PHẦN MỞ ĐẦU 1. Sự cần thiết của đề tài nghiên cứu Toàn cầu hóa, bắt đầu từ thập niên 1980, đã thúc đẩy mạnh mẽ hội nhập kinh tế quốc tế, trong đó hoạt động ngoại thương đóng vai trò then chốt. Cùng với sự gia tăng dòng vốn quốc tế, tỷ giá hối đoái trở thành chủ đề quan trọng được các nhà quản lý và nghiên cứu trên thế giới quan tâm. Kể từ khi hệ thống Bretton Woods sụp đổ năm 1971, chấm dứt thời kỳ bản vị vàng, các quốc gia chủ động áp dụng các cơ chế quản trị tỷ giá hối đoái, bao gồm thả nổi và điều tiết.
Định giá tiền tệ ở mức thấp được nhiều quốc gia, đặc biệt là các nước đang phát triển, áp dụng để thúc đẩy thương mại và đầu tư quốc tế. Tuy nhiên, việc xác định mức giá trị phù hợp cho tiền tệ là một bài toán nan giải, tiềm ẩn nguy cơ dẫn đến khủng hoảng kinh tế như các trường hợp điển hình trong quá khứ (khủng hoảng Đông Á 1997, Mexico 1995, Nga, Brazil 1997-1998, Argentina 1998-2000). Sự biến động ngày càng nhanh và khó dự đoán của dòng vốn quốc tế dẫn đến những thay đổi khó lường trong tỷ giá hối đoái, tạo ra rủi ro cho cả doanh nghiệp và nền kinh tế. Các học thuyết kinh tế như ngang giá sức mua, ngang giá lãi suất, học thuyết tiền tệ về tỷ giá hay cân bằng danh mục góp phần giải thích biến động tỷ giá hối đoái trong ngắn hạn và dài hạn.
Tuy nhiên, hiệu quả áp dụng các học thuyết này có thể khác nhau tùy theo bối cảnh và đặc điểm riêng của mỗi quốc gia. Với hơn 35 năm đổi mới, Việt Nam mở cửa mạnh mẽ nền kinh tế từ sau năm 1990, đặc biệt là khi gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) năm 2007. Tỷ lệ phụ thuộc vào thương mại quốc tế của Việt Nam ngày càng cao, với tỷ lệ xuất khẩu và nhập khẩu so với GDP năm 2021 đạt khoảng 100% (so với 15% của Mỹ). Cùng với tự do hóa dòng vốn từ năm 2007, chính sách khuyến khích thu hút vốn đầu tư và duy trì ổn định tỷ giá luôn được cơ quan quản lý ưu tiên.
Từ đầu năm 2016, NHNN Việt Nam áp dụng cơ chế tỷ giá trung tâm nhằm điều hành tỷ giá phù hợp với diễn biến thị trường. Tuy nhiên, biến động tỷ giá vẫn 2 là vấn đề thường xuyên xảy ra, ảnh hưởng mạnh mẽ đến nền kinh tế Việt Nam do độ mở cửa lớn và trình độ sản xuất còn hạn chế. Hệ thống tài chính phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng và áp lực chính trị về lãi suất càng khiến việc điều hành tỷ giá gặp nhiều khó khăn, đặc biệt khi thị trường biến động. Nghiên cứu và phân tích biến động tỷ giá hối đoái và nguyên nhân trong các giai đoạn khác nhau là vấn đề quan trọng đối với cơ quan quản lý và các nhà làm chính sách.
Do vậy, đề tài "Nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái tại Việt Nam" được lựa chọn để thực hiện nhằm hoàn thành chương trình tiến sĩ chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng. Mặc dù chủ đề này tương đối truyền thống, sự ổn định của kinh tế thế giới và Việt Nam giai đoạn 2016-2019 đã khiến nhiều người đặt câu hỏi về tính cấp thiết của việc nghiên cứu về tỷ giá hối đoái. Tuy nhiên, các cuộc khủng hoảng phi truyền thống như Covid-19, xung đột Nga - Ukraina, chiến lược Zero Covid của Trung Quốc kéo dài đến gần cuối năm 2022 đã khiến chủ đề này trở nên nóng hổi hơn bao giờ hết. Sau đại dịch, tăng trưởng kinh tế thế giới chậm lại, lạm phát tăng cao và chuỗi cung ứng bị gián đoạn, NHTW các nước lớn thực hiện thắt chặt tiền tệ.
Trong bối cảnh toàn cầu hóa, dòng vốn quốc tế đóng vai trò quan trọng cho tăng trưởng và phát triển, việc Cục Dự trữ Liên bang Mỹ tăng lãi suất đã đặt ra thách thức mới cho việc điều hành CSTT và tỷ giá hối đoái. Cán cân thương mại hàng hóa của Việt Nam xuất siêu, tuy nhiên dòng vốn đầu tư trực tiếp nước ngoài (FDI) giảm sút. Tỷ giá hối đoái tại Việt Nam năm 2023 có xu hướng biến động mạnh do chịu ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố trong và ngoài nước. Trong bối cảnh toàn cầu hóa, dòng vốn quốc tế đóng vai trò quan trọng cho tăng trưởng và phát triển, việc nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái là vô cùng cần thiết để hỗ trợ việc điều hành chính sách kinh tế vĩ mô hiệu quả.
Tổng quan nghiên cứu 2. Tổng quan nghiên cứu về tỷ giá hối đoái Tỷ giá hối đoái được coi là một trong những chủ đề nghiên cứu lớn. Các hướng nghiên cứu của tỷ giá hối đoái có thể được chia thành ba nhóm, đó là các 3 nghiên cứu tỷ giá định tính như việc lựa chọn, đánh giá về các chế độ tỷ giá khác nhau (Frankel, 1999, 2003). Hướng nghiên cứu thứ hai tập trung vào việc ứng dụng các mô hình định lượng nhằm đánh giá tác động của tỷ giá đối với nền kinh tế trong một phạm vi nhất định (Girton và Roper, 1977; Weymark, 1995; Connolly và Da Silveira, 1979; Modeste, 1981) hoặc phân tích sự truyền dẫn của tỷ giá (Taylor, 2000; Ghosh, 2013; Akram và Byrne, 2015; Olanipekun, Olasehinde-Williams & Gungor, 2019).
Hướng nghiên cứu cuối cùng tiếp cận vi mô hơn, đó là các nghiên cứu tỷ giá trên cơ sở các giao dịch ngoại hối (Damiano Sandri, 2020; Andrew Filardo và cộng sự 2022; Zhang, 2009) và các nghiên cứu đánh giá sự ảnh hưởng của tỷ giá đối với hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp (Dumas, 1978; Lessard 1979; Stulz và Williamson, 2000). Đối với hướng nghiên cứu về chế độ tỷ giá, nổi bật có Frankel (1999) với phát biểu nổi tiếng rằng: “Không có công thức chung về chế độ tỷ giá cho mọi quốc gia”. Theo đó, căn cứ vào điều kiện của mỗi quốc gia, chế độ tỷ giá phù hợp sẽ được lựa chọn. Về mặt xu hướng thì các nước đang có xu hướng tiến về chế độ thả nổi tỷ giá có điều tiết thay vì thả nổi hoàn toàn như các nước công nghiệp phát triển.
Bản thân các nước tiên tiến cũng không hoàn toàn để tỷ giá dao động tự do. Ở thái cực còn lại, chế độ tỷ giá hối đoái cố định tỏ ra không còn phù hợp. Krugman (1979) với mô hình khủng hoảng tiền tệ thế hệ thứ nhất đã từng cho rằng khủng hoảng xảy ra là tất yếu đối với một quốc gia áp dụng chế độ tỷ giá cố định nếu thâm hụt ngân sách lại được bù đắp bằng việc mở rộng tín dụng trong nước, đồng nghĩa với việc chính phủ bán trái phiếu cho chính NHTW. Hướng nghiên cứu thứ hai thu hút nhiều sự quan tâm của các học giả với đa dạng các mô hình kinh tế được đưa vào nhằm tìm hiểu sự truyền dẫn của tỷ giá tới các biến số khác, từ đó đánh giá hoặc gợi ý về công tác điều hành chính sách tỷ giá nói riêng và chính sách tiền tệ nói chung.
Ghosh (2013) nhấn mạnh rằng cần phải chú ý đến vai trò của nền tảng kinh tế vĩ mô của một quốc gia khi phân tích mối mức độ truyền dẫn của tỷ giá vào giá nhập khẩu hoặc lạm phát. Taylor (2000) đã nhấn mạnh đến vai trò của chính sách tiền tệ khi kết luận rằng quốc gia có chính 4 sách tiền tệ ổn định và tỷ lệ lạm phát thấp thì mức độ truyền dẫn sẽ thấp hơn trong nghiên cứu của mình. Hoặc biến động trong tỷ giá hối đoái và độ bất ổn trong tỷ giá hối đoái cũng có thể ảnh hưởng đến mức độ truyền dẫn tỷ giá được đề cập trong nghiên cứu Devereux và Engel (2001), Froot và Klemper (1989) và Meurers (2003). Một nhân tố vĩ mô khác có thể ảnh hưởng đến mức độ truyền dẫn đó là độ mở thương mại như trong các nghiên cứu của McKinnon (1963), Romer (1993), Menon (1995), McCarthy (2007).
Hướng nghiên cứu thứ ba tiếp cận theo hướng tầm vi mô, cụ thể là vào các giao dịch liên quan tới ngoại hối. Damiano Sandri (2020) đã phân tích khả năng sinh lời của các giao dịch hoán đổi ngoại hối được sử dụng bởi NHTW Brazil để làm sáng tỏ cơ sở lý luận cho việc can thiệp ngoại hối và cho thấy rằng giao dịch hoán đổi mang lại lợi nhuận theo kỳ vọng, cho thấy rằng sự can thiệp của tỷ giá được sử dụng để ổn định tỷ giá hối đoái khi đối mặt với những biến động quá mức tạm thời thay vì thao túng tỷ giá khỏi các giá trị cơ bản. Kết quả nhận thấy quy mô can thiệp ngoại hối phản ứng với mức độ sai lệch tỷ giá hối đoái so với các điều kiện UIP và cũng ghi nhận rằng sự can thiệp sẽ quyết liệt hơn khi ít có sự không chắc chắn về mức trung hạn của tỷ giá hối đoái và khi tỷ giá hối đoái được định giá cao hơn là định giá thấp hơn. Andrew Filardo và cộng sự (2022) sử dụng phương pháp hồi quy xem xét vai trò của các nguyên tắc cơ bản kinh tế vĩ mô trong việc xác định tỷ giá hối đoái thực cân bằng ở các tần số ngắn, trung bình và thấp.
Tiếp theo, các tác giả đánh giá hiệu quả của can thiệp ngoại hối tùy thuộc vào mức độ sai lệch theo chu kỳ cụ thể đối với 26 nền kinh tế thị trường tiên tiến và mới nổi, bao gồm giai đoạn 1990 - 2018, và sử dụng các kỹ thuật khác nhau để giảm thiểu các lo ngại về tính nội suy. Bằng chứng ủng hộ giả thuyết rằng các NHTW có thể chống lại sự điều chỉnh sai lệch theo chu kỳ trong ngắn hạn của tỷ giá hối đoái thực. Hiệu quả của can thiệp tăng lên theo kích thước của sự lệch lạc và với thời gian can thiệp một phía. Bán ngoại hối dường như có phần hiệu quả hơn so với mua ngoại hối và sự can thiệp ít hiệu quả hơn trong các thị trường ngoại hối có tính thanh khoản cao hơn.
5 Kể từ sự sụp đổ của hệ thống Bretton Woods vào năm 1971 thì mức độ biến động trong tỷ giá tăng lên đáng kể ở phạm vi toàn cầu. Kèm theo đó là việc gia tăng sự bất ổn của cả dòng tiền hiện tại và trong tương lai của công ty nội địa lẫn doanh nghiệp kinh doanh quốc tế. Doanh nghiệp phải chi trả chi phí cao hơn để tiếp cận thị trường vốn, gây khó khăn cho hoạt động đầu tư và làm giảm giá trị doanh nghiệp (Shapiro và Titman, 1985; Lessard, 1990; Stulz, 1990; Froot và cộng sự, 1993; Minton và Schrand, 1999).