chương 1 này, với mục đích khái quát đề tài nhằm giúp độc giả có thể dễ dàng nắm bắt được cốt lõi nghiên cứu. Tác giả đã lần lượt trình bày về lý do chọn đề tài và các vấn đề về tính thanh khoản ảnh hưởng đến rủi ro trượt giá trên TTCK trên thế giới cũng như TTCK Việt Nam. Ngoài ra, tác giả còn nêu lên những vấn đề trọng tâm làm cơ sở cho toàn bài. 8 CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ LUẬN 2.
Tổng quan về rủi ro trượt giá 2. Khái niệm rủi ro trượt giá Theo nghiên cứu của Ak & ctg, (2016) sự sụp đổ giá cổ phiếu là hiện tưởng trượt giá của cổ phiếu một cách đột ngột trong thời gian ngắn. Sự trượt giá còn được định nghĩa là tần suất những giá trị cực âm trong hàm phân phối lợi suất đặc trưng của cố phiếu tăng cao. Theo Hong và Stein (2003), rủi ro sụp đổ giá có khả năng lan rộng trên toàn thị trường, tức là không chỉ một cổ phiếu duy nhất bị giảm giá đột ngột, mà cả thị trường cổ phiếu có thể bị ảnh hưởng và giảm giá theo sau.
Điều này đáng được lưu ý vì nó ảnh hưởng đến quyết định đầu tư và quản lý rủi ro, vì rủi ro sụp đổ giá không thể phòng tránh bằng cách đầu tư bằng chiến lược đa dạng hóa (Kim & Zhang, 2014). Rủi ro trượt giá của cổ phiếu là sự chênh lệch và bất ổn của phân phối lợi nhuận khi xuất hiện tác động từ một hay một vài yếu tố khác như các yếu tố về kinh tế, chính trị vĩ mô, yếu tố ngành, giá trị nội tại của doanh nghiệp và trong các tình huống khẩn cấp. Nó đồng thời cũng thể hiện rủi ro đáng lo ngại về tính ổn định liên quan đến giá trị cổ phiếu mà một trong các nguyên nhân đã từng được nghiên cứu là tác động bất lợi của quản trị doanh nghiệp (Kim & Zhang, 2014). Như trong bài nghiên cứu của Habib & Hasan (2017) cũng đã chỉ ra rằng khả năng chịu đựng rủi ro sụp đổ giá cổ phiếu phụ thuộc vào kết quả kinh doanh của doanh nghiệp.
Trong các bài nghiên cứu trước đây có thể chỉ ra được nguyên nhân chính thường gặp là do nhà quản lý có xu hướng tích trữ thông tin xấu vì lợi ích của bản thân, dẫn đến khi thông tin xấu bị tung ra thị trường, cổ phiếu sẽ chịu cú sốc về giá sụt giảm mạnh (Callen & Fang, 2015; Hutton & ctg, 2009; Jin & Myers, 2006). Theo Hamers & ctg, (2016), rủi ro trượt giá được hình thành từ hai cơ chế: (1) mâu thuẫn niềm tin của nhà đầu tư trên thị trường và (2) hành vi cơ hội của ban quản lý doanh nghiệp. Trong cùng một công ty luôn tồn tại vấn đề mất cân bằng thông tin giữa ban lãnh đạo và cổ đông là điều không thể tránh khỏi. Kết hợp với vấn đề mâu 9 thuẫn lợi ích của hai bên nên gây ra nhiều vấn đề tiềm tàng, điều này từng được đề cập trong lý thuyết thông tin bất cân xứng (information assymetries) và vấn đề người đại diện (agency problem).
Cụ thể, những người quản lý thường có lợi thế về mặt thông tin do công việc quản trị công ty, nhưng chỉ quan tâm đến những lợi ích ngắn hạn như tiền thưởng hằng năm,. nên có thể thao túng thông tin đến cổ đông bằng nhiều hành động để thỏa mãn nhu cầu của mình. Trong khi đó, cổ đông luôn chú trọng đến sự phát triển bền vững, tối đa hóa lợi ích của công ty những lại không trực tiếp tham gia điều hành. Từ đó có thể làm trầm trọng hơn vấn đề thông tin bất cân xứng.
Sự sụt giảm giá cổ phiếu có thể xảy ra ở hai mức độ khác nhau: mức độ vĩ mô và mức độ vi mô. Ở mức độ vĩ mô, hiện tượng này xảy ra khi thị trường chứng khoán mất đi chức năng quan trọng là dẫn vốn, gây ra các cuộc khủng hoảng kéo dài. Mức độ vi mô thường liên quan đến các doanh nghiệp cá nhân khi cổ phiếu của công ty giảm giá mạnh, dẫn đến mất đi lòng tin từ các nhà đầu tư. Trong nghiên cứu này, tác giả tập trung vào hiện tượng sụt giảm giá cổ phiếu trong phạm vi của từng doanh nghiệp.
Các phương pháp đo lường rủi ro trượt giá Trong các bài nghiên cứu trước, nhiều nhóm tác giả đã xây dựng được những công thức đo lường rủi ro trượt giá để giúp các nghiên cứu sau này có thể dự đoán được những biến động về giá cổ phiếu. Dưới đây là năm đại lượng được sử dụng phổ biến: Đại lượng đo lường đầu tiên thường được sử dụng được đề xuất bởi nghiên cứu của J. Thang đo này dùng để đo độ lệch âm trong hàm phân phối lợi suất theo ngày (tuần) của cổ phiếu với công thức như sau: 3/2 𝐍𝐂𝐒𝐊𝐄𝐖𝐢,𝐭 = −[𝑛(𝑛 − 1) 3/2 ∑ 𝑊𝑖,𝑡 3 ]/[(𝑛 − 1)(𝑛 − 2)(∑ 𝑊𝑖,𝑡 2 ) ] (2.1) Trong đó, Wi,t là lợi suất theo ngày (tuần) của cổ phiếu i trong suốt khoảng thời gian t và n là số ngày (tuần) phát sinh lợi suất của cổ phiếu trong suốt khoảng thời 10 gian t. Thang đo này nhằm so sánh các giá trị đuôi trái (left-tail of distribution) và đuôi phải (right-tail of distribution) của hàm phân phối lợi suất của cổ phiếu trong suốt khoảng thời gian t.
Đại lượng NCSKEW sẽ ra giá trị càng lớn khi phân phối lợi suất càng lệch sang trái so với giá trị trung bình, điều này thể hiện khả năng xuất hiện hiện tượng trượt giá càng cao. Cụ thể, công thức được phát triển như sau: 𝐃𝐔𝐕𝐎𝐋𝐢,𝐭 = log{(nu − 1) ∑DOWN Wi,t 2 /((nd − 1) ∑UP Wi,t 2 )} (2.2) Trong đó, DOWN 𝑊𝑖,𝑡 và UP 𝑊𝑖,𝑡 lần lượt là những tuần có mức lợi suất thấp hơn và cao hơn giá trị trung bình của hàm phân phối lợi suất của cổ phiếu i trong thời gian t. 𝒏𝒖 và 𝒏𝒅 tương ứng với số tuần có lợi suất cao (thấp) hơn mức trung bình. Đại lượng DUVOL càng cao thì rủi ro trượt giá càng tăng.
Phương pháp thứ ba của Hutton & ctg, (2009) sử dụng biến nhị phân CRASH theo đó những tuần có mức lợi suất thấp hơn mức lợi suất trung bình mức 3.09 độ lệch chuẩn trong khoảng thời gian t là những tuần xuất hiện hiện tượng trượt giá. Khi đó, nếu số tuần có hiện tượng trượt giá nhiều hơn một lần thì biến CRASH sẽ nhận giá trị 1, ít hơn sẽ nhận giá trị 0. Vì đây là biến nhị phân, khuyết điểm của nó là phụ thuộc nhiều vào cách xác định tuần có xảy ra hiện tượng trượt giá hay không. Vì thế, nếu không thể xác định chắc chắn giữa những tuần có xuất hiện hiện tượng và những tuần không xảy ra hiện tượng thì biến CRASH hoàn toàn không có ý nghĩa trong nghiên cứu.
Phương pháp thứ tư đến từ nghiên cứu của Kim & Zhang (2014) đã đo lường bằng biến đo lường lợi suất ngụ ý IV_SKEW (implied volatility smirks) để đo đánh giá rủi ro trượt giá cổ phiếu. Cụ thể: 𝐈𝐕_𝐒𝐊𝐄𝐖 = IV OTMP + IV ATMC (2.3) 11 Trong đó, quyền chọn bán ở vị thế lỗ là khi biến động lợi suất ngụ ý IV_SKEW trong khoảng -0.125 và quyền chọn mua ở vị thế hòa vốn là khi biến động lợi suất ngụ ý IV_SKEW trong khoảng 0. Kết quả thu được càng cao thì biến động trượt giá càng lớn. Thang đo thứ năm được phát triển trong những năm gần đây bởi nhóm tác giả Andreou P & ctg, (2016) là đại lượng độ lệch tuyệt đối Extreme Sigma.
Công thức được trình bày sau đây: 𝑊 ̅ 𝑖,𝑡 −𝑊 𝐄𝐗𝐓𝐑_𝐒𝐈𝐆𝐌𝐀 𝐢,𝐭 = − 𝑀𝑖𝑛[ 𝑖,𝑡 ] (2.4) 𝜎𝑊𝑖,𝑡 ̅𝑖,𝑡 là giá trị trung bình của Trong đó, 𝑊𝑖,𝑡 là lợi suất theo từng ngày (tuần), 𝑊 phân phối lợi suất, 𝜎𝑊𝑖,𝑡 là độ lệch chuẩn của phân phối lợi suất. Giá trị của tuần có mức lợi suất bé nhất sẽ được sử dụng để đại diện cho đại lượng đo lường hiện tượng trượt giá của cả năm. Kết quả càng lớn thì hiện tượng trượt giá càng nghiêm trọng. Trong phạm vi của bài nghiên cứu này, tác giả lựa chọn chỉ số NCSKEW và DUVOL của J.
Chen & ctg, (1999) để làm đại lượng đo lường trượt giá cổ phiếu. Việc thực hiện tính toán bằng 2 phương pháp nhằm bảo đảm tính đúng cho kết quả ước lượng. Đồng thời hai phương pháp này có độ phổ biến cao, phù hợp với lượng thông tin sẵn có ở Việt Nam.3 Các lý thuyết về sự trượt giá cổ phiếu Có ba cơ sở thường được dùng để lý giải những yếu tố gây xuất hiện tượng trượt giá của cổ phiếu: 2. Hành vi che dấu thông tin và đặc điểm của ban điều hành Các lý luận về rủi ro trượt giá cổ phiếu hầu hết được dựa nào học thuyết thông tin bất cân xứng và vấn đề người đại diện của Jin và Myers (2006).
Thông tin bất cân xứng đề cập đến mối quan hệ giữa những nhà quản lý nội bộ và các nhà đầu tư bên ngoài. Thông thường các quản lý công ty thường có mức độ thông tin nội bộ cao hơn về hoạt động, giá trị tài sản và triển vọng tương lai của công ty so với nhà đầu tư bên 12 ngoài. Tuy nhiên, việc tiết lộ hoặc che giấu thông tin cá nhân này bị ảnh hưởng bởi nhiều động cơ khác nhau, dẫn đến sự không hoàn toàn phù hợp giữa sở thích tiết lộ của các nhà quản lý và sở thích của nhà đầu tư bên ngoài (Healy & Palepu, 200, Kothari & ctg, 2009). Đặc biệt, các nhà quản lý có xu hướng giữ lại hoặc trì hoãn việc tiết lộ thông tin tiêu cực theo một chiến lược, với hy vọng rằng thông tin tích cực sẽ được công bố sau này để bù đắp.
Bằng cách lợi dụng những thông tin mật nội bộ cùng với những khoản mục không rõ ràng trong báo cáo tài chính, từ đó cố tình che giấu giá trị nội tại thực sự của doanh nghiệp. Việc che giấu này khiến nhà đầu tư không thể hiểu rõ được tình hình hoạt động của công ty, giúp các nhà quản trị lợi dụng tài nguyên công ty phục vụ tư lợi. Khi thông tin xấu không thể bị che giấu được nữa, sẽ đồng loạt bị công bố trên thị trường khiến cổ phiếu ngay lập tức bị trượt giá do áp lực từ phía thị trường, dẫn đến lợi suất đầu tư âm. Theo Bleck & Liu (2007) các nhà quản trị còn có thể gian lận bằng việc thiết lập phương pháp kế toán gốc để ghi nhận các giao dịch và lập BCTT, che dấu được khoản đầu tư kém hiệu quả mà không lo bị các cổ đông bên ngoài giám sát và phát hiện.