MỞ ĐẦU Luận văn này xem xét tác động của đòn bẩy tài chính về quyết định đầu tƣ của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) trong giai đoạn 2009 đến 2014. Kết quả cho thấy rằng đòn bẩy có mối quan hệ ngƣợc chiều với đầu tƣ và tác động này mạnh hơn đáng kể trong các doanh nghiệp có cơ hội tăng trƣởng thấp hơn so với những doanh nghiệp có cơ hội tăng trƣởng cao. Việc kiểm tra tính vững của các kết quả bằng cách sử dụng mô hình thực nghiệm thay thế và, ngoài ra, sử dụng phƣơng pháp GMM để xử lý các vấn đề nội sinh vốn có trong các mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tƣ. Các kết quả đều ủng hộ mối quan hệ ngƣợc chiều giữa đòn bẩy và đầu tƣ.
Từ khóa: Đòn bẩy, quyết định đầu tƣ 1 CHƢƠNG 1: TỔNG QUAN VẤN ĐỀ NGHIÊN CỨU Chƣơng 1 trình bày khái quát lý do chọn đề tài nghiên cứu đồng thời đƣa ra câu hỏi nghiên cứu, nêu sơ lƣợc phƣơng pháp nghiên cứu. Giới thiệu đề tài và lý do chọn đề tài Tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tƣ là vấn đề trọng tâm của tài chính doanh nghiệp. Theo Modigliani and Miller (1958) quyết định đầu tƣ của công ty không bị chi phối bởi quyết định tài trợ trong thị trƣờng hoàn hảo. Về lý thuyết, quyết định tài trợ không ảnh hƣởng đến quyết định đầu tƣ khi không tính đến chi phí giao dịch và bất cân xứng thông tin, đây là điểm giả định của Miller– Modigliani.
Song thực tế vẫn có những bất hoàn hảo nhƣ bất cân xứng thông tin, chi phí đại diện…nên đầu tƣ vẫn bị ảnh hƣởng bởi quyết định tài trợ. Các vấn đề phát sinh từ tác động qua lại giữa các cổ đông, chủ nợ và nhà quản lý dẫn đến thúc đẩy đầu tƣ dƣới mức hoặc đầu tƣ quá mức. Các nghiên cứu trƣớc đó về mối quan hệ giữa đòn bẩy và tăng trƣởng, nhƣ McConnell và Servaes (1995) và Lang. (1996), sử dụng hồi quy Pooled và bỏ qua hiệu ứng từng doanh nghiệp.
Có lẽ phƣơng pháp này không hoàn toàn xác định tác động của đòn bẩy với tăng trƣởng- nếu mối quan hệ này bị chi phối bởi đặc trƣng doanh nghiệp cá nhân không quan sát đƣợc. Nghiên cứu của Aivazian (2005) đã sử dụng hồi quy Pooled, random effects và fixed effects, song việc sử dụng mô hình hồi quy hai giai đoạn để xử lý vấn đề nội sinh khá cổ điển. Nghiên cứu của PGSTS Nguyễn Ngọc Trang sử dụng ba phƣơng pháp hồi quy nhƣ nghiên cứu của Aivazian (2005). Nhƣng điểm nổi bật của bài nghiên cứu tại Việt Nam của PGSTS Nguyễn Ngọc Trang là xét riêng từng trƣờng hợp công ty có Tobin’s Q nhỏ hơn một và lớn hơn một nhằm xem xét mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tƣ trong những công ty tăng trƣởng thấp hay công ty tăng trƣởng cao.
2 Thị trƣờng chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn 2009 đến 2014 khá biến động, từ dƣ chấn hậu khủng hoảng kinh tế thế giới, phần lớn các mã cổ phiếu giảm mạnh so với thời kỳ hƣng thịnh năm 2006 và 2007, số lƣợng giao dịch giảm rõ rệt , niềm tin của các nhà đầu tƣ suy giảm khá rõ ràng. Các nhà quản trị luôn cẩn trọng trong việc cân đối chi phí giữa việc phát hành vốn cổ phần hay sử dụng nợ vay để tài trợ cho các dự án đầu tƣ. Trong thời gian này là bài học đƣợc chứng minh cho tầm quan trọng của việc lựa chọn cấu trúc vốn phù hợp. Hàng loạt doanh nhiệp phá sản, nhiều doanh nghiệp có quy mô từ lớn đến nhỏ hay đến doanh nghiệp Nhà nƣớc, tƣ nhân đều phải đối mặt với khả năng mất thanh khoản và đứng trƣớc nguy cơ phá sản.
Vì vậy, việc thực hiện nghiên cứu này nhằm tìm hiểu thêm tác động của đòn bẩy đến đầu tƣ của các công ty niêm yết ở VN trong giai đoạn 2009-2014. Luận văn này sử dụng dữ liệu của 278 công ty thực hiện niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) từ năm 2009 đến 2014. Trong luận văn này, tôi sử dụng phƣơng pháp dữ liệu bảng để kiểm soát tính không đồng nhất giữa các công ty riêng lẻ, và kiểm tra tính vững các kết quả bằng cách sử dụng mô hình thực nghiệm thay thế. Các kết quả của nghiên cứu cho thấy rằng đòn bẩy có một tác động ngƣợc chiều đáng kể đến đầu tƣ các doanh nghiệp Việt Nam và tác động này mạnh mẽ hơn ở các doanh nghiệp có cơ hội tăng trƣởng thấp.
Kết quả của nghiên cứu này cũng tƣơng tự nhƣ những nghiên cứu trƣớc của Mỹ và Canada, chẳng hạn nhƣ những ngƣời của Lang cùng cộng sự (1996) hay nghiên cứu của nhóm tác giả Aivazian (2005). Tổng quan vấn đề nghiên cứu Luận văn này cung cấp bằng chứng về mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tƣ và mở rộng các tài liệu trƣớc ở một số khía cạnh quan trọng liên quan đến phƣơng pháp thực nghiệm bao gồm cả việc giải quyết vấn đề nội sinh, trong các mối quan hệ giữa đầu tƣ và đòn bẩy. Xem xét các mối quan hệ với các công ty niêm yết ở Việt Nam. 3 Các nghiên cứu trƣớc hầu hết đã đƣợc giới hạn cho các công ty tại Hoa Kỳ, Canada, Nam Phi và Việt Nam nhƣng dữ liệu quá khứ khá lâu.
Mục tiêu nghiên cứu Đo lƣờng tác động của đòn bẩy tài chính lên quyết định đầu tƣ của các doanh nghiệp Việt Nam. Câu hỏi nghiên cứu: Quyết định đầu tƣ các doanh nghiệp Việt Nam có chịu tác động bởi đòn bẩy tài chính không? Hay có thể nói cách khác đòn bẩy tài chính tác động nhƣ thế nào đến quyết định đầu tƣ? 1. Đối tƣợng nghiên cứu và phạm vi nghiên cứu Đối tƣợng nghiên cứu: các yếu tố tác động đến quyết định đầu tƣ của doanh nghiệp Phạm vi nghiên cứu: bài nghiên cứu thực hiện cho 278 công ty niêm yết trên sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2009 đến 2014 1. Phƣơng pháp nghiên cứu: Luận văn này đƣợc dựa vào các nghiên cứu trƣớc xác định yếu tố tác động đến quyết định đầu tƣ là: đòn bẩy tài chính, doanh thu, dòng tiền và khả năng tăng trƣởng trong tƣơng lai.
Các biến này đƣợc lƣợng hóa bằng các chỉ số tài chính đƣợc tính toán dựa trên nguồn dữ liệu từ Nghiên cứu tài chính của các doanh nghiệp Việt Nam từ năm 2009 đến 2014. Bài nghiên cứu sử dụng mô hình: Pooled (mô hình hồi quy gộp), fixed effects, random effects và GMM (General Method of Moments). Bài viết sử dụng phƣơng pháp GMM để giải quyết các vấn đề nội sinh liên quan đến các mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tƣ. Các kết quả thực nghiệm cho thấy mối quan hệ ngƣợc chiều giữa 4 đòn bẩy và đầu tƣ kết quả khi hồi quy theo phƣơng pháp GMM càng khẳng định hơn mối quan hệ ngƣợc giữa đòn bẩy và đầu tƣ.
Bố cục của bài nghiên cứu: Luận văn này cấu trúc gồm có 5 chƣơng, với nội dung nhƣ sau: Chƣơng 1: Giới thiệu đề tài. Trong chƣơng này, tác giả sẽ làm rõ lý do chọn đề tài nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, các vấn đề cần nghiên cứu đồng thời giới thiệu tổng quan về phƣơng pháp nghiên cứu và ý nghĩa khi thực hiện đề tài. Chƣơng 2: Cơ sở lý luận khoa học và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về đòn bẩy cũng nhƣ các biến khác tác động nhƣ thế nào đến đầu tƣ của doanh nghiệp. Những tổng hợp cơ sở lý luận khoa học, những nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về các yếu tố tác động đến quyết định đầu tƣ, đặc biệt chú trọng mối quan hệ giữa đòn bẩy và đầu tƣ đƣợc đƣa ra trong chƣơng 2.
Chƣơng 3: Phƣơng pháp nghiên cứu. Nội dung chính của chƣơng này trình bày phƣơng pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình, mô tả các đặc điểm của mô hình thực nghiệm, các giả định đặt ra để kiểm định và nguồn dữ liệu để thực hiện nghiên cứu. Chƣơng 4: Kết quả nghiên cứu Trong chƣơng này, tôi sẽ trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố quyết tác động nhƣ thế nào đến quyết định đầu tƣ của doanh nghiệp Việt Nam , mức độ ảnh hƣởng ra sao, tác động nhƣ thế nào; đồng thời thảo luận các kết quả thực nghiệm nhận đƣợc. Chƣơng 5: Kết luận.
5 Ở chƣơng cuối, tác giả tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hƣớng mở rộng đề tài. 6 CHƢƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT Trong chƣơng thứ hai, tôi sẽ trình bày nền tảng lý thuyết cũng nhƣ quan điểm của các nghiên cứu khác về mối quan hệ đòn bẩy và đầu tƣ. Ngoài ra các yếu tố khác tác động nến đầu tƣ cũng sẽ đƣợc đề cập sơ lƣợc. Ngoài ra các bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ đòn bẩy tài chính và quyết định đầu tƣ của nhiều tác giả khác nghiên cứu trên nhiều quốc gia trên thế giới để củng cố thêm vấn đề nghiên cứu.
Lý thuyết Modigliani and Miller Theo nghiên cứu của Modigliani and Miller (1958), trong một thị trƣờng hoàn hảo thì quyết định đầu tƣ độc lập với quyết định tài trợ. Hai tác giả này cho rằng chính sách đầu tƣ phụ thuộc hoàn toàn vào các nhân tố nhƣ cầu trong tƣơng lai, công nghệ sản xuất của công ty, lãi xuất thị trƣờng. Lý thuyết này chỉ dựa trên thị trƣởng hoàn hảo khi: Không có chi phí giao dịch khi mua hoặc bán chứng khoán Có đủ số ngƣời mua và ngƣời bán trên thị trƣờng, vì vậy không có một nhà đầu tƣ riêng lẻ nào có thể ảnh hƣởng đến giá chứng khoán. Có sẵn thông tin liên quan cho tất cả các nhà đầu tƣ và không phải mất tiền.
Tất cả các nhà đầu tƣ đều có thể cho vay hoặc đi vay cùng một lãi suất. Tất cả các nhà đầu tƣ đều hợp lý và có các kỳ vọng thuần nhất về lợi nhuận của doanh nghiệp. Không có thuế thu nhập. Modigliani and Miller cũng giả định tất cả các nhà đầu tƣ đều hợp lý và có các kỳ vọng thuần nhất về lợi nhuận của một doanh nghiệp.
Ngoài ra cũng giả dụ các doanh nghiệp hoạt động dƣới các điều kiện tƣơng tự sẽ có cùng mức độ rủi ro kinh doanh.