chương I tác giả đã trình bày tổng quát các vấn đề nghiên cứu, như tính cấp thiết, mục tiêu, đối tượng, phương pháp,dữ liệu và ý nghĩa thực tiễn của nghiên cứu. Nhằm khái quát toàn bộ các nội dung sẽ triển khai thực hiện của luận văn trong các chương tiếp theo. 123doc 7 CHƯƠNG II: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG HỢP CÁC NGHIÊN CỨU CÓ LIÊN QUAN 2.1 Các khái niệm có liên quan 2.1 Cấu trúc vốn-Capital structure. Trong bách khoa toàn thư Wikipedia, có nói đến cơ cấu vốn là cách các công ty hình thành nên nguồn tài chính bằng sự kết hợp của vốn chủ sở hữu, nợ, hoặc chứng khoán lai.
Cơ cấu vốn của một công ty sau đó là thành phần hoặc cấu trúc của trách nhiệm pháp lý của nó. Theo SAGA, cổng thông tin điện tử về Kiến thức kinh doanh-Tài chính trong phần giải thích thuật ngữ cho rằng: “Cấu trúc vốn của doanh nghiệp được định nghĩa như là sự kết hợp giữa nợ(debt) và vốn cổ phần(equity) trong tổng nguồn vốn dài hạn mà doanh nghiệp có thể huy động được để tài trợ cho các dự án đầu tư”. Như vậy, cấu trúc vốn(capital structure) là: Sự mô tả nguồn gốc và phương thức hình thành nên nguồn vốn của doanh nghiệp bao gồm: Nợ(debt) và Vốn chủ sở hữu. Nguồn vốn này được doanh nghiệp sử dụng để mua sắm tài sản, phương tiện vật chất phục vụ cho các hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp.
* Nợ (debt): Đó là số tiền vốn mà doanh nghiệp đi vay, đi chiếm dụng của các đơn vị, tổ chức, cá nhân và do vậy doanh nghiệp có trách nhiệm phải trả; bao gồm các khoản nợ tiền vay, các khoản nợ phải trả cho người bán, cho Nhà nước, cho công nhân viên và các khoản phải trả khác. Nợ phải trả của doanh nghiệp bao gồm: nợ ngắn hạn và nợ dài hạn. * Vốn chủ sở hữu : Là số vốn của các chủ sở hữu, các nhà đầu tư đóng góp mà doanh nghiệp không phải cam kết thanh toán.Vốn chủ sở hữu do chủ doanh nghiệp và các nhà đầu tư tự góp vốn hoặc hình thành từ kết quả kinh doanh, do đó 123doc 8 vốn chủ sở hữu không phải là một khoản nợ. Bao gồm: vốn góp do các chủ sở hữu, lợi nhuận chưa phân phối (lãi lưu giữ), vốn chủ sở hữu khác.
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp được thể hiện trong bảng cân đối kế toán của doanh nghiệp đó. Trong bảng cân đối kế toán, cấu trúc vốn cần chỉ ra được phần nào của tổng tài sản doanh nghiệp hình thành từ vốn góp của chủ sở hữu và lợi nhuận của chủ sở hữu được giữ lại đầu tư cho hoạt động doanh nghiệp và phần nào hình thành từ các nguồn có tính chất công nợ thông qua các khoản nợ khác nhau.2 Cấu trúc vốn tối ưu-Optimal Capital Structure. Theo stockbiz, cổng thông tin Tài chính-Chứng khoán-Kinh tế Việt Nam trong phần giải thích thuật ngữ có nói rằng: “Cấu trúc vốn tối ưu là phương án, theo đó, doanh nghiệp có chi phí vốn nhỏ nhất và có giá cổ phiếu cao nhất”. Điều này có nghĩa là một cấu trúc vốn tối ưu là một cấu trúc vốn mà từ đó nó có thể tạo ra được đòn bẩy tài chính hay có thể hiểu đơn giản là cấu trúc vốn tối ưu làm tăng giá trị doanh nghiệp.
Như vậy, cấu trúc vốn tối ưu (Optimal Capital Structure) là cơ cấu vốn làm cân bằng tối đa giữa rủi ro và lãi suất và bằng cách đó tối đa hóa giá cả cổ phiếu của công ty.Với cơ cấu vốn tối ưu thì chi phí bình quân gia quyền của vốn cũng thấp nhất. Dù nguồn vốn của doanh nghiệp hình thành từ hình thức vay hay hình thức bán cổ phần thì doanh nghiệp cũng phải chi trả một khoản phí sử dụng gọi là chi phí vốn, cụ thể là: Theo Modilligani và Miller(1958) cho rằng: Chi phí vốn(cost of capital)là chi phí được tính bằng tỷ lệ phần trăm, của các nguồn VỐN khác nhau cần thiết để trả cho việc chi dùng vốn. Tất cả các nguồn vốn đều có giá và có thể tính được trực tiếp như khoản vay nợ. Chi phí sử dụng vốn là phần thu nhập hay cái giá mà doanh nghiệp phải trả cho chủ thể cung cấp vốn trong một khoảng thời gian nhất định.
123doc 9 * Nếu chủ thể đại diện là các tổ chức tín dụng: Chi phí sử dụng vốn vay trước thuế là tỷ suất sinh lời tối thiểu doanh nghiệp phải đạt được khi sử dụng vốn vay mà chưa tính đến ảnh hưởng của thuế thu nhập doanh nghiệp phải nộp. * Nếu chủ thể đại diện là nhà đầu tư(cổ đông): Chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp là tỷ suất sinh lời mà nhà đầu tư đòi hỏi khi cung cấp vốn cho doanh nghiệp. *Chi phí sử dụng vốn bình quân (WACC): là chi phí sử dụng vốn bình quân mà nhà đầu tư phải trả cho việc sử dụng một cấu trúc vốn nào đó để tài trợ cho quyết định đầu tư. Nghĩa là, một cơ cấu vốn tối ưu mà thông qua đó có thể làm tăng giá trị doanh nghiệp bằng cách sử dụng hệ số nợ trên vốn chủ sở hữu phù hợp.
Cơ cấu vốn tối ưu sẽ phải có sử dụng nợ để giảm chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp, vì chi phí sử dụng nợ thấp hơn chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu.1: Chi phí sử dụng vốn bình quân Chi phí sử dụng vốn Chi phí sử dụng vốn chủ sở hữu WACC Chi phí sử dụng nợ Hệ số nợ tối ưu hệ số nợ Nguồn: Tác giả tự tổng hợp 2.2 Lược khảo lý thuyết về cấu trúc vốn 2.1 Lý thuyết (MM) Modilligani và Miller(1958) gọi là lý thuyết “MM”, là một lý thuyết hiện đại khởi điểm cho các nghiên cứu về cấu trúc vốn của nhiều tác giả khác nhau được thực hiện sau đó. MM là một lý thuyết đi tìm hiểu về chi phí vốn tăng hai giảm, khi 123doc 10 doanh nghiệp tăng hay giảm việc vay nợ được phát biểu trong 02 giả định đề như sau: Giả định I: Các doanh nghiệp hoạt động trong môi trường không tồn tại thuế. Lý thuyết MM phát biểu trong giả định thị trường vốn là “hoàn hảo”. Hoàn hảo được hiểu là các doanh nghiệp có khả năng tiếp cận với nguồn vốn vay là như nhau, không tồn tại cơ chế thanh lọc khách hàng, việc này đồng nghĩa với lãi suất được áp dụng cho các khoản giải ngân cho các doanh nghiệp khác nhau là bằng nhau, không áp dụng chi phí về thông tin bất cân xứng; Chi phí giao dịch được tác giả giả định bằng không; Cũng như không có thuế thu nhập doanh nghiệp.
Trong điều kiện thị trường vốn là hoàn hảo thì cơ hội kinh doanh của các doanh nghiệp là giống nhau và tiền lãi mong đợi hàng năm cũng giống nhau nên tổng giá trị các doanh nghiệp là như nhau bất chấp cấu trúc vốn, vì giá trị của doanh nghiệp phải phụ thuộc vào giá trị hiện tại bằng các hoạt động của doanh nghiệp chứ không phụ thuộc vào cách thức cấp vốn. Kết luận: Trong giả định không có việc đánh thuế và các doanh nghiệp hoạt động trong môi trường vốn là hoàn hảo, thì giá trị doanh nghiệp không bị ảnh hưởng bởi cơ cấu vốn, nghĩa là không có cấu trúc vốn tối ưu vì:“Giá trị doanh nghiệp có sử dụng nợ bằng với giá trị doanh nghiệp không sử dụng nợ”. Giả định II: Giả định các doanh nghiệp hoạt động trong môi trường có tồn tại thuế thu nhập doanh nghiệp, thuế thu nhập cá nhân. Những công bố tiếp theo của Modilligani và Miller(1963) đã nới rộng giả định nghiên cứu khi đưa thêm các nhân tố về thuế thu nhập doanh nghiệp và thuế thu nhập cá nhân vào mô hình.
MM trong điều kiện có thuế được phát biểu rằng: Các doanh nghiệp hoạt động trong thị trường có tồn tại thuế thu nhập doanh nghiệp thì việc sử dụng nợ sẽ làm tăng giá trị của doanh nghiệp, vì giá trị của doanh nghiệp có sử dụng nợ bằng giá trị của doanh nghiệp không sử dụng nợ cộng thêm khoản lợi là chi phí lãi vay được khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp; Trong đó, chi 123doc 11 phí lãi vay là chi phí hợp lý được khấu trừ trước khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó nó là một phần thu nhập của doanh nghiệp hay nói cách khác doanh nghiệp được hưởng lợi từ việc vay vốn gọi là lá chắn thuế. Theo MM cho rằng: Lá chắn thuế(tax shield) được hiểu là chi phí lãi vay(từ các tổ chức tín dụng) là chi phí hợp lý được khấu trừ khi tính thuế thu nhập doanh nghiệp, do đó mà chi phí này được xem là một phần thu nhập của doanh nghiệp khi có sử dụng nợ. Như vậy, theo Modilligani và Miller(1963): “cấu trúc vốn có liên quan đến giá trị của doanh nghiệp”, cụ thể là khi các doanh nghiệp sử dụng nợ càng cao thì giá trị doanh nghiệp càng tăng và gia tăng đến tối đa khi doanh nghiệp được tài trợ 100% nợ. Ưu điểm của MM là phát hiện ra lợi ích từ “lá chắn thuế” bởi tất cả sự tính toán hoàn toàn dựa trên tính biến đổi của các luồng tiền có vay nợ và lợi ích được khấu trừ từ thuế; Nhưng nhược điểm của lý thuyết MM là hoàn toàn bỏ qua khả năng các luồng tiền bị vỡ nợ, vì khi các doanh nghiệp thâm hụt quá nhiều nợ thì khả năng các doanh nghiệp phải đối mặt với các vấn đề về chi phí kiệt quệ tài chính mà trong MM đã không đề cập đến.
Vậy chi phí kiệt quệ tài chính là gì và ảnh hưởng như thế nào đến giá trị doanh nghiệp? Vấn đề này có đề cập trong lý thuyết đánh đổi được trình bày như sau.2 Lý thuyết đánh đổi Kraus và Litzenberger(1973) lấy tiền đề hình thái thị trường tĩnh kết hợp và so sánh giữa lợi ích thuế được hưởng khi doanh nghiệp vay nợ Modilligani và Miller(1963) với chi phí kiệt quệ tài chính khi doanh nghiệp có tỷ lệ nợ cao trong cấu trúc vốn. Qua công trình nghiên cứu tác giả thấy rằng: Khi doanh nghiệp ký vào hợp đồng vay nợ với hạn mức cao, thì thực tế giá trị doanh nghiệp có tăng do khoản chênh lệch được hưởng lợi từ việc miễn giảm thuế. Tuy nhiên, cùng một nghiên cứu tác giả cũng thấy rằng: Tại hạn mức nợ thấp hơn thì chi phí kiệt quệ tài chính cũng 123doc 12 thấp hơn; Ngược lại tại một hạn mức nợ cao hơn thì quy mô của chi phí kiệt quệ tài chính cũng lớn dần lên.