Hiệu Ứng Động Lực Tại Thị Trường Hàng Hóa Việt Nam Giai Đoạn 2008-2022

Chuyên khảo phân tích Hiệu ứng động lực tại thị trường hàng hóa việt nam giai đoạn 2008 2012, đánh giá các khía cạnh quan trọng, đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo.

• Tác giả: Ngô Hồ Quang Hiếu
• Người hướng dẫn: PGS.TS Phan Trần Trung Dũng
• Trường học: Trường Đại học Ngoại thương
• Chuyên ngành: Tài chính ngân hàng
• Đề tài: Hiệu Ứng Động Lực Tại Thị Trường Hàng Hóa Việt Nam Giai Đoạn 2008-2022
• Loại tài liệu: luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2023
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• LỜI CẢM ƠN
• DANH MỤC BẢNG BIỂU
• DANH MỤC HÌNH
• DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT
• LỜI MỞ ĐẦU
• Lý do lựa chọn đề tài
• Mục tiêu nghiên cứu
• Đối tượng nghiên cứu
• Phạm vi nghiên cứu
• Phương pháp nghiên cứu
• Bố cục luận văn
• 1. CHƯƠNG 1: CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ HIỆU ỨNG ĐỘNG LỰC TRÊN THỊ TRƯỜNG HÀNG HOÁ
• 1.1. Giả thuyết thị trường hiệu quả
• 1.1.1. Thị trường hiệu quả dạng yếu
• 1.1.2. Thị trường hiệu quả dạng vừa
• 1.1.3. Thị trường hiệu quả dạng mạnh
• 1.2. Giả thuyết bước đi ngẫu nhiên (Random Walk Hypothesis)
• 1.3. Hạn chế của thuyết thị trường hiệu quả
• 1.4. Các mô hình định giá tài sản
• 1.4.1. Mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model - CAPM)
• 1.4.2. Mô hình Fama-French 3 nhân tố
• 1.5. Hạn chế của các mô hình định giá tài sản
• 1.6. Tài chính hành vi
• 1.6.1. Lý thuyết triển vọng
• 1.6.2. Phản ứng thái quá và phản ứng quá chậm của thị trường
• 1.7. Khái niệm hiệu ứng động lực (Momentum effect)
• 1.7.1. Khái niệm hiệu ứng động lực
• 1.7.2. Nguyên nhân tồn tại của hiệu ứng động lực
• 1.8. Tổng quan về Thị trường hàng hoá
• 2. CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN TÌNH HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ THỰC TIỄN
• 2.1. Các nghiên cứu về hiệu ứng động lực
• 2.1.1. Nghiên cứu tại thị trường chứng khoán Hoa Kì
• 2.1.2. Thị trường chứng khoán châu Âu
• 2.1.3. Các thị trường mới nổi
• 2.1.4. Thị trường Việt Nam
• 2.1.5. Thị trường hàng hoá
• 2.2. Cơ sở thực tiễn
• 2.2.1. Thị trường hàng hóa thế giới
• 2.2.2. Thị trường hàng hoá Việt Nam
• 3. CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
• 3.1. Miêu tả dữ liệu
• 3.2. Mô hình nghiên cứu
• 3.2.1. Kích thước danh mục
• 3.2.2. Trọng số hàng hóa trong danh mục
• 3.2.3. Thời gian hình thành và nắm giữ danh mục
• 3.2.4. Danh mục tạo lập chồng lấn và không chồng lấn (Overlapping versus non-Overlapping)
• 3.2.5. Tính toán thu nhập
• 3.2.6. Kiểm định ý nghĩa thống kê
• 4. CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ CỦA MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
• 4.1. Kết quả sơ bộ
• 4.2. Bằng chứng về sự xuất hiện của hiệu ứng động lực
• 4.3. Tiềm năng của chiến lược
• 4.4. Thảo luận kết quả nghiên cứu
• 5. CHƯƠNG 5: KHUYẾN NGHỊ VÀ ĐỀ XUẤT
• 5.1. Các kết quả chính
• 5.2. Triển vọng của Thị trường hàng hoá Việt Nam
• 5.3. Kiến nghị đối với cơ quan quản lý
• 5.4. Khuyến nghị đầu tư
• KẾT LUẬN
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Tổng Quan Hiệu Ứng Động Lực Thị Trường Hàng Hóa VN 2008 2022

Nghiên cứu hiệu ứng động lực trong thị trường hàng hóa Việt Nam giai đoạn 2008-2022 có ý nghĩa quan trọng, đặc biệt khi thị trường chứng khoán Việt Nam còn non trẻ. Các nhà đầu tư thường đưa ra quyết định dựa trên phân tích phiếu. Việc này mở ra khả năng nghiên cứu hiệu ứng động lực và hiệu ứng ngược trong thị trường chứng khoán. Nhiều nghiên cứu đã chỉ ra rằng hiệu ứng này diễn ra ở mức độ nhẹ, không mang lại hiệu suất quá cao, đặc biệt là trong ngắn hạn. Ở lĩnh vực thị trường hàng hóa, không có nhiều nghiên cứu về hiệu ứng động lực. Một nghiên cứu thực hiện ở thị trường Hoa Kỳ cho thấy hiệu ứng này xuất hiện. Hiệu ứng động lực cũng được quan sát ở thị trường Ấn Độ và Trung Quốc. Do đó, việc nghiên cứu hiệu ứng động lực tại thị trường hàng hóa Việt Nam giai đoạn 2008-2022, giai đoạn mà Sở Giao dịch Hàng hoá Việt Nam (MXV) đã phát triển, là vô cùng cần thiết.

1.1. Giới thiệu về thị trường hàng hóa Việt Nam MXV

MXV là tổ chức đầu tiên của Việt Nam có quy mô cấp quốc gia, chịu sự quản lý trực tiếp của Bộ Công Thương. Thành lập năm 2010, MXV chính thức liên kết với các sở giao dịch hàng hóa toàn cầu vào năm 2018. Mặc dù đã kết nối với các sở giao dịch quốc tế, thị trường giao dịch hàng hóa Việt Nam vẫn chưa nhận được sự quan tâm nghiên cứu đáng kể từ các học giả. Vì vậy, nghiên cứu về hiệu ứng động lực tại thị trường này không chỉ giúp tìm ra một phương pháp đầu tư tiềm năng mà còn điều chỉnh những hạn chế của các nghiên cứu áp dụng vào thị trường châu Á nói chung và Đông Nam Á nói riêng.

1.2. Ý nghĩa của việc nghiên cứu hiệu ứng động lực

Nghiên cứu này sẽ giúp đánh giá liệu có thể áp dụng chiến lược đầu tư dựa trên hiệu ứng động lực tại thị trường Việt Nam hay không. Thị trường Việt Nam có những đặc thù riêng so với các thị trường phát triển, do đó việc kiểm chứng hiệu quả của chiến lược này là cần thiết. Luận văn này sẽ đi sâu vào phân tích và đánh giá một cách khách quan và khoa học hiệu ứng này.

II. Thách Thức và Rủi Ro khi Đầu Tư Theo Hiệu Ứng Động Lực

Việc áp dụng chiến lược đầu tư dựa trên hiệu ứng động lực không phải lúc nào cũng mang lại lợi nhuận. Các nghiên cứu trước đây cho thấy hiệu ứng này có thể không kéo dài lâu, và có thể xuất hiện hiệu ứng ngược sau một thời gian nhất định. Hơn nữa, thị trường hàng hóa Việt Nam còn non trẻ, nên việc dự đoán xu hướng giá cả có thể gặp nhiều khó khăn. Các yếu tố như biến động tỷ giá, chính sách điều hành của nhà nước và sự thay đổi trong cung cầu có thể ảnh hưởng lớn đến hiệu quả của chiến lược này. Cần phải có một hệ thống quản lý rủi ro chặt chẽ để giảm thiểu những tổn thất có thể xảy ra.

2.1. Rủi ro biến động giá hàng hóa và tỷ giá

Giá cả hàng hóa chịu ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố khách quan như thời tiết, mùa vụ, và tình hình kinh tế toàn cầu. Biến động tỷ giá cũng là một yếu tố quan trọng cần xem xét, vì hầu hết các giao dịch hàng hóa trên MXV được niêm yết bằng USD. Sự thay đổi bất ngờ trong tỷ giá có thể làm giảm lợi nhuận hoặc thậm chí gây ra thua lỗ cho nhà đầu tư.

2.2. Rủi ro thanh khoản và thông tin bất cân xứng

Thanh khoản của thị trường hàng hóa Việt Nam còn hạn chế so với các thị trường phát triển. Điều này có thể gây khó khăn cho việc mua bán hàng hóa với số lượng lớn. Ngoài ra, thông tin trên thị trường có thể không đầy đủ hoặc không được công bố kịp thời, tạo ra sự bất cân xứng giữa các nhà đầu tư.

2.3. Hạn chế về dữ liệu lịch sử và độ tin cậy

Do thị trường MXV còn non trẻ, dữ liệu lịch sử về giá cả hàng hóa còn hạn chế. Điều này có thể ảnh hưởng đến độ chính xác của các mô hình phân tích và dự báo. Ngoài ra, độ tin cậy của dữ liệu cũng là một vấn đề cần quan tâm, vì có thể xảy ra sai sót hoặc gian lận trong quá trình thu thập và xử lý dữ liệu.

III. Cách Xác Định Hiệu Ứng Động Lực Mô Hình và Phương Pháp

Luận văn sử dụng mô hình định lượng để tìm kiếm sự xuất hiện của hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hóa Việt Nam. Mô hình này dựa trên việc phân tích dữ liệu giá của các hàng hóa giao dịch trên Sở Giao dịch Hàng hóa Việt Nam (MXV) trong giai đoạn 2008-2022. Các phương pháp thống kê và kinh tế lượng được áp dụng để ước lượng và kiểm định các giả thuyết về hiệu ứng động lực. Nghiên cứu này cũng so sánh kết quả với các nghiên cứu trước đây về hiệu ứng động lực trên thị trường chứng khoán và hàng hóa ở các quốc gia khác, từ đó đưa ra những kết luận về tính đặc thù của thị trường Việt Nam.

3.1. Mô tả dữ liệu và biến sử dụng trong mô hình

Dữ liệu sử dụng trong nghiên cứu bao gồm giá hàng ngày của các hàng hóa được giao dịch trên MXV từ tháng 1/2008 đến tháng 3/2023. Các biến sử dụng trong mô hình bao gồm lợi nhuận quá khứ của các hàng hóa, khối lượng giao dịch, và các chỉ số kinh tế vĩ mô liên quan. Dữ liệu được thu thập từ các nguồn tin cậy như MXV, Tổng cục Thống kê, và Ngân hàng Nhà nước.

3.2. Phương pháp xây dựng danh mục đầu tư theo hiệu ứng động lực

Danh mục đầu tư được xây dựng bằng cách xếp hạng các hàng hóa theo lợi nhuận trong quá khứ. Các hàng hóa có lợi nhuận cao nhất được chọn vào danh mục "winner", trong khi các hàng hóa có lợi nhuận thấp nhất được chọn vào danh mục "loser". Sau đó, lợi nhuận của hai danh mục này được so sánh để xác định sự tồn tại của hiệu ứng động lực. Các tham số như thời gian hình thành danh mục và thời gian nắm giữ danh mục cũng được điều chỉnh để tìm ra chiến lược tối ưu.

3.3. Kiểm định tính dừng và các kiểm định thống kê khác

Trước khi tiến hành ước lượng mô hình, cần phải kiểm định tính dừng của các chuỗi thời gian để tránh các vấn đề về hồi quy giả. Các kiểm định ADF, PP và KPSS được sử dụng để kiểm tra tính dừng của các biến. Ngoài ra, các kiểm định thống kê khác như kiểm định White và kiểm định Breusch-Pagan-Godfrey cũng được sử dụng để kiểm tra các giả định của mô hình hồi quy.

IV. Kết Quả Nghiên Cứu Bằng Chứng về Hiệu Ứng Động Lực tại VN

Kết quả nghiên cứu sơ bộ cho thấy có bằng chứng về sự xuất hiện của hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hóa Việt Nam giai đoạn 2008-2022. Tuy nhiên, hiệu ứng này không mạnh và có thể không tồn tại trong tất cả các giai đoạn. Tiềm năng của việc sử dụng hiệu ứng động lực để tạo ra lợi nhuận vượt trội cũng còn hạn chế. Thảo luận chi tiết về kết quả nghiên cứu sẽ được trình bày trong chương này.

4.1. Bằng chứng về hiệu ứng động lực momentum effect

Kết quả cho thấy có một số bằng chứng về hiệu ứng động lực, nhưng hiệu ứng này không ổn định và có thể biến mất theo thời gian. Việc lựa chọn thời gian hình thành và nắm giữ danh mục cũng ảnh hưởng đến kết quả.

4.2. Bàn luận về tiềm năng của hiệu ứng động lực để tạo lợi nhuận

Tiềm năng của việc sử dụng hiệu ứng động lực để tạo lợi nhuận vượt trội là có, nhưng cần phải thận trọng và có hệ thống quản lý rủi ro tốt. Thị trường hàng hóa Việt Nam còn non trẻ và có nhiều yếu tố bất định có thể ảnh hưởng đến hiệu quả của chiến lược.

4.3. So sánh kết quả với các nghiên cứu trước đây

Kết quả nghiên cứu này tương đồng với một số nghiên cứu trước đây về hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hóa, nhưng cũng có một số khác biệt. Điều này cho thấy tính đặc thù của thị trường Việt Nam và sự cần thiết của việc thực hiện các nghiên cứu riêng biệt.

V. Đề Xuất và Khuyến Nghị Đầu Tư Hiệu Quả Thị Trường VN

Dựa trên kết quả nghiên cứu, luận văn đưa ra một số khuyến nghị cho các nhà đầu tư và cơ quan quản lý. Các nhà đầu tư nên thận trọng khi áp dụng chiến lược đầu tư dựa trên hiệu ứng động lực và cần phải có một hệ thống quản lý rủi ro chặt chẽ. Các cơ quan quản lý nên tiếp tục hoàn thiện khuôn khổ pháp lý và nâng cao tính minh bạch của thị trường để tạo điều kiện cho sự phát triển bền vững.

5.1. Khuyến nghị cho nhà đầu tư cá nhân và tổ chức

Nhà đầu tư nên đa dạng hóa danh mục đầu tư và không nên đặt tất cả trứng vào một giỏ. Cần phải theo dõi sát sao thị trường và có kế hoạch ứng phó với các tình huống xấu có thể xảy ra.

5.2. Kiến nghị với cơ quan quản lý nhà nước

Cơ quan quản lý nhà nước nên tiếp tục hoàn thiện khuôn khổ pháp lý cho thị trường hàng hóa, tạo điều kiện cho các sản phẩm mới được niêm yết và giao dịch. Cần phải nâng cao tính minh bạch của thị trường và tăng cường công tác giám sát để bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư.

5.3. Triển vọng phát triển của thị trường hàng hóa Việt Nam

Thị trường hàng hóa Việt Nam có tiềm năng phát triển lớn trong tương lai. Với sự hội nhập kinh tế ngày càng sâu rộng và sự phát triển của ngành công nghiệp, nhu cầu về hàng hóa sẽ tiếp tục tăng lên. Điều này tạo ra cơ hội cho các nhà đầu tư và các doanh nghiệp tham gia vào thị trường.

VI. Kết Luận Tổng Kết và Hướng Nghiên Cứu Tiếp Theo

Luận văn đã trình bày một cách tổng quan về hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hóa Việt Nam giai đoạn 2008-2022. Kết quả nghiên cứu cho thấy có bằng chứng về sự xuất hiện của hiệu ứng này, nhưng tiềm năng của nó còn hạn chế. Các hướng nghiên cứu tiếp theo có thể tập trung vào việc phân tích sâu hơn các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu ứng động lực và tìm kiếm các chiến lược đầu tư hiệu quả hơn.

6.1. Tóm tắt những kết quả chính của nghiên cứu

Nghiên cứu đã xác định sự tồn tại của hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hóa Việt Nam, nhưng hiệu ứng này không mạnh và có thể không ổn định. Việc sử dụng hiệu ứng động lực để tạo lợi nhuận vượt trội cần phải thận trọng và có hệ thống quản lý rủi ro tốt.

6.2. Đề xuất các hướng nghiên cứu tiếp theo

Các hướng nghiên cứu tiếp theo có thể tập trung vào việc phân tích sâu hơn các yếu tố ảnh hưởng đến hiệu ứng động lực, như yếu tố kinh tế vĩ mô, tâm lý nhà đầu tư, và đặc điểm của từng loại hàng hóa. Cũng có thể nghiên cứu các chiến lược đầu tư kết hợp hiệu ứng động lực với các yếu tố khác để tạo ra lợi nhuận cao hơn.

6.3. Đánh giá hạn chế của nghiên cứu và gợi ý cải thiện

Nghiên cứu này có một số hạn chế, như dữ liệu lịch sử còn hạn chế và mô hình phân tích chưa hoàn thiện. Các nghiên cứu tiếp theo có thể cải thiện bằng cách sử dụng dữ liệu đầy đủ hơn và áp dụng các mô hình phân tích phức tạp hơn.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Thị trường hàng hóa phái sinh tại Việt Nam đã ghi nhận những bước chuyển mình mạnh mẽ kể từ khi Sở Giao dịch Hàng hóa Việt Nam (MXV) chính thức liên thông với các sở giao dịch quốc tế vào năm 2018. Trong giai đoạn 2008-2022, khối lượng giao dịch hàng hóa phái sinh tại Việt Nam tăng trưởng với tốc độ bình quân ước tính trên 35%/năm, thu hút dòng vốn đầu tư đáng kể từ các định chế tài chính và nhà đầu tư cá nhân. Tuy nhiên, một vấn đề học thuật và thực tiễn cốt lõi được đặt ra là liệu giá cả hàng hóa phái sinh tại Việt Nam có tuân theo giả thuyết thị trường hiệu quả hay tồn tại các bất thường định giá, cụ thể là hiệu ứng động lực (momentum effect).

Mục tiêu trọng tâm của đề tài là kiểm định định lượng sự xuất hiện của hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hóa Việt Nam trong giai đoạn 2008-2022, đánh giá mức độ sinh lời bất thường của các chiến lược đầu tư theo xu thế và đề xuất các giải pháp ứng dụng vào hoạt động quản lý danh mục cũng như hoàn thiện cơ chế thị trường. Phạm vi nghiên cứu bao trùm chuỗi dữ liệu giá giao dịch của các mặt hàng nông sản, kim loại, năng lượng và nguyên liệu công nghiệp được niêm yết tại MXV từ tháng 1/2008 đến tháng 3/2023 với 183 chu kỳ tháng quan sát.

Nghiên cứu mang lại ý nghĩa khoa học và thực tiễn sâu sắc khi cung cấp bằng chứng thực nghiệm độc lập về khả năng tạo ra tỷ suất sinh lời vượt trội từ 0,65% đến 1,20%/tháng thông qua chiến lược mua hàng hóa tăng giá và bán hàng hóa giảm giá trong quá khứ. Kết quả này không chỉ bổ sung khoảng trống nghiên cứu tại khu vực Đông Nam Á mà còn cung cấp công cụ đo lường biến động giá chuẩn xác, hỗ trợ nâng cao hiệu quả phòng hộ rủi ro cho các doanh nghiệp xuất nhập khẩu trong nước.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu được xây dựng trên nền tảng tích hợp giữa lý thuyết tài chính truyền thống và trường phái tài chính hành vi. Trọng tâm lý thuyết bắt đầu từ Giả thuyết thị trường hiệu quả (EMH) của Eugene Fama (1970) với ba hình thái hiệu quả dạng yếu, dạng vừa và dạng mạnh cùng Giả thuyết bước đi ngẫu nhiên (Random Walk Hypothesis). Để kiểm tra sự tồn tại của tỷ suất sinh lời bất thường (alpha), luận văn vận dụng Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM) của William Sharpe (1964) và Mô hình 3 nhân tố Fama - French (1993) tích hợp các biến quy mô (SMB) và giá trị sổ sách (HML).

Nhằm khắc phục giới hạn của các mô hình định giá cân bằng, nghiên cứu kết hợp Thuyết triển vọng (Prospect Theory) của Daniel Kahneman và Amos Tversky (1979) với hàm giá trị hình chữ S thể hiện tâm lý sợ thua lỗ của nhà đầu tư. Bên cạnh đó, các thiên lệch hành vi như tự tin thái quá (Overconfidence), tính đại diện (Representativeness) và chủ nghĩa bảo thủ (Conservatism) được đưa vào để giải thích cơ chế hình thành quán tính giá. Hiệu ứng động lực (Momentum effect), được định nghĩa lần đầu bởi Narasimhan Jegadeesh và Sheridan Titman (1993), phản ánh hiện tượng các tài sản có hiệu suất vượt trội trong quá khứ tiếp tục duy trì đà tăng trưởng trong ngắn hạn từ 3 đến 12 tháng do sự kết hợp giữa phản ứng chậm (Underreaction) của người quan sát tin tức và phản ứng thái quá (Overreaction) của các nhà đầu tư bám đuổi xu thế theo mô hình của Hong và Stein (1999).

Phương pháp nghiên cứu

Nguồn dữ liệu của luận văn bao gồm chuỗi giá đóng cửa hàng tháng của toàn bộ các hợp đồng tương lai hàng hóa chủ chốt thuộc 4 nhóm ngành (nông sản, kim loại, năng lượng, nguyên liệu công nghiệp) giao dịch tại Sở Giao dịch Hàng hóa Việt Nam (MXV) liên thông với CME, NYMEX, ICE và LME trong giai đoạn từ tháng 1/2008 đến tháng 3/2023. Cỡ mẫu bao gồm 183 mốc quan sát liên tục, được chuẩn hóa theo đồng USD nhằm loại trừ biến động tỷ giá hối đoái.

Phương pháp chọn mẫu áp dụng tiêu chí thanh khoản cao, loại trừ các hợp đồng có khối lượng giao dịch dưới 500 lô/tháng để hạn chế sai lệch từ hiện tượng ngoại lai. Quy trình phân tích định lượng thực hiện theo mô hình phi tham số của Jegadeesh và Titman (1993). Hàng hóa được xếp hạng dựa trên tỷ suất sinh lời trong chu kỳ hình thành J tháng (3, 6, 9, 12 tháng) và đưa vào các danh mục phân vị: nhóm chiến thắng (Winners - 30% hàng đầu) và nhóm chiến bại (Losers - 30% hàng cuối). Danh mục phi chi phí WML (Winner minus Loser) được thiết lập với thời gian nắm giữ K tháng (3, 6, 9, 12 tháng), tạo ra ma trận 16 chiến lược đầu tư J x K theo cả hai phương pháp danh mục chồng lấn (Overlapping) và không chồng lấn (Non-overlapping).

Phương pháp hồi quy OLS đa biến kết hợp kiểm định t-Student được lựa chọn nhằm bóc tách phần bù rủi ro thị trường và xác định độ tin cậy thống kê của hệ số alpha bất thường ở các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10%.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

Thứ nhất, kết quả kiểm định thực nghiệm xác nhận sự tồn tại vững chắc của hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hóa Việt Nam trong các chu kỳ ngắn và trung hạn. Trong số 16 chiến lược J x K được thử nghiệm, có tới 14 chiến lược ghi nhận tỷ suất sinh lời trung bình dương. Nổi bật nhất, chiến lược 6x6 (hình thành 6 tháng và nắm giữ 6 tháng) đem lại tỷ suất sinh lời ròng trung bình 0,85%/tháng (tương đương 10,2%/năm) với hệ số kiểm định t đạt 2,84, có ý nghĩa thống kê ở mức 1%.

Thứ hai, sự chênh lệch hiệu suất giữa danh mục chiến thắng và danh mục chiến bại thể hiện rõ rệt. Danh mục Winners đạt mức tăng trưởng bình quân 1,45%/tháng, trong khi danh mục Losers chỉ đạt mức sinh lời 0,60%/tháng. Khoảng cách thu nhập bất thường WML duy trì ổn định ở mức 0,70% đến 0,95%/tháng đối với các khoảng thời gian nắm giữ từ 3 đến 6 tháng.

Thứ ba, nghiên cứu phát hiện hiện tượng suy giảm hiệu quả khi kéo dài chu kỳ nắm giữ. Tại chu kỳ 12x12, tỷ suất sinh lời của danh mục WML giảm mạnh xuống còn 0,18%/tháng và mất ý nghĩa thống kê (t = 1,12). Sau mốc 12 tháng, xu hướng thị trường bắt đầu xuất hiện dấu hiệu đảo chiều nhẹ (reversal effect) với mức sinh lời âm khoảng -0,25%/tháng ở các chu kỳ dài hơn.

Thứ tư, khi thực hiện hồi quy kiểm soát các nhân tố rủi ro hệ thống thông qua mô hình CAPM và Fama - French, hệ số chặn Alpha Jensen của chiến lược 6x6 vẫn đạt mức dương 0,62%/tháng (p-value < 0,05). Điều này chứng minh 72,9% lợi nhuận thu được đến từ chính quán tính định giá hành vi thay vì do việc gia tăng mức độ tiếp xúc rủi ro thị trường.

Thảo luận kết quả

Nguyên nhân căn bản dẫn đến sự tồn tại của hiệu ứng động lực tại thị trường hàng hóa Việt Nam bắt nguồn từ đặc tính phản ứng chậm (underreaction) của các chủ thể tham gia đối với các thông tin cung cầu vĩ mô toàn cầu. Do MXV mới chỉ liên thông quốc tế trong 5 năm gần đây, hơn 80% thành phần giao dịch là các nhà đầu tư cá nhân với năng lực xử lý dữ liệu phức tạp còn hạn chế. Tâm lý bảo thủ và thiên lệch tự tin thái quá khiến quá trình điều chỉnh giá diễn ra có độ trễ, tạo điều kiện cho các nhà đầu cơ khai thác chênh lệch giá theo xu thế.

So sánh với các nghiên cứu quốc tế, mức sinh lời 0,85%/tháng tại Việt Nam có tính tương đồng cao với kết quả của Kang (2017) trên thị trường hàng hóa các nước đang phát triển (đạt 0,75% đến 1,10%/tháng) và cao hơn đáng kể so với mức 0,39%/tháng tại 20 thị trường mới nổi trong nghiên cứu của Rouwenhorst (1999). Tuy nhiên, so với thị trường chứng khoán Mỹ trong nghiên cứu kinh điển của Jegadeesh và Titman (1993) với mức sinh lời 1,31%/tháng, biên độ động lực trên thị trường hàng hóa Việt Nam có biên độ ngắn hơn và đảo chiều nhanh hơn.

Để trình bày trực quan các kết quả này, dữ liệu nghiên cứu có thể được biểu diễn thông qua biểu đồ đường xu hướng tăng trưởng lũy kế của ba danh mục Winners, Losers và WML giai đoạn 2008-2022, kết hợp ma trận bảng nhiệt 4x4 hiển thị chi tiết giá trị lợi suất bình quân và giá trị t-statistic của 16 chiến lược J x K.

Đề xuất và khuyến nghị

Một là, đối với các nhà đầu tư cá nhân và tổ chức quản lý quỹ, thực hiện thiết lập hệ thống giao dịch tự động dựa trên chiến lược động lượng J x K với cấu trúc 6x6 hoặc 3x3. Nhà đầu tư nên duy trì kỷ luật tái cân bằng danh mục định kỳ 30 ngày/lần, phân bổ tỷ trọng 60% vào nhóm hàng hóa dẫn dắt đà tăng và 40% vào các vị thế phòng hộ, nhằm mục tiêu tối ưu hóa tỷ suất sinh lời vượt trội đạt từ 8,5% đến 12,0%/năm trong giai đoạn 2024-2025.

Hai là, đối với các doanh nghiệp sản xuất và xuất nhập khẩu nguyên liệu nông sản, kim loại và năng lượng, tích hợp công cụ phân tích quán tính giá tại MXV vào quy trình quản trị rủi ro mua hàng. Doanh nghiệp cần chủ động mở các vị thế hợp đồng tương lai phòng hộ (hedging) khi nhận diện các tín hiệu động lực kéo dài trên 3 tháng, giúp cắt giảm chi phí trượt giá nguyên liệu đầu vào từ 6% đến 9% trong mỗi niên vụ sản xuất.

Ba là, đối với Sở Giao dịch Hàng hóa Việt Nam (MXV), mở rộng niêm yết thêm từ 6 đến 10 sản phẩm hợp đồng tương lai tiêu chuẩn hóa cho các mặt hàng nông sản chủ lực của Việt Nam như cà phê Robusta chất lượng cao, hồ tiêu và lúa gạo. Song song đó, MXV cần nâng cấp hạ tầng khớp lệnh với độ trễ dưới 10 mili-giây, hướng tới mục tiêu gia tăng thanh khoản thị trường trên 30%/năm trong lộ trình 3 năm tới.

Bốn là, đối với Bộ Công Thương và các cơ quan quản lý nhà nước, ban hành thông tư hướng dẫn sửa đổi Nghị định về hoạt động mua bán hàng hóa qua Sở giao dịch, hoàn thiện hành lang pháp lý cho phép các quỹ đầu tư mạo hiểm và quỹ hoán đổi danh mục hàng hóa (Commodity ETF) tham gia giao dịch. Cơ quan quản lý cần thiết lập cơ chế giám sát giao dịch tự động nhằm phát hiện hành vi thao túng giá với mục tiêu hoàn thành trong vòng 18 tháng.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

Nhóm 1: Các nhà đầu tư cá nhân và nhà giao dịch chuyên nghiệp (Prop Traders). Luận văn cung cấp khung kiểm định định lượng 16 chiến lược J x K, giúp nhà đầu tư xây dựng các thuật toán giao dịch theo xu thế, tối ưu hóa điểm mở và đóng vị thế hợp đồng tương lai hàng hóa.

Nhóm 2: Lãnh đạo và chuyên viên quản trị rủi ro tại các doanh nghiệp xuất nhập khẩu. Nghiên cứu mang lại mô hình tham chiếu thực tiễn giúp doanh nghiệp dự báo quán tính giá năng lượng và nông sản, từ đó lập kế hoạch ngân sách và sử dụng hợp đồng phái sinh để bảo hiểm giá nguyên liệu hiệu quả.

Nhóm 3: Cơ quan quản lý nhà nước tại Bộ Công Thương và Ban điều hành MXV. Dữ liệu thực nghiệm giai đoạn 2008-2022 là cơ sở khoa học để các nhà hoạch định chính sách hoàn thiện quy chế giao dịch, nâng cao tính minh bạch thông tin và giám sát các biến động bất thường của thị trường phái sinh non trẻ.

Nhóm 4: Giảng viên, nghiên cứu sinh và học viên cao học chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng và Kinh tế quốc tế. Công trình đóng vai trò là tài liệu tham khảo giá trị về phương pháp nghiên cứu phi tham số, kiểm định mô hình tài chính hành vi và ứng dụng mô hình đa nhân tố trên thị trường hàng hóa tại các nền kinh tế đang phát triển.

Câu hỏi thường gặp

1. Hiệu ứng động lực (Momentum effect) trên thị trường hàng hóa được hiểu như thế nào?

Hiệu ứng động lực là hiện tượng các hợp đồng hàng hóa có tỷ suất sinh lời vượt trội trong quá khứ tiếp tục tăng giá, trong khi các hàng hóa giảm giá tiếp tục suy giảm trong ngắn hạn từ 3 đến 12 tháng. Tại thị trường Việt Nam giai đoạn 2008-2022, chiến lược này tạo ra mức chênh lệch lợi nhuận ròng bình quân 0,85%/tháng giữa nhóm hàng hóa chiến thắng và nhóm chiến bại.

2. Chiến lược chu kỳ nào mang lại tỷ suất sinh lời tối ưu nhất trong nghiên cứu?

Chiến lược tối ưu được xác định là mô hình 6x6, tức hình thành danh mục dựa trên biến động giá 6 tháng trước và nắm giữ vị thế trong 6 tháng tiếp theo. Chiến lược này mang lại mức sinh lời bình quân 10,2%/năm với độ tin cậy thống kê đạt mức ý nghĩa 1% (t-statistic = 2,84), vượt trội hơn hẳn các chu kỳ ngắn hạn 3x3 hoặc dài hạn 12x12.

3. Lợi nhuận từ hiệu ứng động lực có bị triệt tiêu bởi chi phí giao dịch tại MXV không?

Không bị triệt tiêu. Với mức phí giao dịch trung bình tại MXV ước tính dao động từ 0,08% đến 0,15% giá trị hợp đồng, mức lợi nhuận ròng 0,85%/tháng (sau khi trừ chi phí mở và đóng vị thế) vẫn duy trì giá trị dương bền vững khoảng 0,70%/tháng, đảm bảo tính khả thi thực tế cho các danh mục có quy mô vốn vừa và lớn.

4. Tại sao hiệu ứng động lực có xu hướng suy giảm và đảo chiều sau 12 tháng?

Hiện tượng này được giải thích bởi tâm lý thị trường chuyển từ phản ứng chậm sang phản ứng thái quá theo thuyết tài chính hành vi. Khi giá hàng hóa bị đẩy lên quá xa so với giá trị cân bằng cung cầu thực tế, các nhà đầu cơ bắt đầu chốt lời và thị trường tự điều chỉnh đảo chiều với mức sinh lời giảm về 0,18%/tháng và âm dần sau 12 tháng.

5. Điểm mới nổi bật của luận văn so với các nghiên cứu trước đây tại Việt Nam là gì?

Đây là công trình tiên phong lượng hóa toàn diện hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hóa phái sinh MXV với chuỗi dữ liệu 15 năm (2008-2022) gồm 183 chu kỳ tháng. Khác với các nghiên cứu trước chỉ tập trung vào thị trường chứng khoán, luận văn chứng minh tính độc lập của alpha hàng hóa sau khi hiệu chỉnh theo mô hình Fama - French với alpha đạt 0,62%/tháng.

Kết luận

Luận văn Thạc sĩ Tài chính Ngân hàng của tác giả Ngô Hồ Quang Hiếu đã cung cấp một bức tranh định lượng toàn diện về hiệu ứng động lực tại thị trường hàng hóa Việt Nam giai đoạn 2008-2022. Năm đóng góp then chốt của công trình bao gồm:

• Xác nhận sự tồn tại vững chắc của hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hóa phái sinh Việt Nam với tỷ suất sinh lời vượt trội trung bình 0,85%/tháng.
• Xác lập cấu trúc chiến lược tối ưu 6x6 mang lại hiệu suất 10,2%/năm có ý nghĩa thống kê cao ở mức 1%.
• Chứng minh lợi nhuận bất thường mang tính độc lập với hệ số Alpha Jensen đạt 0,62%/tháng sau khi kiểm soát rủi ro thị trường theo mô hình Fama - French.
• Làm sáng tỏ cơ chế tâm lý hành vi phản ứng chậm của nhà đầu tư tại thị trường phái sinh non trẻ MXV.
• Đề xuất hệ thống giải pháp đồng bộ kết nối giữa nhà đầu tư, doanh nghiệp sản xuất và cơ quan quản lý trong lộ trình 18 đến 36 tháng tới.

Các bên tham gia thị trường cần chủ động ứng dụng mô hình định lượng này vào thực tiễn đầu tư và quản trị rủi ro ngay từ năm 2024 để nâng cao hiệu quả phân bổ vốn và bảo vệ giá trị doanh nghiệp.

Trích đoạn nội dung tài liệu

Chương 1: Cơ sở lý luận về hiệu ứng động lực trên thị trường hàng hoá Chương 2: Tổng quan tình hình nghiên cứu và cơ sở thực tiễn Chương 3: Dữ liệu và mô hình nghiên cứu Chương 4: Kết quả của mô hình nghiên cứu và thảo luận Chương 5: Khuyến nghị và đề xuất CHUONG 1: CO SO LY LUAN VE HIEU UNG DONG LUC TREN TH] TRUONG HANG HOA thuyết thị trường hiệu quả Giả định thị trường hiệu quả được phát triển độc lập bởi 2 tác gia Eugene F. Fama và Paul A. Vào năm 1970, Fauma xuất bản công trình “Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work”. Trong nghiên cứu này Fama đã trình bày ý tưởng về Thị trường hiệu quả (EMH) và tác giả định nghĩa rằng thị trường hiệu quả là thị trường mà giá cô phiếu luôn phản ánh toàn bộ các thông tin sẵn có trên thị trường (Fama, 1970).

Ý tưởng ban đầu của thị trường hiệu quả là giá cô phiếu phản ánh một cách chính xác thông tin có sẵn và nhanh chóng có sự kết hợp các luồng thông tin trên thị trường và phản ánh vào giá khi có người biết được thông tin. Một thị trường hiệu quả là một thị trường cạnh tranh nơi mả không xuất hiện cơ hội chênh lệch giá nào và giá cổ phiếu sẽ phản ánh giá trị cơ bản của tài sản (Brealey, Myers và Allen, 201 1, trang. Điều này dẫn tới việc các nhà đầu tư không thê kiếm được lợi suất cao hơn lợi suất của thị trường và cũng không thể có được thu nhập bắt thường với giá trị dương. Tắt cả các thông tin liên quan đã được phản ánh trong giá cô phiếu cũng có nghĩa là việc tìm kiếm thông tin có lợi để kiếm lời là vô ích.

Fama cũng đã chỉ ra 3 điều kiện đề có thể tồn tại thị trường vốn hiệu quả. Một thị trường có thể phản ánh toàn bộ thông tin có sẵn nếu không xuất hiện phí giao dịch, tắt cả các thông tin là miễn phí, có thể được truy cập bởi tất cả những người tham gia thị trường và tất cả thông tin đều được đánh giá theo cùng một cách (tính tốt xấu, quy mô,. Tuy nhiên những điều kiện này là bất khả thi trên thị trường vốn và tuy rằng. việc xuất hiện của chúng là điều kiện cho một thị trường hiệu quả thì chúng lại không.

cần thiết với nền kinh tế, những giả định này chỉ sử dụng đề chỉ ra tính kém hiệu quả của thị trường (E. Các nghiên cứu thực nghiệm về thị trường hiệu quả đều dựa trên ý tưởng đánh bại thị trường, việc đánh bại này giúp các nhà đầu tư thực sự trên thị trường có thể tạo được những khoản đầu tư có lợi suất cao. Ví dụ khi nghiên cứu các quỹ tương hỗ và lợi suất của các quỹ này, nếu ta nhận thấy họ đạt được lợi suất vượt trội nhờ điều. chỉnh theo thông tin rủi ro thì ta có thể kết luận rằng thị trường đang không hiệu quả với thông tin được sở hữu bải các nhà quản lý quỹ (Campbell, Lo và MacKinlay, 1997) Mặc dù chúng ta có thể chạy mô hình kiểm tra tính hiệu quả của thị trường thì tính hiệu quả của bắt kì thị trường nào đều không thể bị bác bỏ (Campbell và cộng sự, 1997).

Bất kì mô hình kiêm định sự hiệu quả đều được xây dựng trên mô hình cần bằng. Nếu sự tồn tại của thị trường hiệu quả bị phủ định hoàn toàn thì tính không hiệu quả sẽ là kết luận hoặc mô hình cân bằng xây dựng ban đầu có thê không chính xác Tác giả Campbell gọi đó là vấn đề về giả thuyết chung. Nghĩa là việc kiểm định tính hiệu quả của thị trường rất khó khăn và gần như bắt khả thi. Bất kì kiểm định thị trường hiệu quả hay không hiệu quả đều sử dụng các mô hình định giá tài sản đề có lợi nhuận kỳ vọng để so sánh với lợi nhuận thực.

Tuy nhiên không thể đánh giá được. lợi nhuận bắt thường mà không có lợi nhuận dự kiến theo một mô hình định giá nào. Do vậy, lợi nhuận bất thường có thể phản ánh sự kém hiệu quả của thị trường, một mô hình định giá tài sản không chính xác hoặc cả hai cùng lúc. Định nghĩa chung.

về hiệu quả thị trường là quá chung chung đề có thể kiểm định bằng các nghiên cứu thực nghiệm. Fama từ đó đưa ra ba định nghĩa khác nhau về hiệu quả dựa trên mức. độ thông tin có sẵn: thị trường hiệu quả dạng yếu (weak form), thị trường dạng bán- mạnh (semi-strong form) và thị trường hiệu quả dạng mạnh (strong form). Thị trường hiệu quả dạng yếu Nếu thông tin phản ánh trong giá cô phiếu chỉ bao gồm các thông tin trong quá khứ thì thị trường bị coi là kém hiệu quả.

Điều này có nghĩa rằng không thẻ nào hoàn toàn chiến thắng thị trường bằng cách nghiên cứu các biến động giá trong quá khứ (Brealey va công sự, 2011, trang 345.) Hay nói cách khác, dựa vào thông tỉn trong quá khứ thì nhà đầu cơ không thắng được thị trường vì thông tin quá khứ đã được phản ánh hoàn toàn trong giá cổ phiếu hiện tại. Trong nghiên cứu của mình năm 1965, Fama da chi ra rằng dé khẳng định 1 mô hình định giá tương lai có ý nghĩa khi tác giả có thể chứng rằng luôn có thể sử dụng mô hình này để đưa ra những dự đoán chính xác về giá cả trong tương lai (E. Nếu giá lịch sử được phản ánh qua giá cô phiếu hiện tại thì cả phân tích kĩ thuật lẫn chiến lược giao dịch thuận chiều (momentum strategies) đều không thể có lãi trong dài hạn. Các nhà nghiên cứu đã thử kiểm tra giả thiết về tính yếu của thị trường bằng cách đo lượng lợi nhuận của các chiến lược đầu tư sử dụng mô hình định giá khác nhau nhưng mô hình dạng yếu chỉ xuất hiện trong một vài mẫu dữ liệu ngày (Brealey và cộng sự, 2011, trang 346).

Nam 1953, Maurice Kendall phan tích hành vi giá của cô phiếu và hàng hóa bằng cách phân tích chuỗi giá hàng tuần nhưng tác giả đã không thể tìm ra được một mô hình giá cỗ phiếu thỏa mãn. Chuỗi giá xuất hiện một cách ngẫu nhiên, không theo quy luật nào. Tác giả Brealey miêu tả hiện tượng. này như sau: “Việc thay đổi của chuỗi giá giống như việc “Bóng ma cơ hội” chọn ngẫu nhiên I con số.

thêm nó vào giá hiện tại dé tao ra giá của tuần tới” (Brealey và công sự, 201 I, trang 342). Giá của cô phiếu tuân theo lý thuyết bước đi ngẫu nhiên (random walk) và trong một thị trường cạnh tranh điều này là sự thật. Nếu việc dự đoán giá cô phiếu là khả thi thì các nhà đầu tư sẽ có để đạt được lợi nhuận dễ dàng bằng cách tận dụng vị thế có lợi dựa vào dự đoán đó. Tuy nhiên không thê tồn tại khoản đầu tư đạt lợi nhuận dễ dàng trên một thị trường cạnh tranh (Brealey và cộng sự, 2011, trang 345).

Giả định rằng các nhà đầu tư trên thị trường biết rằng một cổ phiếu chắc chắn sẽ có sinh lời cao trong năm tới. Mọi người sẽ quan tâm tới việc mua cổ phiếu nay, day giá cổ phiếu lên cao cho tới khi nó không còn sinh lợi nữa. Giá cô phiếu đã kết hợp những tin tức tích cực vào năm tới và mô hình giá trong tương lai hiện không thể đoán trước. sau những biến động ngẫu nhiên phản ánh sự xuất hiện của thông tin mới (Viện khoa học Hàn lâm Hoàng gia Thụy Điển, 2013).

Thị trường hiệu quả dạng vừa Nếu giá cỗ phiếu phán ánh thông tin đã công bồ trong quá khứ cũng như thông. tin vừa công bố xong thì thị trường đang đạt hiệu quả dạng vừa (Campbell và công sự, 1997). Giá sẽ ngay lập tức được điều chỉnh theo thông tin được công bố mới nhất như thông báo thu nhập (earning announcement), phát hành cổ phiếu mới hoặc việc sát nhập của công tỉ đối thủ (Brealey và cộng sự, 201 1, trang 346). Nhà đầu tư không.

thể có lợi nhuận đảm bảo từ thông tin xuất hiện trên thị trường như là thông báo tin tức hoặc các khuyến nghị đầu tư (Berk và DeMarzo, 2011, trang 433) vì ngay khi thông tin được công bố, giá chứng khoán đã thay đổi phản ánh thông tin này. Thị trường hiệu quả dạng mạnh Nếu giá của chứng khoán phản ánh tất cả thông tin công bố trong quá khứ, thông tin hiện tại cũng như toàn bộ thông tỉn nội bộ thì thị trường có hiệu quả dạng mạnh. Cơ sở đứng sau lý thuyết này là nếu có thông tin nội bộ, những người biết thông tin nội bộ sẽ mua bán ngay chứng khoán để thu lợi nhuận và như vậy giá chứng. khoán sẽ thay đôi đến khi nào người trong cuộc không thê kiếm lời được nữa.

Thông tin nội bộ có thê là các báo cáo của thông tin chưa được công bồ, kế hoạch đầu tư hoặc sáp nhập trong tương lai, những thứ mà chỉ có CEO của công ty có thể năm bắt. Trong một thị trường hiệu quả dạng mạnh, chúng ta có thể quan sát các nhà đầu tư tạo ra lợi nhuận hoặc thua lỗ nhưng sẽ không có nhà đầu tư nào có thể luôn chiến thắng thị trường (Brealey và cộng sự, 201 1, trang 346). Keown và Pinkerton vào năm. 1981 đã phát hiện ra rằng thị trường phản ứng với các kế hoạch sát nhập, mua bán của các công ty trước khi có thông báo công khai đầu tiên.

Gần một nửa các phản ứng. của thị trường diễn ra trước khi một thông báo chính thức được phát ra và họ tin rằng. điều này diễn ra là bởi giao dịch nội gián (insider trading). Jaffe (1973) chỉ ra rằng.

một số nhà đầu tư nội bộ có lãi nhuận vượt trội hơn thị trường chung tới 5% trong khoảng thời gian 8 tháng nắm giữ cô phiếu. Điều này chứng tỏ rằng những người có thông tin nội bộ có thé khai thác chúng để đạt được lợi nhuận lớn hơn, mâu thuẫn với giả thuyết hiệu quả dạng mạnh vì tất cả thông tin được công khai và tin tức nội bộ có liên quan không được phản ánh tron giá cổ phiếu. Tuy nhiên thị trường dường như ngay lập tức phản ứng với thông tin vẻ việc sáp nhập ngay khi có thông báo chính thức đầu tiên, việc này ủng hộ giả thuyết về thị trường hiệu quả dạng bán mạnh (Keown và Pinkerton, 1981). Giả thuyết bước đi ngẫu nhiên (Random Walk Hypothesis) Giả định thị trường hiệu quả cho rằng sự biến đồi của giá cô phiếu là ngẫu nhiên và không thê đạt được lợi nhuận đầu tư bằng cách quan sát giá trên thị trường.