Chương 1 của nghiên cứu trình bày các vấn đề cơ bản của nghiên cứu như là lý do chọn đề tài và tính cấp thiết của đề tài, mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, đối tượng, phạm vi nghiên cứu và đóng góp đề tài. Bên cạnh đó, nghiên cứu còn đưa ra các phương pháp cũng như kết cấu của đề tài, từ đó làm cơ sở cho các chương tiếp theo. CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU LIÊN QUAN Nội dung chính của chương 2 là cung cấp các lý thuyết nền tảng liên quan đến đề tài. Đồng thời, hệ thống hóa kết quả của các nghiên cứu về cấu trúc vốn trong nước và ở một số quốc gia trên thế giớ cũng được trình ở cuối chương này.
TỔNG QUAN VỀ CẤU TRÚC VỐN CỦA DOANH NGHIỆP 2. Khái niệm cấu trúc vốn Định nghĩa rằng "cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa các khoản nợ phải trả và vốn chủ sở hữu để tài trợ cho các hoạt động của doanh nghiệp." (Ross et al. Theo một nghiên cứu khác định nghĩa về "cấu trúc vốn là quan hệ tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp." (Ahmad et al. Thêm vào đó, theo Horne & Wachowicz (2014) cho rằng cơ cấu vốn là sự kết hợp của nợ và vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp.
Nối tiếp những nghiên cứu trƣớc "Cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ ngắn hạn thƣờng xuyên, nợ dài hạn, vốn cổ phần ƣu đãi, vốn cổ phần thƣờng đƣợc sử dụng để tài trợ cho hoạt động của doanh nghiệp. Cấu trúc vốn tối ƣu là sự kết hợp giữa nợ, vốn cổ phần ƣu đãi, và vốn cổ phần thƣờng làm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp. Tại cấu trúc vốn làm tối thiểu hóa chi phí sử dụng vốn của doanh nghiệp thì tổng giá trị doanh nghiệp là lớn nhất." (James R McGuigan et al., 2006) Đối với các nghiên cứu trong nƣớc, định nghĩa "Cấu trúc vốn là quan hệ tỷ trọng giữa nợ và vốn chủ sở hữu trong tổng nguồn vốn của doanh nghiệp tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh" (Nguyễn Minh Kiều, 2014). Ngoài ra, "Cấu trúc vốn là sự kết hợp của nợ ngắn hạn thƣờng xuyên, nợ dài hạn, cổ phần ƣu đãi và vốn cổ phần thƣờng đƣợc sử dụng để tài trợ cho quyết định đầu tƣ của DN" (Trần Ngọc Thơ et al., 2013) Nhìn chung, từ các nghiên cứu trƣớc cho thấy hầu nhƣ không có điểm khác biệt lớn trong khái niệm cấu trúc vốn.
Vì vậy, cấu trúc vốn có thể hiểu là tỷ trọng của nợ và vốn chủ sở hữu mà DN sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh. CTV tối ƣu là cấu trúc vốn mà DN hƣớng đến để cân bằng giữa lợi ích và chi phí 8 của việc tài trợ bằng nợ vay. Ngoài ra, khóa luận này cũng xem xét cấu trúc vốn theo thời hạn: tỷ trọng của nợ ngắn hạn trong tổng nguồn vốn và tỷ trọng nợ dài hạn trong tổng nguồn vốn. Chỉ tiêu đo lƣờng cấu trúc vốn Để đo lƣờng mức độ tối ƣu của cấu trúc vốn có các thƣớc đo là: tỷ số nợ trên tổng nguồn vốn, tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu và tỷ số tự tài trợ.
Theo Wild và cộng sự (2004), Brigham et al (2009), Macguigan và cộng sự (2006), Ngô Kim Phƣợng và cộng sự (2013) thì: Tỷ số nợ trên tổng nguồn vốn Chỉ số quan trọng để giúp nhà đầu tƣ quyết định có nên đầu tƣ hay không. Tỷ số nợ trên tổng nguồn vốn cho biết mức độ sử dụng nợ vay của DN, hay cho biết tỷ lệ tổng nguồn vốn đƣợc tài trợ bao nhiêu bởi nợ. Tổng nợ Tỷ số nợ trên tổng nguồn vốn = Tổng nguồn vốn Chỉ số này trên 50% trở lên, có nghĩa nguồn vốn của DN đƣợc tài trợ bằng các khoản nợ nhiều hơn, điều này cho thấy DN sử dụng nợ nhiều, áp lực trả nợ lớn có thể gây ra tình trạng mất thanh khoản nếu kéo dài lâu. Ngƣợc lại, DN ít phụ thuộc vào nợ vay để tài trợ cho các hoạt động kinh doanh khi tỷ số này nhỏ hơn 50%.
Hệ số nợ ngắn hạn phản ánh mức độ tài trợ tài sản của DN bằng các khoản nợ ngắn hạn, trong khi hệ sốnợ dài hạn phản ảnh mức độ tài trợ tài sản của DN bằng các khoản nợ dài hạn. Nợ ngắn hạn Tỷ số nợ ngắn hạn trên tổng nguồn vốn = Tổng nguồn vốn Nợ dài hạn Tỷ số nợ dài hạn trên tổng nguồn vốn = Tổng nguồn vốn Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu 9 Tỷ số này làm cơ sở thông tin cho các nhà đầu tƣ đánh giá về năng lực quản lý nợ, tiềm lực tài chính và DN có thể đáp ứng cho tình hình kinh doanh nhƣ thế nào. Tổng nợ Tỷ số nợ trên vốn chủ sở hữu = Vốn chủ sở hữu Tỷ số này lớn hơn 1, cho thấy trong tổng nguồn vốn của DN đƣợc tài trợ chủ yếu bởi các khoản nợ, ngƣợc lại trong tổng nguồn vốn thì vốn chủ sở hữu đƣợc sử dụng nhiều hơn vốn vay. Tỷ số này càng nhỏ, thì nợ phải trả chiếm tỷ trọng nhỏ trong tổng tài sản hay tổng nguồn vốn của DN.
Và DN có khả năng gặp khó khăn trong việc hoàn trả nợ vay nếu tỷ số này càng cao. Tỷ số tự tài trợ Tỷ số này khả năng đảm bảo và mức độ tự chủ tài chính của DN. Vốn chủ sở hữu Tỷ số tự tài trợ = Tổng nguồn vốn Tỷ số tự tài trợ càng lớn càng cho thấy DN có mức độ độc lập tài chính và khả năng bù đắp tổn thất bằng vốn chủ sở hữu càng cao và mức độ phụ thuộc của doanh nghiệp vào nợ vay thấp. Ngƣợc lại, nếu tỷ số này thấp có nghĩa là DN hình thành từ nguồn vốn góp của cổ đông, mức độc lập tài chính giảm.
CÁC LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÚC VỐN 2. Lý thuyết M&M Lý thuyết M&M tập trung phân tích mối quan hệ giữa cơ cấu nguồn vốn và giá trị doanh nghiệp trong cả môi trƣờng có thuế (1958) và phi thuế (1963). Đối với trƣờng hợp phi thuế, Modigliani & Miller (1958) cho rằng thị trƣờng vốn là hoàn hảo, nghĩa là không có thuế, không có chi phí giao dịch, không có chi phí phá sản và thông tin là bất cân xứng. Theo lý thuyết này thì kết luận rằng giá trị các công ty là nhƣ nhau cho dù công ty có sử dụng đòn bẩy tài chính hay không.
Có thể hiểu là trong điều kiện miễn thuế, hành động phân bổ tỷ lệ vốn chủ sở hữu và nợ sẽ không ảnh hƣởng đến giá trị công ty. Hoặc giá trị của một công ty không thể thay 10 đổi bằng cách huy động vốn từ các kênh khác nhau, giá trị của nó chỉ xác định bởi tài sản thực. Vì vậy không có CTV nào là tối ƣu. Modigliani & Miller (1963), lý thuyết M&M trong trƣờng hợp có thuế.
Theo lý thuyết này khuyến khích các DN vay nợ để tận dụng lợi ích từ lá chắn thuế. Điều này giúp DN tiết kiệm đƣợc phần thuế thu nhập phải nộp. Trong trƣờng hợp có thuế thu nhập DN, giá trị vay nợ (VL) lớn hơn giá trị công ty không có nợ vay (VU) cộng với hiện giá lá chắn thuế. VL= VU + T*D Đối với trƣờng hợp thứ hai, CTV có ảnh hƣởng đến giá trị DN và sự khác biệt giữa giá trị của các công ty sử dụng đòn bẩy tài chính và các công ty không sử dụng đòn bẩy tài chính là giá trị của lá chắn thuế.
Do phần thuế đƣợc trả cho các DN có nợ sẽ nhỏ hơn so với các DN không có nợ. Hay nói cách khác, lợi ích của DN vay nợ bằng với lợi ích của DN không vay nợ cộng với khoản tiết kiệm thuế hàng năm. Kết luận của lý thuyết cũng cho rằng cách tốt nhất để duy trì hiệu quả là sử dụng và liên tục tăng tỷ trọng nợ cao để tận dụng lá chắn thuế, điều này cũng chỉ ra rằng không có CTV tối ƣu. Tuy nhiên, trong thực tế không phải lúc nào giá trị DN tăng khi tăng tỷ trọng nợ nên tính ứng dụng của lý thuyết M&M còn bị hạn chế.
Đây là cơ sở cho sự ra đời của các lý thuyết hiện đại sau này. Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory) Lý thuyết đánh đổi đƣợc khởi xƣớng bởi Kraus & Litzenberger (1973) và đƣợc phát triển bởi Myers (1977) cho rằng DN có thể tối đa hóa giá trị công ty thông qua xác định đƣợc CTV tối ƣu dựa trên sự đánh đổi lợi ích của nợ, tức là lá chắn thuế từ lãi vay, với chi phí nợ, tức là chi phí kiệt quệ tài chính và chi phí đại diện. DN chỉ nên sử dụng một mức hạn nợ nhất định để tối đa giá trị DN, điều này trái ngƣợc với lý thuyết M&M. Lý thuyết đánh đổi đã chỉ ra những quan điểm nhƣ sau: Tấm chắn thuế từ lãi vay làm tăng giá trị DN có nợ vay, nhƣng chi phí kiệt quệ tài chính lại làm giảm giá trị DN có nợ vay.
Do đó, hai yếu tố này sẽ bù trừ lẫn 11 nhau, có nghĩa là giá trị phần thuế tiết kiệm đƣợc từ lá chắn thuế từ lãi vay sẽ bị triệt tiêu bởi chi phí kiệt quệ tài chính gia tăng. Có thể hiểu rằng có tồn tại một điểm nhất định trong việc phân bổ cơ cấu vốn cho phép các DN đạt đƣợc lợi ích tối đa khi sử dụng nợ. Nhƣng khi DN vay nợ càng nhiều lên đến một mức nào đó thì chi phí kiệt quệ tài chính sẽ vƣợt qua lợi ích của tấm chắn thuế. Điều này sẽ làm giá trị công ty giảm và gia tăng nguy cơ phá sản.
Giá trị DN vay nợ = Giá trị DN không vay nợ + Hiện giá lá chắn thuế - Hiện giá chi phí tổn thất tài chính. Nhƣ vậy, theo quan điểm này có tồn tại một điểm nhất định mà tại đó mức nợ vay tăng thêm vừa đủ để bù đắp cho sự gia tăng của chi phí kiệt quệ tài chính trong điều kiện các kế hoạch đầu tƣ và tài sản không đổi để tối ƣu CTV. Lý thuyết này làm rõ đƣợc khuyết điểm của lý thuyết M&M về chi phí kiệt quệ tài chính. Tuy nhiên, lý thuyết này cũng có một vài những nhƣợc điểm nhất định không thể giải thích, nhƣ việc một số DN có nợ vay rất ít nhƣng hoạt động kinh doanh vẫn rất hiệu quả.
Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) Bên cạnh những lý thuyết trên, lý thuyết trật tự phân hạng đƣợc phát triển bởi Myers & Majluf (1984).