Luận văn những nhân tốc tác động đến mức nắm giữ tiền mẵt của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán việt nam

Khám phá các nhân tố ảnh hưởng đến mức nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam trong bài viết này.

• Tác giả: Tô Anh Thơ
• Người hướng dẫn: PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP.Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Những Nhân Tố Ảnh Hưởng Đến Mức Nắm Giữ Tiền Mặt Của Doanh Nghiệp Niêm Yết Tại Việt Nam
• Loại tài liệu: luận văn thạc sĩ
• Năm xuất bản: 2014
• Địa điểm: TP. Hồ Chí Minh

Mục lục chi tiết

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT NẮM GIỮ TIỀN MẶT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM CÓ LIÊN QUAN
• 1.1. Tổng quan lý thuyết nắm giữ tiền mặt
• 1.2. Lý thuyết đánh đổi
• 1.3. Lý thuyết trật tự phân hạng
• 1.4. Lý thuyết đại diện
• 1.5. Các nghiên cứu thực nghiệm có liên quan đến các nhân tố ảnh hưởng
• 1.5.1. Đòn bẩy tài chính
• 1.5.2. Nợ ngân hàng
• 1.5.3. Thanh toán cổ tức
• 1.5.4. Dòng tiền
• 2. DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 2.1. Nguồn dữ liệu và định nghĩa các biến
• 2.1.1. Nguồn dữ liệu
• 2.1.2. Biến phụ thuộc
• 2.1.3. Biến độc lập
• 2.2. Phương pháp nghiên cứu
• 2.2.1. Mô hình hồi quy gộp (pooled OLS)
• 2.2.2. Mô hình hồi quy hiệu ứng cố định (fixed effects model)
• 2.2.3. Mô hình hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên (Random effects)
• 2.2.4. Mô hình hồi quy GMM
• 3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN
• 3.1. Thống kê mô tả
• 3.2. Kiểm định các giả thuyết
• 3.2.1. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến
• 3.2.2. Kiểm định hiện tượng tự tương quan
• 3.2.3. Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi
• 3.2.4. Kiểm định hiện tượng nội sinh
• 3.3. Kết quả hồi quy
• 3.3.1. Hồi quy gộp (pooled OLS)
• 3.3.2. Hồi quy Fixed effects và Random effects
• 3.3.3. Sử dụng phương pháp GMM
• TÀI LIỆU THAM KHẢO
• PHỤ LỤC

Tóm tắt

I. Tiền Mặt Doanh Nghiệp Tổng Quan Nghiên Cứu Tại Việt Nam

Nghiên cứu về mức nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam đang thu hút sự quan tâm lớn. Các nghiên cứu quốc tế, như Kim và cộng sự (1998), đã chỉ ra rằng các doanh nghiệp có chi phí tài trợ bên ngoài cao, thu nhập ổn định và lợi nhuận trên tổng tài sản thấp thường có xu hướng nắm giữ nhiều tài sản có tính thanh khoản cao. Tương tự, Opler và cộng sự (1999) cũng cho thấy các doanh nghiệp nhỏ, có cơ hội phát triển mạnh mẽ và biến động dòng tiền lớn thường nắm giữ lượng tiền mặt lớn. Dittmar và Marth-Smith (2007) cho biết lượng tiền mặt và chứng khoán thương mại của các công ty đại chúng ở Mỹ chiếm hơn 13% tổng tài sản. Vậy, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt nào là phù hợp với các doanh nghiệp Việt Nam? Các nhân tố nào chi phối mức nắm giữ tiền mặt hiện tại của các doanh nghiệp này? Nghiên cứu này sẽ đi sâu vào vấn đề này để giải đáp.

1.1. Tại Sao Nghiên Cứu Mức Nắm Giữ Tiền Mặt Quan Trọng

Quyết định nắm giữ tiền mặt ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng đầu tư, thanh toán và đối phó với rủi ro của doanh nghiệp. Việc nắm giữ quá ít tiền mặt có thể khiến doanh nghiệp gặp khó khăn trong việc thực hiện các nghĩa vụ tài chính, bỏ lỡ cơ hội đầu tư hoặc thậm chí dẫn đến phá sản. Ngược lại, nắm giữ quá nhiều tiền mặt có thể làm giảm hiệu quả sử dụng vốn, làm giảm lợi nhuận của doanh nghiệp. Việc hiểu rõ các nhân tố ảnh hưởng đến mức nắm giữ tiền mặt giúp các nhà quản trị đưa ra các quyết định tài chính tối ưu, nâng cao hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp.

1.2. Các Lý Thuyết Nền Tảng Về Nắm Giữ Tiền Mặt

Các nghiên cứu trước đây thường sử dụng hai lý thuyết chính để giải thích việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp: lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng. Lý thuyết đánh đổi cho rằng doanh nghiệp cân nhắc giữa lợi ích và chi phí của việc nắm giữ tiền mặt. Lợi ích bao gồm khả năng thanh toán, phòng ngừa rủi ro và tận dụng cơ hội đầu tư. Chi phí bao gồm chi phí cơ hội của việc không đầu tư tiền mặt vào các tài sản sinh lời. Lý thuyết trật tự phân hạng cho rằng doanh nghiệp ưu tiên tài trợ bằng vốn nội bộ trước khi sử dụng nợ và vốn chủ sở hữu bên ngoài.

II. Thách Thức Trong Quyết Định Mức Nắm Giữ Tiền Mặt

Quyết định về mức nắm giữ tiền mặt là một bài toán khó đối với các doanh nghiệp, đặc biệt là trong bối cảnh thị trường Việt Nam. Môi trường kinh doanh biến động, sự bất ổn của dòng tiền và những hạn chế trong khả năng tiếp cận nguồn vốn bên ngoài tạo ra những thách thức không nhỏ. Các nhà quản lý tài chính phải cân nhắc kỹ lưỡng giữa việc duy trì đủ tiền mặt để đáp ứng nhu cầu hoạt động, tận dụng cơ hội đầu tư và tối ưu hóa hiệu quả sử dụng vốn. Việc không có một công thức chung cho tất cả các doanh nghiệp càng làm tăng thêm sự phức tạp của vấn đề.

2.1. Bất Cân Xứng Thông Tin Ảnh Hưởng Thế Nào

Sự tồn tại của bất cân xứng thông tin giữa doanh nghiệp và các nhà đầu tư bên ngoài có thể làm tăng chi phí tài trợ bên ngoài, khiến doanh nghiệp khó tiếp cận nguồn vốn. Điều này buộc doanh nghiệp phải nắm giữ nhiều tiền mặt hơn để tự chủ về tài chính. Tuy nhiên, việc nắm giữ quá nhiều tiền mặt có thể làm giảm hiệu quả sử dụng vốn và gây ra những ảnh hưởng tiêu cực đến lợi nhuận của doanh nghiệp. Do đó, doanh nghiệp cần phải tìm cách giảm thiểu bất cân xứng thông tin để cải thiện khả năng tiếp cận nguồn vốn và giảm sự phụ thuộc vào tiền mặt.

2.2. Rủi Ro Kinh Doanh Và Biến Động Dòng Tiền

Doanh nghiệp hoạt động trong môi trường kinh doanh rủi ro cao hoặc có dòng tiền biến động lớn thường có xu hướng nắm giữ nhiều tiền mặt hơn để phòng ngừa rủi ro. Tiền mặt được xem như một tấm đệm giúp doanh nghiệp vượt qua những giai đoạn khó khăn và duy trì hoạt động ổn định. Tuy nhiên, việc nắm giữ quá nhiều tiền mặt có thể làm giảm khả năng đầu tư vào các dự án sinh lời và làm giảm lợi nhuận của doanh nghiệp. Do đó, doanh nghiệp cần phải đánh giá kỹ lưỡng mức độ rủi ro và biến động dòng tiền để đưa ra quyết định về mức nắm giữ tiền mặt phù hợp.

III. Các Nhân Tố Quan Trọng Tác Động Mức Nắm Giữ Tiền Mặt

Nghiên cứu này tập trung vào việc xác định và phân tích các nhân tố tác động đến mức nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Các nhân tố này bao gồm: tốc độ tăng trưởng, đòn bẩy nợ, tỷ lệ nắm giữ các tài sản có tính thanh khoản cao, tỷ lệ chi trả cổ tức và cấu trúc Hội đồng quản trị. Việc hiểu rõ vai trò và mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố sẽ giúp các nhà quản lý tài chính đưa ra các quyết định sáng suốt hơn về chính sách nắm giữ tiền mặt.

3.1. Tốc Độ Tăng Trưởng Ảnh Hưởng Ra Sao

Tốc độ tăng trưởng của doanh nghiệp (GRT) có thể ảnh hưởng đến mức nắm giữ tiền mặt theo hai hướng khác nhau. Một mặt, doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thường cần nhiều vốn để tài trợ cho các dự án đầu tư, do đó có thể giảm mức nắm giữ tiền mặt. Mặt khác, doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thường có nhiều cơ hội đầu tư sinh lời, do đó có thể tăng mức nắm giữ tiền mặt để tận dụng các cơ hội này. Nghiên cứu này sẽ xem xét tác động thực tế của tốc độ tăng trưởng đến mức nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp Việt Nam.

3.2. Đòn Bẩy Nợ Tác Động Đến Tiền Mặt Như Thế Nào

Theo lý thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp có thể sử dụng vốn vay như một sự thay thế cho việc nắm giữ tiền mặt. Do đó, đòn bẩy nợ (LEV) có thể có mối tương quan âm với mức nắm giữ tiền mặt. Các công ty có đòn bẩy nợ cao có thể ít cần nắm giữ tiền mặt hơn vì họ có thể dễ dàng tiếp cận nguồn vốn vay khi cần thiết. Nghiên cứu này sẽ kiểm tra xem mối quan hệ giữa đòn bẩy nợ và mức nắm giữ tiền mặt có đúng với các doanh nghiệp Việt Nam hay không.

3.3. Tài Sản Thanh Khoản Quan Hệ Thuận Hay Nghịch

Tỷ lệ nắm giữ tài sản có tính thanh khoản cao (LIQ) thường có mối quan hệ nghịch biến với mức nắm giữ tiền mặt. Doanh nghiệp có nhiều tài sản thanh khoản (như chứng khoán ngắn hạn) có thể dễ dàng chuyển đổi thành tiền mặt khi cần, do đó ít cần nắm giữ tiền mặt hơn. Tuy nhiên, việc nắm giữ quá nhiều tài sản thanh khoản có thể làm giảm lợi nhuận của doanh nghiệp. Nghiên cứu này sẽ xem xét liệu tỷ lệ tài sản thanh khoản có ảnh hưởng đáng kể đến mức nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp niêm yết Việt Nam hay không.

IV. Vai Trò Của Chi Trả Cổ Tức Và Cấu Trúc HĐQT

Nghiên cứu này cũng đánh giá vai trò của tỷ lệ chi trả cổ tức (DIV) và cấu trúc Hội đồng quản trị (HĐQT) trong việc quyết định mức nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Theo lý thuyết đại diện, cấu trúc HĐQT có thể ảnh hưởng đến việc kiểm soát và quản lý dòng tiền của doanh nghiệp, từ đó tác động đến chính sách nắm giữ tiền mặt. Việc phân tích các nhân tố này sẽ cung cấp một cái nhìn toàn diện hơn về các yếu tố quyết định mức nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp Việt Nam.

4.1. Chi Trả Cổ Tức Ảnh Hưởng Thế Nào Đến Tiền Mặt

Tỷ lệ chi trả cổ tức (DIV) có thể có mối tương quan âm hoặc dương với mức nắm giữ tiền mặt. Theo lý thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp có thể cắt giảm thanh toán cổ tức để tăng tiền mặt. Tuy nhiên, theo lý thuyết về chi phí đại diện, doanh nghiệp có thể duy trì thanh toán cổ tức ổn định để giảm chi phí đại diện và xây dựng uy tín với các nhà đầu tư. Do đó, việc chi trả cổ tức thường xuyên và ổn định có thể khiến doanh nghiệp nắm giữ nhiều tiền mặt hơn để đảm bảo khả năng chi trả.

4.2. Cấu Trúc HĐQT Và Quyết Định Tiền Mặt Của Doanh Nghiệp

Cấu trúc Hội đồng quản trị (HĐQT), đặc biệt là tỷ lệ thành viên HĐQT tham gia điều hành (EX), có thể ảnh hưởng đến chính sách nắm giữ tiền mặt. Nếu các thành viên HĐQT có xu hướng bảo thủ, họ có thể thích tích lũy tiền mặt hơn là chi trả lại cho các cổ đông. Nghiên cứu này xem xét liệu cấu trúc HĐQT có tác động đáng kể đến quyết định nắm giữ tiền mặt ở doanh nghiệp Việt Nam hay không.

V. Kết Quả Nghiên Cứu Các Nhân Tố Chi Phối Mức Tiền Mặt

Kết quả nghiên cứu khẳng định rằng tốc độ tăng trưởng (GRT), đòn bẩy nợ (LEV), tỷ lệ nắm giữ các tài sản có tính thanh khoản cao (LIQ), tỷ lệ chi trả cổ tức (DIV) và tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị tham gia điều hành trong công ty (EX) đóng vai trò rất quan trọng trong việc quyết định tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp Việt Nam. Nghiên cứu này sử dụng các phương pháp hồi quy tĩnh (pooled OLS, fixed effects, random effects) và phương pháp GMM để đảm bảo tính chính xác và tin cậy của kết quả.

5.1. Phương Pháp GMM Giải Quyết Các Vấn Đề Nghiên Cứu

Phương pháp GMM (Generalized Method of Moments) được sử dụng để giải quyết các vấn đề tự tương quan, phương sai thay đổi và nội sinh có thể xảy ra trong mô hình nghiên cứu. Phương pháp này giúp đảm bảo rằng các ước lượng thu được là không thiên lệch và hiệu quả, từ đó cung cấp những bằng chứng tin cậy về tác động của các nhân tố đến mức nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.

5.2. Hàm Ý Quản Lý Cho Doanh Nghiệp Việt Nam

Kết quả nghiên cứu cung cấp những hàm ý quản lý quan trọng cho các doanh nghiệp Việt Nam. Các nhà quản lý tài chính có thể sử dụng những phát hiện này để đưa ra các quyết định chính sách nắm giữ tiền mặt phù hợp với đặc điểm và mục tiêu của doanh nghiệp. Việc cân nhắc kỹ lưỡng các nhân tố như tốc độ tăng trưởng, đòn bẩy nợ, tỷ lệ thanh khoản, chi trả cổ tức và cấu trúc HĐQT có thể giúp doanh nghiệp tối ưu hóa hiệu quả sử dụng vốn và nâng cao giá trị.

VI. Kết Luận Và Hướng Nghiên Cứu Mở Rộng Về Tiền Mặt

Nghiên cứu này đã cung cấp một cái nhìn sâu sắc về các nhân tố tác động đến mức nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp niêm yết tại Việt Nam. Kết quả nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng đối với các nhà quản lý tài chính và các nhà hoạch định chính sách. Tuy nhiên, vẫn còn nhiều hướng nghiên cứu mở rộng có thể được thực hiện trong tương lai để hiểu rõ hơn về vấn đề này, chẳng hạn như xem xét tác động của các yếu tố kinh tế vĩ mô và các đặc điểm ngành nghề đến mức nắm giữ tiền mặt.

6.1. Hạn Chế Của Nghiên Cứu Hiện Tại

Nghiên cứu này có một số hạn chế cần được lưu ý. Thứ nhất, dữ liệu được sử dụng chỉ bao gồm các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán, do đó kết quả có thể không khái quát hóa cho các doanh nghiệp tư nhân. Thứ hai, nghiên cứu chỉ xem xét một số nhân tố nhất định, trong khi còn nhiều yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến mức nắm giữ tiền mặt. Thứ ba, phương pháp nghiên cứu sử dụng có thể không hoàn toàn loại bỏ được các vấn đề nội sinh.

6.2. Hướng Nghiên Cứu Tiếp Theo Về Mức Tiền Mặt

Các nghiên cứu tiếp theo có thể tập trung vào việc mở rộng phạm vi dữ liệu, xem xét thêm các nhân tố khác và sử dụng các phương pháp nghiên cứu tiên tiến hơn. Ngoài ra, việc nghiên cứu so sánh giữa các quốc gia và khu vực khác nhau có thể cung cấp những hiểu biết sâu sắc hơn về các yếu tố quyết định mức nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp.

Nội dung chính

Tổng quan nghiên cứu

Trong giai đoạn 2007-2013, các doanh nghiệp niêm yết trên hai sàn chứng khoán HOSE và HNX tại Việt Nam đã thể hiện mức độ nắm giữ tiền mặt trung bình khoảng 10,4% tổng tài sản. Mức này tương đồng với các nghiên cứu quốc tế như ở Anh (9,9%) và Ý (10%), cho thấy sự nhất quán trong hành vi quản trị tiền mặt giữa các doanh nghiệp Việt Nam và các thị trường phát triển. Tuy nhiên, biến động tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trong giai đoạn 2007-2009 khá mạnh, phản ánh tác động của khủng hoảng tài chính toàn cầu và sự gia nhập WTO của Việt Nam. Vấn đề nghiên cứu tập trung vào việc xác định các nhân tố ảnh hưởng đến mức nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp niêm yết, đồng thời kiểm định sự tồn tại của mức nắm giữ tiền mặt mục tiêu trong bối cảnh thị trường Việt Nam. Mục tiêu cụ thể là làm rõ vai trò của các yếu tố tài chính như đòn bẩy tài chính, nợ ngân hàng, thanh toán cổ tức, tốc độ tăng trưởng, biến động dòng tiền, tính thanh khoản tài sản, cũng như cấu trúc hội đồng quản trị trong quyết định nắm giữ tiền mặt. Phạm vi nghiên cứu bao gồm 167 công ty phi tài chính với 1169 quan sát, sử dụng dữ liệu bảng từ báo cáo tài chính hàng năm trên hai sàn HOSE và HNX. Ý nghĩa nghiên cứu được thể hiện qua việc cung cấp cơ sở khoa học cho các nhà quản lý doanh nghiệp và nhà hoạch định chính sách trong việc tối ưu hóa quản trị vốn lưu động, nâng cao hiệu quả tài chính và giảm thiểu rủi ro tài chính trong môi trường kinh doanh đầy biến động.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn dựa trên ba lý thuyết chính để giải thích quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp:

• Lý thuyết đánh đổi (Trade-off theory): Nhấn mạnh sự cân bằng giữa lợi ích của việc giữ tiền mặt như giảm chi phí giao dịch, phòng ngừa rủi ro tài chính và chi phí cơ hội do từ bỏ các cơ hội đầu tư sinh lời. Mức nắm giữ tiền mặt tối ưu là điểm mà chi phí biên bằng lợi ích biên.

• Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking order theory): Doanh nghiệp ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước khi huy động vốn bên ngoài do chi phí bất cân xứng thông tin. Do đó, các công ty có khó khăn trong huy động vốn bên ngoài thường giữ nhiều tiền mặt hơn để tránh bỏ lỡ cơ hội đầu tư.

• Lý thuyết đại diện (Agency theory): Tập trung vào mâu thuẫn lợi ích giữa cổ đông và nhà quản trị. Việc giữ lượng tiền mặt lớn có thể làm tăng chi phí đại diện do nhà quản trị có thể sử dụng tiền mặt cho mục đích cá nhân hoặc các dự án không hiệu quả, đặc biệt khi cấu trúc hội đồng quản trị không hiệu quả.

Các khái niệm chính bao gồm: đòn bẩy tài chính (LEV), nợ ngân hàng (BANK), thanh toán cổ tức (DIV), dòng tiền (CF), tốc độ tăng trưởng tài sản (GRT), biến động dòng tiền (VAR), tính thanh khoản tài sản (LIQ), tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị tham gia điều hành (EX), và cấu trúc lãnh đạo hợp nhất (CEO).

Phương pháp nghiên cứu

Nguồn dữ liệu được thu thập từ báo cáo tài chính của 167 công ty phi tài chính niêm yết trên sàn HOSE và HNX trong giai đoạn 2007-2013, tạo thành bộ dữ liệu bảng với 1169 quan sát. Các công ty tài chính và những công ty có vốn chủ sở hữu âm bị loại trừ để đảm bảo tính đồng nhất và phù hợp của mẫu.

Phương pháp phân tích bao gồm:

• Mô hình hồi quy gộp (Pooled OLS): Phân tích dữ liệu bảng như một tập hợp quan sát độc lập, giả định hệ số hồi quy đồng nhất cho tất cả các công ty.

• Mô hình hồi quy hiệu ứng cố định (Fixed Effects Model): Kiểm soát các đặc điểm không quan sát được cố định theo từng công ty, cho phép hệ số chặn khác nhau giữa các doanh nghiệp.

• Mô hình hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên (Random Effects Model): Giả định các đặc điểm riêng biệt của doanh nghiệp là ngẫu nhiên và không tương quan với biến giải thích.

• Mô hình hồi quy GMM (Generalized Method of Moments): Xử lý các vấn đề nội sinh, tự tương quan và phương sai thay đổi trong dữ liệu bảng động, sử dụng các biến công cụ là các giá trị trễ của biến phụ thuộc và biến nội sinh.

Quá trình nghiên cứu bao gồm kiểm định đa cộng tuyến (VIF), tự tương quan (Breusch-Godfrey), phương sai thay đổi (Breusch-Pagan), và nội sinh (kiểm định Hausman, kiểm định tính liên quan của biến công cụ). Việc lựa chọn mô hình phù hợp dựa trên kết quả kiểm định Hausman và các kiểm định thống kê khác.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Mức nắm giữ tiền mặt trung bình: Các doanh nghiệp Việt Nam giữ khoảng 10,4% tổng tài sản dưới dạng tiền mặt và tương đương tiền, tương đương với mức của các thị trường phát triển như Ý (10%) và Anh (9,9%). Mức này có sự biến động lớn trong giai đoạn 2007-2009, phản ánh tác động của khủng hoảng tài chính toàn cầu và sự gia nhập WTO.

2. Ảnh hưởng của đòn bẩy tài chính và nợ ngân hàng: Đòn bẩy tài chính (LEV) và tỷ lệ vay nợ ngân hàng (BANK) có mối quan hệ âm với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, cho thấy các doanh nghiệp có khả năng huy động vốn bên ngoài cao thường giữ ít tiền mặt hơn. Ví dụ, các công ty vay nhiều ngân hàng có xu hướng giảm lượng tiền mặt để tối ưu hóa chi phí vốn.

3. Tác động của thanh toán cổ tức và dòng tiền: Thanh toán cổ tức (DIV) và dòng tiền (CF) có mối quan hệ dương với tỷ lệ tiền mặt, chứng tỏ các doanh nghiệp duy trì lượng tiền mặt nhất định để đảm bảo khả năng thanh toán cổ tức kịp thời và tận dụng cơ hội đầu tư. Mối tương quan dương này trái ngược với một số nghiên cứu quốc tế, phản ánh đặc thù quản trị tài chính tại Việt Nam.

4. Tăng trưởng và biến động dòng tiền: Tốc độ tăng trưởng tài sản (GRT) và biến động dòng tiền (VAR) đều có ảnh hưởng tích cực đến mức nắm giữ tiền mặt, phù hợp với lý thuyết đánh đổi và trật tự phân hạng. Các công ty tăng trưởng nhanh và có dòng tiền biến động cao giữ nhiều tiền mặt hơn để phòng ngừa rủi ro tài chính và tận dụng cơ hội đầu tư.

5. Tính thanh khoản tài sản và quy mô công ty: Tính thanh khoản tài sản (LIQ) và quy mô công ty (SIZE) có mối quan hệ âm với tỷ lệ tiền mặt, cho thấy các tài sản có tính thanh khoản cao có thể thay thế cho tiền mặt, và các công ty lớn có khả năng huy động vốn tốt hơn nên không cần giữ nhiều tiền mặt.

6. Ảnh hưởng của cấu trúc hội đồng quản trị: Tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị kiêm nhiệm chức vụ điều hành (EX) và việc chủ tịch hội đồng quản trị kiêm nhiệm CEO (CEO) đều có mối quan hệ âm với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt. Điều này cho thấy sự tham gia điều hành của hội đồng quản trị làm giảm lượng tiền mặt giữ lại, có thể do tăng cường giám sát và giảm chi phí đại diện.

Thảo luận kết quả

Kết quả nghiên cứu khẳng định sự phù hợp của ba lý thuyết chính trong bối cảnh doanh nghiệp Việt Nam. Mối quan hệ âm giữa đòn bẩy tài chính, nợ ngân hàng và tiền mặt phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng, khi vốn vay được xem như một biện pháp thay thế cho tiền mặt. Mối quan hệ dương giữa thanh toán cổ tức, dòng tiền và tiền mặt phản ánh đặc thù quản trị tài chính tại Việt Nam, nơi các doanh nghiệp cần duy trì thanh khoản để đảm bảo cam kết với cổ đông trong môi trường kinh tế còn nhiều biến động.

Tác động tích cực của tăng trưởng và biến động dòng tiền phù hợp với lý thuyết đánh đổi, khi các công ty cần giữ tiền mặt để phòng ngừa rủi ro và tận dụng cơ hội đầu tư. Mối quan hệ âm giữa tính thanh khoản tài sản, quy mô và tiền mặt cho thấy các công ty lớn và có tài sản dễ chuyển đổi có thể giảm bớt lượng tiền mặt giữ lại, tối ưu hóa chi phí cơ hội.

Về cấu trúc hội đồng quản trị, kết quả cho thấy sự tham gia điều hành của các thành viên hội đồng quản trị làm giảm mức nắm giữ tiền mặt, có thể do tăng cường giám sát và giảm chi phí đại diện, phù hợp với lý thuyết đại diện. Tuy nhiên, tỷ lệ chủ tịch kiêm nhiệm CEO cao (39,4%) tại Việt Nam so với các thị trường khác (8,6%) cho thấy cần có các chính sách quản trị nội bộ chặt chẽ hơn để giảm thiểu rủi ro lạm dụng quyền lực.

Dữ liệu có thể được trình bày qua các biểu đồ diễn biến tỷ lệ tiền mặt theo năm, bảng ma trận tương quan các biến và bảng kết quả hồi quy với các mô hình Pooled OLS, Fixed Effects, Random Effects và GMM để minh họa sự khác biệt và độ tin cậy của các phương pháp phân tích.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường quản lý cấu trúc hội đồng quản trị: Do tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị kiêm nhiệm chức vụ điều hành và chủ tịch kiêm CEO có ảnh hưởng đến mức nắm giữ tiền mặt, các doanh nghiệp nên xây dựng cơ chế giám sát chặt chẽ, tăng tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị độc lập nhằm giảm chi phí đại diện và nâng cao hiệu quả quản trị tài chính. Thời gian thực hiện: 1-2 năm; Chủ thể: Ban lãnh đạo doanh nghiệp, cổ đông.

2. Tối ưu hóa chính sách thanh toán cổ tức: Các doanh nghiệp cần duy trì chính sách cổ tức ổn định, đồng thời cân đối lượng tiền mặt dự trữ để đảm bảo khả năng thanh toán kịp thời, tránh gây áp lực tài chính. Thời gian thực hiện: hàng năm; Chủ thể: Ban tài chính, hội đồng quản trị.

3. Đa dạng hóa nguồn vốn và quản lý đòn bẩy: Khuyến khích doanh nghiệp sử dụng hợp lý các nguồn vốn vay ngân hàng và vốn nội bộ để giảm chi phí vốn và tối ưu hóa mức nắm giữ tiền mặt, đặc biệt trong bối cảnh biến động kinh tế. Thời gian thực hiện: 1-3 năm; Chủ thể: Ban tài chính, ngân hàng đối tác.

4. Nâng cao năng lực dự báo và quản lý dòng tiền: Do biến động dòng tiền ảnh hưởng lớn đến quyết định giữ tiền mặt, doanh nghiệp cần áp dụng các công cụ quản lý tài chính hiện đại để dự báo và điều chỉnh dòng tiền hiệu quả, giảm thiểu rủi ro tài chính. Thời gian thực hiện: 1 năm; Chủ thể: Ban tài chính, bộ phận kế toán.

5. Xây dựng chính sách quản trị rủi ro tài chính: Đặc biệt trong giai đoạn biến động kinh tế như khủng hoảng tài chính toàn cầu, doanh nghiệp cần thiết lập các chính sách dự phòng tiền mặt phù hợp để đảm bảo khả năng thanh toán và duy trì hoạt động kinh doanh ổn định. Thời gian thực hiện: liên tục; Chủ thể: Ban lãnh đạo, phòng quản trị rủi ro.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Ban lãnh đạo doanh nghiệp niêm yết: Giúp hiểu rõ các yếu tố ảnh hưởng đến quản trị tiền mặt, từ đó xây dựng chính sách tài chính phù hợp nhằm tối ưu hóa nguồn vốn lưu động và giảm thiểu rủi ro tài chính.

2. Nhà đầu tư và cổ đông: Cung cấp thông tin về cách thức doanh nghiệp quản lý tiền mặt và các yếu tố tác động, giúp đánh giá hiệu quả quản trị và tiềm năng tăng trưởng của doanh nghiệp.

3. Chuyên gia tài chính và kế toán: Hỗ trợ trong việc phân tích, dự báo và tư vấn các chiến lược quản lý tiền mặt dựa trên các mô hình hồi quy và lý thuyết tài chính hiện đại.

4. Cơ quan quản lý và hoạch định chính sách: Cung cấp cơ sở khoa học để xây dựng các quy định, chính sách hỗ trợ doanh nghiệp trong việc quản lý vốn lưu động, nâng cao tính minh bạch và hiệu quả thị trường chứng khoán.

Câu hỏi thường gặp

1. Tại sao mức nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp Việt Nam lại tương đồng với các nước phát triển?
   Mức nắm giữ tiền mặt khoảng 10,4% tổng tài sản phản ánh sự cân bằng giữa nhu cầu thanh khoản và chi phí cơ hội, tương tự các thị trường phát triển do các yếu tố như chi phí huy động vốn, rủi ro kinh tế và cơ hội đầu tư có tính chất tương đồng.

2. Đòn bẩy tài chính ảnh hưởng thế nào đến quyết định giữ tiền mặt?
   Đòn bẩy tài chính có mối quan hệ âm với tiền mặt vì doanh nghiệp có thể sử dụng vốn vay như một nguồn tài trợ thay thế, giảm nhu cầu giữ tiền mặt để tối ưu hóa chi phí vốn.

3. Tại sao thanh toán cổ tức lại có mối quan hệ dương với mức nắm giữ tiền mặt?
   Doanh nghiệp cần giữ lượng tiền mặt đủ để đảm bảo thanh toán cổ tức kịp thời, duy trì uy tín với cổ đông, đặc biệt trong môi trường kinh tế biến động và hạn chế về huy động vốn bên ngoài.

4. Cấu trúc hội đồng quản trị ảnh hưởng thế nào đến quản trị tiền mặt?
   Sự tham gia điều hành của các thành viên hội đồng quản trị làm giảm mức nắm giữ tiền mặt, do tăng cường giám sát và giảm chi phí đại diện, giúp doanh nghiệp sử dụng vốn hiệu quả hơn.

5. Phương pháp GMM có ưu điểm gì trong nghiên cứu này?
   GMM xử lý hiệu quả các vấn đề nội sinh, tự tương quan và phương sai thay đổi trong dữ liệu bảng động, giúp ước lượng các hệ số hồi quy chính xác và tin cậy hơn so với các mô hình hồi quy tĩnh.

Kết luận

• Mức nắm giữ tiền mặt trung bình của doanh nghiệp niêm yết Việt Nam là khoảng 10,4%, tương đồng với các thị trường quốc tế.
• Các yếu tố như đòn bẩy tài chính, nợ ngân hàng, thanh toán cổ tức, tốc độ tăng trưởng, biến động dòng tiền và cấu trúc hội đồng quản trị đều ảnh hưởng đáng kể đến quyết định giữ tiền mặt.
• Lý thuyết đánh đổi, trật tự phân hạng và đại diện đều được xác nhận phù hợp trong bối cảnh Việt Nam.
• Mô hình hồi quy GMM được đề xuất nhằm khắc phục các vấn đề nội sinh và tự tương quan, nâng cao độ tin cậy kết quả.
• Các bước tiếp theo bao gồm áp dụng các giải pháp quản trị tài chính đề xuất và nghiên cứu mở rộng về ảnh hưởng của các yếu tố bên ngoài như chính sách kinh tế và thị trường vốn.

Kêu gọi hành động: Các nhà quản lý doanh nghiệp và nhà hoạch định chính sách nên áp dụng các kết quả nghiên cứu này để tối ưu hóa quản trị tiền mặt, nâng cao hiệu quả tài chính và tăng cường sự phát triển bền vững của doanh nghiệp trong môi trường kinh tế đầy biến động.

Trích đoạn nội dung tài liệu

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH --------------- TÔ ANH THƠ NHỮNG NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN MỨC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH --------------- TÔ ANH THƠ NHỮNG NHÂN TỐ TÁC ĐỘNG ĐẾN MỨC NẮM GIỮ TIỀN MẶT CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS NGUYỄN THỊ NGỌC TRANG TP. Hồ Chí Minh – Năm 2014 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan: Luận văn này là công trình nghiên do tôi thực hiện Các số liệu, những kết luận nghiên cứu được trình bày trong luận văn này trung thực và chưa từng được công bố ở các nghiên cứu khác. Tôi xin chịu trách nhiệm về nghiên cứu của mình.

Học Viên Tô Anh Thơ MỤC LỤC CÔNG TRÌNH TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC CÔNG TRÌNH DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ DANH MỤC CHỮ VIẾT TẮT TÓM TẮT 1. TỔNG QUAN LÝ THUYẾT NẮM GIỮ TIỀN MẶT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM CÓ LIÊN QUAN. Tổng quan lý thuyết nắm giữ tiền mặt. Lý thuyết đánh đổi.

Lý thuyết trật tự phân hạng. Lý thuyết đại diện. Các nghiên cứu thực nghiệm có liên quan đến các nhân tố ảnh hƣởng. Đòn bẩy tài chính.

Nợ ngân hàng. Thanh toán cổ tức. Tăng trưởng (GRT). Rủi ro hay biến động của dòng tiền (VAR).

Tính thanh khoản của tài sản (LIQ). Cấu trúc ban giám đốc (EX và CEO). DỮ LIỆU VÀ PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU .1 Nguồn dữ liệu và định nghĩa các biến .1 Nguồn dữ liệu .2 Biến phụ thuộc.3 Biến độc lập .2 Phƣơng pháp nghiên cứu .1 Mô hình hồi quy gộp (pooled OLS) .2 Mô hình hồi quy hiệu ứng cố định (fixed effects model) .3 Mô hình hồi quy hiệu ứng ngẫu nhiên (Random effects) .4 Mô hình hồi quy GMM. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU VÀ THẢO LUẬN .1 Thống kê mô tả.

Kiểm định các giả thuyết. Kiểm định hiện tượng đa cộng tuyến. Kiểm định hiện tượng tự tương quan. Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi .4 Kiểm định hiện tượng nội sinh .3 Kết quả hồi quy.1 Hồi quy gộp (pooled OLS) .2 Hồi quy Fixed effects và Random effects .3 Sử dụng phương pháp GMM.

58 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 3.1: Tổng hợp các biến giải thích .1: Thống kê mô tả các biến .2: Thống kê mô tả mức độ nắm giữ tiền mặt của hai sàn chứng khoán HOSE và HNX .3: Ma trận tƣơng quan giữa các biến .4: Kiểm định hiện tƣợng đa cộng tuyến.5: Kiểm định hiện tƣợng tự tƣơng quan.6: Kiểm định hiện tƣợng tự tƣơng quan sau khi đƣa thêm biến AR(1) .7: Kiểm định hiện tƣợng phƣơng sai thay đổi .8: Hồi quy các biến công cụ và các biến ngoại sinh cho biến DIV .9: Kiểm định tính cần thiết của hai biến công cụ .10: Hồi quy TSLS biến CASH với các biến giải thích và biến công cụ.11: Hồi quy phần dƣ với các biến giải thích và các biến công cụ .12: Kiểm định hiện tƣợng nội sinh đối với biến DIV bằng phƣơng pháp Hausman .13: Hồi quy gộp (pooled OLS) .14: Kiểm định tính phù hợp của mô hình hồi quy gộp .15: Hồi quy Fixed effects và Random effects .16: Kiểm định tính cần thiết của mô hình Fixed effects .17: Kiểm định Hausman để lựa chọn giữa Fixed effects và Random effects .18: Hồi quy dữ liệu bảng bằng phƣơng pháp GMM .19: Kiểm định tƣơng quan chuỗi bậc 1 và bậc 2 của phần dƣ mô hình GMM. 55 DANH MỤC CÁC HÌNH VẼ, ĐỒ THỊ Hình 2.1: Mức nắm giữ tài sản có tính thanh khoản cao một cách tối ƣu .1: Diễn biến mức độ nắm giữ tiền mặt qua các năm của các công ty niêm yết trên hai sàn chứng khoán HOSE và HNX .2: Diễn biến mức độ nắm giữ tiền mặt, dòng tiền và tốc độ tăng trƣởng của các công ty niêm yết trên hai sản chứng khoán HOSE và HNX giai đoạn 2007- 2013 .3: Diễn biến mức độ nắm giữ tiền mặt và các tài sản có tính thanh khoản cao của các công ty niêm yết trên hai sản chứng khoán HOSE và HNX giai đoạn 2007-2013 .4: Đồ thị mô tả phần dƣ của mô hình hồi quy gộp. 45 DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT Từ Từ viết đầy đủ bằng tiếng Anh Từ viết đầy đủ bằng tiếng Việt viết tắt CEO Chief Executive Officer Giám đốc điều hành FEM Fixed effects model Mô hình hồi quy với hiệu ứng cố định GMM Generalized method of moments Phƣơng pháp moments tổng quát HĐQT Hội đồng quản trị HNX Hanoi Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khoán Hà Nội HOSE Ho Chi Minh Stock Exchange Sở Giao dịch Chứng khoán Hồ Chí Minh NPV Net present value Giá trị hiện tại thuần OLS Ordinary least squares Bình phƣơng bé nhất thông thƣờng REM Random effects model Mô hình hồi quy với hiệu ứng ngẫu nhiên TSLS Two stage leatst squares Bình phƣơng nhỏ nhất hai giai đoạn VIF Variance Inflation Factor Thừa số tăng phƣơng sai WTO World Trade Organization Tổ chức Thƣơng mại Thế giới TÓM TẮT Bài nghiên cứu tiến hành kiểm định các nhân tố tác động đến mức nắm giữ tiền mặt của 167 công ty Việt Nam đƣợc niêm yết trên hai sàn chứng khoán HOSE và HNX trong giai đoan 2007-2013. Để xác định đƣợc những nhân tố này, bài nghiên cứu phải căn cứ vào hai lý thuyết chính: lý thuyết trật tự phân hạng và lý thuyết đánh đổi.

Đặc biệt, bài nghiên cứu còn xem xét ảnh hƣởng của lý thuyết đại diện đối với tỷ lệ nắm giữ thông qua các vấn đề liên quan đến cấu trúc HĐQT. Các phân tích cũng cho thấy rằng hiện tƣợng tự tƣơng quan, hiện tƣợng phƣơng sai thay đổi và hiện tƣợng nội sinh phải đƣợc quan tâm trong quá trình kiểm định các mô hình. Vì thế, bên cạnh các phƣơng pháp hồi quy tĩnh nhƣ hồi quy gộp (pooled OLS), hồi quy với hiệu ứng cố định (fixed effects), hồi quy với hiệu ứng ngẫu nhiên (random effects); phƣơng pháp GMM đƣợc đề xuất cuối cùng để giải quyết triệt để các hiện tƣợng trên nhằm đƣa ra kết luận chính xác về tác động của các nhân tố. Kết quả nghiên cứu khẳng định: tốc độ tăng trƣởng (GRT), đòn bẩy nợ (LEV), tỷ lệ nắm giữ các tài sản có tính thanh khoản cao (LIQ), tỷ lệ chi trả cổ tức (DIV) và tỷ lệ thành viên hội đồng quản trị tham gia điều hành trong công ty (EX) đóng vai trò rất quan trọng trong việc quyết định tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp Việt Nam.

Lý do nghiên cứu Quyết định nắm giữ tiền mặt tại các công ty hiện nay đƣợc sự quan tâm khá nhiều trong các bài nghiên cứu tài chính nƣớc ngoài. Ví dụ, Kim và cộng sự (1998) đã phân tích các yếu tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt đối với các công ty Mỹ. Họ nhận thấy các doanh nghiệp đang đối mặt với chi phí tài trợ bên ngoài cao, có thu nhập ổn định và lợi nhuận trên tổng tài sản tƣơng đối thấp thì thƣờng có xu hƣớng nắm giữ nhiều tài sản có tính thanh khoản cao. Tƣơng tự, Opler và cộng sự (1999) cũng cung cấp bằng chứng rằng những doanh nghiệp nhỏ hay các doanh nghiệp có cơ hội phát triển mạnh mẽ và mức biến động dòng tiền mạnh thƣờng nắm giữ một lƣợng lớn tiền mặt.

Nghiên cứu gần đây hơn của Pinkowitz và Williamson (2001) xem xét nắm giữ tiền mặt của các công ty từ Mỹ, Đức và Nhật Bản. Bên cạnh những kết quả tƣơng tự nhƣ Opler (1999), họ còn phát hiện thấy mối quan hệ của doanh nghiệp với các ngân hàng có ảnh hƣởng đáng kể đến số dƣ tiền mặt. Xét về mức độ nắm giữ tiền mặt thì Dittmar và Marth-Smith (2007) cho biết tổng lƣợng tiền mặt và chứng khoán thƣơng mại của các công ty đại chúng ở Mỹ lớn hơn 13% tổng lƣợng tài sản trong năm 2003. Hay nghiên cứu của Ozkan và Ozkan (2004) cũng chỉ ra mức nắm giữ tiền mặt của các công ty ở Anh là 9,9%.

Vậy vấn đề đặt ra là tỷ lệ nắm tiền mặt bao nhiêu là phù hợp với các doanh nghiệp Việt Nam? Mức nắm giữ tiền mặt hiện nay của các doanh nghiệp Việt Nam chịu sự chi phối bởi những nhân tố nào? Nhìn chung, các nghiên cứu trƣớc đây sử dụng hai lý thuyết chính để giải thích việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp: lý thuyết đánh đổi và lý thuyết trật tự phân hạng. Hai lý thuyết này khác nhau chủ yếu trong việc giải thích mối quan hệ giữa đầu tƣ và lƣợng tiền mặt nắm giữ, cũng nhƣ trong việc xác minh tính tồn tại của mức nắm giữ tiền mặt tối ƣu (Kim, Mauer và Sherman, 1998; Opler và cộng sự, 1999; Dittmar, Mahrt-Smith và Servaes, 2003; Ozkan và Ozkan, 2004). Bên cạnh 2 đó, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp cũng đƣợc giải thích phần nào từ lý thuyết đại diện – nó không hề tách biệt mà có tính liên hệ cao với hai lý thuyết trên. Chính vì thế, bài nghiên cứu này đƣợc tiến hành nhằm kiểm định thực nghiệm ba lý thuyết đƣợc trình bày ở trên đối với các doanh nghiệp tại thị trƣờng Việt Nam.

Cụ thể là làm rõ “các nhân tố tác động đến mức nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp niêm yết trên sàn chứng khoán Việt Nam từ 2007-2013”. Đặc biệt, vấn đề cấu trúc HĐQT tham gia điều hành có ảnh hƣởng đến quyết định nắm giữ tiền mặt ở doanh nghiệp hay không đƣợc rất nhiều bài nghiên cứu thực nghiệm nƣớc ngoài tiến hành nhƣ Ozkan và Ozkan (2004), Yenn-Ru Chen (2008). Mối quan tâm này đƣợc ủng hộ bởi lý thuyết đại diện, căn cứ trên mâu thuẫn giữa cổ đông và nhà quản trị công ty. Tuy nhiên, khía cạnh này vẫn chƣa đƣợc đề cập nhiều trong các nghiên cứu ở Việt Nam.

Vì thế, bài nghiên cứu này đƣa thêm hai biến giải thích thể hiện cấu trúc HĐQT vào mô hình nghiên cứu là tỷ lệ các thành viên HĐQT tham gia vào công tác điều hành trên tổng số thành viên HĐQT và biến đại diện cho việc chủ tịch HĐQT kiêm nhiệm chức vụ tổng giám đốc điều hành. Mục tiêu nghiên cứu Bài nghiên cứu tập trung vào hai mục tiêu chính. Mục tiêu đầu tiên là xác định các nhân tố tác động đến quyết định nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp Việt Nam và mức độ tác động của chúng. Thứ hai là kiểm định sự tồn tại của mức nắm giữ tiền mặt mục tiêu.