giữa lãi suất liên ngân hàng, lợi suất trái phiếu Chính phủ với chỉ số VN-Index để xây dựng các mô hình dự báo thanh khoản và định giá tài sản.
  • Phần nội dung có giá trị tham khảo cao nhất: Phần phân tích thực trạng thị trường liên ngân hàng gắn liền với các văn bản quản lý nhà nước (Chỉ thị 01/CT-NHNN, Thông tư 21/2012/TT-NHNN) ở Chương III và khung mô hình hóa toán học VECM chi tiết ở Chương II.

Câu hỏi thường gặp

1. Khóa luận sử dụng biến số cụ thể nào để đại diện cho lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ?
Tác giả sử dụng biến IBR là lãi suất thị trường liên ngân hàng bình quân kỳ hạn qua đêm (do Ngân hàng Nhà nước công bố) vì đây là kỳ hạn chiếm tỷ trọng giao dịch lớn nhất trên thị trường tiền tệ; và biến Bond là lợi suất trái phiếu Chính phủ kỳ hạn 10 năm (thu thập từ cophieu68.vn và investing.com) vì đây là mức lãi suất chuẩn phi rủi ro đại diện cho chi phí vốn dài hạn của nền kinh tế.

2. Vì sao tác giả lựa chọn mô hình VECM thay vì mô hình VAR truyền thống?
Mô hình VAR chỉ tập trung phân tích các tương tác và cú sốc ngắn hạn trên chuỗi dừng, trong khi dữ liệu kinh tế vĩ mô thường không dừng ở bậc gốc. Khi kiểm định Johansen cho kết quả các chuỗi thời gian có quan hệ đồng liên kết dài hạn, mô hình VECM là lựa chọn phù hợp hơn nhờ khả năng phân tích đồng thời mối quan hệ cân bằng dài hạn và tốc độ điều chỉnh ngắn hạn khi hệ số sai số lệch khỏi cân bằng.

3. Cơ cấu kỳ hạn giao dịch trên thị trường liên ngân hàng Việt Nam giai đoạn 2010-2021 biến động ra sao theo số liệu khóa luận?
Theo số liệu từ Báo cáo thường niên của Ngân hàng Nhà nước được tác giả trích dẫn tại Bảng 2, các giao dịch liên ngân hàng tập trung chủ yếu ở kỳ hạn dưới 3 tháng và áp đảo ở kỳ hạn qua đêm. Tỷ trọng giao dịch qua đêm bằng đồng VND trong giai đoạn 2010-2017 dao động quanh mức 35-40%, sau đó tăng vọt lên 63,3% vào năm 2018; 66,9% vào năm 2020 và đạt 77,7% tổng giá trị giao dịch vào năm 2021. Đồng thời, tổng doanh số giao dịch bằng VND tăng từ 5.036 nghìn tỷ đồng (năm 2010) lên 33.636 nghìn tỷ đồng (năm 2021).

4. Văn bản quy phạm pháp luật nào được xác định là bước ngoặt lập lại trật tự thị trường liên ngân hàng trong giai đoạn 2012?
Đó là Thông tư số 21/2012/TT-NHNN được Ngân hàng Nhà nước ban hành ngày 18/06/2012 quy định về hoạt động cho vay, gửi tiền và mua bán có kỳ hạn giấy tờ có giá giữa các tổ chức tín dụng (kết hợp cùng Chỉ thị số 01/CT-NHNN ngày 13/02/2012). Thông tư này đã kiểm soát chặt chẽ các giao dịch kỹ thuật giữa các tổ chức tín dụng, góp phần hạ nhiệt mặt bằng lãi suất liên ngân hàng từ mức trên 10% xuống vùng ổn định 2-6% trong các năm tiếp theo.

Kết luận

Khóa luận tốt nghiệp của tác giả Bùi Trường An tại Học viện Ngân hàng đã giải quyết toàn diện câu hỏi nghiên cứu về tác động của lãi suất liên ngân hàng và lợi suất trái phiếu Chính phủ đến thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2010-2022. Thông qua phương pháp kiểm định chuỗi thời gian đa biến VECM trên dữ liệu tháng, công trình đã chứng minh mối quan hệ tác động ngược chiều có ý nghĩa thống kê trong dài hạn của hai biến số trên đối với chỉ số VN-Index. Đồng thời, việc phân tích chi tiết diễn biến thanh khoản liên ngân hàng và hệ thống văn bản pháp lý đã tạo nên cơ sở thực tiễn vững chắc cho các khuyến nghị quản trị rủi ro danh mục và hoạch định chính sách tiền tệ.