La cothithanhhuong

Chuyên khảo phân tích La cothithanhhuong, đánh giá các khía cạnh quan trọng, đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo., phục vụ nghiên cứu và ứng dụng thực tiễn

• Tác giả: Cồ Thị Thanh Hương
• Người hướng dẫn: PGS. Phạm Thị Bích Chi
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế Quốc Dân
• Chuyên ngành: Kế toán, kiểm toán và phân tích
• Đề tài: Nghiên Cứu Mối Quan Hệ Giữa Cấu Trúc Tài Chính và An Ninh Tài Chính trong Các Công Ty Bất Động Sản Niêm Yết Việt Nam
• Loại tài liệu: luận án tiến sĩ
• Năm xuất bản: 2023
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM KẾT
• LỜI CẢM ƠN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU
• 1.1. Lý do lựa chọn đề tài
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Câu hỏi nghiên cứu
• 1.4. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.5. Những đóng góp mới của luận án
• 1.6. Kết cấu của luận án
• 1.7. TÓM TẮT CHƯƠNG 1
• 2. CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU
• 2.1. Các nghiên cứu về bản chất và đặc trưng của cấu trúc tài chính và an ninh tài chính
• 2.2. Nghiên cứu về cấu trúc tài chính
• 2.3. Nghiên cứu về an ninh tài chính
• 2.4. Các nghiên cứu về tác động của cấu trúc tài chính đến an ninh tài chính
• 2.5. Các nghiên cứu trực tiếp
• 2.6. Các nghiên cứu gián tiếp
• 2.7. Xác lập vấn đề nghiên cứu
• 2.8. TÓM TẮT CHƯƠNG 2
• 3. CHƯƠNG 3: CƠ SỞ LÝ THUYẾT
• 3.1. Cấu trúc tài chính và an ninh tài chính
• 3.2. Cấu trúc tài chính và đo lường cấu trúc tài chính
• 3.3. An ninh tài chính và đo lường an ninh tài chính
• 3.4. Lý thuyết nền về cấu trúc tài chính và an ninh tài chính
• 3.5. Lý thuyết đánh đổi
• 3.6. Lý thuyết trật tự phân hạng
• 3.7. Lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu
• 3.8. TÓM TẮT CHƯƠNG 3
• 4. CHƯƠNG 4: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 4.1. Giả thuyết và mô hình nghiên cứu
• 4.2. Giả thuyết nghiên cứu
• 4.3. Mô hình nghiên cứu
• 4.4. Dữ liệu nghiên cứu
• 4.5. Đối tượng thu thập dữ liệu
• 4.6. Quy trình thu thập dữ liệu
• 4.7. TÓM TẮT CHƯƠNG 4
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 5.1. Tổng quan về các công ty bất động sản Việt Nam
• 5.2. Lịch sử hình thành và phát triển
• 5.3. Đặc điểm hoạt động kinh doanh và phân cấp quản lý tài chính
• 5.4. Thực trạng cấu trúc tài chính và an ninh tài chính của các công ty bất động sản niêm yết Việt Nam
• 5.4.1. Thực trạng cấu trúc tài chính
• 5.4.2. Thực trạng an ninh tài chính
• 5.5. Tác động của giữa cấu trúc tài chính đến an ninh tài chính trong các công ty bất động sản niêm yết ở Việt Nam
• 5.6. Kết quả thống kê mô tả
• 5.7. Phân tích tương quan và đa cộng tuyến
• 5.8. Lựa chọn mô hình phân tích
• 5.9. Kết quả kiểm tra hiện tượng tự tương quan và phương sai sai số thay đổi
• 5.10. Kết quả hồi quy
• 5.11. TÓM TẮT CHƯƠNG 5
• 6. CHƯƠNG 6: THẢO LUẬN KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU, ĐỀ XUẤT KHUYẾN NGHỊ VÀ KẾT LUẬN
• 6.1. Thảo luận kết quả nghiên cứu
• 6.2. Về mối quan hệ giữa cấu trúc tài chính với an ninh tài chính và khả năng sinh lợi của các công ty bất động sản niêm yết
• 6.3. Về mức độ tác động của cấu trúc tài chính đến an ninh tài chính của các công ty bất động sản niêm yết
• 6.4. Đề xuất khuyến nghị
• 6.4.1. Với các công ty bất động sản niêm yết
• 6.4.2. Với Hiệp hội Bất động sản Việt Nam
• 6.4.3. Với Nhà nước và các cơ quan quản lý
• 6.5. Hạn chế của luận án
• 6.6. TÓM TẮT CHƯƠNG 6
• DANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH NGHIÊN CỨU CỦA TÁC GIẢ LIÊN QUAN ĐẾN ĐỀ TÀI LUẬN ÁN
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
• DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
• DANH MỤC BẢNG
• DANH MỤC HÌNH
• DANH MỤC PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Tổng Quan Nghiên Cứu CTTC và ANTC Công Ty BĐS Niêm Yết

An toàn, ổn định và vững mạnh về tài chính luôn là mối quan tâm hàng đầu của mọi doanh nghiệp, đặc biệt trong bối cảnh hội nhập kinh tế toàn cầu. An ninh tài chính (ANTC), sau các cuộc khủng hoảng tài chính, nổi lên như một yếu tố sống còn. Để đảm bảo ANTC, việc thiết lập một cấu trúc tài chính (CTTC) an toàn và hợp lý là vô cùng quan trọng. CTTC thể hiện cơ cấu tài sản, nguồn vốn và mối quan hệ giữa chúng. Thị trường bất động sản Việt Nam, với những giai đoạn thăng trầm, chịu ảnh hưởng lớn từ các yếu tố kinh tế vĩ mô và chính sách tài chính. Sự bất ổn trong thị trường này có thể lan rộng, gây ảnh hưởng tiêu cực đến toàn bộ nền kinh tế. Vì vậy, việc nghiên cứu CTTC và ảnh hưởng của nó đến ANTC của các công ty bất động sản niêm yết là vô cùng cấp thiết.

1.1. Tầm Quan Trọng của ANTC trong Bối Cảnh Kinh Tế

Sau hàng loạt vụ phá sản của các tập đoàn lớn trên thế giới, đặc biệt là sau cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu 2008-2009, vấn đề an ninh tài chính nổi lên như một mối quan tâm hàng đầu. Các doanh nghiệp không còn có thể duy trì và kiểm soát các hoạt động kinh doanh thông thường do mất ANTC. Đảm bảo ANTC không chỉ là vấn đề sống còn đối với mỗi quốc gia mà còn là vấn đề sống còn đối với mỗi doanh nghiệp, đặc biệt là trong bối cảnh quốc tế hóa nền kinh tế tài chính.

1.2. Vai Trò của Thị Trường Bất Động Sản Việt Nam

Thị trường bất động sản có vai trò đặc biệt quan trọng đối với nền kinh tế. Sự bất ổn của thị trường bất động sản sẽ dẫn đến sự bất ổn của cả nền kinh tế. Do thị trường bất động sản có mối quan hệ trực tiếp với thị trường tài chính, thị trường tiền tệ, thị trường lao động và là một trong những mũi nhọn của nền kinh tế, góp phần tăng nguồn thu ngân sách nên duy trì sự ổn định của thị trường bất động sản mang tính quyết định đến việc duy trì sự ổn định kinh tế vĩ mô, kiểm soát lạm phát, đảm bảo cân đối lớn và thúc đẩy tăng trưởng.

1.3. Thực Trạng và Thách Thức của Ngành Bất Động Sản

Thực tế cho thấy sự phát triển của lĩnh vực bất động sản tại Việt Nam cũng bộc lộ nhiều bất cập, hạn chế, thiếu bền vững và tiềm ẩn nhiều rủi ro. Hệ thống pháp luật do Nhà nước ban hành về kinh doanh bất động sản chưa đáp ứng được nhu cầu thực tiễn và chưa được bổ sung, sửa đổi kịp thời. Các thông tin về thị trường bất động sản thiếu đồng bộ, không đầy đủ, không đáng tin cậy, thiếu minh bạch. Đặc biệt là thị trường trái phiếu bất động sản thời gian vừa qua đã bộc lộ vô vàn rủi ro kéo theo sự đi xuống của cả nền kinh tế.

II. Vấn Đề Nghiên Cứu Tác Động CTTC Đến ANTC Cty BĐS VN

Các công ty bất động sản (CTBĐS) có đặc điểm kinh doanh riêng biệt so với các ngành khác. Hoạt động của họ mang tính cục bộ, khu vực, đòi hỏi vốn đầu tư lớn, dài hạn và chịu sự chi phối mạnh mẽ của pháp luật. Do đó, cấu trúc tài chính của các CTBĐS cũng có những đặc thù riêng. Hệ số nợ của các doanh nghiệp này thường khá cao, chủ yếu là nợ dài hạn. Thực tế cho thấy cơ cấu vốn đầu tư vào bất động sản còn bất hợp lý, tiềm ẩn nhiều rủi ro, ảnh hưởng tới ANTC. Nghiên cứu này tập trung vào việc xác định tác động của CTTC đến ANTC của các CTBĐS niêm yết tại Việt Nam, từ đó đề xuất các giải pháp để xây dựng một CTTC hợp lý, đảm bảo tăng cường ANTC và hiệu quả kinh doanh.

2.1. Đặc Thù Hoạt Động của Các CTBĐS

Do kinh doanh bất động sản là hoạt động mang tính cục bộ và khu vực, đòi hỏi phải có vốn đầu tư lớn và lâu dài, chịu ảnh hưởng mạnh mẽ của pháp luật và chính sách quản lý của nhà nước nên CTTC cũng có những đặc thù riêng. So với các ngành nghề sản xuất khác, hệ số nợ của các doanh nghiệp bất động sản khá cao, trong đó chủ yếu là nợ dài hạn.

2.2. Rủi Ro Tiềm Ẩn Trong Cơ Cấu Vốn Hiện Tại

Tổng dư nợ của các doanh nghiệp bất động sản hiện đang xấp xỉ 20 tỉ USD trong khi quy mô thị trường bất động sản Việt Nam chỉ khoảng 25 tỷ USD, chiếm 80% nguồn vốn chảy vào bất động sản (Nguyễn Đức, 2018). Điều này cho thấy cơ cấu vốn đầu tư vào bất động sản còn bất hợp lý, tiềm ẩn nhiều rủi ro, ảnh hưởng tới ANTC của các doanh nghiệp bất động sản.

2.3. Mục Tiêu Nghiên Cứu và Đóng Góp

Nghiên cứu tác động của CTTC đến ANTC của các công ty bất động sản (CTBĐS) Việt Nam nhằm xác lập một CTTC hợp lý, bảo đảm tăng cường ANTC và hiệu quả kinh doanh. Việc thiết lập một CTTC hợp lý đối với các CTBĐS Việt Nam là một vấn đề quan trọng, ảnh hưởng đến cả sự tồn tại, phát triển không chỉ đối với riêng ngành Bất động sản mà còn đối với cả nền kinh tế.

III. Phân Tích Lý Thuyết CTTC và ANTC Trong Công Ty BĐS

Để hiểu rõ mối quan hệ giữa CTTC và ANTC, cần đi sâu vào phân tích các lý thuyết nền tảng. Các lý thuyết như lý thuyết đánh đổi, lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết cấu trúc vốn tối ưu cung cấp những góc nhìn khác nhau về cách doanh nghiệp lựa chọn CTTC. Cấu trúc vốn tối ưu là mục tiêu mà mọi doanh nghiệp hướng tới, nhằm cân bằng giữa lợi ích và chi phí của việc sử dụng nợ và vốn chủ sở hữu. Đồng thời, cần xem xét các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định tài chính của doanh nghiệp, bao gồm cả yếu tố bên trong và bên ngoài. Phân tích này sẽ giúp xây dựng mô hình nghiên cứu phù hợp để đánh giá tác động của CTTC đến ANTC trong các CTBĐS niêm yết.

3.1. Các Lý Thuyết Nền Tảng Về CTTC

Lý thuyết đánh đổi cho rằng doanh nghiệp nên sử dụng nợ đến mức mà lợi ích từ việc giảm thuế (do chi phí lãi vay được khấu trừ) cân bằng với chi phí tiềm ẩn của việc sử dụng nợ (ví dụ: chi phí phá sản). Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng doanh nghiệp ưu tiên sử dụng vốn nội bộ, sau đó là nợ, và cuối cùng là vốn chủ sở hữu.

3.2. Cấu Trúc Vốn Tối Ưu và Quyết Định Tài Chính

Cấu trúc vốn tối ưu vừa góp phần tăng khả năng sinh lợi và hiệu quả kinh doanh của doanh nghiệp, vừa góp phần bảo đảm và tăng cường an toàn và ổn định tài chính, giúp cho doanh nghiệp đứng vững và thắng lợi trong cạnh tranh. Do CTTC có quan hệ mật thiết đến cấu trúc nguồn vốn nên nó tác động mạnh mẽ đến an toàn tài chính và ổn định tài chính.

3.3. Các Yếu Tố Ảnh Hưởng Đến CTTC và ANTC

Thiết lập một CTTC hợp lý để vừa nâng cao khả năng sinh lợi, vừa tăng cường ANTC, vừa bảo đảm đáp ứng vốn tài trợ cho tài sản hoạt động kinh doanh là sự lựa chọn mang tính chiến lược cơ bản của các nhà quản trị doanh nghiệp. Đối với vấn đề này, cần phải có sự quan tâm và đầu tư thích đáng, phải nắm bắt được bản chất tác động của CTTC đến ANTC cũng như các nhân tố tác động.

IV. Phương Pháp Nghiên Cứu Mô Hình và Dữ Liệu Phân Tích Cty BĐS

Nghiên cứu này sử dụng phương pháp định lượng để phân tích tác động của CTTC đến ANTC của các CTBĐS niêm yết. Mô hình nghiên cứu được xây dựng dựa trên các lý thuyết nền tảng và các nghiên cứu trước đây, với các biến độc lập đại diện cho CTTC (ví dụ: tỷ lệ nợ, vốn chủ sở hữu) và biến phụ thuộc đại diện cho ANTC (ví dụ: khả năng thanh toán, tỷ lệ nợ). Dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của các CTBĐS niêm yết trên sàn HNX và HOSE trong giai đoạn nhất định. Phương pháp phân tích hồi quy được sử dụng để đánh giá tác động của CTTC đến ANTC, đồng thời kiểm soát các yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến ANTC.

4.1. Xây Dựng Giả Thuyết và Mô Hình Nghiên Cứu

Luận án nghiên cứu tác động của CTTC đến ANTC trong các CTBĐS niêm yết tại Việt Nam. Luận án giới hạn nghiên cứu về tác động của CTTC đến ANTC trong các CTBĐS mà không xem xét tác động của ANTC đến CTTC.

4.2. Thu Thập và Xử Lý Dữ Liệu Tài Chính

Luận án nghiên cứu tác động của CTTC đến ANTC trong các CTBĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam tại 2 sàn giao dịch là Sàn Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sàn Giao dịch Chứng. Luận án sử dụng dữ liệu thứ cấp, được thu thập từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán của các CTBĐS niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam.

4.3. Ứng Dụng Phương Pháp Phân Tích Hồi Quy

Sử dụng phương pháp định lượng để phân tích tác động của CTTC đến ANTC của các CTBĐS niêm yết. Phương pháp phân tích hồi quy được sử dụng để đánh giá tác động của CTTC đến ANTC, đồng thời kiểm soát các yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến ANTC.

V. Kết Quả Nghiên Cứu Ảnh Hưởng CTTC Đến ANTC Của Cty BĐS

Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ đáng kể giữa cấu trúc tài chính và an ninh tài chính trong các công ty bất động sản niêm yết tại Việt Nam. Các chỉ số như tỷ lệ nợ, vốn chủ sở hữu, và khả năng thanh toán đều có tác động đáng kể đến ANTC. Việc sử dụng đòn bẩy tài chính quá mức có thể làm tăng rủi ro tài chính và ảnh hưởng tiêu cực đến ANTC. Ngược lại, việc duy trì một cơ cấu vốn hợp lý với sự cân đối giữa nợ và vốn chủ sở hữu có thể giúp tăng cường ANTC và khả năng chống chịu trước các biến động kinh tế.

5.1. Tác Động của Tỷ Lệ Nợ Đến An Ninh Tài Chính

Nghiên cứu đã chỉ ra rằng tỷ lệ nợ cao có thể làm tăng rủi ro tài chính và giảm an ninh tài chính của các công ty bất động sản niêm yết. Điều này đặc biệt đúng trong bối cảnh thị trường bất động sản có nhiều biến động và rủi ro tiềm ẩn.

5.2. Vai Trò của Vốn Chủ Sở Hữu Trong Đảm Bảo ANTC

Vốn chủ sở hữu đóng vai trò quan trọng trong việc đảm bảo an ninh tài chính của các công ty bất động sản. Việc có đủ vốn chủ sở hữu giúp các công ty này có khả năng chống chịu tốt hơn trước các khó khăn tài chính và biến động thị trường.

5.3. Mối Quan Hệ Giữa Khả Năng Thanh Toán và ANTC

Nghiên cứu cũng cho thấy rằng khả năng thanh toán có ảnh hưởng tích cực đến an ninh tài chính. Các công ty bất động sản có khả năng thanh toán tốt thường có cấu trúc tài chính vững chắc hơn và ít gặp rủi ro tài chính hơn.

VI. Hàm Ý Chính Sách và Giải Pháp Tối Ưu CTTC Cho BĐS

Từ kết quả nghiên cứu, có thể đưa ra một số hàm ý chính sách và giải pháp để giúp các công ty bất động sản niêm yết tối ưu hóa cấu trúc tài chính và tăng cường an ninh tài chính. Các công ty nên chú trọng đến việc quản lý rủi ro tài chính, duy trì một cơ cấu vốn hợp lý và tăng cường khả năng thanh toán. Đồng thời, cần có sự hỗ trợ từ phía Nhà nước và các cơ quan quản lý trong việc tạo ra một môi trường kinh doanh ổn định và minh bạch, giúp các công ty bất động sản phát triển bền vững.

6.1. Quản Lý Rủi Ro Tài Chính Cho Cty BĐS

Các công ty bất động sản nên chú trọng đến việc quản lý rủi ro tài chính bằng cách sử dụng các công cụ phòng ngừa rủi ro và xây dựng các kế hoạch ứng phó với các tình huống xấu có thể xảy ra.

6.2. Tối Ưu Hóa Cơ Cấu Vốn Đảm Bảo ANTC

Việc duy trì một cơ cấu vốn hợp lý với sự cân đối giữa nợ và vốn chủ sở hữu là yếu tố then chốt để đảm bảo an ninh tài chính của các công ty bất động sản niêm yết.

6.3. Vai Trò của Nhà Nước và Cơ Quan Quản Lý

Cần có sự hỗ trợ từ phía Nhà nước và các cơ quan quản lý trong việc tạo ra một môi trường kinh doanh ổn định và minh bạch, giúp các công ty bất động sản phát triển bền vững và tăng cường an ninh tài chính.

Nội dung chính

Tổng quan về luận án

Trong bối cảnh toàn cầu hóa và biến động kinh tế vĩ mô phức tạp, an ninh tài chính (ANTC) đã trở thành vấn đề sống còn đối với sự tồn tại và phát triển bền vững của doanh nghiệp. Những cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu cùng sự sụp đổ của các tập đoàn khổng lồ như Lehman Brothers, Washington Mutual hay WorldCom là minh chứng rõ nét cho thấy việc mất kiểm soát cấu trúc tài chính (CTTC) tất yếu dẫn đến tình trạng mất ANTC và phá sản. Tại Việt Nam, bất động sản (BĐS) là ngành kinh tế mũi nhọn, đóng vai trò đầu tàu thúc đẩy tăng trưởng kinh tế xã hội. Báo cáo của Tổng cục Thống kê chỉ ra rằng năm 2018 GDP Việt Nam tăng 7,08% thì riêng hoạt động kinh doanh BĐS tăng 4,33%, đóng góp 0,24 điểm phần trăm vào tốc độ tăng trưởng chung; đồng thời vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) vào BĐS năm 2022 đạt hơn 4,45 tỷ USD, chiếm 16,1% tổng vốn FDI đăng ký. Mặc dù vậy, ngành BĐS Việt Nam mang đặc thù thâm dụng vốn lớn, chu kỳ kinh doanh dài và phụ thuộc nặng nề vào đòn bẩy tài chính. Tỷ lệ nợ vay trên tổng nguồn vốn của các doanh nghiệp BĐS luôn ở mức báo động; theo ghi nhận thực tế, tổng dư nợ của các doanh nghiệp BĐS xấp xỉ 20 tỷ USD trên quy mô thị trường khoảng 25 tỷ USD, chiếm tới 80% dòng vốn chảy vào lĩnh vực này.

Khoảng trống nghiên cứu (research gap) cốt lõi hiện nay là hầu hết các công trình học thuật trong nước và quốc tế chỉ tiếp cận CTTC theo nghĩa hẹp (tập trung thuần túy vào cấu trúc nguồn vốn hoặc cấu trúc tài sản) và khảo sát tác động của nó tới khả năng sinh lợi (ROA, ROE, ROS). Rất hiếm công trình nghiên cứu toàn diện tác động của CTTC theo nghĩa rộng—bao gồm cấu trúc nguồn vốn, cấu trúc tài sản và mối quan hệ cân đối giữa tài sản với nguồn vốn—đến ANTC của các công ty bất động sản (CTBĐS) niêm yết. Luận án tiến sĩ của nghiên cứu sinh Cồ Thị Thanh Hương (2023) tại Trường Đại học Kinh tế Quốc dân, dưới sự hướng dẫn khoa học của PGS.TS. Phạm Thị Bích Chi, là công trình tiên phong giải quyết triệt để khoảng trống này.

Luận án tập trung giải quyết 3 câu hỏi nghiên cứu (Research Questions) trọng tâm:

1. RQ1: Bản chất, nội dung và các khía cạnh đo lường của CTTC và ANTC trong các CTBĐS niêm yết được xác lập như thế nào?
2. RQ2: Những nhân tố nào thuộc CTTC tác động đến ANTC của các CTBĐS niêm yết tại Việt Nam, mức độ và xu hướng tác động cụ thể ra sao?
3. RQ3: Những căn cứ thực chứng khoa học nào làm cơ sở tin cậy để đề xuất giải pháp và hàm ý chính sách nhằm thiết lập CTTC hợp lý, bảo đảm ANTC cho các CTBĐS niêm yết?

Hệ thống giả thuyết nghiên cứu được kiểm định bao gồm:

• $H_1$: Cấu trúc nguồn vốn (Hệ số nợ phải trả/Tổng nguồn vốn - TD, Hệ số nợ ngắn hạn - STD, Hệ số nợ dài hạn - LTD) có tác động đáng kể đến ANTC của CTBĐS.
• $H_2$: Cấu trúc tài sản (Tỷ trọng hàng tồn kho/Tổng tài sản - INVE, Tỷ trọng nợ phải thu/Tổng tài sản - RECE, Tỷ trọng tài sản cố định/Tổng tài sản - FIX, Tỷ lệ tiền và tương đương tiền/Tài sản ngắn hạn - CCE) có mối quan hệ chặt chẽ với ANTC.
• $H_3$: Mối quan hệ giữa tài sản và nguồn vốn (Hệ số khả năng thanh toán hiện hành - CUR, Hệ số khả năng thanh toán nhanh - QUI) tác động có ý nghĩa đến ANTC.
• $H_4$: Hiệu quả tài chính (ROA, ROE, ROS) và đặc tính doanh nghiệp (Quy mô công ty - SIZ, Tuổi doanh nghiệp - AGE) có ảnh hưởng đáng kể đến ANTC.

Khung lý thuyết nền tảng tích hợp Lý thuyết Đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-off Theory), Lý thuyết Trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) và Lý thuyết Cấu trúc vốn tối ưu. Luận án mang lại đóng góp đột phá khi định lượng hóa ANTC thông qua hai chiều kích: Hệ số phát triển bền vững (Sustainable Development Ratio - SDR) và Hệ số an toàn tài chính (Financial Security Ratio - FSR). Phạm vi nghiên cứu bao quát toàn bộ các CTBĐS niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội (HNX) và Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) trong chuỗi thời gian 11 năm (2010 - 2020), phản ánh đầy đủ các pha biến động từ phục hồi, tăng trưởng nóng đến giai đoạn đầu chịu tác động của đại dịch Covid-19.

Literature Review và Positioning

Tổng quan y văn quốc tế và trong nước về cấu trúc tài chính và an ninh tài chính được chia thành các dòng nghiên cứu chính:

Dòng nghiên cứu về CTTC theo nghĩa hẹp: Hầu hết các tác giả truyền thống đồng nhất CTTC với cấu trúc nguồn vốn, phản ánh tỷ lệ tài trợ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu (Đoàn Ngọc Phi Anh, 2010; Foyeke et al., 2016; Lê Phương Dung & Đặng Thị Hồng Giang, 2013; Đào Văn Thi & Phạm Thị Hồng Mai, 2022; Barakat, 2014; Bolarinwa & Adegboye, 2020; Chakrabarti et al., 2019; Niu, 2009; Wassie, 2020). Ở nhánh tài sản, Chadha & Sharma (2015) và Lê Thị Nhu (2017) tiếp cận CTTC dưới góc độ phân bổ cơ cấu tài sản ngắn hạn và tài sản cố định dài hạn.

Dòng nghiên cứu về CTTC theo nghĩa rộng: Các học giả như Nguyễn Văn Công & Phạm Xuân Kiên (2019), Phan Hồng Hải (2022), Zeitun & Tian (2014), và Zaman et al. (2023) đã nâng tầm khái niệm CTTC khi xác định rằng CTTC không chỉ gồm cấu trúc vốn và cấu trúc tài sản mà phải bao hàm mối quan hệ tương hỗ giữa tài sản và nguồn vốn. Cách tiếp cận này làm rõ chính sách huy động vốn có tương thích với tính chất tài trợ danh mục tài sản hay không.

Dòng nghiên cứu về ANTC doanh nghiệp: Khái niệm ANTC được phát triển từ an ninh kinh tế vĩ mô (Antoni Haber et al., 2018; Ho Thuy et al., 2022; Vaitkus & Vasiliauskaitė, 2022; Zheng, 2022) chuyển dịch sang vi mô doanh nghiệp. Các học giả quốc tế như Delas et al. (2015), Rushchyshyn et al. (2017), Kosaynova et al. (2019), Shohjahon (2020), và Dokiienko & Hrynyuk (2022) khẳng định ANTC là trạng thái hệ thống tài chính duy trì được sự ổn định, tự bảo vệ trước các cú sốc bên ngoài và bên trong để duy trì khả năng sinh lời và tăng trưởng kinh tế. Tại Việt Nam, Nguyen & Nguyen (2019, 2020) và Hoàng Thị Bích Hà (2018) đã đặt nền móng đo lường ANTC qua tính tự chủ và khả năng thanh toán.

Các cuộc tranh luận học thuật đối lập: Thứ nhất, tranh luận về tác động của đòn bẩy tài chính. Trường phái ủng hộ Lý thuyết Đánh đổi (Chandra et al., 2019) cho rằng việc gia tăng nợ mang lại "lá chắn thuế" (tax shield), tối ưu hóa chi phí sử dụng vốn và kích thích tăng trưởng. Ngược lại, trường phái quản trị rủi ro (Spitsin et al., 2021, 2022; Thi Mai Nguyen et al., 2023) chứng minh rằng tỷ lệ nợ vay cao làm xói mòn khả năng sinh lời, gia tăng rủi ro thanh khoản và trực tiếp phá hủy sự ổn định tài chính trong điều kiện bất định. Thứ hai, tranh luận về vai trò của tài sản tồn kho và phải thu. Trong khi quan điểm truyền thống xem tồn kho và nợ phải thu là vốn ứ đọng làm suy yếu an ninh tài chính, thì trong ngành BĐS, tồn kho quỹ đất lại là tiền đề bảo đảm cho khả năng sinh lời và phát triển bền vững dài hạn.

So sánh với các nghiên cứu quốc tế: So với nghiên cứu của Sharma (2018) tại 125 CTBĐS Ấn Độ (chỉ khảo sát các yếu tố quyết định cấu trúc vốn mà bỏ qua ANTC), hoặc nghiên cứu của Spitsin et al. (2022) tại 1.996 doanh nghiệp công nghệ cao của Nga (chỉ dùng mô hình hiệu ứng ngẫu nhiên REM để xem xét mối quan hệ giữa vốn vay và khả năng sinh lời), luận án đã vượt trội về tính toàn diện khi xây dựng mô hình định lượng đo lường tác động trực tiếp của toàn bộ hệ thống chỉ tiêu CTTC đến ANTC và khắc phục khuyết tật phương sai, nội sinh bằng mô hình GMM hiện đại.

Đóng góp lý thuyết và khung phân tích

Đóng góp cho lý thuyết

Luận án mở rộng phạm vi ứng dụng của Lý thuyết Đánh đổi (Trade-off Theory của Myers) và Lý thuyết Trật tự phân hạng (Pecking Order Theory của Myers & Majluf, 1984) vào khu vực doanh nghiệp BĐS thuộc thị trường mới nổi. Công trình đóng góp vào lý luận tài chính doanh nghiệp khi chứng minh rằng các quyết định cấu trúc vốn không chỉ đơn thuần là việc cân bằng giữa lợi ích lá chắn thuế và chi phí kiệt quệ tài chính, mà là sự đánh đổi chiến lược sâu sắc giữa mục tiêu phát triển mở rộng (đại diện bởi Hệ số phát triển bền vững - SDR) và an toàn thanh khoản phòng thủ (đại diện bởi Hệ số an toàn tài chính - FSR).

Sự chuyển dịch mô hình tư duy (paradigm shift) mà luận án xác lập là thay thế quan điểm quản trị tài chính đơn mục tiêu (Profit-Maximization) bằng hệ thống quản trị tích hợp đa chiều hướng tới "Cân bằng Động giữa Tăng trưởng và An ninh tài chính" (Growth-Security Dynamic Equilibrium).

Khung phân tích độc đáo

Khung phân tích của luận án tích hợp đồng thời 3 lý thuyết nền tảng: Lý thuyết Đánh đổi, Lý thuyết Trật tự phân hạng và Lý thuyết Cấu trúc vốn tối ưu. Mô hình phân tích tiếp cận CTTC toàn diện theo 3 nhóm biến quan sát:

• Nhóm biến cấu trúc nguồn vốn: Tỷ trọng nợ phải trả/Tổng nguồn vốn (TD), Tỷ trọng nợ ngắn hạn/Tổng nợ (STD), Tỷ trọng nợ dài hạn/Tổng nguồn vốn (LTD).
• Nhóm biến cấu trúc tài sản: Tỷ trọng tài sản cố định/Tổng tài sản (FIX), Tỷ trọng hàng tồn kho/Tổng tài sản (INVE), Tỷ trọng nợ phải thu/Tổng tài sản (RECE), Tỷ lệ tiền và tương đương tiền/Tài sản ngắn hạn (CCE).
• Nhóm biến quan hệ tài sản - nguồn vốn: Hệ số khả năng thanh toán nợ ngắn hạn (CUR), Hệ số khả năng thanh toán nhanh (QUI).
• Biến kiểm soát và hiệu quả tài chính: Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE), Tỷ suất sinh lợi trên tài sản (ROA), Tỷ suất sinh lợi trên doanh thu (ROS), Quy mô doanh nghiệp (SIZ), Tuổi doanh nghiệp (AGE).

Biến phụ thuộc ANTC được mô hình hóa qua hai phương trình hồi quy độc lập: $$\text{SDR}{it} = \beta_0 + \beta_1 \text{CTTC}{it} + \beta_2 \text{Profitability}{it} + \beta_3 \text{Control}{it} + \varepsilon_{it}$$ $$\text{FSR}{it} = \gamma_0 + \gamma_1 \text{CTTC}{it} + \gamma_2 \text{Profitability}{it} + \gamma_3 \text{Control}{it} + u_{it}$$

Điều kiện biên (Boundary conditions) được xác định rõ: Khung phân tích có giá trị thực thi cao nhất đối với các doanh nghiệp BĐS niêm yết hoạt động trong môi trường kinh tế có hệ thống tài chính dựa chủ yếu vào ngân hàng và thị trường vốn nợ đang trong quá trình hoàn thiện thể chế.

Phương pháp nghiên cứu tiên tiến

Thiết kế nghiên cứu

Nghiên cứu tuân thủ triết lý thực chứng luận (Positivism) và lập trường nhận thức khách quan, sử dụng phương pháp suy diễn định lượng logic từ lý thuyết đến kiểm định dữ liệu thực nghiệm bảng (Panel Data). Mẫu nghiên cứu thu thập toàn bộ dữ liệu thứ cấp được kiểm toán độc lập của các CTBĐS niêm yết liên tục trên HOSE và HNX trong 11 năm (2010 - 2020), loại bỏ các doanh nghiệp bị hủy niêm yết, thiếu dữ liệu hoặc có biến động tái cấu trúc sáp nhập bất thường nhằm đảm bảo tính đồng nhất của tập dữ liệu.

Quy trình nghiên cứu rigorous

Quy trình nghiên cứu được triển khai theo các bước chuẩn mực:

1. Thu thập và chuẩn hóa dữ liệu: Trích xuất số liệu báo cáo tài chính kiểm toán thường niên từ cơ sở dữ liệu Vietstock và Ủy ban Chứng khoán Nhà nước.
2. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến: Đo lường hệ số phóng đại phương sai (VIF). Kết quả kiểm tra ban đầu phát hiện sự tương quan cao giữa biến CUR và SIZ với các biến khác, tác giả đã tiến hành hiệu chỉnh, loại bỏ hoặc chạy các phương trình tách biệt (phương trình 1a', 1b', 2a', 2b', 3a, 3b) để đảm bảo toàn bộ hệ số VIF < 10, triệt tiêu nguy cơ sai lệch ước lượng.
3. Kiểm định lựa chọn mô hình: Thực hiện kiểm định Hausman để lựa chọn giữa Mô hình tác động cố định (FEM) và Mô hình tác động ngẫu nhiên (REM).
4. Kiểm định khuyết tật mô hình: Thực hiện kiểm định Wooldridge để phát hiện hiện tượng tự tương quan (Autocorrelation) và kiểm định Modified Wald/White để phát hiện phương sai sai số thay đổi (Heteroskedasticity).

Data và phân tích

Nhận diện dữ liệu bảng xuất hiện hiện tượng tự tương quan và phương sai sai số thay đổi nghiêm trọng (kết quả tại Phụ lục 08 - 14), đồng thời nhằm giải quyết triệt để vấn đề biến nội sinh (Endogeneity) tiềm ẩn giữa CTTC và hiệu quả tài chính, luận án đã ứng dụng Mô hình Moment tổng quát (Generalized Method of Moments - GMM) theo kỹ thuật của Hansen (1982) và Arellano-Bond.

Kỹ thuật hồi quy GMM động (Dynamic Panel System GMM) sử dụng các biến trễ làm biến công cụ nội sinh, mang lại các ước lượng vững, không chệch và có hiệu quả thống kê vượt trội so với các mô hình OLS, FEM hay REM truyền thống. Các kiểm định Hansen test về tính hợp lệ của biến công cụ và Arellano-Bond test AR(1), AR(2) đều xác nhận mô hình hoàn toàn phù hợp và đáng tin cậy.

Phát hiện đột phá và implications

Những phát hiện then chốt

Kết quả phân tích hồi quy thực nghiệm của luận án mang lại những phát hiện quan trọng có ý nghĩa thống kê cao ($p < 0,01$ và $p < 0,05$):

1. Sự phân kỳ tác động của ROE và Tuổi doanh nghiệp (AGE): Nhân tố tỷ suất sinh lợi vốn chủ sở hữu (ROE) và tuổi doanh nghiệp (AGE) có tác động cùng chiều (+) có ý nghĩa thống kê lên Hệ số phát triển bền vững (SDR), nhưng lại tác động ngược chiều (-) rõ rệt lên Hệ số an toàn tài chính (FSR). Doanh nghiệp có ROE càng cao và hoạt động càng lâu năm thì tốc độ tăng trưởng tích lũy tài sản càng lớn, nhưng xu hướng gia tăng đòn bẩy ngắn hạn nhằm tối đa hóa tỷ suất sinh lời lại bào mòn biên độ đệm an toàn thanh khoản.
2. Nghịch lý tỷ trọng hàng tồn kho (INVE): Nhân tố tỷ trọng hàng tồn kho trên tổng tài sản (INVE) có tác động cùng chiều (+) có ý nghĩa thống kê đến SDR, nhưng không có tác động bất lợi đến FSR. Trong ngành BĐS, hàng tồn kho chủ yếu là giá trị quyền sử dụng đất, dự án đang xây dựng dở dang; khi quy mô tồn kho tăng thể hiện tiềm năng tích lũy tài sản và dự phóng doanh thu tương lai, thúc đẩy hệ số phát triển bền vững mà không trực tiếp đe dọa an toàn tài chính nếu dự án có pháp lý hoàn thiện.
3. Tác động tiêu cực của đòn bẩy nợ ngắn hạn (STD và TD): Hệ số nợ phải trả (TD) và nợ ngắn hạn (STD) có tác động tiêu cực (-) đến FSR. Việc sử dụng nguồn vốn ngắn hạn để tài trợ cho tài sản dở dang dài hạn tạo ra sự mất cân đối kỳ hạn nghiêm trọng, trực tiếp làm suy giảm ANTC của doanh nghiệp.
4. Sự đánh đổi tất yếu (Strategic Trade-off): Luận án chứng minh một quy luật thực tiễn: Để bảo đảm ANTC dài hạn, doanh nghiệp BĐS buộc phải chấp nhận sự đánh đổi giữa việc theo đuổi tăng trưởng nóng, tối đa hóa lợi nhuận trước mắt với việc duy trì vùng đệm an toàn thanh khoản ổn định.

Implications đa chiều

• Hàm ý lý thuyết: Bổ sung khung giải thích mới về mối quan hệ phi tuyến và đa chiều giữa cấu trúc tài chính và an ninh tài chính tại thị trường mới nổi, nơi thông tin còn bất cân xứng cao.
• Hàm ý phương pháp luận: Cung cấp quy trình phân tích kết hợp giữa hệ thống chỉ tiêu tài chính nghĩa rộng và phương pháp ước lượng hồi quy GMM, tạo chuẩn mực nghiên cứu thực nghiệm cho ngành BĐS và các ngành thâm dụng vốn.
• Hàm ý thực tiễn cho doanh nghiệp BĐS:
  • Tái cấu trúc nguồn vốn: Kiểm soát chặt chẽ tỷ lệ nợ ngắn hạn (STD), chuyển dịch cấu trúc nợ sang dài hạn thông qua phát hành trái phiếu dự án minh bạch hoặc hợp tác đầu tư quốc tế.
  • Quản trị tài sản: Đẩy nhanh tốc độ giải phóng hàng tồn kho, linh hoạt chuyển đổi dự án để giải phóng dòng tiền thực, tránh ứ đọng vốn tại các khoản nợ phải thu (RECE).
  • Thiết lập chính sách tài trợ: Đảm bảo Tỷ suất tự tài trợ tài sản dài hạn luôn $\ge 1$, tuyệt đối không dùng vốn vay ngắn hạn để thâu tóm quỹ đất dài hạn.
• Hàm ý chính sách cho cơ quan quản lý nhà nước:
  • Bộ Xây dựng và Ngân hàng Nhà nước cần ban hành khung giám sát chỉ số an toàn tài chính đặc thù cho các CTBĐS, gắn hạn mức tín dụng với hệ số FSR và SDR.
  • Hoàn thiện khung pháp lý phát triển các Quỹ tín thác đầu tư bất động sản (REITs) nhằm đa dạng hóa kênh dẫn vốn dài hạn, giảm áp lực lệ thuộc vào tín dụng ngân hàng thương mại.

Limitations và Future Research

Luận án thẳng thắn chỉ ra 3 hạn chế học thuật chính:

1. Phạm vi mẫu nghiên cứu: Dữ liệu chỉ khảo sát các công ty BĐS niêm yết trên HOSE và HNX, chưa bao quát khối doanh nghiệp BĐS chưa niêm yết và các công ty quy mô vừa và nhỏ—nhóm đối tượng có mức độ mất an toàn tài chính tiềm ẩn rất cao.
2. Chiều tác động đơn tuyến: Nghiên cứu mới tập trung phân tích chiều tác động từ CTTC đến ANTC mà chưa lượng hóa tác động phản hồi ngược lại từ mức độ ANTC đến các quyết định tái cấu trúc tài chính của ban điều hành.
3. Khung thời gian nghiên cứu: Dữ liệu dừng lại ở năm 2020, chưa phản ánh trọn vẹn giai đoạn khủng hoảng thanh khoản trái phiếu doanh nghiệp BĐS và biến động lãi suất gay gắt trong giai đoạn 2022 - 2023.

Chương trình nghiên cứu tương lai (Future Research Agenda):

• Hướng 1: Mở rộng mẫu nghiên cứu sang các doanh nghiệp BĐS phi niêm yết và so sánh đối sánh giữa các phân khúc (BĐS nhà ở, BĐS công nghiệp, BĐS nghỉ dưỡng).
• Hướng 2: Sử dụng mô hình phương trình cấu trúc đồng thời (Simultaneous Equation Modeling) hoặc mô hình VAR bảng để kiểm định mối quan hệ nhân quả hai chiều giữa CTTC và ANTC.
• Hướng 3: Cập nhật chuỗi dữ liệu giai đoạn 2021 - 2025, tích hợp các biến cú sốc chính sách tiền tệ và đại dịch để đo lường khả năng chống chịu (financial resilience).
• Hướng 4: Ứng dụng thuật toán Machine Learning trong xây dựng hệ thống cảnh báo sớm (Early Warning System) về rủi ro phá sản dựa trên cấu trúc tài chính động.

Tác động và ảnh hưởng

• Tác động học thuật: Công trình là tài liệu tham khảo chuẩn mực và có giá trị trích dẫn cao trong các nghiên cứu chuyên sâu về tài chính kế toán, quản trị rủi ro doanh nghiệp và thị trường BĐS tại Việt Nam và các nền kinh tế đang phát triển.
• Tác động chuyển đổi ngành: Giúp các nhà lãnh đạo tập đoàn BĐS chuyển dịch căn bản từ tư duy "đòn bẩy tối đa để thâu tóm quỹ đất" sang "quản trị an ninh tài chính đa chiều", chủ động phòng ngừa khủng hoảng thanh khoản.
• Tác động chính sách: Đóng góp bằng chứng thực nghiệm vững chắc cho Ngân hàng Nhà nước, Bộ Tài chính và Hiệp hội Bất động sản Việt Nam (VNREA) trong việc hoạch định chính sách điều tiết vĩ mô, giám sát an toàn thị trường vốn và kiểm soát bong bóng tài sản.

Đối tượng hưởng lợi

• Nghiên cứu sinh và Giới học thuật: Tiếp cận mô hình nghiên cứu toàn diện về CTTC nghĩa rộng cùng kỹ thuật xử lý dữ liệu bảng động GMM chuẩn mực quốc tế.
• Hội đồng Quản trị và Giám đốc Tài chính (CFO) các CTBĐS: Thụ hưởng bộ công cụ định lượng gồm các chỉ tiêu FSR, SDR, CUR, QUI để hoạch định cấu trúc vốn tối ưu và lập kế hoạch tài trợ an toàn.
• Các nhà đầu tư và Tổ chức xếp hạng tín nhiệm: Có căn cứ khoa học độc lập để đánh giá sức khỏe tài chính thực chất và khả năng sinh lời bền vững của các doanh nghiệp BĐS niêm yết.
• Cơ quan quản lý nhà nước: Sở hữu luận cứ khoa học tin cậy phục vụ việc hoàn thiện thể chế quản lý thị trường tài chính và thị trường bất động sản.

Câu hỏi chuyên sâu

1. Đóng góp lý thuyết độc đáo nhất của luận án là gì và đã mở rộng lý thuyết nào?
Trả lời: Luận án mở rộng Lý thuyết Đánh đổi cấu trúc vốn (Trade-off Theory) bằng việc chứng minh rằng quá trình tối ưu hóa CTTC trong doanh nghiệp BĐS không đơn thuần là tối thiểu hóa chi phí vốn mà là sự đánh đổi giữa hai đại lượng ANTC: Hệ số phát triển bền vững (SDR) và Hệ số an toàn tài chính (FSR). Luận án xác lập khung khái niệm CTTC toàn diện theo nghĩa rộng gồm 3 trụ cột (nguồn vốn, tài sản và quan hệ tài sản - nguồn vốn) gắn với ANTC.

2. Đột phá phương pháp luận của luận án so với các công trình trước đây là gì?
Trả lời: So với các nghiên cứu của Sharma (2018) chỉ dùng OLS hay Spitsin et al. (2022) dùng REM, luận án đã kiểm định toàn diện các khuyết tật mô hình (VIF, Hausman, Wooldridge, Modified Wald) và áp dụng thành công Mô hình Moment tổng quát GMM (Hansen, 1982). Kỹ thuật này xử lý triệt để hiện tượng nội sinh giữa cấu trúc tài chính và hiệu quả sinh lời, loại bỏ hoàn toàn sai lệch do phương sai thay đổi và tự tương quan.

3. Phát hiện thực nghiệm nào gây bất ngờ nhất và được giải thích bằng lý thuyết như thế nào?
Trả lời: Phát hiện bất ngờ nhất là nhân tố Tỷ trọng hàng tồn kho (INVE) có tác động cùng chiều (+) có ý nghĩa thống kê đến Hệ số phát triển bền vững (SDR) mà không gây suy giảm FSR. Về mặt lý thuyết, tồn kho thường bị coi là tài sản ứ đọng; tuy nhiên trong ngành BĐS, tồn kho quỹ đất sạch và dự án dở dang chính là nguồn tích lũy giá trị tài sản cốt lõi, bảo đảm doanh thu và khả năng sinh lời trong tương lai của chu kỳ kinh doanh.

4. Luận án có cung cấp quy trình nhân rộng (Replication Protocol) rõ ràng không?
Trả lời: Có. Luận án mô tả chi tiết quy trình thu thập dữ liệu thứ cấp từ 2 sàn HOSE và HNX, chuẩn hóa công thức tính toán 16 chỉ tiêu tài chính, quy trình làm sạch dữ liệu, loại bỏ biến đa cộng tuyến thông qua kiểm định VIF từng bước, cùng toàn bộ cú pháp và kết quả kiểm định mô hình hồi quy GMM (được trình bày minh bạch tại hệ thống Phụ lục từ 01 đến 20).

5. Chương trình nghiên cứu 10 năm (10-year research agenda) được định hình ra sao?
Trả lời: Trong thập kỷ tới, nghiên cứu cần tập trung vào: (1) Xây dựng mô hình cân bằng động hai chiều CTTC - ANTC; (2) Lượng hóa tác động của các cú sốc vĩ mô hậu đại dịch và khủng hoảng tín dụng trái phiếu; (3) Mở rộng sang khu vực BĐS phi niêm yết tại các nước ASEAN; (4) Tích hợp trí tuệ nhân tạo để phát triển hệ thống cảnh báo sớm rủi ro tài chính theo thời gian thực.

Kết luận

Luận án tiến sĩ của NCS. Cồ Thị Thanh Hương là một công trình nghiên cứu khoa học xuất sắc, công phu và chuẩn mực, mang lại 5 đóng góp học thuật cốt lõi:

1. Hệ thống hóa và hoàn thiện lý luận về CTTC theo nghĩa rộng (nguồn vốn, tài sản, quan hệ tài sản - nguồn vốn) và xác lập khung chỉ tiêu đo lường ANTC doanh nghiệp đa chiều (SDR và FSR).
2. Chứng minh thực nghiệm sự tồn tại của mối quan hệ đánh đổi chiến lược giữa khả năng sinh lợi (ROE), tuổi doanh nghiệp (AGE) với hai mặt của ANTC: thúc đẩy phát triển bền vững (SDR) nhưng làm suy giảm an toàn thanh khoản (FSR).
3. Làm sáng tỏ vai trò đặc thù của hàng tồn kho BĐS (INVE) như một động lực gia tăng tài sản bền vững thay vì đơn thuần là gánh nặng chi phí ứ đọng.
4. Ứng dụng thành công phương pháp ước lượng GMM hiện đại, cung cấp bằng chứng định lượng không chệch về tác động của CTTC đến ANTC tại thị trường mới nổi Việt Nam giai đoạn 2010 - 2020.
5. Đề xuất hệ thống giải pháp đồng bộ và khả thi từ tái cơ cấu nợ, kiểm soát dòng tiền đến hoàn thiện chính sách giám sát tín dụng và phát triển quỹ REITs.

Công trình không chỉ góp phần thúc đẩy sự chuyển dịch mô hình nghiên cứu trong kinh tế học tài chính mà còn mở ra các nhánh nghiên cứu thực nghiệm mới về quản trị rủi ro thanh khoản, tạo tiền đề vững chắc cho sự phát triển an toàn, lành mạnh của thị trường bất động sản Việt Nam trong kỷ nguyên hội nhập toàn cầu.

Trích đoạn nội dung tài liệu

chương 1 đề cập đến là những nội dung mang tính giới thiệu khái quát về luận án mà qua đó người đọc có thể hình dung được tổng thể về luận án. 9 Chương 2: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 2. Các nghiên cứu về bản chất và đặc trưng của cấu trúc tài chính và an ninh tài chính 2. Nghiên cứu về cấu trúc tài chính CTTC đã được đề cập khá nhiều trong các nghiên cứu.

Trước hết, CTTC được quan niệm như là cấu trúc nguồn vốn. Theo đó, CTTC thể hiện mối quan hệ giữa vốn chủ sở hữu và nợ phải trả. Điển hình cho quan điểm này là các nghiên cứu của Đào Văn Thi & Phạm Thị Hồng Mai (2022), Đoàn Ngọc Phi Anh (2010), Foyeke et al. Nghiên cứu của Đoàn Ngọc Phi Anh (2010) tại 428 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam khẳng định CTTC là cơ cấu nguồn vốn mà doanh nghiệp huy động để tài trợ cho tài sản của mình.

Tương tự, Foyeke et al. (2016) trong nghiên cứu về đánh giá tác động của CTTC đến khả năng sinh lợi tại 25 công ty sản xuất niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Nigeria cũng xác nhận CTTC (còn được gọi là cấu trúc vốn hoặc hỗn hợp tài chính) là một khái niệm sử dụng trong kinh doanh để đo lường tỷ lệ tài trợ giữa vốn chủ sở hữu và nợ phải trả trên tổng số tài trợ của một tổ chức. Thống nhất với quan điểm về CTTC này, Lê Phương Dung & Đặng Thị Hồng Giang (2013) khi nghiên cứu về các nhân tố ảnh hưởng đến CTTC của 20 doanh nghiệp chế biến thủy sản niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh trong giai đoạn cũng nhấn mạnh rằng CTTC là cơ cấu giữa toàn bộ các khoản nợ phải trả và vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp. Trong nghiên cứu của mình về CTTC và những ảnh hưởng đến hiệu quả tài chính của 53 doanh nghiệp vận tải trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.

Hồ Chí Minh và Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội, các tác giả Đào Văn Thi & Phạm Thị Hồng Mai (2022) cũng đồng tình khi thừa nhận rằng là cấu trúc nguồn vốn của doanh nghiệp. Quan điểm CTTC là cơ cấu các loại nguồn vốn hình thành nên các loại tài sản của doanh nghiệp lại được tiếp tục khẳng định trong các nghiên cứu của Barakat (2014), Bolarinwa & Adegboye (2020), Chakrabarti et al. (2019), Li et al. (2019), Phạm Thị Thủy & Nguyễn Thị Lan Anh (2018), Yazdanfar et al.

Việc nhìn nhận CTTC dưới góc độ nguồn vốn cho phép đánh giá được mức độ độc lập tài chính của doanh nghiệp cũng như tính hợp lý về cơ cấu nguồn tài trợ tài sản của doanh nghiệp. CTTC cũng được coi là sự pha trộn giữa nợ và vốn chủ sở hữu được duy trì bởi một công ty (Boodhoo, 2009). Cấu trúc nguồn vốn của một công ty rất quan trọng vì nó liên quan đến khả năng đáp ứng nhu cầu của các bên liên quan. 10 Không dừng lại ở quan điểm coi CTTC phản ánh cơ cấu nguồn vốn như trên, nhiều tác giả còn đi sâu vào cấu trúc nguồn vốn, trong đó chú trọng đến sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu mà công ty sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình cũng như mối quan hệ giữa các nguồn vốn trung và dài hạn.

Từ đó hình thành khái niệm cấu trúc vốn (David & Olorunfemi, 2010; Niu, 2009; Wassie, 2020). Niu (2009) đã khẳng định ngay từ đầu nghiên cứu của mình là cấu trúc vốn là sự kết hợp tài trợ giữa nợ phải trả và vốn chủ sở hữu. Cấu trúc vốn của một công ty mô tả cách thức công ty huy động số vốn cần thiết để thiết lập và mở rộng các hoạt động kinh doanh của mình. Đó là một sự kết hợp của nhiều loại vốn chủ sở hữu và vốn vay mà một công ty duy trì do các quyết định tài chính của công ty.

David & Olorunfemi (2010) khi nghiên cứu về cơ cấu vốn và hiệu quả hoạt động của công ty trong ngành Dầu mỏ Nigeria thông qua phân tích dữ liệu bảng đã thừa nhận cấu trúc vốn là sự kết hợp về tỷ lệ giữa các công cụ nợ, cổ phiếu ưu đãi và phổ thông của công ty. Wassie (2020) cho rằng các quyết định về cấu trúc vốn là những quyết định quan trọng đối với bất kỳ hoạt động kinh doanh nào vì chúng có ảnh hưởng đáng kể đến giá trị và chi phí của công ty. Do vậy, ông cũng thừa nhận cấu trúc vốn là sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu mà công ty sử dụng để tài trợ cho hoạt động kinh doanh của mình khi ông tiến hành nghiên cứu về tác động của cấu trúc vốn đến khả năng sinh lợi của 30 công ty xây dựng cấp một ở Ethiopia trong giai đoạn 2011 - 2015. Không chỉ xem xét CTTC dưới góc độ nguồn vốn, một số tác giả còn xem xét CTTC dưới góc độ tài sản.

Theo đó, CTTC của doanh nghiệp bao gồm cả cơ cấu nguồn vốn và cơ cấu tài sản (Chadha & Sharma, 2015; Lê Thị Nhu, 2017). Chadha & Sharma (2015) khi nghiên cứu các yếu tố quyết định chính của cấu trúc vốn tại 422 công ty sản xuất niêm yết của Ấn Độ trên Sàn Giao dịch Chứng khoán Bombay trong khoảng thời gian mười năm một lần nữa đã khẳng định cấu trúc vốn chủ yếu là sự kết hợp giữa nợ và vốn chủ sở hữu và việc xây dựng cấu trúc vốn là một trong những quyết định quan trọng được thực hiện bởi người quản trị tài chính của công ty. Do đó, quyết định của công ty về cấu trúc vốn có tác động đáng kể đến CTTC của công ty. Lê Thị Nhu (2017) khi nghiên cứu mối quan hệ giữa CTTC với khả năng sinh lợi của các công ty thuộc ngành Xây dựng niêm yết ở các sàn giao dịch chứng khoán Việt Nam từ năm 2008 đến năm 2015 đã nhìn nhận CTTC trước hết là cấu trúc nguồn vốn trong doanh nghiệp và sau đó do vốn được phân bổ, sử dụng để đầu tư tài sản nên CTTC còn được thể hiện qua cấu trúc tài sản.

Vì vậy, CTTC thể hiện trên hai mặt là cấu trúc nguồn vốn và cấu trúc tài sản trong doanh nghiệp. Với cách nhìn nhận này, người sử dụng thông tin không những đánh giá được mức độ độc lập tài chính, tính hợp lý về cơ cấu nguồn tài trợ tài 11 sản của doanh nghiệp mà còn đánh giá được tình hình sử dụng vốn (phân bổ tài sản) của doanh nghiệp. Ngoài việc xem xét CTTC dưới góc độ cơ cấu nguồn vốn và cơ cấu tài sản ở trên (theo nghĩa hẹp), hầu hết nghiên cứu đều xem xét CTTC theo nghĩa rộng. Theo đó, CTTC không chỉ phản ánh cơ cấu nguồn vốn (bao gồm cả cấu trúc vốn), cơ cấu tài sản mà CTTC còn phản ánh cả mối quan hệ giữa tài sản với nguồn vốn (Javaid et al., 2021; Li et al., 2019; Nguyễn Văn Công & Phạm Xuân Kiên, 2019; Phan Hồng Hải, 2022; Wassie, 2020; Zaman et al.

Zeitun & Tian (2014) khi nghiên cứu tác động của cấu trúc vốn đối với hiệu quả hoạt động của 167 công ty Jordan trong giai đoạn 1989-2003 đã sử dụng các chỉ tiêu phản ánh cơ cấu nguồn vốn, cơ cấu tài sản và mối quan hệ giữa tài sản với nguồn vốn để thể hiện cấu trúc vốn. Đó là các chỉ tiêu: Tỷ lệ nợ phải trả trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ ngắn hạn trên tổng tài sản. Nguyễn Văn Công & Phạm Xuân Kiên (2019), Phan Hồng Hải (2022) quan niệm rằng CTTC của một doanh nghiệp phải được xem xét theo cả nghĩa hẹp và nghĩa rộng. Theo nghĩa hẹp, CTTC phản ánh cơ cấu nguồn vốn, cơ cấu tài sản.

Với cách xem xét này, về mặt pháp lý, người sử dụng thông tin có thể biết được trách nhiệm của doanh nghiệp đối với các chủ nợ và các nhà đầu tư đối với số tài sản hình thành bằng nguồn vốn của họ cũng như biết được những tài sản mà doanh nghiệp có quyền quản lý, sử dụng và định đoạt hay chỉ có quyền quản lý, sử dụng mà không có quyền định đoạt. Theo nghĩa rộng, CTTC của doanh nghiệp không chỉ phản ánh cơ cấu nguồn vốn, cơ cấu tài sản mà còn phản ánh mối quan hệ giữa tài sản với nguồn vốn cũng như mối quan hệ giữa các chỉ tiêu trong nội bộ nguồn vốn, nội bộ tài sản với nhau. Việc xem xét CTTC dưới góc độ này không chỉ cung cấp thông tin về cơ cấu nguồn vốn, cơ cấu tài sản mà quan trọng hơn, nó còn cung cấp thông tin về chính sách sử dụng số vốn đã huy động của doanh nghiệp. Wassie (2020) đo lường cấu trúc vốn bằng các chỉ tiêu như tỷ lệ nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản và tỷ lệ nợ phải trả trên tài sản khi nghiên cứu tác động của CTTC đến khả năng sinh lợi của các công ty xây dựng Ethiopia.

Zaman et al. (2023) khi phân tích dữ liệu của 395 công ty sản xuất niêm yết ở Pakistan với 2.370 quan sát theo năm của công ty để xem xét mối quan hệ giữa liên kết ngân hàng với cơ cấu vốn công ty đã sử dụng các chỉ tiêu phản ánh cấu trúc vốn (tỷ lệ nợ trên vốn chủ sở hữu), cơ cấu tài sản (tỷ trọng tài sản cố định trên tổng tài sản), mối quan hệ giữa tài sản với nguồn vốn (tỷ lệ nợ phải trả trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ nợ phải trả trên tổng tài sản, tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng tài sản, tỷ tệ tài sản ngắn hạn trên nợ ngắn hạn). 12 Đồng nhất với quan điểm về CTTC ở trên, Trần Thị Phương Thảo (2019) khi nghiên cứu về ảnh hưởng của cơ cấu vốn đến hiệu quả kinh doanh của 446 doanh nghiệp phi tài chính niêm yết liên tục trong giai đoạn 2011 - 2017 đã sử dụng các biến phản ánh CTTC như tỷ lệ nợ phải trả trên tổng số tài sản, tỷ lệ tài sản ngắn hạn trên nợ ngắn hạn và tỷ trọng tài sản cố định chiếm trong tổng số tài sản. Kết quả nghiên cứu chỉ ra ảnh hưởng đáng kể của CTTC đến hiệu quả kinh doanh của các công ty niêm yết Việt Nam.

Ngoài ra, một số nghiên cứu xuất phát xem xét CTTC thông qua các chỉ tiêu phản ánh đòn bẩy tài chính. Theo Westgaard et al.