Luận Văn Thạc Sĩ: Nghiên Cứu Mối Quan Hệ Giữa Thanh Khoản và Hiệu Quả Hoạt Động Doanh Nghiệp tại Việt Nam

• Tác giả: Bùi Hồng Thu
• Người hướng dẫn: Dr. Võ Xuân Vinh
• Trường học: University of Economics Ho Chi Minh City
• Chuyên ngành: Business Administration
• Đề tài: Liquidity and Firm Performance: The Case of Vietnam
• Loại tài liệu: Master thesis
• Năm xuất bản: 2012
• Địa điểm: Ho Chi Minh City

• ACKNOWLEDGEMENT
• ABSTRACT
• CONTENTS
• 1. CHƯƠNG 1: INTRODUCTION
• 1.1. BACKGROUND
• 1.2. RESEARCH PROBLEM
• 1.3. RESEARCH OBJECTIVE
• 1.4. RESEARCH METHODOLOGY AND SCOPE
• 1.5. STRUCTURE OF RESEARCH
• 2. CHƯƠNG 2: LITERATURE REVIEW
• 2.1. INTRODUCTION
• 2.2. LIQUIDITY
• 2.2.1. Bid-ask spread
• 2.2.2. Turnover ratio
• 2.2.3. Trading volume
• 2.2.4. Daily zero return
• 2.2.5. Amihud illiquidity ratio
• 2.3. FIRM PERFORMANCE
• 2.4. LIQUIDITY AND FIRM PERFORMANCE
• 3. CHƯƠNG 3: RESEARCH MODEL
• 4. CHƯƠNG 4: DATA AND RESEARCH METHODS
• 5. CHƯƠNG 5: RESULTS AND DISCUSSION
• 5.1. DESCRIPTIVE STATISTICS AND CORRELATIONS
• 5.2. REGRESSION ANALYSIS RESULTS
• 5.2.1. Baseline specification – components of Q
• 5.2.2. Baseline Q specification by industry

I. Giới thiệu

Luận văn thạc sĩ này tập trung vào mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp tại Việt Nam. Nghiên cứu này nhằm lấp đầy khoảng trống trong việc thiếu các nghiên cứu thực nghiệm về chủ đề này tại thị trường chứng khoán Việt Nam, một thị trường mới nổi. Mục tiêu chính là xem xét mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM từ năm 2007 đến 2010.

1.1 Bối cảnh nghiên cứu

Thanh khoản là yếu tố quan trọng mà nhà đầu tư xem xét khi quyết định đầu tư. Theo Amihud và Mendelson (2008), thanh khoản là khả năng tài sản có thể được giao dịch nhanh chóng với chi phí thấp. Mối quan hệ giữa thanh khoản và giá trị doanh nghiệp lần đầu được nghiên cứu bởi Amihud và Mendelson (1986). Từ đó, nhiều nghiên cứu lý thuyết đã được thực hiện, phần lớn ủng hộ mối quan hệ tích cực giữa hai yếu tố này.

1.2 Vấn đề nghiên cứu

Trên thế giới, có rất ít nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp sau nghiên cứu đầu tiên của Fang et al. (2009). Nghiên cứu này nhằm lấp đầy khoảng trống đó bằng cách tập trung vào thị trường chứng khoán Việt Nam.

II. Tổng quan lý thuyết

Chương này tổng hợp các lý thuyết về thanh khoản, hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, và mối quan hệ giữa chúng. Các phương pháp đo lường thanh khoản như bid-ask spread, tỷ lệ doanh số, và khối lượng giao dịch được thảo luận chi tiết.

2.1 Khái niệm thanh khoản

Theo Amihud và Mendelson (2008), thanh khoản là khả năng tài sản có thể được giao dịch nhanh chóng với chi phí thấp. Các phương pháp đo lường thanh khoản bao gồm bid-ask spread, tỷ lệ doanh số, và khối lượng giao dịch.

2.2 Hiệu quả hoạt động doanh nghiệp

Hiệu quả hoạt động doanh nghiệp là một biến số phụ thuộc phổ biến trong nghiên cứu kinh tế. Các phương pháp đo lường bao gồm chỉ số tài chính như ROA, ROE, và Tobin’s Q.

III. Mô hình nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng mô hình của Fang et al. (2009) để phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Mô hình này sử dụng các phương pháp phân tích dữ liệu như thống kê mô tả, ma trận tương quan, và hồi quy OLS.

3.1 Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng dựa trên mô hình của Fang et al. (2009). Các phương pháp phân tích dữ liệu bao gồm thống kê mô tả, ma trận tương quan, và hồi quy OLS.

3.2 Phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu là các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM từ năm 2007 đến 2010. Kích thước mẫu là 573 doanh nghiệp.

IV. Kết quả và thảo luận

Kết quả nghiên cứu cho thấy mối quan hệ tiêu cực giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp tại thị trường chứng khoán Việt Nam. Tuy nhiên, kết quả này không nhất quán theo thời gian. Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng thanh khoản có mối quan hệ tiêu cực với đòn bẩy tài chính.

4.1 Thống kê mô tả và tương quan

Kết quả thống kê mô tả và ma trận tương quan cho thấy mối quan hệ tiêu cực giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp.

4.2 Kết quả hồi quy

Kết quả hồi quy OLS xác nhận mối quan hệ tiêu cực giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp. Kết quả này cũng được kiểm chứng trên từng ngành cụ thể.

V. Kết luận

Nghiên cứu này đóng góp vào lĩnh vực quản lý tài chính doanh nghiệp bằng cách cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp tại Việt Nam. Kết quả nghiên cứu có ý nghĩa thực tiễn trong việc tối ưu hóa thanh khoản và cải thiện hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

5.1 Ý nghĩa thực tiễn

Nghiên cứu này cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, giúp các nhà quản lý tài chính đưa ra quyết định hiệu quả hơn.

5.2 Hạn chế và hướng nghiên cứu tương lai

Nghiên cứu này có một số hạn chế như kích thước mẫu và thời gian nghiên cứu. Các nghiên cứu tương lai có thể mở rộng phạm vi và thời gian nghiên cứu để có kết quả toàn diện hơn.

Tổng quan nghiên cứu

Trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam đang phát triển mạnh mẽ, thanh khoản được xem là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến quyết định đầu tư của nhà đầu tư. Thanh khoản được định nghĩa là khả năng tài sản có thể được giao dịch nhanh chóng với chi phí thấp. Mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp đã được nghiên cứu rộng rãi trên thế giới, tuy nhiên kết quả vẫn còn nhiều tranh cãi. Một số nghiên cứu chỉ ra mối quan hệ tích cực giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp, trong khi một số khác lại cho thấy mối quan hệ tiêu cực. Luận văn này tập trung phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả hoạt động của các doanh nghiệp niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2007-2010 với mẫu nghiên cứu gồm 573 quan sát.

Mục tiêu chính của nghiên cứu là xác định ảnh hưởng của thanh khoản đến hiệu quả hoạt động doanh nghiệp, đo lường bằng chỉ số Tobin’s Q và các thành phần cấu thành như tỷ lệ thu nhập hoạt động trên giá cổ phiếu, đòn bẩy tài chính và tỷ lệ thu nhập hoạt động trên tổng tài sản. Nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng trong việc cung cấp bằng chứng thực nghiệm cho thị trường chứng khoán Việt Nam, giúp nhà đầu tư và các nhà quản lý doanh nghiệp hiểu rõ hơn về vai trò của thanh khoản trong việc nâng cao hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu dựa trên hai lý thuyết chính về mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp:

1. Lý thuyết tác động tích cực của thanh khoản: Thanh khoản cao giúp cổ đông lớn dễ dàng đầu tư và kiểm soát doanh nghiệp, từ đó cải thiện quản trị công ty và hiệu quả hoạt động (Maug, 1998). Thanh khoản cũng thu hút nhà đầu tư có thông tin, làm giá cổ phiếu trở nên phản ánh chính xác hơn, giúp ban lãnh đạo đưa ra quyết định hiệu quả hơn (Subrahmanyam và Titman, 2001). Ngoài ra, thanh khoản còn làm giảm hành vi cơ hội của nhà quản lý và khuyến khích đầu tư dài hạn (Edmans, 2009).

2. Lý thuyết tác động tiêu cực của thanh khoản: Thanh khoản cao có thể tạo điều kiện cho cổ đông dễ dàng rút lui, giảm động lực giám sát doanh nghiệp, dẫn đến hiệu quả hoạt động kém (Coffee, 1991). Ngoài ra, cổ đông có thể không muốn bán cổ phiếu khi chi phí giám sát chưa được bù đắp, làm giảm thanh khoản nhưng tăng hiệu quả (Bhide, 1993).

Các khái niệm chính trong nghiên cứu bao gồm:

• Thanh khoản (Liquidity): Đo bằng tỷ lệ vòng quay cổ phiếu (turnover ratio).
• Hiệu quả doanh nghiệp (Firm Performance): Đo bằng Tobin’s Q và các thành phần cấu thành như tỷ lệ thu nhập hoạt động trên giá cổ phiếu (OIP), đòn bẩy tài chính (LEVERAGE), và tỷ lệ thu nhập hoạt động trên tổng tài sản (OIOA).
• Biến kiểm soát: Tuổi doanh nghiệp, quy mô tài sản, rủi ro đặc thù và lợi suất tích lũy.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng phương pháp định lượng với dữ liệu bảng (panel data) thu thập từ các doanh nghiệp niêm yết trên HOSE giai đoạn 2007-2010, tổng cộng 573 quan sát. Dữ liệu thanh khoản được tính dựa trên dữ liệu giao dịch trong ngày, dữ liệu tài chính lấy từ báo cáo tài chính hàng năm của doanh nghiệp, và phân loại ngành từ HOSE.

Phân tích dữ liệu sử dụng các phương pháp:

• Thống kê mô tả và ma trận tương quan để khảo sát đặc điểm dữ liệu và mối quan hệ giữa các biến.
• Hồi quy OLS để kiểm định ảnh hưởng của thanh khoản đến hiệu quả doanh nghiệp, với Tobin’s Q và các thành phần cấu thành làm biến phụ thuộc.
• Phân tích theo từng ngành để xác định sự khác biệt trong mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp.

Cỡ mẫu đủ lớn và phương pháp chọn mẫu toàn bộ các doanh nghiệp niêm yết giúp đảm bảo tính đại diện và độ tin cậy của kết quả.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp: Kết quả hồi quy cho thấy thanh khoản có mối quan hệ âm với hiệu quả doanh nghiệp đo bằng Tobin’s Q (hệ số âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% trong mẫu tổng hợp). Điều này trái ngược với nhiều nghiên cứu quốc tế nhưng phù hợp với một số nghiên cứu chỉ ra tác động tiêu cực của thanh khoản.
2. Phân tích các thành phần của Tobin’s Q: Thanh khoản không ảnh hưởng đáng kể đến tỷ lệ thu nhập hoạt động trên giá cổ phiếu (OIP), nhưng có mối quan hệ âm và có ý nghĩa với đòn bẩy tài chính (LEVERAGE) và tỷ lệ thu nhập hoạt động trên tổng tài sản (OIOA). Cụ thể, doanh nghiệp có thanh khoản cao thường có tỷ lệ vốn chủ sở hữu trên tổng tài sản thấp hơn và lợi nhuận trên tài sản thấp hơn.
3. Phân tích theo ngành: Trong 16 ngành được phân loại, có 5 ngành gồm chế biến và sản xuất, sản xuất và phân phối điện, khí, nước nóng, hơi nước và điều hòa không khí, xây dựng, bán buôn bán lẻ và sửa chữa ô tô, xe máy, và vận tải – kho bãi có mối quan hệ âm và có ý nghĩa giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp.
4. Các biến kiểm soát: Tuổi doanh nghiệp và quy mô tài sản có ảnh hưởng khác nhau đến hiệu quả doanh nghiệp, trong đó doanh nghiệp nhỏ hơn có xu hướng có hiệu quả cao hơn. Lợi suất tích lũy có mối quan hệ dương và có ý nghĩa với hiệu quả doanh nghiệp, phù hợp với giả thuyết về động lượng giá cổ phiếu.

Thảo luận kết quả

Kết quả âm tính giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp tại Việt Nam có thể được giải thích bởi đặc điểm thị trường mới nổi với đa số nhà đầu tư cá nhân thiếu kinh nghiệm và thiên về đầu tư ngắn hạn. Điều này làm giảm hiệu quả giám sát và quản trị doanh nghiệp, dẫn đến mối quan hệ tiêu cực giữa thanh khoản và hiệu quả. Ngoài ra, các doanh nghiệp có thanh khoản cao có xu hướng sử dụng nhiều vốn vay hơn thay vì phát hành cổ phiếu, làm giảm tỷ lệ vốn chủ sở hữu trên tổng tài sản.

So với các nghiên cứu tại thị trường phát triển như Mỹ, nơi thanh khoản thường có tác động tích cực, kết quả này phản ánh sự khác biệt về cấu trúc nhà đầu tư và cơ chế thị trường. Việc phân tích theo ngành cũng cho thấy sự khác biệt trong tác động của thanh khoản, gợi ý rằng các nhà đầu tư cần cân nhắc đặc điểm ngành khi ra quyết định đầu tư.

Dữ liệu có thể được trình bày qua biểu đồ thể hiện mối quan hệ giữa thanh khoản và Tobin’s Q theo từng năm, cũng như bảng so sánh hệ số hồi quy theo ngành để minh họa sự khác biệt trong tác động.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường giáo dục và nâng cao nhận thức nhà đầu tư cá nhân: Tổ chức các chương trình đào tạo, hội thảo nhằm nâng cao kiến thức đầu tư dài hạn và quản trị rủi ro, giúp nhà đầu tư cá nhân có quyết định đầu tư hiệu quả hơn, giảm thiểu đầu tư theo cảm tính. Thời gian thực hiện: 1-2 năm, chủ thể: Sở Giao dịch Chứng khoán, các tổ chức tài chính.
2. Khuyến khích sự tham gia của nhà đầu tư tổ chức: Tạo điều kiện thuận lợi cho các quỹ đầu tư, tổ chức tài chính tham gia thị trường nhằm tăng tính chuyên nghiệp và giám sát doanh nghiệp hiệu quả hơn. Thời gian: 2-3 năm, chủ thể: Bộ Tài chính, Sở Giao dịch Chứng khoán.
3. Cải thiện cơ chế giám sát và minh bạch thông tin doanh nghiệp: Áp dụng các quy định chặt chẽ hơn về công bố thông tin, tăng cường vai trò của cổ đông lớn trong giám sát quản trị doanh nghiệp, từ đó nâng cao hiệu quả hoạt động. Thời gian: 1-2 năm, chủ thể: Ủy ban Chứng khoán Nhà nước, doanh nghiệp niêm yết.
4. Phát triển các công cụ tài chính bổ sung vốn cho doanh nghiệp: Khuyến khích doanh nghiệp sử dụng các hình thức huy động vốn khác như phát hành trái phiếu, vay ngân hàng để giảm áp lực phát hành cổ phiếu, phù hợp với xu hướng giảm đòn bẩy tài chính khi thanh khoản cao. Thời gian: 2-3 năm, chủ thể: Ngân hàng, doanh nghiệp, cơ quan quản lý.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Nhà đầu tư cá nhân và tổ chức: Hiểu rõ hơn về tác động của thanh khoản đến hiệu quả doanh nghiệp để đưa ra quyết định đầu tư chính xác, đặc biệt trong các ngành có mối quan hệ âm tính rõ ràng.
2. Ban lãnh đạo doanh nghiệp niêm yết: Có cơ sở để điều chỉnh chiến lược huy động vốn và quản trị tài chính nhằm tối ưu hóa hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp.
3. Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán: Sử dụng kết quả nghiên cứu để xây dựng chính sách phát triển thị trường, nâng cao tính minh bạch và hiệu quả giám sát.
4. Các nhà nghiên cứu và học giả trong lĩnh vực tài chính doanh nghiệp: Tham khảo phương pháp nghiên cứu và kết quả để phát triển các nghiên cứu tiếp theo về thị trường mới nổi và mối quan hệ giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp.

Câu hỏi thường gặp

1. Thanh khoản được đo lường như thế nào trong nghiên cứu này?
   Thanh khoản được đo bằng tỷ lệ vòng quay cổ phiếu (turnover ratio), tính bằng số lượng cổ phiếu giao dịch trong kỳ chia cho tổng số cổ phiếu lưu hành.

2. Tại sao kết quả nghiên cứu lại cho thấy mối quan hệ âm giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp?
   Do đặc điểm thị trường Việt Nam với đa số nhà đầu tư cá nhân thiếu kinh nghiệm, đầu tư ngắn hạn, dẫn đến giảm hiệu quả giám sát và quản trị, từ đó làm giảm hiệu quả doanh nghiệp khi thanh khoản cao.

3. Các biến kiểm soát nào được sử dụng trong mô hình hồi quy?
   Bao gồm tuổi doanh nghiệp (LN_AGE), quy mô tài sản (LN_BVTA), rủi ro đặc thù (IDIORISK) và lợi suất tích lũy trong 6 tháng trước kỳ tài chính (CUMRET).

4. Kết quả nghiên cứu có áp dụng cho tất cả các ngành không?
   Không, mối quan hệ âm tính giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp chỉ có ý nghĩa thống kê trong 5 ngành chủ đạo như chế biến sản xuất, xây dựng, vận tải, bán buôn bán lẻ, và sản xuất điện nước.

5. Làm thế nào để doanh nghiệp cải thiện hiệu quả khi thanh khoản thấp?
   Doanh nghiệp có thể tăng cường giám sát quản trị, huy động vốn hợp lý qua các kênh khác như vay ngân hàng hoặc phát hành trái phiếu, đồng thời nâng cao minh bạch thông tin để thu hút nhà đầu tư dài hạn.

Kết luận

• Nghiên cứu chỉ ra mối quan hệ âm tính giữa thanh khoản và hiệu quả doanh nghiệp trên thị trường chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2007-2010.
• Thanh khoản có ảnh hưởng tiêu cực đến đòn bẩy tài chính và lợi nhuận trên tổng tài sản của doanh nghiệp.
• Mối quan hệ này không đồng nhất trên tất cả các ngành mà chỉ rõ ràng trong một số ngành chủ đạo.
• Kết quả phản ánh đặc điểm thị trường mới nổi với đa số nhà đầu tư cá nhân và đầu tư ngắn hạn.
• Các bước tiếp theo bao gồm nâng cao nhận thức nhà đầu tư, phát triển cơ chế giám sát và đa dạng hóa nguồn vốn doanh nghiệp nhằm cải thiện hiệu quả hoạt động và giá trị doanh nghiệp.

Hành động ngay hôm nay: Các nhà đầu tư và nhà quản lý doanh nghiệp nên cân nhắc kỹ lưỡng vai trò của thanh khoản trong chiến lược đầu tư và quản trị để tối ưu hóa lợi ích lâu dài.