I. Toàn cảnh luận văn UEH về hạn chế tài chính và đầu tư
Luận văn thạc sĩ kinh tế của trường Đại học Kinh tế TP.HCM (UEH) cung cấp một góc nhìn chuyên sâu về mối quan hệ giữa phát triển tài chính, hạn chế tài chính và quyết định đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam. Nghiên cứu này ra đời trong bối cảnh các công trình trước đây chủ yếu tập trung vào thị trường phát triển, để lại một khoảng trống lớn về bằng chứng thực nghiệm tại các quốc gia đang phát triển như Việt Nam. Thị trường tài chính Việt Nam, với đặc thù phụ thuộc vào hệ thống ngân hàng và có sự can thiệp của chính phủ, tạo ra một môi trường độc đáo để kiểm định các lý thuyết kinh tế. Mục tiêu chính của luận văn là làm rõ liệu ràng buộc tài chính có thực sự cản trở hoạt động đầu tư của doanh nghiệp hay không, và quan trọng hơn, liệu sự phát triển của hệ thống tài chính có thể làm giảm nhẹ những rào cản này. Bằng cách sử dụng dữ liệu từ 566 doanh nghiệp niêm yết trong giai đoạn 2009-2017, nghiên cứu này không chỉ đóng góp vào kho tàng học thuật mà còn mang lại những hàm ý chính sách kinh tế vĩ mô quan trọng. Việc hiểu rõ cơ chế này giúp các nhà quản trị đưa ra quyết định tài trợ tối ưu và giúp chính phủ xây dựng chính sách hỗ trợ doanh nghiệp vừa và nhỏ (SME) hiệu quả hơn, thúc đẩy một nền kinh tế năng động và bền vững.
1.1. Lý do chọn đề tài Khoảng trống nghiên cứu tại Việt Nam
Phần lớn các nghiên cứu về hạn chế tài chính và đầu tư doanh nghiệp đều được thực hiện ở các quốc gia phát triển. Điều này tạo ra một thiếu sót lớn về bằng chứng thực nghiệm tại các thị trường mới nổi, nơi hệ thống tài chính có cấu trúc và mức độ hoàn thiện khác biệt. Luận văn này, một công trình luận văn kinh tế UEH tiêu biểu, trực tiếp giải quyết khoảng trống đó. Nghiên cứu tập trung vào bối cảnh Việt Nam, một nền kinh tế đang trong giai đoạn chuyển đổi với thị trường tài chính Việt Nam còn non trẻ. Việc xem xét mối quan hệ này tại Việt Nam cho phép kiểm chứng lại các lý thuyết kinh điển trong một môi trường thực tế khác biệt, từ đó cung cấp những phát hiện mới mẻ và phù hợp hơn với các quốc gia có đặc điểm tương tự.
1.2. Mục tiêu chính Đánh giá tác động của phát triển tài chính
Nghiên cứu đặt ra hai mục tiêu cốt lõi. Thứ nhất, xác định mức độ ảnh hưởng của các ràng buộc tài chính (đo lường qua cơ hội tăng trưởng, khả năng thanh khoản và đòn bẩy) đến quyết định đầu tư của doanh nghiệp. Thứ hai, và cũng là điểm nhấn quan trọng, là kiểm tra xem sự phát triển tài chính (xét trên cả quy mô và hiệu quả hoạt động) có vai trò điều tiết, làm suy yếu tác động tiêu cực của các ràng buộc đó hay không. Bằng cách trả lời những câu hỏi này, luận văn mong muốn cung cấp cơ sở khoa học cho việc hoạch định chính sách nhằm cải thiện khả năng tiếp cận vốn cho doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam.
1.3. Phạm vi nghiên cứu Dữ liệu 566 doanh nghiệp niêm yết
Để đảm bảo tính khách quan và độ tin cậy, nghiên cứu sử dụng dữ liệu bảng (panel data) của 566 công ty phi tài chính niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE) và Hà Nội (HNX). Khung thời gian nghiên cứu kéo dài từ năm 2009 đến 2017. Giai đoạn này bao trùm nhiều biến động của kinh tế Việt Nam, cho phép mô hình nắm bắt được các tác động đa dạng. Việc lựa chọn các doanh nghiệp niêm yết Việt Nam giúp đảm bảo tính minh bạch và sẵn có của dữ liệu tài chính. Phương pháp phân tích chính được sử dụng là mô hình hồi quy dữ liệu bảng với ước lượng GMM, một kỹ thuật tiên tiến để xử lý các vấn đề nội sinh thường gặp trong các mô hình kinh tế lượng.
II. Thách thức Ràng buộc tài chính cản trở quyết định đầu tư
Một trong những thách thức lớn nhất mà doanh nghiệp phải đối mặt là hạn chế tài chính. Về lý thuyết, trong một thị trường vốn hoàn hảo như Modigliani và Miller (1958) đề xuất, quyết định đầu tư và quyết định tài trợ là độc lập. Tuy nhiên, thực tế lại phức tạp hơn nhiều do sự tồn tại của các bất hoàn hảo thị trường như bất cân xứng thông tin và chi phí đại diện. Khi doanh nghiệp gặp ràng buộc tài chính, họ phải đối mặt với chênh lệch chi phí đáng kể giữa vốn nội bộ (lợi nhuận giữ lại) và vốn huy động từ bên ngoài. Điều này khiến cho các quyết định đầu tư, ngay cả với các dự án có NPV dương, bị phụ thuộc nặng nề vào dòng tiền sẵn có của công ty. Các doanh nghiệp có đòn bẩy tài chính cao, dòng tiền yếu hoặc quy mô doanh nghiệp nhỏ thường là những đối tượng chịu ảnh hưởng nặng nề nhất. Họ gặp khó khăn trong việc thuyết phục các nhà tài trợ bên ngoài, dẫn đến chi phí vốn cao hơn và giảm khả năng tiếp cận vốn. Tình trạng này có thể dẫn đến việc bỏ lỡ các cơ hội đầu tư sinh lời, làm giảm hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp và kìm hãm sự tăng trưởng dài hạn.
2.1. Cơ sở lý thuyết về quyết định đầu tư và bất hoàn hảo
Cơ sở lý thuyết về quyết định đầu tư cho thấy trong thực tế, thị trường không hoàn hảo. Lý thuyết trật tự phân hạng (Pecking Order Theory) của Myers (1984) giải thích rằng do bất cân xứng thông tin, các nhà quản lý ưu tiên sử dụng nguồn vốn nội bộ trước, sau đó đến nợ vay và cuối cùng mới phát hành cổ phiếu mới. Điều này ngụ ý rằng khi nguồn vốn nội bộ cạn kiệt, doanh nghiệp sẽ gặp khó khăn và tốn kém hơn để tài trợ cho các dự án mới. Tương tự, lý thuyết đại diện (Agency Theory) chỉ ra mâu thuẫn lợi ích giữa nhà quản lý và cổ đông, có thể dẫn đến các quyết định đầu tư dưới mức hoặc quá mức, đặc biệt khi doanh nghiệp có lượng tiền mặt dư thừa hoặc nợ vay quá cao.
2.2. Chi phí vốn và khả năng tiếp cận vốn của doanh nghiệp
Khi một doanh nghiệp bị xem là có ràng buộc tài chính, các nhà đầu tư bên ngoài sẽ yêu cầu một phần bù rủi ro cao hơn, làm tăng chi phí vốn chủ sở hữu và chi phí vay nợ. Khả năng tiếp cận vốn của họ bị thu hẹp đáng kể. Các ngân hàng và tổ chức tài chính có thể trở nên ngần ngại hơn trong việc cấp tín dụng do lo ngại về rủi ro vỡ nợ. Ngay cả khi tiếp cận được, các điều khoản vay cũng sẽ khắt khe hơn. Điều này tạo ra một vòng luẩn quẩn: doanh nghiệp cần vốn để đầu tư và tăng trưởng, nhưng chính tình trạng tài chính yếu kém lại ngăn cản họ huy động vốn với chi phí hợp lý.
2.3. Vai trò của dòng tiền nội bộ và đòn bẩy tài chính
Trong bối cảnh hạn chế tài chính, dòng tiền nội bộ trở thành nguồn lực sống còn. Nghiên cứu của Fazzari và cộng sự (1988) cho thấy độ nhạy cảm của đầu tư với dòng tiền (investment-cash flow sensitivity) là một chỉ báo quan trọng về mức độ hạn chế tài chính. Doanh nghiệp càng bị hạn chế, quyết định đầu tư của họ càng phụ thuộc vào lượng tiền mặt tạo ra từ hoạt động kinh doanh. Mặt khác, đòn bẩy tài chính cao có thể làm trầm trọng thêm vấn đề. Mặc dù nợ vay mang lại lợi ích từ lá chắn thuế, nhưng nó cũng làm tăng rủi ro kiệt quệ tài chính. Gánh nặng trả nợ có thể "ăn" hết dòng tiền, không còn dư địa cho các khoản đầu tư mới, dẫn đến hiện tượng đầu tư dưới mức (underinvestment).
III. Phương pháp nghiên cứu Mô hình hồi quy dữ liệu bảng GMM
Để kiểm định mối quan hệ phức tạp giữa phát triển tài chính, hạn chế tài chính và quyết định đầu tư, luận văn đã áp dụng một phương pháp nghiên cứu định lượng chặt chẽ và hiện đại. Cách tiếp cận này đảm bảo rằng các kết quả thu được không chỉ có ý nghĩa thống kê mà còn vững chắc về mặt kinh tế lượng, giải quyết được các vấn đề tiềm ẩn trong dữ liệu. Nền tảng của mô hình là phương trình Euler, một công cụ kinh điển trong phân tích đầu tư doanh nghiệp, được điều chỉnh để phù hợp với bối cảnh Việt Nam. Các biến số được lựa chọn cẩn thận để đại diện cho các khái niệm lý thuyết: đầu tư được đo bằng tỷ lệ thay đổi tài sản cố định, ràng buộc tài chính được đại diện bởi dòng tiền, doanh thu (cơ hội tăng trưởng) và đòn bẩy tài chính. Đặc biệt, để khắc phục các vấn đề như nội sinh và tự tương quan, vốn là thách thức lớn trong các mô hình dữ liệu bảng động, tác giả đã sử dụng phương pháp GMM (Generalized Method of Moments). Lựa chọn này cho thấy sự am hiểu sâu sắc về các kỹ thuật phân tích, giúp tăng cường độ tin cậy của các kết luận rút ra từ nghiên cứu.
3.1. Xây dựng mô hình hồi quy dữ liệu bảng dựa trên Euler
Mô hình nghiên cứu được xây dựng dựa trên phương trình Euler, liên kết quyết định đầu tư hiện tại (I/K) với các giá trị trong quá khứ của chính nó và các biến tài chính khác. Cụ thể, mô hình (1) kiểm tra tác động trực tiếp của các yếu tố hạn chế tài chính như doanh thu (Y/K), dòng tiền (C/K), và nợ (D/K) lên đầu tư. Mô hình (2) mở rộng hơn bằng cách đưa vào các biến tương tác giữa hạn chế tài chính và các chỉ số phát triển tài chính (FD1, FD2). Việc sử dụng mô hình hồi quy dữ liệu bảng cho phép kiểm soát các yếu tố không quan sát được, cố định theo từng doanh nghiệp, giúp phân tách chính xác hơn các tác động cần nghiên cứu.
3.2. Lý do lựa chọn phương pháp GMM để xử lý nội sinh
Một vấn đề cố hữu trong các mô hình đầu tư là sự nội sinh. Quyết định đầu tư có thể tác động ngược lại các biến tài chính (ví dụ, đầu tư nhiều hơn có thể làm tăng doanh thu trong tương lai), và có thể có các yếu tố bỏ sót ảnh hưởng đến cả đầu tư và các biến giải thích. Phương pháp GMM, đặc biệt là ước lượng System GMM của Arellano-Bond, được thiết kế để giải quyết những vấn đề này. Nó sử dụng các giá trị trễ của các biến làm biến công cụ, giúp loại bỏ tương quan giữa các biến giải thích và sai số. Luận văn đã thực hiện các kiểm định cần thiết như kiểm định Arellano-Bond (AR2) và kiểm định Hansen J để đảm bảo tính hợp lệ của các biến công cụ và sự phù hợp của mô hình.
3.3. Mô tả các biến Từ đầu tư dòng tiền đến quy mô doanh nghiệp
Các biến trong mô hình được định nghĩa rõ ràng. Biến phụ thuộc là đầu tư (I/K), tính bằng tổng tài sản cố định tăng thêm và khấu hao, chia cho tài sản cố định đầu kỳ. Các biến độc lập chính đại diện cho ràng buộc tài chính bao gồm: cơ hội tăng trưởng (Y/K - doanh thu/tài sản cố định), thanh khoản (C/K - dòng tiền/tài sản cố định), và đòn bẩy tài chính (D/K - tổng nợ/tài sản cố định). Biến phát triển tài chính được đo lường qua hai chỉ số từ World Bank: FD1 (quy mô - tín dụng + vốn hóa thị trường/GDP) và FD2 (hiệu quả - tín dụng tư nhân + vốn hóa/GDP). Các biến số này bao quát được cả khía cạnh nội tại của doanh nghiệp và môi trường vĩ mô.
IV. Kết quả Tác động của hạn chế tài chính lên đầu tư ở VN
Phân tích từ luận văn kinh tế UEH đã mang lại những kết quả đáng chú ý, xác nhận nhiều giả thuyết lý thuyết trong bối cảnh cụ thể của Việt Nam. Phát hiện quan trọng nhất là hạn chế tài chính có tác động thực sự và có ý nghĩa thống kê đến quyết định đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam. Cụ thể, các doanh nghiệp có dòng tiền dồi dào và cơ hội tăng trưởng (đo bằng doanh thu) cao hơn có xu hướng đầu tư nhiều hơn. Điều này khẳng định rằng khi đối mặt với sự không hoàn hảo của thị trường vốn, các doanh nghiệp Việt Nam phụ thuộc đáng kể vào nguồn tài chính nội bộ để tài trợ cho các dự án mở rộng. Ngược lại, một yếu tố cản trở đầu tư rõ rệt là đòn bẩy tài chính. Kết quả hồi quy cho thấy mối quan hệ ngược chiều giữa tỷ lệ nợ và mức độ đầu tư. Điều này phù hợp với lý thuyết cho rằng gánh nặng nợ nần làm tăng rủi ro kiệt quệ tài chính, khiến doanh nghiệp trở nên thận trọng hơn trong các quyết định chi tiêu vốn và đồng thời làm giảm khả năng tiếp cận vốn vay mới. Những kết quả này vẽ nên một bức tranh rõ ràng về các yếu tố quyết định đến hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp tại Việt Nam.
4.1. Phân tích kết quả Dòng tiền và doanh thu thúc đẩy đầu tư
Kết quả hồi quy từ phương pháp GMM cho thấy các hệ số của biến dòng tiền (CK1) và doanh thu (YK1) đều dương và có ý nghĩa thống kê. Cụ thể, hệ số của YK1 là 0.0104 và của CK1 là 0.1846 (với độ trễ 1 năm). Điều này có nghĩa là khi cơ hội tăng trưởng và khả năng thanh khoản của doanh nghiệp cải thiện, mức độ đầu tư của họ cũng tăng theo. Phát hiện này củng cố lập luận rằng quyết định đầu tư của doanh nghiệp niêm yết Việt Nam bị ảnh hưởng mạnh bởi nguồn vốn nội tại. Dòng tiền mạnh không chỉ trực tiếp cung cấp vốn mà còn là một tín hiệu tốt cho các nhà tài trợ bên ngoài, giúp giảm chi phí vốn.
4.2. Tác động ngược chiều của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư
Ngược lại với dòng tiền và doanh thu, biến đòn bẩy tài chính (DK2) cho thấy mối tương quan âm và có ý nghĩa thống kê với đầu tư (ở độ trễ 2 năm). Điều này chứng tỏ rằng các doanh nghiệp có tỷ lệ nợ trên vốn cao có xu hướng đầu tư ít hơn. Gánh nặng nợ không chỉ làm giảm dòng tiền sẵn có cho đầu tư do phải ưu tiên trả lãi và gốc, mà còn làm tăng rủi ro nhận thức của các chủ nợ mới, khiến việc huy động thêm vốn trở nên khó khăn và đắt đỏ hơn. Đây là một bằng chứng thực nghiệm rõ ràng về chi phí của việc lạm dụng nợ vay đối với hoạt động đầu tư dài hạn.
4.3. So sánh hiệu quả đầu tư của doanh nghiệp theo từng ngành
Khi phân tích sâu hơn theo từng ngành, nghiên cứu phát hiện ra những khác biệt thú vị. Ví dụ, tác động của dòng tiền lên đầu tư đặc biệt mạnh mẽ trong ngành Nguyên vật liệu. Trong khi đó, tác động của cơ hội tăng trưởng (doanh thu) lại rõ rệt hơn ở ngành Hàng tiêu dùng. Sự khác biệt này cho thấy cấu trúc ngành, chu kỳ kinh doanh và mức độ thâm dụng vốn có thể ảnh hưởng đến mức độ mà các doanh nghiệp trong ngành đó phải đối mặt với ràng buộc tài chính. Điều này gợi ý rằng các chính sách hỗ trợ cần được thiết kế linh hoạt để phù hợp với đặc thù của từng ngành, thay vì áp dụng một cách máy móc.
V. Bí quyết Phát triển tài chính làm giảm bớt rào cản đầu tư
Điểm sáng và cũng là đóng góp quan trọng nhất của luận văn chính là việc chứng minh được vai trò tích cực của phát triển tài chính. Nghiên cứu không chỉ dừng lại ở việc xác định các hạn chế tài chính mà còn chỉ ra con đường để khắc phục chúng. Kết quả phân tích cho thấy sự phát triển của thị trường tài chính Việt Nam, cả về quy mô (FD1) và hiệu quả hoạt động (FD2), đều có tác dụng làm suy yếu mối quan hệ tiêu cực giữa ràng buộc tài chính và đầu tư. Cụ thể, trong một môi trường tài chính phát triển hơn, sự phụ thuộc của đầu tư vào dòng tiền nội bộ của doanh nghiệp giảm đi. Điều này xảy ra bởi vì một hệ thống tài chính hiệu quả sẽ giúp giảm bớt bất cân xứng thông tin, tăng tính thanh khoản và cạnh tranh, từ đó cải thiện khả năng tiếp cận vốn và giảm chi phí vốn cho các doanh nghiệp. Nói cách khác, phát triển tài chính hoạt động như một chất "bôi trơn", giúp các doanh nghiệp, kể cả những doanh nghiệp bị hạn chế, có thể huy động nguồn vốn bên ngoài để tài trợ cho các cơ hội đầu tư hấp dẫn, thay vì bị "bó chân" bởi nguồn lực nội tại.
5.1. Thị trường tài chính Việt Nam phát triển gỡ khó doanh nghiệp
Khi thị trường tài chính Việt Nam phát triển, các kênh huy động vốn trở nên đa dạng hơn. Doanh nghiệp không còn phụ thuộc hoàn toàn vào tín dụng ngân hàng mà có thể tìm đến thị trường trái phiếu, cổ phiếu. Sự cạnh tranh giữa các định chế tài chính giúp các điều khoản vay trở nên thuận lợi hơn. Quan trọng hơn, một thị trường hiệu quả sẽ giúp phân bổ vốn đến những dự án có tiềm năng sinh lời cao nhất, bất kể quy mô doanh nghiệp hay lượng tiền mặt ban đầu. Kết quả nghiên cứu cho thấy các hệ số tương tác (CK.FD1 và CK.FD2) đều âm, chứng tỏ phát triển tài chính làm giảm độ nhạy của đầu tư với dòng tiền.
5.2. Tác động của quy mô thị trường vốn FD1 lên ràng buộc tài chính
Chỉ số FD1 đo lường quy mô của hệ thống tài chính so với GDP. Khi chỉ số này tăng lên, có nghĩa là tổng lượng tín dụng và vốn hóa thị trường lớn hơn. Một thị trường có quy mô lớn hơn cung cấp một "bể vốn" dồi dào hơn cho các doanh nghiệp. Điều này giúp giảm bớt sự cạnh tranh gay gắt để có được vốn, từ đó làm giảm nhẹ các ràng buộc tài chính. Doanh nghiệp có nhiều lựa chọn hơn và dễ dàng hơn trong việc tìm kiếm nguồn tài trợ bên ngoài, làm giảm sự phụ thuộc vào lợi nhuận giữ lại để tái đầu tư.
5.3. Tác động của hiệu quả thị trường FD2 lên chi phí vốn
Chỉ số FD2 tập trung vào hiệu quả phân bổ vốn cho khu vực tư nhân. Một thị trường hiệu quả không chỉ lớn về quy mô mà còn giỏi trong việc đánh giá rủi ro và định giá tài sản. Khi FD2 tăng, các trung gian tài chính hoạt động tốt hơn, thông tin trở nên minh bạch hơn, giúp giảm chi phí vốn do bất cân xứng thông tin. Các doanh nghiệp có dự án tốt sẽ dễ dàng được nhận diện và tài trợ với chi phí hợp lý. Phát hiện này nhấn mạnh rằng chất lượng của hệ thống tài chính quan trọng không kém gì quy mô của nó trong việc hỗ trợ quyết định đầu tư của doanh nghiệp.
VI. Kết luận và hàm ý chính sách từ luận văn kinh tế UEH này
Tóm lại, luận văn thạc sĩ UEH này đã thành công trong việc làm sáng tỏ mối quan hệ giữa phát triển tài chính, hạn chế tài chính và quyết định đầu tư của các doanh nghiệp Việt Nam. Nghiên cứu cung cấp bằng chứng thực nghiệm mạnh mẽ rằng các ràng buộc tài chính như sự phụ thuộc vào dòng tiền và gánh nặng nợ nần thực sự kìm hãm hoạt động đầu tư. Tuy nhiên, một phát hiện lạc quan và mang tính xây dựng là sự phát triển của hệ thống tài chính có thể đóng vai trò then chốt trong việc tháo gỡ những nút thắt này. Những kết quả này không chỉ có giá trị về mặt học thuật mà còn đưa ra những hàm ý chính sách kinh tế vĩ mô quan trọng. Để thúc đẩy đầu tư và tăng trưởng kinh tế, các nhà hoạch định chính sách cần tập trung vào việc cải cách và phát triển thị trường tài chính Việt Nam một cách toàn diện, từ việc mở rộng quy mô đến nâng cao hiệu quả hoạt động và tính minh bạch. Đây là con đường bền vững để hỗ trợ khu vực doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp vừa và nhỏ (SME), vượt qua các rào cản về vốn và phát huy tối đa tiềm năng của mình.
6.1. Tóm tắt các phát hiện chính về mối quan hệ ba bên
Nghiên cứu khẳng định ba điểm chính. Một là, hạn chế tài chính là một thực tế có ảnh hưởng tiêu cực đến đầu tư của doanh nghiệp Việt Nam. Hai là, dòng tiền và cơ hội tăng trưởng là động lực chính cho đầu tư, trong khi đòn bẩy tài chính là một rào cản. Ba là, và quan trọng nhất, tác động của phát triển tài chính là tích cực, nó hoạt động như một cơ chế làm giảm nhẹ ảnh hưởng của các ràng buộc tài chính, giúp doanh nghiệp đầu tư hiệu quả hơn dựa trên tiềm năng của dự án thay vì chỉ dựa vào nguồn lực sẵn có.
6.2. Hàm ý chính sách kinh tế vĩ mô cho các nhà hoạch định
Từ các kết quả nghiên cứu, một số hàm ý chính sách kinh tế vĩ mô được đề xuất. Chính phủ cần tiếp tục các nỗ lực cải cách hệ thống ngân hàng, phát triển thị trường vốn (cả thị trường cổ phiếu và trái phiếu) để tạo ra các kênh huy động vốn đa dạng. Các chính sách cần hướng đến việc nâng cao tính minh bạch thông tin trên thị trường, cải thiện khung pháp lý và bảo vệ nhà đầu tư. Việc này sẽ giúp giảm chi phí vốn, cải thiện khả năng tiếp cận vốn và thúc đẩy một môi trường đầu tư lành mạnh, nơi nguồn vốn được phân bổ một cách hiệu quả nhất.
6.3. Hướng nghiên cứu tiếp theo cho doanh nghiệp vừa và nhỏ SME
Luận văn đã mở ra nhiều hướng nghiên cứu tiềm năng trong tương lai. Một hướng đi quan trọng là áp dụng mô hình tương tự để phân tích nhóm doanh nghiệp vừa và nhỏ (SME), vốn là đối tượng chịu ràng buộc tài chính nặng nề nhất nhưng lại là động lực chính của nền kinh tế. Do hạn chế về dữ liệu, nhóm doanh nghiệp này chưa được đưa vào mẫu nghiên cứu hiện tại. Các nghiên cứu trong tương lai có thể tìm cách thu thập dữ liệu và kiểm tra xem liệu các tác động có mạnh mẽ hơn đối với nhóm SME hay không, từ đó đề xuất các giải pháp chính sách vi mô cụ thể hơn.
