I. Tổng Quan Về Rủi Ro Đặc Thù và Lợi Nhuận Cổ Phiếu
Trong tài chính, việc định giá tài sản là một vấn đề cơ bản. Nhiều lý thuyết và mô hình được đề xuất để định giá tài sản hiệu quả. Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) được sử dụng rộng rãi. Theo CAPM, nhà đầu tư được bù đắp cho rủi ro hệ thống cao hơn, không bù đắp cho rủi ro đặc thù. Rủi ro đặc thù có thể loại bỏ bằng cách đa dạng hóa danh mục đầu tư. Tuy nhiên, không phải nhà đầu tư nào cũng có khả năng đa dạng hóa tốt do chi phí giao dịch hoặc khó khăn trong việc tìm hiểu thông tin. Nghiên cứu này tìm hiểu rủi ro đặc thù và xem xét mối quan hệ giữa nó và tỷ suất lợi nhuận bằng mô hình 3 nhân tố của Fama-French. Kết quả cho thấy rủi ro đặc thù không có hàm xu thế theo thời gian và không có mối quan hệ với lợi nhuận cổ phiếu thị trường. Tuy nhiên, có mối quan hệ dương giữa rủi ro đặc thù và tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu một tháng sau đó, nhưng rủi ro đặc thù chỉ giải thích một phần nhỏ biến động của tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu. Nghiên cứu cung cấp thêm bằng chứng thực nghiệm và gợi ý về chiến lược đầu tư cho nhà đầu tư trong nước và nước ngoài.
1.1. Rủi Ro Hệ Thống và Rủi Ro Phi Hệ Thống Phân Biệt
Rủi ro của danh mục đầu tư gồm rủi ro hệ thống và rủi ro đặc thù. Rủi ro hệ thống không thể loại bỏ bằng đa dạng hóa vì đây là rủi ro chung của tất cả chứng khoán. Rủi ro đặc thù, hay rủi ro phi hệ thống, là rủi ro riêng của từng công ty. Theo lý thuyết danh mục đầu tư hiện đại, rủi ro đặc thù có thể loại bỏ bằng cách nắm giữ một lượng thích hợp các tài sản tài chính trong danh mục đầu tư. CAPM cho rằng nhà đầu tư không cần quan tâm đến rủi ro đặc thù vì nó có thể loại trừ bằng cách đa dạng hóa danh mục đầu tư.
1.2. Tại Sao Rủi Ro Đặc Thù Lại Quan Trọng Với Nhà Đầu Tư
Trên thực tế, các nhà đầu tư, đặc biệt là nhà đầu tư cá nhân thường không có khả năng nắm giữ danh mục đầu tư được đa dạng hóa tốt. Nghiên cứu của Goetzmann và Kumar (2004) cho thấy hơn 25% nhà đầu tư chỉ nắm giữ 01 cổ phiếu và ít hơn 10% các nhà đầu tư giữ hơn 10 cổ phiếu. Nếu các nhà đầu tư không nắm giữ một danh mục đầu tư được đa dạng hóa, việc định giá rủi ro đặc thù trở nên có ý nghĩa quan trọng. Merton (1987) cho rằng các nhà đầu tư nên được bù đắp khi nắm giữ danh mục chưa được đa dạng hóa.
II. Thách Thức Trong Nghiên Cứu Mối Quan Hệ Rủi Ro và Lợi Nhuận
Các nghiên cứu thực nghiệm về rủi ro đặc thù không có kết quả tương đồng. Các nghiên cứu cho thấy có cả mối quan hệ dương, mối quan hệ âm và trong một số trường hợp không tồn tại mối quan hệ giữa tỷ suất lợi nhuận tài sản rủi ro và rủi ro đặc thù. Ví dụ như Malkiel và Xu (1997, 2006), Goyal và Santa-Clara (2003) và Fu (2009) tìm thấy rủi ro đặc thù có mối quan hệ dương với tỷ suất lợi nhuận của chứng khoán trên thị trường chứng khoán Mỹ. Trong khi Ang, Hodrick, Xing và Zhang (2006, 2009) tìm thấy mối quan hệ âm giữa rủi ro đặc thù có độ trễ và tỷ suất lợi nhuận trung bình tương lại của các chứng khoán trên thị trường Mỹ và các nước phát triển khác trong đó có Úc. Ngược lại, Bollen, Skotnicki và Veeraraghavan (2009) không tìm thấy mối quan hệ giữa rủi ro đặc thù và tỷ suất lợi nhuận của chứng khoán tại Úc. Các nghiên cứu chủ yếu được thực hiện cho thị trường chứng khoán Mỹ và các nước phát triển. Chỉ có một số ít đề tài được thực hiện cho thị trường chứng khoán các nước đang phát triển và chỉ có hai đề tài được thực hiện cho thị trường chứng khoán Việt Nam trong các giai đoạn khác nhau.
2.1. Sự Mâu Thuẫn Trong Kết Quả Nghiên Cứu Về Rủi Ro Đặc Thù
Mặc dù không có sự thống nhất giữa các kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa rủi ro đặc thù và tỷ suất lợi nhuận, các nghiên cứu này đều đồng ý rằng rủi ro đặc thù là một nhân tố định giá tài sản bị bỏ qua theo CAPM. Điều này tạo ra một thách thức lớn cho các nhà đầu tư và các nhà quản lý danh mục đầu tư, vì họ cần phải hiểu rõ hơn về vai trò của rủi ro đặc thù trong việc định giá tài sản.
2.2. Thiếu Nghiên Cứu Về Rủi Ro Đặc Thù Tại Thị Trường Mới Nổi
Việc thiếu các nghiên cứu về rủi ro đặc thù tại các thị trường mới nổi như Việt Nam càng làm tăng thêm sự phức tạp. Các thị trường này thường có đặc điểm khác biệt so với các thị trường phát triển, chẳng hạn như tính thanh khoản thấp hơn, thông tin ít minh bạch hơn và sự tham gia của các nhà đầu tư cá nhân lớn hơn. Do đó, các kết quả nghiên cứu từ các thị trường phát triển có thể không áp dụng được cho các thị trường mới nổi.
III. Phương Pháp Ước Lượng Rủi Ro Đặc Thù Cổ Phiếu Hiệu Quả
Đề tài sử dụng phương pháp định lượng để giải quyết câu hỏi nghiên cứu. Để tính toán rủi ro đặc thù, đề tài sử dụng phương pháp hồi quy OLS theo mô hình 3 nhân tố Fama - French. Đối với chuỗi dữ liệu rủi ro đặc thù và biến động thị trường theo thời gian, đề tài sử dụng phương pháp hồi quy OLS để tìm ra xu hướng vận động theo thời gian của các chuỗi giá trị và thực hiện kiểm định tính dừng của chuỗi thời gian bằng kiểm định Dickey – Fuller mở rộng. Để tìm hiểu rủi ro đặc thù có phải là yếu tố tác động đến lợi nhuận của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Việt Nam, đề tài thực hiện các nội dung gồm: Một là, tìm hiểu mối quan hệ giữa rủi ro đặc thù và tỷ suất tỷ suất lợi nhuận vượt trội của cổ phiếu bằng cách sắp xếp cổ phiếu vào các danh mục đầu tư dựa vào giá trị rủi ro đặc thù đã tính toán, và sau đó so sánh tỷ suất lợi nhuận và giá trị Jensen’s alpha giữa các danh mục đầu tư với nhau.
3.1. Mô Hình Fama French 3 Nhân Tố Để Tính Rủi Ro Đặc Thù
Mô hình Fama-French 3 nhân tố là một công cụ mạnh mẽ để ước lượng rủi ro đặc thù. Mô hình này bổ sung thêm hai yếu tố vào mô hình CAPM truyền thống: quy mô công ty (SMB) và giá trị sổ sách trên thị trường (HML). Bằng cách kiểm soát các yếu tố này, mô hình Fama-French 3 nhân tố có thể cung cấp một ước tính chính xác hơn về rủi ro đặc thù.
3.2. Sử Dụng Hồi Quy OLS Để Phân Tích Xu Hướng Rủi Ro Theo Thời Gian
Hồi quy OLS là một phương pháp thống kê được sử dụng rộng rãi để phân tích xu hướng của rủi ro đặc thù theo thời gian. Bằng cách hồi quy rủi ro đặc thù theo thời gian, chúng ta có thể xác định xem rủi ro đặc thù có xu hướng tăng, giảm hay không đổi theo thời gian. Điều này có thể cung cấp thông tin quan trọng cho các nhà đầu tư và các nhà quản lý danh mục đầu tư.
IV. Kết Quả Nghiên Cứu Tác Động Của Rủi Ro Đặc Thù Đến Lợi Nhuận
Hai là, tìm hiểu khả năng dự đoán tỷ suất lợi nhuận thị trường một tháng sau đó của rủi ro đặc thù và rủi ro thị trường bằng cách sử dụng mô hình hồi quy. Và cuối cùng là xem xét mối quan hệ giữa rủi ro đặc thù và tỷ suất lợi nhuận cổ phiếu một tháng sau đó bằng cách ước lượng dữ liệu bảng, gồm có: Mô hình hồi quy tuyến tính thông thường (Pure pooled OLS), Mô hình tác động cố định (FEM), Mô hình tác động ngẫu nhiên (REM). Sau đó, để lựa chọn mô hình nghiên cứu phù hợp, đề tài sử dụng kiểm định Breusch – Pagan Lagrange multiplier và kiểm định Hausman.
4.1. Rủi Ro Đặc Thù và Khả Năng Dự Đoán Lợi Nhuận Thị Trường
Nghiên cứu xem xét liệu rủi ro đặc thù có khả năng dự đoán lợi nhuận thị trường trong tương lai hay không. Kết quả cho thấy có một mối quan hệ nhất định giữa rủi ro đặc thù và lợi nhuận thị trường, nhưng mối quan hệ này có thể không mạnh mẽ hoặc ổn định trong mọi giai đoạn.
4.2. Phân Tích Dữ Liệu Bảng Để Đánh Giá Mối Quan Hệ Rủi Ro và Lợi Nhuận
Việc sử dụng phân tích dữ liệu bảng cho phép nghiên cứu kiểm soát các yếu tố không quan sát được có thể ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa rủi ro đặc thù và lợi nhuận. Các mô hình FEM và REM được sử dụng để đánh giá xem liệu có sự khác biệt đáng kể giữa các công ty hoặc theo thời gian hay không.
V. Hàm Ý Đầu Tư Từ Nghiên Cứu Rủi Ro Đặc Thù Cổ Phiếu
Việc thực hiện đề tài giúp góp phần củng cố lý luận về đặc điểm của rủi ro đặc thù trong phạm vi thị trường chứng khoán Việt Nam, cung cấp thêm bằng chứng thực nghiệm về sự tồn tại của rủi ro đặc thù trong các nền kinh tế đang phát triển và gợi ý về chiến lược đầu tư cho các nhà đầu tư trong nước và nước ngoài tham gia thị trường chứng khoán Việt Nam.
5.1. Chiến Lược Đa Dạng Hóa Danh Mục Đầu Tư Để Giảm Rủi Ro
Một trong những hàm ý quan trọng nhất của nghiên cứu là tầm quan trọng của việc đa dạng hóa danh mục đầu tư. Bằng cách nắm giữ một danh mục đầu tư đa dạng, các nhà đầu tư có thể giảm thiểu tác động của rủi ro đặc thù đến lợi nhuận của họ.
5.2. Lưu Ý Khi Đầu Tư Vào Cổ Phiếu Có Rủi Ro Đặc Thù Cao
Các nhà đầu tư nên thận trọng khi đầu tư vào cổ phiếu có rủi ro đặc thù cao. Mặc dù những cổ phiếu này có thể mang lại lợi nhuận cao hơn, nhưng chúng cũng có thể gây ra thua lỗ lớn hơn nếu công ty gặp khó khăn.
VI. Hạn Chế và Hướng Nghiên Cứu Tiếp Theo Về Rủi Ro Đặc Thù
Trong chương 5, tác giả tổng hợp các kết quả của đề tài nghiên cứu về rủi ro đặc thù, giải thích câu hỏi nghiên cứu. Bên cạnh đó, đề tài cũng nêu lên những mặt hạn chế và đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo cho các nghiên cứu sau này.
6.1. Các Yếu Tố Chưa Được Xem Xét Trong Nghiên Cứu
Nghiên cứu này có một số hạn chế. Ví dụ, nghiên cứu chỉ tập trung vào thị trường chứng khoán Việt Nam và có thể không áp dụng được cho các thị trường khác. Ngoài ra, nghiên cứu chỉ sử dụng dữ liệu từ năm 2010 đến năm 2015, và kết quả có thể khác nếu sử dụng dữ liệu từ các giai đoạn khác.
6.2. Đề Xuất Hướng Nghiên Cứu Mới Về Rủi Ro Đặc Thù
Các nghiên cứu trong tương lai có thể xem xét tác động của các yếu tố khác đến rủi ro đặc thù, chẳng hạn như quản trị công ty, tính thanh khoản và thông tin bất cân xứng. Ngoài ra, các nghiên cứu có thể sử dụng các phương pháp khác để ước lượng rủi ro đặc thù, chẳng hạn như mô hình GARCH.
