Tổng quan nghiên cứu

Trong bối cảnh toàn cầu hóa và sự phát triển nhanh chóng của nền kinh tế Việt Nam, quản trị công ty (QTCT) ngày càng trở thành vấn đề cấp thiết đối với các doanh nghiệp. Theo báo cáo của ngành, các công ty niêm yết tại Việt Nam đã chứng kiến sự gia tăng đáng kể về quy mô và số lượng trong giai đoạn 2011-2018, đồng thời thu hút sự quan tâm lớn từ các nhà đầu tư trong và ngoài nước. Tuy nhiên, khung pháp lý về QTCT tại Việt Nam vẫn đang trong giai đoạn hoàn thiện, với nhiều quy định mới được ban hành như Luật Doanh nghiệp 2015 và Nghị định 71/2017/NĐ-CP nhằm nâng cao chất lượng quản trị.

Luận văn tập trung nghiên cứu ảnh hưởng của Hội đồng quản trị (HĐQT) đến cấu trúc vốn (CTV) của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HOSE) trong giai đoạn 2011-2018. Mục tiêu chính là phân tích tác động của mức độ độc lập của HĐQT, đặc biệt là tỷ lệ thành viên độc lập và sự kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc, đến sự lựa chọn các nguồn vốn trong CTV. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng của 110 công ty với tổng cộng 989 quan sát, áp dụng phương pháp hồi quy GLS để đảm bảo tính chính xác và hiệu quả của kết quả.

Nghiên cứu có ý nghĩa quan trọng trong việc cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa QTCT và CTV tại Việt Nam, góp phần hoàn thiện lý thuyết tài chính doanh nghiệp trong bối cảnh thị trường vốn đang phát triển. Đồng thời, kết quả nghiên cứu hỗ trợ các nhà quản trị tài chính và các cơ quan quản lý trong việc xây dựng chính sách và ra quyết định tài trợ vốn hiệu quả, góp phần nâng cao giá trị và sức cạnh tranh của doanh nghiệp Việt Nam.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Luận văn dựa trên các lý thuyết tài chính hiện đại về cấu trúc vốn, bao gồm:

  • Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory): Đề xuất rằng các công ty ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ (lợi nhuận giữ lại) trước, sau đó mới đến nợ vay và cuối cùng là phát hành cổ phần mới, nhằm giảm thiểu chi phí bất cân xứng thông tin giữa nhà quản lý và nhà đầu tư bên ngoài.

  • Lý thuyết đánh đổi (Trade-off Theory): Giải thích sự cân bằng giữa lợi ích từ việc sử dụng nợ vay (như lá chắn thuế) và chi phí kiệt quệ tài chính khi tỷ lệ nợ vay tăng cao.

  • Lý thuyết của Modigliani và Miller (M&M): Đưa ra các mệnh đề về giá trị công ty và chi phí sử dụng vốn trong điều kiện thị trường hoàn hảo và có thuế.

Các khái niệm chính được sử dụng trong nghiên cứu gồm: mức độ độc lập của HĐQT, sự kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc, các nguồn vốn trong cấu trúc vốn (vốn chủ sở hữu nội bộ, vốn chủ sở hữu bên ngoài, nợ vay ngắn hạn, nợ vay dài hạn), và các biến kiểm soát như tỷ suất sinh lợi, tốc độ tăng trưởng, tài sản hữu hình, thuế suất và quy mô công ty.

Phương pháp nghiên cứu

Nghiên cứu sử dụng dữ liệu thứ cấp thu thập từ báo cáo tài chính hợp nhất đã kiểm toán và báo cáo thường niên của 110 công ty niêm yết trên HOSE trong giai đoạn 2010-2018, với tổng số 989 quan sát. Các công ty thuộc lĩnh vực tài chính và các công ty có ý kiến loại trừ kiểm toán chưa khắc phục được loại khỏi mẫu để đảm bảo tính đồng nhất và chính xác.

Phương pháp phân tích chính là hồi quy dữ liệu bảng với các mô hình Pooled OLS, Fixed Effects Model (FEM), Random Effects Model (REM) và cuối cùng là Generalized Least Squares (GLS) để khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan. Việc lựa chọn mô hình được thực hiện dựa trên các kiểm định Hausman, Breusch-Pagan LM và Likelihood Ratio.

Mô hình nghiên cứu được xây dựng nhằm kiểm định ảnh hưởng của hai biến độc lập chính là tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập (INDEPEND) và sự kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc (CEODUAL) đến tỷ trọng các nguồn vốn trong cấu trúc vốn của công ty. Các biến kiểm soát bao gồm tỷ suất sinh lợi (ROA), độ biến động lợi nhuận (VOL), tốc độ tăng trưởng doanh thu (GROW), thuế suất hiệu dụng (TAX), tỷ lệ tài sản hữu hình (TANG) và quy mô công ty (SIZE).

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

  1. Ảnh hưởng của mức độ độc lập HĐQT đến cấu trúc vốn: Kết quả hồi quy GLS cho thấy tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập có tác động âm đến tỷ trọng vốn chủ sở hữu nội bộ (RE) với hệ số có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Cụ thể, khi tỷ lệ thành viên độc lập tăng, tỷ trọng sử dụng lợi nhuận giữ lại giảm, đồng thời tỷ trọng vốn chủ sở hữu bên ngoài (EE), nợ vay ngắn hạn (STD) và nợ vay dài hạn (LTD) tăng lên. Điều này cho thấy các công ty với HĐQT độc lập hơn có xu hướng sử dụng các nguồn vốn bên ngoài có mức độ rủi ro cao hơn, phù hợp với giả thuyết H1b.

  2. Ảnh hưởng của sự kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc: Các công ty có Chủ tịch HĐQT đồng thời là Tổng giám đốc (CEODUAL = 1) có xu hướng tăng tỷ trọng vốn chủ sở hữu nội bộ và nợ vay dài hạn, hai nguồn vốn có mức độ rủi ro thấp hơn. Kết quả này phù hợp với giả thuyết H2a, cho thấy sự kiêm nhiệm làm giảm tính độc lập của HĐQT, dẫn đến ưu tiên sử dụng nguồn vốn ít rủi ro hơn.

  3. Ảnh hưởng của các biến kiểm soát: Tỷ suất sinh lợi (ROA) có mối quan hệ âm với tỷ trọng nợ vay, phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng khi các công ty có lợi nhuận cao ưu tiên sử dụng vốn nội bộ. Độ biến động lợi nhuận (VOL) có xu hướng làm tăng tỷ trọng vốn chủ sở hữu, phản ánh sự thận trọng trong lựa chọn nguồn vốn khi rủi ro hoạt động cao. Tốc độ tăng trưởng (GROW) và tỷ lệ tài sản hữu hình (TANG) cũng có ảnh hưởng đáng kể đến sự lựa chọn cấu trúc vốn, trong đó các công ty có tài sản hữu hình nhiều hơn có xu hướng sử dụng nợ vay nhiều hơn.

  4. Thuế suất hiệu dụng (TAX) không có ý nghĩa thống kê trong các mô hình, cho thấy yếu tố thuế chưa phải là nhân tố quyết định chính trong lựa chọn cấu trúc vốn của các công ty Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu.

Thảo luận kết quả

Kết quả nghiên cứu cho thấy mức độ độc lập của HĐQT đóng vai trò quan trọng trong việc giảm bất cân xứng thông tin giữa công ty và nhà đầu tư bên ngoài, từ đó ảnh hưởng đến quyết định lựa chọn nguồn vốn. Các công ty với HĐQT độc lập cao hơn có khả năng huy động vốn bên ngoài hiệu quả hơn, ưu tiên sử dụng các nguồn vốn có mức độ rủi ro cao hơn như phát hành cổ phần mới và nợ vay ngắn hạn. Điều này phù hợp với các nghiên cứu quốc tế và lý thuyết trật tự phân hạng.

Ngược lại, sự kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc làm giảm tính độc lập và hiệu quả giám sát của HĐQT, dẫn đến xu hướng sử dụng nguồn vốn nội bộ và nợ dài hạn nhiều hơn nhằm giảm thiểu rủi ro thông tin. Kết quả này cũng phản ánh thực trạng quản trị công ty tại Việt Nam, nơi mà sự tách bạch vai trò lãnh đạo chưa được thực hiện triệt để.

Các biến kiểm soát như tỷ suất sinh lợi, tốc độ tăng trưởng và tài sản hữu hình cũng đóng vai trò quan trọng trong việc giải thích sự khác biệt trong lựa chọn cấu trúc vốn giữa các công ty. Việc thuế suất không có ý nghĩa thống kê có thể do các chính sách thuế và ưu đãi tại Việt Nam chưa tạo ra sự khác biệt lớn trong chi phí sử dụng vốn.

Dữ liệu có thể được trình bày qua các biểu đồ thanh thể hiện tỷ trọng các nguồn vốn theo mức độ độc lập của HĐQT, hoặc bảng so sánh hệ số hồi quy và mức ý nghĩa của các biến trong mô hình GLS để minh họa rõ ràng hơn các phát hiện.

Đề xuất và khuyến nghị

  1. Tăng cường tính độc lập của Hội đồng quản trị: Các công ty cần nâng cao tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập, đảm bảo tối thiểu 1/3 theo quy định pháp luật, nhằm cải thiện chất lượng giám sát và giảm bất cân xứng thông tin, từ đó mở rộng khả năng huy động vốn bên ngoài hiệu quả hơn. Thời gian thực hiện: 1-2 năm; Chủ thể: Ban lãnh đạo công ty, cổ đông.

  2. Tách bạch chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc: Thực hiện nghiêm túc quy định không kiêm nhiệm hai chức danh này để tăng cường tính minh bạch và hiệu quả quản trị, giảm rủi ro tập trung quyền lực. Thời gian thực hiện: ngay lập tức; Chủ thể: Hội đồng quản trị, cơ quan quản lý nhà nước.

  3. Nâng cao nhận thức và đào tạo về QTCT: Tổ chức các khóa đào tạo, hội thảo cho thành viên HĐQT và ban giám đốc về vai trò, trách nhiệm và các chuẩn mực QTCT hiện đại nhằm nâng cao năng lực quản trị. Thời gian thực hiện: liên tục; Chủ thể: các tổ chức đào tạo, hiệp hội doanh nghiệp.

  4. Hoàn thiện khung pháp lý và giám sát thực thi: Cơ quan nhà nước cần tiếp tục hoàn thiện các quy định về QTCT, tăng cường giám sát và xử lý vi phạm nhằm tạo môi trường minh bạch, công bằng cho các doanh nghiệp. Thời gian thực hiện: trung hạn (3-5 năm); Chủ thể: Bộ Tài chính, Ủy ban Chứng khoán Nhà nước.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

  1. Các nhà quản trị doanh nghiệp: Giúp hiểu rõ vai trò của HĐQT trong quyết định tài chính, từ đó cải thiện cấu trúc vốn và nâng cao hiệu quả hoạt động.

  2. Nhà đầu tư và cổ đông: Cung cấp thông tin về tác động của QTCT đến rủi ro và lợi nhuận đầu tư, hỗ trợ đánh giá và ra quyết định đầu tư chính xác hơn.

  3. Cơ quan quản lý nhà nước và hoạch định chính sách: Là cơ sở khoa học để xây dựng và hoàn thiện các quy định pháp luật về QTCT và thị trường vốn.

  4. Các nhà nghiên cứu và sinh viên ngành tài chính, quản trị kinh doanh: Cung cấp tài liệu tham khảo về mối quan hệ giữa QTCT và cấu trúc vốn trong bối cảnh thị trường Việt Nam, phục vụ cho các nghiên cứu tiếp theo.

Câu hỏi thường gặp

  1. Mức độ độc lập của Hội đồng quản trị ảnh hưởng thế nào đến cấu trúc vốn?
    Mức độ độc lập cao giúp giảm bất cân xứng thông tin, tạo điều kiện cho công ty huy động vốn bên ngoài hiệu quả hơn, ưu tiên sử dụng các nguồn vốn có rủi ro cao hơn như nợ vay ngắn hạn và phát hành cổ phần mới.

  2. Tại sao sự kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc lại ảnh hưởng đến lựa chọn nguồn vốn?
    Sự kiêm nhiệm làm giảm tính độc lập và hiệu quả giám sát của HĐQT, khiến công ty ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ và nợ dài hạn, nhằm giảm thiểu rủi ro thông tin và tập trung quyền lực.

  3. Các biến kiểm soát như tỷ suất sinh lợi và tốc độ tăng trưởng tác động ra sao đến cấu trúc vốn?
    Công ty có tỷ suất sinh lợi cao thường sử dụng nhiều vốn nội bộ hơn, trong khi tốc độ tăng trưởng cao có thể làm tăng nhu cầu vốn bên ngoài, nhưng cũng làm tăng chi phí kiệt quệ tài chính, ảnh hưởng đến lựa chọn nguồn vốn.

  4. Tại sao thuế suất hiệu dụng không có ý nghĩa trong nghiên cứu này?
    Có thể do chính sách thuế tại Việt Nam chưa tạo ra sự khác biệt lớn trong chi phí sử dụng vốn hoặc do các yếu tố khác chi phối quyết định tài trợ vốn nhiều hơn.

  5. Làm thế nào để các công ty cải thiện chất lượng quản trị công ty?
    Tăng tỷ lệ thành viên HĐQT độc lập, tách bạch chức danh lãnh đạo, nâng cao đào tạo và nhận thức về QTCT, đồng thời tuân thủ nghiêm ngặt các quy định pháp luật hiện hành.

Kết luận

  • Mức độ độc lập của Hội đồng quản trị có ảnh hưởng tích cực đến việc đa dạng hóa và sử dụng các nguồn vốn bên ngoài trong cấu trúc vốn của các công ty Việt Nam.
  • Sự kiêm nhiệm chức danh Chủ tịch HĐQT và Tổng giám đốc làm giảm tính độc lập, dẫn đến ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ và nợ dài hạn.
  • Các biến kiểm soát như tỷ suất sinh lợi, tốc độ tăng trưởng và tài sản hữu hình đóng vai trò quan trọng trong quyết định cấu trúc vốn.
  • Thuế suất hiệu dụng không phải là yếu tố quyết định chính trong lựa chọn cấu trúc vốn tại các công ty nghiên cứu.
  • Nghiên cứu cung cấp cơ sở khoa học cho các giải pháp nâng cao chất lượng QTCT và tối ưu hóa cấu trúc vốn, góp phần phát triển bền vững doanh nghiệp Việt Nam.

Hành động tiếp theo: Các doanh nghiệp và cơ quan quản lý nên áp dụng các khuyến nghị nghiên cứu để nâng cao hiệu quả quản trị và tài chính. Độc giả quan tâm có thể liên hệ để nhận bản luận văn đầy đủ hoặc tham gia các hội thảo chuyên đề về QTCT và cấu trúc vốn.