Tác động của Hệ thống ETS lên Biến động Dòng tiền: Bài học từ Trung Quốc

Khóa luận: Biến động dòng tiền khi thực hiện ETS ở Trung Quốc. Nghiên cứu tác động của hệ thống giao dịch phát thải lên tài chính ngân hàng.

• Tác giả: Phung Ngoc Uyen
• Người hướng dẫn: Ths. Lưu Hạnh Nguyên
• Trường học: University Of Economics And Business, Vietnam National University
• Chuyên ngành: Tài chính
• Đề tài: Biến động dòng tiền dưới tác động của việc triển khai hệ thống giao dịch phát thải: Nghiên cứu từ Trung Quốc
• Loại tài liệu: Khóa luận tốt nghiệp
• Năm xuất bản: 2023
• Địa điểm: Hà Nội

Mục lục chi tiết

• TABLE OF CONTENT
• LIST OF ABBREVIATTION
• 1. CHAPTER 1: INTRODUCTION
• 1.1. Define research objectives and tasks
• 1.2. Overview of research methodology
• 1.3. Contribution of research
• 1.4. Structure Of the Study
• 2. CHAPTER 2: LITERATURE REVIEW
• 2.1. Institutional framework Of ETS
• 2.2. Carbon emission trading scheme
• 2.3. Hypothesis development
• 3. CHAPTER 3: RESEARCH METHODOLOGY
• 3.1. Data and Sample
• 3.2. Description of main variables
• 4. CHAPTER 4: RESULT AND DISCUSSION
• 4.1. Additional analysis
• 4.2. Falsification
• 4.3. Dynamic timing tests
• 5. Limitations and suggestions for further research
• DECLARATION
• LIST OF ABBREVIATION
• LIST OF TABLES
• ABSTRACT

Tóm tắt

I. ETS là gì Khám phá tác động đến biến động dòng tiền

Hệ thống Giao dịch Phát thải (ETS), hay còn gọi là cơ chế cap-and-trade, là một công cụ chính sách dựa trên thị trường nhằm kiểm soát ô nhiễm bằng cách đưa ra các ưu đãi kinh tế để giảm phát thải chất ô nhiễm. Cơ chế này đặt ra một giới hạn (cap) đối với tổng lượng phát thải từ một nhóm các nguồn phát thải cụ thể. Sau đó, các giấy phép hoặc hạn ngạch phát thải được phân bổ cho các đơn vị tham gia. Các doanh nghiệp có thể giao dịch (trade) các hạn ngạch này. Những công ty giảm phát thải hiệu quả, có dư hạn ngạch, có thể bán chúng cho các công ty gặp khó khăn trong việc đáp ứng mục tiêu. Về lý thuyết, hệ thống giao dịch phát thải được kỳ vọng sẽ thúc đẩy đổi mới công nghệ và mang lại hiệu quả chi phí trong việc giảm phát thải. Tuy nhiên, tác động của nó không chỉ dừng lại ở khía cạnh môi trường. Nghiên cứu gần đây, đặc biệt là các nghiên cứu thực nghiệm từ Trung Quốc, cho thấy ETS có ảnh hưởng sâu sắc đến cấu trúc tài chính và sự ổn định của doanh nghiệp. Một trong những chỉ số quan trọng nhất bị ảnh hưởng là biến động dòng tiền hoạt động (Cash Flow Volatility - CFV). Dòng tiền là huyết mạch của doanh nghiệp, và sự biến động của nó phản ánh mức độ rủi ro và bất ổn mà công ty phải đối mặt. Sự gia tăng biến động dòng tiền có thể gây khó khăn trong việc lập kế hoạch tài chính, đáp ứng các nghĩa vụ ngắn hạn, và đưa ra các quyết định đầu tư chiến lược. Do đó, việc hiểu rõ mối liên hệ giữa việc thực thi ETS và biến động dòng tiền là cực kỳ quan trọng đối với các nhà quản lý và nhà hoạch định chính sách, đặc biệt trong bối cảnh các quốc gia đang hướng tới phát triển bền vững.

1.1. Giải mã cơ chế hoạt động của hệ thống giao dịch phát thải

Cơ chế cốt lõi của hệ thống giao dịch phát thải (ETS) vận hành dựa trên nguyên tắc 'cap-and-trade'. Đầu tiên, cơ quan quản lý sẽ thiết lập một mức 'cap' – tức là tổng giới hạn phát thải tối đa cho một hoặc nhiều lĩnh vực kinh tế trong một khoảng thời gian nhất định. Sau đó, tổng hạn ngạch này được chia thành các đơn vị (thường là một tấn CO2 tương đương) và được phân bổ hạn ngạch phát thải cho từng doanh nghiệp tham gia. Việc phân bổ có thể thông qua đấu giá hoặc cấp phát miễn phí. Các doanh nghiệp sau đó có nghĩa vụ theo dõi và báo cáo lượng phát thải của mình. Vào cuối kỳ tuân thủ, mỗi doanh nghiệp phải nộp lại đủ số hạn ngạch tương ứng với lượng phát thải thực tế. Điểm mấu chốt của cơ chế này là sự linh hoạt: các doanh nghiệp có chi phí giảm phát thải thấp có thể đầu tư vào công nghệ sạch để giảm phát thải xuống dưới mức hạn ngạch được cấp, sau đó bán phần hạn ngạch dư thừa trên thị trường carbon. Ngược lại, những doanh nghiệp có chi phí giảm phát thải cao có thể chọn mua thêm hạn ngạch để đáp ứng nghĩa vụ. Điều này tạo ra một giá carbon, phản ánh chi phí biên để giảm một đơn vị phát thải trong toàn hệ thống, từ đó đảm bảo mục tiêu môi trường được thực hiện với chi phí thấp nhất.

1.2. Biến động dòng tiền Chỉ số rủi ro tài chính quan trọng

Biến động dòng tiền là thước đo mức độ dao động của dòng tiền ròng (thu vào trừ chi ra) của một doanh nghiệp qua các kỳ. Một mức biến động thấp cho thấy dòng tiền ổn định và có thể dự đoán được, trong khi mức biến động cao báo hiệu sự bất ổn và rủi ro gia tăng. Chỉ số này có ý nghĩa sống còn vì nó ảnh hưởng trực tiếp đến khả năng thanh khoản, quyết định đầu tư và khả năng huy động vốn của công ty. Theo nghiên cứu của Sun và Ding (2020), các nhà quản lý phụ thuộc rất nhiều vào tình trạng dòng tiền để lập kế hoạch chiến lược và ra quyết định vận hành. Khi biến động dòng tiền hoạt động tăng cao, doanh nghiệp có thể gặp khó khăn trong việc thanh toán các khoản nợ ngắn hạn, trả lương cho nhân viên hoặc tài trợ cho các dự án đầu tư cần thiết. Điều này không chỉ làm suy yếu hiệu quả tài chính nội tại mà còn làm giảm niềm tin của các nhà đầu tư và chủ nợ, dẫn đến chi phí vốn cao hơn. Do đó, CFV được xem là một chỉ báo quan trọng về rủi ro tài chính doanh nghiệp.

II. Thách thức từ ETS Trung Quốc Rủi ro biến động dòng tiền

Việc triển khai thí điểm Hệ thống Giao dịch Phát thải tại 7 tỉnh và thành phố của Trung Quốc từ năm 2013 đã tạo ra một môi trường kinh doanh mới, đặc biệt đối với các ngành công nghiệp phát thải cao. Mặc dù mục tiêu chính là giảm phát thải, chính sách môi trường Trung Quốc này đã vô hình trung tạo ra những thách thức tài chính đáng kể. Thách thức lớn nhất chính là sự gia tăng rủi ro tài chính doanh nghiệp, biểu hiện rõ rệt qua sự bất ổn của dòng tiền. Nghiên cứu của Phùng Ngọc Uyên (2023) dựa trên dữ liệu của gần 4.000 công ty niêm yết tại Trung Quốc từ 2010-2019 đã chỉ ra rằng việc tham gia ETS làm tăng đáng kể biến động dòng tiền. Nguyên nhân đến từ nhiều phía. Thứ nhất, doanh nghiệp phải đối mặt với chi phí tuân thủ môi trường mới, bao gồm chi phí mua tín chỉ carbon nếu phát thải vượt hạn ngạch. Sự biến động của giá carbon trên thị trường khiến các chi phí này trở nên khó lường. Thứ hai, để giảm phát thải dài hạn, doanh nghiệp buộc phải đầu tư vào công nghệ xanh và đổi mới quy trình sản xuất. Đây là những khoản đầu tư lớn, tốn kém, có tính không chắc chắn cao và thường làm giảm dòng tiền tự do trong ngắn hạn. Những áp lực này buộc doanh nghiệp phải có chiến lược quản trị rủi ro carbon hiệu quả để duy trì sự ổn định tài chính và đảm bảo phát triển bền vững.

2.1. Áp lực từ giá carbon và chi phí tuân thủ môi trường

Khi một doanh nghiệp tham gia ETS, họ phải đối mặt với một loại chi phí hoạt động mới và biến đổi: chi phí tuân thủ môi trường. Chi phí này bao gồm các khoản đầu tư vào hệ thống giám sát, báo cáo và xác minh (MRV) lượng phát thải. Quan trọng hơn, nếu lượng phát thải thực tế vượt quá hạn ngạch được phân bổ, công ty phải mua thêm tín chỉ carbon từ thị trường. Giá carbon không cố định mà biến động liên tục dựa trên cung và cầu, chính sách của chính phủ và các điều kiện kinh tế vĩ mô. Sự không chắc chắn về giá này tạo ra một rủi ro đáng kể cho việc lập ngân sách và dự báo tài chính. Theo Oestreich và Tsiakas (2015), sự biến động của giá giấy phép có thể tạo ra sự không chắc chắn cho các công ty và làm phức tạp hóa việc dự báo chi phí. Điều này trực tiếp làm tăng biến động dòng tiền, khi các khoản chi bất thường để mua hạn ngạch có thể xảy ra. Ngược lại, nếu đầu tư thành công vào công nghệ sạch, doanh nghiệp có thể có một khoản thu bất thường từ việc bán hạn ngạch dư thừa, cũng góp phần vào sự bất ổn của dòng tiền.

2.2. Quản trị rủi ro carbon Bài toán khó cho doanh nghiệp

Quản trị rủi ro carbon trở thành một yêu cầu cấp thiết đối với các doanh nghiệp hoạt động trong khuôn khổ ETS. Rủi ro này không chỉ là rủi ro về chi phí tuân thủ, mà còn bao gồm rủi ro về chính sách (thay đổi về quy định, siết chặt hạn ngạch) và rủi ro vật lý (tác động của biến đổi khí hậu). Đối mặt với ETS, doanh nghiệp cần xây dựng chiến lược để giảm thiểu tác động tiêu cực lên hiệu quả tài chính. Một số doanh nghiệp có thể lựa chọn chiến lược ngắn hạn là mua hạn ngạch trên thị trường, nhưng điều này khiến họ phụ thuộc vào sự biến động của giá carbon. Một chiến lược dài hạn hơn là đầu tư vào đổi mới công nghệ và hiệu quả năng lượng. Tuy nhiên, như Zhao và cộng sự (2021) chỉ ra, việc nâng cấp thiết bị và áp dụng công nghệ xanh có thể làm giảm dòng tiền trong ngắn hạn mặc dù mang lại lợi ích dài hạn. Do đó, bài toán quản trị rủi ro carbon đòi hỏi sự cân bằng tinh tế giữa việc đáp ứng các nghĩa vụ môi trường trước mắt và đảm bảo sự ổn định tài chính để phát triển bền vững trong tương lai.

III. Phương pháp nghiên cứu thực nghiệm tác động của ETS

Để đánh giá một cách khách quan và định lượng tác động của ETS lên biến động dòng tiền, các nhà nghiên cứu thường sử dụng các phương pháp kinh tế lượng tiên tiến. Trọng tâm của các nghiên cứu thực nghiệm này là so sánh sự thay đổi về tài chính của các doanh nghiệp chịu tác động của chính sách (nhóm xử lý) với các doanh nghiệp không chịu tác động (nhóm đối chứng). Nghiên cứu về thị trường carbon Trung Quốc của Phùng Ngọc Uyên (2023) là một ví dụ điển hình, sử dụng phương pháp 'Khác biệt trong Khác biệt' theo từng giai đoạn (staggered Difference-in-Differences - DID). Mô hình này đặc biệt hiệu quả vì chính sách ETS của Trung Quốc được triển khai không đồng thời tại các tỉnh, tạo ra một bối cảnh 'thí nghiệm tự nhiên' lý tưởng. Bằng cách phân tích dữ liệu bảng (panel data) của hàng nghìn doanh nghiệp trong nhiều năm, mô hình DID có thể tách bạch được tác động thực sự của chính sách khỏi các yếu tố gây nhiễu khác, chẳng hạn như xu hướng kinh tế chung hoặc các đặc điểm cố hữu của doanh nghiệp. Phương pháp này cho phép đưa ra kết luận mang tính nhân quả cao, khẳng định rằng sự gia tăng biến động dòng tiền hoạt động quan sát được là do việc thực thi hệ thống giao dịch phát thải gây ra, chứ không phải do các yếu tố ngẫu nhiên khác.

3.1. Phân tích dữ liệu bảng từ các ngành phát thải cao

Nguồn dữ liệu là nền tảng của mọi nghiên cứu thực nghiệm. Trong nghiên cứu về tác động của ETS, các nhà khoa học đã thu thập dữ liệu bảng (panel data) chi tiết từ cơ sở dữ liệu Refinitiv, bao quát giai đoạn 2010-2019. Mẫu nghiên cứu tập trung vào 3.714 công ty niêm yết thuộc các ngành công nghiệp phát thải cao như năng lượng, tiện ích, sản xuất, kim loại và khai khoáng. Việc lựa chọn các ngành này là hợp lý vì đây là những đối tượng chịu ảnh hưởng trực tiếp và mạnh mẽ nhất từ chính sách môi trường Trung Quốc. Dữ liệu bao gồm các biến số tài chính quan trọng như dòng tiền hoạt động, tổng tài sản, tuổi đời công ty, tỷ lệ tiền mặt, lợi nhuận, đòn bẩy tài chính và khả năng thanh khoản. Việc sử dụng dữ liệu kéo dài cả giai đoạn trước và sau khi ETS được triển khai cho phép các nhà nghiên cứu quan sát sự thay đổi trong hành vi và kết quả tài chính của doanh nghiệp một cách có hệ thống.

3.2. Mô hình Difference in Differences DID trong nghiên cứu

Mô hình 'Khác biệt trong Khác biệt' (DID) là một kỹ thuật kinh tế lượng mạnh mẽ được sử dụng để ước tính hiệu ứng nhân quả của các can thiệp chính sách cụ thể. Ý tưởng cơ bản của DID là so sánh sự thay đổi trong kết quả (ví dụ: biến động dòng tiền) theo thời gian giữa một nhóm được xử lý (các công ty ở tỉnh thực hiện ETS) và một nhóm đối chứng (các công ty ở tỉnh không thực hiện ETS). Mô hình staggered DID, được áp dụng trong nghiên cứu này, là một phiên bản nâng cao, phù hợp với bối cảnh chính sách được triển khai vào các thời điểm khác nhau ở các địa điểm khác nhau. Bằng cách kiểm soát các yếu tố cố định theo doanh nghiệp và theo thời gian, mô hình này giúp loại bỏ các sai lệch tiềm ẩn do sự khác biệt cố hữu giữa các công ty hoặc do các xu hướng kinh tế vĩ mô. Điều này đảm bảo rằng sự khác biệt quan sát được trong biến động dòng tiền hoạt động có thể được quy cho tác động của chính sách ETS với độ tin cậy cao.

IV. Kết quả ETS làm tăng đáng kể biến động dòng tiền

Kết quả từ các nghiên cứu thực nghiệm sử dụng mô hình DID rất rõ ràng và nhất quán: việc triển khai hệ thống giao dịch phát thải (ETS) tại Trung Quốc có mối tương quan dương và có ý nghĩa thống kê với sự gia tăng biến động dòng tiền của các doanh nghiệp trong các ngành công nghiệp phát thải cao. Cụ thể, sau khi kiểm soát các yếu tố đặc thù của doanh nghiệp và các cú sốc kinh tế vĩ mô, các công ty nằm trong khu vực thí điểm ETS cho thấy mức độ bất ổn về dòng tiền cao hơn đáng kể so với các công ty không tham gia. Kết quả này ủng hộ giả thuyết rằng ETS, mặc dù hiệu quả về mặt môi trường, lại đặt ra một gánh nặng và rủi ro tài chính doanh nghiệp mới. Phát hiện này phù hợp với các nghiên cứu trước đó của Ni và cộng sự (2022) và Nguyen và Phan (2020), chỉ ra rằng rủi ro carbon có thể chuyển hóa thành rủi ro vỡ nợ cao hơn. Sự gia tăng biến động dòng tiền hoạt động là hệ quả trực tiếp của các chi phí tuân thủ khó lường và các quyết định đầu tư mạo hiểm vào công nghệ xanh. Điều này cho thấy, các nhà quản lý không thể xem nhẹ mặt trái của ETS đối với sự ổn định tài chính và cần phải tích cực xây dựng các chiến lược quản trị rủi ro carbon để giảm thiểu những tác động tiêu cực này.

4.1. Bằng chứng thực nghiệm về rủi ro tài chính gia tăng

Các phân tích hồi quy định lượng đã cung cấp bằng chứng vững chắc. Hệ số của biến chính sách (Pilot) trong các mô hình đều dương và có ý nghĩa thống kê ở các mức tin cậy cao. Điều này có nghĩa là, sau khi ETS được áp dụng, biến động dòng tiền của các công ty trong nhóm xử lý đã tăng lên một cách có hệ thống. Tác động này không chỉ có ý nghĩa về mặt thống kê mà còn có ý nghĩa kinh tế. Sự gia tăng bất ổn này phản ánh chính xác rủi ro tài chính doanh nghiệp đang lớn dần. Doanh nghiệp phải đối mặt với các khoản chi phí tiềm tàng để mua tín chỉ carbon, đồng thời phải cân nhắc các khoản đầu tư lớn vào R&D và công nghệ sạch, vốn có lợi nhuận không chắc chắn trong ngắn hạn. Những yếu tố này kết hợp lại tạo ra một môi trường hoạt động kém ổn định hơn, ảnh hưởng tiêu cực đến hiệu quả tài chính và khả năng lập kế hoạch dài hạn của doanh nghiệp.

4.2. Các yếu tố ảnh hưởng Quy mô và tuổi đời doanh nghiệp

Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng tác động của ETS lên biến động dòng tiền không đồng đều giữa các loại hình doanh nghiệp. Kết quả cho thấy các công ty có quy mô lớn (Firm Size) và tuổi đời lâu hơn (Firm Age) có xu hướng trải qua mức độ biến động dòng tiền cao hơn. Điều này có vẻ phản trực giác nhưng có thể được giải thích. Các doanh nghiệp lớn hơn, mặc dù có nhiều nguồn lực hơn, nhưng cũng thường là những nhà phát thải lớn nhất và phải đối mặt với áp lực tuân thủ nặng nề hơn. Họ cũng có khả năng và sẵn sàng hơn để thực hiện các dự án đầu tư quy mô lớn vào công nghệ xanh, vốn dĩ có tính rủi ro cao và gây biến động cho dòng tiền tự do trong giai đoạn đầu. Tương tự, các công ty lâu đời hơn có thể có các cơ sở vật chất cũ kỹ, đòi hỏi chi phí cải tạo cao hơn để đáp ứng các tiêu chuẩn phát thải mới, từ đó gây ra sự bất ổn tài chính lớn hơn.

4.3. Kiểm chứng độ tin cậy qua các bài kiểm tra bổ sung

Để đảm bảo tính vững chắc của kết quả, các nhà nghiên cứu đã tiến hành một loạt các bài kiểm tra độ tin cậy (robustness tests) và kiểm tra giả mạo (falsification tests). Các kiểm tra này bao gồm việc thay đổi các thông số của mô hình, loại trừ các năm có sự kiện đặc biệt (như giai đoạn đầu của đại dịch COVID-19), và chạy các hồi quy giả định với thời gian hoặc địa điểm áp dụng chính sách sai lệch. Kết quả từ tất cả các bài kiểm tra bổ sung này đều khẳng định kết luận ban đầu: tác động của ETS lên biến động dòng tiền là có thật và không phải là kết quả của các yếu tố gây nhiễu hay sự trùng hợp ngẫu nhiên. Ví dụ, bài kiểm tra động (dynamic timing test) cho thấy không có sự khác biệt đáng kể về xu hướng biến động dòng tiền giữa hai nhóm trước khi chính sách được thực thi, củng cố giả định quan trọng về 'xu hướng song song' của mô hình DID. Điều này làm tăng độ tin cậy của nghiên cứu thực nghiệm và các hàm ý chính sách rút ra từ nó.

V. Bài học từ Trung Quốc Hàm ý cho doanh nghiệp Việt Nam

Nghiên cứu về tác động của ETS lên biến động dòng tiền tại Trung Quốc mang lại những bài học quý giá cho các quốc gia đang phát triển và có kế hoạch xây dựng thị trường carbon, trong đó có Việt Nam. Bài học quan trọng nhất là các nhà hoạch định chính sách và lãnh đạo doanh nghiệp không thể chỉ nhìn vào lợi ích môi trường của ETS mà phải chuẩn bị sẵn sàng để đối phó với những thách thức tài chính đi kèm. Đối với doanh nghiệp, việc chủ động xây dựng chiến lược quản trị rủi ro carbon là yếu tố sống còn. Điều này bao gồm việc tăng cường dự trữ tiền mặt để đối phó với các chi phí bất thường, đa dạng hóa các dự án đầu tư xanh, và sử dụng các công cụ tài chính phái sinh (nếu có) để phòng ngừa rủi ro biến động giá carbon. Đối với các nhà hoạch định chính sách, kinh nghiệm từ chính sách môi trường Trung Quốc gợi ý rằng cần có một lộ trình triển khai ETS rõ ràng, cơ chế phân bổ hạn ngạch công bằng, và các chính sách hỗ trợ (ví dụ: ưu đãi thuế, tín dụng cho đầu tư xanh) để giúp các doanh nghiệp, đặc biệt là doanh nghiệp vừa và nhỏ, vượt qua giai đoạn chuyển đổi khó khăn ban đầu, hướng tới mục tiêu chung là phát triển bền vững.

5.1. Chiến lược quản trị rủi ro carbon và tối ưu dòng tiền

Đối mặt với một thị trường carbon trong tương lai, các doanh nghiệp Việt Nam cần chủ động xây dựng chiến lược quản trị rủi ro carbon. Trước hết, cần nâng cao tỷ lệ tiền mặt và các khoản tương đương tiền để tạo một 'bộ đệm' tài chính, giúp đối phó với các chi phí tuân thủ bất ngờ và duy trì hoạt động ổn định khi biến động dòng tiền gia tăng. Thứ hai, thay vì chỉ phản ứng bằng cách mua tín chỉ carbon, doanh nghiệp nên coi đây là cơ hội để đầu tư chiến lược vào hiệu quả năng lượng và công nghệ sản xuất sạch hơn. Những khoản đầu tư này, dù có thể làm giảm dòng tiền tự do trong ngắn hạn, sẽ tạo ra lợi thế cạnh tranh bền vững và giảm sự phụ thuộc vào thị trường hạn ngạch trong dài hạn. Cuối cùng, việc tích hợp rủi ro carbon vào quy trình quản trị rủi ro chung của công ty, bao gồm cả việc báo cáo minh bạch cho các bên liên quan, sẽ giúp nâng cao niềm tin của nhà đầu tư và cải thiện hiệu quả tài chính tổng thể.

5.2. Gợi ý cho nhà hoạch định chính sách phát triển bền vững

Kinh nghiệm từ chính sách môi trường Trung Quốc cho thấy việc thiết kế một hệ thống giao dịch phát thải hiệu quả đòi hỏi sự cân nhắc kỹ lưỡng về tác động kinh tế. Các nhà hoạch định chính sách tại Việt Nam nên xem xét một lộ trình triển khai theo giai đoạn, bắt đầu với các ngành công nghiệp phát thải cao và dần mở rộng. Cơ chế phân bổ hạn ngạch phát thải ban đầu có thể kết hợp giữa cấp phát miễn phí và đấu giá để giảm cú sốc ban đầu cho doanh nghiệp. Điều quan trọng là phải xây dựng một khung pháp lý rõ ràng, minh bạch và ổn định để thị trường vận hành hiệu quả và giá carbon phản ánh đúng chi phí giảm phát thải. Đồng thời, chính phủ cần có các chính sách hỗ trợ song hành, như cung cấp các khoản vay ưu đãi, hỗ trợ kỹ thuật, và giảm thuế cho các hoạt động đầu tư vào công nghệ xanh. Những biện pháp này sẽ giúp giảm thiểu tác động tiêu cực lên biến động dòng tiền của doanh nghiệp, từ đó hài hòa mục tiêu giảm phát thải với mục tiêu tăng trưởng kinh tế và phát triển bền vững.

Nội dung chính

Bối cảnh và vấn đề nghiên cứu

Biến đổi khí hậu toàn cầu đang đặt ra những thách thức nghiêm trọng đối với sự phát triển bền vững. Kể từ năm 1750, nồng độ khí methane ($CH_4$) trong khí quyển đã tăng 156%, đạt mức chưa từng thấy trong 800.000 năm qua, với khả năng làm ấm toàn cầu cao gấp 84 lần $CO_2$ trong chu kỳ 20 năm (United States Environmental Protection Agency, 2022; UNECE). Báo cáo đánh giá lần thứ sáu của Ủy ban Liên chính phủ về Biến đổi Khí hậu (IPCC, 2023) cảnh báo nếu xu hướng phát thải hiện tại tiếp diễn, nhiệt độ toàn cầu có thể tăng 2,6°C vào năm 2100, kéo theo mực nước biển dâng lên tới 1 mét. Phân tích của Rockström và cộng sự (2009) cũng chỉ ra rằng nhân loại đã vượt qua ba ranh giới môi trường quan trọng: biến đổi khí hậu, suy giảm đa dạng sinh học và chu trình nitơ.

Nhằm giảm thiểu phát thải khí nhà kính và đạt mục tiêu phát thải ròng bằng 0 (Net Zero), Hệ thống Giao dịch Phát thải (Emission Trading Scheme - ETS) theo cơ chế trần và thị trường ("cap-and-trade") đã trở thành công cụ kinh tế chủ đạo tại 32 hệ thống trên toàn cầu tính đến cuối năm 2021, bao gồm Liên minh Châu Âu (EU), New Zealand, Thụy Sĩ và Trung Quốc (Yu et al., 2021; ICAP, 2023).

Trung Quốc là quốc gia phát thải lớn nhất thế giới, chiếm 27% lượng phát thải $CO_2$ và một phần ba tổng lượng phát thải khí nhà kính toàn cầu (World Bank, 2022). Giai đoạn 1990–2018, phát thải của Trung Quốc tăng 269%, đạt mức đỉnh gần 13.000 $MtCO_2$ vào năm 2018. Để thực hiện cam kết đạt đỉnh phát thải trước năm 2030 và trung hòa carbon trước năm 2060, Ủy ban Cải cách và Phát triển Quốc gia Trung Quốc (NDRC) đã ban hành thông báo thí điểm ETS vào tháng 10/2011, triển khai tuần tự tại 7 tỉnh và thành phố: Bắc Kinh, Thiên Tân, Thượng Hải, Quảng Đông (năm 2013), Hồ Bắc, Trùng Khánh (năm 2014) và Phúc Kiến (năm 2016). Chương trình thí điểm bao phủ 18% dân số, 26,7% GDP và cắt giảm khoảng 1.400 triệu tấn $CO_2$ tương đương với hơn 3.200 tổ chức tham gia (ICAP, 2019, 2022).

Phần lớn y văn tài chính – môi trường hiện nay tập trung vào tác động của ETS đối với hiệu quả đầu tư, giá trị doanh nghiệp, chi phí vốn vay ngân hàng hoặc mức nắm giữ tiền mặt. Tuy nhiên, khía cạnh rủi ro tài chính nội tại của doanh nghiệp, đặc biệt là biến động dòng tiền (Cash Flow Volatility - CFV), vẫn chưa được khai thác đầy đủ. Biến động dòng tiền phản ánh sự bất ổn của dòng tiền vào và dòng tiền ra theo thời gian, tác động trực tiếp đến khả năng thanh toán ngắn hạn, chi phí kiệt quệ tài chính và quyết định đầu tư dài hạn của doanh nghiệp.

Mục tiêu và nhiệm vụ nghiên cứu của luận văn được xác định cụ thể như sau:

1. Đánh giá tác động thực nghiệm của việc thực thi chính sách thí điểm thị trường carbon (ETS) đối với mức độ biến động dòng tiền (CFV) của các doanh nghiệp niêm yết thuộc các ngành phát thải carbon cao tại Trung Quốc.
2. Kiểm định tính bền vững (robustness) và tính hợp lệ của mô hình kinh tế lượng thông qua các kiểm định giả mạo (falsification test) và kiểm định xu hướng thời gian động (dynamic timing test).
3. Rút ra các hàm ý quản trị và khuyến nghị chính sách tài chính - môi trường cho các nhà quản trị doanh nghiệp và cơ quan quản lý, đồng thời gợi mở bài học kinh nghiệm cho lộ trình xây dựng thị trường carbon tại Việt Nam.

Đối tượng và phạm vi nghiên cứu:

• Đối tượng nghiên cứu: Tác động của chính sách ETS thí điểm lên biến động dòng tiền (CFV) của doanh nghiệp.
• Phạm vi không gian: Các doanh nghiệp thuộc các ngành phát thải cao (năng lượng, tiện ích, giao thông vận tải, sản xuất công nghiệp, kim loại và khai khoáng) niêm yết trên thị trường chứng khoán Trung Quốc tại 7 địa phương thí điểm và các khu vực đối chứng.
• Phạm vi thời gian: Giai đoạn 2010–2019, bao gồm 3 năm trước khi đợt thí điểm đầu tiên bắt đầu (2013) và 3 năm sau khi tỉnh thí điểm cuối cùng đi vào vận hành (2016).

---

Cơ sở lý thuyết và phương pháp

Khung lý thuyết và phát triển giả thuyết

Nghiên cứu dựa trên hai trường phái lý thuyết đối lập để xây dựng các giả thuyết kiểm định:

1. Giả thuyết Porter (Porter Hypothesis - Porter, 1991; Porter & van der Linde, 1995): Các quy định môi trường được thiết kế hợp lý và nghiêm ngặt có thể kích thích đổi mới công nghệ xanh, tối ưu hóa quy trình sản xuất, nâng cao hiệu suất sử dụng tài nguyên và bù đắp chi phí tuân thủ ban đầu. Việc đổi mới giúp doanh nghiệp mở rộng thị phần, tăng doanh thu bền vững và ổn định hóa dòng tiền.

   • Giả thuyết H1: Việc triển khai ETS làm giảm mức độ biến động dòng tiền của doanh nghiệp.

2. Lý thuyết đại diện (Agency Theory - Berle & Means, 1932; Jensen & Meckling, 1976; Cyert & March, 1992): Do sự tách biệt giữa quyền sở hữu và quyền điều hành cùng bất cân xứng thông tin, nhà quản lý có xu hướng theo đuổi các mục tiêu cá nhân hoặc đưa ra các quyết định đầu tư mạo hiểm, kéo dài và không chắc chắn khi đối mặt với áp lực môi trường. Ngoài ra, chi phí tuân thủ biến động, việc mua hạn ngạch phát thải trên thị trường giao dịch và các khoản phạt môi trường làm gia tăng tính bất định của dòng tiền vào/ra.

   • Giả thuyết H2: Việc triển khai ETS làm gia tăng mức độ biến động dòng tiền của doanh nghiệp.

Mô hình kinh tế lượng và phương pháp ước lượng

Tác giả sử dụng mô hình Sai biệt trong sai biệt dạng phân kỳ/nhiều thời điểm (Staggered Difference-in-Differences - Staggered DID) nhằm xử lý tính chất triển khai chính sách theo nhiều giai đoạn (2013, 2014, 2016) tại các tỉnh thành khác nhau:

$$CFV_{ipt} = \alpha + \beta Pilot_{pt} + \gamma Controls_{ipt} + \mu_i + \tau_t + \varepsilon_{ipt}$$

Trong đó:

• $i$ đại diện cho doanh nghiệp; $p$ đại diện cho tỉnh/thành phố; $t$ đại diện cho năm quan sát.
• $CFV_{ipt}$: Biến phụ thuộc, đo lường biến động dòng tiền thông qua độ lệch chuẩn của dòng tiền hoạt động kinh doanh trong cửa sổ trượt 5 năm (rolling 5-year window), loại trừ ảnh hưởng của quy mô.
• $Pilot_{pt}$: Biến giả nhận giá trị 1 nếu doanh nghiệp có trụ sở tại tỉnh thực hiện thí điểm ETS từ năm bắt đầu triển khai (Bắc Kinh, Thiên Tân, Thượng Hải, Quảng Đông từ 2013; Hồ Bắc, Trùng Khánh từ 2014; Phúc Kiến từ 2016), và bằng 0 nếu ngược lại.
• $Controls_{ipt}$: Tập hợp các biến kiểm soát đặc tính doanh nghiệp.
• $\mu_i$: Hiệu ứng cố định doanh nghiệp (Firm fixed effects).
• $\tau_t$: Hiệu ứng cố định thời gian/năm (Year fixed effects).
• $\varepsilon_{ipt}$: Sai số ngẫu nhiên, được tính toán theo sai số chuẩn phân cụm (clustered standard errors).

Tên biến	Ký hiệu	Cách đo lường	Nguồn dữ liệu
Biến động dòng tiền	$CFV$	Độ lệch chuẩn của dòng tiền trong chu kỳ trượt 5 năm	Refinitiv
Chính sách ETS thí điểm	$Pilot$	Biến giả: 1 đối với tỉnh thí điểm từ năm triển khai, 0 đối với các trường hợp khác	Refinitiv
Quy mô doanh nghiệp	$Size$	Logarit tự nhiên của tổng tài sản	Refinitiv
Tuổi doanh nghiệp	$Age$	Logarit tự nhiên của (Năm quan sát - Năm thành lập + 1)	Refinitiv
Tỷ số Giá trị thị trường trên Sổ sách	$PB$	Giá trị thị trường chia cho giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu	Refinitiv
Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt	$CashRatio$	Tiền và các khoản tương đương tiền chia cho tổng tài sản	Refinitiv
Khả năng sinh lời	$Profit$	Lợi nhuận ròng chia cho (Tổng tài sản - Tổng nợ)	Refinitiv
Đòn bẩy tài chính	$Lev$	Tổng nợ phải trả chia cho tổng tài sản	Refinitiv
Khả năng thanh khoản	$Liquid$	Tổng tài sản ngắn hạn chia cho tổng nợ ngắn hạn	Refinitiv

Nguồn dữ liệu và mẫu nghiên cứu:

• Dữ liệu vi mô cấp doanh nghiệp được trích xuất từ cơ sở dữ liệu tài chính toàn cầu Refinitiv trong giai đoạn 2010–2019.
• Mẫu quan sát tập trung vào các doanh nghiệp phát thải cao. Toàn bộ các biến liên tục được xử lý ngoại lai (winsorized) tại các phân vị 1% và 99%.
• Mẫu nghiên cứu cuối cùng bao gồm 3.714 doanh nghiệp niêm yết tại Trung Quốc với 9.473 quan sát dạng dữ liệu bảng cân đối (firm-year observations) (ở một số bước kiểm định tổng hợp ban đầu có 9.570 quan sát).

---

Nội dung chính theo từng chương

Chapter 1: Introduction (Mở đầu)

Chương 1 thiết lập tính cấp thiết của đề tài dựa trên các bằng chứng khí hậu toàn cầu và hiện trạng phát thải tại Trung Quốc. Tác giả chỉ ra khoảng trống nghiên cứu khi các công trình trước đây chỉ xem xét tác động một chiều của ETS tới hiệu quả tài chính ngắn hạn mà bỏ qua rủi ro biến động dòng tiền. Chương này xác định rõ mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi nghiên cứu, phương pháp Staggered DID, phạm vi thời gian (2010–2019) và phác thảo đóng góp học thuật của đề tài.

Chapter 2: Literature Review (Tổng quan nghiên cứu và phát triển giả thuyết)

Chương 2 phân tích toàn diện bối cảnh thể chế của thị trường ETS trên thế giới và tại Trung Quốc, từ Thông báo của NDRC năm 2011 đến khuôn khổ quy định năm 2014 và chuẩn bị thị trường toàn quốc năm 2016–2017. Tác giả tổng thuật các nghiên cứu thực nghiệm về chi phí tuân thủ, rủi ro carbon và hành vi tài chính doanh nghiệp. Dựa trên việc đối chiếu giữa Giả thuyết Porter (đổi mới sinh lợi, ổn định dòng tiền) và Lý thuyết đại diện (xung đột lợi ích, chi phí quản lý rủi ro và đầu tư mạo hiểm làm dòng tiền biến động), chương này thiết lập hai giả thuyết đối ngẫu H1 và H2.

Chapter 3: Research Methodology (Phương pháp nghiên cứu)

Chương 3 trình bày quy trình thu thập dữ liệu từ Refinitiv, kỹ thuật xử lý dữ liệu bảng và định nghĩa chi tiết các biến phụ thuộc ($CFV$), biến độc lập ($Pilot$) và 7 biến kiểm soát ($Size$, $Age$, $PB$, $CASHRATIO$, $PROFIT$, $LEV$, $LIQUID$). Tác giả làm rõ cơ sở lựa chọn mô hình Staggered DID với hiệu ứng cố định hai chiều nhằm kiểm soát các yếu tố không quan sát được theo thời gian và đặc tính doanh nghiệp/tỉnh thành, khắc phục các hạn chế của mô hình DID truyền thống một thời điểm.

Chapter 4: Result and Discussion (Kết quả thực nghiệm và thảo luận)

Chương 4 cung cấp các kết quả phân tích định lượng chi tiết:

• Thống kê mô tả và tương quan: Giá trị trung bình của $CFV$ là 16,035; tỷ lệ quan sát thuộc khu vực thí điểm ($Pilot$) đạt 31,8%; quy mô trung bình ($Size$) đạt 20,705; tỷ lệ thanh khoản ($Liquid$) bình quân là 1,966 (196,6%); tỷ lệ tiền mặt ($CashRatio$) bình quân đạt 15,6%; đòn bẩy tài chính ($Lev$) bình quân là 32,4%. Hệ số VIF của tất cả các biến đều nhỏ hơn 2 (cao nhất là 1,71), loại trừ hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng.
• Kết quả hồi quy cơ sở (Baseline Regression): Hệ số của biến $Pilot$ mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê ở mức 1% hoặc 5% xuyên suốt 4 mô hình:
  • Cột 1 (không biến kiểm soát, $N = 21.712$): $\beta > 0$, có ý nghĩa thống kê.
  • Cột 2 (kiểm soát hiệu ứng năm, $N = 9.288$): $\beta > 0$, có ý nghĩa thống kê.
  • Cột 3 (kiểm soát hiệu ứng doanh nghiệp và năm, $N = 9.288$): $\beta > 0$, có ý nghĩa thống kê.
  • Cột 4 (mô hình đầy đủ kiểm soát hiệu ứng doanh nghiệp và tỉnh, $N = 9.288$, $R^2 = 0,843$): $\beta = 0,421$ (nhân 100), có ý nghĩa thống kê. Kết quả này bác bỏ giả thuyết H1 và ủng hộ giả thuyết H2: Chính sách ETS làm gia tăng đáng kể biến động dòng tiền của các doanh nghiệp phát thải cao.
• Tác động của các biến kiểm soát: Quy mô doanh nghiệp ($Size$) và tuổi doanh nghiệp ($Age$) có tác động dương có ý nghĩa thống kê tới $CFV$. Ngược lại, tỷ lệ tiền mặt ($CashRatio$) có tác động âm có ý nghĩa tới $CFV$. Các biến $PB$, $Profit$, $Lev$, $Liquid$ không thể hiện ý nghĩa thống kê rõ rệt trong mô hình chính.
• Kiểm định độ bền vững (Robustness Tests):
  • Cụm sai số theo tỉnh-năm ($N = 9.546$) và doanh nghiệp-năm ($N = 9.288$): Hệ số $Pilot$ tiếp tục giữ nguyên ý nghĩa thống kê ở mức 5% và 1%.
  • Loại trừ năm 2019 nhằm triệt tiêu cú sốc đại dịch COVID-19 bùng phát tại Vũ Hán ($N = 7.865$): Kết quả hồi quy vẫn đồng nhất với kết luận ban đầu.
• Kiểm định giả mạo (Falsification Tests): Gán năm áp dụng chính sách giả định trước 1 năm ($PilotLag1$) và 2 năm ($PilotLag2$), hoặc gán ngẫu nhiên các tỉnh không áp dụng chính sách. Tất cả các hệ số ước lượng của biến giả mạo đều không có ý nghĩa thống kê ($p > 0,1$), chứng minh kết quả không bị dẫn dắt bởi các cú sốc bên ngoài chưa quan sát được.
• Kiểm định xu hướng thời gian động (Dynamic Timing Test): Các biến giả giai đoạn trước can thiệp $Pilot(-1)$, $Pilot(-2)$, $Pilot(-3)$, $Pilot(-4)$ đều không có ý nghĩa thống kê, xác nhận giả định xu hướng song song (parallel trends assumption) được thỏa mãn.

Chapter 5: Conclusion and Policy Implications (Kết luận và hàm ý chính sách)

Chương 5 đúc kết các phát hiện cốt lõi, đối chiếu với lý thuyết đại diện và đưa ra các đề xuất hành động thực tiễn cho các nhà quản trị doanh nghiệp, các cơ quan điều hành chính sách tại Trung Quốc và bài học tham chiếu cho lộ trình phát triển thị trường tín chỉ carbon tại Việt Nam. Tác giả cũng chỉ ra các giới hạn nghiên cứu về phương pháp đo lường và gợi ý các biến số vĩ mô cho các nghiên cứu tiếp theo.

---

Kết quả và đóng góp

Kết quả nghiên cứu chính

Bảng tổng hợp kết quả các mô hình hồi quy tiêu biểu trong khóa luận:

Mô hình kiểm định	Cấu hình mô hình	Số lượng quan sát ($N$)	Hệ số biến chính ($Pilot$)	Mức ý nghĩa thống kê	Kết luận
Baseline Model (4)	Kiểm soát đầy đủ biến + Fixed Effects (Firm, Province)	9.288	Dương ($\beta \approx 0,421$)	Có ý nghĩa ($p < 0,01$)	ETS làm tăng biến động dòng tiền
Clustering Province-Year	Cụm sai số chuẩn theo Tỉnh - Năm	9.546	Dương	Có ý nghĩa ($p < 0,05$)	Kết quả bền vững
Clustering Firm-Year	Cụm sai số chuẩn theo Doanh nghiệp - Năm	9.288	Dương	Có ý nghĩa ($p < 0,01$)	Kết quả bền vững
Exclude COVID-19 (2019)	Loại bỏ dữ liệu năm 2019 do dịch bệnh	7.865	Dương	Có ý nghĩa thống kê	Loại trừ tác động gây nhiễu của dịch bệnh
Falsification (PilotLag1 & 2)	Giả lập chính sách trước 1 và 2 năm	9.288	Không đáng kể	Không có ý nghĩa ($p > 0,1$)	Không có cú sốc can thiệp giả
Dynamic Timing Test	Kiểm định xu hướng song song $Pilot(-4 \dots -1)$	9.288	Không đáng kể	Không có ý nghĩa ($p > 0,1$)	Thỏa mãn giả định Parallel Trends

Đóng góp học thuật và thực tiễn do tác giả tự nêu

1. Đóng góp học thuật:

   • Công trình là một trong những nghiên cứu tiên phong đánh giá tác động trực tiếp của cơ chế thị trường carbon (ETS) đối với biến động dòng tiền ($CFV$) – một chỉ số đo lường rủi ro thanh khoản và hoạt động then chốt nhưng bị bỏ ngỏ trong y văn kinh tế môi trường.
   • Bổ sung cơ sở thực nghiệm cho Lý thuyết đại diện trong bối cảnh các quy định môi trường mới: chứng minh rằng áp lực tuân thủ ETS có thể tạo ra "mặt trái" tài chính bằng cách thúc đẩy các quyết định đầu tư công nghệ xanh rủi ro cao hoặc chi phí bù đắp hạn ngạch biến động, dẫn đến bất ổn định dòng tiền.
   • Làm rõ vai trò điều tiết của các nhân tố tài chính nội tại như quy mô, độ tuổi và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt đối với mức độ nhạy cảm của dòng tiền trước các cú sốc môi trường.

2. Giải pháp và kiến nghị quản trị do tác giả đề xuất:

   • Đối với nhà quản trị doanh nghiệp: Cần theo dõi chặt chẽ biến động dòng tiền thay vì chỉ tập trung vào các chỉ số doanh thu hay lợi nhuận kế toán ngắn hạn. Doanh nghiệp cần duy trì một tỷ lệ dự trữ tiền mặt và các khoản tương đương tiền tối ưu ($CashRatio$) để phòng ngừa các khoản chi phí tuân thủ phát sinh và biến động giá hạn ngạch trên thị trường. Doanh nghiệp nên cân nhắc tối ưu hóa công nghệ hiện có kết hợp mua hạn ngạch chi phí thấp thay vì dồn vốn đầu tư ồ ạt vào các dự án R&D công nghệ xanh quá rủi ro khi năng lực tài chính chưa cho phép.
   • Đối với các cơ quan quản lý nhà nước: Cần hoàn thiện cơ chế giao dịch tín chỉ carbon minh bạch, ổn định biên độ giá hạn ngạch, đồng thời thiết lập các chính sách ưu đãi thuế và tín dụng xanh ưu đãi đối với các doanh nghiệp có kế hoạch chuyển đổi xanh dài hạn nhằm giảm áp lực thanh khoản.
   • Bài học cho Việt Nam: Việt Nam cần xây dựng thị trường giao dịch carbon dựa trên điều kiện thực tế của nền kinh tế (vốn duy trì mức tăng trưởng bình quân khoảng 2,5% mỗi năm trong các thập kỷ qua theo ghi nhận từ World Bank) và áp dụng trước mắt cho các nguồn phát thải lớn theo hướng dẫn của World Bank (2021), tránh sao chép nguyên mẫu mà không tính đến đặc thù năng lực thanh khoản của doanh nghiệp trong nước.

---

Hạn chế và hướng nghiên cứu tiếp

Khóa luận tự xác định các hạn chế cụ thể và đề xuất hướng mở rộng nghiên cứu trong tương lai:

1. Phương pháp đo lường biến động dòng tiền: Nghiên cứu hiện sử dụng độ lệch chuẩn trượt 5 năm của dòng tiền. Các nghiên cứu tiếp theo có thể ứng dụng thêm các phương pháp đo lường thay thế khác để đối chiếu tính nhất quán.
2. Thiếu vắng các biến kiểm soát cấp độ vĩ mô/tỉnh thành: Mô hình chưa tích hợp trực tiếp một số chỉ báo vĩ mô của từng địa phương như cường độ phát thải $CO_2$ ($CO_2$ intensity) hay GDP bình quân đầu người (GDP per capita).
3. Cơ chế ra quyết định nội bộ: Đề tài gợi ý hướng nghiên cứu tiếp theo cần đào sâu vào tác động của ETS lên quá trình ra quyết định quản trị chiến lược nội bộ của hội đồng quản trị và ban điều hành doanh nghiệp khi đối diện với các ràng buộc về phát thải.

---

Giá trị tham khảo

• Đối tượng tham khảo: Sinh viên, học viên cao học và nghiên cứu sinh chuyên ngành Tài chính - Ngân hàng, Kinh tế Môi trường, Quản trị Kinh doanh; các nhà nghiên cứu thực hiện đề tài về tài chính xanh, rủi ro carbon và tác động của thị trường phát thải.
• Giá trị học thuật và kỹ thuật:
  • Cung cấp khung thiết kế nghiên cứu mẫu mực về việc ứng dụng phương pháp Sai biệt trong sai biệt dạng phân kỳ (Staggered DID) trên dữ liệu bảng vi mô doanh nghiệp.
  • Cung cấp quy trình kiểm định kinh tế lượng hoàn chỉnh bao gồm kiểm định đa cộng tuyến (VIF), kiểm tra bền vững đa chiều (loại trừ ngoại lai, thay đổi phân cụm sai số), kiểm định giả mạo biến thời gian/địa phương (Falsification Placebo test) và kiểm định tính hợp lệ của xu hướng song song động (Dynamic timing test).
  • Cung cấp nguồn tài liệu tổng quan hệ thống về quá trình hình thành, khung pháp lý và vận hành của 7 thị trường thí điểm ETS tại Trung Quốc từ năm 2011 đến năm 2019.

---

Câu hỏi thường gặp

1. Tại sao nghiên cứu lại lựa chọn dữ liệu doanh nghiệp tại Trung Quốc giai đoạn 2010–2019?

Giai đoạn 2010–2019 bao gồm 3 năm trước khi chính sách thí điểm ETS đầu tiên được kích hoạt tại Trung Quốc (2013) và 3 năm sau khi địa phương thí điểm cuối cùng là Phúc Kiến đi vào hoạt động (2016). Khung thời gian này cung cấp một độ trễ đủ dài để quan sát sự thay đổi hành vi và cấu trúc tài chính của doanh nghiệp, đồng thời tránh việc kéo dài quá mức khiến các yếu tố ngoại cảnh làm nhiễu tác động thực của chính sách.

2. Biến phụ thuộc Biến động dòng tiền (CFV) được đo lường chính xác như thế nào trong mô hình?

Biến động dòng tiền ($CFV$) được tính bằng độ lệch chuẩn của dòng tiền hoạt động kinh doanh của doanh nghiệp trong chu kỳ trượt 5 năm liên tiếp (5-year rolling window standard deviation), dựa trên phương pháp chuẩn hóa hệ số biến thiên của Fang et al. (2008), Han & Qiu (2007) và Sun & Ding (2020) nhằm loại bỏ ảnh hưởng về mặt quy mô của doanh nghiệp.

3. Nghiên cứu kiểm soát tác động gây nhiễu của đại dịch COVID-19 bùng phát cuối năm 2019 bằng cách nào?

Để đảm bảo kết quả không bị sai lệch bởi sự đình trệ sản xuất và cú sốc kinh tế do đại dịch COVID-19 bùng phát tại Vũ Hán vào tháng 12/2019, tác giả đã tiến hành một kiểm định độ bền vững bằng cách loại bỏ toàn bộ dữ liệu của năm 2019 (thu hẹp mẫu nghiên cứu từ 9.288 xuống 7.865 quan sát). Kết quả hồi quy trên mẫu này vẫn cho thấy hệ số của biến $Pilot$ dương và có ý nghĩa thống kê.

4. Các yếu tố đặc tính doanh nghiệp như quy mô và dự trữ tiền mặt ảnh hưởng thế nào đến biến động dòng tiền trong bối cảnh ETS?

Kết quả hồi quy thực nghiệm cho thấy quy mô doanh nghiệp ($Firm\ Size$) có tương quan dương với $CFV$, do các doanh nghiệp lớn có xu hướng dồn nguồn lực vào các dự án R&D công nghệ xanh dài hạn có tính rủi ro cao. Ngược lại, tỷ lệ dự trữ tiền mặt ($CashRatio$) có hệ số âm có ý nghĩa thống kê, đóng vai trò như một bộ đệm thanh khoản giúp giảm bớt tính bất định của dòng tiền trước các nghĩa vụ tuân thủ môi trường.

---

Kết luận

Khóa luận tốt nghiệp của tác giả Phùng Ngọc Uyên đã ứng dụng thành công phương pháp Staggered Difference-in-Differences trên mẫu dữ liệu gồm 3.714 doanh nghiệp phát thải cao tại Trung Quốc giai đoạn 2010–2019 để chứng minh rằng việc triển khai Hệ thống Giao dịch Phát thải (ETS) làm gia tăng đáng kể mức độ biến động dòng tiền ($CFV$) của doanh nghiệp. Phát hiện này củng cố các luận điểm của Lý thuyết đại diện về rủi ro chi phí tuân thủ và bất định trong đầu tư công nghệ xanh. Công trình đem lại những giá trị thực tiễn quan trọng, giúp các nhà quản trị nhận thức rõ sự cần thiết của việc duy trì thanh khoản dự phòng, đồng thời cung cấp luận cứ khoa học để các nhà hoạch định chính sách tại Việt Nam xây dựng lộ trình thị trường carbon phù hợp với đặc thù kinh tế trong nước.

Trích đoạn nội dung tài liệu

VIETNAM NATIONAL UNIVERSITY UNIVERSITY OF ECONOMICS AND BUSINESS GRADUATION THESIS CASH FLOW VOLATILITY UNDER THE EMISSION TRADING SCHEME IMPLEMENTATION: WHAT CAN WE LEARN FROM CHINA? SUPERVISOR : MSc. Luu Hanh Nguyen STUDENT : Phung Ngoc Uyen - 19050771 CLASS : QH-2019-E - TCNH - CLC2 Hanoi, 2023 TABLE OF CONTENT WV. 4 LIST OF ABBREVIATTION.---s+5cSt HH HH ghe 5 IBkXN93áv.ÔÔÔÔLÔỎ 7 CHAPTER 1: INTRODUCTION 1115. Define research objectives and tasSÌKS.

Overview of research methodology 1. Contribution of research. Structure Of the Study.cccecsesessescssesssecsessssesseesssesseessessseessessseeseesseessesseseseeeseeeseersseasesasenseeesseses 12 CHAPTER 2: LITERATURE REVIEW. Institutional framework Of 957007.

Carbon ETS in CHING vessssessssessseessesessssesssesssesssseesseessseessscesssessssessesesseessaesssesessessessasensnessanes 15 2. Carbon emission trading sCh@Im6.---cccrkesrrtrHHHHHHHHHHHHHH HH1 HH ke 18 2.4 Hypothesis development «uu. seesseessessecstessesseeesecseesssesstesstecneesseesteestesseesstecseeestecseeeatesaeesseesaseees 19 CHAPTER 3: RESEARCH METHODOLOGY. Data and Sample.

Description of main variaÌ©S. 24 CHAPTER 4: RESULT AND DISCUSSION. ---«--c<+rk+Eke+kkHEHHHHHHHH.H11 T1 H1 HH HH HH HH TH TH HH TH TH HH HH HH ng 26 SN oi hố. Additional] annaÌySÌS.

«chà nà nà HH tr trirtg 31 44,1, FOISIfICACION nh.---55--52HHHHHHHHnHH HH HH Hà Hà hành 35 5. c5 + HH HH HH Hà HH HH HH TH HH HH HH HH1 HH1 trketrrkrrrrkee 35 kW290619)x-i(0i1-6(009y-0i s7. Limitations and suggestions for further researCh. HH Hà Hà Hà HH HH HA HA HH HH nà gàng 38 DECLARATION I hereby declare that this is my own research work, the research results presented in the dissertation are honest and objective and have never been used in any other work for publication.

I hereby declare that I have been thanked for any help in carrying out this work, and the information cited in this work is expressly acknowledged. Hanoi, April 20, 2023 Author Phung Ngoc Uyen LIST OF ABBREVIATION Abbreviations Meanings CFV Cash flow volatility DID Difference-in-Difference ETS Emission Trading Scheme EU European Union R&D Research and development LIST OF TABLES Table 3.1: Description of Variables. HH HH HH HH H1 11g11 11tr.-‹---«-+xx++kk++kkEHHHTHHHHH HH HH HH HH HH HH Hiệp 27 Table 4.-- c1 HH HH HH HH HH Hiệu 30 Table 4. HH hy rtrrtrretrrek 32 Table 4.6: Dynamic timing teSts.

set HH HH HH HH Hy 34 ABSTRACT This study examines the impact of Emission Trading Scheme on cash flow volatility by analyzing data from high-emitting companies in China from 2010 to 2019. The study applies a staggered differences-in-differences method to investigate the impact of ETS on cash flow volatility. Control variables used in the analysis include firm size, firm age, cash ratio, liquidity, price-to-book ratio, profitability, and leverage, with varying effects on cash flow volatility. The results indicate that ETS significantly increases cash flow volatility for firms in high-carbon industries, which is consistent with prior research studies.

Moreover, the paper conducts robustness test and additional test, which are falsification and dynamic timing test to ensure the model's validity. In conclusion, these findings suggest that policymakers and firms should carefully consider the potential impacts of ETS on cash flow volatility and take appropriate measures to mitigate these risks. Keyword: Environmental Regulations; Emission Trading Scheme (ETS); Cash flow volatility; China; Difference-in-Difference. The urgency of the topic Since 1750, the concentration of methane in the atmosphere has increased by 156% to a rate not seen in 800,000 years (United States Environmental Protection Agency, 2022).

Methane has a global warming power 84 times higher on average than CO2 over a period of twenty years (United Nations Economic Commission for Europe). Agriculture is responsible for 60% of methane emissions, particularly from ruminant farming, while fossil fuel exploitation and transport account for around one-third of emissions (United Nations Economic Commission for Europe). The International Panel on Climate Change's sixth assessment report, which was first introduced in 1990, has constructed five climate change scenarios based on the amounts of greenhouse gas emissions emitted recently (IPCC, 2023). As a consequence, if humanity continues on its current path, we could see a temperature increase of 2.6 °C by 2100, leading to a sea level rise of up to one meter.

This process will have a long-term impact. It is expected that sea levels will continue to rise for centuries or even millennia due to melting glaciers and rising ocean temperatures as we have reached the most dangerous situation for the biochemical flows and the biosphere integrity. Based on preliminary analysis by Rockstrom et al., (2009), it appears that humans have already exceeded three environmental boundaries, namely climate change, biodiversity loss, and interference with the nitrogen cycle. The extent to which these boundaries can be crossed before causing unacceptable environmental changes and triggering feedback loops that may lead to catastrophic outcomes remains uncertain.

Immediate feedback mechanisms, such as the melting of Arctic sea ice, have already been activated after crossing the climate boundary for several decades. However, feedback mechanisms that operate over longer periods, such as the loss of polar ice sheets, are slower to manifest (Rockstrom et al. Achieving net-zero emissions has become a widely shared objective across the global economy. Policymakers around the world have introduced different environmental regulations to decrease emissions, ranging from market-based incentives like taxes or cap-and-trade emissions permits to command-and-control approaches such as setting limits, permits, and discharge standards (Tan et al., 2021; Wang and Guo, 2018; Tang et al.

Of all these instruments, the emission trading scheme (ETS) has emerged as a promising solution to address energy and environmental challenges through market mechanisms (Cui et al., 2018; Ju and Fujikawa, 2019). The most basic form of ETS involves policymakers establishing a limit on the total allowable emissions and providing allowances to emitters (Ren et al. Subsequently, companies with a surplus of allowances can sell them for profit, while those with a shortfall can purchase additional allowances through the market. As of the end of 2021, there are 32 operational or planned ETS in various countries and regions, including China, New Zealand, Switzerland, and the European Union (EU) (Yu et al.

While the notion of ETS has been discussed since the 1960s, first by Crocker, it only attracted attention from policymakers and economic authors in recent years (Zhu et al. Therefore, the real influence of ETS, however, remains ambiguous (Li et al., 2022; Chen et al. Although ETS has been linked to both negative and positive impacts on firms’ performance such as increased cash holding (Li et al., 2022), increased investment efficiency (Chen et al., 2022a), reduced yield management (Chen et al., 2022c), and reduced firms’ market power (Wang et al., 2022), its implication to the risk side performance measures such as uncertainty of incoming cash flow is surprisingly missing. Arguably, cash flow volatility (CFV hereafter) is one of the most crucial parts of a firm’s performance as it refers to the turbulence of cash inflows and outflows over time but yet largely understudied in the literature.

This element not only influences enterprises’ financial stability as it may struggle to meet short-term financial obligations but also investment and financing decisions, and operation efficiency. Managers value CFV as they mainly depend on cash flow status to make strategic planning and important operation decisions (Sun and Ding, 2020). A company with a clear understanding of its cash flow patterns can better plan for future investments and expansion and allocate resources more effectively. Additionally, cash flow stability is also critical to shareholders, creditors, and investors, as it is one of the fundamental determinants of the firm’s capital raising and collateral offering (Sun and Ding, 2020).

As in the most basic form of the ETS, policymakers set a cap on the total permissible emissions and distribute allowances to emitters (Ren et al. Then, firms with excess quotas can be sold at a profit, whereas firms with deficit quotas can 9 buy an additional number of allowances through the market. Regarding the ETS mechanism, firms that need to increase their emissions may have to acquire permits through the market, which could lead to additional costs (Li et al. The cost of permits can fluctuate depending on market conditions and permit supply and demand, creating uncertainty for firms and complicating cost projections (Oestreich and Tsiakas, 2015).

According to Zhang et al., (2022) and Xu et al., (2022), utilizing green innovation is a superior strategy for power enterprises in meeting their carbon quota requirements in the carbon market, as compared to purchasing carbon quotas. By implementing green innovation, companies can improve their energy efficiency, reduce long-term pollutant emissions, and upgrade outdated equipment with high pollution emissions, as noted by Zhao et al. While newer technologies, such as solar panels, may be more expensive to install than conventional equipment, it may result in a decrease in short- term cash flow for enterprises. Given the potential for ETS policies to impact CFV, it is important for companies to carefully examine the impact of ETS on firms’ CFV.

By analyzing the influence of ETS on CFV, companies can better understand their financial position, make informed investment and financing decisions, and plan for future growth. In particular, companies that are able to anticipate and manage the effects of ETS policies on their cash flow patterns are likely to be better positioned to weather short-term financial challenges and capitalize on long-term growth opportunities. Define research objectives and tasks The purpose of this research is to investigate whether the implementation of an ETS program has an impact on firms' CFV and whether cash flow uncertainty remains robust to such environmental regulation. The findings of this study are intended to provide valuable insights for the decision-making process of board managers, with the aim of improving financial performance and contributing to the growth of the country's economy.

Hence, the research investigates whether and to what extend ETS affects firms’ CFV. Moreover, the study aims to learn from the experience of China, contributing to the development of low-carbon and sustainable system in Vietnam. Research scopes This study exploits the adoption of the ETS program in China to test the influence of ETS on firms’ CFV. Moreover, I examined the data from 2010 to 2019 as the duration of ETS pilot implementation in China began in the 3-year duration since 2013, when seven provinces! were sequentially selected to carry the pilot ETS adoption program.

In 2013, the ETS project was launched in Beijing, Tianjin, Shanghai and Guangdong before being implemented in Hubei and Chongqing in 2014. After the introduction of the Fujian ETS in 2016, China has reduced about 1,400 million tons of CO2-equivalent emissions with the participation of more than 3,200 organizations (ICAP, 2019). In addition, China, as the world's largest emitter nation, has committed to reaching a carbon peak in September 2020 before 2030 and carbon neutrality before 2060 (Yu et al., 2021; Wang et al., 2016; Nie et al. However, this country faces several issues in the ETS, such as an imperfect trading mechanism, as China's carbon trading market operates in the short term (Liu et al.

In addition, comparatively fewer studies have been conducted on China with the impact of the ETS on CFV has not been sufficiently explored. Therefore, the study on China could complement and contribute to policy proposals for other emerging countries. Overview of research methodology The paper utilizes data from over 9570 high emitted firms in China from 2010 to 2019 through a staggered difference-in-difference (DID) method. It finds that ETS significantly increases the fluctuation of cash flow for firms in high-carbon industries.

Specifically, the findings support the idea that ETS could pose an increased risk to businesses in high-carbon industries, as carbon risk can generate non-diversifiable risk premium requirements and distress risk (Nguyen and Phan, 2020; Safiullah et al. These firms may face additional compliance costs and environmental penalties, which could potentially harm their profitability and hinder their growth prospects (Stroebel and Wurgler, 2021; Cai et al. Our result is consistent with the conclusion of Ni et al., (2022), who show that ETS can incentivize risky investments that can be somewhat value-added in the long run, but also increase distress risk, which resulted in cash flow. 1 Beijing, Tianjin, Shanghai, Guangdong, Fujian, Hubei, and Chongqing.