Thực Trạng Thẩm Định Giá Trị Doanh Nghiệp Ở Việt Nam Hiện Nay

Thẩm định giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam đang trở thành một lĩnh vực quan trọng trong… 69 trang · Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam · 2015.

• Tác giả: Nguyễn Thị Thanh Tâm
• Người hướng dẫn: PGS.TS Vũ Trí Dũng
• Trường học: Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam
• Chuyên ngành: Thẩm định giá
• Đề tài: Thực Trạng Thẩm Định Giá Trị Doanh Nghiệp Ở Việt Nam Hiện Nay
• Loại tài liệu: Chuyên đề thực tập tốt nghiệp
• Năm xuất bản: 2015
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• LỜI CẢM ƠN
• LỜI CAM ĐOAN
• DANH MỤC BẢNG BIỂU
• DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT
• MỞ ĐẦU
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU VỀ CƠ SỞ THỰC TẬP, MÔI TRƯỜNG KINH DOANH VÀ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẦU TƯ VÀ THẨM ĐỊNH GIÁ VIỆT NAM
• 1.1. Giới thiệu chung về Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam
• 1.2. Mục tiêu và phương châm hoạt động
• 1.3. Hệ thống chi nhánh và văn phòng đại diện
• 1.4. Các lĩnh vực hoạt động chính của Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam
• 1.5. Mục đích thẩm định giá
• 1.6. Cơ cấu nhân sự tại Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam
• 1.6.1. Sơ đồ tổ chức tại công ty
• 1.6.2. Cơ cấu công ty
• 1.6.3. Danh sách cổ đông sáng lập
• 1.6.4. Quan hệ hợp tác và mạng lưới khách hàng
• 1.6.5. Tình hình hoạt động của Công ty từ năm thành lập đến nay
• 2. CHƯƠNG 2: PHƯƠNG PHÁP FCFF VÀ VẬN DỤNG VÀO THẨM ĐỊNH GIÁ TRỊ CÔNG TY CỔ PHẦN DU LỊCH THƯƠNG MẠI VÀ ĐẦU TƯ THỦ ĐÔ (TTI)
• 2.1. Quy trình thẩm định giá của Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam
• 2.2. Phương pháp FCFF trong thẩm định giá trị doanh nghiệp
• 2.3. Ví dụ về sử dụng phương pháp FCFF để thẩm định giá trị Công ty cổ phần Tập đoàn Kỹ nghệ gỗ Trường Thành (TTF) của TDG Vietnam
• 2.4. Vận dụng phương pháp FCFF để thẩm định giá trị Công ty Cổ phần Du lịch Thương mại và Đầu tư Thủ Đô
• 2.4.1. Khái quát Công ty Cổ phần Du lịch Thương mại và Đầu tư Thủ Đô
• 2.4.2. Xác định giá trị Công ty Cổ phần Du lịch Thương mại và Đầu tư Thủ Đô theo phương pháp FCFF
• 2.4.3. Bảng tính giá trị
• 2.5. Các nhân tố ảnh hưởng tới kết quả thẩm định giá trị doanh nghiệp
• 2.6. Những thành tựu đạt được và hạn chế còn vướng mắc tại Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam (TDG Vietnam)
• 2.6.1. Nguyên nhân dẫn tới các hạn chế
• 3. CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP GIÚP GIẢM BỚT HẠN CHẾ TRONG HOẠT ĐỘNG THẨM ĐỊNH GIÁ DOANH NGHIỆP NÓI CHUNG VÀ TẠI CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẦU TƯ VÀ THẨM ĐỊNH GIÁ VIỆT NAM
• 3.1. Tình hình thẩm định giá doanh nghiệp ở Việt Nam hiện nay
• 3.2. Giải pháp riêng cho từng hạn chế trong định giá doanh nghiệp tại Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá VN
• 3.2.1. Giải pháp với nhân sự công ty
• 3.2.2. Giải pháp đối với hạn chế trong định giá doanh nghiệp ở Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam
• 3.2.3. Giải pháp đối với Khách hàng
• 3.3. Giải pháp chung cho thẩm định giá trị doanh nghiệp
• 3.3.1. Kiến nghị với nhà nước
• 3.3.2. Giải pháp với các công ty thẩm định giá nói chung
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO

Tóm tắt

I. Thực trạng thẩm định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam hiện nay

Thẩm định giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam đang trở thành một lĩnh vực quan trọng trong nền kinh tế thị trường. Với sự phát triển mạnh mẽ của các doanh nghiệp, nhu cầu xác định giá trị doanh nghiệp ngày càng cao. Tuy nhiên, thực trạng thẩm định giá hiện nay vẫn còn nhiều vấn đề cần giải quyết. Các phương pháp thẩm định giá chưa được áp dụng đồng bộ và hiệu quả, dẫn đến sự thiếu chính xác trong việc xác định giá trị doanh nghiệp.

1.1. Tình hình thẩm định giá trị doanh nghiệp hiện tại

Thực trạng thẩm định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam hiện nay cho thấy sự phát triển nhanh chóng của ngành thẩm định giá. Tuy nhiên, vẫn còn nhiều thách thức như thiếu hụt chuyên gia có kinh nghiệm và sự chưa đồng nhất trong các phương pháp thẩm định.

1.2. Những thách thức trong thẩm định giá trị doanh nghiệp

Các thách thức chính bao gồm sự thiếu hụt thông tin chính xác, sự không đồng nhất trong quy trình thẩm định và sự cạnh tranh gay gắt giữa các công ty thẩm định giá. Điều này ảnh hưởng đến độ tin cậy của kết quả thẩm định.

II. Các phương pháp thẩm định giá trị doanh nghiệp phổ biến

Có nhiều phương pháp thẩm định giá trị doanh nghiệp được áp dụng tại Việt Nam, trong đó phương pháp chiết khấu dòng tiền (DCF) được coi là một trong những phương pháp hiệu quả nhất. Tuy nhiên, việc áp dụng phương pháp này đòi hỏi người thực hiện phải có kiến thức chuyên môn sâu và kinh nghiệm thực tiễn.

2.1. Phương pháp chiết khấu dòng tiền DCF

Phương pháp DCF giúp xác định giá trị doanh nghiệp dựa trên dòng tiền tự do trong tương lai. Đây là phương pháp phổ biến nhất trong thẩm định giá trị doanh nghiệp, nhưng cũng đòi hỏi nhiều giả định và dự báo.

2.2. Phương pháp so sánh thị trường

Phương pháp này dựa trên việc so sánh giá trị doanh nghiệp với các doanh nghiệp tương tự trên thị trường. Mặc dù đơn giản hơn, nhưng phương pháp này có thể không chính xác nếu không có đủ thông tin.

III. Quy trình thẩm định giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam

Quy trình thẩm định giá trị doanh nghiệp thường bao gồm nhiều bước từ việc xác định mục tiêu thẩm định đến việc đưa ra kết quả cuối cùng. Mỗi bước đều cần sự chú ý và chính xác để đảm bảo kết quả thẩm định là đáng tin cậy.

3.1. Các bước trong quy trình thẩm định giá

Quy trình thẩm định giá thường bao gồm các bước như xác định mục tiêu, thu thập thông tin, phân tích dữ liệu và đưa ra kết luận. Mỗi bước đều cần được thực hiện cẩn thận để đảm bảo tính chính xác.

3.2. Vai trò của chuyên gia trong quy trình thẩm định

Chuyên gia thẩm định giá đóng vai trò quan trọng trong việc đảm bảo quy trình thẩm định diễn ra suôn sẻ và chính xác. Họ cần có kiến thức sâu rộng và kinh nghiệm thực tiễn để đưa ra các quyết định đúng đắn.

IV. Ứng dụng thực tiễn của thẩm định giá trị doanh nghiệp

Thẩm định giá trị doanh nghiệp không chỉ giúp các doanh nghiệp xác định giá trị tài sản mà còn hỗ trợ trong các quyết định đầu tư, mua bán và sáp nhập. Việc áp dụng thẩm định giá đúng cách có thể mang lại lợi ích lớn cho doanh nghiệp.

4.1. Lợi ích của thẩm định giá trong đầu tư

Thẩm định giá giúp các nhà đầu tư hiểu rõ hơn về giá trị thực của doanh nghiệp, từ đó đưa ra quyết định đầu tư chính xác hơn. Điều này đặc biệt quan trọng trong bối cảnh thị trường biến động.

4.2. Thẩm định giá trong mua bán và sáp nhập

Trong các giao dịch mua bán và sáp nhập, thẩm định giá là bước không thể thiếu để đảm bảo rằng các bên đều đạt được thỏa thuận công bằng và hợp lý.

V. Kết luận và triển vọng tương lai của thẩm định giá trị doanh nghiệp

Thẩm định giá trị doanh nghiệp ở Việt Nam đang trên đà phát triển, nhưng vẫn cần nhiều cải tiến để đáp ứng nhu cầu ngày càng cao của thị trường. Việc nâng cao chất lượng dịch vụ thẩm định giá sẽ giúp ngành này phát triển bền vững.

5.1. Triển vọng phát triển của ngành thẩm định giá

Ngành thẩm định giá có tiềm năng phát triển lớn trong tương lai, đặc biệt là khi nền kinh tế Việt Nam tiếp tục hội nhập và phát triển. Cần có các chính sách hỗ trợ từ nhà nước để thúc đẩy ngành này.

5.2. Những cải tiến cần thiết trong thẩm định giá

Cần cải tiến quy trình thẩm định giá, nâng cao trình độ chuyên môn của các chuyên gia và áp dụng công nghệ mới để tăng cường độ chính xác và hiệu quả trong thẩm định giá.

Nội dung chính

Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Trong nền kinh tế thị trường, các giao dịch tài sản quy mô lớn đòi hỏi sự xác định giá trị khách quan và chuẩn xác. Tại Việt Nam, hoạt động thẩm định giá ngày càng phát triển nhằm phục vụ quá trình tái cơ cấu và cổ phần hóa các doanh nghiệp Nhà nước, các thương vụ mua bán - sáp nhập (M&A), cũng như hoạt động niêm yết trên thị trường chứng khoán. Việc xác định giá trị doanh nghiệp mang tính phức tạp cao, đòi hỏi tổ chức thẩm định giá phải lựa chọn phương pháp phù hợp với tình hình thực tế của đối tượng thẩm định.

Trong các phương pháp thẩm định giá trị doanh nghiệp phổ biến như phương pháp tài sản, phương pháp định giá tương đối hay chiết khấu dòng tiền (DCF), phương pháp dòng tiền tự do của doanh nghiệp (FCFF) thuộc nhóm DCF cho phép định giá toàn bộ công ty dựa trên dòng tiền tạo ra cho tất cả các chủ thể tài trợ vốn (cổ đông và chủ nợ). Đề tài "Vận dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền DCF dựa vào dòng tiền tự do của doanh nghiệp (FCFF) để thẩm định giá trị doanh nghiệp tại Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam" được tác giả Nguyễn Thị Thanh Tâm (Lớp Thẩm định giá 55, dưới sự hướng dẫn của PGS.TS Vũ Trí Dũng) thực hiện nhằm giải quyết các yêu cầu thực tiễn này.

Mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu của đề tài được xác định gồm hai nội dung chính:

1. Nắm vững và làm rõ quy trình tính toán, xác định giá trị doanh nghiệp theo phương pháp FCFF.
2. Đánh giá thực trạng hoạt động thẩm định giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam, từ đó đề xuất một số giải pháp hoàn thiện công tác thẩm định giá nói chung và tại Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam (TDG Vietnam) nói riêng.

Đối tượng nghiên cứu của đề tài là việc vận dụng phương pháp FCFF vào thẩm định giá trị Công ty Cổ phần Du lịch Thương mại và Đầu tư Thủ Đô (TTI). Phạm vi nghiên cứu tập trung vào hoạt động thẩm định giá tại Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam giai đoạn từ năm 2010 đến tháng 9/2015, kết hợp dữ liệu tài chính của TTI từ năm 2012 đến năm 2015 và các dự báo chuỗi dòng tiền giai đoạn 2016–2025.

---

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khung lý thuyết của chuyên đề dựa trên các nguyên lý định giá được trình bày trong tài liệu Investment Valuation của Giáo sư Aswath Damodaran. Theo đó, dòng tiền tự do của doanh nghiệp (FCFF) là tổng dòng tiền mặt dành cho tất cả các đối tượng có quyền lợi trong công ty (cổ đông phổ thông, trái chủ và cổ đông ưu đãi). Có hai công thức cơ bản để đo lường FCFF:

• Cách 1 (tính từ FCFE): $$\text{FCFF} = \text{FCFE} + \text{Chi phí lãi vay} \times (1 - \text{Thuế suất}) + \text{Thanh toán nợ gốc} - \text{Nợ mới phát hành} + \text{Cổ tức ưu đãi}$$
• Cách 2 (tính từ EBIT): $$\text{FCFF} = \text{EBIT} \times (1 - \text{Thuế suất}) + \text{Khấu hao} - \text{Chi tiêu vốn (CAPEX)} - \Delta\text{Vốn lưu động ròng}$$

Giá trị của doanh nghiệp được xác định bằng hiện giá của các dòng tiền FCFF trong tương lai chiết khấu theo Chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC): $$\text{Giá trị doanh nghiệp} = \sum_{t=1}^{n} \frac{\text{FCFF}_t}{(1 + \text{WACC})^t} + \frac{V_n}{(1 + \text{WACC})^n}$$

Trong đó, $V_n$ là giá trị thu hồi ở cuối giai đoạn dự báo; WACC được tính theo tỷ trọng giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu ($E$) và nợ vay ($D$): $$\text{WACC} = r_E \times \frac{E}{E + D} + r_D \times (1 - t_c) \times \frac{D}{E + D}$$

Do doanh nghiệp chưa niêm yết tại Việt Nam gặp hạn chế về dữ liệu chuỗi thời gian để tính toán trực tiếp hệ số rủi ro ($\beta$) qua mô hình CAPM, nghiên cứu sử dụng phương pháp tính gián tiếp dựa trên các thước đo chuẩn từ thị trường phát triển (Hoa Kỳ), sau đó điều chỉnh mức bù rủi ro quốc gia và mức bù rủi ro ngoại hối.

Phương pháp nghiên cứu được áp dụng gồm: thu thập và phân tích dữ liệu thứ cấp (báo cáo tài chính của TTI giai đoạn 2012–2015, hồ sơ năng lực TDG Vietnam, báo cáo thị trường bất động sản văn phòng của Savills, Cushman & Wakefield, Colliers International, số liệu vĩ mô từ Tổng cục Thống kê); phương pháp thống kê, so sánh, tổng hợp và mô hình hóa tài chính hai giai đoạn (giai đoạn tăng trưởng cụ thể 10 năm và giai đoạn tăng trưởng ổn định vĩnh viễn).

---

Nội dung chính theo từng chương

Chương 1: Giới thiệu về cơ sở thực tập, môi trường kinh doanh và hoạt động kinh doanh của Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam

Chương này trình bày quá trình hình thành và năng lực hoạt động của TDG Vietnam:

• Pháp lý và quy mô: Công ty được Bộ Tài chính cấp giấy phép cung cấp dịch vụ thẩm định giá ngày 13/09/2010 theo Thông báo số 60/TB-BTC. Vốn điều lệ đạt 3,5 tỷ đồng (theo đăng ký thay đổi lần thứ 9 ngày 24/09/2015). Trụ sở chính đặt tại Tầng 7, Tòa nhà DC Building, 144 Đội Cấn, Ba Đình, Hà Nội, cùng mạng lưới chi nhánh tại Thanh Hóa, văn phòng đại diện tại TP. Hồ Chí Minh, Lào Cai và nhiều tỉnh thành.
• Nhân sự và cổ đông: Tổng số cán bộ nhân viên là 24 người (1 trình độ trên đại học, 20 đại học, 3 cao đẳng/trung cấp), trong đó có 05 Thẩm định viên Quốc gia. Hội đồng quản trị và Ban Tổng Giám đốc gồm các cá nhân có 12–15 năm kinh nghiệm trong ngành thẩm định giá, kiểm toán và tài chính.
• Lĩnh vực hoạt động và dự án tiêu biểu: TDG Vietnam cung cấp dịch vụ thẩm định giá bất động sản, động sản, mỏ khoáng sản, giá trị doanh nghiệp, tài sản vô hình và tư vấn dự án đầu tư. Một số dự án lớn đã thực hiện gồm: thẩm định bằng sáng chế phục vụ cổ phần hóa Công ty Phân lân Nung chảy Văn Điển; thẩm định quyền sử dụng đất và tài sản trên đất của Công ty TNHH MTV Keangnam Vina; thẩm định Nhà máy nhiên liệu sinh học Bio-Ethanol; thẩm định Nhà máy Thủy điện Nậm Mu và Nậm Ngần...

Chương 2: Phương pháp FCFF và vận dụng vào thẩm định giá trị Công ty Cổ phần Du lịch Thương mại và Đầu tư Thủ Đô (TTI)

Nội dung chương 2 là phần trọng tâm của khóa luận, bao gồm quy trình chuẩn, trường hợp điển hình và thực hành định giá TTI:

• Quy trình thẩm định giá 8 bước tại TDG Vietnam: (1) Xác định vấn đề; (2) Xác định mục tiêu công việc; (3) Thu thập số liệu và mô tả tài sản; (4) Phân tích số liệu; (5) Đưa ra ý kiến sơ bộ về giá trị; (6) Áp dụng phương pháp thẩm định giá; (7) Thống nhất kết quả; (8) Lập báo cáo và chứng thư thẩm định giá.
• Trường hợp tham chiếu (TTF): Phân tích hồ sơ thẩm định giá Công ty Cổ phần Tập đoàn Kỹ nghệ gỗ Trường Thành do TDG Vietnam thực hiện tại thời điểm 31/03/2016 với tỷ suất chiết khấu WACC 12,5%, đưa ra mức giá hợp lý 8.111 đồng/cổ phần.
• Khái quát về Công ty Cổ phần Du lịch Thương mại và Đầu tư Thủ Đô (TTI): Doanh nghiệp thành lập theo quyết định cổ phần hóa năm 1999, vốn điều lệ 30 tỷ đồng. TTI là chủ đầu tư tòa cao ốc văn phòng hạng B Capital Tower tại số 109 Trần Hưng Đạo, Hoàn Kiếm, Hà Nội (tổng diện tích 30.000 m², gồm 23 tầng văn phòng, 3 tầng hầm, diện tích sàn cho thuê 22.654 m², vận hành từ tháng 3/2010 với thời hạn thuê đất 37 năm tính từ tháng 10/2002).

Bảng tổng hợp tình hình tài chính của TTI giai đoạn 2012–2015 (Đơn vị: Đồng):

Chỉ tiêu	Năm 2012	Năm 2013	Năm 2014	Năm 2015
Tổng tài sản	393.381.748.474	381.419.158.240	328.270.601.823	294.247.857.210
- Tài sản ngắn hạn	22.287.741.733	38.849.502.846	18.393.285.164	13.002.813.173
- Tiền & tương đương tiền	4.808.381.379	32.894.136.870	12.348.555.666	10.047.823.304
- Tài sản dài hạn	371.094.006.741	342.569.655.394	309.877.316.659	281.245.044.037
Nợ phải trả	331.412.810.093	348.935.052.912	277.024.520.748	219.316.704.100
- Nợ ngắn hạn	59.881.839.844	136.871.070.811	92.048.886.060	110.225.341.601
- Nợ dài hạn	271.530.970.249	212.063.982.101	184.975.634.688	109.091.362.499
Vốn chủ sở hữu	61.968.938.381	32.484.105.328	51.246.081.075	74.931.153.110
Doanh thu thuần	154.761.025.052	164.383.617.757	156.071.980.810	162.677.582.502
Lợi nhuận gộp	127.599.012.265	137.361.528.945	129.325.812.513	136.330.085.534
Lợi nhuận sau thuế	34.170.693.643	36.015.163.542	33.761.972.342	50.247.609.582
Vốn lưu động ròng	(42.402.479.490)	(130.915.704.835)	(86.004.156.562)	(107.270.351.732)

Cơ cấu doanh thu của TTI cho thấy mảng cho thuê văn phòng chiếm tỷ trọng áp đảo với 88,63%, bán hàng và dịch vụ chiếm 11,31%, hợp đồng kinh doanh chiếm 0,05%. Vốn lưu động ròng liên tục âm phản ánh việc doanh nghiệp sử dụng một phần nợ ngắn hạn tài trợ cho tài sản dài hạn.

• Tính toán chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC):
  • Tỷ suất sinh lợi phi rủi ro Mỹ (TPCP kỳ hạn 1 năm tại 31/12/2015): 0,65%.
  • Mức bù rủi ro thị trường Mỹ (giai đoạn 1928–2015): $11,41% - 5,23% = 6,18%$.
  • Hệ số $\beta$ bình quân ngành dịch vụ văn phòng và khách sạn: 1,72.
  • Mức bù rủi ro quốc gia Việt Nam (hạng tín nhiệm B1 của Moody's): 4,00%.
  • Mức bù rủi ro ngoại hối: 6,20% (chênh lệch lãi suất VND 9,2% và USD 3,0%).
  • Chi phí vốn chủ sở hữu ($r_E$): $(0,65% + 1,72 \times 6,18%) + 4,00% + 6,20% = 21,48%$.
  • Chi phí nợ vay ($r_D$): 15,28%/năm; Thuế suất thuế TNDN ($t_c$): 20%.
  • Cơ cấu vốn: Vốn chủ sở hữu chiếm 36,25%, Nợ vay chiếm 63,75%.
  • $\text{WACC} = 21,48% \times 36,25% + 15,28% \times (1 - 20%) \times 63,75% \approx 15,58%$.

Bảng dự báo các chỉ tiêu tài chính và dòng tiền FCFF của TTI (2016–2025) (Đơn vị: Đồng):

Chỉ tiêu	Năm 2016 (1)	Năm 2018 (3)	Năm 2020 (5)	Năm 2022 (7)	Năm 2024 (9)	Năm 2025 (10)
Tổng doanh thu	172.522.820.750	186.600.682.923	205.708.592.854	231.134.174.931	254.825.427.862	267.566.699.255
Giá vốn hàng bán	29.111.111.968	31.722.116.097	34.970.460.785	36.981.467.989	40.772.068.458	42.810.671.881
Lợi nhuận gộp	143.411.708.782	154.878.566.826	170.738.132.069	194.152.706.942	214.053.359.404	224.756.027.374
Chi phí BH & QLDN	54.154.942.351	61.578.225.365	67.883.835.642	80.896.961.226	89.188.899.752	93.648.344.739
Khấu hao	33.284.999.793	35.454.129.755	43.198.804.499	50.849.518.485	56.061.594.130	58.864.673.836
EBIT	55.971.766.638	57.846.211.706	59.655.491.928	62.406.227.231	68.802.865.522	72.243.008.799
Thuế TNDN (20%)	11.194.353.328	11.569.242.341	11.931.098.386	12.481.245.446	13.760.573.104	14.448.601.760
NOPAT	44.777.413.310	46.276.969.365	47.724.393.543	49.924.981.785	55.042.292.417	57.794.407.039
Chi tiêu vốn (CAPEX)	(153.702.670)	(225.036.079)	(340.457.084)	(523.486.813)	(804.913.323)	(998.092.521)
$\Delta$ Vốn lưu động	(4.589.758.061)	(3.373.166.191)	(5.472.624.829)	(6.541.533.253)	(6.067.272.092)	(6.370.635.697)
Dòng tiền FCFF	73.318.952.372	78.132.896.849	85.110.116.129	93.709.480.205	104.231.701.132	109.290.352.658
Hiện giá dòng tiền PV	63.436.141.056	50.605.234.573	41.265.176.732	34.011.600.235	28.319.421.226	280.682.681.066*

Ghi chú: Giá trị hiện tại năm 2025 đã bao gồm hiện giá của Giá trị thu hồi $V_n = 1.084.726.793.918$ đồng với giả định tốc độ tăng trưởng vĩnh viễn $g = 6%$.

Chương 3: Giải pháp giúp giảm bớt hạn chế trong hoạt động thẩm định giá doanh nghiệp nói chung và tại Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam

Chương 3 đề xuất các nhóm giải pháp nhằm khắc phục các rào cản trong công tác định giá doanh nghiệp:

• Giải pháp về nhân sự tại TDG Vietnam: Tăng cường đào tạo chuyên môn sâu về phân tích tài chính và mô hình hóa dòng tiền; cập nhật các tiêu chuẩn thẩm định giá quốc tế.
• Giải pháp về quy trình và dữ liệu: Thiết lập cơ chế kiểm chứng, xác minh số liệu kế toán do khách hàng cung cấp; xây dựng kho cơ sở dữ liệu nội bộ về các chỉ số tài chính, suất sinh lời ngành và hệ số $\beta$ tại thị trường Việt Nam.
• Giải pháp trong quan hệ với khách hàng: Tăng cường tính minh bạch, yêu cầu khách hàng cung cấp đầy đủ tài liệu kiểm toán và kế hoạch kinh doanh khả thi; quy định rõ ràng trách nhiệm pháp lý đối với tính xác thực của số liệu.
• Kiến nghị với cơ quan quản lý Nhà nước và hiệp hội nghề nghiệp: Hoàn thiện hệ thống Tiêu chuẩn Thẩm định giá Việt Nam liên quan đến phương pháp thu nhập; xây dựng hệ thống xếp hạng tín nhiệm doanh nghiệp chuẩn hóa để làm cơ sở tính toán chi phí nợ vay chính xác.

---

Kết quả và đóng góp

Khóa luận đã áp dụng mô hình định giá chiết khấu dòng tiền tự do (FCFF) hai giai đoạn vào dữ liệu tài chính của Công ty Cổ phần Du lịch Thương mại và Đầu tư Thủ Đô (TTI), thu được các kết quả cụ thể:

Bảng tổng hợp kết quả định giá TTI tại thời điểm 31/12/2015:

Chỉ tiêu định giá	Giá trị (Đồng)
Hiện giá dòng tiền hoạt động thuần (giai đoạn 2016–2025)	670.662.538.785
Cộng: Tiền và các khoản tương đương tiền	10.047.823.304
Tổng giá trị thị trường của doanh nghiệp	680.710.362.089
Trừ: Tổng nợ vay ngắn hạn và dài hạn	131.784.742.055
Giá trị phần vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp	548.925.620.034

Đóng góp của nghiên cứu là xây dựng quy trình thực hành chi tiết mô hình FCFF cho một doanh nghiệp bất động sản cho thuê chưa niêm yết tại Việt Nam. Nghiên cứu đã hệ thống hóa kỹ thuật tính WACC gián tiếp qua việc điều chỉnh dữ liệu thị trường quốc tế kết hợp với các mức bù rủi ro quốc gia và rủi ro ngoại hối, tạo cơ sở tham khảo cho việc thẩm định giá trị doanh nghiệp trong điều kiện thị trường tài chính trong nước còn thiếu vắng các tham số trực tiếp.

---

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Khóa luận đã thẳng thắn chỉ ra 7 nhân tố ảnh hưởng và hạn chế trong quá trình thẩm định giá trị doanh nghiệp TTI:

1. Dữ liệu đầu vào: Số liệu tài chính và kế hoạch kinh doanh do khách hàng cung cấp, chưa được thẩm định viên kiểm kê thực tế tài sản hoặc kiểm toán chi tiết.
2. Tính pháp lý về quyền sử dụng đất: Giả định công ty tiếp tục được gia hạn quyền thuê đất sau khi hợp đồng thuê 37 năm kết thúc vào tháng 10/2039 mà chưa có văn bản pháp lý chính thức xác nhận.
3. Độ nhạy của chi phí vốn: Kết quả định giá chịu ảnh hưởng lớn từ biến động của WACC; mức chi phí vốn thay đổi sẽ làm sai lệch đáng kể kết quả cuối cùng.
4. Hệ số $\beta$ ngành: Phải sử dụng hệ số $\beta$ bình quân ngành tại thị trường Hoa Kỳ do thiếu hệ số $\beta$ chuẩn tại thị trường Việt Nam, dẫn đến mức độ chênh lệch nhất định.
5. Tính khách quan của dự báo: Tốc độ tăng trưởng và chi phí giai đoạn 2016–2025 được ước tính dựa trên xu hướng giai đoạn 2012–2015 và dự báo thị trường chung, có thể chưa bao quát toàn bộ biến động bất thường.
6. Chi phí nợ vay: Ước tính mức lãi suất bình quân 15,28%/năm dựa trên tài liệu tổng hợp, chưa được cá biệt hóa theo hạng mức tín nhiệm cụ thể của TTI.
7. Năng lực dự báo: Mô hình FCFF đòi hỏi kinh nghiệm thực tế sâu rộng; do tác giả thực hiện trong khuôn khổ chuyên đề thực tập nên kết quả mang tính chất tham khảo học thuật.

---

Giá trị tham khảo

Báo cáo chuyên đề thực tập tốt nghiệp này có giá trị ứng dụng và tham khảo đối với:

• Sinh viên chuyên ngành Thẩm định giá, Tài chính doanh nghiệp, Đầu tư và Ngân hàng: Nắm bắt phương pháp tính toán chi tiết dòng tiền FCFF, kỹ thuật tính WACC gián tiếp qua thị trường Hoa Kỳ và cách lập bảng dự báo tài chính 10 năm.
• Chuyên viên thẩm định giá tại các tổ chức thẩm định giá độc lập: Tham khảo quy trình 8 bước của TDG Vietnam và biểu mẫu dự báo áp dụng cho các doanh nghiệp sở hữu tài sản cho thuê văn phòng.

---

Câu hỏi thường gặp

1. Mô hình FCFF áp dụng cho Công ty TTI được cấu trúc như thế nào?
Mô hình được xây dựng theo dạng hai giai đoạn: giai đoạn dự báo tăng trưởng cụ thể trong 10 năm (2016–2025) với tỷ lệ tăng trưởng doanh thu từ 4% đến 6%/năm, và giai đoạn tăng trưởng ổn định vĩnh viễn từ sau năm 2025 với tốc độ $g = 6%$/năm.

2. Chi phí vốn bình quân gia quyền (WACC) của TTI được xác định bằng bao nhiêu?
WACC của TTI được tính toán ở mức xấp xỉ 15,58%, dựa trên chi phí vốn chủ sở hữu $r_E = 21,48%$, chi phí nợ vay sau thuế $r_D(1 - t_c) = 12,224%$ (với $r_D = 15,28%$ và thuế suất $t_c = 20%$), cơ cấu vốn gồm 36,25% vốn chủ sở hữu và 63,75% nợ vay.

3. Kết quả xác định giá trị Công ty Cổ phần Du lịch Thương mại và Đầu tư Thủ Đô (TTI) là bao nhiêu?
Tổng giá trị thị trường của doanh nghiệp TTI tại thời điểm 31/12/2015 là 680.710.362.089 đồng (làm tròn 680.710 triệu đồng); sau khi trừ đi tổng nợ vay ngắn hạn và dài hạn 131.784.742.055 đồng, giá trị phần vốn chủ sở hữu đạt 548.925.620.034 đồng.

4. Dữ liệu thị trường bất động sản nào được sử dụng để dự báo tăng trưởng cho TTI?
Tác giả đã sử dụng báo cáo thị trường văn phòng Hà Nội của Savills, Cushman & Wakefield và Colliers International, bao gồm số liệu về tỷ lệ lấp đầy của 24 tòa cao ốc văn phòng trên địa bàn Hà Nội, giá thuê bình quân hạng A/B và nguồn cung bổ sung giai đoạn 2015–2017.

5. Cơ sở để tính toán hệ số $\beta$ của TTI trong mô hình là gì?
Do TTI chưa niêm yết trên thị trường chứng khoán, tác giả sử dụng hệ số $\beta$ bình quân tại thị trường Hoa Kỳ của ngành dịch vụ văn phòng (1,82) và dịch vụ khách sạn (0,97), tính bình quân theo tỷ trọng lợi nhuận của TTI để đưa ra hệ số $\beta = 1,72$.

---

Kết luận

Chuyên đề thực tập tốt nghiệp của sinh viên Nguyễn Thị Thanh Tâm đã hệ thống hóa cơ sở lý luận về phương pháp chiết khấu dòng tiền tự do của doanh nghiệp (FCFF) và quy trình thẩm định giá chuẩn mực tại TDG Vietnam. Thông qua việc thu thập chuỗi số liệu tài chính giai đoạn 2012–2015 của Công ty Cổ phần Du lịch Thương mại và Đầu tư Thủ Đô, nghiên cứu đã thực hiện các bước tính toán WACC gián tiếp, lập mô hình dự báo dòng tiền 10 năm và xác định giá trị thị trường của TTI đạt 680,71 tỷ đồng. Đồng thời, tác giả đã chỉ rõ các giới hạn về giả định pháp lý, tính đại diện của hệ số rủi ro và đề xuất các giải pháp nâng cao chất lượng hoạt động thẩm định giá trị doanh nghiệp tại Việt Nam.

Trích đoạn nội dung tài liệu

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU VỀ CƠ SỞ THỰC TẬP, MÔI TRƯỜNG KINH DOANH VÀ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN ĐẦU TƯ VÀ THẨM ĐỊNH GIÁ VIỆT NAM 1.1 Giới thiệu chung về Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam 1.1 Giới thiệu chung về công ty Nền kinh tế nước ta phát triển ngày càng mạnh mẽ, kéo theo đó là nhu cầu xác định giá trị tài sản chính xác ngày càng tăng. Đứng trước nhu cầu đa dạng của khách hàng, hàng loạt công ty thẩm định giá ra đời. Ngày 13/09/2010, Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam được Bộ Tài Chính cấp giấy phép cung cấp dịch vụ thẩm định giá theo Thông báo số 60/TB-BTC, do Cục trưởng Cục quản lý giá ký. Công ty CP Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam là một trong những Công ty thẩm định giá chuyên nghiệp tại Việt Nam được Bộ Tài chính cấp phép.

Với năng lực, kinh nghiệp và sự nỗ lực hết mình, công ty đã thực hiện được nhiều dự án lớn, phục vụ nhiều đối tượng khách hàng khác nhau, đáp ứng được nhiều mục đích khác nhau của khách hàng trong sự phát triển đa dạng và tất yếu của nền kinh tế. Công ty cam kết luôn cố gắng nỗ lực cung cấp cho khách hàng những sản phẩm, dịch vụ tốt nhất. Tên công ty: Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam Tên tiếng Anh: Viet Nam Appraisal and Investment JSC Tên viết tắt: TDG Vietnam Trụ sở chính: Tầng 7, toàn nhà DC Building, 144 Đội Cấn, Ba Đình, Hà Nội.35190018 Email: [e-mail] Website: www.org Vốn điều lệ: 3.000 VND (Ba tỷ năm trăm triệu đồng chẵn) – đăng ký lần thứ 9 ngày 24/09/2015. SV: Nguyễn Thị Thanh Tâm Lớp: Thẩm định giá 55 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp 4 GVHD: PGS.TS Vũ Trí Dũng 1.2 Mục tiêu và phương châm hoạt động Mục tiêu của TDG Vietnam là hoạt động có hiệu quả, không ngừng phát triển để trở thành một trong những công ty thẩm định giá hàng đầu, phục vụ nhu cầu thẩm định giá bất động sản, thẩm định giá động sản, xác định giá trị doanh nghiệp, nhằm góp phần phát triển ngành thẩm định giá Việt Nam, minh bạch hóa các quan hệ kinh tế thị trường, tạo điều kiện thuận lợi cho quá trình toàn cầu hóa và hội nhập kinh tế thế giới.

Phương châm hoạt động của TDG Vietnam: Trung thực – Độc lập – Giá trị 1.3 Hệ thống chi nhánh và văn phòng đại diện Chi nhánh và văn phòng đại diện:  Chi nhánh Thanh Hóa - Địa chỉ: Lô số 4, Khu công viên Hội An, Thành phố Thanh Hóa, tỉnh Thanh Hóa. - Số điện thoại: [phone]  Văn phòng đại diện tại TP.Hồ Chí Minh - Địa chỉ: Số 218 đường Cộng Hòa, Phường 12, Quận Tân Bình, TP Hồ Chí Minh. - Số điện thoại: [phone]  Văn phòng đại diện TP.Lào Cai, tỉnh Lào Cai - Địa chỉ: Lô D5, đường Lê Khôi (kéo dài), Tổ 1, p.Phố Mới, TP. Lào Cai, tỉnh Lào Cai.

- Số điện thoại: 020.838 Ngoài ra, TDG Vietnam còn có đại diện tại các tỉnh: Lạng Sơn, Hà Giang, Tuyên Quang, Yên Bái, Vĩnh Phúc, Thái Nguyên, Bắc Giang, Quảng Ninh, Hải Phòng, Thái Bình, Ninh Bình, … 1.4 Các lĩnh vực hoạt động chính của Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam - Thẩm định giá Bất động sản - Thẩm địng giá Động sản - Thẩm định giá Mỏ khoáng sản - Thẩm định giá trị Doanh nghiệp - Thẩm định giá trị Vô hình - Thẩm định tư vấn dự án đầu tư SV: Nguyễn Thị Thanh Tâm Lớp: Thẩm định giá 55 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp 5 GVHD: PGS.TS Vũ Trí Dũng - Nghiên cứu thị trường và thăm dò dư luận - Tổ chức giới thiệu và xúc tiến thương mại 1.5 Mục đích thẩm định giá - Xác định giá trị tài sản mua sắm từ nguồn vốn ngân sách Nhà nước - Xác định giá trị tài sản để góp vốn liên doanh - Xác định giá trị để thế chấp, đảm bảo vay vốn Ngân hàng - Xác định giá trị để mua bán chuyển nhượng tài sản - Xác định giá trị để cổ phần hóa, chuyển đổi hình thức hoạt động của Doanh nghiệp - Xác định giá trị để mua bán Doanh nghiệp - Xác định giá trị để hạch toán kế toán - Xác định giá trị tài sản để phục vụ các vụ án, tranh chấp tài sản.2 Cơ cấu nhân sự tại Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam 1.1 Sơ đồ tổ chức tại công ty Sơ đồ 1.1: Sơ đồ tổ chức tại công ty CP Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam HỘI ĐỒNG QUẢN TRỊ BAN GIÁM ĐỐC PHÒNG NGHIỆP PHÒNG NGHIỆP PHÒNG KẾ VỤ 1 PHÒNG TỔ CHỨC VỤ 2 TOÁN CHI NHÁNH VĂN PHÒNG ĐẠI VĂN PHÒNG ĐẠI THANH HÓA DIỆN TẠI LÀO CAI DIỆN TẠI TP.HCM Nguồn: Hồ sơ năng lực của TDG Vietnam SV: Nguyễn Thị Thanh Tâm Lớp: Thẩm định giá 55 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp 6 GVHD: PGS.TS Vũ Trí Dũng 1.2 Cơ cấu công ty  Cơ cấu Công ty bao gồm: - Ban Giám đốc – Kiểm soát, bộ phận chuyên môn nghiệp vụ và bộ phận khác. - Số lượng cán bộ - nhân viên: 24 người - Cán bộ quản lý: 04 người - Cán bộ chuyên môn nghiệp vụ: 17 người - Các bộ phòng ban khác: 03 người  Phân theo trình độ: - Trên Đại học: 01 người - Đại học: 20 người - Cao đẳng, trung cấp: 03 người Trong đó: - Thẩm định viên Quốc gia: 05 người 1.3 Danh sách cổ đông sáng lập Bảng 1.1: Danh sách cổ đông của công ty STT Họ và trên Chức vụ Bằng cấp Kinh nghiệm nghề nghiệp Chủ tịch Hội 12 năm kinh nghiệm trong lĩnh 1 Nguyễn Thanh Hải Cử nhân vực thẩm định giá. đồng quản trị Lê Cao Thi 14 năm kinh nghiệm trong lĩnh Tổng Giám vực Tư vấn, Đầu tư, Kiểm toán 2 Thẻ TĐV: Thạc sỹ đốc và Thẩm định giá.286 Vũ Thái Thanh 15 năm kinh nghiệm trong lĩnh Phó Tổng vực Kiểm toán, Chứng khoán, Tư 3 Thẻ TĐV: Cử nhân Giám đốc vấn, Đầu tư và Thẩm định giá.280 Võ Anh Đức 14 năm kinh nghiệm Quản trị Phó Tổng kinh doanh, Kế toán, Kiểm toán 4 Thẻ TĐV: Cử nhân Giám đốc và Thẩm định giá.345 Kim Bảo Ngọc 15 năm kinh nghiệm trong lĩnh Trưởng Bạn 5 Thẻ TĐV: Cử nhân vực Thẩm định giá, Tài chính và kiểm soát V10. Nguồn: Hồ sơ năng lực của TDG Vietnam SV: Nguyễn Thị Thanh Tâm Lớp: Thẩm định giá 55 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp 7 GVHD: PGS.TS Vũ Trí Dũng 1.3 Quan hệ hợp tác và mạng lưới khách hàng Từ ngày thành lập công ty đến nay, Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam đã xây dựng được mạng lưới khách hàng rộng lớn trên địa bàn cả nước, đặc biệt phát triển ở thị trường khu vực miền Bắc và miền Trung.

Công ty có hợp tác và có mối quan hệ tốt đẹp với các Bộ, Sở ban ngành của các tỉnh, như: Văn phòng đoàn đại biểu Quốc hội và Hội đồng Nhân dân tỉnh Nghệ An, Văn phòng bộ Công thương, Ban Thường vụ tỉnh Bắc Kạn, Sở Xây dựng tỉnh Gia Lai, Cục Chính trị - Tổng cục Hậu cần, …; có hợp tác với các Ngân hàng, như: Ngân hàng TMCP Công thương Việt Nam, Ngân hàng TMCP Đại chúng Việt Nam, Ngân hàng Nông nghiệp & phát triển Nông thôn Việt Nam, Ngân hàng TMCP Đầu tư và Phát triển Việt Nam, Ngân hàng TMCP Đông Nam Á, Ngân hàng Việt Nam Thịnh Vượng, Ngân hàng Liên doanh Việt – Nga, …; có hợp tác với các Tổng công ty và doanh nghiệp khác, như: Tổng Công ty tài chính Cổ phần Dầu khí Việt Nam, Tổng Công ty Xăng dầu Việt Nam, Tổng Công ty xây dựng Công nghiệp Việt Nam, Công ty CP Đầu tư và Phát triển Sinh Thái, Công ty CP Phát triển đô thị Nam Hà Nội, Công ty CP Chứng khoán VN Direct, … TDG Vietnam đã thực hiện rất nhiều các dự án lớn khác nhau như: Thẩm định giá tài sản vô hình là Bằng phát minh sáng chế và Giải pháp hữu ích trong quá trình cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước – Công ty Phân lân Nung chảy Vân Điền; Thẩm định giá Quyền sử dụng đất và tài sản trên đất của Công ty TNHH MTV Keangnam Vina; Thẩm định giá bất động sản của Công ty CP Phát triển đô thị Nam Hà Nội; Thẩm định giá Nhà máy nhiên liệu sinh học Bio-Ethanol của Pvcombank- Vietcombank-Oceanbank; Thẩm định giá Mỏ khoáng sản của Công ty CP Carat; Thẩm định giá Nhà máy thủy điện Nậm Mu và Nậm Ngần của Công ty Cổ phần Thủy điện Nậm Mu; Thẩm định giá Dự toán công trình: Biểu tượng Văn hóa Lai Châu, Phần Mỹ thuật của Sở Văn hóa, thể thao và Du lịch tỉnh Lai Châu, … Bên cạnh đó, Công ty cũng đã thực hiện nhiều dự án thẩm định giá tàu biển, giá trị máy móc, thiết bị, dây chuyền sản xuất khác. Với các dịch vụ đa dạng, phong phú mà Công ty cung cấp, về các loại tài sản và mục đích thẩm định giá, về mạng lưới khách hàng ngày càng rộng lớn đó cho thấy uy tín cũng như chất lượng dịch vụ mà Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá Việt Nam cung cấp. SV: Nguyễn Thị Thanh Tâm Lớp: Thẩm định giá 55 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp 8 GVHD: PGS.TS Vũ Trí Dũng 1.4 Tình hình hoạt động của Công ty từ năm thành lập đến nay Trải qua hơn 7 năm hoạt động trong lĩnh vực thẩm định giá, rất nhiều hợp đồng thẩm định giá tài sản khác nhau, như: bất động sản (với hơn 50 hợp đồng có giá trị tài sản rất lớn và rất nhiều bất động sản có giá trị lớn, nhỏ khác), hàng trăm hợp đồng thẩm định giá trị động sản là dây chuyền sản xuất, máy móc thiết bị, các hợp đồng về thẩm định giá trị doanh nghiệp, quyền khai thác mỏ, phần mềm, bằng sáng chế, … Công ty đã và đang không ngừng nỗ lực phát triển nhằm đạt được mục tiêu đề ra, trở thành Công ty Cổ phần Đầu tư và Thẩm định giá hàng đầu Việt Nam và vươn ra thị trường quốc tế.2: Tổng số hợp đồng và giá trị hợp đồng đã thực hiện Trong đó Tổng số hợp Tổng giá trị các Nă Tổng số hợp đồng có Tổng giá trị tài đồng đã thực hợp đồng đã thực m giá trị tài sản TĐG từ 5 sản TĐG từ 5 tỷ hiện hiện tỷ trở lên trở lên 201 86 428.350 5 Nguồn: Thống kê hợp đồng của TDG Vietnam SV: Nguyễn Thị Thanh Tâm Lớp: Thẩm định giá 55 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp 9 GVHD: PGS.TS Vũ Trí Dũng SV: Nguyễn Thị Thanh Tâm Lớp: Thẩm định giá 55 Chuyên đề thực tập tốt nghiệp 10 GVHD: PGS.