Mối Quan Hệ Giữa Thanh Khoản và Tỷ Suất Sinh Lợi Vượt Trội Của Cổ Phiếu Trên Thị Trường Chứng Khoán TP.HCM

• Tác giả: Vũ Thị Cẩm Ly
• Người hướng dẫn: GS. Trần Ngọc Thơ
• Trường học: Trường Đại Học Kinh Tế TP. Hồ Chí Minh
• Chuyên ngành: Tài Chính – Ngân Hàng
• Đề tài: Mối Quan Hệ Giữa Thanh Khoản Và Tỷ Suất Sinh Lợi Cổ Phiếu Tại Thị Trường Chứng Khoán TP.HCM (2009-2015)
• Loại tài liệu: Luận Văn Thạc Sĩ Kinh Tế
• Năm xuất bản: 2015
• Địa điểm: Hồ Chí Minh

• LỜI CAM ĐOAN
• 1. CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU
• 1.1. Lý do nghiên cứu đề tài
• 1.2. Mục tiêu nghiên cứu
• 1.3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu
• 1.4. Phương pháp nghiên cứu
• 1.5. Cấu trúc luận văn
• 2. CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN LÝ THUYẾT VÀ CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM
• 2.1. Lý thuyết về thanh khoản và tỷ suất sinh lợi cổ phiếu
• 2.2. Lý thuyết về thanh khoản
• 2.3. Lý thuyết về tỷ suất sinh lợi cổ phiếu
• 2.3.1. Mô hình định giá tài sản vốn (Capital asset pricing model – CAPM)
• 2.3.2. Mô hình 3 nhân tố Fama – French (1992)
• 2.3.3. Mô hình 4 nhân tố Carhart (1997)
• 2.4. Nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới
• 3. CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
• 3.1. Dữ liệu nghiên cứu
• 3.2. Phương pháp nghiên cứu
• 3.3. Cách thức hình thành và phương pháp tính toán các biến
• 3.4. Tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu
• 3.5. Nhân tố thị trường
• 3.6. Nhân tố quy mô và nhân tố giá trị
• 3.7. Nhân tố momentum
• 3.8. Nhân tố thanh khoản
• 3.9. Tổng hợp cách tính toán, nguồn gốc các chỉ tiêu trong mô hình
• 3.10. Phương pháp hồi quy và kiểm định
• 3.11. Phương pháp hồi quy phân vị
• 3.12. Mô hình ngưỡng (Hansen, 2000)
• 4. CHƯƠNG 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
• 4.1. Phân tích thống kê mô tả các nhân tố
• 4.2. Kiểm định mô hình
• 4.3. Kết quả hồi quy giữa TSSL vượt trội của cổ phiếu với các phần bù rủi ro
• 4.4. Kết quả hồi quy khi chưa xem xét yếu tố thanh khoản
• 4.5. Kết quả hồi quy khi sắp xếp các cổ phiếu theo beta thanh khoản
• 4.6. Sắp xếp theo beta thanh khoản với thước đo Amihud
• 4.7. Sắp xếp theo beta thanh khoản với thước đo Turnover rate
• 4.8. Sắp xếp theo beta thanh khoản với thước đo Spread
• 4.9. Mô hình ngưỡng
• 4.10. Xác định ngưỡng tiềm năng
• 4.11. Kiểm định hiệu ứng ngưỡng
• 5. CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
• 5.1. Kết luận chung
• 5.2. Hạn chế của đề tài và hướng nghiên cứu tiếp theo
• DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO
• DANH MỤC PHỤ LỤC

I. Tổng Quan Thanh Khoản và TSSL Cổ Phiếu Vì Sao Nghiên Cứu

Nghiên cứu về mối quan hệ giữa thanh khoản cổ phiếu và tỷ suất sinh lợi cổ phiếu (TSSL) ngày càng trở nên quan trọng, đặc biệt tại các thị trường mới nổi như thị trường chứng khoán TP.HCM. Thanh khoản được định nghĩa là khả năng chuyển đổi tài sản thành tiền mặt nhanh chóng mà không gây sụt giảm giá trị đáng kể. Nhà đầu tư thường cân nhắc cả thanh khoản và TSSL khi xây dựng chiến lược đầu tư. Tuy nhiên, nhiều nghiên cứu trước đây còn hạn chế khi không xét đến biến động thị trường, bỏ qua độ trễ thời gian và chưa có kết luận thống nhất về mối quan hệ này. Nghiên cứu này tập trung vào giai đoạn 2009-2015, một giai đoạn nhiều biến động của thị trường Việt Nam, để làm rõ hơn mối liên hệ này, đồng thời sử dụng nhiều phương pháp và chỉ số khác nhau để đảm bảo tính tin cậy của kết quả.

1.1. Tầm quan trọng của Thanh Khoản trên Thị Trường Chứng Khoán

Thanh khoản thị trường là yếu tố then chốt, ảnh hưởng trực tiếp đến quyết định đầu tư. Khả năng chuyển đổi thành tiền nhanh chóng giúp giảm thiểu rủi ro thanh khoản, đặc biệt trong bối cảnh thị trường biến động. Các nhà đầu tư ưu tiên cổ phiếu có thanh khoản cao để dễ dàng mua bán, tránh bị mắc kẹt khi muốn thoái vốn. Việc đo lường thanh khoản chính xác là tiền đề để đánh giá hiệu quả đầu tư cổ phiếu.

1.2. Tại Sao Giai Đoạn 2009 2015 Lại Quan Trọng với HOSE

Giai đoạn 2009-2015 chứa đựng nhiều dấu mốc quan trọng của thị trường chứng khoán TP.HCM (HOSE). Năm 2009, HOSE triển khai hệ thống giao dịch trực tuyến, cải thiện đáng kể thanh khoản. Tuy nhiên, giai đoạn 2011 lại chứng kiến sự suy giảm nghiêm trọng, với nhiều cổ phiếu dưới mệnh giá. Phân tích giai đoạn này giúp làm rõ tác động của tình hình kinh tế và sự kiện thị trường đến mối quan hệ giữa thanh khoản và TSSL.

II. Thách Thức Mâu Thuẫn và Hạn Chế trong Các Nghiên Cứu Trước Đây

Các nghiên cứu trước đây về mối quan hệ giữa thanh khoản và TSSL còn nhiều mâu thuẫn và hạn chế. Một số nghiên cứu không tính đến độ trễ thời gian giữa biến động thanh khoản và phản ứng của TSSL. Việc sử dụng các thước đo thanh khoản khác nhau cũng dẫn đến kết quả không đồng nhất. Hơn nữa, nhiều nghiên cứu bỏ qua ảnh hưởng của các yếu tố vĩ mô và chính sách tiền tệ đến thanh khoản thị trường. Nghiên cứu này cố gắng khắc phục những hạn chế này bằng cách sử dụng nhiều mô hình và thước đo khác nhau, đồng thời xem xét tác động vĩ mô đến mối quan hệ giữa thanh khoản và TSSL.

2.1. Sự Thiếu Nhất Quán trong Kết Quả Nghiên Cứu về Thanh Khoản

Một trong những thách thức lớn nhất là sự thiếu nhất quán trong kết quả nghiên cứu. Một số nghiên cứu cho thấy mối quan hệ dương giữa thanh khoản và TSSL, trong khi những nghiên cứu khác lại tìm thấy mối quan hệ âm hoặc không có mối quan hệ rõ ràng. Sự khác biệt này có thể do phương pháp nghiên cứu, dữ liệu sử dụng hoặc sự khác biệt giữa các thị trường chứng khoán. Cần có một cách tiếp cận toàn diện hơn để giải quyết vấn đề này.

2.2. Những Yếu Tố Bị Bỏ Qua Chính Sách và Biến Động Kinh Tế

Nhiều nghiên cứu bỏ qua vai trò của các yếu tố vĩ mô như chính sách tiền tệ và tình hình kinh tế trong việc tác động đến thanh khoản và TSSL. Chính sách tiền tệ thắt chặt có thể làm giảm thanh khoản thị trường, trong khi tăng trưởng kinh tế có thể thúc đẩy dòng tiền vào thị trường, làm tăng thanh khoản. Việc bỏ qua những yếu tố này có thể dẫn đến kết quả sai lệch.

III. Phương Pháp Hồi Quy Phân Vị và Mô Hình Ngưỡng Cách Tiếp Cận

Nghiên cứu này sử dụng phương pháp hồi quy phân vị (Quantile Regression) và mô hình ngưỡng (Threshold Model) để phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và TSSL. Hồi quy phân vị cho phép đánh giá tác động của thanh khoản lên TSSL ở các phân vị khác nhau của phân phối TSSL, giúp hiểu rõ hơn về tác động này đối với các cổ phiếu có TSSL cao, trung bình và thấp. Mô hình ngưỡng giúp xác định các ngưỡng thanh khoản mà tại đó mối quan hệ giữa thanh khoản và TSSL thay đổi đáng kể. Dữ liệu được thu thập từ dữ liệu giao dịch chứng khoán trên HOSE giai đoạn 2009-2015.

3.1. Hồi Quy Phân Vị Phân Tích Tác Động ở Các Mức Sinh Lợi Khác Nhau

Hồi quy phân vị là một công cụ mạnh mẽ để phân tích mối quan hệ giữa các biến ở các mức độ khác nhau. Trong bối cảnh nghiên cứu này, hồi quy phân vị giúp xác định liệu tác động của thanh khoản lên TSSL có khác nhau đối với các cổ phiếu có TSSL cao so với các cổ phiếu có TSSL thấp hay không. Điều này cung cấp cái nhìn sâu sắc hơn về hiệu quả thị trường.

3.2. Mô Hình Ngưỡng Xác Định Điểm Thay Đổi Trong Mối Quan Hệ

Mô hình ngưỡng giúp xác định các ngưỡng thanh khoản mà tại đó mối quan hệ giữa thanh khoản và TSSL thay đổi. Ví dụ, có thể có một ngưỡng thanh khoản nhất định mà khi vượt qua ngưỡng này, thanh khoản không còn tác động đáng kể đến TSSL nữa. Việc xác định các ngưỡng này có ý nghĩa quan trọng trong việc xây dựng chiến lược đầu tư.

IV. Kết Quả Thanh Khoản TSSL Vượt Trội và Các Yếu Tố Rủi Ro

Kết quả nghiên cứu cho thấy có mối quan hệ phức tạp giữa thanh khoản và TSSL vượt trội. Thanh khoản có tác động đáng kể đến TSSL, đặc biệt là đối với các cổ phiếu có thanh khoản thấp. Tuy nhiên, tác động này có thể thay đổi tùy thuộc vào các yếu tố rủi ro khác như rủi ro hệ thống, quy mô công ty và tỷ lệ giá trị sổ sách trên vốn hóa thị trường. Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng mô hình 3 nhân tố Fama-French (1992) và mô hình 4 nhân tố Carhart (1997) có thể giải thích một phần biến động của TSSL, nhưng thanh khoản vẫn là một yếu tố quan trọng cần được xem xét.

4.1. Tác Động của Thanh Khoản Lên TSSL Phân Tích Thực Nghiệm HOSE

Phân tích thực nghiệm trên dữ liệu HOSE cho thấy thanh khoản có tác động đáng kể đến TSSL, đặc biệt là đối với các cổ phiếu có thanh khoản thấp. Các cổ phiếu có thanh khoản thấp thường có TSSL cao hơn để bù đắp cho rủi ro thanh khoản. Điều này phù hợp với lý thuyết về quản lý rủi ro.

4.2. Kiểm Định Mô Hình Fama French và Carhart tại Thị Trường Việt Nam

Nghiên cứu kiểm định tính phù hợp của mô hình Fama-French và Carhart trên thị trường chứng khoán TP.HCM. Kết quả cho thấy các mô hình này có thể giải thích một phần biến động của TSSL, nhưng không hoàn toàn. Thanh khoản vẫn là một yếu tố quan trọng cần được đưa vào mô hình để cải thiện khả năng dự báo TSSL.

4.3. Đánh giá tác động của các chỉ số thanh khoản khác nhau Amihud Turnover Spread

Nghiên cứu này cũng đánh giá tác động của các thước đo thanh khoản khác nhau, bao gồm chỉ số Amihud, tỷ lệ vòng quay (Turnover Rate) và chênh lệch giá mua giá bán (Spread). Kết quả cho thấy mỗi thước đo này có thể phản ánh một khía cạnh khác nhau của thanh khoản, và tác động của chúng lên TSSL có thể khác nhau. Việc sử dụng nhiều thước đo giúp cung cấp một cái nhìn toàn diện hơn về thanh khoản thị trường.

V. Ứng Dụng Bí Quyết Đầu Tư Hiệu Quả Quản Lý Rủi Ro Thanh Khoản

Kết quả nghiên cứu có nhiều ứng dụng thực tiễn cho nhà đầu tư. Việc hiểu rõ mối quan hệ giữa thanh khoản và TSSL giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định đầu tư sáng suốt hơn. Nhà đầu tư nên cân nhắc rủi ro thanh khoản khi lựa chọn cổ phiếu, đặc biệt là các cổ phiếu có thanh khoản thấp. Quản lý rủi ro hiệu quả bằng cách đa dạng hóa danh mục đầu tư và theo dõi sát sao biến động thanh khoản thị trường là chìa khóa để thành công. Nghiên cứu này cũng cung cấp thông tin hữu ích cho các nhà quản lý quỹ và nhà hoạch định chính sách.

5.1. Chiến Lược Đầu Tư Cân Nhắc Rủi Ro Thanh Khoản khi Chọn Cổ Phiếu

Nhà đầu tư nên xây dựng chiến lược đầu tư dựa trên việc đánh giá rủi ro thanh khoản của từng cổ phiếu. Các cổ phiếu có thanh khoản thấp có thể mang lại TSSL cao hơn, nhưng cũng đi kèm với rủi ro thanh khoản cao hơn. Nhà đầu tư cần cân nhắc kỹ lưỡng lợi ích và rủi ro trước khi quyết định đầu tư.

5.2. Quản Lý Danh Mục Đa Dạng Hóa và Theo Dõi Thanh Khoản

Đa dạng hóa danh mục đầu tư là một cách hiệu quả để giảm thiểu rủi ro thanh khoản. Nhà đầu tư nên phân bổ vốn vào nhiều loại cổ phiếu khác nhau, bao gồm cả cổ phiếu có thanh khoản cao và cổ phiếu có thanh khoản thấp. Việc theo dõi sát sao biến động thanh khoản thị trường cũng rất quan trọng để kịp thời điều chỉnh danh mục đầu tư.

VI. Kết Luận Thanh Khoản và TSSL Hướng Nghiên Cứu Tương Lai

Nghiên cứu này đã làm rõ hơn mối quan hệ phức tạp giữa thanh khoản và TSSL trên thị trường chứng khoán TP.HCM giai đoạn 2009-2015. Kết quả cho thấy thanh khoản là một yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến TSSL, đặc biệt là đối với các cổ phiếu có thanh khoản thấp. Tuy nhiên, tác động này có thể thay đổi tùy thuộc vào các yếu tố rủi ro khác và biến động thị trường. Các nghiên cứu tương lai nên tập trung vào việc phân tích tác động vĩ mô và sự bất cân xứng thông tin đến mối quan hệ giữa thanh khoản và TSSL, cũng như sử dụng các phương pháp phân tích định lượng tiên tiến hơn.

6.1. Hạn Chế Nghiên Cứu và Đề Xuất Hướng Phát Triển Tiếp Theo

Nghiên cứu này có một số hạn chế, bao gồm phạm vi dữ liệu giới hạn và việc sử dụng các mô hình đơn giản. Các nghiên cứu tương lai nên sử dụng dữ liệu dài hạn hơn và các mô hình phức tạp hơn để phân tích mối quan hệ giữa thanh khoản và TSSL. Cần chú trọng đến tác động của sự kiện thị trường đến mối quan hệ này.

6.2. Tầm Quan Trọng của Nghiên Cứu Về Thanh Khoản và Hiệu Quả Thị Trường

Nghiên cứu về thanh khoản và hiệu quả thị trường có ý nghĩa quan trọng trong việc cải thiện hiệu quả đầu tư và phát triển thị trường chứng khoán. Việc hiểu rõ các yếu tố ảnh hưởng đến thanh khoản giúp các nhà hoạch định chính sách đưa ra các quyết định phù hợp để thúc đẩy sự phát triển bền vững của thị trường chứng khoán.

Tổng quan nghiên cứu

Trong giai đoạn từ 2009 đến 2015, thị trường chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) trải qua nhiều biến động lớn, đặc biệt là giai đoạn 2009-2011 với nhiều kỷ lục tiêu cực như VN-Index rơi xuống mức đáy và tổng huy động vốn giảm tới 90% so với năm trước đó. Thanh khoản cổ phiếu, được hiểu là khả năng chuyển đổi tài sản thành tiền mặt nhanh chóng mà không làm giảm giá trị, đóng vai trò quan trọng trong quyết định đầu tư của nhà đầu tư. Mối quan hệ giữa thanh khoản và tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu là vấn đề được quan tâm sâu sắc, nhất là trong bối cảnh thị trường chứng khoán Việt Nam đang phát triển.

Mục tiêu nghiên cứu tập trung vào việc phân tích mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu và các chỉ số thanh khoản trên sàn HOSE trong giai đoạn 2009-2015, đồng thời đánh giá tính bền vững của mối quan hệ này qua các mô hình định giá tài sản và các thước đo thanh khoản khác nhau. Phạm vi nghiên cứu bao gồm 234 cổ phiếu phi tài chính niêm yết trên HOSE, với phân tích chi tiết theo hai giai đoạn phụ: 2009-2011 và 2012-2015, nhằm phản ánh sự khác biệt trong điều kiện thị trường.

Nghiên cứu có ý nghĩa thiết thực trong việc cung cấp cơ sở khoa học cho nhà đầu tư và các tổ chức tài chính trong việc dự đoán diễn biến giá cổ phiếu dựa trên các thông tin thanh khoản, từ đó tối ưu hóa chiến lược đầu tư và quản lý rủi ro hiệu quả hơn.

Cơ sở lý thuyết và phương pháp nghiên cứu

Khung lý thuyết áp dụng

Nghiên cứu dựa trên các lý thuyết và mô hình định giá tài sản kinh điển trong tài chính, bao gồm:

• Lý thuyết thanh khoản: Thanh khoản được định nghĩa là khả năng chuyển đổi tài sản thành tiền mặt nhanh chóng mà không làm giảm giá trị hoặc phát sinh chi phí giao dịch. Tính thanh khoản ảnh hưởng trực tiếp đến quyết định đầu tư và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của cổ phiếu.

• Mô hình định giá tài sản vốn (CAPM): Mô hình này mô tả mối quan hệ giữa rủi ro hệ thống (beta) và tỷ suất sinh lợi kỳ vọng của chứng khoán. CAPM giả định thị trường hiệu quả và nhà đầu tư đa dạng hóa danh mục để loại bỏ rủi ro phi hệ thống.

• Mô hình 3 nhân tố Fama-French (1992): Mở rộng CAPM bằng cách bổ sung nhân tố quy mô (SMB) và nhân tố giá trị (HML) để giải thích tốt hơn sự biến động của tỷ suất sinh lợi cổ phiếu.

• Mô hình 4 nhân tố Carhart (1997): Tiếp tục mở rộng mô hình 3 nhân tố bằng cách thêm nhân tố quán tính (momentum - WML), phản ánh xu hướng lợi nhuận quá khứ ảnh hưởng đến lợi nhuận tương lai.

Các khái niệm chính được sử dụng gồm tỷ suất sinh lợi vượt trội (excess return), beta thị trường, nhân tố quy mô, nhân tố giá trị, nhân tố quán tính và các thước đo thanh khoản như Amihud, Spread và Turnover rate.

Phương pháp nghiên cứu

• Nguồn dữ liệu: Dữ liệu được thu thập từ các website chuyên ngành về chứng khoán như cophieu68.vn, finance.vn, cùng với dữ liệu lãi suất trái phiếu Chính phủ 3 năm từ Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội và Bộ Tài chính. Mẫu nghiên cứu gồm 234 cổ phiếu phi tài chính niêm yết trên HOSE từ tháng 4/2009 đến tháng 6/2015.

• Phương pháp phân tích: Nghiên cứu sử dụng phương pháp hồi quy phân vị (Quantile Regression), đặc biệt là hồi quy trung vị, nhằm khắc phục các hạn chế của phương pháp OLS truyền thống như giả định sai số chuẩn và phương sai không đổi. Phương pháp này cho phép phân tích ảnh hưởng của các biến độc lập trên các phân vị khác nhau của biến phụ thuộc, giúp hiểu rõ hơn về mối quan hệ giữa thanh khoản và tỷ suất sinh lợi vượt trội.

• Mô hình hồi quy ngưỡng (Threshold Regression): Áp dụng mô hình ngưỡng của Hansen (2000) để xác định các điểm ngưỡng trong mối quan hệ giữa beta thanh khoản và tỷ suất sinh lợi vượt trội, từ đó kiểm định sự khác biệt về ảnh hưởng của thanh khoản trong các phân đoạn khác nhau của thị trường.

• Timeline nghiên cứu: Nghiên cứu được thực hiện trên dữ liệu từ 2009 đến 2015, chia thành hai giai đoạn phụ 2009-2011 và 2012-2015 để phân tích sự khác biệt trong điều kiện thị trường biến động và ổn định.

Kết quả nghiên cứu và thảo luận

Những phát hiện chính

1. Tỷ suất sinh lợi vượt trội trung bình của cổ phiếu và thị trường âm trong giai đoạn 2009-2015: Tỷ suất sinh lợi vượt trội trung bình của cổ phiếu là khoảng -8,53%, trong khi của thị trường là -8,37%, phản ánh điều kiện thị trường khó khăn. Biên độ dao động lớn nhất ở giai đoạn 2009-2011 với mức chênh lệch lên tới 47,65% cho cổ phiếu và 40,48% cho thị trường.

2. Mối tương quan giữa các nhân tố thị trường và tỷ suất sinh lợi vượt trội: Tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu có tương quan thuận mạnh với tỷ suất sinh lợi vượt trội của thị trường (hệ số tương quan khoảng 0,87 trong toàn bộ giai đoạn). Nhân tố quy mô (SMB) và nhân tố giá trị (HML) cũng có tương quan đáng kể với tỷ suất sinh lợi vượt trội, lần lượt khoảng 0,36 và 0,46.

3. Ảnh hưởng của các nhân tố trong mô hình định giá tài sản: Trong giai đoạn 2009-2015, mô hình 3 nhân tố Fama-French và mô hình 4 nhân tố Carhart cho thấy nhân tố thị trường và nhân tố giá trị có ảnh hưởng đáng kể đến tỷ suất sinh lợi vượt trội, trong khi mô hình CAPM đơn lẻ không giải thích tốt. Đặc biệt, nhân tố giá trị (HML) có mối tương quan nghịch với tỷ suất sinh lợi vượt trội, tức cổ phiếu có tỷ lệ giá trị sổ sách trên giá thị trường cao lại có tỷ suất sinh lợi thấp hơn.

4. Ảnh hưởng của thanh khoản qua các thước đo khác nhau: Khi sắp xếp cổ phiếu theo beta thanh khoản dựa trên các thước đo Amihud, Spread và Turnover rate, các danh mục cổ phiếu có beta thanh khoản cao hơn có hệ số chặn (alpha) lớn hơn, cho thấy phần bù rủi ro thanh khoản tồn tại và có ý nghĩa thống kê.

Thảo luận kết quả

Kết quả nghiên cứu cho thấy mối quan hệ phức tạp giữa thanh khoản và tỷ suất sinh lợi vượt trội trên thị trường chứng khoán TP. Hồ Chí Minh trong giai đoạn 2009-2015. Việc tỷ suất sinh lợi vượt trội trung bình âm phản ánh tác động tiêu cực của các biến động thị trường lớn, đặc biệt trong giai đoạn 2009-2011. Mối tương quan thuận giữa tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu và thị trường phù hợp với giả thuyết CAPM, tuy nhiên, mô hình CAPM đơn lẻ không đủ để giải thích toàn diện do không xét đến các nhân tố quy mô, giá trị và quán tính.

Sự xuất hiện của phần bù rủi ro thanh khoản qua các mô hình mở rộng cho thấy nhà đầu tư đòi hỏi lợi nhuận cao hơn khi đầu tư vào các cổ phiếu có thanh khoản kém hơn, phù hợp với các nghiên cứu thực nghiệm quốc tế. Mối tương quan nghịch chiều giữa nhân tố giá trị và tỷ suất sinh lợi vượt trội có thể phản ánh đặc thù của thị trường Việt Nam trong giai đoạn nghiên cứu, khi các cổ phiếu giá trị không mang lại lợi nhuận vượt trội như kỳ vọng truyền thống.

Việc sử dụng mô hình hồi quy phân vị và mô hình ngưỡng giúp làm rõ hơn sự khác biệt trong ảnh hưởng của thanh khoản ở các phân đoạn thị trường khác nhau, đồng thời giảm thiểu ảnh hưởng của các quan sát ngoại lai và biến động không đồng nhất trong dữ liệu.

Dữ liệu và kết quả có thể được trình bày qua các biểu đồ phân phối tỷ suất sinh lợi vượt trội theo phân vị, bảng hệ số hồi quy của các mô hình định giá tài sản, và biểu đồ thể hiện sự khác biệt hệ số chặn alpha giữa các danh mục cổ phiếu phân loại theo beta thanh khoản.

Đề xuất và khuyến nghị

1. Tăng cường minh bạch và cải thiện thanh khoản thị trường: Các cơ quan quản lý nên thúc đẩy các chính sách nhằm nâng cao tính minh bạch và giảm chi phí giao dịch trên sàn HOSE, qua đó cải thiện thanh khoản cổ phiếu, giúp giảm rủi ro thanh khoản và ổn định tỷ suất sinh lợi.

2. Khuyến khích đa dạng hóa danh mục đầu tư dựa trên phân tích thanh khoản: Nhà đầu tư nên áp dụng các mô hình định giá tài sản mở rộng có tính đến yếu tố thanh khoản để xây dựng danh mục đầu tư hiệu quả, giảm thiểu rủi ro và tối ưu hóa lợi nhuận trong các điều kiện thị trường khác nhau.

3. Phát triển các công cụ tài chính hỗ trợ quản lý rủi ro thanh khoản: Các tổ chức tài chính và công ty chứng khoán cần phát triển các sản phẩm phái sinh hoặc công cụ tài chính giúp nhà đầu tư phòng ngừa rủi ro thanh khoản, đặc biệt trong các giai đoạn thị trường biến động mạnh.

4. Nâng cao năng lực phân tích và ứng dụng mô hình định giá tài sản: Các nhà nghiên cứu và chuyên gia tài chính cần tiếp tục nghiên cứu, áp dụng các phương pháp hồi quy phân vị và mô hình ngưỡng để phân tích sâu sắc hơn về mối quan hệ giữa thanh khoản và tỷ suất sinh lợi, từ đó cung cấp các khuyến nghị chính sách và chiến lược đầu tư phù hợp.

Các giải pháp trên nên được triển khai trong vòng 1-3 năm tới, với sự phối hợp giữa cơ quan quản lý, các tổ chức tài chính và cộng đồng nhà đầu tư nhằm nâng cao hiệu quả và bền vững của thị trường chứng khoán Việt Nam.

Đối tượng nên tham khảo luận văn

1. Nhà đầu tư cá nhân và tổ chức: Nghiên cứu cung cấp cơ sở khoa học giúp nhà đầu tư hiểu rõ hơn về vai trò của thanh khoản trong việc định giá cổ phiếu, từ đó xây dựng chiến lược đầu tư phù hợp với điều kiện thị trường và mức độ rủi ro chấp nhận được.

2. Các công ty chứng khoán và quỹ đầu tư: Thông tin về mối quan hệ giữa thanh khoản và tỷ suất sinh lợi vượt trội hỗ trợ các tổ chức này trong việc đánh giá danh mục đầu tư, quản lý rủi ro và phát triển các sản phẩm tài chính mới.

3. Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán: Kết quả nghiên cứu giúp cơ quan quản lý đánh giá hiệu quả các chính sách liên quan đến thanh khoản thị trường, từ đó đề xuất các biện pháp cải thiện môi trường đầu tư và bảo vệ quyền lợi nhà đầu tư.

4. Giảng viên và sinh viên ngành Tài chính – Ngân hàng: Luận văn là tài liệu tham khảo quý giá cho việc giảng dạy và nghiên cứu chuyên sâu về định giá tài sản, phân tích thị trường chứng khoán và các phương pháp hồi quy hiện đại.

Câu hỏi thường gặp

1. Thanh khoản ảnh hưởng như thế nào đến tỷ suất sinh lợi cổ phiếu?
   Thanh khoản thấp thường đi kèm với rủi ro cao hơn, do đó nhà đầu tư yêu cầu tỷ suất sinh lợi cao hơn để bù đắp rủi ro này. Nghiên cứu cho thấy phần bù rủi ro thanh khoản tồn tại và có ý nghĩa thống kê trên thị trường HOSE.

2. Tại sao mô hình CAPM không giải thích tốt tỷ suất sinh lợi vượt trội trong nghiên cứu này?
   CAPM chỉ xét đến rủi ro hệ thống thông qua beta thị trường và giả định thị trường hiệu quả hoàn hảo, trong khi thực tế có nhiều yếu tố khác như quy mô, giá trị và thanh khoản ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi, đặc biệt trong các giai đoạn thị trường biến động.

3. Phương pháp hồi quy phân vị có ưu điểm gì so với OLS?
   Hồi quy phân vị không yêu cầu giả định về phân phối chuẩn của sai số, ít nhạy cảm với giá trị ngoại lai và cho phép phân tích ảnh hưởng của biến độc lập trên các phân vị khác nhau của biến phụ thuộc, giúp hiểu rõ hơn về mối quan hệ trong dữ liệu phân tán.

4. Các thước đo thanh khoản nào được sử dụng và ưu nhược điểm của chúng?
   Ba thước đo chính là Amihud (phản ánh tính thiếu thanh khoản qua biến động giá so với khối lượng giao dịch), Spread (chênh lệch giá mua-bán) và Turnover rate (tần suất giao dịch). Amihud và Spread phản ánh chi phí giao dịch, trong khi Turnover rate dễ tính toán nhưng không phản ánh chi phí giao dịch trực tiếp.

5. Mô hình ngưỡng giúp gì trong nghiên cứu mối quan hệ thanh khoản và tỷ suất sinh lợi?
   Mô hình ngưỡng xác định các điểm phân chia trong mối quan hệ giữa beta thanh khoản và tỷ suất sinh lợi, cho phép phát hiện sự khác biệt về ảnh hưởng của thanh khoản trong các phân đoạn thị trường khác nhau, từ đó nâng cao độ chính xác và tính thực tiễn của kết quả nghiên cứu.

Kết luận

• Nghiên cứu xác định rõ mối quan hệ tồn tại giữa thanh khoản và tỷ suất sinh lợi vượt trội của cổ phiếu trên thị trường chứng khoán TP. Hồ Chí Minh giai đoạn 2009-2015, với phần bù rủi ro thanh khoản có ý nghĩa thống kê.

• Mô hình định giá tài sản vốn mở rộng (Fama-French và Carhart) giải thích tốt hơn tỷ suất sinh lợi vượt trội so với mô hình CAPM truyền thống, đặc biệt khi xét đến các nhân tố quy mô, giá trị và quán tính.

• Phương pháp hồi quy phân vị và mô hình ngưỡng được áp dụng thành công, giúp làm rõ ảnh hưởng khác biệt của thanh khoản trong các điều kiện thị trường khác nhau.

• Kết quả nghiên cứu có ý nghĩa thực tiễn quan trọng cho nhà đầu tư, tổ chức tài chính và cơ quan quản lý trong việc xây dựng chiến lược đầu tư và chính sách phát triển thị trường.

• Hướng nghiên cứu tiếp theo nên mở rộng phạm vi dữ liệu, bổ sung các yếu tố vi mô và áp dụng các phương pháp phân tích nâng cao để tăng cường độ chính xác và khả năng ứng dụng của kết quả.

Để tiếp tục khai thác giá trị nghiên cứu, các nhà đầu tư và chuyên gia tài chính được khuyến khích áp dụng các mô hình định giá tài sản mở rộng có tính đến yếu tố thanh khoản trong phân tích và ra quyết định đầu tư.